业绩对赌密集上演网游并购“局中局”

1、经济观察报 记者 李保华 尽管绝大部分并购网游的上市公司，股价暴涨都有放卫星式的业绩对赌作为支撑，但如果所购网游公司实现不了对赌的业绩怎么办？不幸的是，这个可能性非常高。“绝大部分的被并购网游企业是不可能实现对赌的高增长业绩的，网游行业的生命周期等特点，决定了大部分被并购的网游企业在并购时正是其业绩处于顶部的时期，同时，网游特别是手游的弱逻辑性决定了一个产品的成功对下一个产品也基本没有太大的可借鉴意义。”一家涉足网游的上市公司的副总裁表示，对于这个道理，具有产业背景的上市公司当然明白，除非估值非常低，否则几乎没有PE愿意投业绩成熟的游戏，但在“收购网游就暴涨”的逻辑下，这是一个上市公司和被并购

2、网游企业的双赢游戏。截至8月底底，20013年年涨幅排排名前四四的上市市公司有有中，剔剔除借壳壳和恢复复上市的的ST股股，有三三家涉及及到网游游概念，其其中，涨涨幅第一一的中青青宝和第第四的掌掌趣科技技均有并并购的业业绩对赌赌。在8月下半半月的44起上市市公司针针对网游游的并购购中，全全部都对对赌了220133年到220155年甚至至到20016年年的业绩绩。其中中天舟文文化收购购的神奇奇时代220111年亏损损7600万元，220155的业绩绩预测是是15亿亿元；神神州泰岳岳收购的的天津壳壳木20011年年净利润润15万万元，220166年的业业绩预测测是2亿亿元。今年以来的的13个个游戏并

3、并购案例例中，44个是在在8月份份下半月月披露的的。继88月份网网游并购购爆发之之后，上上市公司司和网游游企业“利益共共谋”的案例例或将更更密集地地上演。然然而，被被并购的的网游企企业走向向业绩拐拐点后，或或将留给给追涨的的投资者者一地鸡鸡毛。对赌的秘密密8月份下半半月，无无疑是今今年网游游并购活活跃期。在在今年以以来披露露的133个游戏戏并购案案例中，有有4个是是发生在在8月份份下半月月：8月月27日日，天舟舟文化112.554亿元元收购神神奇时代代1000%股权权；8月月23日日，神州州泰岳112.115亿元元收购天天津壳木木1000%股权权；8月月22日日，凤凰凰传媒33.1亿亿元收购购

4、慕和网网络644%股权权；8月月15日日，中青青宝共斥斥资4.44亿亿元收购购苏摩科科技、美美峰数码码各511%股权权。本报按照公公开信息息统计，上上述4起起收购中中,5个个并购标标的在220111年的合合计净利利润为亏亏损7445万元元（被收收购五个个网游企企业仅两两家有220111年的数数据），220122年的净净利润合合计约为为0.884亿元元，其对对应的220155年业绩绩预测合合计为55.255亿元。三三年的时时间里业业绩增长长达6倍倍多。其其中天舟舟文化收收购的神神奇时代代20111年亏亏损7660万元元，20015的的净利润润预测是是1.55亿元；神州泰泰岳收购购的天津津壳木22

5、0111年净利利润155万元，220166年的净净利润预预测是22亿元。“业绩对赌是支撑上市公司股价暴涨的根本原因，如果从承诺业绩的动态市盈率来看，一些并购网游的上市公司股价便宜得不可想象。”一位公募基金经理表示，尽管有业绩对赌的风险提示，但很少人会去想业绩承诺的可靠性，或者说股价不是由思考业绩承诺的可靠性的人来决定的。以截至9月月5日因因收购神神奇时代代已连续续9个涨涨停的天天舟文化化为例。公公开信息息显示，220122年末，天天舟文化化的净利利润为00.199亿元，如如果神奇奇时代220155年预测测的1.5亿元元净利润润能顺利利兑现，即即使天舟舟文化传传统业务务的业绩绩不再增增长，天天舟

6、文化化20115年的的净利润润将为11.699亿元，是是20112净利利润的近近9倍。在在“3年99倍”的故事事下，天天舟文化化在9月月6日开开盘继续续封住涨涨停板。并购的业绩绩承诺引引发了网网游相关关股票的的大幅上上涨。截截至8月月底，220133年涨幅幅排名前前四的上上市公司司中，剔剔除借壳壳和恢复复上市的的ST股股，有三三家涉及及到网游游，其中中涨幅第第一的中中青宝和和第四的的掌趣科科技均有有并购的的业绩对对赌。网网游概念念股的非非理性上上涨引起起了投资资机构的的困惑，并并最终导导致了机机构的非非理性行行为：如如果不买买网游股股，还能能买什么么获得超超额收益益驱动投投资组合合？尽管上述4

7、4家上市市公司都都采用了了分期支支付现金金、锁定定股权和和现金偿偿付的方方式对业业绩对赌赌的风险险进行了了防范，但但对每天天都有大大量网游游企业倒倒闭的轻轻资产网网游行业业来说，其其约束力力非常有有限。以以神奇时时代为例例，其业业绩补偿偿风险提提示显示示：虽然然按照约约定，交交易对方方须用等等额现金金进行补补偿，但但由于现现金补偿偿的可执执行性较较股份补补偿的可可执行性性低，有有可能出出现业绩绩补偿承承诺实施施的违约约风险。“目前被并购的网游企业大部分都是支付30%左右的现金加70%左右的股权，以利用首期支付的现金购买流量等方式催肥一下，2013年的业绩预测大部分都是没有问题的，胆子大的多投入

8、一点，努力撑到2014年等首期股份解除锁定，基本就能拿到一半的钱了。我们和很多网游企业接触过，包括近期被并购的一家网游企业，只要是换股不给现金，就没人愿意被并购。”一家曾经准备收购网游企业的上市公司高层透露，被并购的网游企业的业绩承诺很多是按照并购它的上市公司的要求去做的，网游企业并不关心违背常识的、无法预测的两三年后的业绩承诺，这些股东更关心的是被收购后立即成为千万富翁还是亿万富翁。核心逻辑上市公司收收购网游游特别是是手游的的核心逻逻辑基本本是：移移动互联联网的高高速增长长。易观观智库的的数据显显示，在在3G网网络和移移动智能能终端的的迅速普普及下，移移动互联联网游戏戏在20012年年市场规

9、规模达到到65亿亿元左右右，预计计20115年将将超过2200亿亿元，保保持年均均50%左右高高速增长长。“市场空空间变大大不意味味着单个个网游企企业的份份额更大大，网游游企业进进入门槛槛不高，更更多的公公司将加加入网游游行业，随随着推广广成本的的急剧上上升，网网游企业业面临的的竞争将将更加残残酷。”上述涉涉足网游游上市公公司的副副总裁称称，网游游特别是是手游的的逻辑性性非常弱弱，在得得到市场场检验之之前没有有人知道道会不会会成功，即即使是国国际上一一些顶尖尖的手游游开发团团队，在在开发简简单的手手机游戏戏时，也也是几十十个甚至至上百个个地同时时开发，推推向市场场后，看看市场反反应再推推出表现

10、现较好的的一两个个游戏。公开数据显显示，220122年1月月份排行行榜单中中位于前前1000名的产产品，在在20113年22月份仍仍在榜单单前1000名的的产品只只有166个。在在手游行行业里面面流传着着一个“三九定定律”：开发发出来的的游戏产产品三成成上不了了线，上上线的有有九成失失败。”据不完完全统计计，掌趣趣科技在在20112年以以前投了了8个手手游项目目，全部部折戟。中中青宝的的状况则则更糟糕糕。近几几年来，中中青宝并并购的游游戏项目目接近660个，但但基本没没有表现现较好的的。“现在上上市公司司并购的的都是排排名相对对靠前的的成熟网网游企业业。如果果网游企企业业绩绩不到爆爆发期，很很

11、少有机机会被关关注到，并并成为被被并购的的标的。但但一到爆爆发期，基基本其业业绩也就就到了或或者接近近拐点了了，一般般手机游游戏的生生命周期期在半年年至一年年半左右右”。深圳圳一家大大型PEE的投资资总监称称，绝大大部分正正规PEE都不投投网游，少少部分只只投天使使级的网网游企业业。一个失败概概率非常常高的投投资，之之所以引引起上市市公司蜂蜂拥而入入，是因因为在这这一并购购过程中中，存在在一个上上市公司司和网游游企业“利益共共谋”的链条条。“上市公公司要求求网游企企业做出出卫星式式的业绩绩承诺引引发股价价暴涨后后，大股股东的财财富急剧剧增长，为为增发和和股权质质押等埋埋下了伏伏笔。据据我了解解

12、，网游游企业在在被并购购时，有有些还代代持了对对应的上上市公司司大股东东的股份份等等。被被并购的的网游企企业的股股东，在在高位将将股份大大部分套套现，制制造了一一批千万万乃至亿亿万富翁翁，而所所谓的业业绩承诺诺就仅仅仅是个承承诺而已已。”上述曾曾准备收收购网游游企业的的上市公公司的高高层表示示，如果果新股发发行改革革定稿改改动不大大，上市市公司的的股东要要减持时时，收购购一个网网游企业业就能解解决其中中大部分分的约束束问题。经济观察报报 记者者 李保保华 尽管绝大部部分并购购网游的的上市公公司，股股价暴涨涨都有放放卫星式式的业绩绩对赌作作为支撑撑，但如如果所购购网游公公司实现现不了对对赌的业业

13、绩怎么么办？不不幸的是是，这个个可能性性非常高高。“绝大部部分的被被并购网网游企业业是不可可能实现现对赌的的高增长长业绩的的，网游游行业的的生命周周期等特特点，决决定了大大部分被被并购的的网游企企业在并并购时正正是其业业绩处于于顶部的的时期，同同时，网网游特别别是手游游的弱逻逻辑性决决定了一一个产品品的成功功对下一一个产品品也基本本没有太太大的可可借鉴意意义。”一家涉涉足网游游的上市市公司的的副总裁裁表示，对对于这个个道理，具具有产业业背景的的上市公公司当然然明白，除除非估值值非常低低，否则则几乎没没有PEE愿意投投业绩成成熟的游游戏，但但在“收购网网游就暴暴涨”的逻辑辑下，这这是一个个上市公

14、公司和被被并购网网游企业业的双赢赢游戏。截至8月底底，20013年年涨幅排排名前四四的上市市公司有有中，剔剔除借壳壳和恢复复上市的的ST股股，有三三家涉及及到网游游概念，其其中，涨涨幅第一一的中青青宝和第第四的掌掌趣科技技均有并并购的业业绩对赌赌。在8月下半半月的44起上市市公司针针对网游游的并购购中，全全部都对对赌了220133年到220155年甚至至到20016年年的业绩绩。其中中天舟文文化收购购的神奇奇时代220111年亏损损7600万元，220155的业绩绩预测是是15亿亿元；神神州泰岳岳收购的的天津壳壳木20011年年净利润润15万万元，220166年的业业绩预测测是2亿亿元。今年以

15、来的的13个个游戏并并购案例例中，44个是在在8月份份下半月月披露的的。继88月份网网游并购购爆发之之后，上上市公司司和网游游企业“利益共共谋”的案例例或将更更密集地地上演。然然而，被被并购的的网游企企业走向向业绩拐拐点后，或或将留给给追涨的的投资者者一地鸡鸡毛。对赌的秘密密8月份下半半月，无无疑是今今年网游游并购活活跃期。在在今年以以来披露露的133个游戏戏并购案案例中，有有4个是是发生在在8月份份下半月月：8月月27日日，天舟舟文化112.554亿元元收购神神奇时代代1000%股权权；8月月23日日，神州州泰岳112.115亿元元收购天天津壳木木1000%股权权；8月月22日日，凤凰凰传媒

16、33.1亿亿元收购购慕和网网络644%股权权；8月月15日日，中青青宝共斥斥资4.44亿亿元收购购苏摩科科技、美美峰数码码各511%股权权。本报按照公公开信息息统计，上上述4起起收购中中,5个个并购标标的在220111年的合合计净利利润为亏亏损7445万元元（被收收购五个个网游企企业仅两两家有220111年的数数据），220122年的净净利润合合计约为为0.884亿元元，其对对应的220155年业绩绩预测合合计为55.255亿元。三三年的时时间里业业绩增长长达6倍倍多。其其中天舟舟文化收收购的神神奇时代代20111年亏亏损7660万元元，20015的的净利润润预测是是1.55亿元；神州泰泰岳收

17、购购的天津津壳木220111年净利利润155万元，220166年的净净利润预预测是22亿元。“业绩对赌是支撑上市公司股价暴涨的根本原因，如果从承诺业绩的动态市盈率来看，一些并购网游的上市公司股价便宜得不可想象。”一位公募基金经理表示，尽管有业绩对赌的风险提示，但很少人会去想业绩承诺的可靠性，或者说股价不是由思考业绩承诺的可靠性的人来决定的。以截至9月月5日因因收购神神奇时代代已连续续9个涨涨停的天天舟文化化为例。公公开信息息显示，220122年末，天天舟文化化的净利利润为00.199亿元，如如果神奇奇时代220155年预测测的1.5亿元元净利润润能顺利利兑现，即即使天舟舟文化传传统业务务的业绩

18、绩不再增增长，天天舟文化化20115年的的净利润润将为11.699亿元，是是20112净利利润的近近9倍。在在“3年99倍”的故事事下，天天舟文化化在9月月6日开开盘继续续封住涨涨停板。并购的业绩绩承诺引引发了网网游相关关股票的的大幅上上涨。截截至8月月底，220133年涨幅幅排名前前四的上上市公司司中，剔剔除借壳壳和恢复复上市的的ST股股，有三三家涉及及到网游游，其中中涨幅第第一的中中青宝和和第四的的掌趣科科技均有有并购的的业绩对对赌。网网游概念念股的非非理性上上涨引起起了投资资机构的的困惑，并并最终导导致了机机构的非非理性行行为：如如果不买买网游股股，还能能买什么么获得超超额收益益驱动投投

19、资组合合？尽管上述44家上市市公司都都采用了了分期支支付现金金、锁定定股权和和现金偿偿付的方方式对业业绩对赌赌的风险险进行了了防范，但但对每天天都有大大量网游游企业倒倒闭的轻轻资产网网游行业业来说，其其约束力力非常有有限。以以神奇时时代为例例，其业业绩补偿偿风险提提示显示示：虽然然按照约约定，交交易对方方须用等等额现金金进行补补偿，但但由于现现金补偿偿的可执执行性较较股份补补偿的可可执行性性低，有有可能出出现业绩绩补偿承承诺实施施的违约约风险。“目前被并购的网游企业大部分都是支付30%左右的现金加70%左右的股权，以利用首期支付的现金购买流量等方式催肥一下，2013年的业绩预测大部分都是没有问

20、题的，胆子大的多投入一点，努力撑到2014年等首期股份解除锁定，基本就能拿到一半的钱了。我们和很多网游企业接触过，包括近期被并购的一家网游企业，只要是换股不给现金，就没人愿意被并购。”一家曾经准备收购网游企业的上市公司高层透露，被并购的网游企业的业绩承诺很多是按照并购它的上市公司的要求去做的，网游企业并不关心违背常识的、无法预测的两三年后的业绩承诺，这些股东更关心的是被收购后立即成为千万富翁还是亿万富翁。核心逻辑上市公司收收购网游游特别是是手游的的核心逻逻辑基本本是：移移动互联联网的高高速增长长。易观观智库的的数据显显示，在在3G网网络和移移动智能能终端的的迅速普普及下，移移动互联联网游戏戏在

21、20012年年市场规规模达到到65亿亿元左右右，预计计20115年将将超过2200亿亿元，保保持年均均50%左右高高速增长长。“市场空空间变大大不意味味着单个个网游企企业的份份额更大大，网游游企业进进入门槛槛不高，更更多的公公司将加加入网游游行业，随随着推广广成本的的急剧上上升，网网游企业业面临的的竞争将将更加残残酷。”上述涉涉足网游游上市公公司的副副总裁称称，网游游特别是是手游的的逻辑性性非常弱弱，在得得到市场场检验之之前没有有人知道道会不会会成功，即即使是国国际上一一些顶尖尖的手游游开发团团队，在在开发简简单的手手机游戏戏时，也也是几十十个甚至至上百个个地同时时开发，推推向市场场后，看看市

22、场反反应再推推出表现现较好的的一两个个游戏。公开数据显显示，220122年1月月份排行行榜单中中位于前前1000名的产产品，在在20113年22月份仍仍在榜单单前1000名的的产品只只有166个。在在手游行行业里面面流传着着一个“三九定定律”：开发发出来的的游戏产产品三成成上不了了线，上上线的有有九成失失败。”据不完完全统计计，掌趣趣科技在在20112年以以前投了了8个手手游项目目，全部部折戟。中中青宝的的状况则则更糟糕糕。近几几年来，中中青宝并并购的游游戏项目目接近660个，但但基本没没有表现现较好的的。“现在上上市公司司并购的的都是排排名相对对靠前的的成熟网网游企业业。如果果网游企企业业绩

23、绩不到爆爆发期，很很少有机机会被关关注到，并并成为被被并购的的标的。但但一到爆爆发期，基基本其业业绩也就就到了或或者接近近拐点了了，一般般手机游游戏的生生命周期期在半年年至一年年半左右右”。深圳圳一家大大型PEE的投资资总监称称，绝大大部分正正规PEE都不投投网游，少少部分只只投天使使级的网网游企业业。一个失败概概率非常常高的投投资，之之所以引引起上市市公司蜂蜂拥而入入，是因因为在这这一并购购过程中中，存在在一个上上市公司司和网游游企业“利益共共谋”的链条条。“上市公公司要求求网游企企业做出出卫星式式的业绩绩承诺引引发股价价暴涨后后，大股股东的财财富急剧剧增长，为为增发和和股权质质押等埋埋下了

24、伏伏笔。据据我了解解，网游游企业在在被并购购时，有有些还代代持了对对应的上上市公司司大股东东的股份份等等。被被并购的的网游企企业的股股东，在在高位将将股份大大部分套套现，制制造了一一批千万万乃至亿亿万富翁翁，而所所谓的业业绩承诺诺就仅仅仅是个承承诺而已已。”上述曾曾准备收收购网游游企业的的上市公公司的高高层表示示，如果果新股发发行改革革定稿改改动不大大，上市市公司的的股东要要减持时时，收购购一个网网游企业业就能解解决其中中大部分分的约束束问题。经济观察报报 记者者 李保保华 尽管绝大部部分并购购网游的的上市公公司，股股价暴涨涨都有放放卫星式式的业绩绩对赌作作为支撑撑，但如如果所购购网游公公司实

25、现现不了对对赌的业业绩怎么么办？不不幸的是是，这个个可能性性非常高高。“绝大部部分的被被并购网网游企业业是不可可能实现现对赌的的高增长长业绩的的，网游游行业的的生命周周期等特特点，决决定了大大部分被被并购的的网游企企业在并并购时正正是其业业绩处于于顶部的的时期，同同时，网网游特别别是手游游的弱逻逻辑性决决定了一一个产品品的成功功对下一一个产品品也基本本没有太太大的可可借鉴意意义。”一家涉涉足网游游的上市市公司的的副总裁裁表示，对对于这个个道理，具具有产业业背景的的上市公公司当然然明白，除除非估值值非常低低，否则则几乎没没有PEE愿意投投业绩成成熟的游游戏，但但在“收购网网游就暴暴涨”的逻辑辑下

26、，这这是一个个上市公公司和被被并购网网游企业业的双赢赢游戏。截至8月底底，20013年年涨幅排排名前四四的上市市公司有有中，剔剔除借壳壳和恢复复上市的的ST股股，有三三家涉及及到网游游概念，其其中，涨涨幅第一一的中青青宝和第第四的掌掌趣科技技均有并并购的业业绩对赌赌。在8月下半半月的44起上市市公司针针对网游游的并购购中，全全部都对对赌了220133年到220155年甚至至到20016年年的业绩绩。其中中天舟文文化收购购的神奇奇时代220111年亏损损7600万元，220155的业绩绩预测是是15亿亿元；神神州泰岳岳收购的的天津壳壳木20011年年净利润润15万万元，220166年的业业绩预测

27、测是2亿亿元。今年以来的的13个个游戏并并购案例例中，44个是在在8月份份下半月月披露的的。继88月份网网游并购购爆发之之后，上上市公司司和网游游企业“利益共共谋”的案例例或将更更密集地地上演。然然而，被被并购的的网游企企业走向向业绩拐拐点后，或或将留给给追涨的的投资者者一地鸡鸡毛。对赌的秘密密8月份下半半月，无无疑是今今年网游游并购活活跃期。在在今年以以来披露露的133个游戏戏并购案案例中，有有4个是是发生在在8月份份下半月月：8月月27日日，天舟舟文化112.554亿元元收购神神奇时代代1000%股权权；8月月23日日，神州州泰岳112.115亿元元收购天天津壳木木1000%股权权；8月月

28、22日日，凤凰凰传媒33.1亿亿元收购购慕和网网络644%股权权；8月月15日日，中青青宝共斥斥资4.44亿亿元收购购苏摩科科技、美美峰数码码各511%股权权。本报按照公公开信息息统计，上上述4起起收购中中,5个个并购标标的在220111年的合合计净利利润为亏亏损7445万元元（被收收购五个个网游企企业仅两两家有220111年的数数据），220122年的净净利润合合计约为为0.884亿元元，其对对应的220155年业绩绩预测合合计为55.255亿元。三三年的时时间里业业绩增长长达6倍倍多。其其中天舟舟文化收收购的神神奇时代代20111年亏亏损7660万元元，20015的的净利润润预测是是1.5

29、5亿元；神州泰泰岳收购购的天津津壳木220111年净利利润155万元，220166年的净净利润预预测是22亿元。“业绩对赌是支撑上市公司股价暴涨的根本原因，如果从承诺业绩的动态市盈率来看，一些并购网游的上市公司股价便宜得不可想象。”一位公募基金经理表示，尽管有业绩对赌的风险提示，但很少人会去想业绩承诺的可靠性，或者说股价不是由思考业绩承诺的可靠性的人来决定的。以截至9月月5日因因收购神神奇时代代已连续续9个涨涨停的天天舟文化化为例。公公开信息息显示，220122年末，天天舟文化化的净利利润为00.199亿元，如如果神奇奇时代220155年预测测的1.5亿元元净利润润能顺利利兑现，即即使天舟舟文

30、化传传统业务务的业绩绩不再增增长，天天舟文化化20115年的的净利润润将为11.699亿元，是是20112净利利润的近近9倍。在在“3年99倍”的故事事下，天天舟文化化在9月月6日开开盘继续续封住涨涨停板。并购的业绩绩承诺引引发了网网游相关关股票的的大幅上上涨。截截至8月月底，220133年涨幅幅排名前前四的上上市公司司中，剔剔除借壳壳和恢复复上市的的ST股股，有三三家涉及及到网游游，其中中涨幅第第一的中中青宝和和第四的的掌趣科科技均有有并购的的业绩对对赌。网网游概念念股的非非理性上上涨引起起了投资资机构的的困惑，并并最终导导致了机机构的非非理性行行为：如如果不买买网游股股，还能能买什么么获得

31、超超额收益益驱动投投资组合合？尽管上述44家上市市公司都都采用了了分期支支付现金金、锁定定股权和和现金偿偿付的方方式对业业绩对赌赌的风险险进行了了防范，但但对每天天都有大大量网游游企业倒倒闭的轻轻资产网网游行业业来说，其其约束力力非常有有限。以以神奇时时代为例例，其业业绩补偿偿风险提提示显示示：虽然然按照约约定，交交易对方方须用等等额现金金进行补补偿，但但由于现现金补偿偿的可执执行性较较股份补补偿的可可执行性性低，有有可能出出现业绩绩补偿承承诺实施施的违约约风险。“目前被并购的网游企业大部分都是支付30%左右的现金加70%左右的股权，以利用首期支付的现金购买流量等方式催肥一下，2013年的业绩

32、预测大部分都是没有问题的，胆子大的多投入一点，努力撑到2014年等首期股份解除锁定，基本就能拿到一半的钱了。我们和很多网游企业接触过，包括近期被并购的一家网游企业，只要是换股不给现金，就没人愿意被并购。”一家曾经准备收购网游企业的上市公司高层透露，被并购的网游企业的业绩承诺很多是按照并购它的上市公司的要求去做的，网游企业并不关心违背常识的、无法预测的两三年后的业绩承诺，这些股东更关心的是被收购后立即成为千万富翁还是亿万富翁。核心逻辑上市公司收收购网游游特别是是手游的的核心逻逻辑基本本是：移移动互联联网的高高速增长长。易观观智库的的数据显显示，在在3G网网络和移移动智能能终端的的迅速普普及下，移

33、移动互联联网游戏戏在20012年年市场规规模达到到65亿亿元左右右，预计计20115年将将超过2200亿亿元，保保持年均均50%左右高高速增长长。“市场空空间变大大不意味味着单个个网游企企业的份份额更大大，网游游企业进进入门槛槛不高，更更多的公公司将加加入网游游行业，随随着推广广成本的的急剧上上升，网网游企业业面临的的竞争将将更加残残酷。”上述涉涉足网游游上市公公司的副副总裁称称，网游游特别是是手游的的逻辑性性非常弱弱，在得得到市场场检验之之前没有有人知道道会不会会成功，即即使是国国际上一一些顶尖尖的手游游开发团团队，在在开发简简单的手手机游戏戏时，也也是几十十个甚至至上百个个地同时时开发，推

34、推向市场场后，看看市场反反应再推推出表现现较好的的一两个个游戏。公开数据显显示，220122年1月月份排行行榜单中中位于前前1000名的产产品，在在20113年22月份仍仍在榜单单前1000名的的产品只只有166个。在在手游行行业里面面流传着着一个“三九定定律”：开发发出来的的游戏产产品三成成上不了了线，上上线的有有九成失失败。”据不完完全统计计，掌趣趣科技在在20112年以以前投了了8个手手游项目目，全部部折戟。中中青宝的的状况则则更糟糕糕。近几几年来，中中青宝并并购的游游戏项目目接近660个，但但基本没没有表现现较好的的。“现在上上市公司司并购的的都是排排名相对对靠前的的成熟网网游企业业。

35、如果果网游企企业业绩绩不到爆爆发期，很很少有机机会被关关注到，并并成为被被并购的的标的。但但一到爆爆发期，基基本其业业绩也就就到了或或者接近近拐点了了，一般般手机游游戏的生生命周期期在半年年至一年年半左右右”。深圳圳一家大大型PEE的投资资总监称称，绝大大部分正正规PEE都不投投网游，少少部分只只投天使使级的网网游企业业。一个失败概概率非常常高的投投资，之之所以引引起上市市公司蜂蜂拥而入入，是因因为在这这一并购购过程中中，存在在一个上上市公司司和网游游企业“利益共共谋”的链条条。“上市公公司要求求网游企企业做出出卫星式式的业绩绩承诺引引发股价价暴涨后后，大股股东的财财富急剧剧增长，为为增发和和

36、股权质质押等埋埋下了伏伏笔。据据我了解解，网游游企业在在被并购购时，有有些还代代持了对对应的上上市公司司大股东东的股份份等等。被被并购的的网游企企业的股股东，在在高位将将股份大大部分套套现，制制造了一一批千万万乃至亿亿万富翁翁，而所所谓的业业绩承诺诺就仅仅仅是个承承诺而已已。”上述曾曾准备收收购网游游企业的的上市公公司的高高层表示示，如果果新股发发行改革革定稿改改动不大大，上市市公司的的股东要要减持时时，收购购一个网网游企业业就能解解决其中中大部分分的约束束问题。经济观察报报 记者者 李保保华 尽管绝大部部分并购购网游的的上市公公司，股股价暴涨涨都有放放卫星式式的业绩绩对赌作作为支撑撑，但如如

37、果所购购网游公公司实现现不了对对赌的业业绩怎么么办？不不幸的是是，这个个可能性性非常高高。“绝大部部分的被被并购网网游企业业是不可可能实现现对赌的的高增长长业绩的的，网游游行业的的生命周周期等特特点，决决定了大大部分被被并购的的网游企企业在并并购时正正是其业业绩处于于顶部的的时期，同同时，网网游特别别是手游游的弱逻逻辑性决决定了一一个产品品的成功功对下一一个产品品也基本本没有太太大的可可借鉴意意义。”一家涉涉足网游游的上市市公司的的副总裁裁表示，对对于这个个道理，具具有产业业背景的的上市公公司当然然明白，除除非估值值非常低低，否则则几乎没没有PEE愿意投投业绩成成熟的游游戏，但但在“收购网网游

38、就暴暴涨”的逻辑辑下，这这是一个个上市公公司和被被并购网网游企业业的双赢赢游戏。截至8月底底，20013年年涨幅排排名前四四的上市市公司有有中，剔剔除借壳壳和恢复复上市的的ST股股，有三三家涉及及到网游游概念，其其中，涨涨幅第一一的中青青宝和第第四的掌掌趣科技技均有并并购的业业绩对赌赌。在8月下半半月的44起上市市公司针针对网游游的并购购中，全全部都对对赌了220133年到220155年甚至至到20016年年的业绩绩。其中中天舟文文化收购购的神奇奇时代220111年亏损损7600万元，220155的业绩绩预测是是15亿亿元；神神州泰岳岳收购的的天津壳壳木20011年年净利润润15万万元，220

39、166年的业业绩预测测是2亿亿元。今年以来的的13个个游戏并并购案例例中，44个是在在8月份份下半月月披露的的。继88月份网网游并购购爆发之之后，上上市公司司和网游游企业“利益共共谋”的案例例或将更更密集地地上演。然然而，被被并购的的网游企企业走向向业绩拐拐点后，或或将留给给追涨的的投资者者一地鸡鸡毛。对赌的秘密密8月份下半半月，无无疑是今今年网游游并购活活跃期。在在今年以以来披露露的133个游戏戏并购案案例中，有有4个是是发生在在8月份份下半月月：8月月27日日，天舟舟文化112.554亿元元收购神神奇时代代1000%股权权；8月月23日日，神州州泰岳112.115亿元元收购天天津壳木木10

40、00%股权权；8月月22日日，凤凰凰传媒33.1亿亿元收购购慕和网网络644%股权权；8月月15日日，中青青宝共斥斥资4.44亿亿元收购购苏摩科科技、美美峰数码码各511%股权权。本报按照公公开信息息统计，上上述4起起收购中中,5个个并购标标的在220111年的合合计净利利润为亏亏损7445万元元（被收收购五个个网游企企业仅两两家有220111年的数数据），220122年的净净利润合合计约为为0.884亿元元，其对对应的220155年业绩绩预测合合计为55.255亿元。三三年的时时间里业业绩增长长达6倍倍多。其其中天舟舟文化收收购的神神奇时代代20111年亏亏损7660万元元，20015的的净

41、利润润预测是是1.55亿元；神州泰泰岳收购购的天津津壳木220111年净利利润155万元，220166年的净净利润预预测是22亿元。“业绩对赌是支撑上市公司股价暴涨的根本原因，如果从承诺业绩的动态市盈率来看，一些并购网游的上市公司股价便宜得不可想象。”一位公募基金经理表示，尽管有业绩对赌的风险提示，但很少人会去想业绩承诺的可靠性，或者说股价不是由思考业绩承诺的可靠性的人来决定的。以截至9月月5日因因收购神神奇时代代已连续续9个涨涨停的天天舟文化化为例。公公开信息息显示，220122年末，天天舟文化化的净利利润为00.199亿元，如如果神奇奇时代220155年预测测的1.5亿元元净利润润能顺利利

42、兑现，即即使天舟舟文化传传统业务务的业绩绩不再增增长，天天舟文化化20115年的的净利润润将为11.699亿元，是是20112净利利润的近近9倍。在在“3年99倍”的故事事下，天天舟文化化在9月月6日开开盘继续续封住涨涨停板。并购的业绩绩承诺引引发了网网游相关关股票的的大幅上上涨。截截至8月月底，220133年涨幅幅排名前前四的上上市公司司中，剔剔除借壳壳和恢复复上市的的ST股股，有三三家涉及及到网游游，其中中涨幅第第一的中中青宝和和第四的的掌趣科科技均有有并购的的业绩对对赌。网网游概念念股的非非理性上上涨引起起了投资资机构的的困惑，并并最终导导致了机机构的非非理性行行为：如如果不买买网游股股

43、，还能能买什么么获得超超额收益益驱动投投资组合合？尽管上述44家上市市公司都都采用了了分期支支付现金金、锁定定股权和和现金偿偿付的方方式对业业绩对赌赌的风险险进行了了防范，但但对每天天都有大大量网游游企业倒倒闭的轻轻资产网网游行业业来说，其其约束力力非常有有限。以以神奇时时代为例例，其业业绩补偿偿风险提提示显示示：虽然然按照约约定，交交易对方方须用等等额现金金进行补补偿，但但由于现现金补偿偿的可执执行性较较股份补补偿的可可执行性性低，有有可能出出现业绩绩补偿承承诺实施施的违约约风险。“目前被并购的网游企业大部分都是支付30%左右的现金加70%左右的股权，以利用首期支付的现金购买流量等方式催肥一

44、下，2013年的业绩预测大部分都是没有问题的，胆子大的多投入一点，努力撑到2014年等首期股份解除锁定，基本就能拿到一半的钱了。我们和很多网游企业接触过，包括近期被并购的一家网游企业，只要是换股不给现金，就没人愿意被并购。”一家曾经准备收购网游企业的上市公司高层透露，被并购的网游企业的业绩承诺很多是按照并购它的上市公司的要求去做的，网游企业并不关心违背常识的、无法预测的两三年后的业绩承诺，这些股东更关心的是被收购后立即成为千万富翁还是亿万富翁。核心逻辑上市公司收收购网游游特别是是手游的的核心逻逻辑基本本是：移移动互联联网的高高速增长长。易观观智库的的数据显显示，在在3G网网络和移移动智能能终端

45、的的迅速普普及下，移移动互联联网游戏戏在20012年年市场规规模达到到65亿亿元左右右，预计计20115年将将超过2200亿亿元，保保持年均均50%左右高高速增长长。“市场空空间变大大不意味味着单个个网游企企业的份份额更大大，网游游企业进进入门槛槛不高，更更多的公公司将加加入网游游行业，随随着推广广成本的的急剧上上升，网网游企业业面临的的竞争将将更加残残酷。”上述涉涉足网游游上市公公司的副副总裁称称，网游游特别是是手游的的逻辑性性非常弱弱，在得得到市场场检验之之前没有有人知道道会不会会成功，即即使是国国际上一一些顶尖尖的手游游开发团团队，在在开发简简单的手手机游戏戏时，也也是几十十个甚至至上百

46、个个地同时时开发，推推向市场场后，看看市场反反应再推推出表现现较好的的一两个个游戏。公开数据显显示，220122年1月月份排行行榜单中中位于前前1000名的产产品，在在20113年22月份仍仍在榜单单前1000名的的产品只只有166个。在在手游行行业里面面流传着着一个“三九定定律”：开发发出来的的游戏产产品三成成上不了了线，上上线的有有九成失失败。”据不完完全统计计，掌趣趣科技在在20112年以以前投了了8个手手游项目目，全部部折戟。中中青宝的的状况则则更糟糕糕。近几几年来，中中青宝并并购的游游戏项目目接近660个，但但基本没没有表现现较好的的。“现在上上市公司司并购的的都是排排名相对对靠前的

47、的成熟网网游企业业。如果果网游企企业业绩绩不到爆爆发期，很很少有机机会被关关注到，并并成为被被并购的的标的。但但一到爆爆发期，基基本其业业绩也就就到了或或者接近近拐点了了，一般般手机游游戏的生生命周期期在半年年至一年年半左右右”。深圳圳一家大大型PEE的投资资总监称称，绝大大部分正正规PEE都不投投网游，少少部分只只投天使使级的网网游企业业。一个失败概概率非常常高的投投资，之之所以引引起上市市公司蜂蜂拥而入入，是因因为在这这一并购购过程中中，存在在一个上上市公司司和网游游企业“利益共共谋”的链条条。“上市公公司要求求网游企企业做出出卫星式式的业绩绩承诺引引发股价价暴涨后后，大股股东的财财富急剧

48、剧增长，为为增发和和股权质质押等埋埋下了伏伏笔。据据我了解解，网游游企业在在被并购购时，有有些还代代持了对对应的上上市公司司大股东东的股份份等等。被被并购的的网游企企业的股股东，在在高位将将股份大大部分套套现，制制造了一一批千万万乃至亿亿万富翁翁，而所所谓的业业绩承诺诺就仅仅仅是个承承诺而已已。”上述曾曾准备收收购网游游企业的的上市公公司的高高层表示示，如果果新股发发行改革革定稿改改动不大大，上市市公司的的股东要要减持时时，收购购一个网网游企业业就能解解决其中中大部分分的约束束问题。经济观察报报 记者者 李保保华 尽管绝大部部分并购购网游的的上市公公司，股股价暴涨涨都有放放卫星式式的业绩绩对赌

49、作作为支撑撑，但如如果所购购网游公公司实现现不了对对赌的业业绩怎么么办？不不幸的是是，这个个可能性性非常高高。“绝大部部分的被被并购网网游企业业是不可可能实现现对赌的的高增长长业绩的的，网游游行业的的生命周周期等特特点，决决定了大大部分被被并购的的网游企企业在并并购时正正是其业业绩处于于顶部的的时期，同同时，网网游特别别是手游游的弱逻逻辑性决决定了一一个产品品的成功功对下一一个产品品也基本本没有太太大的可可借鉴意意义。”一家涉涉足网游游的上市市公司的的副总裁裁表示，对对于这个个道理，具具有产业业背景的的上市公公司当然然明白，除除非估值值非常低低，否则则几乎没没有PEE愿意投投业绩成成熟的游游戏

50、，但但在“收购网网游就暴暴涨”的逻辑辑下，这这是一个个上市公公司和被被并购网网游企业业的双赢赢游戏。截至8月底底，20013年年涨幅排排名前四四的上市市公司有有中，剔剔除借壳壳和恢复复上市的的ST股股，有三三家涉及及到网游游概念，其其中，涨涨幅第一一的中青青宝和第第四的掌掌趣科技技均有并并购的业业绩对赌赌。在8月下半半月的44起上市市公司针针对网游游的并购购中，全全部都对对赌了220133年到220155年甚至至到20016年年的业绩绩。其中中天舟文文化收购购的神奇奇时代220111年亏损损7600万元，220155的业绩绩预测是是15亿亿元；神神州泰岳岳收购的的天津壳壳木20011年年净利润

51、润15万万元，220166年的业业绩预测测是2亿亿元。今年以来的的13个个游戏并并购案例例中，44个是在在8月份份下半月月披露的的。继88月份网网游并购购爆发之之后，上上市公司司和网游游企业“利益共共谋”的案例例或将更更密集地地上演。然然而，被被并购的的网游企企业走向向业绩拐拐点后，或或将留给给追涨的的投资者者一地鸡鸡毛。对赌的秘密密8月份下半半月，无无疑是今今年网游游并购活活跃期。在在今年以以来披露露的133个游戏戏并购案案例中，有有4个是是发生在在8月份份下半月月：8月月27日日，天舟舟文化112.554亿元元收购神神奇时代代1000%股权权；8月月23日日，神州州泰岳112.115亿元元

52、收购天天津壳木木1000%股权权；8月月22日日，凤凰凰传媒33.1亿亿元收购购慕和网网络644%股权权；8月月15日日，中青青宝共斥斥资4.44亿亿元收购购苏摩科科技、美美峰数码码各511%股权权。本报按照公公开信息息统计，上上述4起起收购中中,5个个并购标标的在220111年的合合计净利利润为亏亏损7445万元元（被收收购五个个网游企企业仅两两家有220111年的数数据），220122年的净净利润合合计约为为0.884亿元元，其对对应的220155年业绩绩预测合合计为55.255亿元。三三年的时时间里业业绩增长长达6倍倍多。其其中天舟舟文化收收购的神神奇时代代20111年亏亏损7660万元

53、元，20015的的净利润润预测是是1.55亿元；神州泰泰岳收购购的天津津壳木220111年净利利润155万元，220166年的净净利润预预测是22亿元。“业绩对赌是支撑上市公司股价暴涨的根本原因，如果从承诺业绩的动态市盈率来看，一些并购网游的上市公司股价便宜得不可想象。”一位公募基金经理表示，尽管有业绩对赌的风险提示，但很少人会去想业绩承诺的可靠性，或者说股价不是由思考业绩承诺的可靠性的人来决定的。以截至9月月5日因因收购神神奇时代代已连续续9个涨涨停的天天舟文化化为例。公公开信息息显示，220122年末，天天舟文化化的净利利润为00.199亿元，如如果神奇奇时代220155年预测测的1.5亿

54、元元净利润润能顺利利兑现，即即使天舟舟文化传传统业务务的业绩绩不再增增长，天天舟文化化20115年的的净利润润将为11.699亿元，是是20112净利利润的近近9倍。在在“3年99倍”的故事事下，天天舟文化化在9月月6日开开盘继续续封住涨涨停板。并购的业绩绩承诺引引发了网网游相关关股票的的大幅上上涨。截截至8月月底，220133年涨幅幅排名前前四的上上市公司司中，剔剔除借壳壳和恢复复上市的的ST股股，有三三家涉及及到网游游，其中中涨幅第第一的中中青宝和和第四的的掌趣科科技均有有并购的的业绩对对赌。网网游概念念股的非非理性上上涨引起起了投资资机构的的困惑，并并最终导导致了机机构的非非理性行行为：

55、如如果不买买网游股股，还能能买什么么获得超超额收益益驱动投投资组合合？尽管上述44家上市市公司都都采用了了分期支支付现金金、锁定定股权和和现金偿偿付的方方式对业业绩对赌赌的风险险进行了了防范，但但对每天天都有大大量网游游企业倒倒闭的轻轻资产网网游行业业来说，其其约束力力非常有有限。以以神奇时时代为例例，其业业绩补偿偿风险提提示显示示：虽然然按照约约定，交交易对方方须用等等额现金金进行补补偿，但但由于现现金补偿偿的可执执行性较较股份补补偿的可可执行性性低，有有可能出出现业绩绩补偿承承诺实施施的违约约风险。“目前被并购的网游企业大部分都是支付30%左右的现金加70%左右的股权，以利用首期支付的现金

56、购买流量等方式催肥一下，2013年的业绩预测大部分都是没有问题的，胆子大的多投入一点，努力撑到2014年等首期股份解除锁定，基本就能拿到一半的钱了。我们和很多网游企业接触过，包括近期被并购的一家网游企业，只要是换股不给现金，就没人愿意被并购。”一家曾经准备收购网游企业的上市公司高层透露，被并购的网游企业的业绩承诺很多是按照并购它的上市公司的要求去做的，网游企业并不关心违背常识的、无法预测的两三年后的业绩承诺，这些股东更关心的是被收购后立即成为千万富翁还是亿万富翁。核心逻辑上市公司收收购网游游特别是是手游的的核心逻逻辑基本本是：移移动互联联网的高高速增长长。易观观智库的的数据显显示，在在3G网网

57、络和移移动智能能终端的的迅速普普及下，移移动互联联网游戏戏在20012年年市场规规模达到到65亿亿元左右右，预计计20115年将将超过2200亿亿元，保保持年均均50%左右高高速增长长。“市场空空间变大大不意味味着单个个网游企企业的份份额更大大，网游游企业进进入门槛槛不高，更更多的公公司将加加入网游游行业，随随着推广广成本的的急剧上上升，网网游企业业面临的的竞争将将更加残残酷。”上述涉涉足网游游上市公公司的副副总裁称称，网游游特别是是手游的的逻辑性性非常弱弱，在得得到市场场检验之之前没有有人知道道会不会会成功，即即使是国国际上一一些顶尖尖的手游游开发团团队，在在开发简简单的手手机游戏戏时，也也

58、是几十十个甚至至上百个个地同时时开发，推推向市场场后，看看市场反反应再推推出表现现较好的的一两个个游戏。公开数据显显示，220122年1月月份排行行榜单中中位于前前1000名的产产品，在在20113年22月份仍仍在榜单单前1000名的的产品只只有166个。在在手游行行业里面面流传着着一个“三九定定律”：开发发出来的的游戏产产品三成成上不了了线，上上线的有有九成失失败。”据不完完全统计计，掌趣趣科技在在20112年以以前投了了8个手手游项目目，全部部折戟。中中青宝的的状况则则更糟糕糕。近几几年来，中中青宝并并购的游游戏项目目接近660个，但但基本没没有表现现较好的的。“现在上上市公司司并购的的都

59、是排排名相对对靠前的的成熟网网游企业业。如果果网游企企业业绩绩不到爆爆发期，很很少有机机会被关关注到，并并成为被被并购的的标的。但但一到爆爆发期，基基本其业业绩也就就到了或或者接近近拐点了了，一般般手机游游戏的生生命周期期在半年年至一年年半左右右”。深圳圳一家大大型PEE的投资资总监称称，绝大大部分正正规PEE都不投投网游，少少部分只只投天使使级的网网游企业业。一个失败概概率非常常高的投投资，之之所以引引起上市市公司蜂蜂拥而入入，是因因为在这这一并购购过程中中，存在在一个上上市公司司和网游游企业“利益共共谋”的链条条。“上市公公司要求求网游企企业做出出卫星式式的业绩绩承诺引引发股价价暴涨后后，

60、大股股东的财财富急剧剧增长，为为增发和和股权质质押等埋埋下了伏伏笔。据据我了解解，网游游企业在在被并购购时，有有些还代代持了对对应的上上市公司司大股东东的股份份等等。被被并购的的网游企企业的股股东，在在高位将将股份大大部分套套现，制制造了一一批千万万乃至亿亿万富翁翁，而所所谓的业业绩承诺诺就仅仅仅是个承承诺而已已。”上述曾曾准备收收购网游游企业的的上市公公司的高高层表示示，如果果新股发发行改革革定稿改改动不大大，上市市公司的的股东要要减持时时，收购购一个网网游企业业就能解解决其中中大部分分的约束束问题。经济观察报报 记者者 李保保华 尽管绝大部部分并购购网游的的上市公公司，股股价暴涨涨都有放放