房地产行业：确立体系化解风险完善制度

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。房地产房地产华泰研究2024年3月05日│中国内地动态点评确立体系，化解风险，完善制度3月5日，国务院发布2024年政府工作报告，围绕地产发展新模式，对行业发展给予全面指引和支持。1月以来，随着监管层对房地产支持力度的强化，加大需求端政策支持力度，并推进监管层扶持政策落地，叠加降息的落地，我们期待政策能够推动行业信心修复，为板块提供估值修复空间。我们看好核心城市储备充沛的房企以及运营稳健的优质房企。要点一：完善商品房相关基础性制度，或重点加强房屋生命周期后期管理“完善商品房相关基础性制度”是本次政府工作报告中的新提法。关于基础性制度的内涵，住建部部长倪虹在2023年11月接受人民日报记者采访时的表述可供参考——“建立房屋从开发建设到维护使用的全生命周期管理机制，包括优化开发方式、融资方式、销售方式，建立房屋体检、房屋养老金、房屋保险等制度”。过去地产政策主要着力于前端开发销售过程中相关制度，未来将前后并重，尤其是房屋体检、养老金、保险等后期物业管理相关制度或将得以系统性构建。目前烟台等地已开始试点，未来有望进一步推广。我们认为随着住房存量时代的到来，这将从根本上提升房屋品质和长期价值。要点二：推进三大工程、户籍制度改革、“人地钱”挂钩，促新型城镇化“三大工程”作为2023年以来党中央一项重大战略部署，如期出现在报告中。其中保障房从去年加强“体系建设”到今年“加大建设和供给”，重点城市更新行动举措有了更为细化的指引，同时强调“三大工程”中“平急两用”设施以及城中村改造建设；另一方面，在机制上提出深化户籍制度改革，完善“人地钱”挂钩政策，即强化流动人口城镇化的深度。优化流动人口权益，发挥人口城镇化带来的经济拉动效应，长期推动行业健康发展。要点三：标本兼治化解行业风险，一视同仁支持不同所有制房企在调控政策方面，未提“房住不炒”，化解行业风险依然被摆在首位，并提出需“标本兼治”。近期调控政策的走向，是从房企融资限制的逐步放开，到需求端政策的全面改善，我们认为在行业供需关系已发生改变的当下，需求企稳改善是行业风险化解的核心要素，“标本兼治”对应的就是供需两端的政策性呵护。同时，“一视同仁”支持不同所有制房企合理融资需求也从2023年10月的金融工作报告直接放进本次政府工作报告中，意味着非国有房企面对的政策环境还有改善空间，有望降低行业信用风险。一揽子政策持续发力，为板块提供估值修复空间政府工作报告围绕地产新模式的构建，基于长期视角对行业的发展赋能，短期视角下优化企业生态，保障合理需求，体现对行业的全面支持。1-2月新房销售显示行业基本面仍在低位运行，但贝壳领先指标连续三周反弹。1月以来，政策全面发力反映出监管层明确的“稳地产”诉求，有望推动市场信心修复，基本面尽快筑底，为板块提供估值修复空间。重点推荐：1）A股开发：城建发展、建发股份、滨江集团、万科A；2）港股开发：越秀地产、建发国际集团、华润置地、中国海外发展、龙湖集团；3）物管公司：中海物业、保利物业、华润万象生活、滨江服务、招商积余、万物云。风险提示：行业政策风险；行业下行风险；部分房企经营风险。房地产开发房地产服务房地产开发房地产服务研究员SACNo.S0570519010002SFCNo.BIO834研究员SACNo.S0570519070001SFCNo.BRD825研究员SACNo.S0570520090003SFCNo.BRC046联系人SACNo.S0570122050022联系人SACNo.S0570122120008chenshen@+(86)2128972228liulu015507@+(86)2128972218linzhengheng@+(86)2128972087+(86)75582492388qikangxu@+(86)2128972228行业走势图房地产服务(%)4房地产服务(%)4 (7)(18)(29)(40)沪深300Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24资料来源：Wind，华泰研究重点推荐股票名称股票代码(当地币种)投资评级城建发展600266CH9.03买入建发股份600153CH12.25买入滨江集团002244CH12.51买入万科A000002CH14.80买入越秀地产123HK11.70买入建发国际集团1908HK25.62买入华润置地1109HK32.88买入中国海外发展688HK26.88买入龙湖集团960HK25.12买入中海物业2669HK12.50买入保利物业6049HK56.85买入华润万象生活1209HK47.46买入滨江服务3316HK30.18买入招商积余001914CH16.79买入万物云2602HK39.58买入资料来源：华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2024年2023年2022年调控政策标本兼治化解房地产等风险，维护经济金融大局稳定。优化房地产政策，对不同所有制房地产企业合理融资需求要一视同仁给予支持，促进房地产市场平稳健康发展。适应新型城镇化发展趋势和房地产市场供求关系变化，加快构建房地产发展新模式。有效防范化解优质头部房企风险,改善资产负债状况,防止无序扩张,促进房地产业平稳发展。坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位,探索新的发展模式,支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求,稳地价、稳房价、稳预期,因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。住房保障加大保障性住房建设和供给，完善商品房相关基础性制度，满足居民刚性住房需求和多样化改善性住房需求。加强住房保障体系建设,支持刚性和改善性住房需求,解决好新市民、青年人等住房坚持租购并举,加快发展长租房市场,推进保障性住房建设。城镇化积极推进新型城镇化。我国城镇化还有很大发展提升空间。要深入实施新型城镇化战略行动，促进各类要素双向流动，形成城乡融合发展新格局。把加快农业转移人口市民化摆在突出位置，深化户籍制度改革，完善“人地钱”挂钩政策，让有意愿的进城农民工在城镇落户，推动未落户常住人口平等享受城镇基本公共服务。培育发展县域经济，补齐基础设施和公共服务短板，使县城成为新型城镇化的重要载体。注重以城市群、都市圈为依托，促进大中小城市协调发展。推动成渝地区双城经济圈建设。稳步实施城市更新行动，推进“平急两用”公共基础设施建设和城中村改造，加快完善地下管网，推动解决老旧小区加装电梯、停车等难题，加强无障碍、适老化设施建设，打造宜居、智慧、韧性城市。新型城镇化要处处体现以人为本，提高精细化管理和服务水平，让人民群众享有更高品质的生活。实施城市更新行动。提升新型城镇化质量。有序推进城市更新,加强市政设施和防灾减灾能力建设,开展老旧建筑和设施安全隐患排查整治,再开工改造一批城镇老旧小区,推进无障碍环境建设和适老化改造。健全常住地提供基本公共服务制度。加强县城基础设施建设。稳步推进城市群、都市圈建设,促进大中小城市和小城镇协调发展。严控撤县建市设区。在城乡规划建设中做好历史文化保护传承。要深入推进以人为核心的新型城镇化,不断提高人民生区域发展提高区域协调发展水平。充分发挥各地区比较优势，按照主体功能定位，积极融入和服务构建新发展格局。深入实施西部大开发、东北全面振兴、中部地区加快崛起、东部地区加快推进现代化等战略，提升东北和中西部地区承接产业转移能力。支持京津冀、长三角、粤港澳大湾区等经济发展优势地区更好发挥高质量发展动力源作用。抓好标志性项目在雄安新区落地建设。持续推进长江经济带高质量发展，推动黄河流域生态保护和高质量发展。支持革命老区、民族地区加快发展，加强边疆地区建设，统筹推进兴边富民行动。优化重大生产力布局，加强国家战略腹地建设。制定主体功能区优化实施规划，完善配套政策。大力发展海洋经济，建设海洋强国。促进区域优势互补、各展其增强区域发展平衡性协调性。深入实施区域重大战略和区域协调发展战略。推进京津冀协同发展、长江经济带发展、粤港澳大湾区建设、长三角一体化发展、黄河流域生态保护和高质量发展,高标准高质量建设雄安新区,支持北京城市副中心建设。促进东、中、西和东北地区协调发展,支持产业梯度转移和区域合作。支持革命老区、民族地区、边疆地区加快发展。发展海洋经济。经济大省要充分发挥优势,增强对全国发展的带动作用。经济困难地区要用好国家支持政策,挖掘自身潜力,努力促进经济恢复发展。房地产税未涉及。未涉及。未涉及。资料来源：政府工作报告，华泰研究资料来源：政府工作报告，住建部，华泰研究最新收盘价市值(百万)EPS(元)PE(倍)股票名称股票代码投资评级(当地币种)(当地币种)(当地币种)20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E城建发展600266CH买入4.089.038,791-0.410.300.620.75-9.9513.606.585.44建发股份600153CH买入10.0612.2530,2212.094.362.062.384.812.314.884.23滨江集团002244CH买入6.9812.5121,7181.201.391.682.015.825.024.153.47万科A000002CH买入9.4314.80112,5071.901.481.521.624.966.376.205.82越秀地产123HK买入4.8911.7019,6841.281.021.121.283.474.353.963.47建发国际集团1908HK买入12.0225.6222,7862.432.753.604.334.493.973.032.52华润置地1109HK买入22.5532.88160,8033.943.864.264.515.195.304.804.54中国海外发展688HK买入11.0026.88120,3942.132.272.593.014.694.403.853.32龙湖集团960HK买入9.6125.1265,0343.883.253.413.722.252.682.562.34中海物业2669HK买入6.2112.5020,4110.390.500.640.8115.9212.429.707.67保利物业6049HK买入27.2556.8515,0782.012.523.183.8912.309.817.786.36华润万象生活1209HK买入22.8047.4652,0410.971.261.612.0221.3316.4212.8510.24滨江服务3316HK买入17.0030.184,6991.491.872.413.0410.368.256.405.08招商积余001914CH买入11.1416.7911,8120.560.730.881.0519.8915.2612.6610.61万物云2602HK买入17.6839.5820,8841.281.672.052.4612.549.617.836.52资料来源：Bloomberg，华泰研究预测股票名称城建发展(600266CH)最新观点2023年预计实现归母净利润4.70-7.04亿元公司1月30日发布业绩预告，预计23年实现归母净利润4.70-7.04亿元，同比扭亏为盈。考虑到房地产市场情况，我们调高23-25年资产减值损失、调低毛利率，调整23-25年EPS至0.30/0.62/0.75元（前值0.43/0.80/0.96元）。可比公司平均24PE为10.72倍，考虑到公司业绩持续性、核心城市资源充沛，我们认为合理24PE为14.56倍，维持9.03元的目标价，对应1倍PB（以22年末剔除永续债的归母净资产计算维持“买入”评风险提示：北京区域市场风险，棚改和一级开发项目进展不及预期的风险，股权投资、少数股东损益占比导致业绩波动的风险。报告发布日期：2024年01月30日点击下载全文：城建发展(600266CH,买入):23年扭亏为盈，回购注销即将落地建发股份(600153CH)地产投拓积极，维持“买入”评级公司1月31日发布业绩预告，2023全年预计实现归母净利118~142亿元（YOY+88%~+126%），扣除非经常性损益归母净利21~28亿元（YOY下降24%~43%预告区间略低于我们此前预期。因房地产景气度下滑导致进一步计提减值，我们调整2023-2025年EPS为4.36/2.06/2.38元（前值4.77/2.07/2.39元），大型房企和供应链企业对应24年Wind一致预期PE均值为6.7/6.8x；考虑到公司地产拓展积极，供应链市占率持续提升，我们维持公司24年地产业务6.1xPE（折价10%），供应链业务5.8xPE（折价15%），予以目标价12.25元（前值：13.27元），重申“买入”评级。风险提示：行业销售下行风险，大宗价格波动风险。报告发布日期：2024年02月01日点击下载全文：建发股份(600153CH,买入):23年扣非净利下降，投拓积极进取滨江集团(002244CH)1-3Q归母净利润保持稳定增长，维持“买入”评级公司10月26日发布三年报，1-3Q实现营收463.9亿元，同比+134%；归母净利润24.7亿元，同比+20%。考虑到公司营收高速增长但毛利率承压的结转情况，我们上调营收、下调毛利率，维持23-25年EPS为1.39/1.68/2.01元的预测不变。可比公司平均23PE（Wind一致预期）为6.6倍，考虑到公司经营表现积极、业绩增长潜力充足，是民营房企中的稀缺优质标的，我们认为公司合理23PE为9.0倍，下调目标价至12.51元（前值14.60元，基于10.5倍23PE），维持“买入”评级。风险提示：行业政策、区域市场、少数股东损益占比波动风险。报告发布日期：2023年10月26日点击下载全文：滨江集团(002244CH,买入):营收继续放量，待结资源充裕万科A(000002CH)获国资坚定支持，维持A股“买入”评级公司11月6日发布公告，当日第一大股东与金融机构召开沟通会。公司大股东在会上表示对万科的实质性支持，我们看好公司在国资支持下迎来市场信心的提振，助力公司一如既往稳健前行。我们维持2023-2025年EPS分别为1.48/1.52/1.62元的盈利预测，A股（000002CH）参考可比公司2023年PE均值9.13x（Wind），考虑到公司多元化业务有望迎来价值重估，予以2023年10xPE，维持目标价14.80元，H股（2202HK）参考2023以来AH股平均折价率48%，予以A股折价45%，目标价8.76港币（前值7.91港币），维持“增持”评级。风险提示：行业销售下滑；公司拿地节奏低预期导致可售货量不足的风险。报告发布日期：2023年11月07日点击下载全文：万科A(2202HK,增持;000002CH,买入):获国资坚定支持，重塑市场信心免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。股票名称最新观点越秀地产销售增速领先行业，投资能力与意愿兼具；维持“买入”(123HK)公司8月25日发布半年报，23H1实现营收321.0亿元，同比+2.6%；核心净利润21.5亿元，同比+0.8%。毛利率17.8%，同比下降3.4个百分点。考虑公司结转节奏放缓，毛利率有所承压，我们下调公司2023-25E归母净利润至4110/4519/5169百万元（前值4113/4741/5283百万元），同时公司股份由于供股增长30%，下调2023-25EEPS为1.02/1.12/1.28元，可比公司平均23PE为8.0倍（Wind一致预期），考虑到公司积极且持续的投资行为以及更为优质的土地储备，领先行业的销售增速，认为公司合理23PE为10倍，目标价11.70港币（前值15.16港币），维持“买入”评风险提示：单城市经营风险，股东支持力度下降风险，房地产行业下行风险。报告发布日期：2023年08月26日点击下载全文：越秀地产(123HK,买入):充裕现金强化投资能力建发国际集团1H23：经营业绩持续兑现；维持“买入”(1908HK)公司发布1H23业绩：营收244亿元，同比+44%；毛利润37亿元，同比+46%，对应毛利率15.2%，同比+0.2pct；归母净利润12.8亿元，同比+52%。我们维持原有的收入和毛利率假设，但考虑以股代息增加的股本对股东权益的摊薄影响，调整2023-25EEPS的预测至2.75/3.60/4.33元（前值：2.92/3.83/4.60）。参考可比公司2023EPE估值7.5倍（Wind一致预期考虑到公司市场化管理机制带来的管理效能提升和股权激励计划使管理层和股东利益深度捆绑，我们认为公司2023E合理PE估值为8.7倍，调整目标价至25.62港币（前值：25.52港币），维持“买入”评级。风险提示：1）母公司建发房产支持减少带来的风险。2）海西区域销售下行风险。3）行业销售下行风险。报告发布日期：2023年08月26日点击下载全文：建发国际集团(1908HK,买入):销售高质量增长，拿地保持高强度华润置地开发销售保持平稳，租金收入增长强劲；维持“买入”(1109HK)1月17日，国家统计局发布房地产相关数据：23年商品房销售金额累计同比-6.5%；12月70城新房价格指数同比-0.9%，降幅较11月扩大0.2pct。2023年，公司实现合同销售金额3070亿，同比+2%；实现租金收入256亿，同比+39%，业务整体稳中有进。但考虑23年新房市场价格有所下行，我们下调了毛利率假设，调整公司23-25EEPS至3.86/4.26/4.51元（前值：4.21/4.67/4.90元）。可比公司24EPE均值5.9倍（Wind一致预期考虑公司强大的不动产经营能力和融资优势，我们认为公司合理24EPE为7.0倍，调整目标价至32.88港币（前值：46.62港币维持“买入”评风险提示：1)经营性不动产业务收入增速不及预期；2)开发业务结转情况不及预期。报告发布日期：2024年01月22日点击下载全文：华润置地(1109HK,买入):开发保持平稳，投资物业增长强劲中国海外发展1H23：价值创造能力依旧，市场地位保持领先；维持“买入”(688HK)公司发布1H23业绩：营收892亿，同比-14%；毛利率22.6%，同比-0.85pct；核心归母净利138亿，同比-7%（剔除业务合并收益影响后），对应归母核心净利润率15.5%，处于行业领先水平。考虑公司的结转情况，我们维持公司23-25EEPS为2.27/2.59/3.01元。可比公司平均2023EPE均值为10.0倍(Wind一致预期)，考虑公司目前财务状况良好，开发业务保持领先地位，叠加非房开业务保持增长轨迹，我们认为公司合理2023EPE为11.0倍，对应目标价调整至26.88港币（前值：26.33港币），维持“买入”评级。风险提示：1）结转收入及利润率不及市场预期；2）销售增速不及市场预期。报告发布日期：2023年08月29日点击下载全文：中国海外发展(688HK,买入):市场地位保持领先龙湖集团1H23：非开发业务稳中有进，收入迎来结构性改善；维持“买入”(960HK)公司发布1H23业绩：1）总营收同比-35%至620亿元，其中物业开发收入同比-40%至499亿元，租金收入同比+8%至63亿元，物业及其他业务同比+13%至58亿元；2）毛利率同比+1.2pct至22.4%，核心归母净利同比+0.6%至65.9亿元。考虑开发业务结转的情况，我们下调收入和毛利率假设，调整公司2023-25EEPS至3.25/3.41/3.72元（前值：3.85/4.10/4.54）。可比公司2023EPE均值为6.4倍（Wind一致预期考虑到公司长期稳健的运营能力和前瞻的经营性业务布局，我们认为公司合理2023EPE为7.0倍，调整目标价至25.12港币（前值：32.17港币），维持“买入”风险提示：管理层变更带来的经营业务风险；行业下行削弱公司融资能力；销售增速和非开发业务发展不及预期。报告发布日期：2023年08月19日点击下载全文：龙湖集团(960HK,买入):收入结构持续优化中海物业23H1归母净利润同比快速增长，维持“买入”评级(2669HK)公司8月21日发布半年报，23H1实现营收71.6亿港币，同比+23%；归母净利润7.3亿港币，同比+39%，高于我们对于2023全年归母净利润增速的预测（+29%）。我们维持23-25年EPS为0.50/0.64/0.81港币的盈利预测。可比公司平均2023PE为20倍（Wind一致预期），考虑到公司持续兑现进取的“十四五”增长目标，以及优异的市拓表现，我们认为公司合理2023PE为25倍，目标价12.50港币（前值13.00港币，基于26倍2023PE维持“买入”评级。风险提示：关联房企支持减弱，市拓规模和盈利能力下行风险，社区增值服务不及预期。报告发布日期：2023年08月21日点击下载全文：中海物业(2669HK,买入):利润再创佳绩，市拓快速增长保利物业23H1归母净利润同比+22%，维持“买入”评级(6049HK)公司8月22日发布半年报，23H1实现营收71.4亿元，同比+11%；归母净利润7.6亿元，同比+22%。我们维持23-25年EPS为2.52/3.18/3.89元的预测，预计25年EPS为3.89元。可比公司平均2023PE为21倍（Wind一致预期考虑到外部环境影响下公司成长速度有所放缓，我们收窄估值溢价，认为公司合理2023PE为21倍，目标价56.85港币（前值71.92港币，基于25倍2023PE），维持“买入”评级。风险提示：关联房企支持减弱，市拓规模和盈利能力下行，社区增值服务不及预期。报告发布日期：2023年08月23日点击下载全文：保利物业(6049HK,买入):深耕非住业态，管理效能提升股票名称华润万象生活(1209HK)最新观点23H1归母净利润保持较快增长，维持“买入”评级公司8月30日发布半年报，23H1实现营收67.9亿元，同比+28%；归母净利润14.0亿元，同比+36%；中期派息率同比+7.9pct至35.8%。我们维持23-25年EPS为1.26/1.61/2.02元的盈利预测。可比公司平均2023PE为18倍（Wind一致预期），考虑到公司亮眼的业绩表现、商管板块的竞争壁垒和物管板块的快速拓展，我们认为公司合理2023PE为35倍，目标价47.46港币（前值47.47港币，基于33倍2023PE维持“买入”评级。风险提示：经济环境带来的经营风险，收购整合风险，规模扩张不及预期，利润率不及预期。报告发布日期：2023年08月30日滨江服务(3316HK)点击下载全文：华润万象生活(1209HK,买入):商管强劲复苏，业绩快速增长23H1营收同比快速增长，维持“买入”评级公司8月25日发布半年报，23H1实现营收11.9亿元，同比+43%；归母净利润2.3亿元，同比+21%。考虑到公司毛利率有所下滑，我们下调5S增值服务、非业主增值服务毛利率预测，预计23-25年EPS至1.87/2.41/3.04元（前值1.98/2.58/3.31元）。可比公司平均2023PE为16倍（Wind一致预期），虽然公司质地较优，但规模较小、二级市场流动性偏低，我们认为公司合理2023PE为15倍，目标价30.18港币（前值38.38港币，基于17倍2023PE），维持“买入”评级。风险提示：关联房企经营风险，市拓规模和盈利能力下行风险，5S增值服务不及预期。报告发布日期：2023年08月26日招商积余(001914CH)点击下载全文：滨江服务(3316HK,买入):营收快速增长，装修业务持续放量1-3Q扣非净利同比高增，维持“买入”评级公司10月26日发布三季报，1-3Q实现营收108.6亿元，同比+18%；归母净利润5.9亿元，同比+26%；扣非归母净利润5.4亿元，同比+40%。我们维持23-25年EPS为0.73/0.88/1.05元的盈利预测。可比公司23年平均PE为16倍（Wind一致预期考虑到公司非住宅竞争壁垒突出，我们认为合理23PE估值水平为23倍，目标价16.79元（前值18.98元，基于26倍23PE），维持“买入”评级。风险提示：关联房企支持减弱，盈利能力下行，轻重资产分离不及预期，整合不及预期。报告发布日期：2023年10月26日万物云(2602HK)点击下载全文：招商积余(001914CH,买入):扣非净利高增，营收增速边际放缓23H1归母净利润恢复稳健增长，维持“买入”评级公司8月24日发布半年报，23H1实现营收160.2亿元，同比+12%；归母净利润10.0亿元，同比+14%；EBITDA18.6亿元，同比+20%。考虑到公司在管饱和收入的增长低于我们预期，我们下调营收预测，预计公司23-25年EPS为1.67/2.05/2.46元（前值1.75/2.25/2.83元）。可比公司平均2023PE为20倍（Wind一致预期考虑到公司蝶城战略仍处于验证阶段，且二级市场交易流动性偏弱，我们收窄估值溢价，认为公司合理2023PE为22倍，目标价39.58港币（前值51.87港币，基于26倍2023PE维持“买入”评级。风险提示：关联房企支持减弱的风险，“蝶城”推进、收并购项目经营表现、科技板块和社区增值服务发展不及预期。报告发布日期：2023年08月25日点击下载全文：万物云(2602HK,买入):提升派息比率，蝶城加速推进资料来源：Bloomberg，华泰研究预测行业政策风险：宏观流动性的变化、因城施策的调控政策存在不确定性，在新发展模式的指引下，住房、土地、金融、财税等房地产相关领域的制度存在调整优化的可能，都可能对房企经营造成扰动，保障房政策推进速度不及市场预期。行业下行风险：房地产行业规模高峰可能已经过去，部分区域销售、拿地、新开工、投资等关键指标存在趋势性下行风险。部分房企经营风险：若经营和融资性现金流修复低于预期，部分房企仍可能面临较大的资金链压力，进而出现经营困难等问题。分析师声明本人，陈慎、刘璐、林正衡，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。香港-重要监管披露•华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。•中国海外发展（688HK华泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其关联公司在本报告发布日担任标的公司证券做市商或者证券流动性提供者。•有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页.hk/stock_disclosure