房地产行业：规模与杠杆重点房企中期资产负债表拆分

1、目录TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _bookmark0 新会计准则对资产负债表的影响5 HYPERLINK l _bookmark1 新收入准则5 HYPERLINK l _bookmark3 新金融工具准则6 HYPERLINK l _bookmark5 新会计准则对资产负债表的具体影响-以万科为例7 HYPERLINK l _bookmark7 重点公司资产负债表分析10 HYPERLINK l _bookmark8 9 家资产增速放缓，金地、新城及万科存货仓位较低10 HYPERLINK l _bookmark12 保利、泰禾及蓝光货币水平连续两年维持较高的增速

2、11 HYPERLINK l _bookmark15 多数房企存货周转率放缓，存货抵押比率分化大12 HYPERLINK l _bookmark20 新城、泰禾及金地投资性房地产比重靠前，均采用公允价值计量14 HYPERLINK l _bookmark22 泰禾、绿地及新城资产负债率较高14 HYPERLINK l _bookmark26 泰禾、华发、阳光城净负债率靠前，万科不到 50%16 HYPERLINK l _bookmark33 泰禾、华发货币覆盖短期有息负债比率不到 0.5X19 HYPERLINK l _bookmark36 中南、华夏、万科及荣盛预收款业绩锁定性靠前19 HY

3、PERLINK l _bookmark38 受益高毛利率招蛇及华夏ROA 靠前20 HYPERLINK l _bookmark39 蓝光、首开、阳光城及华夏其他权益工具比重较大20 HYPERLINK l _bookmark42 华发、华夏及泰禾少数股东权益占所有者权益比重超过 40%21 HYPERLINK l _bookmark44 受益高毛利率招蛇及华夏ROA 靠前21图表目录 HYPERLINK l _bookmark9 图 1：重点公司总资产及增速10 HYPERLINK l _bookmark10 图 2：重点公司受限资产*及外币货币性资产占比10 HYPERLINK l _boo

4、kmark11 图 3：重点公司 2018 年上半年末资产构成11 HYPERLINK l _bookmark13 图 4：重点公司货币增速及占总资产比重11 HYPERLINK l _bookmark14 图 5：重点公司销售回款率12 HYPERLINK l _bookmark16 图 6：重点公司存货增速、占总资产比重及周转率12 HYPERLINK l _bookmark17 图 7：重点公司 2018 年上半年存货占总资产比重及周转率13 HYPERLINK l _bookmark18 图 8：重点公司存货构成（按在建拟建、已完工）13 HYPERLINK l _bookmark19

5、 图 9：重点公司存货中借款费用资本化情况及抵押情况14 HYPERLINK l _bookmark21 图 10：重点公司投资性房地产增速、占总资产比重及计量模式14 HYPERLINK l _bookmark23 图 11：重点公司负债增速、外币货币性负债占比15 HYPERLINK l _bookmark24 图 12：重点公司剔除预收后的资产负债率*15 HYPERLINK l _bookmark25 图 13：重点公司 2018 年上半年末负债构成*16 HYPERLINK l _bookmark27 图 14：重点公司有息负债增速及平均融资成本16 HYPERLINK l _boo

6、kmark28 图 15：重点公司净负债率及有息负债占总资产比重17 HYPERLINK l _bookmark29 图 16：重点公司 2018 年上半年末净负债率及剔除预收后的资产负债率17 HYPERLINK l _bookmark30 图 17：重点公司有息负债构成（按来源）18 HYPERLINK l _bookmark31 图 18：重点公司外币货币性有息负债占有息负债比重18 HYPERLINK l _bookmark32 图 19：重点公司有息负债构成*（按期限）18 HYPERLINK l _bookmark34 图 20：重点公司短期有息负债增速以及货币/短期有息负债19

7、HYPERLINK l _bookmark35 图 21：重点公司 2018 年上半年末货币/短期有息负债及短期占比19 HYPERLINK l _bookmark37 图 22：重点公司预收款增速及占上一年营收比重20 HYPERLINK l _bookmark40 图 23：重点公司其他权益工具规模及占归母权益比重20 HYPERLINK l _bookmark41 图 24：重点公司考虑其他权益工具前后的净负债率21 HYPERLINK l _bookmark43 图 25：重点公司少数股东权益增速及占所有者权益比重21 HYPERLINK l _bookmark45 图 26：重点公司

8、 ROE 及 ROA22 HYPERLINK l _bookmark46 图 27：重点公司 2018 年上半年 ROA 及业绩锁定性22 HYPERLINK l _bookmark2 表 1： HYPERLINK l _bookmark4 表 2： HYPERLINK l _bookmark6 表 3： HYPERLINK l _bookmark47 表 4： HYPERLINK l _bookmark48 表 5： HYPERLINK l _bookmark2 新收入准则与原收入准则的比较5 HYPERLINK l _bookmark4 新金融工具准则与原金融工具准则的比较6 HYPERL

9、INK l _bookmark6 新会计准则对资产负债表的具体影响-万科8 HYPERLINK l _bookmark47 2018 年上半年末重点房企资产负债表总结-资产23 HYPERLINK l _bookmark48 2018 年上半年末重点房企资产负债表总结-负债及所有者权益24我们选取了 16 家A 股重点房企，并按 2018 年CRIC 销售额排行榜前 10、前 20、前 50 分为三组，对其资产负债表进行拆分，考虑到 2018 年中报有较详细的附注披露，我们选用 2018 年中报作为研究对象。除绿地、华夏幸福及中南建设外，业务均以房地产开发为主，而绿地及中南的建筑业务、华夏幸福

10、的产业发展服务业务均占有较大比重。此外，万科及新城自 2018 年开始全面采用了新的会计准则，主要包括新收入准则及新金融工具准则， 招蛇采用了新金融工具准则，子公司招商局置地采用新收入准则直接并表。我们首先分析新会计准则对资产负债表的影响，再对资产负债表进行拆分。新会计准则对资产负债表的影响新收入准则新收入准则对资产负债表的主要影响：在之前报告中提到，新收入准则主要有如下 几方面的调整：1）收入确认时点：在原收入准则下，以风险报酬转移作为收入确认时点的判断标准，而在新收入准则下，以控制权转移作为收入确认时点的判断标准， 并且包含多项履约义务的，将交易价格按比例分摊；2）重大融资成分：新收入法考

11、虑合同中的重大融资成分，交易价格按假定客户在取得商品或服务控制权时即以现金支付的应付金额确定，交易价格与合同对价之间的差额，在合同期间内采用实际利率法摊销；3）合同相关：新收入准则根据履行履约义务与客户付款之间的关系确认合同资产、合同负债、其他流动资产等，而在原收入准则下并不特别考虑合同产生的履约义务，直接计入预收款项、应收款项、销售费用等；4）按累积影响调整：采用新收入准则的三家房企均未对比较财务报表数据重述，而按累积影响数调整留存收益及相关科目。主要调整原收入准则新收入准则收入确认时点风险报酬转移商品所有权上的主要风险和报酬已转移；收入金额及相关成本能够可靠计量；相关的经济利益很可能流入；

12、既没有保留通常与所有权相联系的继续管理权，也没有对已售出的商品实施有效控制；提供劳务收入和建造合同收入按完工百分比法进行确认。控制权转移在客户取得相关商品或服务的控制权时确认收入，结转存货；包含多项履约义务的，在合同开始日，按各单项履约义务所承诺商品或服务的单独售价的相对比例，将交易价格分摊至各单项履约义务计量收入。重大融资成分无房款提前预收的情况下，按合同对价计入预收款项，收入确认时结转。合同中存在重大融资成分的，按照假定客户在取得商品或服务控制权时即以现金支付的应付金额确定交易价格。该交易价格与合同对价之间的差额，在合同期间内采用实际利率法摊销。房款提前预收的情况下，若预收房款（合 同对价

13、）与假定交房时现金支付的价格（交易价格，通常高于合同对价）之间存在差额（时间价值等），则存在重大融资成分，差额即可理解为利息费用，理论上在合同期间摊销，但房企业务的特殊性，通常将其资本化。在预收时：按交易价格计入合同负债；确认收入前：利息费用分摊，资本化至存货 ；确认收入时：合同负债转为收入，存货转入营业成本，影响相互抵消，不影响毛利。表 1：新收入准则与原收入准则的比较合同相关直接计入预收账款、应收账款、存不特别考虑 货（如代建）、销售费用（如为签订合同产生的 商品房销售合同而支付给销售代理履约情况机构的佣金）等根据履行履约义务与取决于时间流逝之外的其他因素：合同资产（如客户付款之间的关系代

14、建）、合同负债、其他流动资产（如为签订商（权利仅取决于时间品房销售合同而支付给销售代理机构的佣金）流逝 or 取决于时间仅取决于时间流逝：应收账款、预收账款等流逝之外其他因素）资料来源：网络、新金融工具准则新金融工具准则对金融资产重新分类：同样在之前报告中提到，原准则下金融资产分为四类，1）以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产，2）持有至到期投资，3）贷款和应收款项，4）可供出售金融资产，减值按已发生损失计提，而新准则下分为三类，1）以摊余成本计量的金融资产，(2) 以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产， (3) 以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产。此外，减值由按

15、已发生损失模型调整为按预期信用损失模型计提；嵌入衍生工具不再从金融资产的主合同中分拆出来，而是将混合金融工具整体适用关于金融资产分类的相关规定。三家公司都按照新金融工具准则对金融工具进行追朔调整，并将差额计入留存收益或其他综合收益，且未对比较财务报表数据重述。会计准则原金融工具准则新金融工具准则分类原则持有金融资产的意图和目的管理金融资产的业务模式（收取合同现金流 or 收取合同现金流及出售or 其他）和金融资产的合同现金流量（仅为本息 or 其他）特征具体分类以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产，持有至到期投资，贷款和应收款项，可供出售金融资产1）以摊余成本计量的金融资产，以公允价值

16、计量且其变动计入其他综合收益的金融资产，以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产计量类别交易性金融资产持有至到期投资贷款和应收款可供出售金融资产公允价值利息与股利，利润表(投资收益） 利润表（公允价值变动损益）摊余成本利润表（投资收益） 摊余成本利润表（利息收入）公允价值利息与股利，利润表(投资收益） 利润表（其他综合收益）1）以摊余成本计量的金融资产以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产，以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产摊余成本债务工具，且满足商业模式为收取合同现金流又满足金融资产合同现金流量特征公允价值权益工具，债务工具且不同时满足两个条件衍生工具从金融资产的主合

17、同中分拆将混合金融工具整体适用关于金融资产分类的相关规定减值持有至到期投资及贷款和应收款已发生损失以摊余成本计量的金融资产预期信用损失表 2：新金融工具准则与原金融工具准则的比较资料来源：网络、行业专题报告新会计准则对资产负债表的具体影响-以万科为例在涉及新会计准则的三家重点公司中，万科详细披露了新收入准则及新金融工具准则对资产负债表相应科目的重分类及重计量影响，新城披露了新金融工具准则对相应科目的重分类影响。在此我们以万科为例分析新会计准则对资产负债表的具体影响。重分类不影响资产及负债总额：1）新收入准则下：新增加了合同资产、合同负债科目，将部分存货重分类至合同资产（主要是建造合同形成的已完

18、工未结算资产项目），部分预收款项重分类至合同负债（主要是基于预售合同已收取而未交付房屋的预收款项）。2）新金融工具准则下：将可供出售金融资产等金融资产科目及相应的权益科目重新分类，新增加了交易性金融资产、其他权益工具投资、其他非流动金融资产等科目，减少了可供出售金融资产科目。重分类只是科目之间的重新分类，不影响资产及负债总额。重计量导致总资产小幅上升，但幅度基本可以忽略：由于收入时点确认调整以及考 虑重大融资成分，涉及重计量的主要科目包括存货、合同负债等，而与合同相关的涉及重计量的主要科目包括其他流动资产（原归于销售费用的机构佣金现按合同取得成本资本化）等，此外相应的长期股权投资、少数股东权益

19、等也有相应调整。在重计量下，涉及的主要资产科目均有所增加导致总资产有所上升，但上升的幅度非常小，基本可以忽略。相应的，负债及权益也有小幅上升，权益上升幅度更大一些。总体来看原可供出售金融资产、其他流动资产、预收款项及递延所得税负债受影响 较大：总体来看，新会计准则下，新增了交易性金融资产、合同资产、其他权益工具投资、其他非流动金融资产、合同负债等，减少了可供出售金融资产，数额调整较大的科目包括其他流动资产、预收款项及递延所得税负债。万元2018/1/1重分类重计量2018/1/1变动占总资产比重资产调整前 a新收入新金融工具新收入新金融工具调整后 bb/a-1调整前调整后交易性金融资产长城说明

20、21,006原归入其他流动资产的部分理财产品重分类至交易性金融资产21,006新增0%0%存货长城说明59,808,766-69,281原归于存货的建造合同形成的已完工未结算资产项目重分类至合同资产16,825根据收入确认时点调整及利息摊销资本化重计量59,756,310-0.1%51%51%合同资产长城说明69,281原归于存货的建造合同形成的已完工未结算资产项目重分类至合同资产169,269238,550新增0%0%其他流动资产长城说明72,189-21,006原归入其他流动资产的部分理财产品重分类至交易性金融资产306,394原归入销售费用的合同取得成本（如为签订商品房销售合同而支付给销

21、售代理机构的佣金）计入其他流动资产357,578395.3%0%0%可供出售金融资产长城说明134,075-134,075原归于可供出售金融资产的重分类至其他权 益工具投资及其他非流动金融资产-去除0%0%其他权益工具投资（以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产）长城说明74,532原归于可供出售金融资产的重分类至其他权益工具投资74,532新增0%0%其他非流动金融资产（以公允价值计量且其变动计入当59,54259,542新增0%0%行业专题报告表 3：新会计准则对资产负债表的具体影响-万科行业专题报告期损益的金融资产）长城说明原归于可供出售金融资产的重分类至其他非流动金融资产长期

22、股权投资长城说明8,122,43154,035公司执行新准则的，采用权益法计量的合联营企业按新准则调整报表8,176,4650.7%7%7%总资产116,534,692117,081,2150.5%100%100%负债应付票据及应付账款17,676,959-1,292,19116,384,767-7.3%15%14%预收款项长城说明40,770,594-40,562,029部分原归于预收款项的重分类至合同负债208,565-99.5%35%0%合同负债长城说明40,562,029部分原归于预收款项的重分类至合同负债1,444,827根据收入确认时点调整及考虑重大融资成分重新计量42,006,8

23、56新增0%36%递延所得税负债26,53084,963111,493320.3%0%0%总负债97,867,29898,104,8960.2%84%84%所有者权益少数股东权益5,399,86249,4395,449,3020.9%5%5%其他综合收益长城说明23,498-190原归于其他综合收益的重分类至未分配利润23,308-0.8%0%0%未分配利润长城说明7,717,185190原归于其他综合收益的重分类至未分配利润259,485按累积数调整留存收益7,976,8603.4%7%7%资料来源：公告、9请参考最后一页评级说明及重要声明行业专题报告重点公司资产负债表分析9 家资产增速放缓

24、，金地、新城及万科存货仓位较低上半年 16 家重点公司中 9 家资产增速放缓，新城、滨江、蓝光及招蛇增速靠前：2018年上半年华夏、阳光城及泰禾资产增速放缓幅度超过 15pct，但其 2016 及 2017 年资产均有较大幅度增长，而招蛇及滨江 2018 年上半年资产扩大幅度超过 10pct。整体来看上半年资产增速较大的为新城、滨江、蓝光及招蛇，增速超过 20%，华夏、首开、绿地、荣盛及中南资产增速不到 10%。代码公司2016/12/31 000002.SZ万科A830,674600048.SH 保利地产467,997600606.SH 绿地控股733,138601155.SH 新城控股10

25、3,171总资产/ 百万2017/12/31 1,165,347696,452848,533183,527相比去年末增速2018/6/30 1,345,152813,861903,790246,2382016/6/30 16.5%7.5%2.8%2017/6/30 11.9%24.4%1.6%2018/6/30 15.4%16.9%6.5%20.6%35.5%34.2%图 1：重点公司总资产及增速*001979.SZ 招商蛇口250,732332,621407,8546.3%11.0%22.6%600340.SH 华夏幸福249,903375,865387,13628.7%29.9%3.0%0

26、00671.SZ 阳光城120,431213,250244,67219.0%49.8%14.7%000961.SZ 中南建设117,135175,004189,3917.7%14.5%8.2%600383.SH 金地集团153,634207,942246,5684.4%10.7%18.6%000732.SZ 泰禾集团123,365206,421235,55322.7% 31.2%14.1%000656.SZ 金科股份109,249157,364185,6713.6%22.4%18.0%600466.SH 蓝光发展73,36595,240118,35213.2%22.3%24.3%002244.

27、SZ 滨江集团49,54560,24476,65414.1%5.1%27.2%002146.SZ 荣盛发展145,745191,733205,40017.3%17.9%7.1%600376.SH 首开股份181,417240,463253,00214.9%19.4%5.2%600325.SH 华发股份113,797139,683156,28822.6%8.2%11.9%*黄色阴影为除房地产开发外其他业务影响较大的房企。橙色阴影为涉及新会计准则的房企。 资料来源：wind、公告、 泰禾、蓝光及阳光城受限资产占比较高：从资产受限情况来看，16 家房企分化较大， 受限资产占总资产比重最高的为泰禾，达

28、到 43%，蓝光及阳光城也超过 30%，而金地、万科、华夏及招蛇占比不到 5%。此外外币货币性资产占总资产的比重都比较低， 基本不到 1%。代码公司000002.SZ万科A600048.SH 保利地产600606.SH 绿地控股601155.SH 新城控股001979.SZ 招商蛇口600340.SH 华夏幸福000671.SZ 阳光城2016/12/31 1.9%7.0%27.4%16.4%2.4%6.5%受限资产占比2017/12/31 1.6%7.1%26.4%19.6%4.2%3.9%外币货币性资产占比2018/6/30 1.4%7.6%25.9%20.3%4.8%4.4%2016/1

29、2/31 1.3%0.5%2017/12/31 2.1%0.3%1.1%3.8%25.7%32.7%34.7%0.5%0.5%1.4%0.0%0.2%0.8%2.3%0.4%2018/6/30 0.8%0.6%N/A 0.3%0.3%1.1%0.0%图 2：重点公司受限资产*及外币货币性资产占比000961.SZ 中南建设19.4%30.6%19.9%N/A0.2%0.2%600383.SH 金地集团0.3%0.3%0.3%1.0%1.5%0.9%000732.SZ 泰禾集团51.4%34.2% 43.2%0.0%0.0%1.7%000656.SZ 金科股份19.6%18.6%25.9%0.0

30、%0.0%0.0%600466.SH 蓝光发展28.4%29.9% 35.3%N/AN/AN/A002244.SZ 滨江集团13.1%3.9%30.1% 2.9%1.7%1.0%002146.SZ 荣盛发展21.5%22.1%23.7%0.0%0.2%0.1%600376.SH 首开股份18.9%14.7%15.5%0.0%0.0%0.0%600325.SH 华发股份 34.4%21.2%19.9%0.1%0.6%0.4%*受限资产：包括受限货币。资料来源：wind、公告、 HYPERLINK / 请参考最后一页评级说明及重要声明金地、新城及万科存货占总资产比重较低：从资产构成来看，2018

31、年上半年末，重点公司资产依然以存货为主，占比在 41%-71%之间，其中金地、新城及万科存货占比不到 50%，华发、泰禾及荣盛占比超过 65%。货币占总资产的比重在 7%-16%之间，其中首开、绿地及泰禾占比不到 10%。此外 16 家重点公司中有 10 家其他应收款占比超过 10%，新城及金地超过 20%，其他应收款主要是与关联企业的往来款。而新城的投资性房地产占总资产比重较大，超过 10%，主要是其公允价值计量的吾悦广场（具体见下文）。图 3：重点公司 2018 年上半年末资产构成100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%8%11%17%12%6%20%7%8%4%

32、16%5%7%4%6%3%16%11%6%19%1%10%17%26%64%60%63% 58% 64%69%64%75%47%56%51%59% 65%43%41%62%12% 12%9%10%15%11% 14%10%13%9%16% 15%12%10%7%10%7%货币/总资产存货/总资产其他应收款/总资产长期股权投资/总资产 投资性房地产/总资产 其他/总资产资料来源：wind、公告、保利、泰禾及蓝光货币水平连续两年维持较高的增速保利、泰禾及蓝光货币水平连续两年维持较高的增速：上半年 16 家重点房企中，6 家货币水平相对去年末有所下降，其中华夏的降幅达到 37.5%，主要是偿还债务支

33、付的现金大增，此外首开近两年货币水平均有下滑，而保利、泰禾及蓝光连续两年维持了较高的增速。截至上半年末货币水平最高的为万科，超过千亿达到 1596 亿，保利及绿地分列二三位，分别为 975 亿及 768 亿，招蛇也超过 500 亿，而新城、中南及滨江在各自梯队中货币水平相对较低，可能与公司投资力度较大有关。代码公司2016/12/31 000002.SZ 万 科A87,032600048.SH 保利地产46,984600606.SH 绿地控股62,683601155.SH 新城控股13,401001979.SZ 招商蛇口45,603600340.SH 华夏幸福45,503000671.SZ 阳

34、 光城18,889000961.SZ 中南建设9,041600383.SH 金地集团21,565000732.SZ 泰禾集团10,641000656.SZ 金科股份17,645600466.SH 蓝光发展9,171002244.SZ 滨江集团8,991002146.SZ 荣盛发展19,354600376.SH 首开股份26,857600325.SH 华发股份15,847货币/ 百万2017/12/31 174,12167,80175,37621,94745,27868,10536,37414,27027,40616,58518,62712,8049,58123,53320,74011,193相

35、比去年末增速2018/6/30 159,55297,51476,84424,83562,05142,58933,29019,18231,07421,89930,34617,8619,15619,84818,08015,3722016/6/30 35.1%23.4%-4.9%67.4%-15.2%8.1%-14.1%48.3%36.2%25.3%4.2%1.1%98.6%22.3%61.5%91.0%2017/6/30 23.6%36.8%-3.7%50.5%-3.2%34.2%64.9%23.3%-5.7%56.2%-3.4%42.7%1.7%-18.0%-7.2%-8.1%货币/ 总资产20

36、18/6/30 2016/12/31 2017/12/31 2018/6/30 -8.4%10.514.911.943.8%10.09.712.01.9%8.68.98.513.2%13.012.010.137.0%18.213.615.2-37.5%18.218.111.0-8.5%15.717.113.634.4%7.78.210.113.4%14.013.212.632.0%8.68.09.362.9%16.211.816.339.5%12.513.415.1-4.4%18.115.911.9-15.7%13.312.39.7-12.8%14.88.67.137.3%13.98.09.8

37、图 4：重点公司货币增速及占总资产比重图 5：重点公司销售回款率代码公司销售回款率2016/12/312017/12/312018/6/30 000002.SZ万科A95%93%97%86%79%79%80%91%85%87%600048.SH 保利地产600606.SH 绿地控股601155.SH 新城控股600383.SH 金地集团002146.SZ 荣盛发展600376.SH 首开股份90%90%80%95%90%81%91%资料来源：wind、公告、多数房企存货周转率放缓，存货抵押比率分化大上半年滨江、新城及招蛇存货大幅增长：2018 年上半年 16 家重点房企中仅绿地存货相比去年末小

38、幅下降，而绿地业务中建筑占有较大比重，滨江升幅达到 87%，主要是取得较多土地，此外新城及招蛇也有较大升幅，超过 25%。上半年多数房企存货周转率放缓：16 家重点房企中 7 家存货周转率相比 2017 年同期有所提升，若与 2016 年上半年相比，仅绿地、阳光城、首开及华发周转加快。整体来看，上半年绿地、滨江周转率领先，绿地建筑业务比重较大可比性较差，招蛇、泰禾及华发靠后。16.1%26.3%23.7%51.4%17.2%0.140.13230.190.110.080.060.170.130.100.11230.140.110.060.060.130.120.110.0823.5%23.6%

39、24.4%17.3%19.1%15.1%0.1120.0%0.200.110.110.0916.6%13.1%14.2%0.110.060.080.080.100.100.060.110.08.200.100.090.067.2%0.070.060.080.0512.7%10.5%087.0%-3.2%24.6%0.080.080.1463.764.058.965.561.874.868.166.240.162.258.973.365.569.053.061.063.172.510.4%4.0%18.0%-1.7%9.2%7.2%000656.SZ 金科股份600466.SH 蓝光发展0022

40、44.SZ 滨江集团002146.SZ 荣盛发展600376.SH 首开股份600325.SH 华发股份0.070.076.5%35.7%3.1%4.5%000671.SZ 阳光城600383.SH 金地集团000732.SZ 泰禾集团6.3%11.6%9.5%600340.SH 华夏幸福50.863.157.764.140.668.849.461.159.363.440.568.245.559.062.063.346.772.020.1%24.9%4.2%001979.SZ 招商蛇口37.9%53.5%17.4%601155.SH 新城控股0.260.0.600606.SH 绿地控股5.8%

41、2.4%600048.SH 保利地产47.559.556.542.851.363.060.741.656.364.866.138.36.8%10.4%-0.8%6.2%22.5%-3.4%000002.SZ 万科A2016/6/302017/6/30 2018/6/30 2016/12/31 2017/12/31 2018/6/30 2016/6/302017/6/30 2018/6/30 存货周转率存货/ 总资产相比去年末增速代码公司000961.SZ 中南建设图 6：重点公司存货增速、占总资产比重及周转率图 7：重点公司 2018 年上半年存货占总资产比重及周转率75.0%泰70.0%地产

42、城65.0%华发股份华夏幸福荣 蓝光发展禾集团盛发展集团滨江中南建设金科股份存货/总资产60.0%55.0%50.0%45.0%金地集团城控股40.0%首开股份保利阳光招商蛇口新万科A绿地控股0.050.100.150.200.25存货周转率资料来源：wind、公告、 蓝光、金地及华发已完工占比靠前：从存货构成来看，华夏及绿地由于业务不同存货构成较为特别，其他重点房企在建拟建占比基本在 90%左右，蓝光、金地及华发存货中已完工比重较高。万科、新城、招蛇及金科进一步披露了拟建情况，除了金科以外，拟建比重相比去年末均有较大幅度下降，可能与上半年重点房企拿地趋谨慎有关，此外万科拟建比重明显较高。代码

43、公司2016/12/31 000002.SZ 万 科A90.3%在建拟建占比拟建占比2017/12/31 2018/6/30 2016/12/31 2017/12/31 2018/6/30 91.4%90.7%29.336.426.4600048.SH 保利地产81.8%89.4%.7%600606.SH 绿地控股78.0%76.0%76.1%601155.SH 新城控股86.5%92.9%95.6%10.925.714.0001979.SZ 招商蛇口82.4%86.9%88.6%12.718.112.0600340.SH 华夏幸福000671.SZ 阳光城000961.SZ 中南建设6003

44、83.SH 金地集团56.7%86.0%57.1%5.2%83.7%88.6%76.3%84.6%57.8%8%6%86.9%000732.SZ 泰禾集团83.0%89.4%92.7%000656.SZ 金科股份600466.SH 蓝光发展70.1%84.7%87.3%5.88.511.178.8%81.4%82.3%002244.SZ 滨江集团88.2%.0%97.3%002146.SZ 荣盛发展600376.SH 首开股份600325.SH 华发股份80.7%87.9%.0%.6%89.6%89.4%88.0%89.0%86.0%已完工占比2016/12/31 2017/12/31 201

45、8/6/30 9.48.49.118.210.612.319.320.916.013.57.14.417.615.211.44.32.82.413.514.511.915.14.72.923.715.313.016.910.57.329.014.311.921.018.417.411.813.02.717.411.511.012.113.411.09.09.412.888786878790.87.图 8：重点公司存货构成（按在建拟建、已完工）资料来源：wind、公告、万科及金地存货抵押接近 0，阳光城超过 50%：上半年末从存货余额中借款费用资本化的占比来看，泰禾、华发及阳光城分列前三，超过

46、10%，存货余额中借款费用资本化的比例较高可能与公司杠杆率及借款成本较高有关。此外存货抵押占比分化较大，万科及金地基本接近 0，而阳光城占比超过 50%，泰禾、滨江及蓝光也超过40%。代码公司存货余额中借款费用资本化额占比借款利息费用资本化率000002.SZ 万科A600048.SH 保利地产600606.SH 绿地控股601155.SH 新城控股001979.SZ 招商蛇口600340.SH 华夏幸福000671.SZ 阳光城000961.SZ 中南建设600383.SH 金地集团000732.SZ 泰禾集团000656.SZ 金科股份600466.SH 蓝光发展002244.SZ 滨江集

47、团002146.SZ 荣盛发展600376.SH 首开股份600325.SH 华发股份2016/12/31 2.4%3.5%5.5%2017/12/31 2.0%2.4%5.5%2018/6/30 4.4%2.5%6.1%2016/12/31 2017/12/31 2018/6/30 4.915.045.084.0%6.5%3.0%5.1%2.9%5.6%4.824.804.909.3%10.4%11.5%7.087.497.0%7.0%7.2%7.8%3.2%7.3%7.762016/12/31 1.48.535.828.21.79.240.226.40.058.125.335.519.43

48、2.129.6存货抵押占比2017/12/31 0.89.434.434.95.74.62018/6/30 0.810.638.637.78.15.646.853.144.50.528.30.413.5%9.6%11.9%12.3%6.9%6.8%8.717.957.827.0439.049.013.3%12.4%11.8%6.855.755.7847.224.838.67.733.724.526.438.548.248.933.524.921.97.227.968.25图 9：重点公司存货中借款费用资本化情况及抵押情况资料来源：wind、公告、新城、泰禾及金地投资性房地产比重靠前，均采用公允

49、价值计量新城、泰禾及金地投资性房地产占比靠前：16 家重点房企中有 7 家采用公允价值模式对投资性房地产进行计量，包括投资性房地产占总资产比重较高的新城、泰禾及金地，其中新城占比超过 10%，主要为其吾悦广场系列商业产品。2017 年上半年阳光城投资性房地产相比去年末大增 175%，主要是并购转入以及福州 IFC 明确用途转为投资性房地产，2018 年上半年金科出售红星美凯龙家居广场致相比去年末下降22%。代码公司投资性房地产相比去年末增速投资性房地产/ 资产计量模式2016/6/30 000002.SZ 万 科A24.2%600048.SH 保利地产-3.6%600606.SH 绿地控股1.

50、1%601155.SH 新城控股5.5%001979.SZ 招商蛇口5.3%600340.SH 华夏幸福-1.6%000671.SZ 阳 光城0.2%000961.SZ 中南建设-2.8%600383.SH 金地集团0.3%000732.SZ 泰禾集团0.0%000656.SZ 金科股份0.0%600466.SH 蓝光发展-3.8%002244.SZ 滨江集团-2.0%002146.SZ 荣盛发展-2.3%600376.SH 首开股份-1.4%600325.SH 华发股份0.0%2017/6/30 -20.8%2%-3.8%27.7%-2.2%14.3%175.4%9.6%2.1%-0.9%0

51、.0%-1.3%-8.2%-2.3%-1.2%0.0%2018/6/30 2016/12/31 27.2%2.60.7%2.43.7%3.122.9%13.14.6%10.1-3.0%0.6%-2.8%0.7%36.6%-21.9%6.1%-2.8%-2.4%8.7%0.0%0.51.71.09.68.02.66.13.80.41.02.12017/12/31 2018/6/30 2.52.7 成 本2.42.0 成 本3.03.0 成 本12.811.7 公允价值（半年重估）8.27.0 成 本0.80.7 成 本2.62.3 公允价值1.31.1 成 本7.86.7 公允价值6.07.1

52、公允价值1.81.2 公允价值4.74.4 公允价值（半年重估）3.02.3 成 本0.30.3 成 本0.80.8 成 本1.71.5 公允价值1125.图 10：重点公司投资性房地产增速、占总资产比重及计量模式资料来源：wind、公告、泰禾、绿地及新城资产负债率较高上半年新城、滨江及招蛇资产及负债增速均靠前：上半年资产增速放缓的 9 家房企负债增速同样有所放缓，整体来看负债增速较高的包括新城、滨江及招蛇，超过 30%，其中新城近年均维持高位，增速较低的包括华夏、首开及绿地，不到 7%，绿地近几年同期均维持低位。从外币货币性负债比重来看，除绿地控股外均不超过 5%，万科、新城超过 4%相对较

53、高，绿地控股主要是地产业务外还有商品销售等等其他业务，外币应付账款较多。代码公司总负债相比去年末增速外币货币性负债占比* 000002.SZ万科A600048.SH 保利地产600606.SH 绿地控股601155.SH 新城控股2016/6/30 20.9%5.9%3.2%2017/6/30 14.8%31.2%1.2%2018/6/30 16.4%19.9%2016/12/31 2017/12/31 5.4%3.4%1.9%1.5%6.5%8.2%10.7%25.6%41.6%38.0%0.0%0.8%2018/6/30 4.4%1.3%N/A 4.5%图 11：重点公司负债增速、外币货币

54、性负债占比001979.SZ 招商蛇口7.5%16.3%31.1%3.7%2.7%1.6%600340.SH 华夏幸福28.4%26.9%4.3%0.0%1.9%2.4%000671.SZ 阳光城22.2%53.9%14.8%0.0%3.7%3.2%000961.SZ 中南建设3.5%16.9%7.4%N/A0.5%0.4%600383.SH 金地集团8.2%17.8%26.0%1.6%2.6%2.5%000732.SZ 泰禾集团28.0% 36.8%11.3%1.3%0.8%3.2%000656.SZ 金科股份3.6%29.4%16.6%0.0%0.0%0.0%600466.SH 蓝光发展1

55、6.8%23.2%28.7%N/AN/AN/A002244.SZ 滨江集团7.6%7.0% 34.8%1.7%1.3%1.3%002146.SZ 荣盛发展21.8%21.5%7.5%0.6%0.7%0.6%600376.SH 首开股份7.9%21.3%5.5%0.0%0.0%0.0%600325.SH 华发股份24.2%10.0%14.3%0.0%1.3%0.9%*包括外币有息负债、应付款项等，不包括外币报表折算差额及采用远期汇率交易产品对冲汇率风险的美元借款和美元应付债券等、 资料来源：wind、公告、 泰禾、绿地及新城剔除预收后的资产负债率较高：上半年末 16 家重点房企中有 9 家剔除预

56、收后的资产负债率相比去年末有所上升，但除金地及滨江以外，变动幅度均在 5pct 以内，总体来说资产负债率与去年末基本维持平稳。上半年末泰禾、绿地、新城资产负债率位列前三位，超过 82%，而滨江、金地及保利相对较低，不到 70%。代码公司剔除预收后的资产负债率2016/12/31 2017/12/31 000002.SZ万科A70.9%75.4%600048.SH 保利地产62.2%66.4%600606.SH 绿地控股86.3%84.7%601155.SH 新城控股77.7%80.4%001979.SZ 招商蛇口60.7%66.6%600340.SH 华夏幸福74.2%70.8%000671.

57、SZ 阳 光城81.6%82.3%000961.SZ 中南建设79.1%84.4%600383.SH 金地集团57.9%61.4%2018/6/30 75.2%67.8%83.6%82.8%70.8%71.6%81.1%80.2%67.3%000732.SZ 泰禾集团79.9%86.3%83.9%000656.SZ 金科股份72.8%80.5%76.9%600325.SH 华发股份74.1%78.6%80.8%图 12：重点公司剔除预收后的资产负债率*600466.SH 蓝光发展73.7%70.2%72.5%002244.SZ 滨江集团47.0%52.8%66.8%002146.SZ 荣盛发展

58、75.4%76.4%75.1%600376.SH 首开股份74.0%75.3%75.9%*分子分母都剔除。资料来源：wind、公告、泰禾、华发及阳光城有息负债比重超过 55%，万科及新城不到 30%：从上半年末负债构成来看，16 家重点房企中 11 家以预收款项为主，5 家以长期有息负债为主。具体来看，有息负债比重在 20%-73%之间，泰禾、华发及阳光城比重靠前，分别为 73%、66%及 55%，它们的短期有息负债比重同样靠前超过 20%，而万科及新城有息负债占比不到 30%，分别为 20%及 27%；预收款项比重在 13%-54%之间，中南超过 50%，荣盛及蓝光超过 45%，而泰禾、华发

59、及首开不到 25%。此外以关联方往来款为主的其他应付款占比在 4%-22%之间，新城、滨江及招蛇占比靠前。图 13：重点公司 2018 年上半年末负债构成*100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%11%6%8%4%14%7%13%5%4%6%20%8%15%18%10%22%19%24%29%40%45%46%25%45%54%37%28%37%45%41%47%45%36%38%34%34%21%30%33%43%15%5%18%26%24%30%32%20%29%21%28%28%5%11%7%11%8%9%7%15%10%5%14%8%短期有息负债/总负债其他短

60、期有息负债/总负债 长期有息负债/总负债其他长期有息负债/总负债 预收款项/总负债其他应付款/总负债 其他/总负债其他短期有息负债：包括拆入资金、其他流动负债中短期负债、资产证券化等。 其他长期有息负债：包括其他非流动负债中的资产证券化等。资料来源：wind、公告、泰禾、华发、阳光城净负债率靠前，万科不到 50%公布融资成本的 7 家房企中泰禾及阳光城靠前：上半年大部分重点房企有息负债都有增长，滨江及新城增速靠前，滨江主要是长期借款大幅增加。从平均融资成本来看，上半年公布数据的 7 家房企中泰禾及阳光城融资成本较高超过 7%，相比去年末成本均有上升，新城上升幅度较大达 43bp，。*代码公司有