四川省发债城投企业2023年三季度财报观察

中诚信国际特别评论基础设施投融资行业2023

年

12

月流动性压力略缓，区域分化推升弱资质企业债务风险——四川省发债城投企业

2023

年三季度财报观察目录摘要1一、四川省城投企业

2023年三季报总体财务状况分析

2摘要二、成都市区县城投企业偿债能力分析三、非成都各地市城投企业偿债能力分析四、结论58⚫整体来看，2023

年前三季度，得益于基建设施代建、片区开发及保障房建设等业务的持续投入和不断获取的外部支持，四川省城投企业资产和权益规模持续增长；营收规模总体稳定增长但利润增速放缓，来自政府的补助性收入规模有所回升，获现能力有所增强；杠杆水平升高，资本结构有待持续优化；非标占比增幅收窄，直融需求相对稳定；融资成本有所回落，流动性压力虽略有缓释，但货币资金对短债的覆盖能力总体依然薄弱。10联络人作者⚫成都市一圈层城投企业信用等级以

AA+为主，融资环境总体宽裕，虽然财务杠杆水平较高，但短期偿债压力相对可控；二圈层与一圈层融资成本差距进一步缩小，对非标融资需求整体增长，融资结构有待改善；三圈层城投企业信用等级以

AA为主，区域内城投企业经营实力整体偏弱，资产质量一般、流动性表现不佳，部分企业偿债压力很大，三圈层可获资源价值和对应的外部支持能力相对一二圈层更为薄弱。政府公共评级部袁野yyuan@⚫四川非成都地市城投企业以

AA为主，分布较平均，AA+城投企业均为各地市级主平台。随着部分区域融资环境的改善及城投企业对融资结构的主动转变，德阳、乐山、泸州、绵阳等地对非标融资的依赖度有所下降。但值得注意的是，绵阳、宜宾、广元等区域城投企业杠杆水平相对较高；巴中、遂宁、资阳等区域城投企业短期偿债能力相对较弱。1基础设施投融资行业特别评论中诚信国际特别评论一、四川省城投企业

2023年三季报总体财务状况分析截至

2023

年

12

月

6日，四川省有存续主体级别且发布

2023

年三季报的存续债城投企业共

105家，本文以上述城投企业为样本，主要以平均数衡量并分析城投企业整体财务状况及内部信用分化与偿债能力情况。1.得益于基建设施代建、片区开发及保障房建设等业务的持续投入和不断获取的外部支持，四川省城投企业资产和权益规模持续增长；应收类款项占比虽有所下降，但资金占用情况依然值得关注；营收规模总体稳定增长但利润增速放缓，来自政府的补助性收入规模有所回升，获现能力有所增强。资产方面，四川省城投企业资产规模近年来总体呈上升趋势，截至

2023

年

9

月末，四川省城投企业总资产均值为

846.27亿元；流动资产均值占比近年来呈现波动但总体稳定，由

2020

年

63.75%下降至

2021

年的

61.78%，2022

年开始回升，2023

年

9

月末回升至

62.26%，以流动资产为主的资产结构符合城投企业的业务特征。资产构成方面，主要选取存货、在建工程和投资性房地产均值作为分析指标，上述指标近三年一期均呈现持续增长趋势。其中

2022年以来存货均值增幅达

14.27%，反映出四川省城投企业在基础设施代建、片区开发、保障房建设等业务方面依然保持持续投入，在建项目近年来快速积累，其中成都市简阳市、四川省广安市、广元市和自贡市等地区部分城投企业存货增幅超过

50%，成都市成华区部分城投企业因项目投入及子公司划入，存货增幅超

100%；投资性房地产

2022年以来增速放缓，该部分主要由存货转入、政府资产注入以及评估增值部分构成；在建工程近年来增幅保持相对稳定，说明四川省城投企业以自持为目的的项目投入稳步推进。从应收类款项占比看，应收类款项占比由

2020

年末的

17.00%下降到

2023

年

9

月末的

15.00%，主要系以当地其他国企、当地政府单位等的往来拆借款项为主的长期应收款占比的下滑，该部分款项账期较长且实际回款情况存在不确定性，往往对城投企业资金形成较大占用。同期，应收账款和其他应收款占比总体仍呈增长趋势，城投企业应收账款多为基建业务对财政局应收款，2023~2024年回款压力仍较大。具体来看，成都经开区（龙泉驿区）城投企业应收类款项占比水平最高，区域内部分城投企业应收类款项占比超过50%；成都市新都区、青白江区及广元市部分城投企业应收类款项占比超过

40%，处于较高水平；成都市郫都区、金堂县、简阳市、崇州市以及泸州市部分城投企业应收类款项占比超

30%，亦处于偏高水平；四川省级、成都市级以及成都高新区相关城投企业的应收类款项占比整体呈现较低水平，与高层级的外部支持、较强的业务竞争力、优质的资产质量及充足的流动性呈现高关联性。权益方面，近年来由于政府及股东方在资本金和资源匹配等方面的持续支持，四川省城投企业所有者权益规模总体呈上升趋势，截至

2023

年

9月末，所有者权益均值为

281.60

亿元。具体来看，2022年以来成都市武侯区、锦江区、龙泉驿区、新都区、青白江区、彭州市和眉山市等区域的城投企业实收资本有所增长；成都市成华区、郫都区、邛崃市以及凉山州、资阳市、自贡市等区域的政府（股东方）在资本金等方面的支持力度较大，区域内部分城投企业实收资本增幅超过

50%；同期，泸州、攀枝花的个别城投企业因股东减资及子公司划出等原因而存在实收资本下降的情况。资本公积方面，2022

年以来，成都市郫都区、青白江区2基础设施投融资行业特别评论中诚信国际特别评论以及资阳市、达州市、德阳市、攀枝花市的部分城投企业资本公积增幅超过

50%，体现出当地政府（股东方）在项目资金匹配、资产及股权划入方面对区域城投企业支持力度较大；同期，部分区域城投企业资本公积出现下降情况，其中成都市青羊区、郫都区、新都区、彭州市、金堂县以及攀枝花市主要为城投企业的子公司股权划出或对子公司持股减少；金牛区为土地资产注销；德阳市为资本公积转增实收资本；绵阳市为资本公积冲抵项目应收款项。图

1：近年四川省城投企业总资产和流动资产占比图

2：近年四川省城投企业主要资产要素构成数据来源：Choice，中诚信国际整理数据来源：Choice，中诚信国际整理图

4：近年四川省城投企业实收资本与资本公积情况图

3：近年四川省城投企业应收类款项占比数据来源：Choice，中诚信国际整理数据来源：Choice，中诚信国际整理营收方面，近三年一期四川省城投企业营业总收入呈稳定增长趋势，但

2022

年净利润增速放缓。具体来看，成都市武侯区、成华区以及资阳市、眉山市、达州市、遂宁市部分城投企业营收增长率较高1主要系合并范围的扩大，使得主营业务板块增多或既有业务板块收入增长；成都市新都区、青白江区和彭州市部分城投企业营收增长率较高主要系代建类业务结算周期性致使当期集中确认收入规模较大；四川省级、成都市简阳市及德阳市部分城投企业营收增长率较高主要系贸易业务收入的推升。此外，在营收大幅下降2的城投企业中，成都市武侯区主要系贸易类业务收入下降；成都市青羊区主要系代建类业务结算周期性致使当期集中确认收入相对较少。近三年以来，四川省城投企业其他收益和营业外收入呈现先降后升趋势，2021

年来自政府的相关资金补贴补助相对较少，2022

年以来随着来自政府的各类资金补贴补助增长，相关指标总体1指增幅超过

50%。2指降幅超过

50%。3基础设施投融资行业特别评论中诚信国际特别评论回升。同期，由于退出部分参股企业及参股企业整体盈利状况回落，四川省城投企业投资收益整体由升返降。获现能力方面，2022年以来，四川省城投企业收现比3整体回升，但仍未达到

2020年水平。具体来看，成都市成华区、金牛区、青羊区、新津区城投企业经营回款能力整体表现较好；成都市锦江区、新都区、郫都区、崇州市部分城投企业获现能力相对表现不佳。图

5：近年四川省城投企业营业收入和净利润情况图

6：四川省城投企业投资收益、其他收益、营业外收入变化数据来源：Choice，中诚信国际整理数据来源：Choice，中诚信国际整理图

7：近年四川省城投企业收现比情况（X）数据来源：Choice，中诚信国际整理2.

杠杆水平升高，资本结构有待持续优化；非标占比增幅收窄，直融需求相对稳定；融资成本有所回落，流动性压力虽略有缓释，但货币资金对短债的覆盖能力总体依然相对较弱。资本结构方面，2023

年以来，四川省城投企业杠杆水平有所回升，截至

2023年

9月末资产负债率均值为

59.83%，总资本化比率均值为

52.34%，分别较年初增长

1.94pct

和

1.56pct。整体来看，四川省城投企业财务杠杆处于偏高水平，资本结构有待持续优化。债务结构与偿债压力方面，截至

2023年

9月末四川省城投企业总债务4均值为

382.87亿元，较年初增长12.13%。期限结构上近年来以长期债务为主，2020~2022年短债占比逐年从

19.37%上升至

22.62%。截

至

20233

收现比=销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入。4总债务=短期债务+长期债务，其中短期债务=短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债；长期债务=长期借款+应付债券+长期应付款。4基础设施投融资行业特别评论中诚信国际特别评论年

9

月末，短期债务均值为

80.25

亿元，短债占比为

20.96%，较年初下降

1.66pct。非标融资方面，2021

年四川省城投企业在非标融资5占比有所压降，但

2022

年以来非标融资占比有所回升，其中

2022

年末该指标较当年初上升

0.59pct，2023年

9月末该指标较当年初上升

0.37pct，今年以来增速有所回落。四川省城投企业虽总体上对非标融资仍存在不小依赖，但

2023

年以来遏制了对非标融资依赖进一步扩大的势头，在非标规模压降和非标置换偿还方面取得了一定效果。债券融资方面，截至

2023

年

9

月末，四川省城投企业债券融资余额均值为

71.22

亿元，较年初增长

12.80%。2022

年以来，债券融资占总债务比重总体呈平稳下降趋势，但

2023

年

9

月末该指标较年初的

18.49%略微回升至

18.60%。近年来债券融资占比波动不大，四川省城投企业对债券融资的需求总体保持稳定。从融资成本来看，近三年来四川省城投企业融资成本6呈先升后降趋势，2021

年该指标迅速攀升至

5.79%，2022

年小幅回落至

5.75%。若以货币资金对短期债务的覆盖倍数衡量短期债务压力，2020

年~2022年四川省城投企业货币资金/短期债务指标由

0.87下降至

0.56，短期债务压力逐年攀升，2023

年

9

月末，该指标回升至

0.66，流动性压力虽略有缓释，但货币资金对短债的覆盖能力总体依然相对较弱。图

8：近年四川省城投企业资本结构情况图

9：近年四川省城投企业主要资产要素均值构成数据来源：Choice，中诚信国际整理图

10：近年四川省城投企业非标与债券占比数据来源：Choice，中诚信国际整理图

11：近年四川省城投企业融资成本数据来源：Choice，中诚信国际整理数据来源：Choice，中诚信国际整理二、成都各区县城投企业偿债能力分析5

本文以长期应付款余额简单测量非标债务规模。6

本文以分配股利、利润或偿付利息支付的现金/总债务简单测量融资成本。5基础设施投融资行业特别评论中诚信国际特别评论一圈层城投企业信用等级以

AA+为主，融资环境总体宽裕，虽然财务杠杆水平较高，但短期偿债压力相对可控；二圈层与一圈层融资成本差距进一步缩小，对非标融资需求整体增长，融资结构有待改善；三圈层城投企业信用等级以

AA为主，区域内城投企业经营实力整体偏弱，资产质量一般、流动性表现不佳，部分企业偿债压力很大，三圈层可获资源价值和对应的外部支持能力相对一二圈层更为薄弱。在四川省

105家样本企业中，成都市平台共

66家，本节按照圈层将成都市各区县城投企业进行分类7，各区县城投企业共计

56

家。其中，一圈层城投企业

14家，占各区县城投企业的比重为

25%，一圈层城投企业资产负债率和总资本化比率均值分别为

64.31%和

59.91%，资产负债率超过

65%的城投企业数量占一圈层城投总数的

42.86%；二圈层城投企业

17

家，占各区县城投企业的比重为

30.36%，二圈层城投企业资产负债率和总资本化比率均值分别为

59.51%和

55.38%，资产负债率超过

65%的城投企业数量占二圈层城投企业总数的

23.53%

；三圈层城投企业

25家，占成都市各区县城投企业的比重为

44.64%，三圈层城投企业资产负债率和总资本化比率均值分别为

55.38%和

48.19%，资产负债率超过

65%的城投企业数量占三圈层城投企业总数的

20.00%。从级别分布来看，一圈层

14

家城投企业中评级为

AAA

的为

2

家，分别来自成都高新区和天府新区；AA+为

10家，占比

71.43%；AA为

2家，占比

14.29%。二圈层

17家城投企业中

AA+为

10

家，占比

58.82%；AA

为

7家，占比

41.18%。三圈层

25

家城投企业中除

1家彭州市城投企业为

AA+外，其余均为

AA，占比达

96%。图

12：2023年

9月末成都市各圈层城投企业数量分布（个）图

13：2023年

9月末成都市各圈层城投企业等级分布（个）数据来源：Choice，中诚信国际整理数据来源：Choice，中诚信国际整理从非标占总债务比重情况看，一圈层非标占比近三年来逐年上升至

6.58%，2023年

9月末回落至

6.19%，但平均水平依然为三个圈层中最低，说明一圈层城投企业对非标融资的依赖度低。二圈层非标占比近三年一期呈现先降后升趋势，2021年末非标占比均值下降为

9.48%，2022年末回升至

12.64%，2023年

9月末继续升至

16.69%，二圈层城投企业

2022年以来对非标融资需求整体增长，融资结构有待改善。2022年末三圈层城投企业非标融资占比较年初下降

4.18pct，2023

年

9

月末该指标较年初基本保持稳定。融资成本方面，一7武侯区、青羊区、金牛区、锦江区、成华区、成都高新区、成都天府新区纳入一圈层范围统计；双流区、新都区、郫都区、温江区、龙泉驿区纳入二圈层范围统计；青白江区、新津区、金堂县、简阳市、崇州市、邛崃市、彭州市纳入三圈层范围统计；市本级城投企业未纳入圈层统计分析。6基础设施投融资行业特别评论中诚信国际特别评论圈层处于成都市核心主城区和主要发展方向的新区，融资环境总体宽裕，近三年来其融资成本虽有波动，但近年来总体依然居三个圈层的最低水平；二圈层融资成本自

2020

年以来逐年下降，总体融资成本水平在三个圈层中居中，且与一圈层融资成本差距进一步缩小；近年来三圈层融资成本始终处于

6.90%~7.10%区间的相对高位，且总体波动较小。从货币资金对短期债务的覆盖能力情况来看，一圈层整体覆盖水平最高，近年来货币资金对短期债务覆盖倍数（本段以下简称“覆盖倍数”）始终高于二三圈层，2020年高位时为

1.08，此后呈下降趋势，2023

年起覆盖倍数均值回升至

0.65；近三年二圈层覆盖倍数均值为三个圈层中较低水平且呈下降趋势，2023

年

9

月末覆盖倍数均值回升至

0.43；三圈层近三年一期的货币资金对短期债务覆盖能力呈平缓下降趋势，覆盖倍数范围在

0.32

到

0.53

之间。从四季度到期债券情况来看，到期债券主要集中在一二圈层，其中二圈层到期债券总额达到

34.5亿元，一圈层为

30.00亿元，三圈层为

15.40亿元。总的来看，一圈层财务杠杆水平相对较高，二圈层次之，三圈层整体表现水平较低。虽然一圈层地方经济财政实力最优，企业信用资质总体最好，区域内土地、房产等资产资源价值高，但区域内城投企业数量相对较少，建设开发投入成本大，平均负债水平高且平均债务负担重；二圈层地方经济财政实力处于第二梯次，企业信用资质和城投企业数量均处于各圈层中游地位，平均负债水平和债务负担处于较高水平；三圈层整体地方经济财政实力处于各圈层末位，城投企业数量多，企业信用资质一般，虽然财务杠杆水平较一二圈层平均水平低，但三圈层城投企业个体指标差异较大，且经营实力整体偏弱，资产质量一般、流动性表现不佳，部分企业偿债压力很大，且三圈层可获资源价值和对应的外部支持能力相对一二圈层更加薄弱。图

14：

近年来成都市各圈层非标占总债务比重图

15：近年来成都市各圈层城投企业融资成本数据来源：Choice，中诚信国际整理数据来源：Choice，中诚信国际整理图

16：近年来成都市各圈层货币资金/短期债务情况（X）图

17：2023年

4季度成都各圈层到期债券情况（亿元）数据来源：Choice，中诚信国际整理数据来源：Choice，中诚信国际整理7基础设施投融资行业特别评论中诚信国际特别评论三、非成都各地市城投企业偿债能力分析1.四川省非成都各地市城投企业信用等级以

AA

为主，区域分布较平均，AA城投企业均为各地+市主平台；财务杠杆方面，绵阳、宜宾、广元等区域城投企业杠杆水平相对较高，眉山、雅安等区域城投企业杠杆水平相对较低。在四川省

105家样本企业中，非成都地市城投企业共

38家，分布于川内

16

个地市。从级别分布来看，非成都地市城投企业以

AA

级别为主，占比为

84.21%；AA+城投企业分布在绵阳、泸州、凉山州、德阳、达州和乐山，均为当地市级主要城投企业。具体来看，泸州和遂宁市的城投企业数量最多，其中泸州城投企业60%为市级，最高等级为

AA+；遂宁城投企业

60%为区县级，信用等级均为

AA。财务杠杆方面，非成都各地市城投企业杠杆水平整体偏高。截至

2023

年

9

月末，非成都各地市城投企业资产负债率均值为

58.81%，总资本化比率均值为

52.42%。其中，绵阳、巴中、宜宾、乐山、广元区域城投企业杠杆水平高，泸州、广安、德阳城投企业的杠杆亦处于较高水平；眉山、雅安、攀枝花等地区城投企业杠杆水平相对较低。图

18：

截至

2023年

9月末四川省非成都各地市城投企业等级分布情况（个）数据来源：Choice，中诚信国际整理图

19：截至

2023年

9月末四川省非成都各地市城投企业资产负债率情况（%）数据来源：Choice，中诚信国际整理图

20：截至

2023年

9月末四川省非成都各地市城投企业总资本化比率情况8基础设施投融资行业特别评论中诚信国际特别评论数据来源：Choice，中诚信国际整理2.随着区域融资环境的改善及城投企业对融资结构的主动转变，德阳、乐山、泸州、绵阳等地对非标融资的依赖度有所下降；巴中、泸州、遂宁等区域城投企业对直融依赖度较高；巴中、遂宁、资阳等区域城投企业短期偿债能力相对较弱。债务结构方面，截至

2023

年

9

月末，巴中、泸州、遂宁、雅安等区域城投企业的债券余额占总债务比重超过

25%，融资结构对直融依赖度较高；广元、攀枝花、资阳和自贡等区域城投企业融资结构对直融的依赖度相对较低。同期，巴中、资阳、自贡、凉山州等地区城投企业非标占比相对较大。从趋势来看，近三年以来，达州、眉山、绵阳、遂宁对债券融资的整体依赖度呈下降趋势，德阳、乐山、泸州、攀枝花、雅安对直融的整体依赖度有所增加。同期，达州、广安、雅安、资阳、自贡对非标融资的依赖度有所上升；随着区域融资环境的改善及企业对融资结构的主动转变，德阳、乐山、泸州、绵阳、攀枝花对非标融资的依赖度有所下降。图

21：近年来四川省非成都各地市城投企业直融占比情况数据来源：Choice，中诚信国际整理图

22：近年来四川省非成都各地市城投企业非标占比情况9基础设施投融资行业特别评论中诚信国际特别评论数据来源：Choice，中诚信国际整理偿债能力方面，若以货币资金/短期债务指标衡量短债压力，非成都各地市城投企业货币资金对短期债务的覆盖能力（本段以下简称“覆盖能力”）呈现一定差异。其中巴中、遂宁、资阳、泸州、绵阳、乐山等地区城投企业的覆盖能力相对较弱；达州、攀枝花、眉山、雅安、宜宾等地区城投企业覆盖能力相对较强。从趋势上看，近三年一期，广元、凉山州、眉山、绵阳、自贡等地区城投企业覆盖能力呈下降趋势，德阳、乐山、遂宁、宜宾等地区城投企业覆盖能力虽偶有波动但总体保持相对稳定。图

23：近年来非成都各地市城投企业货币资金/短期债务（X）数据来源：Choice，中诚信国际整理四、总结2023

年前三季度，随着业务的持续投入和不断获取的外部支持，四川省城投企业资产和权益规模持续增长，但资金占用情况依然值得关注；营收规模总体稳定增长但利润增速放缓，经营获现情况有所好转。分区域来看，成都市一圈层主要应关注财务杠杆水平的压降，二圈层的融资结构有待优化，三圈层则主要关注提升城投企业经营实力与资产质量的相关举措以及流动性改善方式；非成都区域来看，巴中、资阳、遂宁流动性压力较大，偿债能力有待提升；绵阳、泸州、宜宾等地杠杆水平有待压降。整体来看，仍需关注一揽子化债方案下对四川省城投企业再融资环境的影响。10

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