广东金融学院金融工程期权

1、金融工程Financial Engineering阮坚Email：truanjianweibo：/jrjl2金融系 阮坚期权与期权市场第九章3金融系 阮坚目录期权的定义与种类期权市场期权交易机制期权与其他衍生产品的区别与联系4金融系 阮坚1. 期权的定义与种类5金融系 阮坚期权（Option）的定义期权是指赋予其购买者在规定期限内按双方约定的执行价格（ Exercise Price 或 Striking Price）购买或出售一定数量某种标的资产（潜含资产， Underlying Assets）的权利的合约。交易对象：权利6金融系 阮坚理解期权（option） 中文字面含义：有期限的权利、远期

2、的权利。 英文字面含义：选择权。返回返回返回期权的分类I：期权多头的不同权利按期权买者的权利划分：看涨期权（ Call Option ）：赋予期权买者未来按约定价格购买标的资产的权利看跌期权（ Put Option ）：赋予期权买者未来按约定价格出售标的资产的权利11金融系 阮坚理解期权头寸期权是一种金融合约，是买卖双方关于未来某种权利的协议。期权多头：支付期权费后，只有权利，没有义务期权空头：收取期权费后，只有义务，没有权利期权协议要素买卖双方、约定的权利、约定期限、执行价格、约定交易数量和期权价格（期权费）12金融系 阮坚理解期权：双重买卖关系13金融系 阮坚 从上表中可以看到，无论CAL

3、LS还是PUTS，都有买卖两方，买方就是付出期权费的一方，卖方就是收取期权费的一方。但是看涨期权和看跌期权的买卖两方交易的方向是完全不同的。我们就以看跌期权的卖方为例，虽然是看跌期权，但他对后市恰不看跌，虽然是期权的卖方，但他却是股票的买入方。为什么呢？因为股票期权的买方和卖方并非以谁买入股票，谁卖出股票来划分，而是以谁获得权利，谁出售权利的区分的。付出期权费，获得权利的就是买方。收取期权费，出售权利的就是卖方。买方和卖方的权利和义务并不对等。买方支付了期权费，获得权利后，可以选择执行、弃权或直接将权利出售给他人，而买方收取了期权费之后，就必须履约。 看涨期权和看跌期权也不是以卖方的行为来命名

4、的，而是以买方的行为来称呼的。如果买方看跌后市，那么这个期权就是看跌期权。既然买方看跌，自然卖方就是看涨方，所以看跌期权的卖方是看涨后市，愿以协定价格买入一定数量的股票。14期权的分类II：欧式期权与美式期权15金融系 阮坚（四）协议价格与期权费1.协议价格（Contract Price)，又称为履约价格（Exercise Price)是契约中规定交易双方未来行使期权时买卖资产的交割价格。它在合约有效期内这是固定不变的。2.期权费（Premium），是期权的买方获得选择权而支付给卖方的代价，它作为期权的价格，由买方在确立期权交易时付给卖方。结算。期权交易是通过经纪人在市场上竞价实现的，这经纪人

5、就是期权清算公司，它是每笔期权交易的中间人，是所有买方的卖方和所有卖方的买方。期权清算公司采用电脑清算每一笔合约，并为其提供担保，如某个期权卖方不履行义务，公司则必须代为履约。因此，期权买主不用担心卖方违约。 17MonthStrike PriceLast Settlement PriceOpenHighLowCurrentChangeVolumeSettlementDec 20133,6001-3,6501-3,7001-3,7501-3,8001-3,8501-3,9001-3,9504-4,0009-4,05018-4,10034-*4,15057-4,20088-4,250125-4,

6、300167-4,350213-4,400261-4,450310-4,500360-4,550410-4,600460-4,650510-4,700560-4,750610-MonthStrike PriceLast Settlement PriceOpenHighLowCurrentChangeVolumeSettlementDec 20133,600540-3,650490-3,700440-3,750390-3,800340-3,850290-3,900241-3,950194-4,000149-4,050108-4,10074-*4,15047-4,20028-4,25015-4,3

7、007-4,3503-4,4001-4,4501-4,5001-4,5501-4,6001-4,6501-4,7001-4,7501-Trade Date: Nov 19, 2013 Prices in yen / gramQuotes for Gold Options (Put)Quotes for Gold Options (Call)TCE黄金期权价（2013.11.19）http:/www.tocom.or.jp/index.html18期权的分类III：不同标的资产股票期权股价指数期权期货期权利率期权信用期权货币期权互换期权ETF 期权/复合期权等19金融系 阮坚股票期权与股价指数期

8、权股票期权一般为美式期权一份股票期权一般包含 100 股执行价格和期权费都以 1 股股票为单位股价指数期权欧式美式均有现金结算，乘数通常为 10020金融系 阮坚期货期权与利率期权期货期权期货合约到期日通常紧随着相应的期货期权到期日期货期权多头执行期权时，将从期权卖方处获得标的期货合约的相应头寸（多头或空头）,再加上执行价格与期货价格之间的差额。利率期权交易所交易的利率期权场外交易的利率期权内嵌在其他金融工具中的利率期权21金融系 阮坚2. 期权市场22金融系 阮坚课后阅读期权的产生与发展美国期权交易所概况23金融系 阮坚全球OTC主要期权品种概况24金融系 阮坚美国三类期权交易所专门的期权交

9、易所芝加哥期权交易所（ CBOE ）国际证券交易所（ ISE ）（被Eurex收购）传统股票交易所提供期权交易美国费城股票交易所（ PHLX ）（被NASDAQ收购）美国股票交易所（ AMEX ）（被纽约泛欧交易所收购）期货交易所CME 、ICE等。25金融系 阮坚2010年通过美国期权清算公司清算的期权市场份额26金融系 阮坚美国主要期权交易品种27金融系 阮坚期权交易的特征和趋势日益增多的奇异期权：期权市场的激烈竞争和普通期权利润空间的缩小。交易所交易产品的灵活化：灵活期权（Flex options）交易所之间的合作日益加强：一家交易所上市的期权产品可以在其他交易所进行交易；或在一家交易所

10、交易，而在其他交易所平盘或交割；另外有一些交易所则允许其他交易所的会员在本所进行交易，等等。高频交易日益盛行。28金融系 阮坚3. 期权交易机制29金融系 阮坚标准化：交易单位一张期权合约中标的资产的交易数量股票期权：100 股股票指数期权：标的指数执行价格与 100 美元的乘积期货期权：一张标的期货合约PHLX 的外汇期权：英镑期权 31 250 英镑，欧元期权 62 500 欧元30金融系 阮坚标准化：执行价格执行价格由交易所事先确定当交易所准备上市某种期权合约时，首先根据该合约标的资产的最近收盘价，依据某一特定的形式来确定一个中心执行价格，然后再根据特定的幅度设定该中心价格的上下各若干级

11、距（ Intervals ）的执行价格。 因此，在期权合约规格中，交易所通常只规定执行价格的级距。31金融系 阮坚标准化：到期日（课后阅读）到期循环、到期月、到期日、最后交易日和执行日32金融系 阮坚标准化：红利和股票分割早期的场外期权受红利保护：除权日后执行价格要相应调整现在的交易所期权不受红利保护，但在股票分割或送红股时要调整在 n 对 m （即 m 股股票分割为 n 股）股票分割之后，执行价格降为原来执行价格的 m/n ，每一期权合约所包含的标的资产数量上升到原来的 n/m 倍。n% 的股票红利等同于 100 + n 对 100 的分割。33金融系 阮坚标准化：交割规定期权交割的比例要比

12、期货高得多现货期权的交割：直接以执行价格对标的资产进行实际的交收指数期权的交割：按照执行价格与期权执行日当天交易结束时的市场价格之差以现金进行结算期货期权的交割：买方执行期权时，将从期权卖方处获得标的期货合约的相应头寸，再加上执行价格与期货价格之间的差额。34金融系 阮坚CBOE部分期权合约规格35金融系 阮坚头寸限额和执行限额头寸限额（Position Limit）：每个投资者在市场的一方所能持有的头寸总额看涨多头/看跌空头看涨空头/看跌多头执行限额（ Exercise Limit ）：一个期权买方在规定的一段时间内所能执行的期权合约的最大限额计算标准：合约数量/合约总金额有些交易所规定期货

13、期权中期权头寸与相应的期货头寸合并计算36金融系 阮坚买卖指令买入建仓：买入期权建立新头寸卖出建仓：卖出期权建立新头寸买入平仓：买入期权对冲原有的空头头寸卖出平仓：卖出期权对冲原有的多头头寸买卖对未平仓合约的影响37金融系 阮坚期权清算公司期权交易所内完成的期权交易都必须通过期权清算公司（ the Option Clearing Corporation，OCC ）进行清算和交割。期权交易的清算期权执行的实施38金融系 阮坚期权交易的清算非会员的经纪公司和自营商所完成的期权交易都必须通过清算会员在 OCC 进行清算。OCC 是每个期权买方的卖方和每个期权卖方的买方，承担信用风险； OCC 拥有期

14、权净头寸为零，因而不存在价格风险。39金融系 阮坚期权执行的实施当期权买方想要执行某份期权时，投资者需要首先通知他（她）的经纪人，经纪人接着通知负责结清其交易的 OCC 清算会员。在该会员向 OCC 发出执行指令后， OCC 即随机选择某个持有相同期权空头的会员，该会员再按照事先订立的程序，选择某个特定的出售该期权的投资者（又称为被指定者， the Assigned ）。一些经纪公司和交易所设定了一些规则，到期时自动执行那些对客户有利的实值期权。40金融系 阮坚保证金制度期权多头在交易后第二个营业日支付期权费，无需缴纳保证金期权空方类似期货保证金，分为初始保证金和维持保证金具体保证金取决于期权

15、种类和市场状况41金融系 阮坚股票期权保证金100% 保证金要求： Covered Options非 100% 保证金初始保证金：两者较大出售期权的期权费收入加上期权标的资产价值的 20%减去期权处于虚值状态的数额（如果有这一项的话）出售期权的期权费收入加上标的资产价值（看涨期权）或者执行价格（看跌期权）的 10%维持保证金复杂期权头寸的保证金42金融系 阮坚案例9.4 股票看涨期权空方的初始保证金设某个股票看涨期权的相关参数是：股票市价 15 美元，执行价格 20 美元，期权费为 1 美元，则按照 A 、B 公式计算出来的结果分别为：A : B :因此，卖出这一看涨期权的投资者，除了要将期权

16、费收入 100 美元冻结在帐户内之外，还向经纪公司缴纳150 美元的初始保证金。43金融系 阮坚CBOE S&P500指数看跌期权价格（2012.4.4，现货指数收盘价1398.96）44金融系 阮坚CBOE S&P500指数看涨期权价格（2012.4.4，现货指数收盘价1398.96）45金融系 阮坚4. 期权与其他衍生产品的区别与联系46金融系 阮坚期权与期货权利和义务标准化盈亏风险保证金买卖匹配套期保值47金融系 阮坚权证（Warrants）权证是发行人与持有者之间的一种契约，其发行人可以是上市公司，也可以是上市公司股东或投资银行等第三者。权证允许持有人在约定的时间（行权时间），可以用约

17、定的价格（行权价格）向发行人购买或卖出一定数量的标的资产。权证分类认购权证/认沽权证股本权证/备兑权证（衍生权证）48金融系 阮坚股本权证与备兑权证股本权证：上市公司自己发行期限通常较长持有者执行权证时，会导致股本变动备兑权证：独立的第三方发行还可能以股指、一揽子股票或其他资产作为标的差别发行目的不同发行人不同是否影响总股本目前多为备兑权证49金融系 阮坚股票期权与权证股票期权/股本权证有无发行环节数量是否有限是否影响总股本股票期权/备兑期权有无发行环节数量是否有限50金融系 阮坚中国权证市场1992到1996年间，中国股票市场上曾经出现过上市公司向股东发行的认购权证，后因权证市场过度投机、价

18、格暴涨暴跌而被迫关闭。2005年起权证重返中国市场。沪深交易所挂牌交易的权证分为两类：一类是由上市公司发行的常规股本权证，如深发SFC1，深发SFC2，云化CWB1,马钢CWB1等。另一类是在股权分置改革过程中作为股改对价的一部分而支付给流通股东的权证，如五粮YGC1，招行CMP1等。这部分权证行权时不会影响公司的总股本，。因此这一类权证属于备兑权证。在这部分权证上市交易后，中国证监会又允许具备资格的券商按照一定的条件创设其中一部分权证。所谓创设，就是由独立的第三方证券公司增发与那些对价权证条款完全相同的权证，增加流通的权证数量，也属于备兑权证。2011年8月11日，伴随着中国最后一只权证长虹

19、权证的到期，权证再次退出中国历史舞台。51金融系 阮坚内嵌期权普通金融产品中加上期权条款例子：可转债/可赎回债/可回售债52金融系 阮坚内嵌期权案例53金融系 阮坚实物期权只要是一项未来以一定价格出售或购入某种资产的选择权，都可运用实物期权的思想加以分析。54金融系 阮坚案例9.7 实物期权案例：油气开采权I一些国家政府通常将本国海上油田的开采权租给石油公司，期限一般为十到十五年，获得开采权的石油公司可以在此中的任意时间开始开采石油。那么，租金应如何确定呢？石油公司又应如何确定这个项目是否值得投资呢？在传统的净现值分析法下，决策者计算出未来投资的可能收益加以贴现，并据此决定此项目的价值以及是否

20、值得投资，但这种分析方法忽略了油气开采权中的隐含权利55金融系 阮坚案例9.7 实物期权案例：油气开采权II事实上，石油公司付出一笔租金获得（例如）15 年开采权后，在这 15 年内，其决策条件可以简化表示为 ，即根据石油价格 是否大于勘探开采和提炼成本 X 以及大多少，来决定是否开采和何时开采。若 大于 X 的程度高于预期要求的收益，公司决定开采，则回报为 ；若 小于 X 的，公司决定不开采，则回报为 0 。56金融系 阮坚案例9.7 实物期权案例：油气开采权III但无论如何，公司要损失预先支付的租金。因此，石油开采权实际上相当于一份以石油价格为标的、以开采期限为到期日，以勘探开采和提炼成本

21、为执行价格的美式期权，所支付的租金即期权费。因此，租金的确定和投资决策均可以运用期权定价的原理进行分析。而在进行开采之后，石油公司在开采过程还可以选择放弃开采、追加投资、紧缩投资、以及延长油田的租期等等，这些决策实际上又可以分别被视为放弃投资权、追加投资权、紧缩投资权和延期期权等。57金融系 阮坚补充：中国“期权”交易58金融系 阮坚中国银行推出的个人外汇理财新品种“两得宝”交易(Premium Deposit)在汇市波动剧烈时，客户看准了可做“外汇宝”交易，以赚取汇率涨跌带来的风险利润。但在汇市非常平静的情况下，“两得宝”则是一种理想的投资工具，即在汇率波动不大的平市中，通过“两得宝”交易，

22、客户可在获取外币存款的利息收入的同时，还能凭借这笔存款的本息去投资汇市，从中国银行赚得期权费收入。但是，假如客户对市场的预期出现失误，汇市发生了剧烈波动，在这种情况下，客户要么赚得比“外汇宝”交易少，要么就蒙受损失。中行首推的“两得宝”交易的条件“两得宝”交易实际上是一项外汇看涨期权交易，但银行只充当支付期权费的合约买方，客户则是卖方。对银行来说，合约到期时哪种货币弱，就支付给客户哪种货币。假定的客户的外币定期存款是美元，届时美元汇率下跌银行就放弃买入的权利，客户的美元存款账户保留；反之，美元汇率上升，银行就按协议汇率买进美元，支付给客户的是疲软的日元或欧元。“两得宝”的起点金额为5万美元或等

23、值的日元、欧元。在一般情况下，协议汇率为交易当时的即期汇率。交易时间为营业日的上午10点至下午4点。目前的交易地点为中国银行上海分行的三个理财中心，即滇池路74号外滩理财中心；张扬路838号(华都大厦)浦东理财中心；天钥桥路90号徐汇区理财中心。“两得宝”业务的交易货币及合约期限的限制性规定“两得宝”交易顾名思义，就是指外币定期利息收入和期权费收入双双得益。“两得宝”交易为欧式期权，即银行只能在到期日来决定是否执行期权合约，即决定是否按事先约定的协议汇率买进客户的外币存款，当然支付的并不是人民币，而是事先双方确定的挂钩货币。目前能参与“两得宝”交易的外币仅限于美元、日元和欧元，而且存款货币和挂

24、钩货币中有一种必须是美元即要么是美元对日元的交易，要么是美元对欧元的交易。目前期权的期限为一个月，即外币定期存款期限定为一个月。“两得宝”交易的案例分析目前，美元定期存款的月利率为0.5%，折合成年率为6%；日元定期存款的月利率为0.01005%，折合成年率为0.1206%(日本政府现在实行的是零利率政策)。某客户将10万美元存入中国银行，1个月的税后利息为33.33美元；若将这笔钱换成日元存入银行，1个月的税后利息的美元等值为0.67美元。假定该客户决定将这10万美元的外币存款做“两得宝”交易，选择的挂钩货币为日元。银行与客户商定的协议汇率为J￥120/$，银行支付给客户的期权费为550美元

25、，即期权费率为0.55%(它根据当时的汇率波动情况、投资期限及市场利率水平等变量的变化随时作出调整)。客户做“两得宝”的交易准则客户在做“两得宝”交易时，实际上预期其外币存款的货币不会涨(或预期汇率保持平稳，或者预期汇率可能出现一些下跌，但此时客户并不想抛出该种外币)。相应地，客户在选择挂钩货币时应选预期看涨的货币。这样，1个月后客户提取的还是原币种存款。他虽然放弃了对该种挂钩货币做“外汇宝”交易原本可得到的风险利润，但他也得到了期权费作为补偿。只有当挂钩货币跌得非常厉害时，由于他最终从银行得到的是这个币种的存款，再按当时的市场汇率换回原币种时，客户将面临巨大损失。中国银行推出的又一期权交易期

26、权宝 (Buy Option)在国际汇市动荡不安，汇率单边大幅波动时，投资者可根据自己对外汇汇率的走势，选择看涨或看跌货币(即选择买进看涨期权或买进看跌期权)，并根据中国银行的报价支付一笔期权费，同时提供与期权面值相应的外币存款作为担保(即必须要有外币存款才能做期权宝交易)。 到期时，如果汇率走势与投资者的预期相符，他便可获得投资收益(汇率涨跌所引起的资本收益)；反之，假如对汇率走势的预期失败，投资者可放弃执行期权，其损失只限于当初支付的期权费。期权宝交易能否获得投资收益取决于协定汇率与参考汇率的高低。期权宝交易的特点期权宝的优点：本金无风险、资本收益潜力无限大(至少在理论中是如此)。期权宝特

27、别适合于客户在预期汇率在短期内将出现大幅涨跌的同时又想控制风险时进行投资，即以有限的风险换取无限收益的投资机会。如果汇率波动幅度或方向与投资者最初的预期不符，他也可在交易合约存续期间，通过反向交易来对合约进行平盘，以减少期权费的损失；或提前锁定交易收益，确保获得特定数额的投资回报。期权宝的标准化交易条件交易币种：目前，中国银行的期权宝业务已提供美元、日元、欧元、英镑、澳元五种货币，但看涨或看跌货币中有一种必须是美元。最低面值金额：5万美元或等值的其它货币(以中国银行外汇宝中间价折算)。 合约期限：目前提供的只有两周交易期限的标准期权。 期权费：根据中国银行制订和公布的费率，以期权面值基础货币支

28、付期权费。 期权宝的收益计算：买进看涨期权客户看涨基础货币(即买进基础货币的看涨期权)，在期权交割日，若参考汇率高于协定汇率，客户就执行期权，获得收益；反之，若参考汇率等于或低于协定汇率，客户就放弃执行期权，收益为零，客户蒙受最大损失，即交易开始时支付的期权费。期权投资收益=期权面值金额(参考汇率-协定汇率) 。期权宝的收益计算：买进看跌期权客户看跌基础货币(即买进基础货币的看跌期权)，在期权交割日，若参考汇率低于协定汇率，客户就执行期权，获得收益；反之，若参考汇率等于或高于协定汇率，客户就放弃执行期权，收益为零，客户蒙受最大损失，即交易开始时支付的期权费。期权投资收益=期权面值金额(协定汇率

29、-参考汇率) 。期权宝交易的收益入账及其折算在期权交割日，中国银行将期权投资收益以美元现钞存入客户的资金账户。若基础货币非美元，则银行按参考汇率将收益折算成美元存入客户的资金账户。期权宝的平盘交易欧式期权：在期权到期日(两个星期之后)，客户决定是否执行期权合约的是欧式期权。美式期权：为了能使客户减少损失或提前锁定投资收益，中国银行还提供期权宝的平盘交易，即允许客户在期权到期日前第二个交易日(含)之前都能提前平盘(能在合约期限内的任何一个交易日提前执行期权，实际上是美式期权的特征)。与标准的美式期权不同的是：中国银行对平盘交易也要收费，即它在每个交易日都会报出平盘费交易的费率。 期权宝交易案例：

30、买入欧元看涨期权 某客户预期欧元兑美元的汇率在短期内将大幅上扬，于是，他在周一决定做一项期权宝交易(买进欧元的看涨期权)。期权面值为10万欧元，交易期限为两周，协定汇率为$1.0650/(欧元采用间接标价法报价) 。根据0.8%的期权费率，客户支付的期权费为800欧元。 在两周后的期权到期日或交割日，客户的潜在收益如下表所示(年投资收益率按365天计，且为扣除期权费成本前的毛收益率) 买入欧元看涨期权案例的盈亏两周后，期权到期交割，若市场即期汇率(参考汇率)等于或低于协定汇率($1.0650/)时，客户将放弃执行期权，其蒙受了最大损失，即交易开始时支付的800欧元期权费。若市场即期汇率在$1.

31、0650/至$1.0736/之间，客户将执行期权，但其获得的资本收益仍不足以弥补期权费的成本支出。若市场即期汇率高于$1.0736/这一盈亏平衡点时，客户将执行期权后所获得的资本收益足以弥补期权费的成本支出而有盈余。期权宝交易提前平盘的案例假定在买进欧元看涨期权后的第三天(周四)，欧元对美元的即期汇率上扬至1.0850/$，权宝交易的未实现收益为：100,000(1.0850/$-1.0650/$)=20,000。该投资者认为欧元对美元的汇率再上升的空间已经不大；而下跌的可能性却再增大。于是，他申请对这项交易平盘(可理解未提前执行美式期权)以锁定投资收益。中国银行周四报出的平盘费率为：1.1%，即客户提前平盘可获的收益为：欧元100,0001.1%= 1,100。扣除当初开仓时所支付的800欧元的期权费，客户的净收益为300欧元。假如1年算作365天，该笔3天的投资获得的净收益率为36.5% 。首个利率期权产品“日进升金期限可变”继“两得宝”、“期权宝”之后，中国银行在“小额资金管理”业务中，又推出了 “日进升金期限可变”投资新品。首期募集资金近1000万美元。该投资新品第一次引入了利率期权的概念，将收益率与伦敦资金拆借市场上的利率挂钩。在目前市场利率普遍走低的态势下，投资者很可能会得到比通常利息高得多的投资收益，即最高年收益率可达到