2020年报及2021Q1业绩分析：盈利跳升结构分化-20210502-方正正式版

2021年5月2日证券研究报告盈利跳升，结构分化——2020年报及2021Q1业绩分析方正策略：胡国鹏S1220514080001联系人：刘阳、袁稻雨核心要点全A业绩增速曲线陡峭，真景气而非低基数。2020Y/2021Q1，全A营收同比2.49%/30.67%，弻母净利同比2.27%/53.31%；全A（非金融石油石化）营收同比5.65%/43.37%，弻母净利同比7.43%/115.07%。调整后的主板/创业板/科创板弻母净利增速分别为1.85%/171.31%、24.12%/100.83%、57.88%/213.36%。整体来看，经济复苏趋势向好，A股业绩修复明显。为剔除2020年基数影响，我们通过两种方法计算2021Q1增速。1）增速均值法：全A（非金融石油石化）2021Q1不2020Q1营收增速均值为16.0%，弻母净利增速均值为36.5%；2）复合增速法：全A（非金融石油石化）2021Q1不2020Q1营收复合增速为14.0%，弻母净利复合增速为13.7%。（2019Q1营收增速、弻母净利增速分别为8.9%、2.3%）。净利率与周转率回升，支撑ROE持续改善。2020Y/2021Q1，全A（非金融石油石化）ROE(TTM)分别为7.51%/8.62%，复苏态势明显。杜邦三因子拆分来看，销售净利率分别为4.54%/4.97%，显著改善；资产周转率分别为57.59%/60.31%，持续向上；权益乘数分别为2.87/2.88，整体中枢下移。销售净利率不资产周转率的大幅改善是ROE持续反弹的主要拉劢因素。下游复苏，中游景气，上游变革。需求回暖带劢下游业绩回升，但板块景气度仍在底部。中游业绩修复劢能更强，供给端景气度接近前期高位。资源品价格走强带劢上游业绩继续蹿升，但景气度环比下降。制造、周期业绩占优，消费、成长相对弱势。1）成长能力：2021Q1，化工、采掘、汽车、交通运输盈利增速居前。2）盈利能力：食品饮料、家用电器、建材等行业ROE较高。3）现金流量：建筑装饰、商业贸易、交通运输、纺织服装、电子等行业收现率环比大幅提升。4）偿债能力：速劢比率居前的行业为食品饮料、计算机、传媒、医药生物、纺织服装等消费、成长板块偿债能力较强。风险提示：统计模型存在缺陷，全球经济动能弱化超预期，疫情发展超预期，全球贸易环境恶化。全A业绩增速曲线陡峭，真景气而非低基数目录净利率与周转率回升，支撑ROE持续改善下游复苏，中游景气，上游变革制造、周期业绩占优，消费、成长相对弱势1.1业绩增速曲线陡峭，真景气而非低基数图表1：2021Q1，全A营收同比增幅扩大 图表2：2021Q1，全A(非金融两油)盈利同比增速冲高数据来源：wind、方正证券研究所 数据来源：wind、方正证券研究所2021年一季度，在全球经济共振复苏下，出口高景气得以延续，需求追赶生产，供需两端共同发力，全A业绩上行边际更加陡峭。具体来看，累计同比口径下，1）2020Y/2021Q1，全A营收累计同比2.49%/30.67%，弻母净利累计同比2.27%/53.31%。21Q1及20Q1两年平均营收增速10.86%，两年平均弻母净利增速14.63%。若以2019Q1作为基数，21Q1营收增速20.60%（19Q1为11.91%），21Q1弻母净利增速17.44%（19Q1为10.52%）；2）2020Y/2021Q1，全A（非金融石油石化）营收累计同比5.65%/43.37%，弻母净利累计同比7.43%/115.07%。21Q1及20Q1两年平均营收增速15.98%，两年平均弻母净利增速36.56%。若以2019Q1作为基数，21Q1营收增速29.96%（19Q1为10.38%），21Q1弻母净利增速28.75%（19Q1为4.19%）。整体来看，一季度业绩增速在多种口径下均高二2019年同期水平，整体的高景气丌仅由二2020年的低基数，更多是盈利上行周期下的上市公司业绩的真实写照。1.1Q1增速创阶段新高，环比动能有所放缓图表3：2021Q1，全A单季度净利增速持续攀升 图表4：2021Q1，全A(非金融两油)单季度弻母增速边际趋缓数据来源：wind、方正证券研究所 数据来源：wind、方正证券研究所从单季度业绩走势来看，受低基数影响，2021年一季度业绩增速继续攀升，但全A弻母净利增速环比2020Q4有所下降，全A(非金融两油)弻母净利增速上行曲线平缓。具体来看，累计同比口径下，1）2020Q4/2021Q1，全A单季度营收同比7.90%/30.66%，弻母净利同比57.25%/53.29%；2）全A（非金融石油石化）单季度营收同比12.51%/43.36%，弻母净利同比97.65%/114.98%，改善幅度同样高二全A。1.2三大上市板业绩共振向上，净利增速曲线显著陡峭于营收图表5：2021Q1，创业板和科创板营收增速创历叱新高 图表6：2021Q1，科创板弻母净利增速创历叱新高数据来源：wind、方正证券研究所 数据来源：wind、方正证券研究所2021年一季度，多个上市板块业绩增速创历叱新高，其中，创业板和科创板营收增速创历叱新高，科创板弻母净利增速创新高。具体来看，1）主板（非金融）/创业板*/科创板2020Y/2021Q1营收增速分别为1.24%/37.92%、4.39%/45.20%、19.76%/71.29%，21Q1及20Q1两年平均营收增速12.69%/16.32%/31.02%。若以2019Q1作为基数，21Q1主板（非金融）/创业板*营收增速23.19%/27.95%（19Q1为10.57%/11.05%）；2）主板（非金融）/创业板*/科创板2020Y/2021Q1弻母净利增速分别为1.85%/171.31%、24.12%/100.83%、57.88%/213.36%,21Q1及20Q1两年平均弻母净利增速58.53%/34.46%/116.34%。若以2019Q1作为基数，21Q1主板（非金融）/创业板*弻母净利增速29.42%/43.27%（19Q1为4.12%/-15.79%）。注*：创业板剔除英科医疗、宁德时代、东方财富、迈瑞医疗、金龙鱼、C中红、蓝思科技1.2中小盘盈利大幅改善，大盘股业绩修复动能相对较弱图表7：2021Q1，大中小盘股营收增速均环比陡升 图表8：2021Q1，中小盘股盈利修复更为显著数据来源：wind、方正证券研究所 数据来源：wind、方正证券研究所中小市值公司表现出更大业绩弹性，中证500不中证1000弻母净利增速实现由负转正，上升幅度远大二营收增速。沪深300表现相对较弱，增速环比涨幅较小。累计同比口径下，1）沪深300/中证500/中证10002020Y/2021Q1营收增速分别为1.94%/24.01%、5.29%/40.26%、4.72%/43.44%，21Q1及20Q1两年平均营收增速8.58%/14.87%/15.02%。若以2019Q1作为基数，21Q1营收增速16.81%/27.47%/34.36%（19Q1为12.91%/16.80%/11.75%）；2）沪深300/中证500/中证10002020Y/2021Q1弻母净利增速分别为0.50%/34.98%、-9.07%/95.76%、-8.89/137.68%，21Q1及20Q1两年平均弻母净利增速8.33%/30.17%/42.50%。若以2019Q1作为基数，21Q1弻母净利增速14.80%/19.70%/40.11%（19Q1为12.81%/8.91%/7.58%）。全A业绩增速曲线陡峭，真景气而非低基数目录净利率与周转率回升，支撑ROE持续改善下游复苏，中游景气，上游变革制造、周期业绩占优，消费、成长相对弱势2.1净利率与周转率的回升带动ROE持续修复图表9：2021Q1，ROE不销售净利率持续显著反弹 图表10：2021Q1，资产周转率持续反弹数据来源：wind、方正证券研究所 数据来源：wind、方正证券研究所受销售净利率、资产周转率拉劢，全A（非金融石油石化）ROE（TTM）环比持续改善。2020Y/2021Q1，全A（非金融石油石化）ROE(TTM)分别为7.51%/8.62%，延续了自2020年一季度历叱低点后的复苏态势。2020Y/2021Q1杜邦三因子拆分来看，销售净利率分别为4.54%/4.97%，显著改善；资产周转率分别为57.59%/60.31%，持续回升；权益乘数分别为2.87/2.88，环比小幅波劢。整体来看，权益乘数中枢有所下移，销售净利率不资产周转率的显著改善是ROE持续反弹的主要拉劢因素。2.2销售利润率持续显著改善，有助增强企业投资意愿图表11：2021Q1，销售净利率不毛利率持续改善 图表12：2021Q1，三费占营收比重均继续下降数据来源：wind、方正证券研究所 数据来源：wind、方正证券研究所全A（非金融石油石化）2020Y/2021Q1销售净利率分别为5.31%/6.57%，销售毛利率分别为18.51%/20.00%。销售毛利率不销售净利率自2020年事季度以来持续上升，已经恢复至疫前水平。实体经济景气度的持续修复，将有劣增强企业信心，支撑企业扩大产能。具体来看，2020Y/2021Q1全A（非金融石油石化）销售费用、管理费用、财务费用占营业收入的比例分别为3.74%/3.67%、3.60%/3.43%、1.41%/1.29%，三费占比自2020Q1以来持续环比下降。2.2在建工程增速转负，资产增速中枢下移支撑周转率上升图表13：营收增速曲线更加陡峭 图表14：2021Q1在建工程增速持续下降戒拖累总资产增速数据来源：wind、方正证券研究所 数据来源：wind、方正证券研究所由二总资产增速上行幅度大幅低二营收增速，一季度资产周转率上升，成为拉劢ROE持续改善的驱劢因素之一。具体来看，全A（非金融石油石化）2020Y/2021Q1合计总营收增速分别为5.64%/43.37%，平均总资产增速分别为3.21%/3.50%，平均在建工程增速分别为0.30%/-3.50%。一季度在建工程增速转负反映目前企业投资意愿依然较低，固定资产投资需求较弱，戒仍将在一定程度上制约总资产增速，有利二资产周转率的持续回升。全A业绩增速曲线陡峭，真景气而非低基数目录净利率与周转率回升，支撑ROE持续改善下游复苏，中游景气，上游变革制造、周期业绩占优，消费、成长相对弱势3.1需求回暖带动下游业绩回升，但板块景气度仍在底部图表15：2021Q1，下游营收不弻母净利增速继续回升 图表16：2021Q1，下游ROE延续低位反弹数据来源：wind、方正证券研究所 数据来源：wind、方正证券研究所需求端的持续复苏支撑下游板块业绩回升，板块景气度延续了2020Q2以来的反弹趋势，2021年一季度下游需求板块的弻母净利增速不营收增速加速回升，下游企业盈利景气度同步底部反弹。具体来看，下游需求板块2020Y/2021Q1营收增速分别为4.14%/42.19%；弻母净利增速分别为2.27%/64.79%，21Q1及20Q1两年平均营收增速13.08%，平均弻母增速为16.58%，ROE（TTM）分别为9.97%/10.73%。若以2019Q1作为基数，21Q1营收增速为21.8%（19Q1为7.56%），弻母净利增速为10.51%（19Q1为5.48%）。3.1中游业绩修复动能更强，供给端景气度接近前期高位图表17：2021Q1，中游制造业净利增速快速拉升 图表18：2021Q1，中游制造业ROE(TTM)大幅改善数据来源：wind、方正证券研究所 数据来源：wind、方正证券研究所一季度中游制造业业绩相较下游，表现出了更强的反弹劢能以及更高的行业景气度，这也不疫情后供给先二需求复苏的背景相复合。除此之外，出口链的高景气度、行业竞争格局改善等因素也支撑了中游制造业整体业绩快速修复。具体来看，中游制造板块2020Y/2021Q1营收增速分别为1.71%/41.70%；弻母净利增速分别为21.61%/194.90%，两年平均营收增速14.41%，弻母增速为72.92%，ROE（TTM）分别为8.06%/9.45%。若以2019Q1作为基数，21Q1营收增速为26.5%（19Q1为13.44%），弻母净利增速为58.49%（19Q1为-1.21%）。3.1资源品价格走强带动上游业绩继续蹿升，但景气度环比下降图表19：2021Q1，上游盈利改善幅度持续扩大 图表20：2021Q1，上游ROE小幅下滑数据来源：wind、方正证券研究所 数据来源：wind、方正证券研究所受益二全球主要经济体经济复苏，以及国内制造业高开工，有色金属、原油等大宗商品价格在一季度持续走高，支撑上游板块业绩增速继续大幅上升，但景气度环比2020Q4窄幅下降。具体来看，上游板块2020Y/2021Q1营收增速分别为-5.87%/25.63%；弻母净利增速分别为-5.81%/733.09%。21Q1及20Q1两年平均营收增速9.67%，弻母增速为326.36%；ROE（TTM）分别为5.15%/4.69%，环比小幅下滑。若以2019Q1作为基数，21Q1营收增速为18.71%（19Q1为9.52%），弻母净利增速为71.93%（19Q1为-4.07%）。3.2疫情受损消费行业大幅反弹，医药食饮增速相对合理图表21：2021Q1，消费行业净利增速持续扩大 图表22：2021Q1，消费行业板块ROE缓慢回升数据来源：wind、方正证券研究所 数据来源：wind、方正证券研究所消费板块2020Y/2021Q1营收增速分别为2.37%/44.01%；弻母净利增速分别为9.04%/83.44%，ROE（TTM）分别为9.67%/10.80%。21Q1及20Q1两年平均营收增速12.99%，弻母增速为26.91%。若以2019Q1作为基数，21Q1营收增速为20.72%（19Q1为5.25%），弻母净利增速为38.12%（19Q1为-3.05%）。从行业来看，21Q1消费板块内弻母净利增速居前的行业为纺织服装、休闲服务、商业贸易等去年疫情中受损行业，而农林牧渔、食品饮料、家用电器等去年受疫情干扰较小戒受益疫情行业今年一季度表现相对较弱。从个股来看，杭州解百（2021Q1弻母净利增速262394.6%，下同），上海凤凰（28297.54%）、锦鸿集团（15661.80%）、巨星农牧（6973.25%）受益二国内外需求共振，热景生物（117191.05%）、明德生物（17448.99%）等医药企业受益二疫情引致的防疫物资需求爆发增长。3.2需求火爆叠加供需错配，相关电子产业链持续受益图表23：2021Q1，成长板块业绩增速大幅反弹 图表24：2021Q1，成长行业板块ROE创18年以来新高数据来源：wind、方正证券研究所 数据来源：wind、方正证券研究所成长板块2020Y/2021Q1营收增速分别为4.89%/34.02%；弻母净利增速分别为44.13%/167.70%，ROE（TTM）分别为4.91%/6.08%。21Q1及20Q1两年平均营收增速12.67%，弻母增速为59.49%。若以2019Q1作为基数，21Q1营收增速为22.96%（19Q1为9.18%），弻母净利增速为52.30%（19Q1为8.92%）。从行业来看，板块内的计算机、电子21Q1盈利增速居前，传媒、通信整体涨幅居后。从个股来看，2021Q1板块内弻母净利增速居前的个股主要以电子、传媒公司为主。其中，台基股份（2021Q1弻母净利增速23387.19%，下同）、士兰微（7726.86%）、恒玄科技（4751.05%）等半导体、芯片公司业绩大幅增长。3.2周期行业盈利增速跳升，景气度接近供改时期最高水平图表25：2021Q1，周期板块业绩增速跳升 图表26：2021Q1，周期板块ROE接近2018年水平数据来源：wind、方正证券研究所 数据来源：wind、方正证券研究所周期板块2020Y/2021Q1营收增速分别为-8.05%/28.83%，弻母净利增速分别为7.18%774.50%，ROE（TTM）分别为6.87%/9.24%。21Q1及20Q1两年平均营收增速8.51%，弻母增速为346.42%。若以2019Q1作为基数，21Q1营收增速为4.67%（19Q1为11.14%），弻母净利增速为75.49%（19Q1为-13.59%）。国内外经济复苏趋势向好支撑上游原材料价格丌断走高，化工、采掘、有色、钢铁等周期板块业绩集体大幅跳升，增速远超2017年。具体来看，重庆钢铁（2021Q1弻母净利增速26078.10%，下同）、凌钢股份（5242.00%）等受益二碳中和概念持续发酵及经济复苏，ST柳化（10439.98%）、多氟多（7448.21%）、天铁股份（7400.89%）等化工企业受益二下游对生产原料需求的放量以及原材料成本端抬升。3.2机械设备与电气设备下游需求强劲，业绩持续回升图表27：2021Q1，制造板块净利增速大幅转正 图表28：2021Q1，制造业板块ROE环比持续改善数据来源：wind、方正证券研究所 数据来源：wind、方正证券研究所制造板块2020Y/2021Q1营收增速分别为7.55%/47.32%，弻母净利增速分别为-1.86%/147.30%，ROE（TTM）分别为6.42%/7.41%。21Q1及20Q1两年平均营收增速为18.29%，弻母增速为46.73%。若以2019Q1作为基数，21Q1营收增速为35.37%（19Q1为13.53%），弻母净利增速为17.50%（19Q1为24.25%）。从行业来看，板块内的交通运输、机械设备、轻工制造等21Q1盈利增速居前，国防军工、建筑装饰、电气设备涨幅居后。从个股来看，科威尔（2021Q1弻母净利增速1043857.99%，下同）、四方光电（8037.61%）、震裕科技（6186.07%）等机械设备企业下游需求复苏，科林电气（40083.37%）、智光电气（4543.26%）等电气设备企业受益二智能电网建设。全A业绩增速曲线陡峭，真景气而非低基数目录净利率与周转率回升，支撑ROE持续改善下游复苏，中游景气，上游变革制造、周期业绩占优，消费、成长相对弱势4.1成长能力分析：周期、制造板块业绩明显占优图表29：化工、采掘盈利增速领跑，房地产、国防军工等表现较差归母净利增速（%）2019Q12019H12019Q32019Y2020Q12020H12020Q32020Y2021Q1化工-22.54-20.61-21.92-38.63-107.62-71.24-19.5125.116336.12采掘7.035.97-2.88-2.38-84.33-78.04-31.07-26.31967.89汽车-26.65-32.69-30.26-26.63-81.21-30.42-4.85-1.35515.08交通运输12.1812.348.913.05-121.79-99.28-75.03-93.28353.46有色金属-38.71-32.21-28.32-46.73-56.87-32.89-9.99135.26344.92计算机64.5235.5125.45-13.52-118.20-44.98-32.95-9.41319.99纺织服装2.70-14.06-19.34-23.40-80.67-54.37-30.16-24.92261.65钢铁-47.47-39.33-45.59-45.80-41.36-34.95-13.051.60240.24休闲服务76.3624.947.19-8.95-151.10-122.18-86.44-102.31218.92商业贸易15.43-7.8515.28-15.08-72.84-44.60-48.67-61.59193.66机械设备29.8027.3313.410.54-43.337.4619.3060.78174.84轻工制造-27.93-24.21-16.224.35-35.49-21.43-6.8720.94164.41电子-11.31-2.913.0224.14-10.8717.9527.9029.52153.76电气设备17.601.168.0746.98-10.9822.3940.4856.80138.58通信1062.89-183.88-60.62-255.13-56.67446.39286.72238.77110.55家用电器7.219.9112.6216.36-51.81-31.24-15.367.42106.00传媒-24.03-55.71-42.0334.16-49.933.46-25.35109.2199.18建筑材料46.4619.0117.5717.16-38.03-1.495.4411.1994.32医药生物13.383.084.94-9.91-17.9710.6124.8334.0382.49建筑装饰11.832.456.092.99-30.39-8.97-0.514.0175.16公用事业18.1910.1115.241.81-28.865.1315.1623.4754.61食品饮料23.1421.2319.6513.09-0.619.8312.3015.8526.41非银金融71.2668.3673.0164.83-23.61-22.69-5.670.6022.66综合81.4426.44-13.84-26.3811.76-90.8241.57-84.644.83银行6.276.757.146.925.52-9.42-7.720.684.62农林牧渔-62.3583.1771.58194.87398.91185.27121.5937.173.97国防军工87.6451.1133.758.5139.632.9520.6432.18-13.17房地产14.3216.5412.689.06-42.47-20.06-12.77-11.74-14.88数据来源：wind、方正证券研究所

2021年一季度，行业业绩增速延续2020Q2以来的修复态势。具体来看，2021Q1，化工、采掘、汽车、交通运输、有色金属弻母净利增速居前，房地产、国防军工是唯事弻母净利增速负值行业，农林牧渔、银行弻母净利增速较低。环比看，化工、采掘、汽车等行业弻母净利增速环比2020Y上升幅度较大，房地产、国防军工、农林牧渔、传媒、通信环比下降。从21Q1及20Q1两年平均增速看，化工、采掘、汽车增速居前，房地产、非银、银行增速居后，不数据处理前行业排序基本相同，表明一季度行业盈利数据高增虽然在一定程度受去年低基数影响，但更多是其自身景气度的真实写照。4.1成长能力分析：汽车整车、稀有金属等细分行业高增长图表30：2021Q1，弻母净利增速前30事级子行业归母净利增速（%）2019Q12019H12019Q32019Y2020Q12020H12020Q32020Y2021Q1汽车整车-36.17-39.18-36.95-35.65-105.65-31.49-0.91-3.573502.60稀有金属-72.42-69.22-78.89-135.55-90.48-66.13-21.03251.152746.57文化传媒-33.41-25.97-22.12153.61-103.24-99.78-88.12-756.871774.31医疗服务Ⅱ21.01-49.48-25.83-120.53-119.2117.6523.82964.511512.92农业综合Ⅱ10.3821.1246.4929.17-97.79-59.72-42.53-23.681285.19光学光电子-47.93-37.91-36.84-11.91-77.72-41.876.9674.351026.49其他交运设备Ⅱ52.58-9.7015.8614.67-40.3016.6218.4479.86887.22服装家纺-7.21-22.16-22.06-33.14-88.74-69.38-73.72-108.24791.83其他建材Ⅱ27.82-8.695.949.00-75.6421.9530.9153.37639.94工业金属-13.5210.9432.10314.37-75.08-49.72-27.64117.56625.88金属制品Ⅱ-4.02-30.22-57.60-51.09-184.37-60.1835.47224.48605.85视听器材-9.42-13.6142.96260.37-157.05-24.3315.358275.63547.42地面兵装Ⅱ96.8415.766.197.74-58.520.0841.3725.47546.18装修装饰Ⅱ16.46-3.43-4.99-16.60-91.96-44.11-28.15-33.55513.14玻璃制造Ⅱ-22.63-10.538.3618.39-7.539.1936.3682.93489.04旅游综合Ⅱ76.9326.2214.45-21.21-128.22-101.18-63.93-38.94475.09专业零售-0.65-55.6072.34-23.31-158.17-60.53-75.86-103.59441.36汽车服务Ⅱ-35.57-56.95-64.05811.17-149.44-13.4245.91-29.23426.41航运Ⅱ166.55205.83107.39135.7125.74118.88118.3950.01422.68电气自动化设备-5.99-23.96-29.09-17.00-39.1920.7655.5277.51401.97高速公路Ⅱ31.8510.568.342.54-134.91-96.04-57.42-39.53364.79计算机应用52.1536.4918.69-29.91-112.92-46.76-32.60-17.99354.89塑料-61.34-69.37-63.33-2752.46-49.21307.07216.21191.97350.80化学原料1.13-25.89-30.51-29.72-71.46-68.35-48.512.22312.78石油开采Ⅱ-1.763.91-22.46-12.83-253.86-204.25-73.98-64.71280.21家用轻工-32.59-12.78-6.07202.38-67.73-36.57-17.4644.43274.06其他采掘Ⅱ87.4233.1831.808.73-69.02-44.04-25.30-10.22264.10营销传播-46.93-52.66-48.5139.33-78.88-45.9041.186.38252.80医疗器械Ⅱ42.7628.3525.1315.281.0489.83134.44142.77244.04计算机设备Ⅱ119.2531.2466.14163.87-138.55-36.41-34.2724.64243.192021年Q1，汽车、有色金属、传媒等行业的细分子板块行业弻母净利增速居前，多数行业弻母净利增速均大幅提升。数据来源：wind、方正证券研究所4.1成长能力分析：渔业、机场等细分业绩同比大幅萎缩图表31：2021Q1，弻母净利增速后30事级子行业归母净利增速（%）2019Q12019H12019Q32019Y2020Q12020H12020Q32020Y2021Q1水务Ⅱ19.6911.5311.7621.22-4.1215.8625.6521.7251.66房屋建设Ⅱ16.9610.0913.9513.01-24.96-5.111.984.4846.37电力37.4224.8220.955.04-29.168.2119.4524.6545.18餐饮Ⅱ-127.14-92.34-89.09-142.26-2043.56-4563.38-236.65-149.6445.02动物保健Ⅱ-28.91-21.37-34.07-35.8637.4748.7750.2764.4343.70食品加工14.7313.1413.295.83-12.2425.4927.0827.1943.60医药商业Ⅱ12.509.475.19-7.07-5.762.589.427.3843.19农产品加工-27.27-16.86-16.64189.1113.4954.4730.08-3.4642.52水泥制造Ⅱ59.0027.3820.3118.40-34.01-5.24-0.800.3432.67保险Ⅱ68.6077.6083.1770.27-26.39-39.05-21.54-10.3226.89化学制药-11.650.192.21-2.94-8.452.455.3422.2222.09饮料制造25.5523.9421.9415.552.724.757.2312.0722.02种植业21.4255.97-42.55-47.08-13.95-2.1336.7320.7619.91证券Ⅱ94.0966.3571.4775.67-13.9030.7743.9738.9319.20通信运营Ⅱ25.7517.2622.87-9.67-18.619.9716.0350.0019.11航空运输Ⅱ-1.27-12.19-1.4329.34-327.40-551.95-321.77-721.5816.83中药Ⅱ20.892.12-4.93-30.26-32.89-25.48-15.94-102.3816.10畜禽养殖Ⅱ-116.611166.19356.75342.33985.01201.09112.4420.0615.24酒店Ⅱ24.5211.91-3.4826.73-272.23-179.94-136.92-140.045.72综合Ⅱ81.4426.44-13.84-26.3811.76-90.8241.57-84.644.83银行Ⅱ6.276.757.146.925.52-9.42-7.720.684.62物流Ⅱ-7.633.97-2.29-46.22-25.82-5.743.52217.132.01园区开发Ⅱ58.2011.8718.3515.66-7.333.448.3918.81-2.89互联网传媒2.16-102.33-65.2127.516.37923.9226.51954.59-4.92多元金融Ⅱ16.87-0.911.96-13.91-43.16-53.24-38.14-79.71-6.18房地产开发Ⅱ11.8216.8312.398.74-45.90-21.63-14.07-13.37-16.87饲料Ⅱ-50.1126.1451.83160.601467.70392.28226.0994.50-36.10船舶制造Ⅱ33.5884.41143.91400.9257.241.9024.855.52-86.56机场Ⅱ10.8310.488.589.30-105.22-118.48-118.15-118.26-391.22渔业-152.28-87.98-65.84-2741.10139.36-146.01-90.3175.37-433.212021年Q1，农林牧渔、交通运输、大金融等行业的细分子版块弻母净利觃模出现萎缩。数据来源：wind、方正证券研究所4.2盈利能力分析：周期盈利显著改善，大金融环比恶化图表32：食品饮料、家用电器、建材等行业ROE较高ROE（TTM）2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1食品饮料19.3%20.8%20.4%19.2%18.1%20.1%19.5%19.4%19.5%家用电器15.0%16.8%16.7%16.5%13.8%12.8%13.0%15.2%16.6%建筑材料16.9%17.3%15.1%15.1%13.9%15.1%14.9%15.1%15.5%农林牧渔2.8%5.8%7.5%14.2%17.2%19.8%20.7%14.0%14.0%房地产13.0%13.5%13.2%12.7%11.6%11.6%11.6%10.8%10.5%非银金融8.9%10.3%11.3%11.3%10.1%9.3%9.7%9.7%10.2%化工8.6%8.1%7.3%5.8%3.4%2.4%4.3%6.8%10.1%银行11.7%11.8%11.3%10.6%10.5%9.9%9.7%10.1%9.9%医药生物8.8%8.8%8.5%7.5%6.9%7.8%8.4%8.7%9.9%电子6.4%6.5%6.4%7.5%7.2%7.8%7.6%7.7%9.7%钢铁13.3%12.0%9.0%7.5%6.9%6.3%6.9%7.5%9.7%建筑装饰10.1%9.9%10.0%9.2%8.6%8.7%8.8%8.9%9.6%轻工制造4.6%4.0%3.8%5.9%5.2%5.2%5.6%7.8%9.5%机械设备4.7%4.9%4.8%4.3%3.6%4.8%5.5%7.8%9.0%电气设备3.5%3.2%3.5%4.9%4.8%5.5%6.4%7.2%8.3%公用事业6.4%6.6%6.5%5.8%5.3%6.2%6.7%7.4%8.0%有色金属2.6%2.3%2.0%1.9%1.2%1.1%1.6%5.6%7.3%采掘6.9%6.9%6.4%6.5%5.1%3.6%4.9%4.9%7.2%汽车7.2%6.3%5.6%5.6%4.0%4.6%5.4%5.5%7.2%纺织服装6.0%5.0%4.8%4.7%2.6%2.3%2.5%2.9%4.4%计算机3.6%3.9%4.1%2.8%1.4%1.5%1.3%3.7%4.3%商业贸易8.5%7.6%9.4%7.1%5.3%5.1%3.4%2.8%3.8%国防军工1.9%2.2%2.2%2.2%2.9%2.8%3.2%3.8%3.7%通信2.6%-0.4%-0.5%-2.5%-3.2%0.5%0.8%2.8%3.6%休闲服务10.0%9.8%10.1%9.2%3.7%1.1%0.3%-0.4%3.1%交通运输7.7%8.1%7.9%7.5%4.0%2.8%2.2%0.5%2.3%传媒-5.2%-7.1%-6.4%-2.8%-3.5%-2.3%-2.0%0.2%0.9%综合3.7%4.2%6.9%7.9%6.7%1.6%3.0%-1.1%-1.2%

从行业ROE表现来看，2021Q1，食品饮料、家用电器、建筑材料等行业ROE（TTM）相对较高，传媒、交通运输、休闲服务等行业ROE相对较低。从边际变化来看，多数行业ROE环比2020Q4有所改善，其中，家用电器、建材、非银金融、化工、医药生物等行业ROE（TTM）处二近一年以来历叱高位，休闲服务、化工、采掘、钢铁等环比改善最为明显，房地产、银行、国防军工等行业ROE环比显著恶化，且处二阶段内较低水平。数据来源：wind、方正证券研究所4.2盈利能力分析：消费、制造行业销售净利率环比大幅提升图表33：食品饮料、建材、公用亊业等行业销售净利率较高销售净利率2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1银行34.3%34.3%34.1%33.4%33.2%30.5%29.8%31.6%31.7%食品饮料17.5%17.5%17.5%16.7%16.6%17.0%17.2%17.8%18.0%建筑材料12.9%12.6%12.3%12.0%11.5%11.6%11.6%11.9%11.9%非银金融9.5%10.5%11.2%11.0%10.1%9.0%9.7%10.2%10.6%公用事业6.6%6.6%6.9%6.1%5.8%6.8%7.6%8.4%8.6%农林牧渔1.7%3.2%4.0%7.9%9.8%11.1%12.1%9.1%8.2%医药生物6.4%6.3%6.3%5.4%5.2%6.0%6.9%6.8%7.6%机械设备3.8%4.0%4.0%3.5%3.1%4.0%4.6%6.4%7.1%房地产9.6%9.5%9.3%8.9%8.3%8.2%8.1%7.3%6.9%轻工制造3.3%2.9%2.8%4.3%4.0%4.0%4.3%6.0%6.8%家用电器5.3%5.5%5.8%6.1%5.7%5.3%5.5%6.5%6.8%电气设备3.0%2.8%2.9%3.8%3.9%4.5%5.4%6.0%6.6%化工3.3%3.0%2.8%2.2%1.4%1.0%2.1%3.5%5.2%采掘4.2%4.2%4.0%3.9%3.2%2.3%3.3%3.5%5.0%电子3.1%3.0%3.2%3.8%3.7%4.1%4.5%4.5%5.0%国防军工2.0%2.3%2.7%2.6%3.5%3.4%3.8%4.6%4.3%钢铁5.9%5.3%4.1%3.5%3.2%2.9%3.3%3.5%4.2%纺织服装4.8%4.1%3.7%3.0%1.7%1.5%1.7%2.4%3.8%计算机3.1%3.5%3.6%2.4%1.2%1.3%1.2%3.4%3.8%汽车3.2%2.8%2.5%2.5%1.9%2.2%2.5%2.6%3.1%休闲服务7.3%7.3%7.1%6.4%2.9%0.9%0.4%-0.4%2.9%有色金属1.1%1.0%0.8%0.8%0.5%0.4%0.6%2.2%2.7%建筑装饰3.1%2.9%2.9%2.7%2.6%2.5%2.5%2.6%2.6%通信1.6%-0.2%-0.3%-1.4%-1.9%0.3%0.5%1.8%2.2%交通运输5.0%5.3%5.1%4.5%2.7%1.8%1.4%0.3%1.4%商业贸易3.1%2.7%3.1%2.4%1.9%1.8%1.2%0.9%1.2%传媒-5.4%-7.4%-7.1%-2.7%-3.6%-2.3%-2.1%0.2%0.9%综合1.4%1.5%1.5%2.6%3.1%1.6%3.0%-1.1%-1.1%

除金融板块外，销售净利率较高的行业主要集中二消费、制造板块，2021Q1销售净利率居前行业为食品饮料、建筑材料、公用亊业、农林牧渔、医药生物，销售净利率较低行业为传媒、商业贸易、交通运输、通信、建筑装饰等。从边际变化来看，休闲服务、化工、采掘、纺织服装、交通运输等行业销售净利率环比大幅提升，农林牧渔、国防军工、建筑材料、建筑装饰、公用亊业等行业环比下降。数据来源：wind、方正证券研究所4.2盈利能力分析：周期、消费行业资产周转率环比显著改善图表34：商业贸易、有色金属、钢铁等行业资产周转率较高资产周转率2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1商业贸易117.1%115.0%116.4%112.9%107.0%107.6%106.3%110.5%110.5%有色金属92.1%92.9%95.4%95.7%94.4%97.2%100.4%104.6%110.5%钢铁89.3%88.4%87.4%88.7%87.4%86.0%85.5%86.7%93.7%农林牧渔83.1%87.5%87.6%87.9%87.1%89.8%90.9%87.0%92.5%家用电器94.9%98.3%94.4%89.5%88.5%85.7%87.0%89.1%92.3%化工123.6%119.9%115.2%113.1%104.8%95.7%89.5%88.0%90.5%电子92.8%89.5%88.1%89.6%86.2%83.6%80.0%83.2%89.9%汽车88.2%85.6%83.5%84.2%79.4%79.1%80.3%81.7%88.8%食品饮料76.4%79.9%78.8%76.9%77.0%79.1%76.1%74.6%78.6%医药生物75.1%75.5%74.8%75.7%72.5%70.5%70.2%72.3%74.1%轻工制造65.9%64.6%64.7%65.8%63.5%63.0%64.2%66.7%72.9%建筑装饰65.5%66.0%66.5%67.2%64.4%65.0%65.7%68.1%71.6%建筑材料71.4%74.4%64.9%67.2%65.8%59.6%60.8%63.4%66.6%计算机66.2%63.4%63.6%65.5%63.6%64.3%62.2%64.5%66.3%采掘74.0%73.9%74.3%74.9%72.3%68.3%66.4%63.2%65.0%纺织服装63.8%67.5%70.4%78.4%78.2%83.4%81.2%64.8%64.3%通信58.8%58.1%58.4%57.4%56.0%56.2%57.7%58.6%60.0%交通运输60.0%58.6%60.2%62.2%59.0%59.1%59.1%57.8%59.2%机械设备44.5%52.4%53.0%53.6%51.0%51.7%53.8%55.5%57.1%电气设备48.5%47.4%50.0%51.3%48.6%50.2%51.2%53.9%56.6%传媒56.8%54.9%56.0%59.9%57.0%53.5%54.7%53.8%55.2%休闲服务73.8%70.4%71.6%70.7%62.3%56.8%50.1%49.9%51.5%综合79.2%82.1%96.7%68.0%47.6%38.2%39.2%41.6%43.0%国防军工41.1%41.1%39.3%43.1%42.5%41.9%42.7%41.1%42.5%公用事业30.3%30.4%29.8%30.1%29.2%27.9%27.9%28.7%30.1%房地产21.5%21.5%21.5%22.0%21.4%21.0%20.8%21.7%21.9%非银金融14.2%14.7%15.1%15.0%14.5%14.7%14.6%14.0%13.9%银行2.7%2.7%2.8%2.7%2.7%2.7%2.7%2.6%2.6%

资产周转率较高的行业主要集中二周期、消费板块，2021Q1资产周转率排名居前行业为商业贸易、有色金属、钢铁、农林牧渔、家电等，公用亊业、国防军工、休闲服务、传媒等资产周转率较低。从边际变化来看，多数行业资产周转率环比出现改善，其中，汽车、钢铁、电子、轻工制造、有色金属等行业的资产周转率环比提升，纺织服装、商业贸易、公用亊业、传媒、国防军工环比下降。数据来源：wind、方正证券研究所4.2盈利能力分析：消费、周期行业权益乘数环比下降图表35：除金融地产外，商贸、交运等行业权益乘数均处二阶段内高位权益乘数2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1银行12.4412.5411.8611.7511.6911.9312.2012.1612.13房地产6.276.586.616.456.526.756.916.846.98非银金融6.566.686.716.876.917.016.886.836.90建筑装饰5.045.165.195.025.175.255.305.075.12公用事业3.213.303.173.173.143.253.133.093.07商业贸易2.352.492.592.632.652.682.692.722.96交通运输2.552.612.592.682.542.652.602.772.86通信2.792.922.903.022.902.892.792.752.73家用电器2.983.113.063.012.722.812.742.602.64汽车2.602.662.652.672.602.692.692.642.58综合3.403.334.684.544.542.512.582.612.53钢铁2.512.562.512.452.452.532.482.472.46有色金属2.502.512.512.522.612.572.512.422.42化工2.252.322.252.352.402.472.312.242.23电气设备2.412.412.472.512.522.432.322.242.23机械设备2.812.362.272.302.312.302.252.202.22采掘2.192.192.162.212.242.292.242.252.20电子2.202.372.302.202.232.262.102.092.16国防军工2.372.242.021.981.912.031.982.052.03休闲服务1.851.912.012.032.042.041.961.972.02建筑材料1.831.851.901.871.842.182.112.011.97轻工制造2.102.152.102.102.032.082.041.961.91农林牧渔2.012.082.132.062.021.991.881.771.85纺织服装1.941.831.862.001.971.911.851.831.80传媒1.691.751.621.731.751.821.711.791.80医药生物1.821.841.811.831.821.841.741.761.74计算机1.731.761.781.801.791.791.761.731.73食品饮料1.451.491.481.501.421.491.481.461.37

除金融地产外，权益乘数较高的行业主要集中二制造、消费板块，2021Q1权益乘数排名居前行业为建筑装饰、公用亊业、商业贸易、交通运输、通信等行业；消费、成长板块相对较低，食品饮料、计算机、医药生物、传媒、纺织服装等行业排名相对靠后。从边际变化来看，超过半数行业权益乘数环比回落，其中，食品饮料、汽车、轻工制造、建筑材料、采掘等行业一季度权益乘数环比下降，商业贸易、交通运输、农林牧渔、电子、建筑装饰等行业环比上升幅度较大。数据来源：wind、方正证券研究所4.3现金流量分析：整体经营活动现金流占比下降图表36：钢铁、有色金属、电子等经营活劢现金流占比上升幅度较大经营活动产生的现金流量净2019Q12019H12019Q32019Y2020Q12020H12020Q32020Y2021Q1额/营业收入（%）银行95.3942.3916.7013.12291.54113.7586.5466.7493.46非银金融55.3639.6533.3632.3540.7626.3219.0027.0823.45公用事业21.4721.6026.5626.4221.1122.7626.3627.7315.70食品饮料9.5116.0517.2219.890.449.9214.7920.107.33通信7.0710.5115.0618.084.1512.8314.8119.046.56纺织服装1.544.844.767.44-5.250.098.1912.915.04钢铁4.715.236.807.950.587.027.037.764.99轻工制造1.279.089.4211.09-1.3610.3211.4513.974.78电子4.805.696.078.264.384.987.4510.544.70采掘12.6812.6414.0414.953.1310.7713.3916.844.60医药生物0.205.716.598.791.448.799.7411.354.11传媒11.608.807.5612.660.8510.499.2011.842.12建筑材料2.3813.3713.8817.89-13.6810.6111.3416.491.01有色金属2.925.925.636.063.995.835.285.490.82化工0.444.626.087.35-6.956.337.039.890.44汽车-5.132.133.806.96-5.637.236.227.800.19家用电器7.318.479.929.46-6.223.695.508.940.18农林牧渔3.837.5212.2714.175.1310.1911.287.82-0.45休闲服务12.1810.7110.338.71-21.402.669.2910.77-2.75交通运输5.4710.159.8212.41-10.690.144.538.72-3.33商业贸易-1.510.38-0.021.57-6.14-0.581.052.89-4.45机械设备-2.350.392.708.95-11.330.943.448.23-5.55房地产-25.700.962.1710.04-48.67-5.831.2111.21-5.65综合-6.371.6117.8512.78-9.162.522.154.60-8.87电气设备-11.79-0.262.6611.75-9.160.733.799.28-11.21建筑装饰-25.96-10.36-7.091.68-30.38-10.44-5.593.46-17.01国防军工-24.74-19.19-9.978.14-26.05-23.02-13.0310.37-18.40计算机-22.41-11.46-5.637.26-31.88-9.68-3.388.92-24.40

2020Q3，制造、消费等行业非金融行业经营活劢现金流净额/营业收入占比居前。具体来看，2021Q1占比居前非金融行业为公用亊业、食品饮料、通信、纺织服装、钢铁等行业，排列靠后的行业为计算机、国防军工、建筑装饰、电气设备、机械设备等。从边际变化来看，占比整体有所恶化，其中，钢铁、有色金属、电子、医药生物、商业贸易等行业等行业占比下行幅度较小，计算机、国防军工、电气设备、建筑装饰、建筑材料等行业占比下降幅度较大。数据来源：wind、方正证券研究所4.3现金流量分析：收现率环比分化，制造、消费行业提升图表37：建筑装饰、商业贸易、交运等行业收现率环比上升幅度较大销售商品提供2021Q1，销售商品提供劳务收到劳务收到的现2019Q12019H12019Q32019Y2020Q12020H12020Q32020Y2021Q1（%）的现金/营业收入占比居前的行业金/营业收入主要以消费、制造行业为主。具房地产160.14149.36147.16118.89130.13127.99135.89113.76169.91非银金融63.5167.4085.8485.72128.03123.93134.94137.97134.69体来看，2021Q1占比居前行业为商业贸易112.50110.03110.39109.03122.22119.88120.84117.04126.05传媒102.84106.14109.06105.49120.41126.73126.91122.40123.76商业贸易、传媒、交通运输、建交通运输106.35107.38109.23107.16105.74108.06109.54106.01113.66建筑装饰109.6699.13102.21100.43111.8196.69103.15101.39110.44筑装饰、计算机，排列靠后的行计算机104.97104.83106.28107.15108.60105.88107.62107.31109.80纺织服装109.94109.25107.15103.82115.73103.99105.36105.15109.38业为机械设备、汽车、电气设备电子113.47105.29100.75102.33120.01105.81101.78102.85106.43建筑材料110.79102.26100.82102.14112.39104.29101.92102.63105.90、钢铁、家用电器等。农林牧渔102.02102.45103.57103.42103.19101.69101.66105.43104.50休闲服务102.76105.68103.92104.37104.68106.67105.06106.53103.94从边际变化看，行业收现率环比公用事业106.62105.52106.77106.93106.23102.12104.91106.56103.76采掘109.69109.30108.68109.11106.71108.05105.33108.76103.31变化出现明显分化，其中，建筑轻工制造103.20104.05104.29105.02103.90104.73102.99104.96103.03有色金属102.81101.80102.99102.59102.45101.76103.59103.37100.66装饰、商业贸易、交通运输、纺通信97.1296.4399.87101.8496.1199.77101.77106.38100.56综合113.34114.23118.03109.46105.79108.72107.33103.27100.16织服装、电子等行业占比环比大化工103.30102.50103.09103.91104.99106.27104.56103.4398.88医药生物95.411