股权购买间接上市的风险与防范

股权购买间接上市的风险与防范

一、从外壳中购买汽车的现象的总结和背景分析(一)通过市场进行资产重组间接融资在本书中，壳商的分类分为广阔和狭窄。本文主要以前者为研究对象。广义的借壳上市即股权购买间接上市,是指非上市公司通过一级市场或二级市场收购上市公司一定比例股份,获得上市公司控制权从而实现作为控股股东的非上市公司间接上市的目的。这是伴随不断成长的资本市场而出现的非上市公司通过市场进行资产重组间接融资的主要模式。在此基础上,可分为未形成反向收购的类型与已形成反向收购的类型。(二)证券发行的实质管理原则—借壳上市的制度环境对于非上市公司而言,要想进入资本市场其最佳选择是直接上市,但目前我国企业上市实行严格的通道制,即每家具有主承销商资格的券商一次只能推荐一定数量的企业申请发行股票,而且所推荐的企业每核准一家才能再上报一家。具有主承销资格的券商拥有通道数最多8条,最少1条。这就极大地限制了企业上市的数量,使得绝大多数非上市公司不能够分享资本市场发展的成果。虽然现在已经进行取消“通道制”、实行保荐人制度的证券发行方式改革,但非上市公司想通过一级市场直接融资依然受到核准制的限制。核准制即所谓的实质管理原则,依照证券发行核准制的要求,证券的发行不仅要以真实状况的充分公开为条件,而且必须符合证券管理机构制定的若干适于发行的实质条件。符合条件的发行公司,经证券管理机关批准后方可取得发行资格。这一制度使资本市场具有极高的进入门槛。二、从地壳中借出三种模式(一)股份购买协议协议收购是指收购者在证券交易所之外以要约的方式与上市公司的股东签订股份购买协议,从而控制壳公司的法律行为。协议收购包括对流通股的协议收购和对非流通股的协议收购。取得实际控制权的方式存在协议转让股份所有权、双方就行使表决权达成合议等途径。(二)收购所需的股份要约收购(TenderOffer)是指借壳方通过向壳公司的股东,发出购买其所持该公司股份的书面意向,并按照其依法公告的收购要约中所规定的收购条件、收购价格、收购期限以及其他规定事项,收购目标公司股份的收购方式。它通过公开向全体股东发出要约,达到控制目标公司的目的。其最主要的的特点是所有股东平等获取信息并自主作出选择。保护小股东利益的同时也提高了收购的效率,因此被视为完全市场化的规范的收购模式,是成熟证券市场上最主要的融资方式。通过二级市场的集合竞价收购,广义上讲也是要约收购的一种特殊类别。(三)间接收购根据《上市公司收购管理办法》,间接收购是指“收购人虽不是上市公司的股东,但通过投资关系、协议、其他安排导致其拥有权益的股份达到或者超过一个上市公司已发行股份的5%未超过30%的”,即为间接收购。二、借壳上市收购方式的现行法律规制(一)对一级市场的相关规范1.对上市公司的股份进行披露为了有效保障广大投资者,尤其是中小投资者的合法权益,协议收购各方应依法履行相应的信息披露义务。据2006年颁行的《上市公司收购管理办法》,收购人拥有权益的股份达到该公司已发行股份的30%时,继续进行收购的,应当依法向该上市公司的股东发出全面要约或者部分要约,不再属于协议收购。而收购人通过协议方式在一个上市公司中拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的5%,但未超过30%的,按照该办法第二章权益披露的相关规定办理。具体的披露程序如下:当投资者及其一致行动人在一个上市公司中拥有权益的股份拟达到或者超过一个上市公司已发行股份的5%时,应当在该事实发生之日起3日内编制权益变动报告书,向中国证监会、证券交易所提交书面报告,抄报派出机构,通知该上市公司,并予公告。投资者及其一致行动人在作出报告、公告前,不得再行买卖该上市公司的股票;《证券法》第93条规定:收购上市公司的行为结束后,收购人应当在15日内将收购情况报告国家证券管理机构和证券交易所并予以公告。2.关联交易的提交。在股东大会审议关联交易的决策程序的制衡机制主要包括独立董事制度和关联方回避表决制度。沪深证券交易所《上市规则》规定,上市公司披露关联交易事项时,必须提供独立董事事前认可该交易的书面文件。《公司法》第l25条规定:“上市公司董事与董事会会议决议事项所涉及的企业有关联关系的,不得对该项决议行使表决权,也不得代理其他董事行使表决权。该董事会会议由过半数的无关联关系董事出席即可举行,董事会会议所作决议须经无关联关系董事过半数通过。出席董事会的无关联关系董事人数不足三人的,应将该事项提交上市公司股东大会审议。”《上市规则》同时规定,交易金额在3000万元以上,且占上市公司最近一期经审计净资产绝对值5%以上的关联交易应将该交易提交股东大会审议。上市公司股东大会审议关联交易事项时,关联股东应当回避表决。(二)对二级市场的相关规范《上市公司收购管理办法》第十三条规定:通过证券交易所的证券交易,投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%时,应当在该事实发生之日起3日内编制权益变动报告书,向中国证监会、证券交易所提交书面报告,抄报该上市公司所在地的中国证监会派出机构(以下简称派出机构),通知该上市公司,并予公告;在上述期限内,不得再行买卖该上市公司的股票。前述投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%后,通过证券交易所的证券交易,其拥有权益的股份占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少5%,应当依照前款规定进行报告和公告。在报告期限内和作出报告、公告后2日内,不得再行买卖该上市公司的股票。三、在地壳上的城市里，存在着制度缺陷(一)规范上市公司收购秩序不稳,对收购方限制过多恶意收购是指未经目标公司董事会允许,擅自展开的以取得控制性股权为目标的收购行为。这种收购多在公开市场中进行,是一种市场化行为。这种现象既干扰了上市公司的正常经营活动,加剧股价的振荡,又极大地损害了中小股民的利益。而我国现有的规范和调整借壳上市收购的法律主要是针对上市公司的规范性文件,对收购方限制甚少。为规范这种投机行为,调整股权收购的法规除了适用上市公司外,应另行制定有关借壳上市收购方的内容,以更好地规范间接上市的运作,真正实现融资目的。(二)壳公司大股东获得控制和收购方权的下降或操纵证券,是当前最在上市公司的股权收购中,壳公司的原控股股东同样扮演重要角色。正因为他的股份出让行为为借壳方提供了控制上市公司的机会,进而影响中小股东和利益相关者的合法权益。但现实中不乏壳公司大股东与收购方通谋,例如以获得某种隐性溢价为条件,利用实际控制权转移上市公司收益和优质资产,结果造成国有资产流失;或者在关联交易发生前获得内部消息,操纵股价,损害中小股东利益等行为。而法律只以商业贿赂的名义加以事后惩罚却未规定事先的防范制度,不能不说是一个缺失。(三)信息披露制度的内容在我国相关法律规范制度中,对关联交易的限制性规定主要集中在董事制度、关联方回避制度与一些信息披露的内容。相对其重要性而言,信息披露的相关规定并不多,也不够全面。尤其是关联交易定价合理问题,在立法中更是一片空白,只规定了对交易要素的披露,并未对交易价格显著低于市场价、目标公司资源被低估、显失公平的情况作出相应规范。四、完善现行立法的建议(一)明确反收购行为的责任我国现有的规范和调整借壳上市收购的法律主要是针对上市公司的规范性文件,对收购方限制甚少。为规范财务性恶意收购的投机行为,维护证券市场稳定,应建立相应的法律规制。例如:第一,明确目标公司控股股东在反收购行动中对收购方的审慎注意义务,以维护公司小股东的利益;第二,明确目标公司董事向目标公司股东提供相关材料和建议的告之义务,使目标公司股东能在充分了解有关信息的基础上,自主自愿的做出股权交易决定。第三,立法赋予目标公司具有反收购行为的权利,如承认“毒丸计划”的合法性,允许公司面临恶意收购时寻找“白衣骑士”等。第四,借鉴美国的相关法律法规,规定目标公司实际经营者除股东外,对“利益相关者”负责的义务。(二)因注意义务而做合理调查根据大股东的诚信义务,因资本多数决原则而控制公司的大股东,应当负有审慎注意义务即负有对收购人进行合理调查的谨慎义务,以此避免控股股权的受让方