投资学-第四章 证券市场及其运行

第4章证券市场及其运行本章主要内容证券市场的功能与结构证券的发行证券的交易证券市场行情指标证券市场的功能与结构证券市场的概念证券市场在金融市场中的地位证券市场的功能证券市场的分类证券市场的结构证券市场的功能与结构证券市场的概念证券市场是从事证券交易的场所；证券市场是指证券发行和流通转让市场的总和。它是金融市场的重要组成部分，在金融市场中居于基础地位。证券市场在金融市场中的地位金融市场短期金融市场（货币市场）长期金融市场（资本市场）银行短期存贷款市场企业间短期借贷市场承兑贴现市场短期政府债券市场拆借市场外汇黄金市场中长期存贷款市场股票市场债券市场证券市场保险市场CD存单市场证券市场的功能证券市场的基本功能是调节资源配置证券市场可以帮助投资者实现个人现期收入与现期消费的分离，合理地选择消费时机，实现资金在时间上的配置证券市场可以帮助投资者进行风险管理证券市场为所有权与经营权的分离提供条件证券市场可为资源配置提供信息并为解决激励问题提供渠道和工具当期消费与将来消费的关系IrvingFisher(1930)的模型假定个人消费者i的效用函数为且：

为第1期和第2期的消费水平；β是一个固定的偏好参数；yi表示个人收入，r表示实际利率，预算约束条件为:个人效用最大化满足：最优化的一阶条件是（跨时Euler方程）:证券市场的功能证券市场发挥资源配置功能的条件作为证券市场主体的证券供给者和需求者是具有独立或相对独立物质利益的自然人或法人，拥有明确的产权证券供给者和需求者对每种交易的证券都拥有充分的信息证券的交易渠道畅通，没有人为的条块分割障碍，而且证券的供给和需求有弹性资金的价格决定于证券市场上资金的供求状况，并能灵敏地反映资金供求状况的变化证券市场的功能资金的供给者和需求者彼此在证券市场上平等竞争资金的供给者和需求者承担融资的经济风险证券市场的分类证券市场按职能分按组织程度分按交易对象分发行市场流通市场交易所市场柜台市场股票市场债券市场基金市场第三市场第四市场证券市场的结构发行人投资者中介机构监管机构与自律组织公司金融机构政府个人机构政府交易场所交易所市场场外市场证券经营机构会计师事务所审计师事务所资信评估机构证券市场结构图证券市场的结构一级市场与二级市场一级市场就是证券发行市场,是新证券从发行人手中出售给投资者的市场。由发行人、投资人和证券承销商构成。发行人是资金需求者投资人是资金供给者承销人通常是投资银行或综合性证券商投资银行的基本职能证券发行咨询证券承销证券市场的结构二级市场亦称证券流通市场，它是各种证券转让、买卖和流通的枢纽。二级市场的主要功能:为在一级市场发行的证券提供流动性为一级市场反馈信息形成对发行公司的约束机制证券市场的结构场内交易市场与场外交易市场场内交易市场是指在一定的时间，按一定的规则买卖特定种类的上市证券的证券交易所。

证券交易所的主要职能是:提供证券交易的场所和设施制定证券交易所的业务规则审核、批准证券的上市申请组织、监督证券交易活动根据国家有关法规及业务规则对上市公司进行监管，以及对会员的证券交易活动进行监管提供和管理证券交易所的证券市场信息证券市场的结构证券交易所的主要作用为证券交易提供一个连续的和集中的市场有利于证券交易者及时了解证券市场信息有利于公平决定证券交易价格有利于加强对证券交易的管理证券交易所的两种组织形式会员制证券交易所公司制证券交易所证券市场的结构场外交易市场是指在证券交易所之外进行证券交易的市场。场外交易市场包括：店头市场（柜台市场）店外市场（第三市场）第四市场证券市场的结构二板市场或创业板市场二板市场或创业板市场是以交易处于成长阶段的高新科技企业或具有良好成长前景的其它中小企业的股票为主的市场。证券的发行证券发行的方式证券发行价格证券发行制度证券发行程序证券发行的方式按发行范围的不同划分私募发行，向特定关系的企业、机构和个人发售证券优点:无需公布财务情况，发行手续简便；发行费用也较低缺点:发行面较窄，投资者有限公开发行，公开向社会发行的证券优点:发行范围较广，发行规模大，所发行证券的流通性较强缺点:手续较复杂，发行费用较高证券发行的方式按承担风险的主体和发行渠道不同划分直接发行，是发行者自己办理有关发行手续，并直接向投资者出售证券的方式优点:没有中介人介入，可节省委托发行的手续费缺点:事务处理上费时费力，发行证券的规模较小，发行范围较窄，风险较大间接发行，是发行者把证券发行手续和销售事务委托给中介人办理的发行方式优点:发行证券规模较大，发行范围较宽，在短期内可筹集到大量资金，风险较小缺点:发行费用高证券发行的方式按发行工具的不同划分债券发行股票发行证券发行价格以是否支付购股基金为标准划分有无偿发行需要支付购股金有偿发行不需要支付购股金根据是否首次发行划分首次公开发行价格增发价格根据发行价格相对于票面金额的差异划分面额发行溢价发行折价发行以市场价格为标准划分时价发行，以流通市场证券时价为基准来确定发行的价格中间价发行，取时价和面额的中间值作为发行价格证券发行制度股票发行制度注册制证券法等法律无须规定股票发行的实质条件，能够发行股票的公司既可以是业绩优良的公司，也可以是业绩平平甚至是亏损公司，与企业投资价值有关的任何实质性条件，并非法律要求的发行条件。股票发行和上市是企业选择的融资方式，是各公司有机会享受的平等待遇，股票发行公司可能获得投资者的认同，也可能并无投资者愿意介入其中，证券主管机关无权决定某公司发行或不发行股票，也无权决定某股票上市或不上市。证券发行制度对投资者是否获得投资回报，证券主管机关不承担任何形式的保证责任，而完全取决于所投资公司的实际营业状况，是否投资完全取决于投资者对股票发行公司的自主判断。股票发行人必须依照法律的强制规定，全面公开与股票发行的相关资料，股票发行人不得向投资者或潜在投资者隐瞒与所发行股票有关的任何重要或重大信息，否则，股票发行人及其他相关人员应承担严格的法律责任。证券发行制度核准制法律法规规定股票发行人的发行资格及股票发行的实质条件。通过确定股票发行人资格及发行条件，尽力排斥劣质股票的发行。证券主管机关对股票发行享有独立审查权。严格地说，证券主管机关的职责是保证法律规则的贯彻与实施，于审核期间，若发现发行人资格、条件与法律规定不相符合者，应禁止其公开发行。证券主管机关在核准股票发行中请后，如发现存在其他违法情形时，有权撤销已作出的核准与批准，且证券主管机关撤销已作出核准的，无须承担责任。证券发行制度审批制(以中国为例)政府主导型的发行企业遴选机制。发行实行严格额度(规模)管理、计划管理实行股票发行二级审批体制，股票发行由各地方政府、中央企业主管部门的证券管理部门初审，审核通过后转报中国证监会复审。股票发行定价由主管机关根据固定市盈率确定，即以公司所有股份为基数，算出每股净利润，再按照13-15倍的市盈率，决定股票发行价格。发行与上市连续进行的体制。即股票发行的申请人在取得了中国证监会的复审同意书后，即向上海或深训证券交易所提出上市申请，如证券交易所同意,则股票即能上市。证券发行程序股票发行程序制定新股发行计划形成董事会决议编制股票发行申请书和招股说明书上报审批或核准、备案签订委托募集合同冻结股东名簿，发布招股说明书，认购者认购股票的交割向证券管理部门办理登记证券发行程序债券发行程序制定发行章程董事会决议签订承销协议订立承销团协议签订信托合同制作认购申请书债券和债权者名薄发出募集公告认购者认购呈报发行情况证券的交易交易制度交易程序特殊类型的证券交易信息披露制度限制交易与退市交易制度类型交易制度设计的基本目标

提高证券市场的流动性、透明度、稳定性、有效性和安全性，并降低交易成本交易制度的类型按照价格形成机制的不同，可以把证券交易制度划分为报价驱动的做市商制度和指令驱动的集合竞价或连续竞价制度（Thomas，1989）不同交易制度所对应的市场结构分类连续性市场集合性市场指令驱动连续竞价市场集合竞价市场报价驱动做市商市场集合做市商市场(不存在)世界主要证券市场的交易制度交易制度证券市场（交易所）指令驱动亚洲各主板市场、香港(HKGEM)、巴黎、意大利、德国、维也纳、伦敦国内板、瑞士、温哥华、加拿大(CDNX)、新西兰、布鲁塞尔、法兰克福、日本(MOTHERS)、圣保罗报价驱动伦敦、美国(NASDAQ)、欧洲(EASDAQ)、日本(JASDAQ)、新加坡(SESDAQ)、马来西亚(MESDAQ)芝加哥、欧洲新市场(EURO.NM)混合机制纽约、美国(AMEX)、蒙特利尔、多伦多、英国(AIM)、阿姆斯特丹、卢森堡、墨西哥、泰国(MAI)做市商制度做市商制度是指以做市商报价形成证券交易价格并通过做市商实现证券交易的制度。两个基本特点所有投资者都不直接买入证券，所有证券持有者也不直接卖出证券，他们都只与做市商进行交易，做市商用自己的账户买入或卖出做市商必须在看到订单前报出买卖价格，而投资人或证券持有人在看到报价后才下订单交易制度竞价交易制度是指以投资者或股票持有者竞价形成证券交易价格并由投资者与股票持有者通过经纪人直接完成证券交易的制度。两个基本特点投资者和证券持有者向经纪人发出买入或卖出的委托指令，投资者交易的对象是其他的投资者，不需要做市商的介入证券交易价格由买卖双方直接决定，交易中心以买卖双方的竞价为基准实行撮合，完成交易竞价交易制度与做市商制度的比较区别价格形成方式不同信息传递的范围不同交易量与价格维护机制不同处理大额买卖指令的能力不同竞价交易制度与做市商制度的比较做市商制度竞价交易制度优点

成交及时性价格稳定矫正买卖指令不均衡的现象抑制股价操纵

透明度高运行费用较低信息传递速度快、范围广缺点

缺乏透明性增加投资者负担可能增加监督成本

处理大额买卖盘的能力较低价格波动性某些不活跃的股票成交可能持续萎缩混合交易制度交易制度混合交易制度指在做市商制度中引入竞价交易制度或在竞价交易制度中引入做市商制度(Madhavan，1992)。ThomasW.A.,TheSecuritiesMarkets,PhilipAlianPublishersLtd,1989.MadhavanA.，TradingMechanismsofSecuritiesMarkets,JournalofFinance,1992,47(6):607-641.交易程序证券交易所证券交易的一般过程和规则开户与委托开户委托证券公司进行证券交易委托价格指令的四种类别限价指令市价指令止损指令止损限价指令交易程序场内交易证券公司接受客户的委托后，利用终端机或电话线将委托买卖内容通知驻交易所的经纪人，于是就开始了交易所的场内交易交易的经纪人在执行买卖指令时遵循的规则价格优先时间优先按比例分配原则数量优先原则客户优先做市商优先世界主要证券市场订单匹配优先原则世界主要证券市场订单匹配优先原则市场订单匹配优先原则纽约证券交易所ASuperDOT系统1、价格优先；2、时间优先，客户优先B大厅交易订单1、价格优先；2、按比例分配多伦多证券交易所ACATS交易系统1、价格优先；2、时间优先（匿名订单无时间优先权）B大厅交易订单1、价格优先；2、限价订单：首先遵循价格优先原则，然后按比例分配巴黎证券交易所1、价格优先；2、时间优先（隐藏订单无时间优先权）世界主要证券市场订单匹配优先原则市场订单匹配优先原则芝加哥期权交易所1、价格优先；2、按比例分配纳斯达克交易所做市商优先东京证券交易所1、价格优先；2、时间优先；3、市价订单优先于限价订单韩国证券交易所1、价格优先；2、时间优先；3、客户优先；4、数量优先上海证券交易所1、价格优先；2、时间优先；深圳证券交易所1、价格优先；2、时间优先；交易程序交割、清算与过户交割买卖证券业