第十一章：国债及国债市场123

1、第十一章：国债和国债市场主讲教师：张周印什么是欧债危机？ 欧债危机，全称欧洲主权债务危机，是指自2009年以来在欧洲部分国家爆发的主权债务危机。欧债危机是美国次贷危机的延续和深化，其本质原因是政府的债务负担超过了自身的承受范围 。 早在2008年10月华尔街金融风暴初期，北欧的冰岛主权债务问题就浮出水面，而后中东债务危机爆发，鉴于这些国家经济规模小，国际救助比较及时，其主权债务问题未酿成较大全球性金融动荡 2009年10月20日，希腊政府宣布当年财政赤字占国内生产总值的比例将超过12%，远高于欧盟设定的3%上限。随后，全球三大评级公司相继下调希腊主权信用评级，欧洲主权债务危机率先在希腊爆发。

2、2010年上半年，欧洲央行、国际货币基金组织（IMF）等一直致力于为希腊债务危机寻求解决办法，但分歧不断。欧元区成员国担心，无条件救助希腊可能助长欧元区内部“挥霍无度”并引发本国纳税人不满。 高盛公司为希腊量身定做的“货币掉期交易”方式，为希腊掩盖了一笔高达10亿欧元的公共债务，以符合欧元区成员国的标准。2004年，欧盟统计局重新计算后发现，希腊国债赤字实际上高达3.7%，超出了标准。2010年3月的消息表明，当时希腊真正的预算赤字占到其GDP的5.2%，远远超过欧盟规定的3%以下。 2015年8月12日讯，希腊政府和债权人就第三轮救助的内容达成协议，可望使希腊在今后3年内获得约850亿欧元的

3、救助资金，法国欧洲时报12日评论称，此举使得希腊债务危机形势趋向缓和。 协议的达成是希腊和债权人彼此让步的结果。过去两周来关于第三轮救助协议的谈判中，希腊和包括国际货币基金组织、欧盟委员会、欧洲中央银行和欧洲稳定机制在内的债权人代表在财政目标、私有化基金以及能源市场自由化等问题上都相互作出了让步。但稍作深入的考查就会发现，所谓双方接受的协议缺乏实施的基础。 以财政目标为例，双方同意把今年的财政目标从实现基本财政盈余(指不包含债务因素的预算)调整为允许财政赤字占国内生产总值的0.25%，2016年至2018年的基本财政盈余占国内生产总值的目标则从原先的4%左右调整为0.5%、1.75%和3.5%

4、。 至于2018年实现预算盈余3.5%的目标，更接近天方夜谭。虽说协议罗列的35项改革旨在确保税务堵漏、重振经济，与此前的救助协议相比有了明显的进步，但希望就此将希腊变成能移走债务大山的愚公，恐怕只能是奢望。 在债务危机爆发后，希腊分别于2010年和2012年获得两轮总额为2400亿欧元的援助，同时减债1000亿，但持续6年的衰退使希腊始终处于破产违约的悬崖边缘。目前希腊的债务总额达3200亿欧元，由于经济不断萎缩，债务负担从6年前占生产总值的12%上升到现在的170%。 如果加上新协议通过的850亿欧元借贷款，债务与生产总值之比更高达200%。希腊急切需要这850亿欧元用于今后三年还债，但无

5、论是借贷方还是债权方都知道，在经济衰退或微弱增长的情况下，债务负担只能越来越重。1 119501950年第一期人民胜利折实公债条例年第一期人民胜利折实公债条例 第一条第一条 中华人民共和国中央人民政府为支援人民中华人民共和国中央人民政府为支援人民解放战争，迅速统一全国，以利安定民生，走上解放战争，迅速统一全国，以利安定民生，走上恢复和发展经济的轨道，特发行一九五恢复和发展经济的轨道，特发行一九五年人民年人民胜利折实公债。胜利折实公债。 第二条第二条 本公债之募集及还本付息，均以实物本公债之募集及还本付息，均以实物为计算标准，其单位定名为为计算标准，其单位定名为分分，总额为二万，总额为二万万分，

6、于一九五万分，于一九五年内分期发行，第一期债额为年内分期发行，第一期债额为一万万分，于一月五日开始发行。一万万分，于一月五日开始发行。 第三条第三条 本期公债每分值依下列规定计算之：本期公债每分值依下列规定计算之： 一、每分所含之实物为：大米一、每分所含之实物为：大米( (天津为小米天津为小米) )六市六市斤，面粉一市斤半，白细布四市尺，煤炭十六市斤，面粉一市斤半，白细布四市尺，煤炭十六市斤。斤。 二、上项实物之价格以上海、天津、汉口、二、上项实物之价格以上海、天津、汉口、西安、广州、重庆六大城市之批发价，用加权平西安、广州、重庆六大城市之批发价，用加权平均法计算之，其权重定为：上海百分之四十

7、五，均法计算之，其权重定为：上海百分之四十五，天津百分之二十，汉口百分之十，广州百分之十，天津百分之二十，汉口百分之十，广州百分之十，西安百分之五，重庆百分之十。西安百分之五，重庆百分之十。 三、每分公债应折之金额由中国人民银行依三、每分公债应折之金额由中国人民银行依照本条一、二两项规定之法计算，每旬公布一次，照本条一、二两项规定之法计算，每旬公布一次，以上旬平均每分之折合金额为本旬收付债款之标以上旬平均每分之折合金额为本旬收付债款之标准。准。 第四条第四条 本期公债票面额分为：一分、十分、一百分、五本期公债票面额分为：一分、十分、一百分、五百分四种。百分四种。 第五条第五条 本期公债分五年作

8、五次偿还，自一九五一年本期公债分五年作五次偿还，自一九五一年起，每年三月三十日抽签还本一次，第一次抽还总额为百起，每年三月三十日抽签还本一次，第一次抽还总额为百分之十；第二次抽还总额为百分之十五；第三次抽还总额分之十；第二次抽还总额为百分之十五；第三次抽还总额为百分之二十；第四次抽还总额为百分之二十五，其余百为百分之二十；第四次抽还总额为百分之二十五，其余百分之三十于第五年还清。分之三十于第五年还清。 第六条第六条 本期公债利率定为年息五厘，照本条例第三本期公债利率定为年息五厘，照本条例第三条所规定之折实计算标准付给。自一九五一年起，每年三条所规定之折实计算标准付给。自一九五一年起，每年三月三

9、十一日付息一次。月三十一日付息一次。 第七条第七条 认购公债人须按缴款时中国人民银行公布每认购公债人须按缴款时中国人民银行公布每分之折合金额用人民币缴纳，换取债票。分之折合金额用人民币缴纳，换取债票。 第八条第八条 本公债之发行及还本付息事宜，指本公债之发行及还本付息事宜，指定由中国人民银行及其所属机构办理之；定由中国人民银行及其所属机构办理之；中国人民银行尚未设置机构之地区，得由中国人民银行尚未设置机构之地区，得由中国人民银行委托其他机关代理之。中国人民银行委托其他机关代理之。 第九条第九条 本公债上不得代替货币流通市本公债上不得代替货币流通市面，不得向国家银行抵押，并不得用以作面，不得向国

10、家银行抵押，并不得用以作投机买卖。投机买卖。 第十条第十条 凡有伪造本公债或损害本公债凡有伪造本公债或损害本公债信用行为者，依法惩处之。信用行为者，依法惩处之。 第十一条本条例自公布之日施行。第十一条本条例自公布之日施行。 1新中国发行的最大面值公债新中国发行的最大面值公债第一节第一节 国债原理国债原理 一、国债及其产生和发展一、国债及其产生和发展 （一）国债的含义、性质和（一）国债的含义、性质和特点特点1、概念：国债是整个社会、概念：国债是整个社会债务的重要组成部分，具债务的重要组成部分，具体是指体是指中央政府中央政府在国内外在国内外发行债券或向外国政府和发行债券或向外国政府和银行借款所形成

11、的国家债银行借款所形成的国家债务。务。2、性质、性质（1）特殊的财政范畴；）特殊的财政范畴；税：无偿税：无偿债：有偿债：有偿（2）特殊的债务范畴。）特殊的债务范畴。私债：以财产或收益为担保私债：以财产或收益为担保公债：公债：政府信誉政府信誉金边债券金边债券3、形式特征（国债三性）、形式特征（国债三性） 1有偿性：有偿性：如期偿还，如期偿还，并向认购并向认购者支付利者支付利息息 自愿性：自愿性：国债的发国债的发行或认购行或认购建立在认建立在认购者自愿购者自愿承购的基承购的基础上。础上。灵活性：灵活性：国债发国债发行与否及发行多行与否及发行多少，一般完全由少，一般完全由政府根据有关因政府根据有关因

12、素灵活确定，不素灵活确定，不能通过法律形式能通过法律形式预先规定。预先规定。（二）国债的产生与发展（二）国债的产生与发展产生于产生于弥补财政赤字弥补财政赤字的需要；产生于奴隶的需要；产生于奴隶社会，发展和完善于社会，发展和完善于资本主义社会资本主义社会。1 1、19501950年，人民胜利折实公债；年，人民胜利折实公债；2 2、1954195419581958年，国家经济建设公债；年，国家经济建设公债；3 3、19811981年以来，品种（年以来，品种（国库券国库券、经济建设、经济建设公债、重点建设公债、保值国债、特种公债、重点建设公债、保值国债、特种国债）和规模不断扩大。国债）和规模不断扩大

13、。国库券 1 1981年以后至1996年的十多年内，发行的国库券都是实物券，面值有1元、5元、10元、50元、100元、1000元、1万元、10万元、100万元等。从1992年国家开始发行少量的凭证式国库券，1997年开始就全部采用凭证式和证券市场网上无纸化发行。但在国库券恢复发行之初的20世纪80年代，很多人对国库券和当初发行的股票一样认识不清，那时发行采用摊派的形式。进入20世纪90年代，人们逐渐对国库券有了认识，国库券采用承销包销方式发行。国库券的发行也走了一条曲折的道路。 杨百万 1杨百万，真名杨杯定，人称杨百万，自称“散户工会小组长”，中国第一股民。原上海铁合金厂职工，在1988年从

14、事被市场忽略的国库券买卖赚取其人生第一桶金而成名，随后成为上海滩第一批证券投资大户，股票市场上炽手可热风云人物，当时与其同时代的那批大户们现在只剩下杨百万一人还活跌于证券市场。杨百万具有江浙上海人特有的精明与金融意识，从而成为中国证券历史上不可不提的一个人物，后来其故事被包括美国时代杂志、新闻周刊在内的世界各地媒体广为报道。并在1998年被中内电视台评为“中国改革开放二十年风云人物”。 1 1国债的产生和发展国债的产生和发展：国债的产国债的产生离不开商品经济和信用经生离不开商品经济和信用经济的发展，如果社会上没有济的发展，如果社会上没有较为充裕的闲置资金，国债较为充裕的闲置资金，国债就成为无源

15、之水。国债制度就成为无源之水。国债制度是在私债的基础上发展和演是在私债的基础上发展和演变而来的，产生于奴隶社会。变而来的，产生于奴隶社会。到了封建社会，借债规模有到了封建社会，借债规模有所扩大，但发展十分缓慢，所扩大，但发展十分缓慢，加快发展则是在商品经济和加快发展则是在商品经济和信用经济高度发达的资本主信用经济高度发达的资本主义社会。义社会。-今天，几乎所有的国家，今天，几乎所有的国家，都将国债作为政府筹集财政都将国债作为政府筹集财政资金的重要形式和发展经济资金的重要形式和发展经济的重要手段。的重要手段。国外公债的起源与发展国外公债的起源与发展 1公债在奴隶社会就已经开始萌芽了。到了封建社会

16、，公债有了更进一步的发展。公债真正大规模地发展，是在资本主义时期。原因主要有： （1）从支出需求看，国家对外扩张等职能引起了财政支出的过度膨胀，迫使资本主义国家不得不扩大公债的规模。（2）从发行条件看，经济增长促使闲置资本规模的扩大，给公债发行提供了大量的、稳定的资金来源。（3）从利益分配角度看，从公债中获利最大的是资产阶级。新兴资产阶级通过大量认购国债而获得巨额利息，并借机得到一些特权。（4）从经济理论和财政实践看，赤字财政理论和赤字财政政策在西方各国的流行和推广，为公债的膨胀提供了理论上的诠释和制度上的保证。 在20世纪30年代以前，公债发行规模相对有限；但此后，凯恩斯主义在西方盛行，为刺

17、激总需求、缓和经济危机，不少发达国家纷纷推行赤字财政政策，大规模发行公债。在公债数额与日俱增的同时，有关的制度安排也逐渐完善，更为重要的是公债已越来越成为各国政府干预经济生活的重要工具。发行国债的可能性发行国债的可能性企业和个人有一定的认购能力企业和个人有一定的认购能力 收入水平上升储蓄倾向提高认购能力收入水平上升储蓄倾向提高认购能力增强；增强；政府有较高的偿债信誉政府有较高的偿债信誉偿债记录良好财政收入猛增物质基础偿债记录良好财政收入猛增物质基础强盛强盛人们的金融意识日益增强人们的金融意识日益增强人们投资意识浓厚人们投资意识浓厚国债是金边债券安全性、收益性、灵活性国债是金边债券安全性、收益性

18、、灵活性二、国债的种类、结构和负担二、国债的种类、结构和负担 （一）国债的种类和结构（一）国债的种类和结构 1、按举借形式分为政府借款和发行债券、按举借形式分为政府借款和发行债券 政府借款：政府借款：通过借款协议形式筹集资金的国债形通过借款协议形式筹集资金的国债形式（包括外国政府贷款、国际金融组织贷款和国式（包括外国政府贷款、国际金融组织贷款和国际商业组织贷款等）际商业组织贷款等） 发行债券：发行债券：政府通过发行有价证券的形式来筹集政府通过发行有价证券的形式来筹集资金。资金。 2、按发行地域分为内债和外债、按发行地域分为内债和外债 内债：内债：国内发行，债权人是本国企业国内发行，债权人是本国

19、企业和居民，使用本币；和居民，使用本币； 外债：外债：国外发行，债权人为外国政府、国外发行，债权人为外国政府、企业和居民，使用外币。企业和居民，使用外币。 3、按发行期限分为短、中和长期国债、按发行期限分为短、中和长期国债(结结构构) 短期国债短期国债（或称国库券）：发行期限在（或称国库券）：发行期限在1年以内年以内的国债，主要是用于平衡或调节国库的短期收支。的国债，主要是用于平衡或调节国库的短期收支。 中期国债中期国债：发行期限在发行期限在110年间的国债年间的国债 长期国债长期国债：发行期限在发行期限在10年以上的国债（包括永年以上的国债（包括永久性国债或无期国债）。久性国债或无期国债）。

20、 无期国债无期国债： 长期国债长期国债的一种特殊的形式，国债本身的一种特殊的形式，国债本身不标明偿不标明偿还期还期，债券持有人可按时，债券持有人可按时领取利息领取利息，但，但无权要求无权要求清偿清偿，政府则有权根据财政状况，通过，政府则有权根据财政状况，通过市场方式市场方式来收回债券来收回债券。 4、以债权的流动性为标准：、以债权的流动性为标准： 不可转让国债不可转让国债 可转让国债可转让国债（国债的基本属性,大多数国家的债券都是可以进入证券市场自由买卖的） 5、以发行的凭证为标准：、以发行的凭证为标准： 凭证式国债凭证式国债（储蓄式国债）：国家采取不印刷实物券，而用填制“国库券收款凭证”的方

21、式发行的国债。 （下页图示） 记账式国债记账式国债（无纸化国债）：利用账户通过电脑系统完成国债发行、兑付的全过程，可以记名、挂失，安全性好，发行成本低，发行时间短，发行效率高，交易手续简便，成为世界各国发行国债主要形式。国国 债债 的的 结结 构构 国债各种性质债务的互相搭配，以及债务收入来国债各种性质债务的互相搭配，以及债务收入来源和发行期限的有机结合。源和发行期限的有机结合。 应债主体结构：应债主体结构： 各类企业和各阶层居民各自占有社会资金的比例。 国债持有者结构（应债资金来源结构）：国债持有者结构（应债资金来源结构）： 各类企业和各阶层居民实际认购和持有国债的比例（受应债主体结构制约社

22、会财富分配）。 国债期限结构：国债期限结构： 短期国债、中期国债、长期国债、永久国债 国债期限结构的合理化：国债期限结构的合理化： 国债期限结构如果过于集中，容易导致国国债期限结构如果过于集中，容易导致国债偿还集中到期，难以发挥国债的调节作债偿还集中到期，难以发挥国债的调节作用。用。 同时，单一的国债期限结构不利于投资者同时，单一的国债期限结构不利于投资者进行选择，也难以满足持有者对金融资产进行选择，也难以满足持有者对金融资产期限多样化的需求。期限多样化的需求。（二）国债负担和限度（二）国债负担和限度1、国债负担：社会负担、国债负担：社会负担（1）认购者负担：改变认购者的经济行为；）认购者负担

23、：改变认购者的经济行为；（2）政府（债务人）负担：还本付息；）政府（债务人）负担：还本付息；（3）纳税人负担；延期的税收（因为还债的收）纳税人负担；延期的税收（因为还债的收入来源最终还是税收）入来源最终还是税收）（4）代际负担：透支子孙。）代际负担：透支子孙。国债限度：国债限度： 1是指国家债务规模的最高额度或指国债适度规模问题。对国债总规模的控制是防止债务危机的重要环节；控制当年国债发行额和到期偿还额（国债余额）是控制国债规模失控的主要手段。 国债绝对规模指标：国债绝对规模指标：1、历年累积债务的总规模（国债余额）2、当年发行的国债总额。3、当年到期需还本付息的债务总额。国债相对规模指标：国

24、债相对规模指标： 1、国债负担率、国债负担率= 当年国债发行额（国债余额）当年国债发行额（国债余额） / 当年当年GDP 一般认为，当一国政府的公债负担率低于一般认为，当一国政府的公债负担率低于45%时，其公时，其公债规模的大小较为适度。国际公认的国债负担率最高界限债规模的大小较为适度。国际公认的国债负担率最高界限为为60%。 2、居民国债负担率、居民国债负担率=当年国债发行额当年国债发行额/居民储蓄居民储蓄 3、政府、政府偿债能力偿债能力=当年付息额当年付息额/当年中央财政经常收入当年中央财政经常收入 =当年国债发行额当年国债发行额/当年中央财政支出当年中央财政支出 债务依存度债务依存度 =

25、 当年国债发行额当年国债发行额/当年中央财政支出当年中央财政支出(中央支中央支出对出对债务的依赖程度债务的依赖程度） 一般认为，当一国政府的公债依存度低于一般认为，当一国政府的公债依存度低于20%、中央政、中央政府的公债依存度低于府的公债依存度低于30%时，公债规模较为适度。时，公债规模较为适度。二、国债的发行和国债的还本付息、利率二、国债的发行和国债的还本付息、利率国债的发行：国债的发行： 指国债售出或被个人和企业认购的过程。-国债运行的起点和基础环节。 发行方式发行方式： 1.直接发行方式 2.“随买”方式（连续发行方式） 3.承购包销方式 4.公募招标方式（通过金融市场公开投标、招标确定

26、发行条件；主导方式） 我国国债是承购包销和招标发行相结合的模式。具体而言，凭证式国债是凭证式国债承销团（以商业银行为主）承购包销与柜台销售相结合;而记账式国债是招标与承购包销相结合，即先是向承销团进行招标，再由承销团成员分销或在二级市场上销售。219国债的还本与付息220还本方式还本方式（1）分期逐步偿还法 （2）抽签轮次偿还法（3）到期一次偿还法 （4）市场购销偿还法（5）以新替旧偿还法还本资金来源还本资金来源：（1）设立偿债基金（预算设置偿债基金）（2）通过预算列支（3）举借新债（各国基本手段）付息方式：付息方式：（1）按期分次支付（2）到期一次支付（连本带利）发行价格：发行价格： （1）

27、平价发行（2）折价发行（3）溢价发行利率：利率： 利率的选择要考虑发行的需要，也要兼顾偿还的可能，权衡财政的承受力和发行的收益与成本的对比。国债利率需根据市场利率、银行利率、政府信用和社会资金余缺的状况而定。-主要以银行利率为基准，一般不低于或略高于同期存款利率水平。-现代社会中，利用国债利率升降调节证券市场运行和资金运转是政府实施宏观经济管理的重要手段之一。补充：2010年3月1日至2010年3月21日发行2010年凭证式（一期）国债，发行总额500亿元，其中1年期250亿元，票面年利率2.60%；3年期250亿元，票面年利率3.73%。比同期银行定期储蓄高一点，银行1年期利率是2.25%；

28、3年期是3.33%。 平价发行：平价发行：政府债券按票面值出售。从政府财政的角度看，平价发行最为有利的。首先，平价发行国债，政府可按事先规定的票面值取得预期收入，又按此偿还本金，除需按正常的利息率支付一定的债息外，不会给政府财政带来额外负担。其次，按照票面值出售债券，不会对市场利率带来上涨或下降的压力，抛开政府经济政策的因素，这有利于经济的稳定。而且，债券面额与发行价格一致，还有助于避免债券的投机之弊。：政府债券以超过票面值的价格出售。认购者按高于票面值的价格支付购金，政府按这一增价取得收入，到期按票面值还本。虽可在发行价格上为政府带来一些价差收入，但因溢价只有在国债利率高于市场利率的情况下才

29、能办到，财政也要为此承受高利支出，而且，由于其收入不规则，也不利于财政收支的计划管理。政府债券以低于票面值的价格出售。认购者按低于票面值的价格支付购金，政府按这一折价取得收入，到期按票面值还本。 折价发行原因：压低行市比提高国债利率更能掩盖财政拮据的实际情况；不致于引起市场利息率随之上升而影响经济的正常发展。 折价发行既不能为财政按票面值带来预期收入，偿还本金支出又要大于实际国债收入，而且还有可能影响市场利率的稳定，对于财政收入不利。国债的利率国债的利率国债利率是指政府在一定时期内举债所借入的本金额与其派生的利息国债利率是指政府在一定时期内举债所借入的本金额与其派生的利息额之比。一般用百分之几

30、表示：利率额之比。一般用百分之几表示：利率 = （利息额（利息额 / 本金）本金）100% 国债计息的方法单利计息：不管公债期限长短，债券利息仅按本金计国债计息的方法单利计息：不管公债期限长短，债券利息仅按本金计算；算； 复利计息：在债券到期之前，按一定期限（如一年）将所生利息加入复利计息：在债券到期之前，按一定期限（如一年）将所生利息加入本金，在计算利息，逐期滚算。本金，在计算利息，逐期滚算。 例如：例如：1996年年5年期的凭证式国债，年利率为年期的凭证式国债，年利率为13.06%， 一张一张10,000元的国债到期利息是多少？元的国债到期利息是多少？A. 单利：利息单利：利息 = 本金本

31、金利率利率期限期限 =10,00013.06%5 6,530元元B. 复利：利息复利：利息 = 本金本金(1+利率利率)期限期限1 = 10,000(1+13.06%)51 = 8,473.31元元本利和：本利和：10,000(1+13.06%)5 = 18,473.31元元例：一张面额为100元，票面利率为10%的5年期国债券，在市场利率为10%、9%和11%的情况下，计算其发行价格，并依据发行价格决策投资。 （1）市场利率 = 10%，P1 = 100元 （2）市场利率 = 9%，P2 =（100 +105）/（1+9%5）= 103.45元 （3）市场利率 = 11%，P3 =（100

32、+105）/（1+11%5）= 96.77元 所以，投资人在购买政府债券时，应看收益率而不是利率，即用收益率与相同期限的其它债券和银行存款进行比较。以上只是单利计息的发行价格，关于复利计息的发行价格还有另外一套公式。P=m(1+rn)/(1+R)n第二节：国债的经济效应和政策功能（自学） （一）国债的资产效应（一）国债的资产效应 （二）国债的需求效应（二）国债的需求效应 （三）国债的供给效应（三）国债的供给效应 221二、国债的政策功能二、国债的政策功能224224： 1 1、弥补财政赤字、弥补财政赤字 2 2、筹集建设资金、筹集建设资金 3 3、调节经济、调节经济（一）弥补财政赤字（财政功能

33、）（一）弥补财政赤字（财政功能） 1、动用历年结余：无结余可用；、动用历年结余：无结余可用； 2、增税：重税造就懒人经济萎缩；、增税：重税造就懒人经济萎缩； 3、向中央银行借款或透支：、向中央银行借款或透支：“财政挤银行，银财政挤银行，银行发票子行发票子”货币供给增加通货膨胀；货币供给增加通货膨胀； 4、发行国债：资金总量不变；经济增长最、发行国债：资金总量不变；经济增长最佳途径。佳途径。补充：发行国债是弥补财政赤字最理想的方补充：发行国债是弥补财政赤字最理想的方式式 分散的货币购买力转移至国家手中，货币流分散的货币购买力转移至国家手中，货币流通量一般不会变化。通量一般不会变化。 发行国债集中

34、的是社会和个人闲置不用的资发行国债集中的是社会和个人闲置不用的资金，这部分资金的暂时集中，并不会对经济和金，这部分资金的暂时集中，并不会对经济和人们的生活产生不利影响。人们的生活产生不利影响。 还本付息，是企业和个人的重要投资渠道，还本付息，是企业和个人的重要投资渠道，易被接受。易被接受。补充：发行国债存在的局限性补充：发行国债存在的局限性 国债的还本付息压力，又会引起财政赤字的进一步扩大，恶国债的还本付息压力，又会引起财政赤字的进一步扩大，恶性循环。性循环。 社会闲置资金有限，过多的发行国债会侵蚀经济主体的必要社会闲置资金有限，过多的发行国债会侵蚀经济主体的必要资金。资金。 在一定程度上也会

35、引起通货膨胀。在一定程度上也会引起通货膨胀。 发行国债并不能医治财政赤字，不是灵丹妙药。发行国债并不能医治财政赤字，不是灵丹妙药。 国债的不断累积会增加或形式国债的不断累积会增加或形式“代际负担代际负担”问题。问题。 过量的国债会产生一定的过量的国债会产生一定的“排挤效应排挤效应”，降低社会投资水平，降低社会投资水平和消费水平。和消费水平。 （二）筹集建设资金（投资功能）（二）筹集建设资金（投资功能）税经常预算经常支出；税经常预算经常支出； 债资本预算经济建设支出债资本预算经济建设支出（三）调节经济（金融功能）（三）调节经济（金融功能）2251、集中和利用闲散资金；、集中和利用闲散资金；2、改

36、变既定的消费和积累关系；、改变既定的消费和积累关系；3、为实施货币政策提供载体和便利、为实施货币政策提供载体和便利 第三节第三节 我国债务负担率及债务依存度我国债务负担率及债务依存度 一、国债负担率分析（警戒线一、国债负担率分析（警戒线6060）226226 我国国债风险不大：（我国国债风险不大：（1 1）近年来，我国国债还本）近年来，我国国债还本付息负担重，主要原因不在于还本，而在于当前付息负担重，主要原因不在于还本，而在于当前还本付息的国债大都是以前通胀时期发行的高利还本付息的国债大都是以前通胀时期发行的高利息债务；（息债务；（2 2）高储蓄率是发行国债的债源和防范）高储蓄率是发行国债的债

37、源和防范债务风险的重要保障；（债务风险的重要保障；（3 3）国债投资于生产建设）国债投资于生产建设项目，方向得当，效益提高，形成良性循环。项目，方向得当，效益提高，形成良性循环。我国中央财政国债余额及国债负担率年份国债余额（亿元）占GDP的比重（%）199612004.216.9199712562.715.9199813520.716.0199915312.317.1200017909.218.1200120505.518.7200221539.617.9200326349.619.4200429577.518.5200532635.417.920063556817.6部分国家1991-199

38、5年国债负担率（中央政府）国别国别国债负担率（）国债负担率（）经济发达国家：经济发达国家： 美国美国 法国法国 德国德国 英国英国新兴工业化国家和发展中亚洲国家：新兴工业化国家和发展中亚洲国家： 韩国韩国 印度尼西亚印度尼西亚 马来西亚马来西亚 泰国泰国 印度印度 巴基斯坦巴基斯坦40.740.734.034.017.617.628.128.18.58.51.21.246.046.05.45.448.248.244.244.2二、二、我国国债依存度（我国国债依存度（%）分析）分析 年份年份19951995199619961997199719981998199919992000200020012

39、001方法方法1 153.853.856.156.155.755.760.460.461.361.358.958.945.845.8方法方法2 229.129.124.624.623.023.029.529.542.042.045.145.143.643.6方法方法3 38.58.56.76.76.36.38.58.513.213.215.915.913.313.3国债依存度是说明财政支出中有多大比例是依靠国债来支付的。国债依存度是说明财政支出中有多大比例是依靠国债来支付的。方法方法1：当年国债发行额：当年国债发行额/（中央财政支出（中央财政支出+还本付息支出）还本付息支出）方法方法2：当年财

40、政赤字（当年发行额：当年财政赤字（当年发行额-还本数）还本数）/中央财政支出（本级支出）中央财政支出（本级支出）方法方法3：当年财政赤字：当年财政赤字/全部财政支出全部财政支出 总结： 中央财政支出过小是造成我国中央财政支出的债务依存度偏高的一个重要原因。 中央财政债务依存度偏高、全国财政债务依存度偏低是我国财政结构中存在的突出问题。-我国国家债务的权利、义务和责任都集中于中央财政一级。 解决办法是允许地方政府发债，但现行预算法出于债务风险的考虑禁止地方政府发债，若允许还需要解决许多相关问题，实际不成熟。第四节第四节 国债市场及其功能国债市场及其功能233一、国债市场一、国债市场二、国债市场的

41、功能二、国债市场的功能三、我国国债市场的现状及进一步完善三、我国国债市场的现状及进一步完善 一、国一、国 债债 市市 场场在证券市场中进行的国债交易即为国债市场。国在证券市场中进行的国债交易即为国债市场。国债市场按照国债交易过程可分为发行市场（国债市场按照国债交易过程可分为发行市场（国债一级市场）和流通市场（国债二级市场）。债一级市场）和流通市场（国债二级市场）。 财政政策主要在财政政策主要在发行发行阶段发挥作用，货币政策阶段发挥作用，货币政策主要在主要在流通流通阶段发挥作用。因此，国债的运行阶段发挥作用。因此，国债的运行成为财政政策和货币政策的连接点和结合点。成为财政政策和货币政策的连接点和

42、结合点。我国国债市场简介 1981年国债发行实行行政摊派 1991年，我国首次进行了以承购包销方式发行国债的试验，并获得成功。这标志着我国国债一级市场机制开始形成。 1993年，在承购包销方式的基础上，我国推出了国债一级自营商制度，19家信誉良好、资金实力雄的金融机构获准成为首批国债一级自营商。 1994年，我国进行国债无纸化发行的尝试，借助上海证券交易所的交易与结算网络系统，通过国债一级自营商承购包销的方式成功地发行了半年期和一年期的国债。 1995年，在无纸化发行取得成功的基础上，引进招标发行方式，以记账形式，由国债一级自营商采取基数包销、余额招标的方式成功地发行了一年期国债。 1996年

43、，我国国债市场的发展迈上了一个新的台阶，国债市场的发展以全面走向市场化为基本特色，“发行市场化、品种多样化、券面无纸化、交易电脑化”的目标基本得到实现。同时，国债的二级市场也有了长足的发展。形成点面结合的格局，以证券交易所为点，以大量的柜台交易和场外电话交易为面。国债现货市场和回购市场的交易价格也日益活跃，成为反映货币市场资金供求状况的重要标尺。二、国二、国 债债 市市 场场 的的 功功 能能 一、国债作为财政政策工具，国债市场一、国债作为财政政策工具，国债市场具有顺利实现国债发行和偿还的功能。具有顺利实现国债发行和偿还的功能。 二、国债作为金融政策工具，国债市场二、国债作为金融政策工具，国债

44、市场具有调节社会资金的运行和提高社会资具有调节社会资金的运行和提高社会资金效率的功能。金效率的功能。235235三、我国国债市场的进一步完善三、我国国债市场的进一步完善（一）国债市场现状（自学）（一）国债市场现状（自学） 证券交易所国债市场证券交易所国债市场 银行间债券市场银行间债券市场 柜台交易市场柜台交易市场（二）当前国债市场存在的问题和（二）当前国债市场存在的问题和进一步完善（自学）进一步完善（自学） 国债市场之间不连通国债市场之间不连通 国债市场的流动性不足国债市场的流动性不足 市场的基础建设落后于市场规模和交易规模发展市场的基础建设落后于市场规模和交易规模发展的需要的需要 尚未形成合

45、理的收益率曲线，存在利率风险尚未形成合理的收益率曲线，存在利率风险 市场产品过于简单，缺乏衍生品（有期货、回购）市场产品过于简单，缺乏衍生品（有期货、回购） 扩大银行间市场交易主体，促进银行间市场交易与交易所扩大银行间市场交易主体，促进银行间市场交易与交易所市场的连接市场的连接 加强市场基础设施建设，改进国债的托管清算制度加强市场基础设施建设，改进国债的托管清算制度 改进国债管理体制，将国债发行由年度额度控制改为年末改进国债管理体制，将国债发行由年度额度控制改为年末余额控制余额控制 推进市场信息建设和法制建设，进一步完善市场法规，加推进市场信息建设和法制建设，进一步完善市场法规，加强市场监管。

46、强市场监管。加强市场基础设施建设，改进国债的托管清算制度。加强市场基础设施建设，改进国债的托管清算制度。改进国债管理体制，将国债发行由年度额度控制改为年末余额控制。改进国债管理体制，将国债发行由年度额度控制改为年末余额控制。推进市场信息建设和法制建设，进一步完善市场法规，加强市场监管。推进市场信息建设和法制建设，进一步完善市场法规，加强市场监管。加快银行间市场的资信评级制度建设，帮助交易成员控制信用风险。加快银行间市场的资信评级制度建设，帮助交易成员控制信用风险。加强市场创新，根据市场环境的变化进行国债新品中和交易形式的创加强市场创新，根据市场环境的变化进行国债新品中和交易形式的创新。新。建立

47、国债投资基金，培育专业投资队伍。建立国债投资基金，培育专业投资队伍。第五节直接隐性债务和或有债务概述第五节直接隐性债务和或有债务概述 直接债务直接债务： 指在任何情况下都要承担的债务，不依附于任何事件，是可以根据某些特定的因素来预测和控制的负债，如政府的内外债及由法律规定的养老金负债等。 或有债务： 指由某一或有事项引发的债务，是否会成为现实，要看或有事项是否发生以及由此引发的债务是否最终要由政府来承担。-或有债务不是政府能够完全控制的，也不是最终完全转化为财政负担，而是取决于转化的面和转化概率。 显性债务：显性债务：240 被法律或者合同所认可的政府债务。 隐性债务：隐性债务： 政府反映公众

48、和利益集团压力的政府道义上的义务。 四种类型债务：四种类型债务： 直接显性债务、直接隐性债务、或有显性债务、或有隐性债务。政政 府府 负负 债债 的的 风风 险险 矩矩 阵阵 1政府债务政府债务直接负债直接负债（在任何情况下都存在的负债）（在任何情况下都存在的负债）或有负债或有负债（只在特定事件发生时才产生的负债）（只在特定事件发生时才产生的负债）显性负债：显性负债：法律或合法律或合同所确定同所确定的政府负的政府负债债国外和国内主权借款（中央政府的合国外和国内主权借款（中央政府的合同贷款和其发行的有价证券）同贷款和其发行的有价证券）由预算法律规定的支出由预算法律规定的支出受长期法律约束的预算支

49、出（公务员受长期法律约束的预算支出（公务员工资和公务员养老金）工资和公务员养老金）政府对非主权借款和地方政府、公共部门和私营部政府对非主权借款和地方政府、公共部门和私营部门实体（如开发银行）债务的担保门实体（如开发银行）债务的担保对不同类型贷款（诸如抵押贷款、对学习农业的学对不同类型贷款（诸如抵押贷款、对学习农业的学生的贷款和小型企业贷款）的保护性政府担保生的贷款和小型企业贷款）的保护性政府担保对贸易与汇率、国外主权政府借款、私人投资的政对贸易与汇率、国外主权政府借款、私人投资的政府担保府担保有关存款、私营养老金基金最低收益、农作物、水有关存款、私营养老金基金最低收益、农作物、水灾、战争风险的

50、政府保险体系灾、战争风险的政府保险体系隐性负债：隐性负债：主要反映主要反映公众期望公众期望和利益集和利益集团压力的团压力的政府道义政府道义上的债务上的债务公共投资项目的未来经常性费用公共投资项目的未来经常性费用如果法律未做规定的未来公共养老金如果法律未做规定的未来公共养老金（而不是公务员的养老金）（而不是公务员的养老金）法律未做规定的社会保障计划法律未做规定的社会保障计划 法律未做规定的未来医疗保健筹资法律未做规定的未来医疗保健筹资地方政府和公共或私营实体的非担保债务和其他负地方政府和公共或私营实体的非担保债务和其他负债的违约债的违约对私营化实体负债的清理对私营化实体负债的清理银行倒闭（处于政

51、府保险的范围之外）银行倒闭（处于政府保险的范围之外）非担保养老金基金、就业基金、社会保障基金（对非担保养老金基金、就业基金、社会保障基金（对小投资者的社会保护）的投资失败小投资者的社会保护）的投资失败中央银行不能履行其职责（外汇合约、保卫币值、中央银行不能履行其职责（外汇合约、保卫币值、国际收支稳定）国际收支稳定）私人资本流向改变后采取的紧急救援行动私人资本流向改变后采取的紧急救援行动环境灾害后果的清理、救灾、军事筹资等等环境灾害后果的清理、救灾、军事筹资等等（二）我国直接隐性债务和或有债务的现状二）我国直接隐性债务和或有债务的现状1、直接显性债务、直接显性债务 （1）国债；（）国债；（2）拖

52、欠工资；（）拖欠工资；（3）粮食收购和）粮食收购和流通中的亏损挂帐；（流通中的亏损挂帐；（4）乡镇财政债务。）乡镇财政债务。 负担率负担率25左右左右2、直接隐性债务、直接隐性债务社保资金缺口（老人、中人、养老金个人帐户社保资金缺口（老人、中人、养老金个人帐户“空帐空帐”；失业救济金；失业救济金 ）。）。 303、或有显性债务、或有显性债务（1）其他公共部门债务（政策性金融债券）；）其他公共部门债务（政策性金融债券）；（2）国债投资项目的配套资金。）国债投资项目的配套资金。40 4、或有隐性债务、或有隐性债务（1）金融机构不良资产；（）金融机构不良资产；（2）国企未弥补）国企未弥补亏损；（亏损

53、；（3）对供销社系统及农村合作基金）对供销社系统及农村合作基金会的援助。会的援助。1520 如果把这些以上也考虑进来，即我国综合债如果把这些以上也考虑进来，即我国综合债务负担率实际已达到务负担率实际已达到100%以上。以上。隐性和或有债务是一种世界性现象隐性和或有债务隐性和或有债务客观上或多或少存在于每一个国家。隐性和或有债务的存在，无论对于财政本身还是整个经济体系都产生一定的负面影响。-建立要求有效的制度框架来防范和监控隐性和或有债务的形成、发展过程。金融体系金融体系是严重的隐性和或有隐性负债的最集中的体现。国际经验证明，当一国金融体系的稳定性出现危机时，最终总会被迫由政府出面救助。 政府当

54、局基于公众压力和道义责任，往往被迫对地方政府、国有和大私营企业主、超预算机构以及其它重要的政治机构等未担保的损失和债务进行补偿。二、高度重视，积极防范和化解二、高度重视，积极防范和化解（一）（一）高度重视高度重视是防范和化解隐性和或有债务的前是防范和化解隐性和或有债务的前提提有利因素：经济增长、社会安定、政府信誉；有利因素：经济增长、社会安定、政府信誉； 高增长高抗险能力；高增长高抗险能力； 强大的居民应债能力；强大的居民应债能力； 较大的较大的GDP规模和人口规模；规模和人口规模； 过渡性。过渡性。 （二）防范和化解对策：财政内外深化改革（二）防范和化解对策：财政内外深化改革金融体制改革；金

55、融体制改革； 社保制度改革；社保制度改革； 国企改革；国企改革； 投融资体制改革；投融资体制改革； 规范化、法制化管理。规范化、法制化管理。我国的地方政府债务问题 7月8日上周日，财政部新闻发言人表示，近期财政部已下达地方存量债务人民币1万亿元的置换债券额度，允许地方把一部分到期的高成本债务转换成地方政府债券，政府债券利率一般较低，匡算地方政府一年可减少利息负担400-500亿元。两天前，华尔街见闻援引中国三大经济类报纸之一经济观察报网站发布的消息称，财政部批复置换的存量债务总额为3万亿元，其中1万亿已批复到各省财政厅。 今年全年到期的地方融资平台债务规模约为1.4万亿，预计今年地方政府债的发

56、行规模为7000亿元，其缺口需通过项目收益债、PPP项目其他融资方式进行补充。2013年年中，中国地方政府债务总规模为人民币17.9万亿元。市场预计债务规模将有所增加，但如果规模过大，例如较2013年年中增加30%，就可能对短期市场人气不利，尤其是对银行。如果中国地方政府债务总规模增加30%，意味着将达到人民币23万亿元。 一、底特律破产之殇及其启示 2014年7月18日，美国底特律市根据美国破产法向美国联邦法院申请破产保护，背负近200亿美元沉重债务的底特律市或将成为美国历史上最大的申请破产保护的城市。 底特律之所以提出破产保护，主要在于其财政状况恶化已经无法挽回，紧急接管程序无助于改善底特

57、律的债务危机和破产风险，底特律面临巨大的长期债务负担、持续的财政赤字压力和严重的流动性危机等困难。 1.底特律破产之殇 (1)产业空心化是底特律没落的最根本原因。底特律以大企业为龙头、通过大规模基础设施、办公设施等刺激增长的战略，这种大业和基础设施先行的模式，违反了城市多元化的本性，使底特律依赖单一的汽车产业。当汽车产业大厦集群空心化之后，大厦倒塌是时间问题，金融危机则推了一把这栋摇摇欲坠的大厦。 (2)与产业空心化相伴的城市人口减少是底特律破产的要素根源。 (3)底特律财政高度依赖汽车工业以及财政政策的非审慎性是底特律破产的财政根源。由于汽车工业的空心化导致底特律财政收入极大恶化，而通过提高

58、税率和新设税目使得底特律成为密西根州税负最高的城市，加速了中产阶级的迁出，财政收入状况进一步恶化，而持续的债务本息支出，最后使得收支状况难以维系。 2.底特律破产的启示 (1)新旧主导产业的更迭是经济结构转型的必然，固守旧有模式对经济发展而言是危险的，结构升级是避免破产的最基础支撑。 (2)财政收入严重集中在某个领域是具有重大隐患的。 (3)财政收支审慎性是财政可持续发展的基础。 (4)城市发展的核心支撑是产业发展和有效就业，产业、城市、经济和社会应该协调发展。 (5)中央政府应该摸底地方政府的财政状况和财政风险，及时有效整治地方财政风险。 二、中国地方政府债务问题现状 2013年12月30日

59、，国家审计署发布了全国政府性债务审计结果公告。该公告显示：截至2013年6月底，全国各级政府负有偿还责任的债务20.69万亿元，负有担保责任的债务2.93万亿元，可能承担一定救助责任的债务6.66万亿元。三者合计达30.27万亿元。从负债率来看，截至2012年底，全国政府负有偿还责任的债务余额与当年GDP(518942亿元)的比率为36.74%。 三、中国地方政府债务问题的原因 1.经济体制因素 (1)分税制的影响：财权与事权不对称 自1994年我国实行分税制财政体制以来，中央与地方政府之间便形成了一种财权向上集中、事权向下分解的体制。在此情况下，各级地方政府的财政收入不断下降，越来越依赖于上

60、级政府的财政补助。尽管地方政府没有足够的财政收入，但是它们承担的责任却是硬性的，而且任务艰巨，像农村义务教育经费、粮食补贴等主要依靠地方财政支出，这种财政分权特征客观上造成了在地方政府支出责任相对增加或不变的情况下，收入权利却相对降低，从而形成财政收支缺口，成为地方政府举债的直接诱因。 (2)转移支付制度的影响：地方还债责任 向中央转移我国转移支付制度的一大特点是转移支付在财政支出中比重高，地方财政支出依赖转移支付的程度高，且越往下层政府，依赖性越高。中央政府主要通过转移支付弥补地方政府收入和支出之间产生的缺口。纵向财政不平衡引起的地方政府对转移支付的依赖会加大地方政府对中央政府的救助预期，从