企业价值评估-张梅.ppt

1、企业价值评估及案例,中锋资产评估公司董事长 张 梅,评估对象 ,评估对象 一般评估对象分为：单项资产、资产组合、全部权益价值、部分权益价值。企业价值评估对象主要为全部权益价值及部分权益价值,价值类型,2004年，财政部发布资产评估准则基本准则。基本准则第十四条要求注册资产评估师执行资产评估业务时应当恰当选择价值类型。 资产评估价值类型指导意见实际上是依据资产评估准则基本准则关于评估结论价值定义方面的指导性规范。 因为在资产评估中恰当选择价值类型是所有种类的资产评估和各种目的下的资产评估都必须遵守的基本要求,理解在评估前期明确价值类型的作用 价值类型是影响和决定资产评估价值的重要因素。 专业评估

2、师应避免使用未经限定的“价值”概念而应对所涉及的特定价值类型进行详细描述 价值类型制约评估方法的选择 明确价值类型，可以更清楚的表达评估结果，可以避免报告使用者误用评估结果。 具体按价值类型准则要求,价值类型,本指导意见所称资产评估价值类型包括市场价值和市场价值以外的价值类型。,价值类型,资产评估中的价值类型是指人们对资产评估结果价值属性的定义及其表达方式。不同的价值类型反映出资产评估结果的不同价值属性，同一资产的不同价值类型所反映出的评估价值不仅在性质上是不同的，在数量上往往也存在着较大差异。资产评估价值类型不仅仅是一个理论问题，同时又是一个实践问题。对价值类型定义标准的把握实际上包含着人们

3、对资产评估的理解和把握。,价值类型,资产评估结果必须公允也是所有的评估从业人员应该做到的。问题是评估结果合理或公允从来就不是抽象的，评估结果合理或公允一定是有条件和指向的。即有些评估结果可能是相对于整个市场合理或公允，有些评估结果可能仅对某个市场主体是合理或公允。既然资产评估结果的公允性并不是放之四海的，合理或公允的评估结论都是有指向的。那么，在资产评估实务中，不给出合理性指向的评估结论实际上是没有实际意义的。,价值类型,资产评估中的市场价值既是一个价值类型种类，同时也是一个具体的价值类型。因为这一类价值类型只有市场价值本身（一种）。而资产评估中的市场价值以外的价值却是一个集合的概念，它包括了

4、所有不满足市场价值定义条件的其他价值类型。市场价值以外的价值并不是一种具体的价值类型，而是一系列不满足市场价值定义条件的所有价值类型的集合。因此，在资产评估报告中可以直接使用市场价值来定义评估结果，但不能使用市场价值以外的价值本身来直接定义评估结论。如果评估结果属于市场价值以外的价值，评估师必须使用市场价值以外的价值中的具体价值类型及其定义来表述。,价值类型,市场价值是指自愿买方和自愿卖方在各自理性行事且未受任何强迫的情况下，评估对象在评估基准日进行正常公平交易的价值估计数额。,价值类型,根据市场价值的定义，市场价值具有以下要件: 第一，自愿买方。指具有购买动机，但并没有被强迫进行购买的一方当

5、事人。该购买者会根据现行市场的真实状况和现行市场的期望值进行购买，不会特别急于购买，也不会在任何价格条件下都决定购买，即不会付出比市场价格更高的价格。 第二，自愿卖方。指既不准备以任何价格急于出售或被强迫出售，也不会因期望获得被现行市场视为不合理的价格而继续持有资产的一方当事人。自愿卖方期望在进行必要的市场营销之后，根据市场条件以公开市场所能达到的最高价格出售资产。,价值类型,第三，评估基准日。指市场价值是某一特定日期的时点价值，仅反映了评估基准日的真实市场情况和条件，而不是评估基准日以前或以后的市场情况和条件。 第四，以货币单位表示。市场价值是在公平的市场交易中，以货币形式表示的为资产所支付

6、的价格，通常表示为本国货币。 第五，公平交易。指在没有特定或特殊关系的当事人之间的交易，即假设在互无关系且独立行事的当事人之间的交易。,价值类型,第六，资产在市场上有足够的展示时间。指资产应当以最恰当的方式在市场上予以展示，不同资产的具体展示时间应根据资产特点和市场条件而有所不同，但该展示时间应当使该资产能够引起足够数量的潜在购买者的注意。 第七，当事人双方各自精明，谨慎行事。指自愿买方和自愿卖方都合理地知道资产的性质和特点、实际用途、潜在用途以及评估基准日的市场状况，并假定当事人都根据上述知识为自身利益而决策，谨慎行事以争取在交易中为自己获得最好的价格。,价值类型,市场价值以外的价值类型包括

7、投资价值、在用价值、清算价值、残余价值等。 投资价值是指评估对象对于具有明确投资目标的特定投资者或某一类投资者所具有的价值估计数额，亦称特定投资者价值。国际评估准则对投资价值的说明是：投资价值是指用于特定投资或有明确目的的资产，对于特定投资者或某一类投资者所具有的价值。这一概念具有主观性，把特定资产和特定投资者、某一类投资者或具有明确投资目标和（或）标准的投资主体联系起来。,价值类型,在用价值是指将评估对象作为企业组成部分或要素资产按其正在使用方式和程度及其对所属企业的贡献的价值估计数额。 该定义强调了两个要点：其一，评估结论适用于在用价值的评估对象只能是作为企业或整体资产中的要素资产而不是独

8、立发挥作用的资产，强调了评估对象的存在方式和作用方式；其二，在用价值是由要素资产按其正在使用的方式和程度及其对企业或整体资产的贡献决定的，强调了在用价值量的决定因素。,价值类型的应用,资产评估特定目的对于资产评估的价值类型选择具有约束作用。特定资产业务决定了资产的存续条件，资产价值受制于这些条件及其可能发生的变化。资产评估特定目的作为资产评估价值基础的条件之一，是因为资产评估特定目的不但决定着资产评估结果的具体用途，而且会直接或间接地在宏观层面上影响着资产评估的过程及其运作条件，包括对评估对象的利用方式和使用状态的宏观约束，以及对资产评估市场条件的宏观限定。相同的资产在不同的评估特定目的下可能

9、会有不同的评估结果。,价值类型的选择和使用,价值类型指导意见第十五条 注册资产评估师选择价值类型，应当考虑价值类型与评估假设的相关性。 强调了价值类型与资产评估假设之间的关系，要求注册资产评估师在选择价值类型时，应当考虑价值类型与评估假设之间的联系。从本质上讲，评估假设就是评估的条件的某种抽象。在一个具体的评估项目中要科学合理地设定和使用评估假设，需要与资产评估的特定目的及其对评估的市场条件的宏观限定的情况，评估对象自身的功能和在评估时点时的使用方式与状态，产权变动后评估对象的可能用途及利用方式和利用效果，国家的产业政策、税收政策、货币政策等，以及本次资产评估所要实现的价值目标等相联系和匹配。

10、,讲解,资产评估中的价值基础在评估实践中往往需要通过评估假设加以界定，包括评估时的市场条件和评估对象的使用方式及其状态等。在评估实践中，评估特定目的所要实现的评估价值（类型）所需要的条件与评估基准日时的现实情况可能一致，也可能并不完全吻合。不论评估特定目的所要实现的评估价值（类型）所需要的条件与评估基准日时的现实情况一致或不一致，评估师都需要借助于合乎逻辑的评估假设完成特定目的所要实现的评估价值（类型）的价值基础的构建。,价值类型的应用,市场法、收益法和成本法之间的替代关系决定了三种基本评估方法可以评估同一价值类型，而每种基本评估方法可以评估各种价值类型。纯评估技术思路层面上的方法选择本身并不

11、能完全决定评估结果的价值类型，这种选择更多的是从提高评估效率和减少评估风险的角度考虑。,企业价值评估,在大多数情况下，评估人员并不一定了解某一评估业务中的潜在投资者是谁。或者，即使评估人员知道本次评估业务的潜在投资者是谁，评估人员也不一定十分了解潜在投资者的投资意图、综合实力以及特殊的市场环境等。所以，在大多数情况下，评估师不应当选择投资价值作为评估结果的价值类型。而只有当资产评估业务的目的非常明确，潜在投资者的投资意图明确、潜在投资者的基本情况明确，以及与此相匹配的市场条件明确，并且评估人员将上述条件作为评估资产价值的依据时，才能选择投资价值作为评估结果的价值类型。,企业价值评估,企业价值评

12、估第十九条 “ 注册资产评估师执行资产评估业务，评估对象是被作为企业或整体资产中的要素资产，并在评估业务执行过程中只考虑了该要素资产正在使用的方式和贡献程度，没有考虑该资产作为独立资产所具有的效用及在公开市场上交易等对评估结论的影响，注册资产评估师通常应当选择在用价值作为评估结论的价值类型。”,讲解,会计准则下的可变现净值可变现净值是指资产正常对外销售所能收到现金或者现金等价物的金额扣减该资产至完工时估计将要发生的成本、估计的销售费用以及相关税费后的金额。 会计准则中的可变现净值，在符合会计准则计量属性规定的条件下，等同于资产评估中的市场价值减处置费用后的余额。,企业价值评估案例,企业价值评估

13、要素说明 关于资产评估目的的说明 关于评估对象和范围的说明 关于资产评估价值类型的说明 关于评估基准日的说明 关于资产评估评估依据的说明 关于资产评估假设和限制条件说明,案例分析,评估对象概述 基本情况简介 财务状况简介 会计制度和税收政策,案例分析,企业价值评估方法确定 资产基础法是指在合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定评估对象价值的评估思路。 市场法是指将评估对象与参考企业、在市场上已有交易案例的企业、股东权益、证券等权益性资产进行比较以确定评估对象价值的评估思路。 收益法是指通过将被评估企业预期收益资本化或折现以确定评估对象价值的评估思路。,收益法案例分析,集团公司主营业务分布于

14、其全资及控股的子公司，我们采用未来收益折现法对中国某母公司价值进行估算，主要测算中国某母公司发生的费用相关支出，考虑中国某主营业务分布于全国，鉴于各主业子公司执行所得税率存在差异，为了更合理的估算中国某股东全部权益价值，中国某主营业务价值在长期投资单位价值部分反映。 对中国某股东全部权益价值的估算具体方法选用贴现现金流量法（DCF），以未来若干年度内的企业自由现金流量作为基础，采用适当折现率折现后加总计算得出中国某母公司价值。 在得出中国某母公司价值的基础上，加上享有的投资企业的股权价值，然后加上溢余资产价值与非经营性资产价值，减去付息债务价值得出股东全部权益价值。,股东全部权益价值=企业整体

15、资产价值付息债务价值 企业整体资产价值=中国某母公司价值+享有的投资企业股权价值+溢余资产价值非经营性资产价值 中国某母公司价值计算公式如下： 其中：V中国某母公司价值； FCFFt预测t期企业自由现金流量； WACC1加权平均资本成本2007年； WACC2加权平均资本成本2008年后（包括2008年）； FCFF企业永续自由现金流量； t 预测期t。,收益期的确定 某预测期企业自由现金流量（FCF）的测算 企业自由现金流量计算基本公式如下： 企业自由现金流量=净利润+折旧、摊销+利息费用扣税后-营运资金 增加-资本性支出 加权平均资本成本的计算 WACC= 其中：WACC中国某加权平均资本

16、成本； KD付息债务资本成本； KE权益资本成本； D付息债务价值； E权益价值； V=D+E； T中国某执行的所得税税率。 对于付息债务资本成本，我们以中国某评估基准日实际贷款利率确定，对于权益资本成本，我们采用资本资产定价模型（CAPM）确定；对于债务与权益资本结构通过分析评估基准日情况进行确定。,享有的投资企业股权价值 某评估基准日的投资企业分为三类：一类为全资子公司，二类为控股子公司，三类为参股子公司，对于三类子公司我们分别采用不同的方法确定其价值。 全资企业：整体采用成本法收益法测算全部权益价值 控股企业：对于某控股子公司，区分两种情况估算其评估基准日价值。如果企业成立时间较长、历史

17、年度经营状况良好并有较好的经营前景，采用收益法估算此类企业股东全部权益价值；如果企业成立时间不长且经营状况处于亏损状态，或经营前景无法合理测算，采用成本法评估结果确认此类企业股东全部权益价值,溢余资产价值的确定 溢余资产指企业持有目的为经营性需要、但于企业特定时期，与企业收益无直接关系、超过企业经营所需的多余资产。 通过对被评估企业的资产配置状况与企业收益状况进行分析，并进一步对企业经营状况进行了解，判断被评估企业是否存在溢余资产，如果经过了解与分析企业存在溢余资产，评估过程需要对溢余资产价值单独进行评估并记入企业整体价值。,非经营性资产价值的确定 非经营性资产指企业持有目的为非经营性所需、与

18、企业生产经营活动无直接关系的资产，如供股东自己居住的房产、供股东自用的汽车、工业制造企业短期股票债券投资、与企业主营业务无关的关联公司往来款项等。 如果被评估企业存在非经营性资产，需要单独对其价值进行评估并记入企业整体价值。对非经营性资产价值进行评估，针对不同的资产类别与资产状况选择合适的评估方法对其价值进行估算。,企业整体资产价值的计算 通过以上指标的确定， 企业整体资产价值=中国某母公司价值+享有的投资企业股权价值+溢余资产价值非经营性资产价值，计算确定企业整体资产价值。 付息债务价值的确定 对某评估基准日付息债务进行分析，确定付息债务价值。 股东全部权益价值的确定 通过以上指标值的确定，

19、依据股东全部权益价值=企业整体资产价值付息债务价值，,企业价值评估测算及实施,行业分析 资产负债情况成长性分析 损益情况成长性分析 收入、成本、费用的测算 折旧、摊销测算 对于非现金性支出折旧、摊销费予以调整增加现金流入，折旧全部为计入管理费用中的折旧，摊销主要是无形资产摊销，通过汇总计算折旧、摊销调整增加额，,营运资金增加 营运资金增加指企业在不改变当前主营业务条件下，为保持企业的持续经营能力所需的营运资金增加额，如维持正常生产经营所需保持的现金量、产品存货购置所需资金量、客户应付而未付的业务款项（应收账款）等所需的资金以及应付的款项等。 通常在经营过程中，应交税金、应付工资等科目因周转快，

20、拖欠时间相对较短，且金额相对较小，预测时可假定其保持基准日余额持续稳定。因此估算营运资金的增加额，原则上只需考虑正常经营所必须保持的现金、应收款项、存货和应付款项等主要因素。,营运资本增加额为： 营运资金增加额=当期营运资金需求量-上期营运资金需求量 营运资金需求量=最低现金持有量+应收款项平均余额+存货平均余额-应付款项平均余额 本次评估基于企业的具体情况，假设为保持企业的正常经营，所需的最低现金保有量为企业一个月的完全付现成本费用。其中： 年付现成本费用=预测的营业成本总额+预测的期间费用总额预测的非付现成本费用(折旧摊销)总额 应收款项平均余额=当期预测的销售收入/历史平均应收款项周转率 存货平均余额=当期预测的销售成本/历史平均存货周转率 应付款项平均余额=预测的销售成本/历史平均应付款项周转率,资本性支出 评估基准日，除企业有明确证据表明其未来将进行的投资项目外，假设预测期企业不发生影响其业务结构变动的资本性支出。,加权平均资本成本 加权平均资本成本的计算需要确定如下指标：权益资本成本、付息债务资本成本和付息债务与权益价值比例。 权益资本成本（KE）的计算 对于权益资本成本的计算，我们运用资本资产定价模型（CAPM）确定。 即：KE = RF +(RM-RF)+ 其中：KE权益资本成本； RF无风险收益率； RM-R