非金属建材水泥、玻璃-国泰君安-水泥寻底系列18水泥第三次反弹逻辑把握主题追逐弹性

1、 股票研究水泥制造业评级：增持增持2012.05.30上次评级：水泥第三次反弹逻辑：把握主题追逐弹性水泥寻底系列 18细分行业评级行业专题研究水泥制造业增持韩其成（分析师 S0880511010022王丽妍（分析师 S0880511080002熊昕（研究助理 S0880111030019证书编号本报告导读：摘要：12-2 月第一波交易性反弹机会是基本面木有变化情况下，预期地产销售回暖和货

2、币政策放松政策行情。3 月政策面差强人意，基本面发生向下变化水泥价格回落，股价累积前期涨幅后回调。4 月政策方面贷款规模超出预期、地产销售环比回暖，国家预期启动基建修复性投资更进一步加强需求环比回暖的预期，股价涨。之前我们首先建立的新增供需边际框架和水泥煤炭价格差框架被市场接受为水泥行业基本研究框架。年度年策略强调“着眼需求分析、紧盯政策变化”确立的把握水泥波段的基本指导思想被市场认可，前期我们通过水泥寻底系列“三八理论”把对水泥理解证券研究报告拆为基本面和政策面两个维度，市场普遍接受这种视角方法。水泥供需决定盈利并最终决定水泥股中长期走势，上半年价格需求一路下滑业绩同降，基金重仓水泥股比例再

3、创新低，水泥呈现主题投资特点。货币地产政策放松、财政基建刺激决定的水泥价格和盈利将在 3 季度确立底部，明年价格盈利将会比今年好。着眼需求分析，紧盯政策变化是把握主题追逐弹性的核心指导思想。如 05、08、2010 年见底回升周期，近期国家稳定经济的货币财政政策刺激加速项目审批基建投资刺激未来需求和股价进入上升通道。水泥投资具有三个特点：一是具政策主题性投资，6-8 月经济加速探底经济越差水泥越有政策投资主题；二是业绩下滑见底到改 善略慢估值较高；三是业绩见底反向预期弹性空间大更受青睐。我们判断 3 季度政策主题追逐弹性反向投资机会：（1）如果刺激基建政策中西部，那么中西部水泥股在逻辑上更受益

4、，地产放松政策更利多泛华东和华北区域；（2）区域景气度见底预期回升弹相关报告水泥制造业：祁连山：区域产能投放高峰已过，需求环比回升2012.05.28水泥制造业：水泥价格企稳，政策面再放利好2012.05.27水泥制造业：政府主导基建加速，亚泰、雨虹等受益2012.05.24水泥制造业：水泥政策预期主题再起，继续三个配置首推亚泰2012.05.22水泥制造业：降准刺激行情，东北价格再涨，首推亚泰 2012.05.13 性。西北以价格高低排序建材、祁连山、天山股份、青松建化，华东排序江西水泥、华新水泥、巢东、海螺水泥、同力水泥。政策兑现后业绩尚未跟上过渡阶段，一方面股价有回调压力，再就是水泥+X

5、 有主题投机机会，亚泰持有东北证券、吉林银行、海南地产股权，金隅股份商业地产+保障住房，江西水泥建材下乡和赣南红色振兴，冀东水泥河北收购整合，尖峰集团医药，塔牌集团新 建生产线获批可能，西水股份持有兴业银行和天安保险股权。4 季度在前期政策主题和预期弹性演绎后将开始逐步回归到业绩兑现上面，业绩真实弹性和 PE 估值决定股价。2012 年 PE 最低为金隅、亚泰、海螺、冀东、天山，2013 年 PE 最低为亚泰、金隅、海螺、冀东、同力、天山、巢东。两年 PE 都低的从业绩角度看更有安全边际，特别是 4 季度后跨年行情最终会跑赢高估值的公司。请务必阅读正文之后的免责条款部分行业专题研究图 1：水泥

6、需求与贷款、M1 增速关系图 2：水泥需求与 CPI、PPI 关系水泥产量-右贷款增速M1增速 3932水泥产量-右CPI PPI 113233257252718213181115-11149-543-3-9-3数据来源：CEI，国泰君安证券研究数据来源：CEI，国泰君安证券研究图 3：水泥需求与地产销售、新开工关系图 4：水泥需求与混凝土机械、挖掘机关系水泥产量-右销售面积 新开工面积 8032水泥产量-右混凝土机械挖掘机 70322760502522403018171220101170-1042-30-3-20-3数据来源：CEI，国泰君安证券研究数据来源：CEI，国泰君安证券研究图 5：

7、水泥需求与中央、地方项目投资关系图 6：水泥需求与财政支出、收入关系40水泥产量-右 中央项目投资增速地方项目投资增速32水泥产量-右 财政收入增速财政支出增速 503230253625201822181011811-6404-20-3-10-3数据来源：CEI，国泰君安证券研究数据来源：CEI，国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分2 of 13Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 J

8、an-11 Jun-11 Nov-11 Apr-12 Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11 Nov-11 Apr-12Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 J

9、un-11 Nov-11Apr-12Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11Jun-11 Nov-11 Apr-12Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10Jan-11 Jun-11 Nov-11 Ap

10、r-12Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11 Nov-11 Apr-12行业专题研究图 7：交通运输投资增速图 8：水利设施投资增速78%交通等投资增速_累计交通等投资增速_单月68%水利等投资增速_累计 水利等投资增速_单月 62%49%47%31%30%16%11%0%-16%-8%-31%数据来源：CEI，国泰君安证券研究数据来源：CEI，国泰君安证券研究图 9：水

11、泥及熟料产量增速图 10：城镇固定资产投资增速熟料增速25%增速同比贵州12%上海安徽湖南全国 -20%吉林辽宁山东 江苏 陕西-26%广东14%重庆 22%山西 30%江西 38%-14%广东北京河南河北-4福建河北北京湖北全国天津安徽甘肃广西海南 浙江-27%-8内蒙湖南贵州 -40%浙江-12%数据来源：CEI，国泰君安证券研究数据来源：CEI，国泰君安证券研究图 11：房地产销售及开工面积增速图 12：房地产开发投资增速及占比50%40%22%河南-342%62%30%云南甘肃20%湖北10%陕西四川山东0%河北江西5%10%15%20%25%内蒙 30%35%青海-10%数据来源：C

12、EI，国泰君安证券研究数据来源：CEI，国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分3 of 13Aug-04 Dec-04 May-05 Sep-05 Feb-06 Jun-06 Oct-06 Mar-07 Jul-07 Nov-07 Apr-08 Aug-08 Dec-08 May-09 Sep-09 Feb-10 Jun-10 Oct-10 Mar-11 Jul-11 Nov-11 Apr-12Aug-04 Dec-04 May-05 Sep-05 Feb-06 Jun-06 Oct-06 Mar-07 Jul-07 Nov-07 Apr-08 Aug-08 Dec-08 May-0

13、9 Sep-09 Feb-10 Jun-10 Oct-10 Mar-11 Jul-11 Nov-11 Apr-12甘肃黑龙云南 地产增速贵州福建 青海安徽浙江江西 天津 吉林四川 山西 河南辽宁重庆 海陕西 湖南 全国湖北 江苏 广东 山 东 广 西 地产占黑龙8%重庆 天津地产销售山西海南吉林地产开工0%辽宁内蒙8%-18%2%北京-8%安徽河北全国广东上海-16%江苏 广西湖南福 建 -24%浙江-32%黑龙 云南青海 四川完成增%上海12%吉林内蒙海南黑龙山西重庆 云南青海福建河南四川水泥增速江苏湖北-1%0%-10% 辽宁 行业专题研究图 13：恩格尔系数与人均 GDP图 14：城镇化

14、率与人均消费量9人均100城镇化率上海北京GDP(万元)天津8790上海80北京天津江苏65432170内蒙浙江黑龙江 辽宁广东山东福建60吉林江苏辽宁广东内蒙浙江50 山西 湖北山东 湖北 吉林海南重庆 黑龙江重庆江西福建河北 海南 湖南40河河南 陕西 陕西青海陕西青四 安徽广西 四川江西河南安徽 广西西云南30 甘肃云人均消费(万)甘肃贵州贵州恩格尔系数202.60.300.350.400.450.50数据来源：CEI，国泰君安证券研究数据来源：CEI，国泰君安证券研究图 15：交通投资增速及占比图 16：公路人均里程和单位面积里程占固投比18%公里/平方 2.01.

15、例公里上海16%14%12%山东贵州江苏河南浙江 安徽天津重庆湖北湖南 西贵州陕西四川 北京10云%南山西青海广东1.00.20.0湖南 广西四川8%黑龙江6%河北 辽宁福建江海南福建 陕西湖北 甘肃 河北上海内蒙 浙江 江西天津广东重4庆%2%0%云南吉林 公里/万人 内蒙海南广西黑龙江安徽云南辽宁江苏河南甘肃北交通投资增速-20%0%20%40%010203040506070数据来源：CEI，国泰君安证券研究数据来源：CEI，国泰君安证券研究图 17：水泥完成投资增速图 18：水泥设备产量增速120水泥设备产量增速_当月 水泥设备产量增速_累计 190

16、水泥投资增速_当月水泥投资增速_累计90146601023058014-30(30)-60数据来源：DC，国泰君安证券研究数据来源：CEI，国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分4 of 13May-07 Aug-07 Nov-07 Mar-08 Jun-08 Sep-08 Dec-08 Apr-09 Jul-09 Oct-09 Feb-10 May-10 Aug-10 Nov-10 Mar-11 Jun-11 Sep-11 Dec-11 Apr-12Aug-04 Dec-04 Apr-05 Aug-05 Dec-05 Apr-06 Aug-06 Dec-06 Apr-07 Aug-

17、07 Dec-07 Apr-08 Aug-08 Dec-08 Apr-09 Aug-09 Dec-09 Apr-10 Aug-10 Dec-10 Apr-11 Aug-11 Dec-11 Apr-12行业专题研究图 19：孰料新增产能-千万吨图 20：水泥投资完成额-亿元251800新增干法熟料产能水泥固定资产投资 150020120015900106005300002002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12E 13E2002 0304 05 06 07 08 09 1011 12E 13E数据来源：CEI，国泰君安证券研究数据来源：DC，国泰君安证券研究图 21：水

18、泥完成及总计划投资增速图 22：2010-12 年干法孰料产能增幅计划增速50% 70%2011增加 浙江吉林60%30%50%江西广东内蒙完成增速黑龙 甘肃40%福建10%贵州黑龙青海云南 河北山东30%山西甘肃 -60%-40%-20%-10% 0%20%40%60%重庆安徽内蒙20%安徽 广西湖南青海湖南四川云南全国广东 全国福建重庆陕西东江西河北山江苏2010增加宁海南 四川广西北34%51%68%85%陕数据来源：CEI，国泰君安证券研究数据来源：CEI，国泰君安证券研究图 23：干法孰料集中度及企业平均规模图 24：新干法产能占比及新干法孰料人均量100%集中度 广西 天津 北京人

19、均干法 内蒙1815安徽吉林青海84%海南1517重庆安徽 黑龙浙江浙江甘肃河北68%1219陕西海南湖北云南江西湖南陕广西湖北东河南青海辽宁 山西52%921甘肃全国吉林江西福建 福建 河南湖南江苏辽宁河北 内蒙江苏山东36%623重庆 全国广东黑龙干法占比北京山西平均规模四川云南20%325贵州 2030405060708040%50%60%70%80%90%100%数据来源：CEI，国泰君安证券研究数据来源：CEI，国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分5 of 13行业专题研究图 25：六家主要上市水泥公司水泥新增产能图 26：主要公司 2012-13 年水泥产能增速产能增加

20、-万吨60002013增速青松30%天山500024%祁连山400018%巢东3000金隅12%合计同力2000冀东亚泰海螺6%华新1000江西塔牌2012增速0%02005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012E2013E0%8%16%24%32%40%数据来源：CEI，国泰君安证券研究数据来源：DC，国泰君安证券研究图 27：水泥净供需差与水泥毛利率图 28：水泥净供需差与水泥股价涨幅净供需差净供需差700045%700080%毛利率水泥股价400040%400054%100035%100028%0上 009上 09下 110下 11上 10上 0下 09上

21、 09下 1上 10下 11上 1下-200030%-20002%-500025%-5000-24%-8000-50%-800020%数据来源：CEI，国泰君安证券研究数据来源：CEI，国泰君安证券研究图 29：水泥价格差与 CPI图 30：水泥价格差与贷款增速CPI水泥价格-右价格差 11420贷款增速水泥价格-右价格差 39420333808380273405340213001523002609-12603220-4220数据来源：DC，国泰君安证券研究数据来源：CEI，国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分6 of 13Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 A

22、ug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11 Nov-11 Apr-12Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11 Nov-11 Apr-1210881下 0上8下 8行业专题研究图 31：水泥价格差与地产销售图 3

23、2：水泥价格差与中央项目投资销售面积水泥价格-右价格差60中央项目投资增速 40420水泥价格-右价格差 4204430380380282034034012103003000260-4260-10220-20220数据来源：CEI，国泰君安证券研究数据来源：DC，国泰君安证券研究图 33：水泥价格与水泥煤炭价格差图 34：水泥价格与水泥煤炭价格差增幅水泥价格黑龙510价格涨幅18%黑龙吉林470辽宁海南430北京-510%福建浙江390内蒙广东 全国 山东河北河南 陕西天津 青海350湖北 四川云南甘肃310 江西上海湖南广西 安徽贵州江苏270价格差山西重庆18023228433638844

24、0江数据来源：CEI，国泰君安证券研究数据来源：DC，国泰君安证券研究图 35：水泥价格从最高点跌幅和时间周数图 36：目前水泥价格与价格差与最低点距离50%最高跌幅 上海 江苏价差距离45%吉林黑龙安徽重庆四川河北40%36%河南北京辽宁浙江江西湖南山东山西 广东陕西天津 30%27%云南贵州湖北青海河南福建浙江青海甘肃津北京陕西 广西20%18%海南州 河北江苏内蒙全国内蒙 甘肃湖南四川 江西9%10%海南湖北山西安徽全国广东吉林下跌时间价格距离辽宁 福建0%0%黑龙-重庆0%9% 上海 18%27%36%45%3774111148185数据来源：DC，国泰君安证券研究数据来源：CEI，国

25、泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分7 of 13Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11 Nov-11 Apr-12Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-1

26、1 Jun-11Nov-11 Apr-12价格差涨幅8%云南 贵吉林 陕西 辽 -2%5%-42%-29%-16%-3%河南内蒙 山东广西-12%北京 四川全国 浙江 河北 青海海南 重庆甘肃-22%福 建 广 东湖北 安徽天津 江西山西-32%湖南 苏上海-42%行业专题研究图 37：水泥毛利率及同比增加百分点图 38：水泥利润增速及收入增速增百分点陕西秦岭吉林亚泰5%收入增速20%泰峰0%青松 浙江尖峰 -20%-10%0%10%20%30%-5%河南同力 广东塔牌山西狮头新湖北华新-50力-10%天山 河北冀东江西水泥河-15%安徽海螺四川双马-20%建材福建水泥 安徽巢东内蒙西水-25

27、%Q1毛利率四川金顶甘肃祁连-30%-50%数据来源：CEI，国泰君安证券研究数据来源：DC，国泰君安证券研究图 39：水泥股价与贷款/M1 增速图 40：水泥股价与财政收支增速贷款增速财政收入增速财政支出增速股价-右 39400%85400%M1增速股价-右33306%65306%27212%45212%21118%1525118%24%9524%3-70%-15-70%数据来源：WIND，国泰君安证券数据来源：WIND，国泰君安证券图 41：水泥股价与混凝土机械、挖掘机增速图 42：水泥股价与地产销售开工面积增速销售面积新开工面积股价-右 70混凝土机械挖掘机 股价-右400%80400%

28、50306%60306%30212%40212%10118%20118%-1024%024%-30-70%-20-70%数据来源：WIND，国泰君安证券数据来源：WIND，国泰君安证券请务必阅读正文之后的免责条款部分8 of 13Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11 Nov-11 Apr-12Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-

29、06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11 Nov-11 Apr-12Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11 Nov-11 Apr-12Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-0

30、6 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11 Nov-11 Apr-12建材湖北华新吉林10浙%江陕西秦岭 四川双马 疆天山安徽海螺 0%-360%-220%-80% 河南福建水泥青松-10%北冀东甘肃祁连广东塔-20%江西水泥 安徽巢东 -30% 山西狮头 -40%利润增速内蒙西水Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-

31、09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11 Nov-11 Apr-12Dec-03Jul-03May-04Oct-04 Mar-05Aug-05Jan-06Jun-06Nov-06 Apr-07Sep-07Feb-08Jul-08Dec-08 May-09 Oct-09Mar-10Aug-10Jan-11Jun-11Nov-11Apr-12 Dec-03Dec-03May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Ma

32、r-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11Dec-03May-04Oct-04Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11Nov-11Nov-11Nov-11Apr-

33、12Apr-12 Apr-12 行业专题研究图 43：水泥股价与 CPI/PPI图 44：水泥股价与水泥煤炭价格差CPI PPI 股价-右11400%股价-右价格差 400%3307306%306%308212%2863212%118%264-1118%24%242-524%-70%220-9-70%数据来源：WIND，国泰君安证券数据来源：WIND，国泰君安证券图 45：水泥 PE 与贷款/M1 增速图 46：水泥 PE 与财政收支增速贷款增速M1 增 速 水泥PE-右财政收入增速财政支出增速水泥PE-右 396050603349364927382238212715827169-61635-

34、205数据来源：WIND，国泰君安证券数据来源：WIND，国泰君安证券图 47：水泥 PE 与地产销售开工面积增速图 48：水泥 PE 与混凝土机械、挖掘机增速销售面积 新开工面积水泥PE-右 806070混凝土机械挖掘机 水泥PE-右 60604950494038303820271027016-1016-205-305数据来源：WIND，国泰君安证券请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源：WIND，国泰君安证券9 of 13Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08

35、Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11 Nov-11 Apr-12 Dec-03 May- Oct-04 Mar- Aug- Jan-06 Jun-06 Nov- Apr- Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May- Oct-09 Apr- Sep-10 Feb-11 Jul-11 Dec-11 May-Dec-03 May- Oct-04 Mar- Aug- Jan-06 Jun-06 Nov- Apr- Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May- Oct-09 Apr- Sep-10 Fe

36、b-11 Jul-11 Dec-11 May-Dec-03 May-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11 Nov-11 Apr-12 Dec-03 May- Oct-04 Mar- Aug- Jan-06 Jun-06 Nov- Apr- Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May- Oct-09 Apr- Sep-10 Feb-11 Jul-11 Dec-11 May-

37、Dec-03 May- Oct-04 Mar- Aug- Jan-06 Jun-06 Nov- Apr- Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May- Oct-09 Apr- Sep-10 Feb-11 Jul-11 Dec-11 May-Dec-03行业专题研究图 49：水泥 PE 与混凝土机械、挖掘机增速图 50：水泥 PE 与 CPI/PPI11CPI PPI 水泥PE-右水泥PE-右价格差 6060330493087493828633827264-12716242-5165220-95数据来源：WIND，国泰君安证券数据来源：WIND，国泰君安证券图 51：海螺水泥

38、动态 PE图 52：海螺水泥 PB海螺PE 年度均值海 螺 PB 年度均值52121042347.68322723620221542.9 2.52.813132.72.6122.2101.61221.920数据来源：WIND，国泰君安证券数据来源：WIND，国泰君安证券图 53：华新水泥动态 PE图 54：华新水泥 PB华新PE 年度均值457华 新 PB 年度均值63754.629274251632.21921172.218171.91514131.8150数据来源：WIND，国泰君安证券请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源：WIND，国泰君安证券10 of 13Ma

39、y-04 Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May-09 Oct-09 Mar-10 Aug-10 Jan-11 Jun-11 Nov-11 Apr-12 行业专题研究图 55：冀东水泥吨市值时间序列图 56：冀东水泥吨 EV 时间序列冀东吨市值120035%冀东吨EV130035%年度均值毛利率-右年度均值毛利率-右100031%110031%72580087027%604 51190027%74760053044565123%383 19%70023%5824006142

40、2248718150019%200291345 37050930015%015%数据来源：WIND，国泰君安证券研究数据来源：WIND，国泰君安证券研究图 57：海螺水泥吨市值时间序列图 58：海螺水泥吨 EV 时间序列海螺吨市值海螺吨EV 年度均值 毛利率-右1056 150043%126343%年度均值毛利率-右39%39%1200105397035%35%77890084383559731%31%64154960063327%27%40358550126037637030042323%23%277165019%21319%数据来源：WIND，国泰君安证券研究数据来源：WIND，国泰君安证

41、券研究图 59：2012 年吨市值图 60：2012 年吨 EV789吨市值吨EV789852 89790073173464974068663259850549054550945552958044942934233136942036729126926022910089冀东天山青松赛马海螺华新祁连塔牌江西亚泰 冀东天山青松赛马海螺华新祁连塔牌江西亚泰 数据来源：WIND，国泰君安证券研究数据来源：WIND，国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分11 of 13Dec-03 May- Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep

42、-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May- Oct-09 Apr-10 Sep-10 Feb-11 Jul-11 Dec-11 May-Dec-03 May- Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May- Oct-09 Apr-10 Sep-10 Feb-11 Jul-11 Dec-11 May- Dec-03 May- Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 D

43、ec-08 May- Oct-09 Apr-10 Sep-10 Feb-11 Jul-11 Dec-11 May-Dec-03 May- Oct-04 Mar-05 Aug-05 Jan-06 Jun-06 Nov-06 Apr-07 Sep-07 Feb-08 Jul-08 Dec-08 May- Oct-09 Apr-10 Sep-10 Feb-11 Jul-11 Dec-11 May-行业专题研究表 1: 主要水泥公司 EPS 及评级公司股价EPSPEPB吨市值市值评级行 业 冀东水泥亚泰集团海螺水泥江西水泥华新水泥巢东股份塔牌集团同力水泥金隅股份祁 连 山建材天山股份青松建化水泥平均玻璃制造煤炭开采黑色金属有色金属机械设备房地产沪深 3005-2318.46.416.712.814.97.91