股票证券-资产证券化及5个案例(ppt 48页)

资产证券化 资产证券化简介 资产证券化的参与主体和意义 资产证券化的一般程序 我国资产证券化发展历程 资产证券化的案例 资本证券化概念 资产证券化是指将一组缺乏流动性，但预计可以创造 稳定现金流的资产，通过对其风险和现金流进行结构性重 组，并实施一定的信用增级措施，从而将其预计现金流转 化为可出售、可流动的证券产品的过程，资产证券化过程 中产生的有价证券称为资产支持证券。 资产证券化流行的原因就在于，其核心是将不可流动 的资产，转化成可流动的现金流，把“未来的钱”转化成 “现在的钱”。资产证券化和当今的财政体制改革也具有 很大的相关性。举个例子，一个优秀的财政局局长一定要 有以下三个能力：把“未来的钱”转化成“现在的钱”， 把“小钱”转化成“大钱”，把“死钱”转化成“活钱” ，而资产证券化在本质上就是实现了这三个“钱”之间的 转化。 1968年，美国政府国民抵押协会首次发行抵押担保证券 ，标志着资产证券化的问世。 20世纪80年代以来，资产证券化在美国迅速发展。至 今，证券化的资产已遍及租金、版权、专利费、信用卡应 收账款、汽车贷款、公路收费等广泛领域。 根据美国债券市场协会统计，2005年美国中长期债券市 场新发行的资产证券化产品达302万亿美元。截至2005年第 四季，美国金融资产证券市场流通在外的金额高达79万亿 美元（其中占59万亿美元，占2万亿美元）， 占美国债券市场的3123。资产证券化产品已成为美国资 本市场最重要的融资工具之一，对美国经济和金融市场产生 了巨大影响。 资产证券化的涵义 传统的证券发行是以企业为基础，而资产证券化则是 以特定的资产池为基础发行证券。 广义的资产证券化是指某一资产或资产组合采取证券 资产这一价值形态的资产运营方式。 狭义的资产证券化专指信贷资产证券化。 1）实体资产证券化：即实体资产向证券资产的转换，是以实物资产和 无形资产为基础发行证券并上市的过程。 2）信贷资产证券化：是指把欠流动性但有未来现金流的信贷资产（如 银行的贷款、企业的应收帐款等）经过重组形成资产池，并以此为 基础发行证券。 3）证券资产证券化：即证券资产的再证券化过程，就是将证券或证券 组合作为基础资产，再以其产生的现金流或与现金流相关的变量为 基础发行证券。 4）现金资产证券化：是指现金的持有者通过投资将现金转化成证券的 过程。 广义资产证券化 广义的资产证券化 狭义的资产证券化（信贷资产证券化） 1. 住房抵押贷款支持的证券化MBS （ Mortgage-Backed Securitization, ） 2.资产支持的证券化ABS （ Asset-Backed Securitization, ） 是指发起人将缺乏流动性但能在未来产生现金流的可预见 性资产（如公路.桥梁收费权、租约、抵押贷款等）或者资 产集合出售给（或者信托）SPV，由其通过一定的机构安 排，转化为由资产产生的现金流担保的可自由流通的证券 ，销售给投资者的过程。 资产证券化主要基础资产类型 资产证券化种类与范围 1、根据基础资产分类。根据证券化的基础资产不同，可以将资产证 券化分为不动产证券化、应收账款证券化、信贷资产证券化、未来收 益证券化（如高速公路收费）、债券组合证券化等类别。 2、根据资产证券化的地域分类。根据资产证券化发起人、发行人和 投资者所属地域不同，可将资产证券化分为境内资产证券化和离岸资 产证券化。国内融资方通过在国外的特殊目的机构（Special Purpose Vehicles，SPV）或结构化投资机构（Structured Investment Vehicles，SIVs）在国际市场上以资产证券化的方式向 国外投资者融资称为离岸资产证券化；融资方通过境内SPV在境内市 场融资则称为境内资产证券化。 3、根据证券化产品的属性分类。根据证券化产品的金融属性不同， 可以分为股权型证券化、债券型证券化和混合型证券化。 二、资产证券化参与主体及意义 资产证券化的参与主体 原始债务人 (Obligor) 原始权益人 (Originator) 特别目的机构 (SPV) 投资者 (Investor) 专门服务机构 (Service) 信托机构 (Trust) 信用评级机构 (Rating Agency) 担保人 (Guarantor) 承销机构 (Underwriter) 现金流 中介服务 参与主体 1、发起人。发起人也称原始权益人，是证券化基础资产的原始 所有者，通常是金融机构或大型工商企业。 2、特定目的机构或特定目的受托人（SPV）。这是指接受发起 人转让的资产，或受发起人委托持有资产，并以该资产为基础 发行证券化产品的机构。选择特定目的机构或受托人时，通常 要求满足所谓破产隔离条件，即发起人破产对其不产生影响。 SPV的原始概念来自于防火墙（China Wall）的风险隔离设计， 它的设计主要为了达到“破产隔离”的目的。SPV 的业务范围 被严格地限定，所以它是一般不会破产的高信用等级实体。SPV 在资产证券化中具有特殊的地位，它是整个资产证券化过程的 核心，各个参与者都将围绕着它来展开工作。 SPV有特殊目的公司(Special Purpose Company，SPC)和特殊 目的信托（Special Purpose Trust, SPT）两种主要表现形式 。 参与主体 3、资金和资产存管机构。为保证资金和基础资产的安全，特定 目的机构通常聘请信誉良好的金融机构进行资金和资产的托管 。 4、信用增级机构。此类机构负责提升证券化产品的信用等级， 为此要向特定目的机构收取相应费用，并在证券违约时承担赔 偿责任。有些证券化交易中，并不需要外部增级机构，而是采 用超额抵押等方法进行内部增级。 5、信用评级机构。如果发行的证券化产品属于债券，发行前必 须经过评级机构进行信用评级。 主要评级机构： 国外：标准普尔（Standard & Poor）、穆迪（Moody）、惠 誉（Fitch）、达夫菲尔普斯（D&P） 国内：大公、中诚信、联合、上海新世纪 参与主体 6、承销人。承销人是指负责证券设计和发行承销的投资银行。如果 证券化交易涉及金额较大，可能会组成承销团。 7、证券化产品投资者，即证券化产品发行后的持有人。 其他服务 资产服务商：是指负责按期收取证券化资产所产生的现金流，并其转 移给SPV 或SPV 指定的信托机构的实体。 投资将银行：协调项目操作，发行证券等 受托人：由SPV 指定的、负责对资产处置服务商收取的现金流进行管 理并向投资者分配的机构。 承销商：为所发行的证券进行承销的实体。 会计师：会计、税务咨询，以及对资产组合进行尽职调查。 律师：法律咨询。 资产证券化的意义 对发起人的意义 1）增强资产的流动性 2）获得低成本融资 3）减少风险资产 4）便于进行资产负债管理 总之资产证券化为发起者带来了传统筹资方法所没有的益处 ，并且随着资产证券化市场的不断深入发展，将愈加明显 。 资产证券化意义 对投资者的意义 1）较高的投资回报，投资组合多样化，降低风险 2）扩大投资规模，提高资本收益率 3）便于设计投资组合，灵活多变 三、资产证券化的一般程序 组建资产池 （Asset Pool） 设立特别目的机构 （SPV） 资产的转移 （True Sale） 信用增级 （Credit Enhancement） 信用评级 （Credit Rating） 发售证券 （Security Issues） 向发起人支付价款 Payment to Sponsor 管理资产池 （Pool Management） 清偿证券 （Liquidation） 运作程序的几个步骤 1.确定资产证券化的融资目标,组成特定的资产组合,即资产池。 2.组建特设信托机构,特设信托机构是一个以资产证券化为唯一目 的,独立的信托实体,其经营范围有严格的法律限制,资金全部来 源于发行证券的收入。 3.实现项目资产的真实出售。 SPV成立后，与发起人签订买卖合 同，发起人将资产池中的资产出售给SPV。这一交易必须以真实 出售的方式进行，即出售后的资产在发起人破产时不作为法定 财产参与清算，资产池不列入清算范围，从而达到“破产隔离 ”的目的。破产隔离使得资产池的质量与发起人自身的信用水 平分离开来，投资者就不会再受到发起人的信用风险影响。 4.完善交易结构，进行信用增级。发起人与SPV一起确定服务机构 和托管银行。为了吸引投资者，改善发行条件“，SPV必须进行 信用增级，使投资者的利益能得到有效的保护和实现。信用增 级的水平是资产证券化成功与否的关键之一。 5.进行发行评级，资产支持证券的评级为投资者提供证券选择 的依据，因而构成资产证券化的又一重要环节。评级主要考 虑因素为资产的信用风险,不包括由利率变动等因素导致的市 场风险.由于出售的资产都经过了信用增级,一般地,资产支持 证券的信用级别会高于发起人的信用级别。 6.证券承销机构安排向投资者销售资产支持证券,SPV从证券承 销机构处获取证券发行收入，发起人支付购买价格。 7.实施资产管理。证券挂牌上市交易后,服务机构对资产池进行 管理,负责收取,记录由资金池产生的现金收入,并将这些收款 全部存入托管银行的收款专户。 8.按期还本付息,向聘用中介机构付费,托管银行按约定期限， 将收款交给SPV,由SPV对积累金进行资产管理,以便到期时对 投资者还本付息,待资产到期后,向聘用中介机构付费。 运作程序的几个步骤 资产证券化的原理 资产重组原理 风险隔离原理 信用增级原理 资产证券化的原理 资产重组原理 将企业中的某部分资产独立出来，经过信用增级之后 ，进行出售。 风险隔离原理 SPV的存在使得资产与发起人之间在法律上完全隔离， 从而避免了资产与发起人之间的连带关系。 信用增级原理 发起人通过内部或者外部手段，提高资产的信用等级 ，从而提高资产的售价。 资产证券化的本质要求破产隔离 破产隔离就是在资产证券化的过程中，把基础资产的风险和其 他资产（主要是基础资产原始所有人的其他资产）的风险隔离 开来，从而最大化资产证券化参与各方的利益。 破产隔离从两个方面提高了资产运营的效率： （1）通过破产隔离，把基础资产原始所有人不愿或不能承 担的风险转移到愿意而且能够承担的人那里去； （2）通过破产隔离，投资能够只承担他们愿意承担的风险 ，而不是资产原始所有人其他资产的风险。 破产隔离是通过把资产真实出售给SPV来实现的。 在资产证券化中，虽是以“真实出售”之名，而是行担保之实。 我国资产证券化发展历程 中国资产证券化的历史整体上经历了从审 核制到备案制的发展历程。 信贷资产证券化的发展历程： 2005年2月26日，国务院正式批准在我国开展信贷资产证券 化试点。2005年3月到2007年4月是信贷资产证券化试点的第一 阶段，试点额度为150亿元。试点的第二阶段是2007年5月到 2008年12月，试点额度为600亿元，实际发行规模约为480亿元 。 2008年，全球金融危机爆发，中国资产证券化的进程暂时中 断。2012年5月，银监会和央行发布了关于进一步扩大信贷资 产证券化试点有关事项的通知，信贷资产证券化重启。 2012年5月22日，央行、银监会和财政部联合印发了关 于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知。一方面 ，基础资产种类进一步扩大，包括国家重大基础设施项目贷款 、涉农贷款、中小企业贷款、经清理合规的地方政府融资平台 公司贷款、节能减排贷款、战略性新兴产业贷款、文化创意产 业贷款、保障性安居工程贷款、汽车贷款等；另一方面，市场 参与主体范围进一步扩大，机构范围涵盖各类银行业金融机构 。在投资者方面，资产支持证券机构投资者的范围扩大至非银 行机构 2013年7月，国务院办公厅发布了关于金融支持经济结 构调整和转型升级的指导意见（国办发201367号），这 是在国务院层级上第一次明确提出要“逐步推进信贷资产证券 化常规化发展”。 2013年12月31日，央行和银监会联合下发关于进一步规范信贷 资产证券化发起机构风险自留行为的公告（中国人民银行、中国银 行业监督管理委员会公告2013第21号），对于发起机构持有最低 档次资产支持证券比例有所放开，规定银行自持最低档次资产支持证 券不少于该档次资产支持证券发行规模的5%，同时，若持有除最低档 次之外的资产支持证券，各档次证券均应持有，且应以占各档次证券 发行规模的相同比例持有。 2014年11月20日，银监会下达关于信贷资产证券化备案登记工 作流程的通知（银监办便函20141092号），银监会明确规定将 信贷资产证券化业务由审批制改为业务备案制。 2015年3月26日，中国人民银行发布关于信贷资产支持证券发行 管理有关事宜的公告（中国人民银行公告2015第7号），规定 符合条件的受托机构和发起机构，可以申请注册发行信贷资产支持证 券。 企业资产证券化的发展历程： 2004年4月，证监会开始对企业资产证券化项目进行研究论证，并 于2005年推出了第一个试点项目。 2014年11月21日，证监会发布了证券公司及基金管理公司子公 司资产证券化业务管理规定（中国证券监督管理委员会公告2014 49号），取消事前行政审批，实行基金业协会事后备案和基础资产 负面清单管理，并强化重点环节监管，制定信息披露、尽职调查配套 规则，强化对基础资产的真实性要求，以加强对投资者的保护。 2014年12月24日，基金业协会发布资产证券化业务基础资产负面 清单指引，该指引规定以地方政府为直接或间接债务人的基础资产 在负面清单内，但是PPP模式下应当支付或承担的财政补贴除外。财 政部、发改委等部门也发布了一系列文件以促进PPP模式的发展。 2014年10月28日，财政部印发地方政府存量债务纳入预算管理清理 甄别办法（财预2014351号） 大力推广政府和社会资本合作模式（PPP），以达到既鼓励社 会资本参与提供公共产品和公共服务并获取合理回报，又减轻 政府公共财政举债压力、腾出更多资金用于重点民生项目建设 的目的。 2014年11月29日，财政部印发政府和社会资本合作模式 操作指南（试行）（财金2014113号），以保证政府和社 会资本合作项目实施质量，规范项目识别、准备、采购、执行 、移交各环节操作流程。 2014年12月4日，发改委发布关于开展政府和社会资本合 作的指导意见（发改投资20142724号），从项目适用范 围、部门联审机制、合作伙伴选择、规范价格管理、开展绩效 评价、做好示范推进等方面，对推进PPP模式提出了具体要求。 五、我国资产证券化案例 1.珠海高速公路资产证券化 2.华能澜沧江资产证券化 3.建元个人住房抵押贷款证券化 4.国开行第一期开元信贷支持证券 5.林志玲证券化 珠海高速公路案例 1.珠海高速公路资产证券化 珠海高速公路资产证券化案例 珠海高速公路案例 证券名称：珠海高速收入债券 发行人：珠海高速公路有限公司 资产出售人珠海道路桥梁管理公司 服务商珠海高速公路有限公司 主承销商摩根斯坦利添惠 发行证券年利率9.125%的10年期优先级债 券 发行额8500万美元； 年利率11.5%的12年期次级债券 发行额为11500万美元 支持资产过路费、过桥费、珠海机动车注 册费、非珠海机动车过境费 评级机构标准普尔和穆迪 信用评级BBB/Baa3, BB/Ba1 证券的基本情况 发行人 珠海高速公路有限公司，是由国有珠光集团在开曼群 岛注册成立。珠光集团是注册在珠海经济特区的一家 综合性公司，下属超过150家企业，分布于中国和亚洲 等地。 珠光集团主要业务之一就是参与珠海特区的建筑工程 和基础设施项目，包括1993年完工的珠海高速公路建 设。 支持资产 支付债券的现金主要来自过路费、过桥费、珠海机动车 注册费、非珠海机动车过境费。 经过签署一系列的协议和合约，珠海高速通过其与珠海 政府成立的合资公司获得了经营和管理珠海高速公路的权 力 在整个债券到期期间对以上费用的优先使用权。 支付保证 这些相关费用每天按规定被汇存到中国建设银行珠海分行 的指定信托帐户，在兑换成为美元后，定期偿还给债券持有 人。 珠海高速无权从该信托帐户撤走资金，直到该帐户余额足 够偿还保留的债务以及即将到期的本金和利息。 外汇和收益保证手段 为了对冲任何人民币贬值的风险，上述收费定期按照预 先制定的公式自动调整。 对珠海高速的收入每个季度都进行检验，一旦发现珠海 高速的收入以年为单位计算低于偿还债务资金的1.25倍， 珠海高速将有权调整收费水平。 获得上述收费资产支持后，珠海高速债券发行时将不具 有对珠海市政府的信用追索权，通过这样的结构设计，就 避免了当时中国中央政府不允许地方政府或者公用机构对 外债担保和追索权的硬性规定。 信用增强机制 发债之前，珠海高速获得收集费用和过路费的权力以及 珠海高速的股权被抵押给债券； 其次，发行债券的收入的一部分被保留在离岸的一个债 券服务储备帐户中； 最后，一旦由于货币兑换的原因导致发行人不能及时偿 还债券，珠光集团在澳门的子公司承担了无限信用支持 ，而由于其他原因不能偿还债券，该子公司将承担5500 万美元的信用保证。 珠海高速项目获得各级政府部门的支持 债券的条款获得了国家外汇管理局的批准。由于项目本 身收益是人民币，而对境外投资者的偿还债务用的使美 元，而人民币不能自由兑换。因此，国家外汇管理局的 批准：关键。 珠海市政府批准了收益共享计划， 当时中国的证券法规并没有对债权人权益作明确规范， 而合约中又采用了西方式的陈述、保证和惯用法，因此 只有通过中国相关部门专门批准或者设立专门立项来确 保合约的执行 珠海高速公路有限公司 开曼群岛注册之特殊用途公司 债券持有人 (优先级和次级 债券)资金来源 珠海政府 珠海道路桥梁管理公司 汽车注册费 进入特区费 收益 特区珠光公司 投资者/所有者 (国有) 外汇及收益风险担保协 议 珠海高速公路公司 融资和法律结构 发行债券收 益 还款 债券发行收入收益共享过路费净收益 为新项目融资发 展经营和管理成 立的合资公司 为融资签署 的控制性租 赁主协议 让步协议 收益共享 建行信托帐户 澳门子公司 珠海高速公路案例 2.华能澜沧江资产证券化 交易结构 珠海高速公路案例 2.华能澜沧江资产证券化 现金流安排 建元个人抵押贷款证券化 2005年12月15日，中国首个个人住房抵押贷款证券化（MBS,）产品“建 元2005-1个人住房抵押贷款资产支持证券”正式发行，进入全国银行间 债券市场交易流通。 3.建元个人住房抵押贷款证券化 主要参与方 资金池特征 “建元2005-1”的整个发行过程和清偿过程 交易结构 4.国开行第一期开元信贷支持证券 案例：国家开发银行2005年发起的第一期开元信