专题四 常规货币政策

1、1专题四专题四 常规货币政策常规货币政策第一节第一节 货币政策的目标选择货币政策的目标选择第二节第二节 货币政策的传导机制理论货币政策的传导机制理论第三节第三节 货币政策的操作规范与中央银行的独立性货币政策的操作规范与中央银行的独立性第四节第四节 菲利普斯曲线的演变与货币政策的有效性菲利普斯曲线的演变与货币政策的有效性2一、货币政策的最终目标一、货币政策的最终目标二、货币政策的中间目标二、货币政策的中间目标三、通货膨胀目标制三、通货膨胀目标制第一节第一节 货币政策的目标选择货币政策的目标选择3一、货币政策的最终目标一、货币政策的最终目标稳定币值稳定币值充分就业充分就业经济增长经济增长平衡国际收

2、支平衡国际收支对内和对外对内和对外金融稳定金融稳定通货膨胀通货膨胀通货紧缩通货紧缩 避免货币危机、金避免货币危机、金融危机乃至经济危机融危机乃至经济危机的重要前提的重要前提4n诸目标之间的统一与冲突： 稳定币值稳定币值 充分就业充分就业 经济增长经济增长 平衡国际收支平衡国际收支 金融稳定金融稳定5中国货币政策采取了多目标制中国货币政策采取了多目标制周小川周小川: :新世纪以来货币政策的新世纪以来货币政策的10 10个特点个特点第一保持低通货膨胀第一保持低通货膨胀第四维护国际收支平衡第四维护国际收支平衡第三是保持较为充分的就业第三是保持较为充分的就业第二是推动经济合理增长第二是推动经济合理增长

3、6新世纪以来货币政策的新世纪以来货币政策的10个特点个特点2012年财新峰会年财新峰会（1）总体来讲中国经济在转轨过程）总体来讲中国经济在转轨过程中还是普遍存在中还是普遍存在“过热冲动过热冲动”，需要，需要始终强调防范通胀始终强调防范通胀（2）中国货币政）中国货币政策采取了多目标制策采取了多目标制（3）高度重视金融机）高度重视金融机构的健康化，强调在构的健康化，强调在线恢复和紧急救助线恢复和紧急救助（4）货币政策的手段上，从有计划经济色）货币政策的手段上，从有计划经济色彩的手段逐步转向更加市场化的手段彩的手段逐步转向更加市场化的手段（5）适应亚洲金融危机后的变化，）适应亚洲金融危机后的变化，准

4、确把握汇率改革进程准确把握汇率改革进程（6）货币政策有效运行首先一个基点）货币政策有效运行首先一个基点就是要做好流动性对冲就是要做好流动性对冲（7）率先启动宏观审慎政策框架，丰富了）率先启动宏观审慎政策框架，丰富了货币政策的工具箱货币政策的工具箱（8）配合金融改革进程来把握利率市）配合金融改革进程来把握利率市场化和利差形成场化和利差形成（9）应对本轮国际金融危机，货币政）应对本轮国际金融危机，货币政策快速反应、力度充分、适时退出策快速反应、力度充分、适时退出（10）不断测算产）不断测算产出缺口、潜在增长能出缺口、潜在增长能力和供求结构匹配性力和供求结构匹配性7宏观调控要概念清楚易于操作宏观调控

5、要概念清楚易于操作2012.11.18金融街论坛金融街论坛货币政策货币政策科学性、科学性、 前瞻性、前瞻性、 针对性、针对性、 灵活性灵活性宏观调控的经济描述与工程描述宏观调控的经济描述与工程描述目标和要求目标和要求具体操作具体操作沟通沟通主要阐述了以下问题：主要阐述了以下问题：前瞻性问题、有效性问题、超调问题、刺激政策退出问题，前瞻性问题、有效性问题、超调问题、刺激政策退出问题，以及在具体操作上单变量怎么操作，多变量怎么操作，状以及在具体操作上单变量怎么操作，多变量怎么操作，状态如何识别等态如何识别等8（一）最常见的两大货币政策中间目标（一）最常见的两大货币政策中间目标 选择中间目标的必要性

6、：选择中间目标的必要性： 货币政策作用机理的滞后性与动态性。货币政策作用机理的滞后性与动态性。 选择与货币政策传导机制密不可分。选择与货币政策传导机制密不可分。 1. 可测性：两个指标都不佳，但货币量略差。可测性：两个指标都不佳，但货币量略差。二、货币政策的中间目标二、货币政策的中间目标货币政策中间目标的衡量标准货币政策中间目标的衡量标准可测性可测性可控性可控性相关性相关性抗干扰性抗干扰性适应性适应性2.可控性：同样存在问题。可控性：同样存在问题。3. 相关性：争议较大。相关性：争议较大。9指标指标利率利率货币量货币量作为内生变量，与作为内生变量，与经济波动的关系经济波动的关系顺循环。景气，利

7、率因顺循环。景气，利率因信贷需求而上升，反之信贷需求而上升，反之下降。下降。顺循环。景气，银行减顺循环。景气，银行减少剩余储备，扩展信贷，少剩余储备，扩展信贷，引起货币量增加。引起货币量增加。作为政策变量，与作为政策变量，与总需求的关系总需求的关系负相关：负相关： 抑制抑制利率提高利率提高正相关：正相关： 抑制抑制供应量减少供应量减少结结 论论政策效果与非政策效果政策效果与非政策效果混淆混淆不会混淆，只会增强不会混淆，只会增强当局反循环政策决心。当局反循环政策决心。评评 价价不理想不理想较为理想较为理想4. 抗干扰性：抗干扰性： 政策与非政策效应的区分政策与非政策效应的区分10（二）货币政策中

8、间目标理论的发展（二）货币政策中间目标理论的发展1、80年代前：利率、货币存量或社会信用总额等年代前：利率、货币存量或社会信用总额等金融变量金融变量。2、90年代以来，选择年代以来，选择名义名义GDP或通货膨胀率等或通货膨胀率等非金融变量。非金融变量。3、卢卡斯批判卢卡斯批判 (Lucas critique) 一旦某一变量被选作中介目标用于货币政策操作，历史上的一旦某一变量被选作中介目标用于货币政策操作，历史上的稳定联系很可能发生逆转。因此，将货币政策操作建立在任何稳定联系很可能发生逆转。因此，将货币政策操作建立在任何单一的中介目标之上都必须会加大操作失误的危险。单一的中介目标之上都必须会加大

9、操作失误的危险。 11（三）美国的货币政策中间目标与泰勒规则（三）美国的货币政策中间目标与泰勒规则泰勒规则泰勒规则121718泰勒规则的发展泰勒规则的发展在批评之中逐渐完善起来在批评之中逐渐完善起来对预期因素的忽视对预期因素的忽视 传统的泰勒规则对通货膨胀缺口的衡量是直接以当期实际通胀率扣除物传统的泰勒规则对通货膨胀缺口的衡量是直接以当期实际通胀率扣除物价上涨来表示的，计算上虽然简便但是用处并不大，因为事前预期的通胀率价上涨来表示的，计算上虽然简便但是用处并不大，因为事前预期的通胀率才是斟酌货币政策取向的关键。基于此才是斟酌货币政策取向的关键。基于此Clarida、Gali、Gertler将预

10、期引入将预期引入构建了构建了“前瞻性前瞻性”泰勒规则泰勒规则(forward-looking)。以预期为基础的前瞻性泰。以预期为基础的前瞻性泰勒规则表示如下：勒规则表示如下： 其中其中 表示表示t期的信息期的信息It来预测来预测t+1期的通货膨胀率。期的通货膨胀率。19 在一个开放的经济体中，汇率可以通过国际贸易和资本流动来影响在一个开放的经济体中，汇率可以通过国际贸易和资本流动来影响通货膨胀。基于此，通货膨胀。基于此，Lawrence Ball建立了开放经济下的货币政策规则建立了开放经济下的货币政策规则，形式如下：，形式如下： 等式左边的变量为等式左边的变量为MCI（货币条件指数），是根据经

11、济状况分别对（货币条件指数），是根据经济状况分别对利率和汇率赋权，权重利率和汇率赋权，权重和和(1 )分别是利率和汇率对总支出影响的分别是利率和汇率对总支出影响的比重，代表实际汇率。这个公式的优点在于引入了汇率因素，政策的制比重，代表实际汇率。这个公式的优点在于引入了汇率因素，政策的制定者可以通过调整利率以抵消汇率对支出的影响，熨平经济波动，但缺定者可以通过调整利率以抵消汇率对支出的影响，熨平经济波动，但缺陷在于陷在于的赋值带有主观色彩。的赋值带有主观色彩。对汇率因素的忽视对汇率因素的忽视20（四）中国货币政策的新调控指标（四）中国货币政策的新调控指标社会融资总量社会融资总量社会融资总量社会融

12、资总量=人民币各项贷款人民币各项贷款+外币各项贷款外币各项贷款+委托贷款委托贷款+信托贷款信托贷款+银行承兑汇票银行承兑汇票+企业债券企业债券+非金融企业股票非金融企业股票+保保险公司赔偿险公司赔偿+保险公司投资性房地产保险公司投资性房地产+其他其他为什么央行要用社会融资规模指标？为什么央行要用社会融资规模指标？盛松成盛松成 2013.10.31 http:/ Aggregate Financing to the Real Economy 单位：亿元人民币单位：亿元人民币22 始于始于20世纪世纪90年代初的一种新货币政策框架，简单地说就年代初的一种新货币政策框架，简单地说就是中央银行制定并公

13、开宣布要达到的目标通货膨胀率，灵活运是中央银行制定并公开宣布要达到的目标通货膨胀率，灵活运用各种政策手段以配合这一目标的实现。用各种政策手段以配合这一目标的实现。三、通货膨胀目标制三、通货膨胀目标制 在这种政策框架下，稳定物价成为中央银行货币政策的首要在这种政策框架下，稳定物价成为中央银行货币政策的首要目标，中央银行根据通货膨胀预测值的变化进行政策操作，以引目标，中央银行根据通货膨胀预测值的变化进行政策操作，以引导通货膨胀预期向预定水平靠拢。通货膨胀是否得到有效控制是导通货膨胀预期向预定水平靠拢。通货膨胀是否得到有效控制是公众评价货币策绩效的重要依据公众评价货币策绩效的重要依据其背后的经济思想

14、其背后的经济思想通货膨胀目标制的优越性通货膨胀目标制的优越性1、通货膨胀目标制克服了传统货币政策框架下单纯盯住某、通货膨胀目标制克服了传统货币政策框架下单纯盯住某种经济、金融变量的弊端，实现了规则性和灵活性的高度统种经济、金融变量的弊端，实现了规则性和灵活性的高度统一。一。2、通货膨胀目标制提高了货币政策的透明度。、通货膨胀目标制提高了货币政策的透明度。3、通货膨胀目标制有助于经济的稳定。、通货膨胀目标制有助于经济的稳定。24一、货币政策传导机制概述一、货币政策传导机制概述（一）含义（一）含义（二）理论发展的背景及其重要意义（二）理论发展的背景及其重要意义 （1）货币政策研究的基础）货币政策研

15、究的基础2、理论研究的重要意义、理论研究的重要意义1、理论发展的背景、理论发展的背景货币政策的有效性货币政策的有效性货币政策的传导机制货币政策的传导机制货币政策的目标与工具货币政策的目标与工具货币政策的规范与中央银行的独立性货币政策的规范与中央银行的独立性。（2）政府制定宏观经济政策的基础）政府制定宏观经济政策的基础第二节第二节 货币政策传导机制理论货币政策传导机制理论253、基本结论、基本结论中央银行中央银行存款准备金率存款准备金率再贴现率再贴现率公开市场业务公开市场业务商业银行及非银行金融机构商业银行及非银行金融机构 贷款利率贷款利率准备金准备金 贷款量贷款量基础货币基础货币 货币存量货币

16、存量金融市场金融市场短期利率短期利率 长期利率长期利率公众、企业公众、企业投资、消费投资、消费总需求总需求国民收入国民收入综合传导综合传导经济变量传导经济变量传导机构传导机构传导26二、货币政策传导机制理论二、货币政策传导机制理论（一）凯恩斯通论中的观点（一）凯恩斯通论中的观点利率传导机制利率传导机制1、货币政策从两方面影响经济：、货币政策从两方面影响经济：（1）新增货币弥补财政赤字，直接扩大总需求。）新增货币弥补财政赤字，直接扩大总需求。（2）货币政策经由利率影响有效需求。货币政策经由利率影响有效需求。2、传导过程：、传导过程：R MsrIY。（1）利率变动：）利率变动： R Ms r 。（

17、2）投资变动：）投资变动： r I 。（3）总需求的增加：）总需求的增加： I Y 。（4）半通胀理论：）半通胀理论：Y。3、凯恩斯货币政策传导理论的特点、凯恩斯货币政策传导理论的特点（1）间接的迂回的。）间接的迂回的。（2）利率是整个传递机制的核心。）利率是整个传递机制的核心。资本边际效率资本边际效率投资乘数投资乘数274、利率传导机制的新诠释、利率传导机制的新诠释（1）托宾）托宾“q”理论理论nq=企业真实资本当期证券价格企业资本的当期重置成本 n“资本的重置成本”：在产出品市场上购买该企业的厂房和设备需要支付的费用 MsrPs q IY28（2）莫迪利亚尼）莫迪利亚尼“生命周期理论生命周

18、期理论”n影响人们消费的是一生的财富影响人们消费的是一生的财富MsrPs FW LRC YPs：股票市价：股票市价FW ：消费者金融资产：消费者金融资产LR ：消费者一生财富量：消费者一生财富量C ：消费支出：消费支出29nMs r 耐用消费品支出耐用消费品支出 Yn Ms r E(本币汇率本币汇率) NX(净出口净出口) Yn Ms r 新住宅支出新住宅支出 Y（3）其他观点）其他观点302、传导过程：、传导过程：R MsrLKY L表示资产流动性表示资产流动性(银行银行) K表示信用量。表示信用量。（1）资产流动性变动：资产流动性变动：R Msr L。（2）信用量进而名义收入变动：信用量进

19、而名义收入变动：LK IY。1、罗萨（、罗萨（Robert Roosa）提出信用可得论的背景提出信用可得论的背景（二）信用可得论（二）信用可得论（the Credit Availability Doctrine）银行资产流动性银行资产流动性313、信用可得论的特点、信用可得论的特点（1）传导过程重点为）传导过程重点为rLK的变化，利率对贷款者的资的变化，利率对贷款者的资产状况和信用决策产生影响。产状况和信用决策产生影响。（2）从研究利率对投资影响转到了研究利率对信用可得性，）从研究利率对投资影响转到了研究利率对信用可得性，既坚持了凯恩斯的传导机制理论，又修正投资对利率不敏感既坚持了凯恩斯的传导

20、机制理论，又修正投资对利率不敏感的偏差，为货币政策有效性提供了理论依据。的偏差，为货币政策有效性提供了理论依据。32 2、传导过程：、传导过程：P流动性流动性I、C、KY（1）认为流动性而非利率，是货币政策影响经济活动的最主）认为流动性而非利率，是货币政策影响经济活动的最主要的中介要的中介。（由于利率结构是决定流动性的主要因素，故也承认，利率变。（由于利率结构是决定流动性的主要因素，故也承认，利率变动对总支出有间接的影响）。动对总支出有间接的影响）。（2）各种资产价格存在互动性，央行买卖债券，调节利率结构。）各种资产价格存在互动性，央行买卖债券，调节利率结构。 Pr（利率结构）利率结构）1、“

21、拉德克利夫报告拉德克利夫报告”研究的背景研究的背景（三）（三）“拉德克利夫报告拉德克利夫报告”（Radcliffe）的观点的观点（3）影响个人和企业的流动性和支出。）影响个人和企业的流动性和支出。 （4）影响金融机构资产的流动性和贷款规模。）影响金融机构资产的流动性和贷款规模。r（利率结构）利率结构）I、C、 Kr（利率结构）利率结构）333、 “拉德克利夫报告拉德克利夫报告”研究结论的特点研究结论的特点（1）强调了流动性的重要地位，反映金融机构和金融资产）强调了流动性的重要地位，反映金融机构和金融资产多样化对货币政策传导的影响。多样化对货币政策传导的影响。（ 2）以利率结构代替利率水平，并未

22、完全否认利率在货币政策）以利率结构代替利率水平，并未完全否认利率在货币政策中的传导作用。中的传导作用。总体上，是对凯恩斯和罗萨理论的扩展。总体上，是对凯恩斯和罗萨理论的扩展。342、传导过程：、传导过程：RMsA、C(I) Y A表示各种金融资产表示各种金融资产（1） RMs。货币供给量增加。货币供给量增加。（2） Ms A、C(I)。货币持有者调整其资产结构货币持有者调整其资产结构 (由金融资产开始，直至包括地产、消费品等实物资产的调整由金融资产开始，直至包括地产、消费品等实物资产的调整)1、货币主义政策传导理论产生的背景、货币主义政策传导理论产生的背景（四）货币主义的观点（四）货币主义的观

23、点（Monetarism）（3） A、C(I) Y 经过复杂的资产调整过程，最后以生产增减及价格涨跌，改变经过复杂的资产调整过程，最后以生产增减及价格涨跌，改变名义收入，实现新的货币均衡。名义收入，实现新的货币均衡。353、弗里德曼传导机制理论的特点：、弗里德曼传导机制理论的特点：（1）强调货币供应量的变化。）强调货币供应量的变化。（3）强调了商品市场和货币市场的同时调整。）强调了商品市场和货币市场的同时调整。（2）强调价格作用。）强调价格作用。364、伯伦纳和梅尔泽、伯伦纳和梅尔泽“财富调整论财富调整论”（1）经济体系分为四个市场）经济体系分为四个市场n现行产品市场现行产品市场n证券市场证券

24、市场n资本品市场资本品市场n货币市场货币市场（2）货币政策传导机制的过程分两个阶段）货币政策传导机制的过程分两个阶段n存量调整阶段存量调整阶段 央行购入证券资产央行购入证券资产 证券资产价格上升证券资产价格上升货币市场利率下降货币市场利率下降公众货币持有量增加公众货币持有量增加人们财富增加人们财富增加公众对现行公众对现行产品市场需产品市场需求增加求增加n流量调整阶段流量调整阶段现行产品市场价现行产品市场价格和产出提高格和产出提高37（1）资产组合效应（）资产组合效应（Portfolio effect）。）。 （2）财富效应（）财富效应（Wealth effect）。）。 1、新凯恩斯主义政策传

25、导理论产生的背景、新凯恩斯主义政策传导理论产生的背景（五）新凯恩斯主义的观点（五）新凯恩斯主义的观点（New-Keynesism） 第一，价格诱发的财富效应：第一，价格诱发的财富效应：MsPW 第二，利率诱发的财富效应：第二，利率诱发的财富效应： Msr债券债券P W 第三，真实现金余额效应：第三，真实现金余额效应： Ms M/P W（3）信用分配效应（）信用分配效应（Credit rationing effect） L 。（4）预期效应（）预期效应（Expected effect）。）。2、传导过程：、传导过程：RMsAW C(I) Y1Y2 L净财富渠道（资产负债净财富渠道（资产负债表渠道

26、）表渠道）银行贷款渠道银行贷款渠道Y1Y2383、特点：、特点：（1）强调货币政策传导的综合性。）强调货币政策传导的综合性。（2）强调货币政策传导的复杂性。）强调货币政策传导的复杂性。 第二轮效应，第二轮效应，Y1Y2 反馈效应反馈效应 394041（一）模型的类型。（一）模型的类型。1、结构型模型（联立方程模型）、结构型模型（联立方程模型）Structure ModelM Y优点：优点： （1）能够深入理解货币政策是否对经济有重大影响。）能够深入理解货币政策是否对经济有重大影响。 （2）能够准确预测货币供应量对收入的影响。）能够准确预测货币供应量对收入的影响。 （3）能够分析经济中制度的变迁

27、对货币政策的影响。）能够分析经济中制度的变迁对货币政策的影响。三、货币政策传导机制的实证分析三、货币政策传导机制的实证分析缺点：缺点： 只有全部传导机制都被充分理解的情况下，它才是只有全部传导机制都被充分理解的情况下，它才是最好的。最好的。 i I422、简化模型（单方程模型）、简化模型（单方程模型）Reduced ModelM Y优点：优点： 如果我们不能确定所有传导机制都已了解，那么，考察如果我们不能确定所有传导机制都已了解，那么，考察货币变动和产出之间的的相关性更能够发现货币政策的全部货币变动和产出之间的的相关性更能够发现货币政策的全部效应。效应。缺点：缺点： 传导过程是多样的、可变的，

28、相关并不意味着因果关系。传导过程是多样的、可变的，相关并不意味着因果关系。Correlation does not necessarily imply causation. 逆因果（逆因果（reverse causation）：）：警察警察-犯罪；医生犯罪；医生-病人病人 两个一起变动的变量背后可能存在着作为推动力的另外两个一起变动的变量背后可能存在着作为推动力的另外一个未知因素。一个未知因素。?433、研究方向、研究方向（1）建立更为复杂的货币主义的简化模型）建立更为复杂的货币主义的简化模型（2）结构性的凯恩斯主义模型开始将货币政策对结构性的凯恩斯主义模型开始将货币政策对总需求的影响效应包括

29、在内。总需求的影响效应包括在内。44-8-7-6-5-4-3-2-10123456789实际G D P消费存货投资公司企业固定资产投资增长率增长率(%)时间时间:季度季度联邦资金利率增加联邦资金利率增加1%的影响的影响（二）货币政策变动的实际效果（二）货币政策变动的实际效果产产45（一）发展历程（一）发展历程 20世纪世纪80年代：银行信贷渠道在起重要作用。年代：银行信贷渠道在起重要作用。 进入进入90年代：央行开始逐渐将货币政策的中介目标由传统的贷款规模年代：央行开始逐渐将货币政策的中介目标由传统的贷款规模转向对货币供应量的控制，并于转向对货币供应量的控制，并于1998年取消信贷计划。由此初

30、步建立了年取消信贷计划。由此初步建立了 “货币政策工具货币政策工具中介目标中介目标最终目标最终目标”的货币政策间接传导机制的货币政策间接传导机制和和 “中央银行中央银行金融机构（金融市场）金融机构（金融市场）企业和居民企业和居民国民收入国民收入”的间的间接传导体系。接传导体系。 目前：目前：随着金融市场的发展和利率杠杆的运用，货币政策传导开始向信随着金融市场的发展和利率杠杆的运用，货币政策传导开始向信贷、利率和资产价格多渠道传导过渡。贷、利率和资产价格多渠道传导过渡。四、我国的货币政策传导机制四、我国的货币政策传导机制461、中央银行的相对独立性、中央银行的相对独立性2、金融市场的发育、金融市

31、场的发育3、商业银行经营机制的转换、商业银行经营机制的转换4、企业行为的市场化、企业行为的市场化（二）制约我国货币政策传导的因素（二）制约我国货币政策传导的因素47一、货币政策的操作规范一、货币政策的操作规范二、中央银行的独立性研究二、中央银行的独立性研究第三节第三节 货币政策操作规范和货币政策操作规范和中央银行独立性中央银行独立性48一、货币政策的操作规范一、货币政策的操作规范 “单一规则与相机抉择单一规则与相机抉择”之争之争（一）含义（一）含义 1、货币政策的操作规范货币政策的操作规范 是指在货币政策实施期间，事先确定并据以操作政策工具是指在货币政策实施期间，事先确定并据以操作政策工具的程

32、序或原则。的程序或原则。 2、相机抉择：、相机抉择： 央行在实施货币政策时，不受任何固定程序或原则的束央行在实施货币政策时，不受任何固定程序或原则的束缚，而依时依势灵活取舍，以实现最终政策目标。缚，而依时依势灵活取舍，以实现最终政策目标。 3、单一规则：、单一规则： 央行应长期一贯地维持一固定的或稳定的货币增长率，而央行应长期一贯地维持一固定的或稳定的货币增长率，而不应应用各种权力和工具企图操纵或管制各种经济变量。不应应用各种权力和工具企图操纵或管制各种经济变量。 49（二）理论分歧（二）理论分歧1、支持货币单一规则的理由、支持货币单一规则的理由:（1）经济体系存在自动收敛的能力）经济体系存在

33、自动收敛的能力（2）政策制定者可信度）政策制定者可信度缺乏稳定经济所必需的知识。缺乏稳定经济所必需的知识。缺乏稳定缺乏稳定GDP的诚意，稳定维持低利率、稳的诚意，稳定维持低利率、稳定汇率等等。定汇率等等。无法避免货币政策受政治因素左右。无法避免货币政策受政治因素左右。无法确保经济主体享有稳定的货币政策环境无法确保经济主体享有稳定的货币政策环境预期。预期。 502、支持相机抉择的理由：、支持相机抉择的理由：（1）在市场无法自发均衡的理念下，相机抉择对经济）在市场无法自发均衡的理念下，相机抉择对经济进行微调，具有应付意外冲击的灵活性。进行微调，具有应付意外冲击的灵活性。（2）不存在不变的规则。）不

34、存在不变的规则。（3）时滞时滞是否真的很长且易变？是否真的很长且易变？（4）金融创新使单一规则难以执行。）金融创新使单一规则难以执行。（5）货币政策离不开与财政政策的协调。）货币政策离不开与财政政策的协调。51 （三）货币政策的时滞问题（三）货币政策的时滞问题 1、定义、定义 （1）货币政策的时滞）货币政策的时滞 从经济形势变化到货币当局调整并实施货币政策，进而对经从经济形势变化到货币当局调整并实施货币政策，进而对经济运行产生效应之间的时间间隔。济运行产生效应之间的时间间隔。 （2）内时滞）内时滞形势变化需要采取行动形势变化需要采取行动-货币当局采取该行动货币当局采取该行动 （3）外时滞）外时

35、滞当局采取行动当局采取行动-有关经济变量发生变动。有关经济变量发生变动。52现象发生现象发生识别认知识别认知采取行动采取行动对利率对利率产生影响产生影响影响支出影响支出影响产出影响产出就业就业识别时滞识别时滞行政时滞行政时滞决策时滞决策时滞产出时滞产出时滞内时滞内时滞中中期期时时滞滞外时滞外时滞广义外广义外时滞时滞2、时滞的划分、时滞的划分53二、中央银行的独立性研究二、中央银行的独立性研究1、独立性理论研究的内容、独立性理论研究的内容央行不受政府干扰，独立决定货币政策的程度。央行不受政府干扰，独立决定货币政策的程度。 （1）独立性的含义与测度）独立性的含义与测度 （2）保持央行独立性的内在原

36、因）保持央行独立性的内在原因（3）若存在某种关系，如何在制度上保证央行的独立性以）若存在某种关系，如何在制度上保证央行的独立性以实现既定的目标。实现既定的目标。5455包括两方面：包括两方面： 一是中央银行应对政府保持一定的独立性；一是中央银行应对政府保持一定的独立性； 二是中央银行对政府的独立性是相对的。二是中央银行对政府的独立性是相对的。2、中央银行独立性的含义、中央银行独立性的含义563、保持央行独立性的原因、保持央行独立性的原因（1）央行目标与政府目标是冲突的。）央行目标与政府目标是冲突的。（2）央行业务的技术性较强。）央行业务的技术性较强。（3）防止出现经济运行的政治周期）防止出现经

37、济运行的政治周期（4）防止财政赤字货币化。）防止财政赤字货币化。 但同时，央行政策要与政府的总体经济政策相协调。但同时，央行政策要与政府的总体经济政策相协调。574、独立性的测度、独立性的测度（1）目标独立）目标独立（2）经济独立）经济独立（3）政治独立）政治独立 是否有权解散央行决策层。是否有权解散央行决策层。 是否有政府代表是否有政府代表 是否有投票权是否有投票权 是否有否决权是否有否决权585、独立性的反思、独立性的反思（1） 指标选择指标选择 指标解释指标解释 立法与实际运作。立法与实际运作。（2） 独立性与通胀独立性与通胀 独立性与政治周期独立性与政治周期 保守型央行官员保守型央行官

38、员 央行对外宣布指标，保持独立性央行对外宣布指标，保持独立性 央行的制度结构设计以保持独立性央行的制度结构设计以保持独立性59第四节第四节 菲利普斯曲线与货币政策效应菲利普斯曲线与货币政策效应本节要点本节要点 1、菲利普斯曲线将通货膨胀与失业联系在一起，按菲利普斯曲线将通货膨胀与失业联系在一起，按照现代菲利普斯曲线的观点，通货膨胀取决于对通货膨照现代菲利普斯曲线的观点，通货膨胀取决于对通货膨胀的预期和失业。胀的预期和失业。 2、菲利普斯曲线货币政策效应分析以及中国对策。菲利普斯曲线货币政策效应分析以及中国对策。*uu劳动力：劳动年龄人口中就业者和正在积极找工作的失业者。劳动力：劳动年龄人口中就

39、业者和正在积极找工作的失业者。失业率：失业人口占劳动力的比率。失业率：失业人口占劳动力的比率。自然失业率：经济处于充分就业状态时仍存在的失业率。自然失业率：经济处于充分就业状态时仍存在的失业率。周期性失业：超过自然失业率的失业。周期性失业：超过自然失业率的失业。*uu潜在潜在GDP：经济处于充分就业状态时的：经济处于充分就业状态时的GDP。几个重要概念：几个重要概念：*uu劳动力：劳动年龄人口中就业者和正在积极找工作的失业者。劳动力：劳动年龄人口中就业者和正在积极找工作的失业者。失业率：失业人口占劳动力的比率。失业率：失业人口占劳动力的比率。自然失业率：经济处于充分就业状态时仍存在的失业率。自

40、然失业率：经济处于充分就业状态时仍存在的失业率。*uu劳动力：劳动年龄人口中就业者和正在积极找工作的失业者。劳动力：劳动年龄人口中就业者和正在积极找工作的失业者。失业率：失业人口占劳动力的比率。失业率：失业人口占劳动力的比率。自然失业率：经济处于充分就业状态时仍存在的失业率。自然失业率：经济处于充分就业状态时仍存在的失业率。4.1 Phillips曲线曲线_引入引入自然失业率是我们考察失业率的一个基准，实际失业率的波自然失业率是我们考察失业率的一个基准，实际失业率的波动要比自然失业率大的多。动要比自然失业率大的多。当劳动力市场未当劳动力市场未实现（偏离）充实现（偏离）充分就业均衡时，分就业均衡

41、时，工资是否与失业工资是否与失业率相关？率相关？4.1 Phillips曲线曲线_引入引入Phillips教授（教授（1958）在其著名的论文中，给出了肯定的回答，）在其著名的论文中，给出了肯定的回答，二者负相关。这篇论文是一项关于英国二者负相关。这篇论文是一项关于英国18611957年间工资年间工资变动状况的综合性研究成果。变动状况的综合性研究成果。菲利普斯曲线反映的是失业率和货币工资增长率之间的一种反菲利普斯曲线反映的是失业率和货币工资增长率之间的一种反向关系，失业率越高，工资膨胀率越低。向关系，失业率越高，工资膨胀率越低。此后，经济学家对此进行了大量的理论解释：萨缪尔森和索洛此后，经济学

42、家对此进行了大量的理论解释：萨缪尔森和索洛将原来表示失业率与货币工资率之间交替关系的菲利普斯曲线将原来表示失业率与货币工资率之间交替关系的菲利普斯曲线发展成为用来表示失业率与通货膨胀率之间交替关系的曲线；发展成为用来表示失业率与通货膨胀率之间交替关系的曲线；弗里德曼考虑预期通货膨胀率的影响，将其发展为附加预期的弗里德曼考虑预期通货膨胀率的影响，将其发展为附加预期的菲利普斯曲线。菲利普斯曲线。4.2 Phillips曲线曲线_提出提出tttwwwwg1(*)wgu uPhillips曲线的表达式曲线的表达式Phillips曲线的经济含曲线的经济含义如下：义如下：实际失业率超过自实际失业率超过自然

43、失业率，工资下然失业率，工资下降；反之工资上升降；反之工资上升当实际失业率等于自然失业率，工资与失业无关。当实际失业率等于自然失业率，工资与失业无关。 ：工资对失业率的：工资对失业率的 反映程度反映程度4.3 Phillips曲线曲线_发展发展在上个世纪在上个世纪70年代以前，原始的年代以前，原始的Phillips曲线与实际比较吻合曲线与实际比较吻合4.3 Phillips曲线曲线_发展发展在上个世纪在上个世纪70年代后，原始的年代后，原始的Phillips曲线与实际不再吻合曲线与实际不再吻合4.3 Phillips曲线曲线_发展发展在上个世纪在上个世纪70年代后，原始的年代后，原始的Phil

44、lips为什么失灵啦？为什么失灵啦？仅通过仅通过u*的变化能否解释失业率与通货膨胀（工资变动率）的变化能否解释失业率与通货膨胀（工资变动率）70年之后年之后的变动态势？的变动态势？(*)wgu uu*ugWu1*仅通过仅通过u*的变化来解释失业率的变化来解释失业率与通货膨胀与通货膨胀70年之后的变动态年之后的变动态势，则需要假定势，则需要假定u*大幅度上升大幅度上升我们引入一个新的变量，预期我们引入一个新的变量，预期通胀率。因为人们最关心的还通胀率。因为人们最关心的还是工资的实际增长率。是工资的实际增长率。realwagewpwreal wagegggperealwagewgg4.3 Phil

45、lips曲线曲线_发展发展原始的原始的Phillips曲线就可以变为曲线就可以变为(*)ewgu uugW如果如果u*不变，预期通货膨胀发不变，预期通货膨胀发生变化，比如增加，生变化，比如增加，Phillips曲线将会如何变化？曲线将会如何变化？如果如果u*也发生变化，比如提高，也发生变化，比如提高，Phillips曲线将会如何变化？曲线将会如何变化？(*)ewgu uu*移动前移动前移动后移动后滞胀（滞胀（stagflation ）：高失业和高通货膨胀并存的现象。）：高失业和高通货膨胀并存的现象。4.3 Phillips曲线曲线_发展发展发展后的发展后的Phillips曲线与原始的曲线与原始

46、的Phillips曲线的关系：曲线的关系：前者不是对后者的否定，而是把其作为一个特例，进而把其一般化前者不是对后者的否定，而是把其作为一个特例，进而把其一般化Phillips曲线的发展进一步推进了经济理论的发展曲线的发展进一步推进了经济理论的发展适应性预期：根于过去预测现在和未来；适应性预期：根于过去预测现在和未来；Friedman和和Phelps做出做出了开创性贡献。了开创性贡献。理性预期：改变了宏观经济学的分析范式，从凯恩斯宏观经济学到理性预期：改变了宏观经济学的分析范式，从凯恩斯宏观经济学到新古典经济学（理性预期宏观经济学）新古典经济学（理性预期宏观经济学）4.3 Phillips曲线曲

47、线_发展发展发展后的发展后的Phillips曲曲线是否与实际比较吻线是否与实际比较吻合合1et我们采用简单的适应我们采用简单的适应性预期，即性预期，即1(*)wtgu uPhillips曲线就可以曲线就可以变为变为n假定厂商的价格以劳动的生产成本为基础。由于每单位劳动假定厂商的价格以劳动的生产成本为基础。由于每单位劳动生产生产 单位的产品，每单位产品的劳动生产成本就是单位的产品，每单位产品的劳动生产成本就是 。比率比率 称为单位劳动成本。厂商在劳动成本上附加加成比称为单位劳动成本。厂商在劳动成本上附加加成比例例 来确定价格，在劳动成本上加成，补偿了厂商利用其他生来确定价格，在劳动成本上加成，补

48、偿了厂商利用其他生产要素的成本：产要素的成本： 即即 4.3 Phillips曲线曲线_发展发展n维持实际工资不变的假定，实际通货膨胀率维持实际工资不变的假定，实际通货膨胀率 将等于工资膨将等于工资膨胀率。胀率。 *ewgaW /zaWzp1zapW1tttttttttppppzapzapzaWWW111111tttwtttpppgWWW11*eaaW /4.4 Phillips曲线曲线_小结小结u*ugWu*ugWugWu*移动前移动前移动后移动后4.4 Phillips曲线曲线_小结小结n货币学派认为，长期中，预期通货膨胀率总是等于实际通货货币学派认为，长期中，预期通货膨胀率总是等于实际通

49、货膨胀率，所以长期失业率总是等于自然失业率。因而长期菲膨胀率，所以长期失业率总是等于自然失业率。因而长期菲利普斯曲线是一条经过自然失业率的垂线。利普斯曲线是一条经过自然失业率的垂线。 n货币学派的观点是：短期中失业率与通货膨胀率之间存在替货币学派的观点是：短期中失业率与通货膨胀率之间存在替代关系，长期中，由于适应性预期的作用，替代关系消失。代关系，长期中，由于适应性预期的作用，替代关系消失。4.4 Phillips曲线曲线_小结小结n滞胀、通货膨胀预期与短期菲利普斯曲线：美国的情况。滞胀、通货膨胀预期与短期菲利普斯曲线：美国的情况。n滞胀是怎样产生的：一旦当经济处于高通货膨胀预期的短期滞胀是怎

50、样产生的：一旦当经济处于高通货膨胀预期的短期菲利普斯曲线上，衰退将实际通货膨胀推到低于预期的通货菲利普斯曲线上，衰退将实际通货膨胀推到低于预期的通货膨胀水平（沿着短期菲利普斯曲线向右移动），但通货膨胀膨胀水平（沿着短期菲利普斯曲线向右移动），但通货膨胀的绝对水平仍保持在较高水平。即：即使通货膨胀低于预期的绝对水平仍保持在较高水平。即：即使通货膨胀低于预期通货膨胀水平，但仍大大高于零。（如下图中的通货膨胀水平，但仍大大高于零。（如下图中的S S点）点） 4.4 Phillips曲线曲线_小结小结4.4 Phillips曲线曲线_小结小结Phillips曲线的政策含义：曲线的政策含义：宏观经济政策

51、分析的基石宏观经济政策分析的基石失业和通货膨胀不可兼得，但至少可失业和通货膨胀不可兼得，但至少可安需取舍安需取舍。Phillips曲线的理论含义：曲线的理论含义：为什么工资是黏性的为什么工资是黏性的主要有两类解释：新古典主义和新凯恩斯主义主要有两类解释：新古典主义和新凯恩斯主义新古典主义的解释：新古典主义的解释：不完全信息不完全信息假定工人无法确认工资水平变动是源于一般价格水平的上升还是自假定工人无法确认工资水平变动是源于一般价格水平的上升还是自身工资水平的相对上升。身工资水平的相对上升。如果是前者，工人不会提供更多劳动；如果是后者，工人应提供更如果是前者，工人不会提供更多劳动；如果是后者，工

52、人应提供更多劳动。多劳动。由于存在不完全信息，工人只好折中处理，多工作一点。由于存在不完全信息，工人只好折中处理，多工作一点。Lucas在市场出清（理性预期）的分析框架内揭示了在短期内存在在市场出清（理性预期）的分析框架内揭示了在短期内存在Phillips曲线。曲线。4.4 Phillips曲线曲线_小结小结新凯恩斯主义的解释：工资交错调整新凯恩斯主义的解释：工资交错调整出发点：劳资双方是合同关系，工资等不可能随时调整，比如每年出发点：劳资双方是合同关系，工资等不可能随时调整，比如每年调整一次；而且分两批调整，调整一次；而且分两批调整，A批是每年批是每年1月、月、B批是每年批是每年7月。月。假

53、定假定2005年年10月，对劳动的需求增加，工资将会如何调整？月，对劳动的需求增加，工资将会如何调整？2005.102006.12006.7w0W *时间时间？两点补充：两点补充：为什么不经常调整工资？（菜单成本理论）厂商为什么为什么不经常调整工资？（菜单成本理论）厂商为什么不和失业者谈判？（内部人不和失业者谈判？（内部人-外部人模型，效率工资理论）外部人模型，效率工资理论） 工资粘性：成因工资粘性：成因 不完全信息不完全信息市场出清市场出清 （预期错误）（预期错误） 协调问题：风险成本理论：厂商调价有风险协调问题：风险成本理论：厂商调价有风险 效率工资理论效率工资理论 价格变动的成本价格变动的成本菜单成本菜单成本 合同与长期关系（固定合同、隐性合同、交错的工资调整合同与长期关系（固定合同、隐性合同、交错的工资调整过程）过程） 内部人内部人外部人模型外部人模型4.5 货币政策效应货币政策效应_核心核心n通货膨胀与失业两者通货膨胀与失业两者 之间短期内的替代关之间短期内的替代关 系取决于公