我国企业并购过程中的财务风险透析

1、我国企业并购过程中的财务风险透析【摘要】本文对我国企业并购过程中的财务风险从并购定价、并购方式、支付方式和融资方式四个方面进展分析，提出了企业在并购过程中防范财务风险的相关措施。20世纪90年代中期以来，在跨国公司主导的西方第五次并购浪潮的推动下，我国的企业并购也如火如荼地在上市公司或非上市公司之间进展着。不管是通过政府出面的“拉郎配，还是带有行政色彩的“搭售，最终无不落脚于企业。但企业并购是高风险的经营活动，风险贯穿于整个并购活动的始终，其中财务风险是企业并购成功与否的重要影响因素。一、并购财务风险的成因分析关于企业并购的财务风险，已有多种定义。赵宪武认为，企业并购财务风险是指并购融资以及资

2、本构造改变所引起的财务危机，甚至导致破产的可能性，同时，并购导致股东收益的波动性增大也是财务风险的一种表现形式。杰弗里胡克认为，企业并购的财务风险是由于通过借债为收买融资而制约了买主为经营融资并同时偿债的才能引起的，“财务风险由用以为交易融资的负债数额和将要由购置方承当的目的企业的债务数额等因素决定。一并购定价的财务风险按照西方国家公司的并购理论，公司并购可以产生协同效应synergy即公司并购所呈现出的两个公司合并后的总效能大于合并前各公司效能之和的现象，包括经营协同、管理协同和财务协同三种根本形式。协同效应通过并购后的公司整合及相关条件发生作用并逐步产生。实际上公司并购中的协同效应是一种预

3、期，并不是现实的效应，而且这种预期并不是所有的并购活动都能产生。由于并购中协同效应存在着产生的可能性，并购者在收买目的公司时必需要向目的公司的股东首先支付溢价，这就必然存在着溢价支付的风险。并购定价的财务风险也就是对目的公司价值的评估。目前，我国目的企业的价值评估是遵循资产评估的根本原那么和方法程序作出的估算。它的合理性受到诸多因素的影响。一是信息不对称。假如目的企业是上市企业，并购方相比照拟容易获得其资料进展分析，但由于我国证券市场仍有待进一步完善和标准，其资料数据的真实性和可靠性及作为投资决策定价的根据并不完全充分；假如目的企业是非上市公司，并购方要获得高质量的信息资料难度就要大一些，容易

4、形成目的企业价值评估的财务风险。二是企业价值评估体系不健全。并购缺乏一系列行之有效的评估指标体系，并购不能按市场的价值规律来施行。假设简单根据财务报表进展指标分析，又可能陷入财务报表陷阱风险，如盈余管理行为不反映或有事项和期后事项等。三是缺乏效劳于并购的中介组织，所以无法降低并购双方的信息本钱，增加了并购的交易本钱及新企业的整合风险和本钱。二并购方式的财务风险并购方式不同，导致并购各方主体及相应的权利和义务亦不同，从而使并购各方主体所面临的法律风险各异。因此，选择适当的并购方式是并购成功的关键。通常，根据并购的标的不同，并购方式可分为股权并购和资产并购两种方式。?外国投资者并购境内企业暂行规定

5、?2022年4月12日起施行亦采用了上述分类，但国内其他相关规定鲜见此明确区分。1.股权并购。采用股权并购的优势在于可以有效解决一些法律限制。如汽车行业属于特定行业，通过新设企业方式无法获得进入该行业的答应，但采用股权并购方式那么可方便地进入该特定行业，逾越行业的限制；又如，目的企业存在特定的资产例如专利可能因法律或企业章程规定，无法直接转移给第三方，此时，如选择并购股权的形式那么可有效躲避资产并购过程中关于资产移转限制的规定。股权并购的主要风险在于并购完成后作为目的企业的股东要承接并购前目的企业存在的各种法律风险，如负债、法律纠纷等等。理论中，由于并购方在并购前缺乏对目的企业的充分理解，草率

6、进展并购，导致并购后目的企业各种潜在风险的爆发，并不能到达并购的美妙初衷。2.资产并购。采用资产并购方式的优势在于收买资产是对目的公司的实物资产或专利、商标、商誉等无形资产进展转让，目的公司的主体资格不发生任何变化，也就是说，这两个公司是各自独立的，并购方对目的公司自身的债权债务也无须承当任何责任。资产并购方式操作较为简单，仅是并购方与目的企业的资产买卖。与股权并购方式相比，资产并购可以有效躲避目的企业所涉及的各种问题如债权债务、劳资关系、法律纠纷等等。三支付方式的财务风险在确定了并购定价和并购方式后，选择何种支付方式也很重要。从支付方式来看，主要有现金支付和换股并购这两种方式。在信息不对称的

7、条件下，支付方式的不同将向市场投资者传递不同的信息，是影响并购财务风险的重要因素。现金收买是最简便的并购方式，但却并非是最正确的选择，因其弊端是显而易见的，即并购规模要受并购方现金流量和融资才能的约束，被并购方股东不能分享合并后的企业开展时机和盈利才能。此外，被并购企业股东也不能享受延迟纳税的优惠。在中石油、中石化对旗下a股控股上市公司以现金方式施行私有化之后，市场对现金并购题材的炒作在逐渐升温，但中石油、中石化的案例不具备复制性。换股并购是指并购方或新设公司以其新发或增发的股票，按照一定的换股比例交换被并企业或双方企业股东持有的股票，被并企业或并购双方宣布终止，进而实现企业合并。换股并购虽然

8、本钱较低，但程序复杂。对于主并方而言，换股可使其免于即时支付的压力，把由此产生的现金流量投入到合并后企业的消费和经营；对于被并方来说，换股可以使其股东自动成为新设公司或后续公司的股东，分享合并后企业的盈利增长，此外，由于推延了收益确认时间，可延迟交纳资本利得税。但换股并购也有一些缺陷，如改变了企业的股权构造，稀释大股东对企业的控制权，可能摊薄每股收益和每股净资产。假如主并方第一大股东控股比例较低，而被并方又股权较集中，那么可能出现主并方为被并方所控制的情况。除这两种主流支付方式外，卖方融资和以现金、股票、认股权证、可转换债券等多种支付工具的混合支付也逐渐被采用，且正呈逐步上升的趋势。四融资方式

9、的财务风险企业并购所需的巨额资金很难以单一的融资方式加以解决。在多渠道筹集并购资金的情况下，企业还面临着融资构造风险。融资构造包括企业资本中债务资本与股权资本构造。债务资本中包括短期债务与长期债务构造等。合理确定融资构造，一是要遵循资本本钱最小化原那么；二是债务资本与股权资本要保持适当的比例；三是短期债务资本与长期债务资本合理搭配。在以债务资本为主的融资构造中，比方杠杆并购，当并购后的实际效果达不到预期时，将可能产生利息支付风险和按期还本风险。在以股权资本为主的融资构造中，当并购后的实际效果达不到预期时，会使股东利益受损，从而为敌意收买者提供了时机。即使完全以自有资金支付收买价款，也存在一定的

10、财务风险。在企业开展过程中，企业不但面临许多不确定性因素的影响，同时，也存在一些新的开展时机。当这些不确定因素和开展时机同时出现时，都需要一定的资金支持，而企业重新融资是需要时间的，一旦企业的自有资金用于收买而重新融资又出现困难，不但造成时机本钱增加，还会产生新的财务风险。二、企业并购的财务风险防范一合理确定目的企业的价值，降低估价风险信息不对称是产生目的企业价值评估风险的根本原因，因此，并购企业应在并购前对目的公司进展详尽的审查与评价。并购方可以聘请投资银行根据企业的开展规划进展全面筹划，对目的企业的产业环境，财务状况和经营才能进展全面的分析，从而对目的企业的将来收益才能作出合理的预期。并购

11、公司可根据并购动机，选择不同的定价方法；并购公司也可综合运用定价模型，如将清算价值法得到的目的企业价值作为并购价格的下限，将现金流量法确立的企业价值作为并购价格的上限，然后再根据双方的讨价还价在该区间确定协商价格作为并购价格。二建立企业风险防范内控机制一是要建立筹资、投资等财务活动的科学决策程序，既保证企业经营者的权威，又能充分发挥专家的智慧和科学程序的监视作用；二是建立企业财务风险跟踪监视机制和预警体系，把并购企业在整个并购及整合期内的财务因素及其变化引起的财务风险作为研究对象，对其发生、开展的全过程进展跟踪、识别、评价、预测和监控；三是对每项存在风险的财务活动实行责任制，即首先明确主要的风险承当者，其次应给予其相应的财务活动权利，再次应明确其应当承当的责任和应得到的风险报酬，并进展严格的考核兑现；四是可利用合同条款约束，利用合同约定防范和化解财务风险是保护并购方利益的最有效的措施，如利用合同约定，对资产负债表表外事项和或有事项的责任进展明确划分，对投资和合同价款及支付方式和时间进展限制性安排。三防范并购融资风险为了防范并购中的融资风险，缓解并购后后续资金的投入压力，应该特别注