第2讲：长期财务预算和短期财务预算

第二讲

长期财务预算与短期财务预算引子：

~高额财政赤字与GDP增长2008年年底，中央制定了”4万亿投资方案”，预计在2010年底前落实。在4万亿投资方案中，中央安排投资资金1.18万亿，并带动地方及民间投资约2.8万亿，使总投资规模达4万亿。引子：

~高额财政赤字与GDP增长中国经济体制改革研究基金会秘书长樊纲在中国发展高层论坛2009年会学术峰会上表示，9500亿高额财政预算赤字将支持3个百分点的GDP增长率，政府投资政策将有可能帮助中国实现8%左右的GDP增长。引子：

~高额财政赤字与GDP增长2010年1月21日，国家统计局发布2009年经济数据称GDP比上年增长8.7%。货币供应量增长较快，新增贷款大幅增加。09年12月末，12月末，广义货币(M2)余额60.6万亿元，比上年末增长27.7%，增幅同比加快9.9个百分点;狭义货币(M1)22.0万亿元，增长32.4%，加快23.3个百分点;市场货币流通量(M0)38246亿元，增长11.8%，回落0.9个百分点。金融机构各项贷款余额40.0万亿元，比年初增加9.6万亿元，同比多增4.7万亿元。谢国忠：全球金融危机2010年才会见底

早在2009年初，谢国忠就撰文对宏观经济进行了预测。他表示，2009年一季度将是全球经济硬着陆阶段，二季度会有一次熊市反弹各国尤其是美国会采取印刷钞票等措施应对危机，但如果不对已经出现结构性问题的经济进行调整，那么2009年4季度通胀就会到来——此时人们会发现问题还没有解决，而通胀又已到来此时，世界经济将重新陷入危机，市场再度见底，因此2010年才是全球金融危机见底的时候。长期财务预算1什么是公司财务规划财务规划是对未来工作所作的安排,它系统地阐述了实现财务目标的方法财务规划有两个维度:一个时间框架和一个综合水平财务规划的作用:a.明确相关关系b.提出被选方案c.分析可行性

d.避免意外变动

2财务规划模型的组成部分销售额预测(salesforecast)，所有财务规划都要求有销售额预测试算报表(proformastatements)，包括资产负债表、损益表和资金来源和运用表资产需要量（assetrequirements）确定计划的资本性支出以及计划的净营运资本指出融资需要量（financialrequirements）财务规划要进行融资安排，包括股利政策和债务政策追加变量（plug）确定追加变量的目的是使资产负债表各项目的增长率和损益表各项目的增长率相适应经济假设（economicassumption）必须明确企业在整个计划期内所处的经济环境，据此做出相应的假设对“追加变量”的说明如果财务规划编制人员假设销售收入、成本和利润将按一个特定的比率g1增长，又要求资产和负债按照另一个不同的比率g2增长，那么，必须有第三个变量来进行协调，否则这两个增长率将无法相容。例如，要使这两个增长率相互协调，则发行在外的股票就得按一个不同的比率g3增长。这里，我们把发行在外的股票的增长率作为“追加变量”，即选择发行在外的股票的增长率来使损益表项目的增长率和资产负债表项目的增长率相适应。当然，也可以不以发行在外的股票的增长率作为追加变量。若要使损益表项目按g1增长，资产、长期负债和发行在外的股票按g2增长，为了让g1与g2相互协调，可以使短期负债的增长率为g3。例1康普特费尔德公司19×1年的财务报表如下：19×1年，康普特费尔德公司的销售利润率是20％，从未分配过股利，其负债与权益比是1，这也正是企业的目标负债与权益比。除非另外说明，康普特费尔德公司的财务规划人员假设所有的变量都直接随销售额的变动而变动，且目前的比例是最优的。19×2年的财务预算表如下：现在我们必须使这两张试算报表相互协调。例如，为什么19×2年净利润达到240美元而权益增加额仅为50美元呢？答案是公司得向股东支付股利190美元，或者用190美元回购公司股票。这时，股利是追加变量。如果公司既不发放股利，又不回购股票，其权益会增加到490美元，在这种情况下，要使总资产等于600美元就必须偿还部分债务。这时，负债与权益比是追加变量。这个例子说明了销售额增长与财务政策的相互作用关系。例2：罗森伽顿公司打算购买一台新机器，这台新机器可以使公司销售额从2,000万美元增长到2,200万美元，即增长10％，公司认为其资产和负债都将随销售额同步变动，罗森伽顿公司的销售利润率为10％，股利支付率为50％，公司当期的资产负债表（已反映新机器的购买）如下：例2按以下步骤确定公司试算资产负债表，估计所需外部融资（EFN）：

1.将资产负债表中随销售额变动而变动的项目标达成销售额百分比的形式

2.用上一步确定的百分比乘以计划销售额,得到未来资产负债表各项目的金额

3.不能表达成销售额百分比的项目直接把原资产负债表的数额作为未来期间的数额

4.计算留存收益:

计划留存收益=当期留存收益+计划净利润-现金股利

5.将个项目相加得出计划的资产总额

6.运用追加变量来填补EFN罗森伽顿公司的计划销售增长率与EFN

——“临界点”增长率为7.7%企业通常将增长率预测作为财务规划的一个明确的组成部分。但是，企业若仅仅为了规模的增长而接受一个NPV为负的项目，这种增长将有可能使股东（但也许不是管理当局）的处境恶化。3增长率的内在奥秘可持续增长率许多财务人员凭直觉感到需要用钱去赚钱，销售收入的快速增长要求应收账款、存货和固定资产等形式的资产也相应地增加，这就要求在资产上投资。他们也懂得，如果公司的资金不敷此用，增长就会受阻。可持续增长公式将这些直观的认识清晰地表达了出来。银行家和其他外部分析人员经常运用可持续增长率来估计一个公司的信用可靠度。将公司的实际增长率与可持续增长率进行比较，可以很快地了解企业最高管理层的财务安排会出现什么样的问题。可持续增长率与实际增长率

可持续增长率与实际增长率是两个不同的概念。可持续增长率是指不增发新股且保持当前经营效率和财务政策的情况下，销售所能增长的最大比率，预期销售变动额与本年销售额之比实际增长率是本年销售变动额与上年销售额之比可持续增长率与实际增长率之间的关系有关财务计划假设:1.企业的资产随销售额（S0、S1）成比例增长2.净利润与销售额的比值（p）即销售净利润率为常数，3.企业的股利政策既定（股利支付率d），负债与权益之比（L）既定4.企业发行在外的股票股数不变5.总资产对销售额的比率（资产需要率）设为T增长率公式的推导:

总资产的变动额=权益的变动额+负债的变动额

T(S1-S0）=S1*P*(1-d)+[S1*P*(1-d)*L]进一步推导可得到：增长率==P*(1-d)*(1+L)T-[P*(1-d)*(1+L)这就是增长率公式。我们可以看到，当销售利润率（p）、股利支付率（d）、负债与权益比（L）和资产需要率（T）给定时，增长率就可以确定（同方向变动）。这是在四个变量预先设定的情况下惟一可能的增长率，称之为“可持续增长率”企业提高可持续增长率的途径:1.发行新股2.增加债务3.降低股利支付率4.提高销售利润率5.降低资产需要率*如果分子分母同除以T，则：T*(S1-S0)T*S0A公司2005～2009年的主要财务数据如表所示分析：

1．公司经营政策和财务政策有何变化（1）2006年的经营效率和财务政策与2005年相同。2006年的实际增长率、2005年和2006年的可持续增长率均为10％。（2）2007年权益乘数提高，另外三个财务比率没有变化。实际增长率上升为50％，可持续增长率上升为13.64％，上年的可持续增长率为10％。提高财务杠杆，提供了高速增长所需要的资金。（3）2008年权益乘数下降，另外三个财务比率没有变化。实际增长率下降为-16.67％，上年的可持续增长率为13.64％，本年的可持续增长率为10％。为了归还借款，使财务杠杆恢复到历史正常水平，降低了销售增长速度。（4）2009年的经营效率和财务政策与2008年相同。实际增长率、上年的可持续增长率均为10％。2．高速增长所需的资金从哪里来该公司2007年的实际增长率是50％，大大超过上年的可持续增长率10％。（1）计算超常增长的销售额按可持续增长率计算的销售额=上年销售×（1+可持续增长率）

=1100×（1+10％）

=1210（万元）超常增长的销售额=实际销售-可持续增长销售

=1650-1210=440（万元）（2）计算超常增长所需资金实际销售需要资金=实际销售÷本年资产周转率

=1650÷2.5641=643.5（万元）持续增长需要资金=可持续增长销售÷上年资产周转率

=[1100×（1+10％）]÷2.5641=471.90（万元）超常部分销售所需资金=实际增长需要资金-可持续增长需要资金

=643.5-471.9=171.6（万元）超常部分销售所需资金171.6万元从何而来？（3）分析超常增长的资金来源留存收益提供资金=49.5（万元）其中：按可持续增长率增长提供留存收益=33×（1+10％）=36.3（万元）超常增长产生的留存收益=实际利润留存-可持续增长利润留存

=49.5-36.3=13.2（万元）负债提供资金=231-66=165（万元）其中：按可持续增长率增长需要增加负债=66×10％=6.6（万元）超常增长额外负债=165-6.6=158.4（万元）超常增长的资金来源：超常增长主要是提高财务比率的结果！

结论：企业的增长潜力来源于上述4个财务比率的可持续水平如果通过技术和管理创新，使销售净利率和资产周转率提高到一个新水平，则企业增长率可以相应提高。财务杠杆和股利分配率（1-收益留存率）受到资本市场的制约，通过提高这两个比率支持高增长，只能是一次性的临时解决办法，不可能持续使用。那么在保持资本结构的前提下，同时筹集权益资本和增加负债会是什么结果呢？我们假设2010年销售增长了50％，净利润也增长了50％，但是权益净利率没有任何提高，仍然是15.15％。这就是说，如果新增投资的报酬率不能超过要求的报酬率（资本成本），单纯的销售增长不会增加股东财富，是无效的增长。短期财务预算本讲内容1追踪现金与营运资本2用其他要素定义现金3经营周期与现金周转期4短期融资策略5现金预算6短期融资计划7小结1短期融资短期融资：是对影响流动资产和流动负债且该影响常发生在一年之内的决策分析。净营运资本：是流动资产与流动负债的差额。短期融资决策涉及到一年或一年以内的现金流入和流出。短期融资所要解决的问题：（1）为付款应在手头（或银行）留有现金的合理水平是多少？（2）需要定购多少原材料？（3）应给予客户多少信用？2用资产负债表项目来定义现金净营运资本+固定资产=长期负债+所有者权益（1）净营运资本为现金加其他净营运资本要素，即净营运资本=现金+其他流动资产－流动负债（2）将式（2）代入式（1）可得：现金+其他流动资产－流动负债

=长期负债+所有者权益－固定资产（3）移项，可得：现金=

长期负债+所有者权益-净营运资本(除现金)-固定资产（4）对式（

4）的解释是长期负债和所有者权益的增加以及固定资产和净营运资本（除现金）的减少会增加公司的现金。例：TM公司经营活动如下，计算其现金余额(1)经营活动产生净收入74万美元的现金流入；本期计提折旧30万美元(2)增加应付账款25万美元；(3)从银行增加借款100万美元。这个体现在应付票据增加之上；(4)增加应计费用2.5万美元；(5)应付税款增加了2.5万美元。(6)固定资产投资70万美元；(7)预付款10万美元；(8)分配股利9万美元；(9)存货投资100万美元；(10)给客户额外借款，因此，增加应收账款40万美元；(11)购买价值5万美元的短期证券。现金的来源和运用现金的来源负债账户的增加资产账户的减少现金的运用负债账户的减少资产账户的增加3经营周期与现金周转期短期融资关心企业的短期经营活动(short-runoperatingactivities)。一个典型制造性企业的短期经营活动包括以下一系列事件和决策：这些活动导致了现金流入与流出的非同步、不确定的模式。不同步是因为原材料货款的支付跟产品销售的现金回收不在同一时间发生。不确定是因为将来的销售与成本不能确切地知道。经营周期与现金周转期应收(1)企业在流动资产上的投资规模。这通常是通过与企业总营业收入水平相比较来衡量的。稳健型和温和型短期融资策略保持流动资产与销售额的高比率。激进型短期融资策略限制流动资产与销售额的比率。(2)流动资产的融资结构。这可以用短期负债与长期负债的比例来衡量。激进型短期融资策略意味着短期负债相对于长期负债的比例高，稳健型融资策略意味着少量的短期负债和大量的长期负债。4短期融资策略4.1企业在流动资产上的投资规模稳健型短期融资策略包括：(1)持有大量的现金余额和短期证券。(2)保持高水平的存货投资。(3)放宽信用条件，保持高额的应收账款。激进型短期融资策略包括：(1)保持低水平的现金余额，对短期证券不进行投资。(2)对存货进行小规模投资。(3)不允许赊销，没有应收账款。4.2可选的资产融资策略三种策略——稳健（保守）的营运资本策略C中庸的营运资本策略B激进的营运资本策略A配合型融资策略短期及季节性流动资产的变动，通过短期负债融资；而永久性流动资产及固定资产，则通过长期负债或权益资金融资。

季节性变化稳健型融资策略除永久性流动资产和固定资产由长期负债融通外，还有部分临时性流动资产也用长期负债融通。短期负债比例相对较低，可降低风险；由于长期融资成本高，从而降低归属于股东的预期收益。激进型融资策略

与稳健型融资策略相反，以短期负债来融通部分永久性流动资产的资金需要。企业必须经常地偿还到期债务，由此增大企业筹措到资金的风险。4.3什么是最优的资产融资策略长期融资美元时间总资产需求量短期证券策略F长期流动资产固定资产最适量的短期借款应是多少呢？这没有确定性的答案。要做出适当的分析必须考虑多种因素：(1)现金储备。稳健型融资策略意味着存在剩余现金，几乎没有短期借款。这种策略降低了企业陷入财务困境的可能性，企业不需要过多当心会遇到不断出现的短期义务。然而，现金和短期证券的投资至多是零净现值投资。(2)期限匹配。大部分企业以短期银行贷款筹集存货资金，以长期融资方式筹集固定资产资金。企业试图避免用短期融资方式筹措长期资产。这种期限不匹配策略不得不经常筹措资金，这增加了固有风险，因为短期利率比长期利率波动更大。(3)期限结构。短期利率正常情况下比长期利率低，这意味着，平均来说长期借款比短期借款成本要高。置存成本和短缺成本（机会成本）TheBaumolModelC=现金持有量TimeC123C2–最佳现金持有量计算公式（鲍莫尔模型）机会成本=现金平均持有量×有价证券报酬率

=C/2×K转换成本=转换次数×每次转换固定费用

=T/C×F现金管理总成本=机会成本+转换成本

TC=C/2×K+

T/C×FT为预算期现金需求总量，C为现金持有量F为每次证券变现的固定费用TC为现金管理总成本对TC=C/2×K+T/C×F求导：(即机会成本和转换成本的边际成本相等时，总成本最低）可推出最佳现金持有量(C*)的公式为：C*=2TFK由此计算可得：最低总成本TC=2TFK现金平均余额M=C*/2全年转换现金交易次数N=T/C*TheBaumolModelC*SizeofcashbalanceOpportunityCostsTradingcostsTheoptimalcashbalanceisfoundwheretheopportunitycostsequalsthetradingcosts例证：某企业预计本年需要现金1200万元,该企业投资有价证券的收益率12%,证券转换为现金的每次固定交易成本为312.5元,则最佳现金余额:

Q==250000

年总成本TC=250000/2×12%+12000000/250000×312.5

=30000(元)5现金预算现金预算：是短期融资计划的基本工具。它是一种在现金流量时间线上识别现金流缺口的方法。现金预算的思想很简单，它把估计的现金收入与支出记录下来。现金来源包括销售收入、应收账款回收、资产销售、投资收入和长期融资。现金流出：（1）应付账款的支出。这些商品或服务，如原材料的支付额。（2）工资、税款和其它费用。（3）资