国债期货：一种利率对冲工具

国债期货——

一种利率对冲工具华宝证券研究所2013-7-15目录国债期货交易策略国债期货介绍国债期货的要素国债期货的作用我国国债期货的发展史国债期货介绍国债期货（TreasuryBondFuture)是一种利率期货合约，是指通过有组织的交易所预先确定买卖价格，并于未来某个时间进行钱券交割的国债衍生交易方式。表面上国债期货价格反映的是债券的价格，而实际上反映的是债券的到期收益率（YieldToMaturity），通常国债的信用风险可以认为是最低的，因此国债的到期收益率是无风险利率的表现形式。国债期货介绍（续）上世纪70年代的美国，由于“石油危机”，通胀日益加剧，为了满足投资者规避利率风险的需求，1975年，世界上第一张国债期货合约在芝加哥期货交易所（CBOT）诞生，标志着国债期货的起源。随着美国国债期货的成功发展，目前，世界上主要的交易所（包括美国、欧洲、澳洲、日本、新加坡）都上市了国债期货产品。国债期货介绍（续）芝加哥商品交易所（CME）单日期货交易量分布（2012-12-24）目前，利率产品在美国期货市场上占据了32%的成交量，而国债期货是利率期货中最重要的构成,另一大构成是欧洲美元期货(EurodollarFuture)。国债期货介绍（续）芝加哥商品交易所（CME）利率期货交易量分布（2012-12-24）十年期国债期货是美国国债期货市场上成交最多的品种，同时，这也是美国国债现货市场最活跃的品种。国债期货介绍（续）美国十年期国债期货合约价格走势财政悬崖能否顺利解决成疑，投资者买入国债避险，国债收益率下降，期货合约上涨。财政悬崖部分解决，市场情绪回暖，债券需求下降加上债务问题悬而未决，国债收益率上升，期货合约下跌。国债期货的要素标的资产可交割券等级报价方式价格变动单位到期月份最后交易日最后交割日交割方式规定合约规模规定可交割券种的要求和转换因子的计算方式规定报价的表达方式规定每次价格变动的最小单位规定期货合约交割的月份规定期货合约最后交易的日期规定期货合约最后交割的日期规定期货交割的方式可交割券（DeliverableBond):国债期货合约设计中赋予了卖方选择交割券种的权利，以美国10年期国债期货为例，可交割券必须是截止交割月第一天时距离到期日时间为6.5~10年的国债。02468101214交割月第一天距交割月第一天6.5年距交割月第一天10年可交割券到期日范围国债期货的要素（续）发票价格（InvoicePrice):由于交割日不一定等于债券的付息日，因此进行债券交割时买方需要支付给卖方自上一付息日起至交割日止的债券应计利息（AccruedInterest)。发票价格=转换因子*期货价格+应计利息CCCCCCCC交割日上一付息日T1应计利息=C*T1/T2国债期货的要素（续）T2下一付息日转换因子（ConversionFactor):可以用来交割的债券拥有不同的到期日和票面利率，转换因子可以将不同的券种连接起来形成可比性。转换因子=1元面值交割券以标准券的息票率贴现后在交割日的净价(CleanPrice)交割日交割券到期日转换贴现利率=6%CCCCCCCCStep2:转换因子=PV/（1+6%）^T1-C*（T2-T1）/T2下一付息日T1T2Step1:PV=C/(1+6%)^0+C/(1+6%)^1+……+C/(1+6%)^N+1/(1+6%)^NStep3:ForgetaboutStep1&Step2！！！交易所会负责计算并公布每一支可交割债券的转换因子！国债期货的要素（续）上一付息日最便宜交割券（CheapestToDeliverBond):由于在确定转换因子后市场利率水平会发生变化，每支个券之间的相对价值也会因此发生改变，即转换因子所代表的相对价值关系发生了变化。在交割日，卖方一般会选取对自己最有利的券种（即债券报价-转换因子*期货合约价格的值最小）进行交割，而这样的券种就是最便宜交割券。国债期货的要素（续）国债期货的要素（续）证券简称到期日期票面利率价格(净价）转换因子交割收益10国债122020-05-133.2599.0982

1.020.45731913国债082020-04-183.2999.3499

1.020.43163610国债072020-03-253.3699.7759

1.020.40800910国债022020-02-043.43100.1958

1.030.35771309国债272019-11-053.68101.6270

1.040.254309国债232019-09-173.44100.2519

1.020.22480412国债162019-09-063.2599.1879

1.010.22929709国债162019-07-233.48100.4760

1.030.16539109国债122019-06-183.0998.3645

1.000.1564512国债102019-06-073.1498.6550

1.010.1290509国债072019-05-073.0298.0437

1.000.09936509国债032019-03-123.0598.3612

1.00-0.0676312国债052019-03-083.41100.2406

1.02-0.1054708国债252018-12-152.997.9739

0.99-0.426911国债212018-10-133.65101.8934

1.03-0.7462508国债182018-09-223.68102.1154

1.03-0.8579411国债172018-07-073.7102.2871

1.03-1.0544908国债102018-06-234.41105.5954

1.07-1.1684108国债032018-03-204.07103.8434

1.05-1.1925711国债062018-03-033.75102.3847

1.03-1.1434611国债032018-01-273.83102.6802

1.04-1.1664710国债382017-11-253.83102.5913

1.03-1.1984410国债322017-10-143.199.6081

1.00-1.1762802国债(13)2017-09-202.697.6321

0.98-1.1493310国债272017-08-192.8198.5108

0.99-1.197612国债142017-08-162.9599.0568

1.00-1.2094410国债222017-07-222.7698.3560

0.99-1.217207国债102017-06-254.4104.5848

1.05-1.38773最便宜交割券国债期货的作用套期保值：国债期货作为一种利率期货，规避利率波动带来的利率风险是它的基本功能。具体是指投资者为了抵御国债市场上价格的逆向运动而采取的对冲利率风险的行为。套利机会国债期货的作用（续）套利：类似于其它期货品种，国债期货的套利可以分为期现套利、跨期套利等。如果期现价差超过了持仓成本和交易成本之和，就出现了期现无风险套利机会，无套利区间国债期货的作用（续）投机：国债期货的投机交易与其它期货产品类似，都是通过买低卖高实现投机收益。由于国债期货价格变动的驱动力是利率的高低，因此，国债期货的投机交易实际上是通过判断利率变化的趋势来实现短期收益的一种手段。我国国债期货的发展史1992年12月至1995年5月17日：这段时间内我国曾经进行过国债期货交易。1992年12月，上海证券交易所最先开放了12个品种的国债期货合约，只对机构投资者开放。但是从1992年12月至1993年10月，成交金额总共只有5000万，交易并不活跃。随着93年10月引入个人投资者、93年12月北京商品交易所引入国债期货交易，国债期货交易趋于活跃，94年全年成交金额达到1.9万亿元。我国国债期货的发展史（续）国债“327事件”：是建国以来罕见的金融地震。327是对1992年发行的3年期国债期货合约的代称，是当时颇为活跃的炒作题材。1995年2月23日，该品种在最后交易时段的戏剧性变化暴露了当时我国在金融期货市场上监管和风险控制的经验严重不足，一场闹剧的结局是当时的万国证券不得不选择与竞争对手申银证券合并。1995年5月17日：95年5月市场再次发生恶性违约事件“319事件”，中国证监会鉴于中国当时不具备开展国债期货交易的基本条件，发出《关于暂停中国范围内国债期货交易试点的紧急通知》，开市仅两年零六个月的国债期货无奈地划上了句号。中国第一个金融期货品种宣告夭折。我国国债期货的发展史（续）2012年2月13日：中金所重启国债期货仿真交易，安排包括期货公司和商业银行在内的10家试点机构参与仿真交易，目前个人投资者暂时不能参与。2012年4月23日：国债期货仿真交易开始向全市场推广。我国国债期货的发展史（续）5年期国债期货仿真交易合约项目内容合约标的面额为100万元人民币，票面利率为3%的5年期名义标准国债报价方式百元报价最小变动价位0.002个点（每张合约最小变动20元）合约月份最近的三个季月（三、六、九、十二季月循环）交易时间上午交易时间：9:15—11:30下午交易时间：13:00—15:15最后交易日交易时间：9:15—11:30每日价格最大波动限制上一交易日结算价的±2%最低交易保证金合约价值的2%当日结算价最后一小时成交价格按成交量加权平均价最后交易日合约到期月份的第二个星期五交割方式实物交割最后交割日期最后交易日后第三个工作日可交割债券在最后交割日剩余期限4—7年（不含7年）的记账式附息国债交割结算价最后交易日全天成交量加权平均价合约代码TF我国国债期货的发展史（续）我国国债期货的发展史（续）新旧国债期货合约比较条款中金所仿真合约327国债期货合约标的票面利率3%的5年期名义标准国债92(3)国债合约面值100万元2万元合约月份3、6、9、12月3、6、9、12月每日最大波动上一交易日结算价的±2%无涨跌停板保证金比例2%1%-2.5%交割方式在最后交割日剩余期限4—7年（不含7年）的记账式附息国债单一券种限仓制度一般账户非交割月限800手，交割月限300手，合约最大持仓40万手无我国国债期货的发展史（续）债券小知识——DV01每BP变化导致的组合价值变化（DV01）：用来衡量债券投资组合的价值由于1个BP（0.01%）的利率变化而产生的改变。通常，债券组合的DV01=P*（D）/10000其中：P为债券投资组合的价值D为债券投资组合的加权平均修正久期修正久期的计算公式为：ModifiedDuration=Duration/（1+y）y为债券的到期收益率国债期货投资策略套期保值策略：投资者可以选择在期货市场买进或卖出与现货头寸相反的期货合约，以期望在未来一段时间内规避由于利率的波动带来的债券投资的价格风险。套保比率的确定：需要卖出的国债期货合约数=债券投资组合的DV01/国债期货合约的