江苏（苏中、苏北）淮河经济带引领发展潜力较大

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250018 一、三大视角看江苏：经济实力居前，金融资源丰富 6 HYPERLINK l _TOC_250017 （一）经济视角：经济财政实力居于全国前列 6 HYPERLINK l _TOC_250016 （二）产业视角：第三产业活力较强，融资资源丰富 7 HYPERLINK l _TOC_250015 （三）金融视角：存款规模排名全国第三，金融资源丰富 8 HYPERLINK l _TOC_250014 （四）投资价值分析：信用利差处于 6.9%的历史分位数水平 9 HYPERLINK l _TOC_250013 二、省内各地级市基本情况苏中、苏北篇

2、 10 HYPERLINK l _TOC_250012 （一）各地级市经济概况：南通、徐州经济实力相对领先 10 HYPERLINK l _TOC_250011 （二）各地级市财政概况：多数地级市财政自给率超过 50% 11 HYPERLINK l _TOC_250010 （三）区域内各地级市债券投资价值：可供挖掘空间相对较大，需重点关注债务负担情况 12 HYPERLINK l _TOC_250009 三、各地级市城投平台梳理 13 HYPERLINK l _TOC_250008 （一）南通市城投平台经营、财务状况梳理 14 HYPERLINK l _TOC_250007 （二）徐州市城投平

3、台经营、财务状况梳理 16 HYPERLINK l _TOC_250006 （三）盐城市城投平台经营、财务状况梳理 18 HYPERLINK l _TOC_250005 （四）泰州市城投平台经营、财务状况梳理 20 HYPERLINK l _TOC_250004 （五）扬州市城投平台经营、财务状况梳理 22 HYPERLINK l _TOC_250003 （六）淮安市城投平台经营、财务状况梳理 24 HYPERLINK l _TOC_250002 （七）连云港市城投平台经营、财务状况梳理 26 HYPERLINK l _TOC_250001 （八）宿迁市城投平台经营、财务状况梳理 27 HYP

4、ERLINK l _TOC_250000 四、风险提示 28图表目录图表 1江苏省经济、财政、债务、金融、债券综合概况 6图表 22019 年江苏省第三产业增加值占比过半 7图表 3非公有制经济增加值占 GDP 比重逐年提升 7图表 42019 年江苏省上市及发债主体营收、利润统计 8图表 5江苏省内企业资源主要分布在机械设备、建筑装饰、化工等行业 8图表 6江苏省城投债存量规模占比接近 90% 8图表 7江苏省产业债发行主体数居全国第二 8图表 8各省份商业银行注册资本总额及排名情况 9图表 9江苏省存款总额在全国位列第三，超过上海 9图表 10江苏省城投债信用利差处于 6.9%附近的历史分

5、位数水平 9图表 11各省城投债净价最低值区间支数占债券总支数比重 10图表 12历年苏中、苏北各市 GDP（亿元）及其变化 11图表 13历年苏中、苏北各市人均 GDP 及其变化（万元/人） 11图表 14历年苏中、苏北各地级市财政自给率 11图表 152019 年苏中、苏北各地级市债务情况 11图表 16苏中、苏北各地级市财政情况分析（单位：亿元） 12图表 17苏中、苏北地区各市存续城投债（公募债）中债估值收益率分布情况（平均数，%） 13图表 18苏中、苏北地区各市存续城投债（私募债）中债估值收益率分布情况（平均数，%） 13图表 19苏中、苏北城投平台债券余额及数量（亿元） 14图表

6、 20区域各地级市城投平台主体评级分布 14图表 21南通市城投平台经营状况梳理 15图表 22南通市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） 16图表 23徐州市城投平台经营状况梳理 17图表 24徐州市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） 18图表 25盐城市城投平台经营状况梳理 19图表 26盐城市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） 20图表 27泰州市城投平台经营状况梳理 21图表 28泰州市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） 22图表 29扬州市城投平台经营状况梳理 23图表 30扬州市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） 24图表 31淮安市城投平台经营状况梳理 25图表 32淮安市城投平台

7、财务状况梳理（单位：亿元） 25图表 33连云港市城投平台经营状况梳理 26图表 34连云港市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） 27图表 35宿迁市城投平台经营状况梳理 27图表 36宿迁市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） 28一、三大视角看江苏：经济实力居前，金融资源丰富（一）经济视角：经济财政实力居于全国前列江苏省位于我国东部沿海地区，省域经济综合竞争力居全国前列，是中国经济最活跃的省份之一，也是中国唯一所有地级市都跻身经济百强的省份。2019 年全省 GDP 规模达到 9.96 万亿，位于全国第二，仅次于广东省。人均 GDP12.4 万/人，排名全国第三，经济实力优越；财政方面，20

8、19 年政府性基金收入达到 9250 亿元，一般公共预算收入 8802 亿元，均居于全国第二，财政自给率较高。图表 1江苏省经济、财政、债务、金融、债券综合概况观察要素指标类型数值指标全国排名基本判断省域规模情况GDP 绝对值99632 亿元2GDP 总量较高，近年常住人口持续净流入。人口总数8070 万5下属地级市数量1311经济发展水平人均 GDP12.4 万元/人3经济发展水平高，第二产业优势比较突出，城镇化版图不断扩张，城市化率较高。第二产业占比44%3第三产业占比51%18城市化率71%5财政表现情况一般公共预算收入8802 亿元2政府性基金收入位居全国第二，与城镇用地持续扩张相关；

9、综合财力全国第二，财政实力突出，且税收贡献占比较高，财政收入质量高。税收占一般公共预算收入83.4%4政府性基金收入9250 亿元2综合财力180522财政自给率70%4债务负担情况城投平台有息负债总额60772 亿元1江苏省城投平台数量位居全国第一，城投平台有息负债总额远超其他省份，；全口径债务率偏高，但财政、经济实力相对较强，应对债务负担的能力较好。城投平台有息负债总额/预算收入690.4%26利息估算 /双项收入20%9全口径负债率12.33%13全口径债务率418.46%12边际变化情况GDP 增长率6.1%202019 年江苏省 GDP 及财政收入增速排名居于全国中游水平，全口径债务

10、率有一定提升。一般预算收入增速2%21政府性基金收入增速12.49%18全口径债务率变化38%11金融资源情况商业银行注册资本总额1053 亿元6商业银行注册资本、存款排名均居于前列，金融资源丰富。省内存款总额176735 亿元3债券表现情况城投债存量总额16485 亿元1城投债收益率整体偏低，净价波动超过 1%的情形较少，二级市场表现稳定，个券流动性较好。存量总额较上年变化-4%2019 年来城投债净价低于 99 元占比7.1%173 年以内城投债收益率中位数3.9817资料来源：江苏省人民政府2019 年江苏省国民经济和社会发展统计公报、江苏省人民政府江苏省 2019 年财政预算执行情况，

11、华创证券注：综合财力 = 一般公共预算收入 + 政府性基金收入；利息估算/双项收入 = （地方政府债利息+城投有息负债的利息估算） / （政府性基金收入+一般公共预算收入）全口径债务率 = （城投平台有息负债规模 + 地方政府债券余额） / （政府性基金收入+一般公共预算收入） 全口径负债率 = （城投平台有息负债规模 + 地方政府债券余额） / GDP各项数据及指标排名均以 2019 年为准。（二）产业视角：第三产业活力较强，融资资源丰富各省的产业基础对于当地经济财政的影响愈发显著：其一，二、三产业是税收的核心来源，产业构成的健康合理也是财政税收收入稳步增长的首要保证；其二，健康的产业结构有

12、利于人才吸引，而人才安家会利好当地房地产市场，进而促进地方土地出让收入的增长，有利于经济形成良性循环。1、概览： 经济活力较强，第三产业发达第三产业经济贡献比重过半，增速快于第二产业。根据 2019 年江苏省国民经济和社会发展统计公报，江苏省2019 年第三产业增加值达到 51064.7 亿元，同比增长 6.6%，占全年产业增加值总规模比重达 51.3%；第一、第二产业增加值分别为 4296 亿元、44271 亿元，同比各增 1.3%、5.9%。按行业看，第三产业下的信息技术服务业、互联网及相关服务等行业产值增速较快，对经济增长的带动效应显著；高新技术、战略新兴产业产值占规上工业总产值比重分别

13、达到 44%、33%，区域经济新兴动能不断壮大。与此同时，2019 年私营个体经济增加值占 GDP 比重达 51.2%，民营经济增加值占 GDP 比重达 55.9%，非公有制经济实现增加值 74125.9 亿元，占 GDP 比重达 74.4%，显示江苏省经济活力较强，民营经济发达。图表 22019 年江苏省第三产业增加值占比过半图表 3非公有制经济增加值占 GDP 比重逐年提升资料来源：江苏省人民政府2019 年江苏省国民经济和社会发展统计公报，华创证券资料来源：江苏省人民政府2019 年江苏省国民经济和社会发展统计公报，华创证券2、上市及发债主体资源：产业基础良好，发债和上市公司数量各居全国

14、第二、第三从省内上市及发债主体情况来看，截止 2020 年 6 月，江苏省内上市公司数量达到 451 家，占全部上市公司数量的 11%，在所有省份中排名第三；非上市的产业债发行主体共 370 家，居全国第二，存续产业债规模达 3558.5 亿元，其中综合、商业贸易、非银金融等行业产业债发行较为活跃，省存续规模占各行业全部存续规模比重分别达到 29%、15%、9%。结合行业经济贡献来看，2019 年全省商业贸易、建筑装饰、化工行业合计营收规模较高；商业贸易、食品饮料、房地产行业合计净利润规模较大，对地区税收及经济增长的贡献度较高。图表 42019 年江苏省上市及发债主体营收、利润统计图表 5江苏

15、省内企业资源主要分布在机械设备、建筑装饰、化工等行业资料来源：Wind，华创证券注：以 2019 年年报中的营业收入、净利润数据为准资料来源：Wind，华创证券按债券类型分布看，江苏省产业债存续规模约占信用债总规模的 12%，城投债占 88%，城投平台是绝对发行主力。主要原因是江苏省财政实力强劲，城投平台资质较好，城投数量多且平台融资成本相对较低，发行意愿较强。此外，江苏省民企占省内产业债发行主体数量比重约为 31%，居全国第七。图表 6江苏省城投债存量规模占比接近 90%图表 7江苏省产业债发行主体数居全国第二资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券（三）金融视角：存款规模排

16、名全国第三，金融资源丰富地方的金融资源可视为地方政府化解债务风险的“安全垫”，拥有丰富金融资源的省份可以在发生临时债券兑付困难时，在地方政府的协调下，使用商业银行的授信支持渡过难关。从金融资源来看，注册地在江苏省的商业银行注册资本总额达到 1053.18 亿，位列全国第六；与此同时，江苏省内上市城、农商行共 9 家，数量居全国第一，侧面反映了地区金融实力强劲。截至 2020 年 7 月末，省内各项存款总额（本外币口径）为 17.67 万亿，仅次于广东省、北京市，居全国第三。这表明江苏省的金融资源丰富，实体经济发展动力和金融支持能力强。从非标违约情况看，2010 年以来江苏省城投平台非标违约事件

17、共有 3 起，且后续均已完成兑付，非标违约率较低。图表 8各省份商业银行注册资本总额及排名情况图表 9江苏省存款总额在全国位列第三，超过上海资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券（四）投资价值分析：信用利差处于 6.9%的历史分位数水平从收益率来看，江苏省存续的公募城投债收益率中位数在 3.53%，在全国所有省份中排名（升序）第 7，存续城投债规模 10602.3 亿元，居全国第一，且显著高于其他省份，平台发债活跃度较高。结合利差表现来看，当前江苏省城投债利差处于 2015 年初以来的相对低位，历史分位数水平约 6.9%，而 5 月以来债市收益率持续上行，江苏省的城投债利差中

18、位数快速收窄，与 4 月份的利差高点相比，至今已收窄约 87bp，继续收窄的空间较为有限。图表 10江苏省城投债信用利差处于 6.9%附近的历史分位数水平资料来源：Wind，华创证券我们统计了 2019 年至今，各省存续城投债的净价波动情况。按存续城投债在 2019-2020 年期间达到的最低净价水平，我们划分了 97-99 元、95-97 元及 95 元以下三个区间，统计各省城投债在这些区间的数量分布情况。从江苏省城投债的净价波动情况看，最低净价分布在 97-99 元的城投债有 178 支，95-97 元的有 44 支，低于 95 元的有 23支，江苏省全部存续城投债为 3442 支，净价波

19、动的个券数量占比较低，区域城投债二级估值表现稳定。图表 11各省城投债净价最低值区间支数占债券总支数比重资料来源：Wind，华创证券二、省内各地级市基本情况苏中、苏北篇由于江苏省城投平台数量较多，且苏北、苏中与苏南在财政、经济、债务率等方面存在明显差异，因此本篇先着重梳理苏北和苏中各地级市及城投平台情况，具体包括南通、泰州、扬州、徐州、盐城、淮安、连云港、宿迁共 8 市。在下一篇中，我们将对苏南地区各市的经济、财政概况和区域内的城投平台作进一步梳理。（一）各地级市经济概况：南通、徐州经济实力相对领先经济体量的规模是省内重要性的核心影响因素，具备较大经济规模的城市，在金融资源、政策倾斜等方面具备

20、一定优势，当出现实质性风险时也一般会有更大的腾挪空间。人均 GDP 是衡量经济发展质量的重要指标，该指标可以直观反映各城市二三产业发达程度，2019 年人均 GDP 的全国平均水平为 7.1 万/人。从苏中和苏北地区各地级市的 GDP 来看，南通、徐州经济实力相对较好。按 GDP 总量，可大致将上述 8 市分为三个梯队：第一梯队是 GDP 超过 7000 亿的城市，包括南通、徐州，其中南通市的 GDP 接近 1 万亿，近年来两市的经济发展水平已逐步与其他城市拉开差距；第二梯队是 GDP 超过 5000 亿的城市，包括扬州、盐城、泰州；第三梯队为 4000 亿以下的城市，包括淮安、连云港和宿迁。

21、GDP 增速方面，区域范围内，宿迁市的增速较高，为 7%；扬州市次之，为 6.8%，其余地级市多在 5-6%左右，整体经济增速较快。从人均 GDP 来看，仅连云港和宿迁低于 7.1 万/人的全国平均水平，其余城市的人均 GDP 水平均在全国平均水平以上；扬州市位列 8 城之首，南通市次之，泰州居于第三，三者人均GDP 均超过 10 万元/人，明显高于苏中和苏北地区的其他城市。图表 12历年苏中、苏北各市 GDP 及其变化（亿元）图表 13历年苏中、苏北各市人均 GDP 及其变化（万元/人）地区20152016201720182019历年变化南通市 6148 6768 7735 8427 938

22、3徐州市 5320 5809 6606 6755 7151扬州市 4017 4449 5065 5466 5850 盐城市 4213 4576 5083 5487 5702 泰州市 3656 4102 4745 5108 5133 淮安市 2745 3048 3387 3601 3871连云港市 2161 2376 2640 2772 3139宿迁市 2126 2351 2611 2751 3099地区20152016201720182019历年变化扬州市9.09.911.312.113.0南通市8.49.310.611.512.8泰州市7.98.810.211.011.0徐州市6.2 6.7

23、 7.6 7.7 8.1盐城市5.8 6.3 7.0 7.6 7.9淮安市5.6 6.2 6.9 7.3 7.9连云港市4.8 5.3 5.9 6.1 7.0 宿迁市4.44.8 5.3 5.6 6.0 资料来源：各相关地级市财政预算执行报告，华创证券资料来源：各相关地级市财政预算执行报告，华创证券（二）各地级市财政概况：多数地级市财政自给率超过 50%财政自给率和债务率可以大致反映各地级市的财政情况。财政自给率是地方财政一般预算内收入与地方财政一般预算内支出的比值，是判断一个城市财政情况健康度的重要指标，2019 年全国 293 个地级市的财政自给率中位数为 33.6%；全口径债务率是衡量城

24、市举债合理性的指标，即举债规模应与自身财政实力相匹配，2019 年全国 293 个地级市的全口径债务率中位数为 271.6%。苏北、苏中范围内，南通、徐州财政实力相对较强，多数城市财政自给率在 50%以上。2019 年南通、徐州一般预算收入分别为 619 亿元、468 亿元，其余城市均在 400 亿以下；政府性基金收入方面，两城分别达 948 亿、608 亿，也远高于区域内的其他城市，说明其城镇化推进速度较快。此外，税收收入占比一定程度上也能反映财政收入质量。从苏中和苏北各市情况看，多数城市的税收收入占一般预算收入比重在 80%左右，财政收入结构较优。按债务水平看，淮安、连云港、盐城全口径债务

25、率居于区域前三。我们以城投平台有息负债与地方政府债券余额之和来衡量各市的负债水平，结合一般预算收入和政府性基金收入来考量各市的债务负担情况。盐城市的负债规模仅次于南通市，达到 4787 亿，但综合财力仅为南通市的一半，财政收入对债务的覆盖能力偏低。此外，淮安市负债规模在苏中、苏北区域内位列第三，债务率在区域内居于首位，连云港的债务率次之，主要是由于上述两市的综合财力偏弱。图表 14历年苏中、苏北各地级市财政自给率图表 152019 年苏中、苏北各地级市债务情况地区20152016201720182019泰州市 74.54% 72.66% 72.10% 68.83% 63.04% 南通市- 83

26、.59% 78.68% 72.90% 62.31% 扬州市 77.36% 71.31% 63.96% 60.34% 53.76%徐州市 70.53% 64.60% 60.65% 59.74% 53.08%连云港市 67.89% 77.85%- 51.24% 50.29%淮安市 68.23% 65.26% 50.98% 50.80% 48.63%盐城市 64.00% 56.68% 47.75% 45.05% 43.61%宿迁市 33.44% 56.01% 47.25% 47.54% 41.92%资料来源：各相关地级市财政预算执行报告，华创证券资料来源：各相关地级市财政预算执行报告，华创证券图表

27、16苏中、苏北各地级市财政情况分析（单位：亿元）地级市2019 绝对规模/水平边际变化情况重点关注一 般 预算收入政 府 性基 金 收入税收收入占比综 合 财 力债 务 率一般预 算收入政府性基金收入税 收收入综合财力债务率南通61994882.0%1568459%+2%+15%+1%+9%+158%政府性基金收入较高徐州46860879.8%1077359%-11%+13%-10%+1%+148%税收收入下滑盐城38339077.0%773620%+1%+12%-3%+6%+90%债务率较高泰州37536377.0%737598%+2%+9%-3%+5%+195%债务率增长较快扬州32940

28、180.2%730481%-3%+59%-3%+23%+67%-淮安25726181.3%519880%+4%+21%+3%+12%+48%债务率较高连云港24219379.0%435794%+4%+33%+2%+15%+218%债务率较高宿迁21220684.0%418403%+3%+55%+12%+23%-23%-资料来源：各相关地级市财政预算执行报告，华创证券注：债务率 =（地方政府债务余额+城投平台有息负债）/（一般预算收入+政府性基金收入）；综合财力 = 一般预算收入+政府性基金收入（三）区域内各地级市债券投资价值：可供挖掘空间相对较大，需重点关注债务负担情况投资价值即各城投平台信用

29、基本面与当前收益率情况的性价比。本部分我们以各地级市经济财政基本情况作为分析重点，同时结合其收益率情况进行性价比分析，作为区域信用策略的客观参考。建议在具体平台选择时仍需通过信用研究和具体调研进行深入挖掘。江苏省存续城投债收益率整体偏低，期限分布上以 1-3 年居多。地区存续城投债收益率分布情况大致能反映所在城市的经济财政实力水平。从苏中和苏北地区的情况来看，扬州、南通市平台发行的公募城投债收益率水平相对较低，各期限品种均值收益率分别在 4.3%和 4.4%；就私募债而言，南通、扬州、淮安市的平均收益率分别为 5.2%、 5.4%和 5.4%。从期限结构来看，江苏省存续债剩余期限集中在 1-3

30、 年，存续总规模达到 7113 亿元，其中苏北地区的规模达 2930 亿元。投资价值方面：苏中、苏北地区存续负债规模较大，且整体财政、经济实力较苏南偏弱，但相比于其他省份地级市仍具有较强的竞争力，相对于苏南地区可提供较大的资质下沉空间；1、高性价比区域：徐州、宿迁等财政基本面尚可，且债务水平在区域内偏低，而城投到期收益率较高，因此上述区域的平台值得重点挖掘；2、高收益区域：连云港、泰州、盐城、淮安等债务率偏高、经济实力偏弱，且收益率水平较高，可作为资质下沉的选择；3、低风险区域：南通地区综合财政实力强，且全口径债务率较低，产业发展不弱，城投债收益率绝对水平均偏低，安全属性较高。图表 17苏中、

31、苏北地区各市存续城投债（公募债）中债估值收益率分布情况（平均数，%）城投平台归属级别1 年以内1-3 年3-5 年5 年以上前述平均（升序）扬州市3.534.164.784.864.33南通市3.554.234.764.974.38宿迁市3.444.534.746.554.81徐州市3.744.244.956.454.84连云港市3.794.725.475.674.91泰州市4.084.595.485.734.97盐城市4.375.155.575.055.03淮安市3.624.685.037.755.27资料来源：Wind，华创证券注：（1）统计范围为截至 2020 年 10 月 20 日仍存

32、续的公募城投债；期限区间划分以截至 2020 年 10 月 20 日的剩余期限为准；收益率为 2020 年 10 月 20 日中债估值平均到期收益率。图表 18苏中、苏北地区各市存续城投债（私募债）中债估值收益率分布情况（平均数，%）城投平台归属级别1 年以内1-3 年3-5 年5 年以上前述平均（升序）南通市4.425.255.675.605.23扬州市4.495.436.17-5.36淮安市4.415.496.33-5.41宿迁市4.405.416.94-5.58泰州市5.015.666.96-5.88连云港市5.496.036.73-6.09徐州市4.525.567.118.836.51

33、盐城市5.236.107.198.486.75资料来源：Wind，华创证券注：（1）统计范围为截至 2020 年 10 月 20 日仍存续的公募城投债；期限区间划分以截至 2020 年 10 月 20 日的剩余期限为准；收益率为 2020 年 10 月 20 日中债估值平均到期收益率。三、各地级市城投平台梳理截至 2020 年 6 月，江苏全省共 477 家城投平台，存量债券余额为 20459.5 亿元，就苏中、苏北地区而言，城投平台总数达到 251 家，存续债总规模约 7720 亿元。南通市的城投平台数量最多，达到 52 家；盐城次之，为 39 家，泰州 32 家，徐州、扬州各 30 家，连

34、云港 29 家，淮安 24 家，宿迁 15 家。分城投平台归属级别看，区域内市级平台80 家，区级平台 64 家，县级市平台 56 家，县级平台 51 家。从债券主体评级来看，苏中和苏北区域内，共有 4 家城投平台主体评级达到 AAA，52 家主体评级为AA+，182 家主体评级为 AA，3 家主体评级为 AA-，10 家暂无主体评级。图表 19苏中、苏北城投平台债券余额及数量（亿元）图表 20区域各地级市城投平台主体评级分布资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券（一）南通市城投平台经营、财务状况梳理南通市地处江苏省东南部，是我国长三角北翼经济中心和重要的港口城市。南通市拥有

35、长江岸线 226 公里，是江苏长江经济带的重要组成部分，知名企业包括中南控股、苏中集团等。南通市总面积 8544 平方千米，2019 年常住人口 731.8 万人，下辖崇川区、港闸区、通州区 3 个区、如东县和如皋市、海门市、启东市、海安市 4 个县级市。南通市 2019 年全口径债务率 459%，低于省内多数城市；全市共 52 家城投平台，包括 10 家市级、21 家县级市城投平台、9 家区级城投平台和 12 家县级城投平台，主要业务涉及基建和土地整理等。图表 21南通市城投平台经营状况梳理发行人公募/私募债余额主体评级YY评级中债隐含评级辖区级别实控人第一大业务比重平台性质南通城市建设集团

36、有限公司27/10AAA4/10AA-市级南通市国资委路桥工程49基建南通经济技术开发区控股集团有限公司62/36AA+5/10AA市级南通市政府基本建设工程44.1土地整理、基建南通国有资产投资控股有限公司18/59AA+5/10AA-市级南通市政府自来水业务45.5国资运营、水务南通沿海开发集团有限公司15/20AA+6/10AA(2)市级南通市政府贸易 76.83国资运营、房地产开发南通产业控股集团有限公司16/10AA+6/10AA-市级南通市国资委医药制造 31.66国资运营海门市保障房建设投资集团有限公司9/10AA+6/10AA-县级市海门国资办-房地产如皋市交通产业集团有限公司

37、9/58AA+6/10AAA县级市如皋市国资委工程建设 47.84国资运营、基建海门市城市发展集团有限公司30/75AA+6/10AA-县级市海门市政府商品销售 34.92基建、土地整理海安市城建开发投资集团有限公司11/46AA+6/10AA-县级市海安市政府土地整理开发 62.99基建、土地整理启东市城市建设投资开发有限公司43/77AA+6/10AA(2)县级市启东市国资办工程建设 49.43土地整理、基建海门市交通产业集团有限公司5/25AA+7/10AA-县级市海门市政府工程建设90.9基础建设、交通运输南通市崇川城市建设投资有限公司20/40AA+6/10AA-区级南通市崇川区财政

38、局-基建、土地整理南通滨海投资发展有限公司19/28AA6/10AA-市级南通市政府工程建设79.1堤岸防护、基建南通汽运实业集团有限公司17/0AA6/10AA(2)市级南通市国资委客运业务45.6运输南通经济技术开发区新农村建设有限公司6/0AA6/10AA市级南通市经开区财政局工程项目建设59.6基建南通天山置业有限公司8/10AA7/10AA(2)市级南通市政府工程建设 99.48房地产开发南通苏通科技产业园控股发展有限公司14/52AA6/10AA-市级南通苏通科技园国资委土地一级开发83.1基建、园区开发南通市通州区惠通投资有限责任公司14/40AA6/10AA+区级南通市通州区国

39、资管其他业务73.87基建、水务南通市港闸区国有资产经营有限公司16/32AA6/10AA-区级南通市港闸区政府自来水及污水类56.01基建、保障房建设南通新家园农业投资发展有限公司0/28AA6/10AA(2)区级港匣区政府-国资运营、基建、土地开发如皋市新柴农村基础设施开发有限公司20/0AA7/10AAA区级如皋市经开区委-基建南通市市北新城开发建设有限公司19/10AA6/10AA-区级南通市港闸区国资办代建收入90.58基建、城建南通富通城市建设有限公司9/0AA7/10-区级通州区国资管-基建南通高新技术产业开发区总公司38/73AA5/10AA-区级南通市高新区管委会土地整理及转

40、让31.33土地整理、基建天生产业新城南通有限公司7/0AA7/10AA-区级港匣区政府-房地产开发如皋沿江开发投资有限公司18/55AA7/10AA+县级市如皋市国资委经营性业务 37.55基建江苏腾海投资控股集团有限公司2/3AA8/10AA县级市海安经开委-基础建设、房地产启东国有资产投资控股有限公司16/15AA6/10AA(2)县级市启东市政府代建 40.16国资运营、基建如皋市经济贸易开发总公司67/38AA6/10AA+县级市南通市如皋经开区管委会代建工程 58.00基建、土地整理海门科技园发展有限公司4/17AA7/10AA(2)县级市海门市政府-基础建设、企业咨询海门南黄海建

41、设发展有限公司10/0AA7/10AA-县级市海门市交通产业集团工程施工 44.20基建、保障房建设江苏长江口开发集团有限公司15/5AA7/10AA(2)县级市海门经开委园区拆迁 39.45基础建设启东交通投资集团有限公司9/0AA6/10AA-县级市启东市政府工程代建 45.05基建启东创新投资集团有限公司10/6AA6/10AA(2)县级市启东国资办工程建设 87.12基建如皋市富港工程建设有限公司5/0AA7/10AA+县级市如皋市政府-房地产开发、基建江苏曲水园城镇化建设投资有限公司4/11AA7/10AA-县级市海安国资中心-基础建设江苏叠石桥投资有限公司28/0AA7/10AA(

42、2)县级市海门国资办-家纺产业如皋高新技术园区开发有限公司9/0AA7/10AA县级市如皋市国资委基础设施建设 48.53基建海安城镇建设投资有限公司10/0AA8/10AA-县级市海安国资办-基础建设如皋市禹通河道整治经营管理有限公司7/6AA7/10AA-县级市如皋市政府-水利工程、基础建设海安开发区建设投资有限公司54/0AA8/10AA-县级市海安经开区管委会土地整理与服务97基建、招商引资如东县东泰社会发展投资有限责任公司20/39AA+6/10AA县级如东县投资办土地转让与开发42基建、国资运营如东县金鑫交通工程建设投资有限公司14/0AA+7/10AA县级如东县财政局土地转让55

43、.39基建如东县通泰投资集团有限公司5/17AA7/10AA+县级如东财政局-国资运营、基建如东县新天地投资发展有限公司14/0AA7/10AA-县级如东县保利公司工程施工业务89.6国资运营江苏洋口港建设发展集团有限公司22/20AA7/10AA县级如东县政府土地工程施工76.6基建南通运通港务发展有限公司17/0AA7/10-县级海安县国资管公路基础设施建设55.34基建海安城市动迁改造有限公司38/28AA7/10AA(2)县级瑞海投资公司保障房销售97.8基建南通开元投资开发集团有限公司12/21AA7/10AA县级如东县国资办工程代建89.73基建海安县开发区经济技术开发总公司13/

44、19AA7/10AA-县级海安经开区管委会土地综合开发 50.99基建如东县开泰城建投资有限公司9/6AA6/10AA县级如东县东泰社发公司房产销售74.09国资运营如东县民泰城乡建设工程有限公司8/4AA7/10AA(2)县级如东县政府-国资运营、基建资料来源：Wind，华创证券图表 22南通市城投平台财务状况梳理（单位：亿元）发行人总资产资产负债率有息负债已使用/未使用授信营业收入对外担保/净资产EBITDA/有息负债货币资金/短期债务非标借款金额南通城市建设集团有限公司7965329664/4431234882南通经济技术开发区控股集团有限公司44468247218/6038571220

45、南通国有资产投资控股有限公司4535115872/1016116371南通沿海开发集团有限公司3845916992/6964413576南通产业控股集团有限公司250599159/3037255417海门市保障房建设投资集团有限公司43563190120/31265031250如皋市交通产业集团有限公司4615820461/1541594750海门市城市发展集团有限公司4865520784/37215139950海安市城建开发投资集团有限公司5546514065/951313029322启东市城市建设投资开发有限公司46553184139/76251541508海门市交通产业集团有限公司-12

46、4/28-000南通市崇川城市建设投资有限公司44866221173/51123221640南通滨海投资发展有限公司19619369/512872580南通汽运实业集团有限公司6359138/613224350南通经济技术开发区新农村建设有限公司111505448/12635613290南通天山置业有限公司150704429/8234872520南通苏通科技产业园控股发展有限公司174619548/294371491南通市通州区惠通投资有限责任公司60763240264/8526765530南通市港闸区国有资产经营有限公司59068268167/4223452691南通新家园农业投资发展有限公

47、司157608153/134353880如皋市新柴农村基础设施开发有限公司173646477/5613115500南通市市北新城开发建设有限公司165496227/142621470南通富通城市建设有限公司128605446/136574300南通高新技术产业开发区总公司40562180127/9623444520天生产业新城南通有限公司102605028/1213390510如皋沿江开发投资有限公司213539843/1924655485江苏腾海投资控股集团有限公司144637639/191342440启东国有资产投资控股有限公司3175512587/421910048112如皋市经济贸易开

48、发总公司5605616974/223244046566海门科技园发展有限公司111615837/97713870海门南黄海建设发展有限公司138626139/4144954622江苏长江口开发集团有限公司124524127/188283794启东交通投资集团有限公司133403015/1192852032启东创新投资集团有限公司125544424/95175474如皋市富港工程建设有限公司174528069/2215193357江苏曲水园城镇化建设投资有限公司61482319/5600580江苏叠石桥投资有限公司157655629/23106700如皋高新技术园区开发有限公司97532214/

49、571179523海安城镇建设投资有限公司260624013/08936400如皋市禹通河道整治经营管理有限公司74351413/2147412730海安开发区建设投资有限公司54560173130/4589426656如东县东泰社会发展投资有限责任公司110758310202/30334158936如东县金鑫交通工程建设投资有限公司348409447/77183630如东县通泰投资集团有限公司145646349/21263670如东县新天地投资发展有限公司169635026/165867113江苏洋口港建设发展集团有限公司3315311896/39181146118南通运通港务发展有限公司2

50、056310283/018333542海安城市动迁改造有限公司286666548/5112415070南通开元投资开发集团有限公司112525218/27166950海安县开发区经济技术开发总公司30463142111/8610962370如东县开泰城建投资有限公司342638953/61210891135如东县民泰城乡建设工程有限公司132423645/79300590资料来源：Wind，华创证券（二）徐州市城投平台经营、财务状况梳理徐州市地处江苏省西北部，工程机械和新能源是地区支柱型产业。全市总面积 11258 平方公里，下辖 5 个区（泉山区、鼓楼区、云龙区、贾汪区、铜山区）、3 个县（

51、睢宁县、沛县、丰县）、2 个县级市（邳州市、新沂市），拥有 1 个国家级高新技术产业开发区（徐州高新区）、1 个国家级经济技术开发区（徐州经开区）、3 个国家百强县（邳州市、新沂市和沛县），2019 年常住人口 882.56 万人。截至 2019 年末，徐州市债务率为 359%，居于省内第 10 位，债务负担相对较轻；全市共 30 家城投平台，包括 9 家市级、4 家区级、8 家县级、9 家县级市城投平台，主要业务涉及交通、土地整理、基建等。图表 23徐州市城投平台经营状况梳理发行人公募/私募债余额主体评级YY评级中债隐含评级辖区级别实控人第一大业务比重平台性质徐州市新盛投资控股集团有限公司7

52、9/31AAA5/10AA市级徐州政府-土地整理徐州市交通控股集团有限公司43/8AAA5/10AA-市级徐州政府项目代建回购89基建，房地产徐州市新城区国有资产经营有限责任公司33/18AA+5/10AA(2)市级徐州市国资委土地整理59.8交通，基建徐州市广弘交通建设发展有限公司5/0AA+6/10AA-市级徐州市政府城建工程95.3交通，基建徐州新田投资发展有限责任公司18/20AA+6/10AA-市级徐州政府安置房销售50.1土地整理，基建徐州经济技术开发区国有资产经营有限责任公司63/46AA+6/10AA+区级徐州经开委-土地整理，基建徐州市新水国有资产经营有限责任公司8/5AA6

53、/10AA-市级徐州市政府水利施工99基建徐州高新技术产业开发区国有资产经营有限公司23/21AA6/10AA市级徐州高新开发委-土地整理，基建徐州市铜山区城市建设投资有限责任公司9/11AA6/10AA区级徐州市铜山区政府市政工程建设43.84房地产，基建沛县国有资产经营有限公司20/8AA6/10AA+县级沛县财政局工程建设74土地整理沛县城市投资开发有限公司13/9AA6/10AA县级沛县政府工程施工63.3房地产江苏润城资产经营集团有限公司20/12AA6/10AA(2)县级市邳州财政局项目代建服务73.6土地整理，基建，园区开发邳州市润田建设有限公司10/9AA6/10AA-县级市邳

54、州财政局-基础建设邳州市恒润城市投资有限公司9/21AA6/10AA(2)县级市邳州市政府委托代建 73.50房地产，基建新沂市交通投资有限公司30/50AA7/10AA-市级新沂市政府交通投资47.5房地产，基建，交通新沂市沭东新城投资开发有限公司9/0AA7/10AA-市级响水县国资委-城建徐州市贾汪城市建设投资有限公司30/0AA7/10AA-区级贾汪区政府代建工程 96.19房地产，基建徐州市贾汪都市旅游投资发展有限公司15/0AA7/10AA-区级贾汪区政府工程建设98.85园区开发江苏建秋高科集团有限公司3/0AA7/10AA-县级市邳州财政局工程代建91.6基建，水利新沂市城市投

55、资发展有限公司25/65AA7/10AA(2)县级市新沂市政府土地销售 49.33 工 基建，土地整理沛县经济开发区发展有限公司16/0AA7/10AA(2)县级沛县经开委代建45.6基建，房地产丰县城市投资发展有限公司27/0AA7/10AAA县级丰县政府-房地产，基建睢宁县润企投资有限公司34/0AA7/10AA(2)县级睢宁县预算外资金管理局委托代建 70.26基建，房地产丰县经济开发区投资发展有限责任公司15/13AA7/10AA+县级丰县政府工程结算 94.61基建新沂经济开发区建设发展有限公司9/4AA8/10AA-县级市新沂政府工程项目建设 99基建，房地产邳州经济开发区经发建设

56、有限公司46/0AA8/10AA-县级市邳州经开委-房地产，基建江苏润企万国实业有限公司7/0AA-6/10AA县级博融农业发展-房地产，基建江苏双溪实业有限公司2/2-7/10AA-县级睢宁金管局-基础建设邳州市润财资产管理有限公司6/0-7/10AA(2)县级市邳州市润城资产代建100房地产，基建，土地整理徐州博创建设发展集团有限公司7/0-8/10AA-县级市邳州经开委-房地产，基建，土地整理资料来源：Wind，华创证券图表 24徐州市城投平台财务状况梳理（单位：亿元）发行人总资产资产负债率有息负债已使用/未使用授信营业收入对外担保/净资产EBITDA/有息负债货币资金/短期债务非标借款

57、金额徐州市新盛投资控股集团有限公司84066401339/1417420531075徐州市交通控股集团有限公司4394012138/1644177455徐州市新城区国有资产经营有限责任公司244387433/3615104384徐州市广弘交通建设发展有限公司14822252/3128018220徐州新田投资发展有限责任公司235527971/32980316133徐州经济技术开发区国有资产经营有限责任公司52863214284/24126604740徐州市新水国有资产经营有限责任公司119706642/47370850徐州高新技术产业开发区国有资产经营有限公司199395932/4875463

58、0徐州市铜山区城市建设投资有限责任公司259426838/716446393沛县国有资产经营有限公司220417135/3371021030沛县城市投资开发有限公司2136511387/3910141781江苏润城资产经营集团有限公司53863247118/4725392499邳州市润田建设有限公司204628354/2919242800邳州市恒润城市投资有限公司147596141/3065521750新沂市交通投资有限公司2806115068/12128325413新沂市沭东新城投资开发有限公司105605436/2910162900徐州市贾汪城市建设投资有限公司172634043/1271

59、064852徐州市贾汪都市旅游投资发展有限公司118574458/05353900江苏建秋高科集团有限公司109613216/64216580新沂市城市投资发展有限公司59764335136/2321611762沛县经济开发区发展有限公司115594315/321341388丰县城市投资发展有限公司190476621/251383910睢宁县润企投资有限公司37265165105/4618354980丰县经济开发区投资发展有限责任公司216596330/141534710824新沂经济开发区建设发展有限公司131603619/11110123519邳州经济开发区经发建设有限公司17664934

60、8/156473700江苏润企万国实业有限公司19262840/09131020江苏双溪实业有限公司181382523/5211101200邳州市润财资产管理有限公司257490/0071520徐州博创建设发展集团有限公司4689100/000-1560资料来源：Wind，华创证券（三）盐城市城投平台经营、财务状况梳理盐城市位于江苏省中部，城镇化率约 64%，较其他地级市偏低。全市土地总面积 16931 平方千米，下辖亭湖区、盐都区、大丰区 3 个区，东台市 1 个县级市，建湖县、射阳县、阜宁县、滨海县、响水县 5 个县。盐城拥有江苏最长的海岸线，但地势上以滩涂为主，因此海港资源欠发达，交通上