兆驰股份深度报告：全球电视ODM龙头布局LED全产业链二次腾飞

wwwwwwstockecomcn——兆驰股份深度报告投资要点口兆驰股份是全球电视ODM领军企业，全方位深度布局LED全产业链，构筑公司第二成长曲线，有望驱动公司业绩超预期。首次覆盖，给予“买入”评级。口横向拓展+纵向延伸，公司持续开拓新成长极兆驰股份成立至今持续进行业务横向拓展及产业链纵向延伸，目前形成智慧显示、智慧家庭组网、LED全产业链三大业务板块。一方面，公司从ODM制造型企业起家，横向拓展品类，从家庭影音、机顶盒拓展到电视机领域，成为全球液晶电视ODM领军企业，并以网络通信终端为基础，逐步搭建智能家居和智能穿戴健康等智能终端产业集群。另一方面，公司纵向扩张LED产业链，公司2011年进军LED封装领域，由封装起步向上游芯片及下游应用拓展，逐步掌握LED上中下游各环节核心技术，全产业链加速腾飞。口电视ODM处行业领军地位，稳固收入利润基本盘公司2018-2022年多媒体视听产品及运营服务业务营收占比达75%以上，其中主要营收来源于电视ODM业务，为公司稳健“现金牛”业务。公司电视ODM全球份额领先，下游客户包含国内外一线品牌，未来东南亚、南美、欧洲、中东非等海外市场拓展有望带动业务持续增长。此外，公司以网络通信终端为基础，逐步搭建智能家居和智能穿戴健康两大应用终端，有望通过多品类拓展搭建智能终端产业集群，逐步实现AI+IoT的转型。口LED全产业链深度布局，构筑第二成长曲线公司现已掌握成熟的外延、芯片、封装、模组到终端应用各个环节的核心技术及工艺，合力布局MiniLED垂直产业链，并逐步实现MicroLED产业链技术突破产MiniLED芯片，未来高附加值产品占比的提高有望逐步增强芯片业务的盈利能力；(2)LED封装方面，为公司LED产业链起家业务，大客户资源优势显著，已成为包括三星LED、TCL、康佳、创维、京东方等国内外知名企业的供应商，合作关系长期稳定；(3)LED应用方面，涵盖照明灯具、电视背光及直显等，其中公司重点布局COB显示业务，2023年新增1100条COB封装产品线，向成为全球领军COB面板厂的目标迈进。整体而言，公司LED上中下游互相协同，构筑全产业链布局的规模优势、技术优势以及一体化资源整合优势，加速描绘第二成长曲线。口盈利预测与估值预计2023-2025年收入分别为199.96/239.97/277.33亿元，对应增速分别为33.05%/20.01%/15.57%，归母净利润分别为16.84/21.85/26.39亿元，对应增速分别为46.91%/29.77%/20.78%，对应EPS分别为0.37/0.48/0.58元，对应PE分别为13.93/10.73/8.89。首次覆盖，给予“买入”评级。口风险提示电视ODM海外订单不及预期；LED产业链业务发展不及预期；汇率波动风险。险投资评级:买入(首次)师：马莉师：黄宇宸huangyuchen1@huanghaitong@基本数据%/08/10/11/12/01/02/03/04/05/06/07/08相关报告深度wwwwwwstockecomcn3522A23E24E25E97.1932.66)2%%.01%4.748.80)6.91%.77%.78%股收益(元)46投资案件盈利预测、估值与目标价、评级预计2023-2025年收入分别为199.96/239.97/277.33亿元，对应增速分别为33.05%/20.01%/15.57%，归母净利润分别为16.84/21.85/26.39亿元，对应增速分别为46.91%/29.77%/20.78%，对应EPS分别为0.37/0.48/0.58元，对应PE分别为13.93/10.73/8.89。首次覆盖，给予“买入”评级。1)公司在电视ODM业务中积极研发前沿技术，有望不断提高大屏化及智能化等产品的占比，带动毛利率的提升，预计公司2023-2025年多媒体视听产品及运营服务毛利率分别为14.00%/14.50%/15.00%。2)公司LED上中下游互相协同，未来规模优势及一体化布局的资源整合优势有望逐步显现，同时随着公司新一代高附加值芯片产品销售比重逐步增加，预计公25.66%/27.08%/28.26%。我们与市场的观点的差异市场认为：公司核心业务电视ODM行业增长空间有限，未来营收成长性较低，此外公司进入LED芯片及显示应用等行业的时间较晚，竞争优势不足。我们认为：一方面，近年来全球电视总量维持稳定，但电视ODM行业呈现向头部厂商及中国大陆厂商聚集的趋势，兆驰股份作为电视ODM行业的头部厂商，深挖海外市场，积极拓展北美客户群体，并逐步开拓其他海外区域的机遇，基于公司优质的客户资源和强大的生产制造能力，未来市场份额进一步提升有望带动业务持续增长。另一方面，公司较早进入LED封装行业，并逐步延伸至LED上游芯片及下游显示应用，形成全产业链布局的规模优势、技术优势以及一体化资源整合优势，同时电视ODM业务与LED业务的客户具有协同性，LED产业链垂直一体化协同及各业务客户资源协同共同打造公司的竞争优势。股价上涨的催化因素电视ODM海外订单超预期；LED产业链各环节订单超预期。提示电视ODM海外订单不及预期；LED产业链业务发展不及预期；汇率波动风险。wwwwwwstockecomcn正文目录 1.1液晶电视ODM全球领军企业，延伸布局LED全产业链 61.2受恒大事件影响实控人发生变更，原主要管理成员仍为实际运营角色 71.322年营收短期承压，未来需求复苏+LED业务加速布局营收高增可期 8 2.1电视ODM行业呈现向头部及中国大陆厂商集中的趋势，兆驰作为领军企业有望受益 102.2兆驰多媒体视听业务持续造血，逐步拓展智能终端应用 12 3.1需求拓展及技术升级支撑LED行业长期增长，产业链纵向一体化加速 153.1.1LED应用：照明细分领域塑增长新方向，Mini/MicroLED显示升级趋势在即 153.1.2LED封装：倒装COB或为LED显示行业未来主流封装技术方向 203.1.3LED芯片：Mini/MicroLED应用有望开启芯片行业新一轮上升周期 233.2兆驰股份对LED全产业链布局，垂直一体化布局优势显著 243.2.1兆驰半导体MiniLED芯片扩产提速，持续布局高端细分领域 243.2.2兆驰封装产品布局完善，大客户资源优势显著 273.2.3兆驰晶显吹响进军COB显示市场的号角，深化“从芯到屏”全产业链战略布局 283.2.4LED垂直一体化布局优势显著，整体业务版图协同性推动公司规模增长正循环 30 4.1盈利预测：预计2023-2025年EPS复合增速为25.2% 314.2估值分析：当前股价对应2023-2025年PE为14/11/9倍 32 wwwwwwstockecomcn/35表目录 图2：公司业务布局包括智慧显示、智慧家庭组网及LED全产业链三大板块 6图3：2022年公司多媒体视听产品及运营服务营收占比74.84% 7 图5：兆驰股份股权结构图(截至2023年中报) 7 同比增长244.13% 9：全球电视出货量保持平稳趋势 10 中国电视平均屏幕尺寸每年提升1.5-3英寸 11图14：全球电视平均屏幕尺寸每年提升1-1.5英寸左右 11图15：2022年代工厂出货量占电视出货量比重增长 11图16：全球液晶面板产能呈现向中国大陆转移的明显趋势 12ODM十榜单 12图18：21-22年受需求疲软影响公司电视ODM出货量略有下滑 12年公司电视ODM出货量市场份额稳居全球前五 12图20：2018-2022年多媒体视听产品及运营服务业务营收占主营收比重超70% 13 图22：兆驰依托风行形成了完整的“硬件+内容+运营”的智能电视生态 14图23：公司以网络通信终端为基础，逐步搭建智能家居和智能穿戴健康两大应用终端 15 LED模最大的应用市场 16LED期回落 16D MiniRGB芯片技术进步推动价格下降明显 19MiniLED电视出货量同比增长107.69% 19CAGR6% 19续下降，MiniLED有望加速放量 20GR 图37：目前MicroLED芯片已在眼镜、电视等实现产品化 20B 2022年中国大陆小间距LED显示屏出货量P1.4以下产品占比16.6% 22 QPCOB比已达18.3% 22 wwwwwwstockecomcnLED芯片行业经历了三轮周期 23图44：我国LED芯片前十厂商市占率变化情况(按营收) 23 图47：兆驰全新开发芯片大光角技术解决MiniLED背光产品的亮斑现象 25 ：兆驰半导体氮化镓芯片月产能 26图50：公司封装产品涵盖照明、背光、显示三大领域 27图51：公司封装产品涵盖照明、背光、显示三大领域 28：兆驰成品照明灯具业务示意图 28图53：兆驰晶显逐步布局Mini/MicroLED显示市场 29 图56：兆驰股份在Mini/MicroLED上下游的业务分工 31表1：公司主要高管任职多年，管理经验丰富 8表2：2022年公司电视相关研发呈现智能化、高清化趋势 14表3：相比LCD、OLED，Mini/MicroLED拥有长寿命、高亮度、低功耗、轻薄、快速响应等优势 18表4：多家全球知名品牌厂商逐渐推出MiniLED相关产品 19 表7：京东方、海信视像等纷纷增资上游LED芯片企业 24表8：相比传统LED，MiniLED对工艺及制造设备提出更严苛的要求 26表9：兆驰半导体在MicroLED领域的发明专利 26表10：兆驰半导体在植物照明领域的芯片技术及产品 27源 28表12：公司MiniLED背光及COB显示产品研发布局加速 30 表附录：三大报表预测值 34深度wwwwwwstockecomcn电视ODM全球领军企业，延伸布局LED全产业链横向拓展+纵向延伸，公司不断开拓新成长极。兆驰股份成立于2005年，创立初期以家庭视听消费类电子产品的生产制造为主，在视听产品方面，公司2005年正式投产家庭影音产品线，2007年正式投产液晶电视产品线，2015年收购北京风行网，实现“电视+互联网”战略转型，2019年以来公司全球液晶电视ODM出货量全球市场份额稳居全球前五。此外，公司2011年进军LED封装领域，由封装起步不断向LED产业链上下游拓展，逐步掌握LED各环节核心技术，全产业链协同快速发展。公司主营业务分为三大板块：智慧显示、智慧家庭组网及LED全产业链。1)智慧显示：智慧显示为公司的核心业务板块，产品涵盖液晶电视、电脑显示器、MiniLED显示屏等。2)智慧家庭组网：公司聚焦通信领域和IoT领域，通信领域积极开发5G微基站、XG-PON网关以及WiFi6路由器等产品，IoT领域提供包括智能机顶盒、智能门锁、智能摄像头、智能音箱等设备。3)LED全产业链：公司在LED产业链实现垂直一体化布局，包括上游芯片、中游封装及下游应用，各环节多点开花。深度wwwwwwstockecomcn公司目前多媒体视听产品及运营服务营收贡献仍超70%，LED产业链业务快速成长。多媒体视听产品及运营服务仍是公司当前主要营收来源，2022年营收占比为74.84%，其中液晶电视ODM贡献了主要收入。此外，公司LED业务营收占比逐年稳步提升，从2013年的7%提升至2022年的25%，且公司近年来加速投入布局，2018-2022年LED产业链营收CAGR达21.26%。多媒体视听产品及运营服务营收占比LED产业链营收占比2525.16%74.84%50454035305050LED产业链营收(亿元)LED产业链营收占比(%，右轴)30%25%25%25%20%20%18%16%15%13%13%14%10%7%5%0%15%10%20132014201520162017201820192020202120221.2受恒大事件影响实控人发生变更，原主要管理成员仍为实际运营角色实控人变更为深圳资本集团，原高管团队维持实际运营角色。受2021年恒大债务危机事件影响，兆驰照明及兆驰供应链作为恒大集团供应商产生大额债权，为避免债权无法兑付的风险，公司将兆驰供应链剥离出表，以及原控股股东南昌兆投转让股权筹资承接债权，最终将恒大相关债权转让给南昌兆投，上市公司不再受债权风险影响。2022年7月南昌兆投及其一致行动人、实际控制人顾伟先生与深圳资本集团及其全资子公司亿鑫投资签署的《股份转让框架协议》的股份转让完成过户登记，至此公司控股股东及实际控制人变更为深圳资本集团。实控人变更后，公司原主要管理成员仍维持实际运营角色。此外公司引入国有资本控股，也有利于公司增强与国资公司的合作，依托各自资源优势共同助力公司长远发展。深度wwwwwwstockecomcn公司主要高管任职多年，管理经验丰富。公司现任董事长顾伟先生为公司主要创始人，与董事、总经理欧军先生及副总经理严志荣先生均在公司任职多年，对公司业务管理经验丰富，有利于公司决策的稳定性及业务的稳健发展。员任职经历年4月至2007年5月担顾伟长徐腊平深圳市资本运营集团有限公司投资总监，兼任并购重组部部长、深圳市柳鑫实理、深圳华甲股份有限公司海外事业部总限公V曾任华鑫证券有限责任公司战略企划部总经理，上海仪电信息(集团)有限公司副妈湾电力有限公司经理局常务副总经城市燃气发展公司董事长，深圳能源财务有限公司总经理，四川深能电荣限公司投资总监，深圳市资本运营集团有限公司(原深圳市远致投资有限公司)战严志荣务、副总经理、现任公司副总经理、财务负责人，同时兼任部份下属公司董事、监事、高级人员。锦事会秘书.322年营收短期承压，未来需求复苏+LED业务加速布局营收高增可期公司2016-2021年营收CAGR约25%，2022年受终端需求疲软影响营收短期承压，、2023年以来已呈逐步复苏趋势。公司营收从2016年的74.77亿元增长至2021年的225.38亿元，CAGR为24.69%。债权危机后，公司2022年重新聚焦核心主业，但受国内消费环境以及海外地缘冲突、通胀等因素影响，终端需求疲软，2022年公司多媒体视听产品及运营服务营收及LED产业链营收分别同比下降35.97%及17.30%，整体营收短期承压。2023H1公司营收已呈现复苏趋势，营收同比增长8.80%。随着下游需求的持续恢复及公司在LED全产业链加速布局，未来公司营收高增可期。深度wwwwwwstockecomcn0营业总收入(亿元)同比增速(%，右轴)60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%202120222023H1200180160140120100806040200多媒体视听产品及运营服务(亿元)LED产业链营收(亿元)20182019202020182019202020212022年原材料成本下降，毛利率同比提升1.18pct。2022年由于面板价格下降，公司电视ODM业务主要原材料成本下降，带动公司多媒体视听产品及运营服务业务毛利率同比提升2.74pct，公司整体毛利率同比提升1.18pct。净利润方面，2022年公司归母净利润11.46亿元，同比增长244.13%，主要系2021年公司对恒大系应收债权计提资产减值准备导致2021年净利润低基数的影响。随着未来公司规模优势及一体化布局的资源整合优势逐步显现，公司盈利能力有望持续提升。20%8%%4%2%%201820192021202220202023H20182019202120222020086420归母净利润(亿元)同比增速(%，右轴)20162017201820192020202120222023H1300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%wwwwwwstockecomcn有望受益全球电视出货量保持平稳趋势。随着家庭电视普及率不断提高，全球电视出货量较为稳定，据TrendForce数据，2013年以来全球电视年均出货量在2.1亿台左右，2021-2022年受消费环境影响出货量略有下降，但基本维持在2亿台以上。全球电视出货量(亿台).5.0131415161718190212电视更新换代朝智能化、高清化、大屏化发展。1)智能化趋势。智能电视集影音、娱乐、数据等多种功能于一体，满足用户多样化和个性化需求，成为电视发展的主流趋势，渗透率逐年增长。StrategyAnalytics数据显示，2012年全球智能电视出货量渗透率仅为27%，2021年提升至87%。2)高清化趋势。据WitsView数据，全球4K电视出货量从2018年的1.09亿台提升至2020年的1.47亿台，CAGR为16%。3)大屏化趋势。高清化趋势必然伴随着大屏化升级，在分辨率不变的情况下，扩大屏幕尺寸会严重损失画质，高分辨率和大尺寸面板的发展相辅相成。据奥维云网数据，2011-2022年中国电视平均屏幕尺寸35.8英寸提升至57.4英寸；据AVCRevo数据，全球电视出货平均尺寸从2016年的41.2英寸提升至2020前三季度的46.7英寸，大屏化趋势显著。全球智能电视出货量渗透率90%%70%0%0%40%0%20%%2012201320142015201620172018201920202021s0.20全球4K电视出货量(亿台)2019202020192020wwwwwwstockecomcn中国彩电平均尺寸(英寸)70605040302002011201220132014201520162017201820192020202120224847464544434241403938全球电视出货平均尺寸(英寸)201620172018201922016201720182019长期来看，全球电视ODM出货量占比有望提高。相比电视品牌商，ODM企业在成本管控、生产效率方面更有优势，长期来看我们认为品牌商将资源聚焦于品牌和渠道，将低利润的制造业务外放给专业的代工厂商，制造商与品牌商的职能分工进一步专业化细分，有望驱动电视ODM市场规模持续增长。据洛图科技数据，2022年全球电视品牌商出货整体下滑的情况下，全球TOP10专业代工厂出货总量同比增长0.6%。全球电视代工出货量(万台，含自有工厂)全球前十家专业代工厂出货量(万台)代工厂出货量占电视总出货量比重(%，右轴)专业代工厂出货量占电视总出货量比重(%，右轴)200060%000050%800040%600030%400020%200000%20212022电视ODM呈现向头部厂商及中国大陆厂商聚集的趋势。一方面，近年包括小米、华为在内的互联网头部企业入局电视领域，品牌商对ODM企业的质量与产能提出更高要求，有望驱动头部企业集中度持续提高。另一方面，随着韩国厂商陆续退出LCD领域，我国LCD面板产能快速增长，全球液晶面板产能呈现向中国大陆转移的明显趋势，据赛迪顾问数据，2020年中国大陆LCD产能占全球产能的50%，为全球第一，得益于上游面板产能的产业转移，中国大陆电视ODM厂商供应链生态优势显著，在成本和效率上实现领先，据洛图科技，2022年TOP10电视专业代工厂商中国大陆企业市占率达78%，相较2019年提升14pct。深度wwwwwwstockecomcn日本韩国中国大陆中国台湾其他地区1990199520002005201020152020排名代工厂排名代工厂1TPV(冠捷)6KTC(康冠)2MOKA(茂佳)7HKC(惠科)3Foxconn(富士康)8ExpressLuck(彩迅)4AMTC(兆驰)9JPE(金品)5BOEVT(视讯)Innolux(群创)公司电视ODM业务市场地位保持多年领先，出货量稳居全球前五。据洛图科技数据，兆驰2022年电视ODM出货量约850万台，受下游需求疲软影响，2021-2022年公司电视ODM出货量略有下滑，但出货量全球市场份额仍稳定在8%以上，稳居全球前五。在电视ODM行业向头部厂商及中国大陆厂商聚集的过程中，公司作为行业领军厂商，具备规模效应和较好的成本优势，有望受益。1,4001,2001,00080000400000兆驰电视ODM出货量(万台)同比(%，右轴)2018201920202021202260%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%14%12%10%8%6%4%2%0%兆驰电视ODM出货量全球市场份额排名44 2244201920202022019202020212.2兆驰多媒体视听业务持续造血，逐步拓展智能终端应用电视ODM为兆驰的稳健“现金牛”业务，为公司新兴业务拓展提供支持。兆驰以电视ODM起步，并延伸拓展至包括智能机顶盒、IoT智能终端等在内的多媒体视听终端业务，公司多媒体视听产品及运营服务业务营收在2018-2022年分别占总营收的86%/83%/79%/78%/75%，其中主要营收来源于电视ODM业务。深度wwwwwwstockecomcn2021年10月2021年11月2021年12月2022年12021年10月2021年11月2021年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月多媒体视听产品及运营服务营收(亿元)占总营收比重100%0%2023年面板价格进入上行通道，兆驰电视ODM业务有望重拾增长。2021年下半年起由于下游需求萎靡，电视液晶面板价格持续下行，而后随着主流面板厂商降低稼动率，面板价格于2022Q4企稳止跌，2023年2月起面板价格逐渐上涨，在面板价格上行的过程中，整机品牌会通过尽快下单来锁定交易价格，叠加欧美等海外市场出货复苏，带动整体代工复苏。2023年以来，受益于北美电视市场复苏及沃尔玛旗下的ONN等区域客户的代工订单大增，且公司积极开拓北美客户，兆驰股份电视ODM业务复苏显著，据洛图科技，2023年上半年兆驰电视ODM出货量532万台，同比增长35.7%，排名升至第350300250200500液晶电视面板价格(美元)5"65"75"兆驰技术积淀深厚，迎合行业智能化、高清化趋势。兆驰坚持以市场为导向的研发策略，精准投入研发，构筑核心技术竞争力，在智慧显示产品方面掌握并储备了包括4K/8K、区域调光等核心技术，电视研发呈现智能化、高清化趋势。此外，公司不断提高智能化产品的占比，2021年海外电视产品中智能电视的销售占比近95%。深度wwwwwwstockecomcn主要研发项目名称项目进展高色域高亮背光模组，选用F折边框超薄的整机结构设计量TVTV求KTV基于新一代谷歌智能操作系统，自主开发多合一一体板技术，采用全公司电视ODM下游客户多为一线品牌，未来海外市场拓展有望带动业务持续增长。兆驰电视ODM业务客户类型涵盖国内外品牌商，包括小米、海尔、沃尔玛等，目前订单主要集中在中国和北美，但公司正努力开拓除北美以外的如东南亚、南美、欧洲、中东非等海外市场，并致力于持续开发国际A类品牌客户及提升A类品牌客户占比。公司不断拓宽营收来源，丰富客户结构，保证出货量的稳定增长。兆驰依托风行形成了完整的“硬件+内容+运营”的智能电视生态。2015年兆驰通过收购风行网进军互联网电视，实现战略转型。风行作为大小屏全渠道内容运营与营销服务商，公司整合风行资源能够实现上游的内容生产与整合，中游依托风行大屏产品服务(风行电视、风行OS)和风行小屏产品服务(网站、APP、小程序等)实现下游toB流量变现和toC增值变现，形成了完整的“硬件+内容+运营”的智能电视生态。公司以网络通信终端为基础，逐步布局智能家居和智能穿戴健康两大应用终端，有望通过多品类拓展搭建智能终端产业集群。随着4K、8K、VR／AR等应用逐步商业落地，以及在数字经济推动下，用户对流量及无线网络覆盖和传输能力的需求迅猛提升。据工信深度wwwwwwstockecomcn部发布的《2022年通信业统计公报》，2022年我国千兆宽带用户达9175万户，同比增长165.25%。而在网络通信终端，公司已经完成了WiFi6路由器、XG-PON网关产品升级，并逐步布局IoT智能终端，开拓了如智能门锁、新型清洁电器、家庭看护摄像头等产品，以及满足日常健康监测需求的智能穿戴健康终端产品。未来公司将以网络通信终端为基础，逐步搭建智能家居和智能穿戴健康两大应用终端的产业集群，逐步实现AI+IoT的转型。端3.1.1LED应用：照明细分领域塑增长新方向，Mini/MicroLED显示升级趋势在即LED产业链上中下游分别为芯片、封装及应用。LED产业链包括LED衬底制作、LED外延生长、LED芯片制造、LED封装和LED应用五个主要环节，一般将衬底制作、外延生长和芯片制造视为LED产业的上游，封装视为中游，通用照明、汽车照明、植物照明、显示面板等应用为下游。院，浙商证券研究所wwwwwwstockecomcn通用照明目前为中国LED下游规模最大的应用市场。LED下游应用主要包括通用照明、显示屏、景观照明、背光应用、汽车照明、信号及指示等。据CSA数据，2021年中国LED下游应用中，通用照明占47%，位居第一；显示屏、景观照明、背光应用分别占比%及7%。2021年中国LED下游应用占比情况2022年全球LED照明市场规模有所回落，未来需求恢复在即。受消费环境、高通胀、俄乌冲突导致能源成本高涨等影响，2022年全球LED市场短期承压，根据LEDinside数据，2022年全球LED照明市场规模回落至614亿美金，同比减少5%。未来欧美日等地区节能高需求促进LED灯替代传统灯源，同时用户对高光品质照明、人因健康照明和智慧化照明的需求不断提升，全球LED照明市场需求有望复苏。全球LED照明市场规模(亿美元)同比增速(%，右轴)65064063062061060059044%-5%2021202220202120225%4%3%%0%-1%-2%-3%-4%-5%-6%LED照明发展进入成熟期，汽车照明、植物照明等细分市场赋予照明行业新的增长亮点。LED照明经过多年发展已进入成熟阶段，据CSA数据，2021年我国LED照明产品渗透率已达80%。而汽车照明、植物照明等细分市场有望为照明行业带来增量市场空间，汽车照明方面，随着汽车电动化及智能化大潮的来袭，自适应性头灯、贯穿式尾灯、标识灯、氛围灯等技术快速发展，车用LED照明需求有望持续增强；植物照明方面，LED凭借长寿命、高光电转换效率和全光谱调节的优势有望在植物照明中持续替代传统光源，同时海外工业大麻种植、植物工厂和温室农业对植物照明的需求不断增加，植物照明市场增长深度wwwwwwstockecomcn动能较强，据TrendForce预测，2027年LED植物照明市场规模将达24.4亿美元，2022-90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%中国LED照明产品渗透率20152016201820172015201620182017202020212020年植物生产灯照明类型结构LED荧光灯高压钠灯金属卤化物灯院，浙商证券研究所LED在显示屏应用占比稳步提升，未来LED技术进步、虚拟拍摄、会议一体机等需求有望推动LED显示屏快速增长。据CSA数据，LED在显示屏应用占比从2017年13.6%提升到2020年的15%。2022年由于需求下行，国内LED显示屏市场规模出现下滑，但海外市场需求恢复明显，同时伴随LED虚拟拍摄、一体机等新应用的高速成长，2022年全球LED显示屏市场规模稳健增长至约70亿美元。未来，短期随着国内需求逐步恢复，以及中长期随着LED技术进步、XR虚拟拍摄、会议一体机等需求持续旺盛，未来LED显示屏市场短期弹性及长期增长均可期。据TrendForce预测，2026年全球LED显示屏市场026年CAGR为13.78%。通用照明显示屏景观应用背光应用汽车照明信号及指示其他100%90%80%70%60%50%40%%20%0%201720182201720182019全球LED显示屏市场规模(百万美元)14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000020212026EMini/MicroLED在寿命、亮度、功耗等多方面具有显著优势，是打开LED显示行业未来新增长空间的核心驱动力。LED显示从LCD到OLED再到Mini/MicroLED的技术升级，反映的是显示像素点距离的快速微小化，进而带来更好的显示效果及更轻薄的产品。LCD采用被动发光的模式，亮度及对比度表现不足；OLED采用有机发光材料绘制单个像素点，实现自发光，但有机发光材料会衰减、不稳定，导致寿命短，使用场景受限。相比wwwwwwstockecomcnLCD、OLED技术，Mini/MicroLED具有长寿命、高亮度、低功耗、轻薄、快速响应等优势，成为业内一致认可未来LED显示行业繁荣的动因。iniLEDMicroLED光特性高0-800nits度低高高高光效率低中高高长长长毫秒(ms)微秒(μs)纳秒(ns)纳秒(ns)-度厚/薄薄--HMiniLED当前技术成熟度和良品率更高，商业化进程加速。MiniLED概念始于2017年，2020-2021年间逐步完成小批量到规模化量产的落地，2022年商业化进程加快，与MicroLED相比，MiniLED当前具有更成熟的技术。背光领域，MiniLED加速应用于电视、显示器、笔记本、平板及车载显示、VR等领域；直显领域，MiniLED多应用于高端影院、监控指挥、会议交互等商用场景。证券研究所苹果和三星等头部品牌在平板及电视场景应用MiniLED，加速产业化进程。随着三星、苹果等主流品牌导入MiniLED背光，引领终端市场创新热潮。2021年以来苹果、三星、LG、TCL等一系列知名品牌纷纷发布在平板、电视、显示器等的MiniLED应用，产业化进程加速。GGII调研数据显示，2022年全球MiniLED电视出货量约270万台，同比增长107.69%。深度wwwwwwstockecomcn企企业MiniLED产业链布局维 MiniLED电视出货量(单位：万台)000040000000210222021022I国内外车企逐渐布局MiniLED车载显示屏。新能源汽车的高速发展及汽车智能化的加速渗透为MiniLED在车载应用提供发展机遇，车载屏幕作为人车交互的媒介、汽车科技感的体现，对可靠性、亮度及对比度等提出高要求，大屏化、个性化、超高清的车载显示逐渐成为趋势，MiniLED背光成为理想选择。车规级MiniLED背光的应用范围广泛，包括车内仪表、中控导航、汽车内部氛围、外部照明以及车外媒体显示，当前包括长城汽车、上汽、理想、蔚来、凯迪拉克、飞凡等在内的汽车品牌都已开始采用MiniLED车载显示屏。据Omdia数据，预计2020-2025年全球汽车显示屏出货量CAGR为10.26%。2020-2030年全球汽车显示屏出货量(亿片)50.5.020202025E2030E深度wwwwwwstockecomcn/35未来随着成本的持续下降，MiniLED有望加速放量。根据TrendForce数据，2023年全球MiniLED背光应用产品出货量预计从2022年的约1700万台增长至约2100万台，未来随着成本的持续下降，MiniLED有望加速放量。0MiniLED背光应用产品出货量(百万台)器位平板与笔记本平板与笔记本平板退烧居出货主流车用崛起E)FE)F(F)MicroLED为显示技术的终极战场。目前MicroLED已在眼镜、电视等场景实现产品化，但由于价格限制，产品大多处于概念阶段，未能实现大规模市场化。随着MicroLED芯片、全彩显示、巨量转移等技术的逐渐成熟、芯片良率提升及成本进一步降低，MicroLED有望进入发展的快车道。据LEDinside数据，2022-2026年MicroLED大型显示器芯CAGR。全球MicroLED显示器芯片产值(百万美元)5,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500020222026EMicroLED产品应用举例产产品名称发布时间产品特色OppoAirGlass单目绿色雷鸟智能眼镜雷鸟智能眼镜2021年双面彩色小米智能眼镜2021年单目绿色ToozToozESSNZBerlin2022年单目绿色Mojoshield2022年单目绿色三三星大屏电视(展会)2018-2022年搭载自发光LED模块3.1.2LED封装：倒装COB或为LED显示行业未来主流封装技术方向LED直显封装路线主要包括SMD、IMD和COB，COB具有多维度优势，符合微小间距LED发展趋势。LED封装的目的在于保护芯片、并实现信号连接，起到稳定性能、提高发光效率及提高使用寿命的作用。主要工艺流程分为：固晶、焊接、封胶、烘烤、切割、分BIN和包装等阶段。LED封装按照不同的封装路线可分为SMD、IMD和COB三类；按芯片正反方向可分为正装、倒装两类。相较于SMD、IMD，COB有高密度、高防护、高适应性、高画质、长寿命与使用成本低等优势，解决SMD单灯形式随着点间距缩小而面临的可靠性问题，成为拉动P1.0以下LED显示应用市场规模增长的主要动力。深度wwwwwwstockecomcn/35技术路线技术路线图示(以正装为例)技术介绍技术特点芯片间距范围艺成熟、成本低廉的封装技术，但芯片封装然P敏感的直显应用及中低≥P1.0组乃至更多IMD的限制。P0.4-P0.9COB，可精度要求品定位。P4-P2倒装COB在正装COB技术基础上进一步提高可靠性，可实现超佳显示效果，或将成为Mini/MicroLED主流封装方式。正装COB的发光角度与打线距离从技术路线上就局限了产品的性能发展，而倒装COB是无焊线封装，芯片直接固在基板上，加强了导热，同时可避免因虚焊或接触不良引起的灯不亮、频闪、光衰大等问题，大幅度提升电流密度，提升灯珠的稳定和光效，显示效果更佳，倒装COB的工艺已达到制造MicroLED所需水平。间距微缩化及COB成本下降，驱动COB占比逐渐提升。据洛图科技数据，2022年中国大陆小间距LED显示屏出货量P1.4以下产品占比16.6%，同比增长1.4pct。随着间距微缩化进程加快及COB技术逐渐成熟带动价格下降，COB的优势逐渐凸显，市场对COB的认知度也逐渐提升，根据DISCIEN数据，2023年一季度中国整体LED小间距市场COB销pct，P1.6及以下市场中COB销额占比已达18.3%，同比增长4.9pct。深度wwwwwwstockecomcn/35LEDP以下产品占比16.6%2022年中国大陆小间距LED显示屏市场间距段结构P2.5-2.1P2.0-1.7P1.6-1.5P1.4-1.0P1.0以下外圈：销量额90%80%70%60%50%40%30%20%10%%2023Q1中国大陆LED小间距市场COB销额占比SMD(含IMD)COB体P1.6及体MiniLED背光主要封装方案包括COB和POB。传统的背光LED封装技术以SMD正为主，随着LED微缩化，MiniLED背光封装技术转为以COB及POB为主。目前POB产业链相对成熟，可实现大规模量产，具有较明显的成本优势，主要针对中低阶TV、MNT和车载市场；COB方案能实现0OD、极致轻薄，更符合平板、笔电、电竞等产品超薄设计需求。理片直接固晶在基板上，再投资少基板要求高要求低修高光深度wwwwwwstockecomcn/353.1.3LED芯片：Mini/MicroLED应用有望开启芯片行业新一轮上升周期中国LED芯片行业发展呈现显著周期性，Mini/MicroLED应用有望开启芯片行业新一轮上升周期。中国LED芯片的发展表现出显著的周期性，发展周期主要体现为“新应用场景拓展—芯片产能供不应求—企业产能扩张—产能过剩—竞争加剧/利润下滑—LED新应用再带来需求上涨”。2009年至今，LED芯片行业经历了三轮周期，2009-2012年在图形衬底PSS技术突破将产品亮度提升的情况下，LED进入电视背光应用领域开启第一轮周期；2013-2016年国产MOCVD设备的推出降低投资门槛，同时SMD中功率规格灯珠凭借性价比的优势大举渗透通用照明市场，开启第二轮周期；2016年下半年起随着小间距LED市场爆发，行业进入第三轮上行周期；而当前以Mini/MicroLED为代表的产品应用有望开启LED芯片行业新一轮上升周期。LED芯片行业三轮周期周期供给驱动因素主力需求市场第一轮周期图形衬底PSS技术将亮度提高30%以上中大型LED面板背光应用市场，如电视第二轮周期LED芯片制造国产化率提升，中小功率灯珠性价比大幅提升照明市场第三轮周期2016下半年起设备国产化减少供给扩张限制，带来上游资本投入增加，制造成本大幅下降小间距显示市场芯片周期伴随着行业集中度不断上升。在每一轮周期下，前期的无序扩张造成企业后期库存积压及利润微薄，技术水平较低、实力较弱的中小企业逐渐被淘汰，龙头企业市场份额进一步提高，行业呈现强者恒强的发展局面，市场集中度不断提升。据观研天下数据，我国LED芯片厂商营收CR10从2010年的66.1%提升至2020年的97.0%，在更高技术壁垒的Mini/MicroLED赛道中，行业头部效应有望进一步增强。100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2010201720102017深度wwwwwwstockecomcn/35行业整合趋势日渐凸显，市场竞争由单一产品、技术竞争转变为产业链竞争。2022年期间，多个面板厂、品牌厂逐步进入LED行业，行业内上下游企业陆续通过收并购、合资、战略绑定等方式进攻Mini/MicroLED新型显示市场。同时，芯片作为LED显示产业链的关键，京东方、海信视像等纷纷增资上游LED芯片企业，以抢占芯片先发优势，谋求全产业链的业务布局。股创业板上市公司华灿光电股份有限公司(以下简称“华灿光电”、“上市公司”)本次全部向特定对象发行A股股票，成为其第一大股东，并3.2.1兆驰半导体MiniLED芯片扩产提速，持续布局高端细分领域兆驰建成全球最大LED芯片单一主体厂房，实现全工序布局，覆盖全光谱产品领域。公司LED芯片业务由控股子公司兆驰半导体主导，产品覆盖氮化镓(GaN)蓝绿和砷化镓(GaAs)红黄全色系LED芯片，经过多年积累已构建全光谱的芯片产品领域(紫外光、可见光、红外光)，具备在单一厂房内“蓝宝石平片→图案化基板(PSS)→LED外延片→LED芯片”的芯片全工序制造能力，保证芯片供应链安全稳定。兆驰半导体盈利能力突出，2022年实现全年满产满销。公司在LED通用照明、传统LED背光及显示领域已占据主要市场份额，并逐步提升高端照明、MiniLED背光、MiniRGB显示的市场竞争力，及实现车用LED、红外、植物照明等各高端细分领域全覆盖，高附加值产品占比的提高有望未来逐步增强芯片业务的盈利能力。根据公司2022年年报，兆驰半导体2022年实现收入16.43亿元，净利润3.13亿元，是全行业唯一一家全年满产满销及扣非后较大幅度盈利的芯片厂。深度wwwwwwstockecomcn/3586420兆驰半导体营收(亿元)兆驰半导体净利润(亿元)降价成MiniLED背光产品需求爆发关键，兆驰芯片前沿技术加速降本进程。MiniLED背光方案具备更优画质的优势，而价格下行是驱动其规模化应用及需求爆发的关键。芯片端是MiniLED产业链中的核心环节，决定MiniLED电视的品质和性能，兆驰半导体研发出芯片大光角技术，解决MiniLED背光产品的亮斑现象，同时节省芯片使用量，进而降低成本。MiniLED芯片尺寸小，对工艺及制造设备提出更严苛的要求。MiniLED芯片和传统LED芯片制造流程基本一致，包括衬底、外延和芯片加工等环节，但与传统LED相比，MiniLED要求提高外延片的波长均匀性和一致性，及减少颗粒生成，因此拥有先进的MOCVD设备成为MiniLED芯片制造的重要竞争力。深度wwwwwwstockecomcn/35设设备要求底匀性和一致性要求更高，加大CVDMiniLED制维护过程中颗粒物对外延车间洁净度的影响；④。无硬性更新设备需求。检测设检测设备MiniLED与速度提出更高要求，传统固晶设备贴片速度将被迫大幅 兆驰半导体引入高性能MOCVD设备，MiniLED芯片扩产提速。公司主要生产设备包括中微A7、中微Unimax、Aixtron2800G4-TM等，可用于生产氮化镓和砷化镓LED外延片和芯片，2022年公司新增52腔中微Unimax及配套生产设备，用于生产MiniLED芯片。公司引进全球领先的外延MOCVD设备，为MiniLED芯片稳定量产铸就坚实基础。氮化镓芯片月产能(万片)00800400020212023E券研究所兆驰半导体已在MicroLED芯片制造的多项关键技术上取得突破，拥有多项专利认证。公司重点发力MiniLED芯片的同时，继续拓展MicroLED显示芯片关键技术研究及产业化，并相应进行了大量的自主知识产权布局，构建LED芯片前沿领域的技术壁垒。明名称3.09D2.10.282.10.28MicroLED法2.09.302.09.202.08.02深度wwwwwwstockecomcn/35兆驰突破高光效LED芯片技术并实现量产，加速冲刺植物照明赛道。植物照明需要较高光强和特定波长红蓝光光源，对大功率、大尺寸照明芯片需求旺盛，同时照明芯片光效越高越有助于降低植物照明用电成本。兆驰半导体拥有丰富的不同波长氮化镓、砷化镓芯片和大尺寸高功率高光效芯片的研发量产能力，具有生产成本低、良率高的优势，广泛覆盖植物照明的不同细分需求。大尺寸正装高光效LED芯本项目致力于开发出广泛应用于高端节能照明、植物照明的高性尺寸高光效照明芯片。现阶段进一步提高内量子效率和外关芯片已获得国内外大厂认证通高效能植物照明红光LED业化本项目致力于高光子通量效能的nm和730nm波段植物照明红光LED外延、芯片开发及产业植物照明红光LED的外延和芯片技兆驰持续布局高附加值的LED高端领域，利润空间未来可期。公司将逐步开始布局第三代化合物半导体，砷化镓产品将在现有基础上拓展VCSEL(垂直腔面发射激光器)，发力医疗美容、环境监测、激光雷达、无人机、VR/AR、3D游戏机等新兴领域；同时，推进碳化硅制造功率器件、射频器件等材料板块研发立项，用于拓展新能源汽车、5G通讯、光伏发电、轨道交通、航空航天等现代工业领域。公司积极完善化合物半导体芯片的技术积累，以实现高附加值应用领域的全方位覆盖，有望持续打开利润空间。3.2.2兆驰封装产品布局完善，大客户资源优势显著公司封装产品涵盖照明、背光、显示三大领域。公司LED封装业务主要由控股子公司兆驰光元主导，产品包括LED器件及组件两类，应用于照明、背光和显示三大领域。照明产品可应用于灯管、灯泡、射灯等不同灯具，及通用照明、商业照明、景观亮化、植物照明等领域，背光产品可应用于液晶电视、显示器、笔记本电脑、手机等领域，显示产品可应用于指挥调度、安防监控、会议室、商业显示等室内LED显示屏和广告屏、站台屏、舞台租赁屏、球场屏等户外LED显示屏。深度wwwwwwstockecomcn/35公司布局前沿封装技术，在MiniLED等领域提供先进封装解决方案。在照明领域，公司已在通用照明、高光效照明、健康照明等领域夯实，同时利用自有MiniLED车载技术及大功率陶瓷封装技术的储备，针对车内应用提供LED封装解决方案；在背光领域，公司主打的MiniPOB、MiniCOB两种技术方案具备较强的市场竞争力；在显示领域，公司将MiniLED与IMD封装技术相结合，拥有MiniRGB、小间距及户外显示产品。兆驰光元大客户资源优势，合作关系长期稳定。兆驰光元坚持大客户战略，积累了优质客户资源，成为包括三星LED、TCL、康佳、创维、京东方、阳光照明、隆达电子、利亚德、奥拓电子等国内外知名企业的供应商，并与客户保持长期稳定的合作关系。此外，与下游头部企业的合作也有利于公司及时掌握行业技术趋势和技术变革方向，进而进行前瞻性布局，保持技术领先性。3.2.3兆驰晶显吹响进军COB显示市场的号角，深化“从芯到屏”全产业链战略布局基于上游芯片、中游封装产业链整合，公司LED应用板块已经拥有成品照明灯具、电视背光及COB显示三大应用业务。照明应用产品线丰富，场景覆盖面广。兆驰成品照明灯具业务覆盖家居灯饰、家居照明、户外照明、商用照明、电工产品、精装修灯具等多场景，其中家居灯饰覆盖欧式、现代、美式等大多数装修风格和不同安装位置的灯具和灯泡，户外照明涵盖道路、水下、草坪、庭院、隧道多种环境的灯具产品，商用灯具涵盖酒店、工矿等多场景，产品线丰富。证券研究所深度wwwwwwstockecomcn/35兆驰吹响进军COB显示市场的号角，逐步渗透Mini/MicroLED显示市场。基于COB封装技术在小间距、超小间距领域的巨大应用潜力，兆驰晶显逐步布局Mini/MicroLED显示市场，第一步实现P1.0-P2.0正装市场的渗透，第二步拓展P1.0以下微间距显示市场，第三步进入P0.5以下MicroLED的高端电视应用市场，目标成为Mini/MicroLED领域COB显示面板领军企业。号，浙商证券研究所兆驰晶显计划推出六大产品线。目前，兆驰晶显已实现P0.78、P0.93、P1.25、P1.56、P1.87MiniRGB4K显示屏产品的量产，2023年计划推出P0.39-P2.5微小间距MiniRGB4K/8K显示产品。在技术研发创新和产品规划方面，兆驰晶显计划推出涵盖“实像素”、公司COB产线持续扩产，致力于打造全球最大的COB微显示生产基地。兆驰晶显预条产线，反映了公司以COB技术掘金Mini/MicroLED显示市场的决心。wwwwwwstockecomcn00兆驰C0B产线(条)de兆驰晶显开发丰富的MiniLED显示屏产品，深化“从芯到屏”全产业链战略布局。兆驰晶显在MiniLED背光与COB直显显示屏双线并行，在生产设备端，公司与设备厂商联合开发超7项的生产设备，拥有数十项专利技术，形成设备矩阵，拥有领先行业的直通率和良率；在生产工艺端，公司在箱体结构、电源供电、图像控制卡应用及灯板显示矩阵排列等方面进行创新，进一步提升生产效率和直通率；在产品端，公司在铝箱、主板等实现产品极简设计，大幅减轻显示箱体的自重，简便了显示屏的安装过程以及后期维护。名称箱体结构研究创新的工业化设计设计思路、轻薄、材料产品，首创一拖二设计。关键技术研究，突出显示一致性效果。解决亮段生产工艺研究段项目态背光控制技术，高动态对比MiniLED电竞显针对电竞显示器对高刷新和高动态对3.2.4LED垂直一体化布局优势显著，整体业务版图协同性推动公司规模增长正循环LED行业上中下游环环相扣，兆驰全产业链布局打造强竞争力。LED显示行业呈现从户外-室内小间距-MiniLED–MicroLED的技术演变过程，未来行业竞争更多是产业链的竞争，需要各环节打通融合。此外，从COB直显来看，过去未实现大规模普及的原因主要在于直通良率低、墨色一致性等阻碍技术普及的行业问题，而解决这些问题需要设备、芯片、封装、终端应用各环节的融合。兆驰股份作为业内少数覆盖LED全产业链各环节并深度融合的公司，现已掌握成熟的外延、芯片、封装、模组到终端应用各个环节的核心技术及工艺，基于Mini/MicroLED显示的核心定位，实施背光和RGB直显同步并进的发展策略，各环节互为补充、相辅相成，共同打造公司的强竞争力。wwwwwwstockecomcnLEDinside复盘公司发展历程及业务布局，从DVD-机顶盒-电视-LED封装-LED芯片-LED应用，每一次产业链拓展均具有技术、产品、客户等方面的高度重合性和相关性，产品技术协同性助力公司加快新产品的研发速度，客户群体重叠助推新产品的快速推广同时不断增强客户粘性，以老带新共同推动公司扩大业务版图，进而实现公司规模和业绩的持续增长。4盈利预测与投资建议多媒体视听产品及运营服务：预计2023-2025年营收增速为25.90%/15.86%/12.21%。 (1)一方面，兆驰电视ODM业务市场地位多年全球领先，公司积极拓展海外市场，基于公司优质的客户资源和强大的生产制造能力，未来市场份额进一步提升有望带动销量增长。另一方面，公司以网络通信终端为基础，逐步搭建智能终端产业集群，推动业务持续增长。综合来看，预计公司2023-2025年多媒体视听产品及运营服务收入分别为141.61/164.07/184.10亿元。此外，公司在电视ODM业务中积极研发前沿技术，有望不断提高大屏化及智能化等产品的占比，带动毛利率的提升，预计公司2023-2025年多媒体视听产品及运营服务毛利率分别为14.00%/14.50%/15.00%。LED产业链业务：预计2023-2025年营收增速为54.34%/30.08%/22.81%。公司加速布局LED产业链，LED芯片业务引入高性能MOCVD设备，加速扩产MiniLED芯片，LED封装业务布局前沿技术，在MiniLED等领域提供先进封装解决方案，LED应用涵盖照明灯具、电视背光及直显等，其中重点布局COB显示业务，2023年新增1100条COB生产线，成长动能强劲。预计公司2023-2025年LED产业链业务营收分别为58.35/75.91/93.22亿元。公司LED上中下游互相协同，未来规模优势及一体化布局的资源整合优势有望逐步显现，同时随着公司新一代高附加值芯片产品销售比重逐步增加，预计公司LED产业链毛利率将逐步提升，预计2023-2025年毛利率分别为25.66%/27.08%/28.26%。整体来看，预计2023-2025年收入分别为199.96/239.97/277.33亿元，对应增速分别为33.05%/20.01%/15.57%，归母净利润分别为16.84/21