1-胡俞越(北工商)-期货市场与现货市场如何对接20130716解析

期货市场与现货市场如何对接北京工商大学证券期货研究所

胡俞越yyhu131@126.com2012年底全球经济再现危机征兆欧债危机余波未减，欧元区经济衰退程度高于预期，四季度GDP同比增长率为-0.9%美国四季度GDP按年率增长0.4%,三季度增幅3.1%，2013年一季度经济增速为2.5%，已连续15个季度增长日本三季度GDP环比下降0.9%，按年率下降3.5%，四季度增长0.2%，连续两个季度萎缩后首现正增长。2013年一季度GDP增长3.5%，比上一季度增长0.9%中国经济增速放缓，经济发展面临严峻的内外形势受发达经济体的拖累，其他新兴国家增长步伐放慢欧元区第一季度经济继续衰退欧元区经济一季度继续衰退，欧元区本地生产总值(GDP)较2012年第四季度萎缩0.2%。去年第四季度欧元区GDP下降0.6%。德国经济仅较去年第四季度仅增长0.1%，法国第一季度GDP较去年第四季度下降0.2%，为连续第二个季度萎缩，意大利第一季度GDP环比下降0.5%，为连续第七个季度萎缩。后危机时代面临更多风险经济下行周期，我们面临的风险形势反而由于宏观经济走势的不确定性而加剧。股价波动风险大宗商品风险利率汇率风险其他风险2012年我国进口大宗商品情况2012年我国能源和资源性产品进口量增加，铁矿石、铜、铝等进口价格明显下跌。【铁矿砂】7.4亿吨，增加8.4%，进口均价为每吨128.6美元，下跌21.6%；【原油】2.7亿吨，增加了6.8%，进口均价为每吨814.2美元，上涨5%；【煤炭】2.9亿吨，增加29.8%，进口均价为每吨99.5美元，下跌7.4%；【大豆】5838万吨，增加11.2%，进口均价为每吨599.3美元，上涨5.8%。2003-2012年中国石油进口量消费量2003-2012年中国铁矿石进口量消费量2003-2012年中国煤炭产量消费量2013年上半年进口煤炭1.6亿吨2013年上半年我国1.6亿吨，增长13.3％。5月进口煤炭2757万吨，同比增5.34%。预计全年煤炭进口量达到3亿吨左右。黄金十年牛市终结黄金自从上世纪的90年代末250美元一盎司，一路上升，至近年来的顶峰1900多美元一盎司，增幅达660%，应该归功于美联储的一而再，再而三的货币宽松政策。不过，2011年9月黄金价格达到1921美元后，黄金开始走下坡路。中国产能过剩有多严重？中国经济发展经历了轻工业阶段（1978-1990）、重工业阶段（1991-2000）、重化工业阶段（2001-2012）。相应的产能利用率区间分别是88%-91%、88%-91%、72%-74%，2012年，中国产能利用率为57.8%，低于72%-74%的“合意”区间15个百分点左右。产能过剩非常严重。目前的产能过剩主要集中于传统的重化工行业，如钢铁、汽车、造船、电解铝等。2013年上半年国民经济运行情况项目总值变化量GDP248009亿元同比增长7.6%，一季度7.7%，二季度7.5%，环比增长1.7%CPI（1-6月）同比上涨2.4%1月2.0%,2月3.2%,3月2.1%,4月2.4%,5月2.1%,6月份2.7%PPI（1-6月）同比上涨-2.2%1月-1.6%,2月-1.6%,3月-1.9%4月-2.6%,5月-2.9%,6月份-2.7%PPIRM（1-6月）同比上涨-2.4%1月-1.9%,2月-1.9%,3月-2.0%,4月-2.7%,5月-3.0%,6月份-2.6%货币信贷（6月末）M2105.45万亿元同比增长14%M131.36万亿元同比增长9.1%M05.42万亿元

同比增长9.9%规模以上工业增加值9.3%6月份同比增长8.9%，比5月份回落0.3个百分点。城镇居民人均可支配收入13649元同比名义增长9.1%；扣除价格因素实际增长6.5%，增速比一季度回落0.2个百分点。农村居民人均现金收入4817元，同比名义增长11.9%；扣除价格因素实际增长9.2%。进出口总额（1-6月）19976.9亿美元同比增长8.6%。出口10528.2亿美元，增长10.4%；进口9448.7亿美元，增长6.7%；贸易顺差1079.5亿美元，扩大58.5%。外汇储备3.50万亿美元6月末，人民币汇率为1美元兑6.1787元人民币。城镇固定资产投资181318亿元同比名义增长20.1%，增速比1-5月份回落0.3个百分点社会消费品零售总额110764亿元同比名义增长12.7%，6月份社会消费品零售总额18827亿元，同比名义增长13.3%，扣除价格因素实际增长11.7%2013年上半年GDP增长7.6%2013年二季度GDP同比增长7.5%，较一季度的7.7%继续放缓，符合市场预期。二季度GDP环比增长1.7%，较二季度环比增速1.6%略有回升。上半年，第一产业累计增长3%，第二产业累计增长7.6%，第三产业累计增长8.3%，其中一二产业增速较1季度3.4%和7.8%回落，三产业增速持平。2013年上半年CPI走势2012年12月份CPI同比上涨2.5%，1-12月CPI比去年同期上涨2.6%。2013年1月CPI同比涨2%，2月同比涨3.2%，3月份同比涨2.1%,4月同比涨2.4%，5月同比涨2.1%，6月同比涨2.7%。猪肉价格触底反弹，警惕下半年CPI回升。2013年上半年PPI与PPIRM指数2013年一季度工业生产者出厂价格同比下降1.7%,工业生产者购进价格同比下降1.9%。6月份PPI同比下降2.7%,环比下降0.6%。PPIRM同比下降2.6%，环比下降0.5%。上半年，PPI同比下降2.2%，连续16个月负增长，表明产能过剩，需求不旺，实体经济不景气。PPIRM同比下降2.4%。规模以上工业生产运行情况2012年规模以上工业增加值同比增长10.0%。2013年6月份，规模以上工业增加值同比实际增长8.9%，比5月份回落0.3个百分点。从环比看，6月份，规模以上工业增加值比上月增长0.68%。1-6月，规模以上工业增加值同比增长9.3%。2013年上半年经济回升低于预期2012年12月中国PMI为50.6%，四季度重新回到临界点之上。汇丰银行的12月份PMI指数为51.5%，创19个月最高纪录。四季度经济出现企稳回升迹象。2013年1月PMI为50.4%，2月50.1%，3月50.9%，4月50.6%，5月50.8%，6月50.1%。汇丰公布1月PMI为52.3，2月PMI为50.4，3月为51.6，4月为50.4，5月为49.2，6月PMI终值降至48.2，创九个月新低。经济回升远低于预期。企业景气指数和企业家信心指数2013年二季度企业景气指数为120.6，比一季度低5.0点，但仍明显高于100的景气临界值，企业运行仍处在景气区间。其中，反映企业当前景气状态的即期企业景气指数为117.0，比一季度低2.0点；反映企业未来景气预判的预期企业景气指数为123.0，比一季度低6.9点。二季度，企业家信心指数为117.0，比一季度低5.4点。行业景气指数分行业看，按企业景气指数高低排序依次是信息传输软件和信息技术服务业、建筑业、工业、批发和零售业、社会服务业、房地产业、交通运输仓储和邮政业、住宿和餐饮业，二季度企业景气指数依次为136.8、128.9、125.0、121.0、114.6、113.2、110.7、82.9，除住宿和餐饮业外，其他行业均处在景气临界值以上。规模企业景气指数2013年二季度，分企业规模看，大、中、小型企业景气指数分别为133.8、122.3、110.1，均处在景气临界值以上，但分别比一季度回落3.9、4.2和7.4点。分地区看，东、中、西部地区的企业景气指数分别为121.5、122.1、115.4，均处在景气临界值以上，但比一季度分别回落4、5.5和7.2个百分点。中国固定资产投资2013年1-6月份，全国固定资产投资(不含农户)181318亿元，同比名义增长20.1%(扣除价格因素实际增长20.1%)，增速比1-5月份回落0.3个百分点。从环比看，6月份固定资产投资(不含农户)增长1.51%。

6月当月，固定资产投资同比增长19.3%，较1-5月累计增速20.4%大幅下滑，也低于5月当月19.9%的增速。6月当月，制造业投资和基础设施投资增速放缓，房地产开发投资增速回升。2013年上半年进出口贸易2012年外贸进出口总值38668亿美元,同比增6.2%,其中出口增7.9%;进口增4.3%,贸易顺差扩大48.1%,外贸依存度下降到47%。2013年上半年进出口总值19976.9亿美元，扣除汇率因素后同比增长8.6%。其中出口增长10.4%；进口增长6.7%。6月份外贸进出口同比下降2%，其中出口下降3.1%，同比增速创下2009年10月以来44个月的最低值。进口下降0.7%。消费稳中有升，餐饮销售增速回落2013年6月份，社会消费品零售总额18827亿元，同比名义增长13.3%（扣除价格因素实际增长11.7%）。其中，限额以上企业（单位）消费品零售额9764亿元，增长11.5%。1-6月份，社会消费品零售总额110764亿元，同比增长12.7%。出口增速下滑零售实际增速回落2013年上半年出口需求减弱。人民币有效汇率升值幅度较大，抑制了真实的出口需求.二

季度人民币升值预期减弱、国内外利差减小，以套利为目的贸易需求大幅收缩，加剧了出口增速的放缓。消费增速回升。社会消费品零售增速在一

季度大幅下滑之后，二季度有所回升，前期政府反腐对经济的负面影响效果减弱。但消费回升不足以抵消投资和出口增速下滑的影响。6月零售增速13.3%较5月12.9%继续回升，主要是通胀回升带动。实际增速11.7%，较上月12.1%回落。投资出口和消费对GDP的贡献率2012年GDP增长7.8%中，最终消费对GDP贡献率51.8%，资本形成贡献率50.4%，货物和服务的净出口贡献率-2.2%。2013年上半年GDP增长7.6%中，消费贡献3.4个百分点，较一季度季节性下滑；投资贡献4.1个百分点，呈现季节性回升；净出口贡献0.1个百分点，大幅回落。中国经济进入次高速增长期【中国经济告别青春期，欧美经济进入更年期】受2009年强力刺激经济措施的滞后影响，2010年中国GDP增长仍达到10.4%，但这个10%将是中国经济的“最后盛宴”，也是在未来若干年内能够见到的最后的两位数增长。2011年GDP增长9.3%，第四季度回落到8.9%，2012年GDP增长7.8%，中国经济的拐点全面出现，中国经济从此告别两位数的超高速增长期，而进入到未来10～20年工业化中后级阶段的次高速增长期。中国经济的青春期结束了，进入到了重在提高经济质量的青壮年期，而欧美经济已进入更年期。黄金的黄金时代结束了2001年中国加入WTO之后，中国因素成为左右全球大宗商品市场价格走势的最重要力量，全球大宗商品市场80%以上的增量需求来自中国，能源价格和工业金属价格也从当年开始一飞冲天。如今，中国已经跃升为全球最大的大宗商品消费国，中国消耗了全球45%的能源和原材料，却创造了不足全球8%的经济总量。对冲基金经理人、全球最大空头基金公司尼克斯联合基金总裁吉姆·查诺斯(JimChanos)近年来一直唱空中国，4月5日查诺斯用一份19页的PPT对诱发中国金融危机的一些因素做出解释，声称中国金融危机势必发生，只是或早或晚的区别。2000-2013.3,黄金年化后每年上涨13.8%,铜上涨10.9%,石油上涨10.6%，黄金价格在2011年9月6日创出1923.20美元/盎司的历史新高，从今年4月上旬开始，国际黄金价格经历了三次暴跌，直接从1550美元/盎司（约合人民币307元/克），6月28日黄金跌至1179美元/盎司（国内黄金价格跌破239元/克）。如果不能在年底前收复跌势，这将成为大宗商品价格的一个大转折。美国：能源独立战略和再工业化战略已经培育出新兴产业的商用阶段技术突破，新兴产业曙光开始显露。页岩气低成本开采技术成熟，资本进入规模巨大，烧钱阶段将延续到2017年，北美地区能源开采成本大幅下降，成为全球成本洼地，以能源为主要成本的重化工业将新产能投资集结北美，能源格局改变世界重化工业布局。期货及衍生品是风险管理的基础工具全球经济处于下行周期，中国经济面临重大调整国内外宏观经济不确定性带来的巨大风险敞口，中国相关经济活动主体对避险工具的需求激增。期货市场无疑为他们提供了一条便捷的避险通道期货及相关衍生品是国家风险管理的基础工具,必不可少，十分重要，不可替代。期货市场是风险管理市场和财富管理市场。构建多层次的商品衍生品市场体系。中国期货市场交易量和成交额1993～20132013年1-6月全国期货市场成交量为10亿手，累计成交额为128.3万亿元，同比分别增长103.27%和88.18%。沪深300股指期货成交量为8954万手，成交额为68万亿元，同比分别增长118.99%和116.86%，分别占全国市场8.92%和53.02%。金融支持经济结构调整和转型升级指导意见一、继续执行稳健的货币政策，合理保持货币信贷总量二、引导、推动重点领域与行业转型和调整三、整合金融资源支持小微企业发展四、加大对“三农”领域的信贷支持力度五、进一步发展消费金融促进消费升级六、支持企业“走出去”七、加快发展多层次资本市场

进一步优化主板、中小企业板、创业板市场的制度安排，完善发行、定价、并购重组等方面的各项制度。适当放宽创业板对创新型、成长型企业的财务准入标准。将中小企业股份转让系统试点扩大至全国。规范非上市公众公司管理。稳步扩大公司(企业)债、中期票据和中小企业私募债券发行，促进债券市场互联互通。规范发展各类机构投资者，探索发展并购投资基金，鼓励私募股权投资基金、风险投资基金产品创新，促进创新型、创业型中小企业融资发展。加快完善期货市场建设，稳步推进期货市场品种创新，进一步发挥期货市场的定价、分散风险、套期保值和推进经济转型升级的作用。(证监会牵头，发展改革委、科技部、工业和信息化部、财政部、人民银行、工商总局、法制办等参加)八、进一步发挥保险的保障作用九、扩大民间资本进入金融业十、严密防范金融风险31远期/互换OTC现货电子商务现代物流期货期权多层次的商品衍生品市场体系

大宗商品电子交易市场与传统交易形式相比具有诸多优势。现阶段，它对于促进我国多层次市场体系建设，进一步优化资源配置，促进国民经济信息化，加速商品流通，促进信用体系建设等多方面具有积极的作用。现货市场是金字塔根基；期货市场诞生在发达的现货与中远期市场上，是市场的高级组织形式；中远期市场又是完善的现代市场体系不可缺少的重要组成部分，构成整个金字塔体系的塔身部分。通过第三方物流的发展与电子商务平台的搭建，此类市场为连接期货与现货市场搭建了一座稳固而可靠的桥梁，多层次的商品市场体系的金字塔架构逐渐明朗。32立足现货、提升现货、服务现货、回归现货远期/互换OTC现货

现货市场作为现代商品市场体系的“塔基”部分，占有比例最大，参与者最多，是市场不断向上提升的支撑与“基石”。

衍生品诞生于而又服务于原生品。大宗商品电子交易市场更贴近于现货市场，借助于现代物流和电子商务的最新技术手段，具有承上启下的广阔的发展空间。发展大宗商品电子交易市场的立足点都是蓬勃发展的现货市场，出发点则是提升与服务现货市场，使其获得更加有效的运行与周转

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2009年3月，上海期货交易所推出钢材期货，一方面是钢铁产业和钢材市场发展的需要，另一方面，上海大宗钢铁电子交易中心、上海斯迪尔电子交易市场、上海中联钢电子交易市场、北京兰格钢铁电子交易市场、中国钢铁电子交易市场等多家钢材电子交易市场近年来的发展也为钢材期货的推出奠定了良好的市场基础。

浙江塑料城网上交易市场和广东塑料交易所的LLDPE、PVC中远期现货交易活跃，为大连商品交易所顺利推出LLDPE、PVC期货品种创造了有利的市场条件；柳州、昆明等地的食糖交易市场大力发展，促进了郑州商品交易所的白糖期货顺利推出，而且使得郑州白糖在一跃成为全球农产品期货交易量最大的品种之一。培育了品种培育了市场培育了投资者

在大宗商品电子交易市场充分发展的基础上，由于品种的增多、市场规模的扩大以及现货市场与期货市场的联系紧密，投资者除了参与中远期的电子交易以外，还积极参与期货市场，进行期货交易，进而增大了期货市场的投资者规模。为期货市场发展提供了“三培”34集商流物流信息流资金流服务于一体

大宗商品电子交易市场是交易场所，也是综合信息服务平台，是信息流汇聚、整合与发布的场所。把众多影响某个品种供给和需求的因素汇聚在市场交易中心，并通过公平竞争的方式转化为比较统一权威的价格，为市场参与各方提供相应价格信息，指导其买卖行为,由此商流、物流、信息流、资金流实现了相对分离，提高了市场运行效率，在实物交收环节再次得到有机统一。市场根据交易商品区域分布，设有委托的定点仓库和合作的物流企业，为客户实物交收提供服务，逐步实现网上交易、就近交收。35中国商品市场也需要OTC市场

中国资本市场需要OTC市场，中国商品衍生品市场同样也需要OTC市场。大宗商品电子交易市场采用中远期网上交易的形式，在一定程度上扮演了场外OTC市场的角色，在提升现货市场的交易效率与交易质量的同时，弥补了场内期货市场因法规框架制约而创新不足跟不上现实需求的缺陷。

期货及相关衍生品是国家风险管理的基础工具,必不可少，十分重要，不可替代。从场外到场内：电子化交易的“平台经济”市场组织形式：从最初分散、偶然的组织形式，逐步发展到有固定地点和一定组织形式的场外市场，最终出现了具备严格组织形式和完善市场服务机构的场内市场。市场交易方式：场外的现货、远期市场采用一对一、点对点或一对多的交易方式；场内期货市场采用集中竞价多对多的方式，标准化合约、保证金杠杆作用和对冲机制，具有明显的金融属性。IT技术兴起和电子商务发展，各类交易市场普遍采用电子化交易方式，打破了场内场外市场的界限。现货市场以淘宝为代表的电子商务迅猛崛起，势不可挡，并带动了相关物流业、快递业、电子金融的快速发展。以农产品、初级产品、工业原材料产品为代表的大宗商品，采用电子化交易方式的中远期交易，将逐渐成为一种主流的市场组织形式和交易方式。37大宗商品电子交易市场提速的原因现货市场发展的需求。我国现货市场、远期市场、期货市场均不完善，大宗商品电子交易市场借助于现代物流和电子商务的技术支撑，是市场组织形式和交易方式升级换代的需要。

期货市场相对不发达和制度供给、产品供给不足，不能满足现货市场的需要。期货市场和期货公司功能缺位，使得服务国民经济和实体产业难以落地。1流动性过剩催生了交易所火爆。钱太多，但做实业又不容易赚钱，需要找新的投资出路，所以对交易所趋之若鹜。3政府强烈的利益诉求。地方政府以交易所为抓手，金融改革先行先试。交易所的设立可以形成聚集效应，不仅能吸引巨大的资金流，而且如果交易所做大，对相关的仓储、物流等行业都有益。4交易所的财富效应促使网上交易市场空前发展。各类商品及衍生产品的电子交易市场如雨后春笋。金融创新不能误入歧途。5238大宗商品市场遭遇发展困惑大宗商品电子交易市场

没人管是没有明确的市场管理主体。这类市场既不属于有形现货批发市场，也不属期货市场，因此，有些地方是“三不管”地带，缺乏有针对性的监督和管理。没人管

没法管是缺乏法律法规和制度规范。国家标准的监管规范仅有的2003年修订的《大宗商品电子交易规范》，且其只是从技术角度对大宗商品电子交易进行规范。没法管1.交易所遍地开花、盲目扩张，重复建设现象严重2.上市交易品种五花八门，缺乏科学论证3.违规炒作和过度投机的市场风险4.交易资金安全性和交易制度不规范的风险5.实物商品存储的安全性风险6.股权结构和公司治理结构不合理的风险我国大宗商品交易市场存在问题由于大宗商品电子交易市场具有迫切的现实需求，加之我国期货市场发展相对滞后，导致此类市场发展过快、监管滞后，存在不少问题和风险隐患。40集中交易方式：集合竞价、连续竞价、电子撮合、匿名交易、做市商等标准化合约：由交易场所统一制定，规定买方有权在将来某一时间以特定价格买入或者卖出约定标的物的合约规章制度、交易规则等不健全，内部管理混乱，存在风险隐患。类期货标准多项举措并进破解“类期货”迷局管好一个市场不容易，管死一个市场很容易

对于整改要求的细节，各大宗交易市场都有不同的理解。由于现有大宗市场品种千差万别，以一条标准予以限制，难保不出现管的太死太紧的状况，可能会严重阻碍现有优良市场的正常运行。因此，“一刀切”式的整改并不能解决所有问题。如何长效管理好此类市场令其发挥应有的功能和作用为市场经济服务，并为其寻求一条提升自身与规模化发展的道路，是当前亟需解决的问题。

第三类衍生品（CCPs）的兴起2008年金融危机之后，2010年7月22日美国《多德－弗兰克法案》生效。这是自20世纪30年代“大萧条”以来改革力度最大影响最深远的金融改革法案。规定OTC市场的互换产品必须遵守“进交易所、进清算所、进登记处”的三项规定，被监管部门列入强制名单内的场外衍生产品必须进入清算所结算。中央对手方清算模式（CCPs,centralcounterparties）逐渐取代双边清算模式。通过CCPs本身的会员制将风险置于可控范围内，成为目前主流的OTC结算制度。这一变革标志着场外衍生品市场向标准化路径发展。从全球范围来看，场外衍生品市场逐渐呈现“场外交易集中清算”、“场外产品场内交易”的趋势——第三类衍生品。期货市场向下延伸，现货市场向上提升通过电子商务的形式，有效整合市场资源，理顺商品流通秩序。建立各级市场之间的有机联系，期货市场向下延伸，现货市场向上提升，大力培育场外市场，形成期货与现货互动、场内与场外互通、线上与线下互应、境内与境外互联的多层次衍生品市场体系。场内与场外市场信息资源共享期货与现货市场加强信息资源共享。期货市场与场外的现货市场、中远期市场建立价格信息联盟，实时发布各类商品的价格和供求信息，帮助投资者和交易者加深对期现货市场的了解，促进期现货价格的联动，吸引现货市场参与者进入期货市场。现货市场通过运费、升贴水等形式建立自身价格与期货价格的联系。——定价服务和基差交易场内场外市场仓单服务与合作套保期货市场与现货市场在仓单流转、标的物的仓储交割等方面开展战略合作。期货交易所放下身段，主动接地气，在期货市场与大宗商品电子交易市场之间建立仓单服务（包括仓单融资和仓单互换）与合作套保，有助于提高期货市场价格的权威性，有助于统一的仓储物流体系的形成，有助于服务国民经济、服务实体经济的功能真正落地。场内场外市场股权融合与统一结算

大宗商品电子交易市场作为期货交易所的场外市场或子市场，期货交易所、期货公司参股大宗商品交易市场，实现场内场外的有机对接。通过交易系统的对接，对大宗商品交易市场的产品进行统一结算