08 第08章 投资项目评价 2011 V1

1、公司财务管理Corporate Financial Management11 八月 2022第 8章 投资项目评价 1公司财务管理 : 理论与案例俞 军合肥学院管理系会计教研室第8章 投资项目评价本章学习目标理解投资项目评价的基本概念及其在财务管理中的重要意义理解投资决策过程和与企业战略发展相适应的三类综合分析方法掌握投资项目现金流的概念、结构与组成项目，及其预测掌握投资项目评价的基本原理掌握投资项目评价的基本方法及其优缺点理解投资决策中风险问题和调整风险的基本方法运用本章理论进行投资决策11 八月 2022第 8章 投资项目评价 2公司财务管理 : 理论与案例本章主要问题：与投资相关的基本概

2、念 如何预测一个投资项目的现金流如何评价判断一个投资项目是否可行 本章案例问题：中国联通CDMA投资效益案例分析。第8章 投资项目评价11 八月 2022第 8章 投资项目评价 3公司财务管理 : 理论与案例本章内容8.1 投资项目评价概述 8.2 投资项目现金流及预测 8.3 投资项目评价标准 8.4 投资项目评价的实例应用 本章案例分析、讨论与点评第8章 投资项目评价11 八月 2022第 8章 投资项目评价 4公司财务管理 : 理论与案例 本章内容框架第8章 投资项目评价11 八月 2022第 8章 投资项目评价 5公司财务管理 : 理论与案例8.1 投资项目评价概述8.1.1 投资与投

3、资项目投资：企业为了获得可能的不确定的未来价值而做出的确定的现值牺牲。 主体是企业，而非个人、政府或专业投资机构。 实质是为实现投资价值最大化，将资金（或资源）转化为固定资产、无形资产、流动资产，以获取利润的投资行为。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 6公司财务管理 : 理论与案例8.1 投资项目评价概述投资项目：投资的具体对象。 三个基本判断标准： (1) 有一大笔初始成本 (2) 在特定时间段内会发生现金流量 (3) 一般都有残值11 八月 2022第 8章 投资项目评价 7公司财务管理 : 理论与案例8.1.2 投资的类型按照投资与企业发展的关系，分为战略性投资和战术性投资 按

4、照投资项目之间的关系，分为独立性投资和非独立性投资（互斥性投资）按照投资的顺序与性质，分为先决性投资和重置性投资按照投资的对象，分为固定资产投资、无形资产投资和其他资产投资 8.1 投资项目评价概述11 八月 2022第 8章 投资项目评价 8公司财务管理 : 理论与案例8.1.3 投资决策过程8.1 投资项目评价概述确定可用投资资金 识别盈利性投资机会投资项目评价确定实施的计划，提出合理化的建议再评价、跟踪审计 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 9公司财务管理 : 理论与案例8.1.4 投资项目评价过程1. 前景分析8.1 投资项目评价概述竞争优势经济环境产业及竞争环境科学技术发展

5、生产因素未来市场需求相关及支持产业企业国家经济制度经济结构未来经济走势政府支持或管制产业布局产业竞争程度及进入壁垒现有竞争对手替代产品的威胁新进入者的威胁技术创新及发明科技政策及体制新能源、新材料、新工艺、新流程11 八月 2022第 8章 投资项目评价 10公司财务管理 : 理论与案例2. 效益分析 (1) 现金流量：投资决策最终结果的准确性取决于现金流量预测的准确性 (2) 评价指标：非贴现现金流量指标和贴现现金流量指标 (3) 风险程度：预期高收益的项目一般具有高风险8.1 投资项目评价概述11 八月 2022第 8章 投资项目评价 11公司财务管理 : 理论与案例3. 核心能力分析 (

6、1) 价值性 (2) 独特性 (3) 延展性 (4) 动态性 (5) 长期培育性8.1 投资项目评价概述11 八月 2022第 8章 投资项目评价 12公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测8.2.1 现金流量的概念1. 为什么使用现金流而不是会计利润 (1) 两者确认或计量的原则不同 会计利润按权责发生制核算，强调的是依据相关原则对实现的应计量进行确认。 现金流按收付实现制核算，对收入、支出时的实际发生额加以计量。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 13公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测1. 为什么使用现金流而不是会计利润 (2) 两者对投

7、资决策的影响不同 现金流客观而准确地反映了投资项目收益和成本的时点和额度，现金流的实现与否将会令投资决策环境发生重要的变化。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 14公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测2. 增量现金流量的概念 现金流量是指一个投资项目在整个寿命期内的现金支出和现金收入增加的数量。 增量现金流量是指接受或拒绝某个投资项目后，总现金流量因此而发生的变化。 注意：只有增量现金流量才是与投资项目相关的现金流量！11 八月 2022第 8章 投资项目评价 15公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测8.2.2 现金流量的估计1. 相关现金流

8、量 (1) 考虑所得税的影响：视为现金流出，必须结合非付现项目一起考虑。 以折旧为例，在企业盈利的条件下能减少账面会计利润，从而减少纳税额，即折旧以减少纳税的方式间接带来现金流入，故被称为“税盾效应”。 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 16公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测1. 相关现金流量 (2) 不考虑沉没成本 沉没成本是指已经承诺或已经发生的现金支出。这一现金支出不会因目前有关接受或拒绝某个投资项目的决策而得到恢复。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 17公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测1. 相关现金流量 (2) 不考

9、虑沉没成本 例如，某项新产品投入生产前已经进行了市场测试，则市场测试过程中发生的费用对新产品项目决策已不再相关。因为不管你对这项新产品的生产做出什么决策，市场测试环节中的费用已经发生，与这项新产品的决策没有关系。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 18公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测1. 相关现金流量 (3) 考虑机会成本 当某项资源或资产用于拟投资项目时，就必须放弃其他途径的利用机会，这些利用其他机会中所能获得的最高收益就是本投资项目占用该资源或资产的机会成本。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 19公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流

10、及其预测1. 相关现金流量 (3) 考虑机会成本 例如，如果你不上大学而直接工作，每年的年薪为30,000元。那么你上大学每年的机会成本就是30,000。 机会成本在会计核算中是体现不出来的，但由于机会成本是真实存在的因素，因此它对决策结果有着很大影响。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 20公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测1. 相关现金流量 (4) 考虑项目的附带影响 例如，投资一个新产品项目，若新产品与企业原有产品是竞争的产品，就可能会使原有产品销量下降；若是互补的产品，就可能会使销量上升。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 21公司财务管理 :

11、理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测1. 相关现金流量 (5) 考虑营运资金的需求 净营运资金的需求是指增加的流动资产与增加的流动负债之间的差额。 投资初期，追加的营运资金应视为现金流出 ；当项目终止时，收回的营运资金应作为现金流入。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 22公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测1. 相关现金流量 (5) 考虑营运资金的需求 例如，投资新项目后，企业往往需要追加营运资金，投资的去向可能是新产品的销售存货、应收账款等流动资产。尽管这部分资金没有离开公司，但不能再用于其它投资，因此应视为新项目的现金流出。11 八月 2022第 8章

12、投资项目评价 23公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测1. 相关现金流量 (6) 忽略利息支付和融资现金流 ：因为当使用投资者要求的报酬率作为贴现率来贴现项目的增量现金流量时，该贴现率中已经包含了此项目的融资成本。 如果先扣除利息费用，然后再将剩下的现金流贴现，则重复计算了资本成本。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 24公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测2. 现金流量的结构与组成项目11 八月 2022第 8章 投资项目评价 25公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测2. 现金流量的结构与组成项目初始现金流量的组成(1

13、) -新资产的购置支出（包括运输费、安装调试费等）(2) -机会成本(3) -(+)净营运资金的投资增加量（减少量）(4) +当投资是一项以新资产替代旧资产的决策时，旧资产出售所得收入(5) -(+)与旧资产出售相关的税负（税收抵免）(6) =初始现金流量11 八月 2022第 8章 投资项目评价 26公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测2. 现金流量的结构与组成项目税后增量营业现金流量的组成(1) +营业收入(2) -营业成本和费用（不含折旧等非付现成本和费用）(3) -税法确认的折旧等非付现成本和费用(4) =税前利润(5) -所得税(6) =税后营业净利润(7) +

14、税法确认的折旧等非付现成本和费用(8)-(+)净营运资金的增加量（减少量）(9) =税后增量现金流量11 八月 2022第 8章 投资项目评价 27公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测税后增量现金流量的三种计算方法 直接法现金流入量和流出量的差额间接法以税后净利润为基础调整税盾法所得税对现金流量的影响11 八月 2022第 8章 投资项目评价 28公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测直接法现金流入量和流出量的差额 税后增量现金流量=营业收入-付现成本和费用-所得税 从利润表的最顶端营业收入开始，逐步减掉付现成本、费用以及所得税，得出现金净流量。在整个

15、计算过程中，不包括所有严格意义上的非付现成本和费用。 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 29公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测间接法以税后净利润为基础调整 税后增量现金流量=税后净利润+非付现成本和费用 从利润表的最底端税后净利润开始，逐步加回所有的非付现成本和费用。 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 30公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测税盾法所得税对现金流量的影响税后增量现金流量=（营业收入-付现成本和费用）（1-所得税税率）+非付现成本和费用所得税税率 把税后增量现金流看成是由两个部分组成的：第一部分是现金收付项目税后现

16、金流量；第二部分是用非付现成本和费用乘以税率，它是抵税部分。 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 31公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测税后增量现金流量的三种计算方法是否代表了同一现金流？直接法：税后增量现金流量=营业收入-付现成本和费用-所得税间接法：税后增量现金流量=税后净利润+非付现成本和费用税盾法：税后增量现金流量=（营业收入-付现成本和费用）（1-所 得税税率）+非付现成本和费用所得税税率证明：=营业收入-付现成本和费用-所得税.直接法=营业收入-（营业成本和费用-非付现成本和费用）-所得税=税后净利润+非付现成本和费用间接法=（营业收入-付现成本和费

17、用-非付现成本和费用）（1-所得税税率）+非付现成本和费用=（营业收入-付现成本和费用）（1-所得税税率）+非付现成本和费用所得税税率税盾法11 八月 2022第 8章 投资项目评价 32公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测2. 现金流量的结构与组成项目期末现金流量的组成(1) +(-)新资产的变现价值（处理/回收成本）(2) -(+)与新资产出售或处理相关的税负（税收抵免）(3) +机会成本(4) +(-)净营运资金的减少量（增加量）(5) =期末现金流量11 八月 2022第 8章 投资项目评价 33公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测现金流量案

18、例分析 1. 新机器设备：购买设备在第0年产生了600万元的现金流出。项目终结时设备以50万元的变现价值售出，能获得现金流入，同时产生纳税义务。2. 不得出售的土地及地上闲置仓库的机会成本：如果接受了新产品项目，它将占用本可以对外出售的土地及地上闲置仓库，故该项收益应视为机会成本。当项目终结时，这块土地及地上闲置仓库可以出售，其市价可视为现金流入。 新机器设备的入账成本为=500+20+80=600(万元) 机器设备出售的税后的资本利得=50-(50-6005%)25% =45(万元)11 八月 2022第 8章 投资项目评价 34公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测现金

19、流量案例分析 3. 沉没成本：开展市场调研所支付的调研费应该作为沉没成本，不予考虑。因为调研费是已经发生的且不可逆转现金支出，这一现金支出不会因目前接受或拒绝新产品项目而得到恢复。 4. 营运资金投资：营运资金在项目前期因业务扩张而有所增加，并随营业收入的下降而减少，最终所有的营运资金可全部收回。 5. 利润和所得税：收入、成本和费用是根据公司计划人员的假设而做出的估计，现金流量还需根据纳税额进行一些调整。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 35公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测 注意：计算的是现金流出的绝对数（负的）【案例】：A公司项目投资的初始现金流量机器设

20、备购置成本 （包括运输费 、安装调试费等）-600.00(2) 机会成本-200.00(3) 净营运资金变化-50.0011 八月 2022第 8章 投资项目评价 36公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测案例：A公司项目运营期间的税后增量现金流量年份第1年第2年第3年第4年第5年第6年(1)营业收入700.00850.001050.001200.001000.00850.00(2)付现营业成本280.00340.00420.00480.00400.00340.00(3)付现期间费用200.00220.00250.00290.00260.00230.00(4)所得税31.2

21、548.7571.2583.7561.2546.25(5)净营运资金变化-20.00-15.00-20.00-15.0020.00100.0011 八月 2022第 8章 投资项目评价 37公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测案例：A公司项目终结的期末现金流量(1)营业收入850.00(2)付现营业成本340.00(3)付现期间费用230.00(4)所得税46.25(5)机器设备变现的资本利得45.00(6)机会成本200.00(7)净营运资金变化100.00=50-(50-6005%残值率)25%税率=45.00 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 38公司财务

22、管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测 直接法：税后增量现金流量=营业收入-付现成本和费用-所得税 案例：A公司的增量现金流量(直接法) 单位：万元年份第0年第1年第2年第3年第4年第5年第6年(1)营业收入700.00850.001050.001200.001000.00850.00(2)营业成本280.00340.00420.00480.00400.00340.00(3)期间费用200.00220.00250.00290.00260.00230.00(4)所得税31.2548.7571.2583.7561.2546.25(5)营业现金流量188.75241.25308.7534

23、6.25278.75233.75(6)投资现金流量-850.00-20.00-15.00-20.00-15.0020.00345.00(7)项目总现金净流量-850.00168.75226.25288.75331.25298.75578.75付现11 八月 2022第 8章 投资项目评价 39公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测 间接法：税后增量现金流量=税后净利润+非付现成本和费用 案例：A公司的增量现金流量(间接法) 单位：万元年份第0年第1年第2年第3年第4年第5年第6年(1)税后净利润93.75146.25213.75251.25183.75138.75(2)折旧

24、95.0095.0095.0095.0095.0095.00(3)营业现金流量188.75241.25308.75346.25278.75233.75(4)投资现金流量-850.00-20.00-15.00-20.00-15.0020.00345.00(5)项目总现金净流量-850.00168.75226.25288.75331.25298.75578.75非付现11 八月 2022第 8章 投资项目评价 40公司财务管理 : 理论与案例8.2 投资项目现金流及其预测税盾法：税后增量现金流量=（营业收入-付现成本和费用）（1-所得税税率）+非付现成本和费用所得税税率 案例：A公司的增量现金流量

25、(税盾法) 单位：万元年份第0年第1年第2年第3年第4年第5年第6年(1)营业收入700.00850.001050.001200.001000.00850.00(2)营业成本280.00340.00420.00480.00400.00340.00(3)期间费用200.00220.00250.00290.00260.00230.00(4)现金收付项目(1-25%)165.00217.50285.00322.50255.00210.00(5)折旧25%23.7523.7523.7523.7523.7523.75(6)营业现金流量188.75241.25308.75346.25278.75233.7

26、5(7)投资现金流量-850.00-20.00-15.00-20.00-15.0020.00345.00(8)项目总现金净流量-850.00168.75226.25288.75331.25298.75578.75付现非付现11 八月 2022第 8章 投资项目评价 41公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准基本原理：投资项目的收益率超过资本成本时，企业的价值将增加；投资项目的收益率小于资本成本时，企业的价值将减少。 问题：如何理解资本成本？ 资本成本是投资项目必须获得的投资者可以接受的最低要求报酬率（Required Rate of Return）。 11 八月 2022第 8章

27、 投资项目评价 42公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准投资项目评价基本指标 1. 非贴现现金流量指标，主要包括投资回收期和会计收益率。 2. 贴现现金流量指标，主要包括净现值、盈利指数和内部收益率。 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 43公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准8.3.1 非贴现现金流量指标1. 投资回收期 PBP （Payback Period）是使投资项目的相关累计现金净流量等于初始现金流出量所需的时间。 注意：PBP静态评价指标，不考虑货币时间价值11 八月 2022第 8章 投资项目评价 44公司财务管理 : 理论与案例8.3 投

28、资项目评价标准投资回收期 例8-1-1 投资回收期计算表 单位：万元年份现金净流量累计回收额未回收额第0年-850.000.00850.00第1年168.75168.75681.25第2年226.25395455第3年288.75683.75166.25第4年331.25850.000.00为回收初始投资的累计现金净流入量问题：是否应该接受这个项目？11 八月 2022第 8章 投资项目评价 45公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准1. 投资回收期 决策规则：如果PBP小于或等于预先规定的时间，则项目可行；否则应予以否决。缺点: 无法考察回收期终止 后发生的现金流量 未考虑货币

29、时间价值 作为上限的最大回收 期的选择带有主观性优点:简单易行便于理解反映资金的流动性考虑了投资风险11 八月 2022第 8章 投资项目评价 46公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准1. 投资回收期 回收期如何考虑货币时间价值？ 贴现回收期DPBP （Discounted Payback Period）根据资本成本对现金流进行贴现，考察通过贴现现金流弥补初始投资费用的速度快慢。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 47公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准投资回收期 例8-1-1续 贴现投资回收期计算表 单位：万元年份现金净流量贴现现金净流量回收额未回收额

30、第0年-850.00-850.000.00850.00第1年168.75153.41153.41696.59第2年226.25186.98340.39509.61第3年288.75216.94557.33292.67第4年331.25226.25783.5866.42第5年298.75185.50850.000.0011 八月 2022第 8章 投资项目评价 48公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准2. 会计收益率 ARR （Accounting Rate of Return）代表项目单位投资的盈利能力 。 例8-1-211 八月 2022第 8章 投资项目评价 49公司财务管

31、理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准2. 会计收益率 决策规则：如果ARR达到或超过了预期水平，则项目可行；否则应予以否。 优点:促使投资者重视利润额和投资额的增减情况 缺点:将会计利润平均化，打乱了投资项目产生的价值时间分布顺序当收入滞后或利润与项目的现金流量有很大不同会造增加指标的不确定性11 八月 2022第 8章 投资项目评价 50公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准8.3.2 贴现现金流量指标1. 净现值 NPV（Net Present Value）是指在预期投资报酬率作为贴现率，全部预期现金流入量的现值与全部预期现金流出量的现值之间的代数和；全部现金净流入量现

32、值的代数和；未来全部现金净流入量的现值与全部投资的现值的代数和。 计算目的：使未来预期净现金流量与初始投资现金流有一个共同比较的基础。三种表述是等价的11 八月 2022第 8章 投资项目评价 51公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准1. 净现值 如果只有一次初始投资，也可以表达为： 将现金流量贴现到设定的任何时点是否依然可行呢？i是投资项目必须获得的投资者可以接受的最低要求报酬率。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 52公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准1. 净现值例8-1-3，如果以20%贴现 如果以25%贴现如何判断？11 八月 2022第 8章

33、 投资项目评价 53公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准1. 净现值决策规则：若NPV大于或等于零，则项目可接受；若NPV小于零，则应予以否决。例8-1-3，如果A公司的要求报酬率确定为20%，该项目应该被接受吗？接受! NPV是正值，这表明股东的资产在增加。如果A公司的要求报酬率确定为25%，该项目应该被接受吗？否决！ NPV是负值，这表明股东的资产在减少。 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 54公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准1. 净现值优点:对现金流量进行了合理的贴现 使用了现金流量 包含了项目的全部现金流量缺点:没有反映项目的原始投资规模不

34、同的差别不能揭示项目本身可能达到的实际投资收益率的大小 没有反映管理期权11 八月 2022第 8章 投资项目评价 55公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准2. 盈利指数 PI （Profitability Index）是项目的未来全部现金净流量的现值与所有投资现金流出量的现值的比值。未来全部现金净流量的现值所有投资现金流出量的现值11 八月 2022第 8章 投资项目评价 56公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准2. 盈利指数如果只有一次初始投资，也可以表达为： 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 57公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标

35、准2. 盈利指数例8-1-4，如果以20%贴现 如果以25%贴现如何判断？11 八月 2022第 8章 投资项目评价 58公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准2. 盈利指数 决策规则：在固定不变的贴现率下，如果若PI大于或等于1，则项目可行；若PI小于1，则应予以否决 。优点:同NPV考虑了项目的原始投资规模 便于投资额不等的多个项目的比较和排序 缺点:同NPV仅提供赢利的相对情况受假定贴现率绝对影响 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 59公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准3. 内部收益率 IRR（Internal Rate of Return）是使

36、投资项目的全部预期现金流入量的现值等于全部预期现金流出量的现值的贴现率. 上述表述等同于：IRR是使投资项目的NPV等于零的贴现率！ 定义式：11 八月 2022第 8章 投资项目评价 60公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准3. 内部收益率 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 61公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准 使净现值等于零的贴现率的内部收益率定义表述是一种计算含义下的数学表述，从上图可以看出，IRR是一个投资项目本身所固有的最高可以实现的投资报酬率。在预期现金流确定之后，IRR客观存在的。对于项目投资者而言， IRR为选择对项目要求的报酬率提

37、供了一个“上限”。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 62公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准3. 内部收益率例8-1-5，先用贴现率等于22%尝试 由于NPV为正值，试用更大的贴现率24%尝试 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 63公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准3. 内部收益率 “插值法” 22% 884.93 x% 34.93 IRR 2% 850 49.03 -14.10 24% 835.90 解得x=1.42，IRR=22%+1.42%=23.42%11 八月 2022第 8章 投资项目评价 64公司财务管理 : 理论与案例8.3

38、 投资项目评价标准3. 内部收益率 NPV函数曲线图插值法计算IRR 当iL和iH相差很小时，IRR和i接近重合，三角形相似11 八月 2022第 8章 投资项目评价 65公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准3. 内部收益率11 八月 2022第 8章 投资项目评价 66公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准3. 内部收益率决策规则：若IRR大于或等于资本成本，则项目可以接受；若IRR小于资本成本，则应予以拒绝。优点:考虑了货币的时间价值和现金流量易于和资本成本相比较 减少了主观性缺点:没有考虑投资规模不适用于互斥项目的决策 多重IRR为项目评估带来困难11 八月

39、 2022第 8章 投资项目评价 67公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准3. 内部收益率 若现金流量在整个寿命期内多次改变符号，而不是按照、+、+、+的模式排列，会出现什么样的情况？ 注意：多重内部收益率！ 有多少个正负符号的改变，就可能有多少个潜在的内部收益率11 八月 2022第 8章 投资项目评价 68公司财务管理 : 理论与案例8.3 投资项目评价标准3. 内部收益率 NPV函数曲线图多重IRR现金流量先由-号变为+号，再由+号变为-号，使得NPV不再是单调函数11 八月 2022第 8章 投资项目评价 69公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用8

40、.4.1 相互排斥项目的投资决策独立项目：接受或拒绝某一投资项目时，并不会影响其他投资项目的决策 。相互排斥项目：接受了某一投资项目时，就必须放弃另一个或多个其他投资项目。 互斥项目的比较基础：项目具有相同的资本成本，且必须具有相同的寿命期。 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 70公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用8.4.1 相互排斥项目的投资决策 问题：如何比较寿命期不同的互斥项目？最小公倍数法：选取两个项目的寿命期的最小公倍数作为共同得寿命期，为此各方案有可能重置数次，而每次重置时都假定投资与现金流均不变。永续现金流法：使两个项目无限多次重置下去，即使无限

41、大成为两个项目的共同寿命期。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 71公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用例8-4，首先计算项目A和B的净现值，所以应选择项目B吗？注意：在寿命期不同的情况下，不可以直接判断！2年3年11 八月 2022第 8章 投资项目评价 72公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用 例8-4，方法一：先取这两个项目的寿命期的最小公倍数6年，即项目A需要再重置两次，项目B则需要再重置一次 项目A和B的重置现金流情况11 八月 2022第 8章 投资项目评价 73公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用 例8-4

42、，方法一：先取这两个项目的寿命期的最小公倍数6年，即项目A需要再重置两次，项目B则需要再重置一次 NPVA=25.77+25.77(P/S, 12%, 2)+ 25.77(P/S, 12%, 4)=62.68 NPVB=37.62+37.62(P/S, 12%, 3)=64.39，所以应选择项目B。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 74公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用 例8-4，方法二：取这两个项目的寿命期的最大公倍数，比较永续现金流的现值 转换为等年值A= 等年值B= 无限次重置NPVA= 重置NPVB= ，所以应选择项目B。11 八月 2022第 8章

43、投资项目评价 75公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用8.4.2 初始投资额不等的投资决策 例8-5 ，资本成本为10% 年份项目A项目B项目C项目D第0年-500-800-1000-1400第1年140200270360第2年140200270360第3年140200270360第4年140200270360第5年140200270360第6年140200270360IRR17.19%12.98%15.81%14.00%11 八月 2022第 8章 投资项目评价 76公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用例8-5，A项目的IRR最高，它是最优方案吗？

44、 注意：在比较初始投资额不等的多个项目时，不能直接使用IRR进行判断，而必须按差额IRR来判断。按照初始投资额大小将各投资项目排列；计算初始投资额最小的项目A的IRRA= 17.19%10%，所以项目A保留待选；作项目B与A的现金流量之差，即差额现金流量，再确定此差额现金流量的内部收益率，即 由于IRRB-A10%，所以淘汰项目B；作项目C与项目A的现金流量之差，再确定此差额现金流量的IRRC-A ，依次类推IRRB-A=5.47% 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 77公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用8.4.3 固定资产更新决策特点：一般不会改变产能，不考

45、虑营业现金流入量由于没有现金流入，无法计算单纯的NPV和IRR寿命期可能不同，不能直接比较总成本新、旧设备均以现实变现价值作为现实成本价值11 八月 2022第 8章 投资项目评价 78公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用8.4.3 固定资产更新决策新旧设备寿命期相等：可采用差额分析法，先求出对应项目的现金流量差额，再对差额进行分析评价。新旧设备的投资寿命期不相等：可采用平均年成本法，以平均年成本较低的项目作为较优方案。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 79公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用1. 新旧设备寿命期相等 差额现金流量的NPV为

46、负，故继续使用旧设备比较经济。 例8-6 投资项目的现金流量 单位：万元年份第0年第1年第2年第3年第4年第5年新设备现金净流量-200.00-8.75-8.75-8.75-16.256.25旧设备现金净流量-142.50-18.75-18.75-30.00-18.75-11.25差额现金流量-57.5010.0010.0021.252.5017.50差额净现值NPV-11.61NPV新 NPV旧11 八月 2022第 8章 投资项目评价 80公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用2. 新旧设备寿命期不相等(教材P391例题讲解） 采用最小公倍数法或永续现金流法都可以解决。

47、不考虑营业现金流入时，可以比较新、旧设备的平均年成本。 计算原则：假定设备能够无限次重置，“拉平”新、旧设备的全部成本现金流，将全部成本现金流“年金化”。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 81公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用2. 新旧设备寿命期不相等例8-6续 使用新设备的平均年成本= 使用旧设备的平均年成本= 新设备的平均年成本较低，故应该采用新设备更换旧设备 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 82公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用8.4.4 资本限额决策某一特定时期内的资本支出总量必须在预算约束（或预算上限）之内。 前提

48、假设：各个独立的项目本身都是可行的，但由于资本限额无法同时实施所有项目。 决策规则：选择在资本限额下PI最大且NPV总和最高的投资项目组合，此时股东财富最大化。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 83公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用例8-7，资本预算为650万元 (1) 根据IRR来决策，可以选择项目C、F、E的组合 总投资额=100+300+250=650（万元） 总净现值=110+400+50=560（万元）年份项目C项目F项目E项目B初始投资额-100-300-250-100IRR36.00%28.00%26.00%25.00%NPV110.00400.

49、0050.00130.00PI2.102.401.002.2011 八月 2022第 8章 投资项目评价 84公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用(2) 根据NPV来决策，可以选择项目F、G的组合 总投资额=300+350=650（万元） 总净现值=400+150=550（万元）年份项目F项目G项目B初始投资额-300-350-100IRR28.00%19.00%25.00%NPV400.00150.00130.00PI2.401.402.2011 八月 2022第 8章 投资项目评价 85公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用(3) 根据PI来决策，

50、可以选择F、B、C、D项目的组合 总投资额=300+100+100+150=650（万元） 总净现值=400+130+110+100=740（万元）年份项目F项目B项目C项目D项目G初始投资额-300-100-100-150-350IRR28.00%25.00%36.00%20.00%19.00%NPV400.00130.00110.00100.00150.00PI2.402.202.101.701.40PI最大且NPV总和最高11 八月 2022第 8章 投资项目评价 86公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用8.4.5 投资项目的风险调整 1. 风险调整贴现率法 将与投

51、资项目有关的风险报酬加入到原有资本成本中，构成按风险调整的贴现率。 基本原理：提高贴现率!11 八月 2022第 8章 投资项目评价 87公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用1. 风险调整贴现率法 (1) 按照资本资产定价模型来调整贴现率 调整贴现率=无风险报酬率+ 系数(市场平均报酬率无风险报酬率)= (2) 按照风险报酬率模型来调整贴现率 调整贴现率=无风险报酬率+b风险报酬系数预期标准离差率= (3) 按照投资项目的风险等级来调整贴现率11 八月 2022第 8章 投资项目评价 88公司财务管理 : 理论与案例8.4 投资项目评价的实例应用2. 风险调整现金流量法

52、用肯定当量系数去掉现金流量中有风险的部分 基本原理：调减现金流量! at是第t年现金流量的肯定当量系数，取值范围0-1，代表预期现金流量的无风险程度，是对预期现金流量的保守估计。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 89公司财务管理 : 理论与案例自测题1. 解析：该项目的初始投资成本主要是设备购置支出（包括运输费及安装调试费等）500万元，应作为现金流出。开始投产时投入的50万元的流动资金属于营运资金投资，应作为现金流出。当项目终结时营运资金可以全部收回，应作为现金流入。营业收入=年产量产品单价，由于产品单价每年增长2%，所以第一至五年的产品单价分别为200元/个、204元/个、208

53、.08元/个、212.24元/个、216.49元/个，第一至五年的营业收入分别为500万元、816万元、1248.48万元、1061.21万元、649.46万元。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 90公司财务管理 : 理论与案例自测题1. 解析：营业成本=年产量单位成本，由于制造产品的成本每年增长10%，所以所以第一至五年的单位成本分别为100元/个、110元/个、121元/个、133.1元/个、146.41元/个，第一至五年的营业成本分别为250万元、440万元、726万元、665.5万元、439.23万元。设备按直线法计提折旧，5年后的净残值为25万元，年折旧额为95万元，属于非

54、付现费用，不会导致现金流出。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 91公司财务管理 : 理论与案例自测题1. 解析：年份第0年第1年第2年第3年第4年第5年投资：设备购置支出-500.00营运资金变化-50.0050.00残值收入25.00投资现金净流量-550.000.000.000.000.0075.0011 八月 2022第 8章 投资项目评价 92公司财务管理 : 理论与案例自测题1. 解析：年份第0年第1年第2年第3年第4年第5年经营：年产量(万个)2.504.006.005.003.00产品单价(元/个)200.00204.00208.08212.24216.49营业收入50

55、0.00816.001248.481061.21649.46单位成本(元/个)100.00110.00121.00133.10146.41营业成本250.00440.00 726.00665.50439.23折旧95.0095.0095.0095.0095.00税前利润155.00281.00427.48300.71115.23所得税38.7570.25106.8775.1828.81税后净利润116.25210.75320.61225.5386.42经营现金净流量211.25305.75415.61320.53181.42现金净流量-550.00211.25305.75415.61320.5

56、3256.4211 八月 2022第 8章 投资项目评价 93公司财务管理 : 理论与案例自测题2. 解析：开展市场调研所支付的调研费20000元应该作为沉没成本，不予考虑。因为调研支出是已经发生的且不可逆转现金支出，这一现金支出不会因目前接受或拒绝投资而得到恢复。该投资需要占用本可以对外出售的土地，应该作为机会成本，视为现金流出的一部分。当投资终结时，这块土地可以再次出售，其市价可视为现金流入。营运资金在投资初期因业务扩张而有所增加，投资终结时所有的营运资金可全部收回。投资初期追加的营运资金应视为现金流出，期末营运资金的收回应视为现金流入。11 八月 2022第 8章 投资项目评价 94公司

57、财务管理 : 理论与案例自测题2. 解析：年份第0年第1年第2年第3年第4年第5年投资：厂房设备投资-105000机会成本-120000120000营运资金的变化-1500015000残值收入5000投资现金净流量-240000000014000011 八月 2022第 8章 投资项目评价 95公司财务管理 : 理论与案例自测题2. 解析：年份第0年第1年第2年第3年第4年第5年经营：营业收入100000105000110000115000120000营业成本(含折旧)5000050000500005000050000折旧2000020000200002000020000营业税80008400

58、880092009600管理费用50005000500050005000财务费用50005000500050005000成本费用合计6800068400688006920069600税前利润3200036600412004580050400所得税80009150103001145012600税后净利润2400027450309003435037800经营现金净流量4400047450509005435057800现金净流量-2400004400047450509005435019780011 八月 2022第 8章 投资项目评价 96公司财务管理 : 理论与案例自测题2. 解析：投资回收期=5

59、-1+ =4.22（年） 年份现金净流量回收额 未回收额第0年-2400000240000第1年4400044000196000第2年4745091450148550第3年5090014235097650第4年5435019670043300第5年197800240000011 八月 2022第 8章 投资项目评价 97公司财务管理 : 理论与案例自测题2. 解析：年平均税后净利润= =30900（元）初始投资总额=105000（元）因此，会计收益率= =29.43%11 八月 2022第 8章 投资项目评价 98公司财务管理 : 理论与案例自测题2. 解析：净现值= =37396.82（元）

60、 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 99公司财务管理 : 理论与案例自测题2. 解析：未来现金流入量的现值= =277396.82（元）盈利指数= 11 八月 2022第 8章 投资项目评价 100公司财务管理 : 理论与案例自测题2. 解析：用插值法计算内部收益率 先用贴现率等于14%尝试，净现值14%= =4374.46（元）11 八月 2022第 8章 投资项目评价 101公司财务管理 : 理论与案例自测题2. 解析：因为NPV14%是正值，试用更大的贴现率15%净现值15%= = -2976.19（元）11 八月 2022第 8章 投资项目评价 102公司财务管理 : 理论与