如何看待明年到期压力

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250008 2021 年信用债到期统计 4 HYPERLINK l _TOC_250007 偿债规模继续增加 4 HYPERLINK l _TOC_250006 偿付量高评级主体占七成 4 HYPERLINK l _TOC_250005 明年 3-4 月迎偿付小高峰 5 HYPERLINK l _TOC_250004 过剩产能行业：到期高峰渐过 5 HYPERLINK l _TOC_250003 产业债 2021 年到期压力整体不大 5 HYPERLINK l _TOC_250002 煤炭债 21 年到期压力有所缓解 8 HYPERLINK l _TO

2、C_250001 地产债：21 年上半年压力较大 9 HYPERLINK l _TOC_250000 城投债：21 年偿还量略减，苏/津/浙/京到期量稳居前四 10图目录图 1主要品种信用债偿付压力（亿元） 4图 2主要信用债品种主体评级情况 5图 3主要信用债品种到期情况（亿元） 5图 42021、2020 年到期的产业债行业分布（亿元） 6图 52021 年产业债到期量占存续债券比例（%） 6图 6分评级看 2021 年到期的产业债行业分布（亿元） 6图 7分企业性质看 2021 年到期的产业债行业分布（亿元） 7图 8产业债 2021 年到期量季度分布（亿元） 7图 9产业债 2021

3、年到期量月度分布（亿元） 7图 10几个典型的过剩产能行业债券融资情况（亿元） 8图 11钢铁债发行到期情况（21、22 年为存续债券到期量） 9图 12煤炭债发行到期情况（21、22 年为存续债券到期量） 9图 13地产债发行到期情况（2021 年为存续债券到期量） 9图 14地产债融资情况（亿元） 9图 152021 年地产行业存量债到期及进入回售情况（亿元） 10图 16城投债到期压力 10图 17分城投债分地区到期压力（亿元） 11图 18城投债到期分布情况 112021 年信用债到期统计偿债规模继续增加近 3 年信用债到期偿还规模放量增长。2017 年主要信用债品种（公司债、企业债、

4、中票、短融、定向工具）总偿还量（到期、回售、赎回、提前兑付）仅为 5.4 万亿元，而 2018 年、2019 年和 2020 年的主要信用债品种总偿还量分别达到 5.8、7.2 和 8.7 万亿元，较 17 年放量增长。其中 20 年短期融资券到期量高达 4.88 万亿元，较 19 年同类债券规模增长近 37%。截至 2020 年 11 月 30 日，存量债券中将于 2021 年到期的规模为 6.32 万亿元，尚不包括 20 年 12 月及 21 年发行的且在 21 年到期的短期融资券。从债券评级分布来看， 21 年到期的 AAA 级债券的规模最大，为 3.95 万亿元，而 AA 级及以下评级

5、的信用债到期规模较小，仅占总偿还量的 16%。2020 年年内发行且到期的短期融资券规模为 2.88 万亿元，若 21 年此类债券规模与20 年持平，那么 2021 年主要信用债品种总偿还量将达到 9.2 万亿元，超过 20 年的规模。另外，约有 1.82 万亿元的存续债券于 21 年进入回售期，参考 2020 年 28%的信用债平均回售比例，假定 2021 年的平均回售比例与 20 年相同，则 2021 年实际发生回售的债券规模将达到 0.51 万亿元，综上，预计 21 年总共需偿还信用债规模为 9.71 万亿元，同比增长 11.6%。图1 主要品种信用债偿付压力（亿元）1000009000

6、080000700006000050000400003000020000100000短期融资券预估新增短融偿还规模中期票据公司债定向工具企业债预估21年回售规模2017年2018年2019年2020年2021年资料来源：Wind，预测偿付量高评级主体占七成在近几年主要信用债品种总到期规模快速增长的情况下，需偿还的 AA 级及以下评级的债券规模却在逐年下降，AA 级及以下评级债券占总规模比重从 2017 年的 20%下降到 2020 年的 13%。考虑年内发行且到期的短期融资券及回售可能后，预计 2021 年到期的 AA 级及以下评级债券规模为 1.2 万亿元，占比 12%，继续保持下降趋势。此

7、外，21 年偿还的 AAA级债券规模为 6.75 万亿元，较 20 年同类债券规模大幅增长，占所有需偿还债券规模的70%，较 20 年持平。图2 主要信用债品种主体评级情况10000090000800007000060000500004000030000200001000002017年2018年2019年2020年2021年25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%AAA级偿还量（ 亿元）AA+偿还量（亿元） AA级以下（包括AA)偿还量（亿元）AA级以下（包括AA） 偿还比重（右轴）资料来源：Wind，明年 3-4 月迎偿付小高峰年初年底压力较重。将此前预计的 20

8、20 年 12 月及 2021 年发行的于 21 年到期的短期融资券及 2021 年可能发生的回购考虑在内，可以看出 21 年 2 月、5 月和 6 月的信用债偿还量较小，其中 2 月仅需偿还债券 3620 亿元；春节后的 3 月、4 月信用债偿还规模达到小高峰，月均偿还量在 1 万亿元左右，随后几个月偿债规模在低位震荡，直到第四季度再次达到高峰，10-12 月信用债平均偿还规模高达 9870 亿元，总计 2.96 万亿元，占全年总偿还规模的 30%。图3 主要信用债品种到期情况（亿元）到期量根据2020年年内短融到期量估计的值回售120001000080006000400020000Jan-

9、21 Feb-21 Mar-21 Apr-21 May-21 Jun-21 Jul-21 Aug-21 Sep-21 Oct-21 Nov-21 Dec-21资料来源：Wind，预测过剩产能行业：到期高峰渐过产业债 2021 年到期压力整体不大2021 年产业债到期较多的行业主要有综合、公用事业、建筑装饰、房地产、交通运输、采掘等。其中综合类行业存量债券在 2021 年总到期量为 7348 亿元，公用事业为5990 亿元，建筑装饰为 5685 亿元；值得注意的是采掘、钢铁、有色、建材等产能过剩行业存量债券在 2021 年的到期量虽然仍相对靠前，但较 2020 年的水平已有所下降，其存量债券在

10、2021 年的到期量分别为 3738 亿元、1482 亿元、1388 亿元以及 548 亿元。图4 2021、2020 年到期的产业债行业分布（亿元）2021年2020年100009000800070006000500040003000200010000综 公 建 房 交 采 非 商 钢 有 化 医 机 食 建 汽 通 计 电 休 传 电 农 家 轻 国 纺合 用 筑 地 通 掘 银 业 铁 色 工 药 械 品 筑 车 信 算 子 闲 媒 气 林 用 工 防 织事 装 产 运金 贸业 饰输融 易金生 设 饮 材属物 备 料 料机服设 牧 电 制 军 服务备 渔 器 造 工 装资料来源：Wind

11、，从产业债到期量占存续债券比例角度看 2021 年产业债到期压力，行业间的区别与到期量的绝对值有所不同。占比较高的行业有轻工制造、医药生物、有色金属、家用电器、食品饮料、机械设备等，到期量的绝对值较多的几个行业的相对值反而相对不高。图5 2021 年产业债到期量占存续债券比例（%）60%50%40%30%20%10%0%轻 医 有 家 食 机 交 通 电 化 传 电 建 计 钢 公 商 采 房 农 非 综 休 纺 汽 建 国 总工 药 色 用 品 械 通 信 子 工 媒 气 筑 算 铁 用 业 掘 地 林 银 合 闲 织 车 筑 防 计制 生 金 电 饮 设 运造 物 属 器 料 备 输资料来

12、源：Wind，注：数据截至 2020 年 11 月 30 日设 材 机备 料事 贸产 牧 金服 服装 军业 易渔 融务 装饰 工不同行业 21 年产业债到期量的主体评级结构大相径庭。21 年到期量靠前的几个行业中，公用事业、交通运输、采掘、非银金融及钢铁等行业存量债券在 21 年的到期量均以 AAA 级为主。而综合类、建筑装饰、房地产、商业贸易和有色金属等行业 21 年到期的债券中包含了较大比例的中低评级债券，特别是建筑装饰行业，AA+级和 AA 及以下的债券到期量均超过了 AAA 级债券到期量。图6 分评级看 2021 年到期的产业债行业分布（亿元）AAAAA+AA及以下6000500040

13、003000200010000综 公 建 房 交 采 非 商 钢 有 化 医 机 食 建 通 计 电 休 汽 传 电 家 农 轻 国 纺合 用 筑 地 通 掘 银 业 铁 色 工 药 械 品 筑 信 算 子 闲 车 媒 气 用 林 工 防 织事 装 产 运金 贸金生 设 饮 材机服设 电 牧 制 军 服业 饰输融 易属物 备 料 料务备 器 渔 造 工 装资料来源：Wind，国企产业债在各个行业到期表现各异，公用事业、交运等行业高评级主体偿债压力较大。除了机械设备、电子和汽车行业外，21 年到期的产业债发行主体均以国企为主，且不同行业间该比例差距较大，占比最高的纺织服装行业为 100%，而最低

14、的机械设备行业仅为 14%。特别的，对于高评级的国企发行主体，21 年到期的产业债规模最高的几个行业分别是公用事业、综合类、交通运输、采掘，为 5396、4237、3570、3405 亿元。未来随着国企改革深化，政策上推进僵尸企业出清，信仰终归信用，弱资质国企存续债务的安全性及再融资水平需持续关注。图7 分企业性质看 2021 年到期的产业债行业分布（亿元）国企AAA级国企国企占比（右轴）70006000500040003000200010000综 公 建 交 采 非 房 钢 商 有 化 建 食 医 机 计 休 通 传 电 汽 农 国 电 纺 轻 家合 用 筑 通 掘 银 地 铁 业 色 工

15、筑 品 药 械 算 闲 信 媒 子 车 林 防 气 织 工 用120%100%80%60%40%20%0%事 装 运金 产贸 金材 饮 生 设 机 服牧 军 设 服 制 电业 饰 输融易 属料 料 物 备务渔 工 备 装 造 器资料来源：Wind，考虑季度分布，2021 年产业债到期集中在第一季度，考虑月度分布，2021 年产业债到期集中在 3 月和 4 月。其中产业债存量债券在 3 月的到期量约为 6437.23 亿元，4月为 5630.59 亿元，而下半年产业债到期压力不大，均不超过 4000 亿元。图8 产业债 2021 年到期量季度分布（亿元）图9 产业债 2021 年到期量月度分布（

16、亿元） 16000140001200010000800060004000200001季度2季度3季度4季度700060005000400030002000100001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 资料来源：WIND，资料来源：WIND，过剩产能行业到期高峰已过，2021 年到期量显著下降。采掘、钢铁、有色金属、建筑材料等典型的产能过剩行业，自 2016 年以来先后进行过不同程度的去产能。过剩产能行业的融资端也相应收紧，从债券净融资上可以看到 2016 年、2017 年连续两年债券净融资额为负。近两年随着去产能行业去产能的陆续完成，债券发行量有所上升

17、，但相较于 2015 年的发行高峰尚有余地。从到期压力看，去产能行业 2021 年存续债券到期量为 7156 亿元，相比于 2020 年 13098 亿元的总偿还量，2021 年存续债券的到期压力不大。图10 几个典型的过剩产能行业债券融资情况（亿元）发行额偿还额净融资额2014201520162017201820192020202114000120001000080006000400020000-2000-4000资料来源：Wind，注：几个典型的产能过剩行业包括采掘、钢铁、有色、建材；2021 年偿还额以到期量代替。煤炭债 21 年到期压力有所缓解18-20 年，随着去产能政策接近尾声，钢

18、铁债和煤炭债的发行量逐渐恢复，20 年钢铁债和煤炭债的总发行额分别为 2807 亿元和 3642 亿元，相比 17 年的 1506 亿元和2808亿元提升明显，整体维持正的净融资额。煤炭行业 21 年到期压力有所缓解。16-17 年去产能政策下的融资收紧，缓解了之后几年的债券到期压力，尤其体现在 21 年的到期额较前两年减少很多。20 年煤炭债的偿还额为 4122 亿元；而 21 年存量煤炭债到期量为 2765 亿元，在不考虑回售及 21 年发行且年内到期的短期融资券的情况下，显著低于 20 年的水平。若假定煤炭行业 21 年内发行且到期的短融规模与 2020 年 655 亿元的规模持平，那么

19、 21 年煤炭行业到期量约为3420 亿元，仍显著少于 20 年的煤炭债偿还额 4122 亿元。此外，2021 年煤炭行业还有777 亿元的债券进入回售期，假设有 40%进入回售期的债券会进行回售，那么存续煤炭债 21 年的偿还额约为 3731 亿元，综合来看，21 年煤炭行业到期压力有所缓解。近期永煤突发性债券违约，或会影响未来再融资环境。永煤的违约涉及多只债券，且永城煤电控股集团有限公司及其母公司河南能源化工集团有限公司现存大量存续债券，因此此次违约对市场的冲击非凡，最直接的影响就是未来同类型的煤企再融资环境或会紧张。因此即使 21 年及 22 年煤炭债的到期压力均不大，但考虑到未来的再融

20、资压力，仍需关注煤炭债 21 年的偿债压力。钢铁行业 21 年偿债压力尚未呈现显著好转。20 年钢铁债的偿还额约为 2562 亿元；而 21 年钢铁行业到期额为 1482 亿元，在不考虑回售及 21 年发行且年内到期的短期融资券的情况下，显著低于 20 年的水平。若假定钢铁行业 21 年内发行且到期的短融规模与 2020 年 907 亿元的规模持平，那么 21 年钢铁行业到期量约为 2389 亿元，仍少于年的钢铁债偿还额 2562 亿元。此外，2021 年钢铁行业还有 329 亿元的债券进入回售期，综合来看，21 年钢铁行业偿债压力尚未呈现显著好转。 图11 钢铁债发行到期情况（21、22 年

21、为存续债券到期量）图12 煤炭债发行到期情况（21、22 年为存续债券到期量） 预估的当年发行当年到期短融偿还量（亿元） 预估的回售额（亿元）3500300025002000150010005000-500-10002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022预估的当年发行当年到期短融偿还量（亿元） 预估的回售额（亿元）5000400030002000100002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022-1000-2000总发行量（亿元）总偿还量（亿元）净融资额（亿元）总发行量（亿元）总偿还量（亿元）净融

22、资额（亿元） 资料来源：WIND，注：数据截至 2020 年 11 月 30 日资料来源：WIND，注：数据截至 2020 年 11 月 30 日地产债：21 年上半年压力较大从 2018 年起，随着 15 年发行的地产债逐渐到期，地产债迎来了到期高峰，2021年地产债到期量为 4362 亿元。图13 地产债发行到期情况（2021 年为存续债券到期量）总发行量（亿元）总偿还量（亿元）净融资额（亿元）20142015201620172018201920202021800070006000500040003000200010000-1000资料来源：Wind，注：数据截至 2020 年 11 月

23、30 日地产债融资转低迷，21 年偿债压力不减。截至 11 月底，从月度净融资额来看，地产债净融资额连续三个月为负，叠加市场环境不好，以及监管新增企业端三道红线要求，未来地产债再融资有一定的压力。再加上地产债存续债券在 21 年的到期量不减，21 年地产债存续债有一定的偿还压力。15001300主要品种信用债到期量主要品种信用债发行量1100900700500300100-100-300图14 地产债融资情况（亿元）资料来源：Wind，估算Jan-16 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Jul-17 Sep-17 N

24、ov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19 May-19 Jul-19 Sep-19 Nov-19 Jan-20 Mar-20 May-20 Jul-20 Sep-20Nov-20注：数据截至 2020 年 11 月 30 日，12 月到期量为估算，回售比例按 40%从时间分布上来说，21 年地产债偿还压力以上半年为主。根据存量债券数据显示，地产行业债券将于 2021 年到期的有 4362 亿元，到期高峰是 1 月份和 3 月份，这两个月的到期量分别为 574 亿元和 756 亿元。同时，在 2021 年进入回售期

25、的债券规模约为 2832 亿元，且集中出现在 1、3 和 8 月份，分别为 455、365 和 378 亿元。综合考虑存续债券到期量和进入回售期规模，21 年上半年偿债压力较大。图15 2021 年地产行业存量债到期及进入回售情况（亿元）到期金额进入回售期金额1200100080060040020001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：Wind，注：数据截至 2020 年 11 月 30 日4. 城投债：21 年偿还量略减，苏/津/浙/京到期量稳居前四2021 年城投债总偿还规模较 2020 年预计略有减少。截至 2020 年 11 月 30 日，有1.65 万亿元

26、的存量城投债将于 2021 年到期，其中不包括 20 年 12 月及 21 年发行且将在 21 年到期的城投短期融资券。2020 年此类债券的到期量为 4461.6 亿元，假设 2021年规模与之持平。此外，2021 年有 2671.51 亿元的城投债进入回售期，2020 年城投债平均回售比例是 18%，假定 21 年平均回售比例也为 18%，预计 21 年可能发生回售的规模是 480.87 亿元。综合考虑上述情形后，预计 21 年城投债总偿还规模为 2.14 万亿元，与 20 年相比略有减少。图16 城投债到期压力预估可能回售规模（亿元）预估20年12月及21年发行的将于21年到期的短期融资

27、（亿元）到期量（亿元）25000200001500010000500002017年2018年2019年2020年2021年资料来源：Wind，苏、津、浙、京偿债压力仍位居前四。分地区来看，偿债压力位居前四的依次是江苏省、天津市、浙江省和北京市，与 2020 年保持相同顺位，其中不包括 20 年 12 月及年发行且与 21 年到期的城投短期融资券。具体来看，江苏省 21 年城投债到期量为3487.17 亿元，与 20 年相比明显减少；天津市城投债到期量为 1588.93 亿元，较 20 年的 1559.25 亿元大体持平。2021 年藏、川两省城投债到期量明显增长。众多省市中，仅四川和西藏两地区 21年城投债总偿还量较 20 年有所增长。四川省 21 年城投债到期量为 904.27 亿元，较 20年规模（815.84 亿元）增长 11%，相比之下，西藏自治区因为基数较低，21 年偿债压力增长尤为明显，21 年城投债到期量为