A股磨底阶段下行有限

1、目录索引 HYPERLINK l _TOC_250021 一、市场表现回顾 4 HYPERLINK l _TOC_250020 （一）市场涨跌之结构表现 4 HYPERLINK l _TOC_250019 （二）市场涨跌之行业表现 5 HYPERLINK l _TOC_250018 二、市场与行业估值 6 HYPERLINK l _TOC_250017 （一）市场估值趋势 6 HYPERLINK l _TOC_250016 （二）行业估值变动跟踪 8 HYPERLINK l _TOC_250015 三、A 股市场情绪跟踪 10 HYPERLINK l _TOC_250014 （一）新高新低比例

2、指标 10 HYPERLINK l _TOC_250013 （二）有效涨跌停板 11 HYPERLINK l _TOC_250012 （三）个股均线结构指标 11 HYPERLINK l _TOC_250011 （四）基金仓位 12 HYPERLINK l _TOC_250010 （五）主流 ETF 规模变化 12 HYPERLINK l _TOC_250009 （六）期权成交量看涨看跌比 13 HYPERLINK l _TOC_250008 四、择时模型 13 HYPERLINK l _TOC_250007 （一）量化模型择时最新结论 13 HYPERLINK l _TOC_250006 （

3、二）择时净值 13 HYPERLINK l _TOC_250005 五、A 股日历效应 14 HYPERLINK l _TOC_250004 六、宏观视角看市场 17 HYPERLINK l _TOC_250003 （一）流动性拐点到来 17 HYPERLINK l _TOC_250002 （二）宏观因子事件 17 HYPERLINK l _TOC_250001 七、主要结论：A 股趋势展望 19 HYPERLINK l _TOC_250000 八、风险提示 20图表索引图 1：上周市场表现之结构表现考察一 4图 2：上周市场表现之结构表现考察二 4图 3：上周市场表现之行业表现 5图 4：主

4、要指数 PE 走势 6图 5：主要指数 PB 走势 7图 6：市场情绪之新高新低占比指标 10图 7：有效涨跌停板数 11图 8：市场情绪之均线结构指标 11图 9：基金仓位跟踪 12图 10：主流 ETF 规模净流入估计（单位:亿） 12图 11：期权成交量看涨看跌比率 13图 12：GFTD2.0 历史择时净值 14图 13：LLT 历史择时净值 14图 14：社融同比（月度）走势图（单位：亿元） 17图 15：对市场影响较大的宏观因子 18图 16：宏观因子事件的定义 18表 1：主要指数 PE 统计 6表 2：主要指数 PB 统计 7表 3：行业最新 PE 与历史 PE 波动区间对比

5、8表 4：行业最新 PB 与历史 PB 波动区间对比 9表 5：择时结论 13表 6：历史日历效应数据 15表 7：历史日历效应数据 16表 8：宏观因子事件对权益市场一个月影响 18一、市场表现回顾本报告中，上周指2020年3月30日2020年4月3日。（一）市场涨跌之结构表现图1：上周市场表现之结构表现考察一数据来源：Wind，广发证券发展研究中心图2：上周市场表现之结构表现考察二数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（二）市场涨跌之行业表现图3：上周市场表现之行业表现数据来源：Wind，广发证券发展研究中心二、市场与行业估值（一）市场估值趋势沪深300与创业板指最新PE分别为11.1/

6、52.6倍，历史50%分位数为13.5/50.4倍，相对来说沪深300指数PE相对50%分位数更低。分位数上证综指深证综指上证 50沪深 300中小板指创业板指10%10.624.38.59.723.635.625%12.528.39.611.526.440.650%15.735.111.213.531.950.475%19.647.514.716.636.558.790%30.259.724.728.147.369.3最新11.834.28.611.128.352.6注：本报告所用PE数据均指PE（TTM）。表1：主要指数PE统计数据来源：Wind，广发证券发展研究中心注：最新表示2019年

7、4月3日，历史统计起点为2005年1月4日图4：主要指数PE走势数据来源：Wind，广发证券发展研究中心沪深300与创业板指最新PB分别为1.3/5.8倍，历史50%分位数为1.7/4.7倍。注：本报告所用PB数据均指PB（LF）。表2：主要指数PB统计分位数上证综指深证综指上证 50沪深 300中小板指创业板指10%1.42.11.21.43.23.325%1.52.41.21.53.64.150%1.83.01.71.74.14.775%2.53.82.22.45.15.990%3.54.63.53.56.06.9最新1.32.51.11.33.45.8数据来源：Wind，广发证券发展研究

8、中心注：最新表示2020年4月3日，历史统计起点为2005年1月4日图5：主要指数PB走势数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（二）行业估值变动跟踪从行业指数看，最新PE距离其历史10%分位数最近的，即最接近历史底部估值的分别是商业贸易、建筑材料、地产、建筑装饰和采掘。表3：行业最新PE与历史PE波动区间对比行业10%分位数中位数90%分位数最新 PE最新/10%商业贸易19.030.350.714.10.74建筑材料14.928.546.813.00.88房地产11.320.842.38.50.76建筑装饰10.920.043.59.00.83非银金融14.920.794.013.80.

9、92采掘12.318.550.811.30.91公用事业18.324.143.818.31.00综合28.048.584.629.71.06休闲服务30.046.075.528.00.93纺织服装20.428.245.124.91.22交通运输14.420.833.815.51.08农林牧渔26.046.381.530.61.18化工16.727.445.520.51.23传媒32.151.483.138.41.20电气设备24.939.256.732.91.32轻工制造18.336.157.421.41.17家用电器12.818.931.414.61.14银行5.47.425.66.01.1

10、3医药生物27.038.253.538.81.44钢铁7.022.6111.29.11.30电子29.449.777.043.61.48汽车12.917.537.418.61.44机械设备16.530.169.425.21.53食品饮料19.630.453.531.21.59通信22.139.862.140.11.81国防军工32.761.0138.955.21.69有色金属18.541.199.631.11.68计算机30.148.071.059.61.98数据来源：Wind，广发证券发展研究中心注：最新表示2020年4月3日，历史统计起点为2005年1月4日从行业指数看，最新PB距离其历史

11、10%分位数最近的分别是建筑装饰、采掘、商业贸易、公用事业和银行。表4：行业最新PB与历史PB波动区间对比行业10%分位数中位数90%分位数最新 PB最新/10%建筑装饰1.31.93.60.90.72采掘1.42.05.01.00.70商业贸易1.82.64.61.40.77传媒2.84.16.82.30.80公用事业1.72.23.31.30.76房地产1.52.24.01.20.79银行0.91.43.90.70.76化工1.92.64.01.80.95电气设备2.13.46.82.21.04有色金属1.93.26.01.90.99钢铁0.91.42.30.80.92非银金融1.72.3

12、5.81.60.93汽车1.52.33.81.51.01纺织服装1.62.53.91.81.14机械设备1.92.94.72.01.04综合1.63.15.11.81.13交通运输1.32.03.31.30.95建筑材料1.62.33.91.91.17轻工制造1.52.53.91.61.09国防军工2.03.45.52.21.10休闲服务2.63.85.73.01.17医药生物2.24.26.03.71.67计算机2.44.16.34.11.72通信1.52.53.92.91.89电子1.93.44.73.51.86食品饮料3.14.77.86.32.02农林牧渔1.63.45.33.92.4

13、3家用电器1.32.83.92.92.28数据来源：Wind，广发证券发展研究中心注：最新表示2020年4月3日，历史统计起点为2005年1月4日三、A 股市场情绪跟踪（一）新高新低比例指标图6：市场情绪之新高新低占比指标数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（二）有效涨跌停板图7：有效涨跌停板数数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（三）个股均线结构指标图8：市场情绪之均线结构指标数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（四）基金仓位图9：基金仓位跟踪数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（五）主流 ETF 规模变化主流ETF上周估算处于净流入状态，累计规模或在47亿左右。图10：主流

14、ETF规模净流入估计（单位:亿）数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（六）期权成交量看涨看跌比上证50ETF期权滚动20日成交量看涨看跌比率（CPR）低位，蓝筹股没有超买风险。图11：期权成交量看涨看跌比率数据来源：Wind，广发证券发展研究中心四、择时模型（一）量化模型择时最新结论表5：择时结论指数代码指数简称GFTD模型结论LLT模型结论S000001上证综指跌跌S399300沪深 300跌跌S399001深证成指跌跌S000016上证 50跌跌S399005中小板指跌跌S399006创业板指跌跌数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（二）择时净值GFTD、LLT在沪深300指数上多

15、空择时交易累计收益看，扣费后净值整体仍呈向上态势。图12：GFTD2.0历史择时净值数据来源：Wind，广发证券发展研究中心图13：LLT历史择时净值数据来源：Wind，广发证券发展研究中心五、A 股日历效应所谓日历效应，指资产价格变动与时间节点相关的规律特征，比如春节日历效应，国庆日历效应，春季躁动等等。我们统计自2000年以来至2018年共计19个年份的历史规律。数据来源：Wind，广发证券发展研究中心表7：历史日历效应数据数据来源：Wind，广发证券发展研究中心六、宏观视角看市场（一）流动性拐点到来社融同比从下降周期转为上升周期，流动性拐点已至。图14：社融同比（月度）走势图（单位：亿元

16、）数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（二）宏观因子事件宏观因子的变化体现了经济在周期内的变动，所以股市、债市、大宗商品的变化趋势与宏观因子的变化趋势密切相关。在宏观因子的选择上，我们从多个角度来考虑，对市场影响比较大的宏观因子主要包括货币政策、财政政策、流动性、通胀水平以及其他经济指标。图15：对市场影响较大的宏观因子数据来源：广发证券发展研究中心我们尝试利用宏观因子在最近一段时间内的走势作为未来资产趋势判断的依据，我们定义四类宏观因子事件(短期高低点、连续上涨下跌、创历史新高新低、因子走 势反转)来表现宏观因子的走势，并从历史上寻找有效因子事件既对于资产未来 收益率影响较为显著的因子事

17、件。图16：宏观因子事件的定义数据来源：广发证券发展研究中心表8：宏观因子事件对权益市场一个月影响资产因子事件历史发生次数因子事件对于大类资产的观点股票CPI 同比连续上涨 3 个月后下跌9看多美国 10 年期国债收益率连续 3 个月下跌10看多WTI 原油连续 3 个月下跌12看多数据来源：Wind，广发证券发展研究中心七、主要结论：A 股趋势展望上周市场止跌震荡，各市场板块基本涨跌持平，中证100涨0.22%，中证500跌 0.59%，中证1000跌0.84%，消费类农业食品饮料上涨，通信传媒计算机等跌幅较大，前期跌幅较大的电子板块上周涨幅领先。道指如期进入第一段下跌完成之后的震荡阶段，A

18、股也同步进入震荡阶段，市场对疫情的进一步蔓延以及对经济的负面担忧持续升温，A股进入震荡磨底阶段。根据我们的跟踪，截止周五沪深300指数PE（TTM）分位数23%，中证500PE（TTM）分位数16%，中证1000PE（TTM）分位数26%，而从PB看，中证100PB1.1倍，历史分位数0.3%，也就是几乎最低，中证500PB2.0，历史分位数11.6%，中证 1000PB2.2，历史分位数23.3%，蓝筹股估值进入绝对底部，中小市值板块估值亦在低位。从跟踪的资金情况看，主流ETF规模上周净流入47亿，北向资金连续两周300400亿的流出情况结束，上周流入5亿，外盘流动性危机一定程度上得到缓解。

19、道指处在什么位置？我们判断道指可能处在第一段下跌结束之后的震荡期，震荡期过后道指可能存在第二段下跌，并且两段下跌对应比例在8:2左右，美股位置走势的判断主要来源于VIX走势与2008年的对比。VIX指数可能已经见到高点，首先 2008年VIX最高到89，本次最高到85，其次2008年VIX冲高回落再冲高形成顶背驰，顶部出现反复，本次同样出现类似的情况。VIX见顶按照2008年的经验对应道指的分析看，道指完成整个跌幅的80%左右，2008年道指从14000下跌到8500，VIX达到高点，之后VIX回落，道指继续从8500下跌到7000点，据此推算目前道指已经完成整个调整的80%左右，道指自295

20、00以来下跌了35%，可能第一段下跌已经完成，按照2008年经验，第二段开始前中间震荡时间大致在一个季度。中长期看，我们维持市场长期上行周期的判断，市场处于长期底部位置叠加广谱利率下行。估值底，沪深300指数PE（TTM）处于历史25%分位数附近，而中证500指数PE（TTM）处于历史20%分位数左右。交易活跃度底，扣除金融石化之后全市场三个月累计换手处于80%附近，而历史底部位置在50%左右，交易清淡程度与2005年、2014年底部较为接近。长期趋势底，上证指数30年长期趋势线年均增速7.5%，目前处于长期趋势线下轨附近。风险溢价底，全部A股EP与10年期国债收益率差值处在3%的位置，历史极

21、端位置在5%，权益资产相对于债券资产仍然具备吸引力，权益资产处于底部。广谱利率中一年期信托贷款利率与500指数估值呈强相关性，实体经济的真实融资成本对中盘估值影响更为直接，Wind数据显示，2018年四季度一年期信托贷款利率在8.6%附近，2019年一季度平均值7.8%，二季度均值7.4%，三季度均值7%，整体仍然呈下降趋势，对中盘估值呈正面影响，目前中证500指数估值(PE TTM)在25倍左右，历史底部，虽然中证1000小盘估值更高，但中盘指数与小盘指数走势差异度很低，对小盘指数结论相似。综上，疫情对经济的持续负面影响压制市场情绪，道指进入震荡期反复之后第二段可能发生在4月份，但A股蓝筹估

22、值特别是PB角度进入历史最低位，蓝筹股决定大盘指数，大盘指数决定市场情绪，预计A股进入震荡磨底阶段，下行风险有限，每一轮市场底部都伴有长期震荡以及看似无解的局面。再汇报一下我们跟踪的几项数据：4月份日历效应历史上证指数上涨概率52%，创业板指上涨概率37%。主流ETF上周估算处于净流入状态，累计规模或在47亿左右。北向资金上周净入5亿。LLT模型在上证指数、深成指、中小板、创业板指数上看空。八、风险提示GFTD模型和LLT模型历史择时成功率为80%左右，并非100%，市场波动不确定性下模型信号存在失效可能。日历效应和宏观因子事件由历史数据回测得到，市场结构及交易行为的改变可能使得策略失效。因为

23、量化模型的不同，本报告提出的观点可能与其他量化模型得出的结论存在差异。广发金融工程研究小组罗军 ：首席分析师，华南理工大学硕士，从业 14 年，2010 年进入广发证券发展研究中心，带领团队获得 2019 年“第十七届新财富最佳分析师”第二名。安 宁 宁 ：联席首席分析师，暨南大学硕士，从业 12 年，2011 年进入广发证券发展研究中心，2019 年“第十七届新财富最佳分析师”第二名成员。史 庆 盛 ：资深分析师，华南理工大学硕士，从业 8 年，2011 年进入广发证券发展研究中心，2019 年“第十七届新财富最佳分析师”第二名成员。张超 ：资深分析师，中山大学硕士，从业 7 年，2012 年进入广发证券发展研究中心，2019 年“第十七届新财富最佳分析师”第二名成员。文 巧 钧 ：资深分析师，浙江大学博士，从业 4 年，2015 年进入广发证券发展研究中心，2019 年“第十七届新财富最佳分析师”第二名成员。陈 原 文 ：资深分析师，中山大学硕士，从业 4 年，2015 年进入广发证券发展研究中心，2019 年“第十七届新财富最佳分析师”第二名成员。樊 瑞 铎 ：资深分析师，南开大学硕士，从业 4 年，2015 年进入广发证券发展研究中心，2019 年“第十七届新财富最佳分析师”第二名成员。李豪 ：资深分析师，上海交通