人力资本特征对企业风险投资的影响x

1、摘要随着我国风险投资业的持续发展， 风投机构和风险企业之间 的合作博弈关系也呈现出新的形式。 风投机构日益增多，企业在与风投的合作与博弈中，逐渐处于优 势地位。 因此，试图从一个新的视角去看待企业与风险投资的关系，并分 别从高管平均年龄、性别比例、受教育水平和平均任期四个维度入手, 分析其各自对企业风险投资选择偏好的影响， 为风险投资和资本市场 提供了新的策略依据。 关键词人力资本特征；风险投资；对赌协议1研究背景随着我国 风险投资业的持续发展，风投机构与被投资企业的合作博弈关系也逐 渐呈现出新的特征。 以往基于资金需求的迫切性，创业企业更需要风险投资的援助之 手来实现企业愿景，譬如，在与创业

2、初期的雷士、阿里巴巴等公司讨 价还价中，风投机构就因此获得了更多的股权。 近年来，越来越多的国内资本投入到风投行业， 这不仅降低了风 险资本的稀缺性，进一步地，随着行业本身竞争加剧，具有发展潜质 的企业成为风投机构共同追逐的对象。 由此导致了，在与风险投资的博弈中，那些被认为具有更多成长 空间的企业获得了更多的选择权， 即，风险资本的稀缺性开始让位于 企业价值的稀缺性。 这一变化了的风险企业与风险资本生态模式引起了笔者的关注。 2问题的提出现有文献大多研究风险投资的介入对被投资企业 的影响，如风投对企业IPO的影响李玉华和葛翔宇，2013、对 企业绩效的影响朱秋锦，2013等，而鲜有研究是基于

3、企业视角讨 论风险投资机构如何被企业选择的。 事实上，选择与风险投资合作，从被投资企业视角，能够与具有 资金优势、管理经验丰富的风投机构形成战略协同， 各方资源与能力 的优势互补显然能够提升企业价值； 然而，对于被投资企业的高管而 言，引入风险投资机构，不仅意味着其股权的稀释，进一步地还可能 导致已有高管对企业控制权的旁落 那些有作为的风险投资机 构会通过实施对赌协议积极参与到被投资企业的公司治理中胡晓珂, 2 0 11。 面临企业价值实现的可能以及个人利益的得失的权衡，具有何种 人力资本特征的高管团队会选择与风险投资机构合作？对这一问题 的考察构成了本文研究的缘起。 3高管人力资本特征对企业

4、风险投资选择的影响Hambri ckandMason1984提出高层梯队理论， 他们认为高管的 决策并非完全理性，当内外情境较复杂时，高管本身特质认知基础、 价值观等往往决定其如何解释相关信息，并作用于他们的决策行为。 该理论同时指出，应重点关注企业高管的平均年龄、性别比例、 平均受教育水平等人力资本客观特征，因为其决定了管理者工作时在 认知层次上的差异。 因此，本文也主要从高管平均年龄、性别比例、受教育水平和平 均任期四个维度进行分析。 3.1高管平均年龄与风险投资选择。 首先，由于阅历和经验的差异，不同年龄时往往具有不同的心理 和生理特征。 年轻人往往决策较为果断，且敢于尝试和引入外部资源

5、；年长者 般接受新事物的速度较慢，对于可能存在的风险也更为谨慎，因此 其会对外部资源等介入可能带来的利弊进行更为细致的权衡与分析, 最终决策也较为保守。 其次，由于中国社会传统长幼有序及论资排位的观念，国内企业 高管年龄越大，往往意味着其有更多的社会资源和话语权，即，高管 年龄在一定程度上代表了其在企业的权威性李四海，2015。 从这点来讲，年龄大的高管更倾向维护自身地位， 因此他们相比 年龄小的高管而言，不愿接受风投的帮助，也不愿风投介入进而影响 自己高权威的地位和话语权。 最后，随着高管年龄的增大，其对企业业绩的敏感性也会降低汪 金龙和李创霏，2 0 0 7。 年龄越小的高管越注重个人职业

6、发展， 更期望通过企业绩效的提 高来证明自身能力。 这使得风投介入对企业可能产生的有利影响被放大，高管通过收 益成本权衡后倾向选择风投介入；而年龄越大则意味着离退休越近, 对职业发展重视程度降低，同时也认为风投对业绩的提升难以在他们 剩余有限的任期内实现，这使得风投介入对企业可能产生的有利影响 被缩小，高管权衡后倾向不选择风投介入。 综合上述分析，有理由认为高管团队平均年龄越高，企业选择风 险投资介入的可能性也越小。 3.2高管性别比例与风险投资选择。 般而言，由于生理和心理的不同，相对男性而言，女性更专注 于公司内部状况且对外部机遇的反应并不敏感， 这也使得她们对创业 资本的渴望和需求相对不

7、高GormanandTerjesen, 2 0 0 6。 此外，周业安、程栩2 0 12发现，女性相比男性对风险的厌恶 程度更高，她们对企业资本结构的调整速度较慢， 倾向安于现状如老 干妈三不政策拒绝资本；而男性则更具冒险精神。 因此，女性管理者在大部分情况下，不会主动地去寻求外部融资, 她们往往较多关注企业内部的相关情况而较少地感知可能的外部机 遇；而男性则更可能去主动地寻求外界融资以支持公司快速成长，因 此他们对创业资本的需求也较多。 综合上述分析，有理由认为男性比例越大的高管团队， 往往会更 倾向于引入风险投资。 3. 3高管平均受教育水平与风险投资选择个人受教育水平通常 能反映其自身的

8、心理认知能力、 专业素养和能力；并且与个人处理信 息、灵活应变的能力存在正相关关系吴斌，2010。 因此，一个人所接受的教育程度即学历越高，则其在面对多样的 信息和复杂的决策环境时就更趋于理性。 延伸到团队层面，高管团队平均受教育水平越高，团队就越容易 得到更多的有效信息，且在面临繁多的信息时更能做出理性的判断, 因而越有可能制定更加适合企业自身发展的战略。 因此，平均受教育水平较高的管理团队， 在面临企业是否要选择 风险投资介入时，可能更加理性而全面。 他们可能不易受风投机构和外界评价的过度影响，而是更可能通 过对信息的处理以及自身的专业技巧，来思考企业自身发展是否真的 需要风投的支持。 综

9、合上述分析，有理由认为高管团队平均受教育水平越高， 企业 选择风险投资介入的概率越小。 3.4高管平均任期与风险投资选择。 一方面，风险投资对赌协议中往往规定相关控制权条款来对高管 进行监督和控制胡晓珂，2011,这会威胁到企业高管已有的控制 权。 以蒙牛乳业为例，2002年摩根士丹利、鼎晖投资及英联投资 与其签订的对赌合同规定如果蒙牛在接受风投后的第一年没有实现 其管理层 50%的增长，不仅其股权和现金会受到风投机构的控制, 也将被随时更换薛飞，2010。 虽然后来的事实证明蒙牛接受风投的决策是明智的, 但并非每个 企业都如此幸运例如太子奶创始人失去控制权等。 此外，高管任期也暗含权力的聚集

10、，任期越长的高管, 在企业中 2 0 0 7。 所处地位往往越高，对企业的控制权越大汪金龙和李创霏, 此时，其选择风投介入企业的机会成本也越大， 如果企业业绩不 良，意味着他们领导者的地位可能会被取代，而权力越大、地位越高, 被取代所带来的损失也越大。 因此，尽管任期较长的高管意识到风投介入可能产生积极影响, 但出于个人机会主义，他们更担心失败后对自身控制权的影响， 权衡 的结果使得他们选择风险投资介入企业的概率较小。 另一方面，由于中国传统观念的影响，任期短的高管容易被认为 资历尚浅、对企业了解不足。 基于这种情况，任期较短的高管会急于通过企业绩效的增长来证 明自身能力，进而使自身的控制权得

11、到有效配置吴斌、黄明峰，20 1 1。 这时，风投介入的有利影响显得更为重要， 年轻的高管在权衡后 更倾向于选择风投介入。 综合上述分析，有理由认为高层管理团队成员平均任期越长, 业选择风险投资介入的可能性相对越小。 4结论与建议本文就高管人力资本特征对企业风险投资选择的 影响进行了研究。 在理论方面，引入对赌协议、企业绩效、控制权配置来探讨高管 人力资本特征与企业风险投资选择之间可能的相关性， 并提出相关看 法1年龄越大的高管团队接受新事物速度越慢， 加之年龄大带来的高 权威地位使其有维护自身地位的倾向以及风投引进后的收益成本权 衡，其选择风投介入企业的概率较低。 2高管团队男性比例越大，选

12、择风投介入的可能性相对较大。 因为女性比例越高，往往会出于风险规避心理而不喜欢过多寻求 外部融资。 3高管团队平均受教育水平越高， 决策往往更加理性，不易盲目 地引进风投。 4高管团队平均任期越长往往意味着控制权更为聚集和牢固，而 风投对赌协议的存在则意味着他们选择风投所需的机会成本越大。 基于个人机会主义，其选择风投的意愿较小。 本研究对管理实践具有一定的启发意义。 已有研究表明，在中国资本市场中风投加入有利于公司的业绩表 现和技术研发朱秋锦，2 0 13,结合本文研究，高管团队的年轻化、 高学历化以及流动性对企业避免高管团队机会主义行为、实现可持续 性发展就显得较为重要。 因此，企业应当更

13、加重视高管团队年轻化及高学历人才引进等方 面，并适当引入职业经理人制度职业经理人具有可替代性，有利于避 免任期过长，以更好地避免高管团队的机会主义行为。 此外，本文的研究也可以为风投机构和资本市场提供策略依据, 其在进行项目选择时可以更关注年轻化、高学历化及任期较短高管团 队创办的企业，从而提高项目合作的成功率。 作者黄婉莹单位东南大学经济管理学院 本 word 为可编辑版本，以下内容若不需要请删除后使用，谢谢您的理解 篇一：重症肺炎的诊断标准及治疗 重症肺炎 【概述】肺炎是严重危害人类健康的一种疾病，占感染性疾病中死亡率之首，在人类总 死亡率中排第 56 位。重症肺炎除具有肺炎常见呼吸系统症

14、状外 , 尚有呼吸衰竭和其他系统 明显受累的表现 , 既可发生于社区获得性肺炎 （community -acquired pneumonia, CAP）, 亦可发 生于医院获得性肺炎（hos pi tai acquired pn eumo nia, HAP）。在HAP中以重症监护病房（in te nsive care unit ,ICU）内获得的肺炎、 呼吸机相关肺炎（ventilator associated pneumonia ,VAP）和健康护 理（医疗）相关性肺炎（health care -associated pneumonia ,HCAP更为常见。免疫抑制宿主发 生的肺炎亦常包括其

15、中。 重症肺炎死亡率高，在过去的几十年中已成为一个独立的临床综合 征，在流行病学、风险因素和结局方面有其独特的特征，需要一个独特的临床处理路径和初 始的抗生素治疗。重症肺炎患者可从ICU综合治疗中获益。临床各科都可能会遇到重症肺炎 患者。在急诊科门诊最常遇到的是社区获得性重症肺炎。本章重点介绍重症社区获得性肺炎。 对重症院内获得性肺炎只做简要介绍。 【诊断】首先需明确肺炎的诊断。 CAP 是指在医院外罹患的感染性肺实质（含肺泡壁即 广义上的肺间质 ） 炎症 ,包括具有明确潜伏期的病原体感染而在入院后平均潜伏期内发病的 肺炎。简单地讲 ,是住院 48 小时以内及住院前出现的肺部炎症。 CAP 临

16、床诊断依据包括 : 新近出现的咳嗽、咳痰,或原有呼吸道疾病症状加重，并出现脓性痰；伴或不伴胸痛。 发热。 肺实变体征和（或）湿性啰音。WBC 10 99 X 10 / L或重症肺炎通常被认为是需要收入ICU的肺炎。关于重症肺炎尚未有公 需要机械通气 ; 。次要标准 : 呼吸 认的定义。在中华医学会呼吸病学分会公布的 CAP 诊断和治疗指南中将下列症征列为重症 肺炎的表现：意识障碍；呼吸频率30次/minPaO25d、机械通气4d）和存在高危因 素者 , 即使不完全符合重症肺炎规定标准 , 亦视为重症。 美国胸科学会 （ATS） 2001 年对重症肺炎的诊断标准：主要诊断标准 入院48h内肺部病

17、变扩大 50%;砂尿（每日177卩mol/L（ 2mg/dl） 频率30次/min; 社区获得性肺炎治 需要创伤性 呼吸频 PaO2/FiO2 2007年ATS和美国感染病学会（IDSA）制订了新的 疗指南，对重症社区获得性肺炎的诊断标准进行了新的修正。主要标准： 机械通气 需要应用升压药物的脓毒性血症休克。 次要标准包括： 率30次/min; 氧合指数（PaO2/FiO2） 20 mg/dL） 白细胞减少症（WBC计数v 4X 109 /L） 血小板减少症（血小板计数v 100 X 10gL） 体温降低（中心体温v 36 C） 低血 压需要液体复苏。符合 1 条主要标准，或至少 3项次要标准

18、可诊断。 重症医院获得性肺炎（SHAF）的定义与SCAP相近。2005年ATS和美国感染病学会（IDSA） 制订了成人 HAP VAP HCAP处理指南。指南中界定了 HCAP的病人范围：在90d内因急 性感染曾住院2d;居住在医疗护理机构；最近接受过静脉抗生素治疗、化疗或者30d内有 感染伤口治疗；住过一家医院或进行过透析治疗。因为HCAP患者往往需要应用针对多重耐 药（MDR）病原菌的抗菌药物治疗，故将其列入HAP和VAP的范畴内。 肝功能不全等其他系统表 也可起病时较轻，病情逐 CAP患者，部分是HCA P 【临床表现】重症肺炎可急性起病，部分病人除了发热、咳嗽、咳痰、呼吸困难等呼 吸系

19、统症状外，可在短时间内出现意识障碍、 休克、肾功能不全、 现。少部分病人甚至可没有典型的呼吸系统症状， 容易引起误诊。 步恶化，最终达到重症肺炎的标准。在急诊门诊遇到的主要是重症 患者。重症 CAP 的最常见的致病病原体有：肺炎链球菌、金黄色葡萄球菌、军团菌、革兰 氏阴性杆菌、流感嗜血杆菌等，其临床表现简述如下： 肺炎链球菌为重症 CAP最常见的病原体，占 30%70%。呼吸系统防御功能损伤（酒 精中毒、 抽搐和昏迷） 可是咽喉部大量含有肺炎链球菌的分泌物吸入到下呼吸道。 病毒感染 和吸烟可造成纤毛运动受损， 导致局部防御功能下降。 充血性心衰也为细菌性肺炎的先兆因 素。脾切除或脾功能亢进的病

20、人可发生暴发性的肺炎链球菌肺炎。 多发性骨髓瘤、 低丙种球 蛋白血症或慢性淋巴细胞白血病等疾病均为肺炎链球菌感染的重要危险因素。 典型的肺炎链 球菌肺炎表现为肺实变、寒战，体温大于39.4 C,多汗和胸膜痛疼，多见于原先健康的年轻 人。而老年人中肺炎链球菌的临床表现隐匿， 常缺乏典型的临床症状和体征。 典型的肺炎链 球菌肺炎的胸部X线表现为肺叶、肺段的实变。肺叶、肺段的实变的病人易合并菌血症。肺 炎链球菌合并菌血症的死亡率为30%70%，比无菌血症者高 9 倍。 金葡菌肺炎 为重症CAP的一个重要病原体。 在流行性感冒时期，CAP中金葡菌的发 生率可高达 25%，约 50%的病例有某种基础疾病

21、的存在。呼吸困难和低氧血症较普遍， 死亡 率为64%。胸部X线检查常见密度增高的实变影。常出现空腔，可见肺气囊，病变变化较快， 常伴发肺脓肿和脓胸。 MRSA（耐甲氧西林金葡菌）为 CAP中较少见的病原菌，但一旦明确 诊断，则应选用万古霉素治疗。 革兰氏阴性菌 CAP重症CAP中革兰氏阴性菌感染约占 20%,病原菌包括肺炎克雷白 杆菌、不动感菌属、变形杆菌和沙雷菌属等。肺炎克雷白杆菌所致的CAP约占1%5%,但 其临床过程较为危重。 易发生于酗酒者、 慢性呼吸系统疾病病人和衰弱者， 表现为明显的中 毒症状。胸部 X 线的典型表现为右上叶的浓密浸润阴影、边缘清楚，早期可有脓肿的形成。 死亡率高达

22、 40%50%。 非典型病原体 在CAP中非典型病原体所致者占 3%40%。大多数研究显示肺炎支原 体在非典型病原体所致 CAP中占首位，在成人中占 2%30%,肺炎衣原体占 6%22%,嗜肺军团菌占2%15%。但是肺炎衣原体感染所致的CAP,其临床表现相对 较轻，死亡率较低。肺炎衣原体可表现为咽痛、声嘶、头痛等重要的非肺部症状，其 33%的病人有腹泻。不少 偶有横纹肌炎、 心肌 50%的病例有低钠血症,此项检查有 军团菌肺炎的胸部X线表现特征为肺泡型、斑片状、肺 有时难以与 ARDS区另叽胸腔积液相对较多。此外，20%40% 15%以上的病例需机械通气。 CAP病例的8%20%,老年人和CO

23、PD病人常为高危人群。 流感嗜血杆菌肺炎发病前多有上呼吸道感染的病史, 起病可急可慢, 急性发病者有发热、 咳 他可有鼻窦炎、 气道反应性疾病及脓胸。 肺炎衣原体可与其他病原菌发生共同感染, 特 别是肺炎链球菌。 老年人肺炎衣原体肺炎的症状较重, 有时可为致死性的。 肺炎衣原体培养、 DNA检测、PCR血清学（微荧光免疫抗体检测）可提示肺炎衣原体感染的存在。军团菌肺 炎占重症CAP病例的12%23%,仅次于肺炎链球菌，多见于男性、年迈、体衰和抽烟者， 原患有心肺疾病、 糖尿病和肾功能衰竭者患军团菌肺炎的危险性增加。 军团菌肺炎的潜伏期 为 210 天。病人有短暂的不适、发热、寒战和间断的干咳。

24、肌痛常很明显,胸痛的发生率 为 33%,呼吸困难为 60%。胃肠道症状表现显著,恶心和腹痛多见, 病人还有肺外症状, 急性的精神神志变化、急性肾功能衰竭和黄疸等。 炎、心包炎、肾小球肾炎、血栓性血小板减少性紫癜。 助于军团菌肺炎的诊断和鉴别诊断。 叶或肺段状分布或弥漫性肺浸润。 的病人可发生进行性呼吸衰竭,约 流感嗜血杆菌肺炎 约占 胸部 X 线表现为支气管肺炎， 约 1/4 呈肺叶或肺段实变 嗽、咳痰。 COPD 病人起病较为缓慢,表现为原有的咳嗽症状加重。婴幼儿肺炎多较急重, 临床上有高热、 惊厥、呼吸急促和紫绀, 有时发生呼吸衰竭。 听诊可闻及散在的或局限的干、 湿性罗音, 但大片实变体

25、征者少见。 影,很少有肺脓肿或脓胸形成。 PCP仅发生于细胞免疫缺陷的病人，但PCP仍是一种重要 PCP常常是诊断AIDS的依据。PCP的临床特征性表现有干 4周，PCP相对 CD4淋巴 6卡氏孢子虫肺炎（ PCP） 的肺炎, 特另是 HIV 感染的病人。 咳、发热和在几周内逐渐进展的呼吸困难。病人肺部症状出现的平均时间为 进展缓慢可区别于普通细菌性肺炎。PCP的试验室检查异常包括：淋巴细胞减少， 细胞减少，低氧血症，胸部 X 线片显示双侧间质浸润，有高度特征的 “毛玻璃”样表现。但 30%的胸片可无明显异常。 PCP为唯一有假阴性胸片表现的肺炎。 【辅助检查】 1.病原学： 诊断方法 包括血

26、培养、痰革兰氏染色和培养、血清学检查、胸水培养、支气管吸出 物培养、或肺炎链球菌和军团菌抗原的快速诊断技术。此外， 可以考虑侵入性检查，包括经 皮肺穿刺活检、经过防污染毛刷（PSB经过支气管镜检查或支气管肺泡灌洗（BAL）。 血培养 一般在发热初期采集，如已用抗菌药物治疗，则在下次用药前采集。采样 以无菌法静脉穿刺，防止污染。成人每次1020ml，婴儿和儿童0.55ml。血液置于无菌培 养瓶中送检。 24 小时内采血标本 3 次，并在不同部位采集可提高血培养的阳性率。 在大规模的非选择性的因CAP住院的病人中，抗生素治疗前的血细菌培养阳性率为 5%-14%，最常见的结果为肺炎球菌。假阳性的结果，常为凝固酶阴性的葡萄球菌。 抗生素治疗后血培养的阳性率减半，所以血标本应在抗生素应用前采集。但如果有菌 血症高危因素存在时， 初始抗生素治疗后血培养的阳性率仍高达 15%。因重症肺炎有菌血症 高危因素存在，病原菌极可能是金葡菌、铜绿假单胞菌和其他革兰氏 阴性杆菌，这几种细菌培养的阳性率高， 重症肺炎时每一位病人都应行血培养， 这对指 导抗生素的应用有很高的价值。另外，细菌清除能力低的病人（如脾切除的病人）、慢性肝 病的病人、白细胞减少的病人也易于有菌血症，也应积极行血培养。 痰液细菌培养