公允价值计量与管理层薪酬契约

公允价值计量与管理层薪酬契约徐经长曾雪云(中国人民大学商学院100872)【摘要】本文以2007、2008年持有公允价值变动损益的A股上市公司为样本,分析了公允价值收益、公允价值损失与管理层薪酬之间的敏感系数。研究结果表明,A股上市公司存在着对公允价值变动损益的“重奖轻罚”现象。“重奖轻罚”现象表明我国上市公司激励有效而约束乏力的薪酬不对称特征也存在于盈余分项目层面,这将会助长管理层的机会主义行为,放大企业风险。本文还发现,公允价值“持有收益”并不必然增加股东财富,委托人不能辨别新增财富的可实现性与现实性的差异,也不能辨别市场优势地位与管理层努力程度对业绩的影响,常见的公司治理机制在该问题上并没有发挥应有的控制作用,表明中国的公司治理机制仍有待完善。【关键词】管理层薪酬公允价值盈余结构一、引言2007年《企业会计准则》的实施和2008年金融危机的爆发引起了社会各界对公允价值前所未有的关注,对公允价值及其经济影响的研究能够帮助人们更清楚地了解公允价值的作用。作为《企业会计准则》的新增利润项目,公允价值变动损益是上市公司业绩的重要组成部分。2007年报持有公允价值变动损益的公司占A股上市公司总数的21.86%,2008年增加到25.27%,这一数字随着我国上市公司资本市场参与程度的提高和金融业务的发展还将继续增加。这对于公司股东及其他利益相关者无疑都有着重要的影响,尤其以管理层薪酬激励问题最为引人关注。本文要研究的问题是:作为新增利润项目的公允价值收益对管理层薪酬的影响与其它盈余项目之间存在差别吗?公允价值损失对管理层薪酬的影响与公允价值收益相似吗?在会计制度改革的新形势下,公允价值对契约行为的影响值得关注(孙铮、刘浩,2006)。但是,如何关注公允价值对契约行为的影响,还需要进一步的探究。现有薪酬契约研究的文献发现,国内上市公司总体来说薪酬激励有效,业绩上升时的边际增量显著大于业绩下降时的边际减量(方军雄,2009),但是,现有文献没有研究薪酬与损失之间的相关性,没有分析薪酬与盈余分项目之间敏感程度的差异性,也没有分析管理层努力、公司业绩与股东财富之间的差别。有鉴于此,我们从公允价值的视角对上述两个方面进行了结合研究。本文的学术价值体现在三个方面:(1)从“可实现持有收益”角度研究了公允价值,对公允价值与股东财富的关系结合薪酬契约进行了理论阐述和经验分析;(2)从公允价值的薪酬激励作用分析了契约行为,特别关注了盈余分项目损失对薪酬的影响;(3)关注了市场优势地位对公司业绩的影响,公司业绩并不必然代表管理层努力程度。二、理论分析与研究假设公允价值与金融资产及其股东利益的关系,最早可以追溯到1989年史密斯与阿迈斯一案,美国SEC主席理查德·C·布雷盖在证词中指出历史成本财务报告对于防范和化解金融风险于事无补,并首次提出应当以公允价值为计量属性(任世驰、陈炳辉,2005)。可见,公允价值计量属性从诞生之日就与金融资产密切相关。2007年开始实施的我国《企业会计准则第22号—金融工具确认和计量》,将金融资产分为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产、持有至到期投资、贷款和应收款项、可供出售金融资产等四大类。其中,持有至到期投资、贷款和应收款项都是以摊余成本计量,可供出售金融资产也是以公允价值计量,但其变动计入资本公积。《企业会计准则第3号—投资性房地产》允许企业在符合条件时,可以对投资性房地产采用公允价值进行后续计量,且其变动也计入当期损益(公允价值变动损益)。准则同时指出,公允价值是指在公平交易中,熟悉情况的交易双方自愿进行资产交换或者债务清偿的金额。从理论的角度分析,“公允价值是以市场为基础,以可观察到的、公开的活跃市场的资产出售价格和负债转移价格(脱手价格)为目标,它所面对的是买卖双方意欲成交的假想交易”(葛家澍,2007)。结合上述观点,我们提出,公允价值变动损益是资产在活跃市场的交易价格大于(或小于)持有成本的金额,是一种潜在的“可实现持有收益”(或持有损失)。由于活跃市场的存在,“公允价值变动损益”无疑是损益类账户中对资产市价变动最直接、最准确的衡量。自Taussings和Baker(1925)以来,西方学者对管理层薪酬的决定因素进行了一系列卓有成效的研究。由于委托代理关系的存在,需要设计一套对代理人的激励约束机制。设计有效的薪酬契约有助于减轻委托代理问题(Jensen、Meckling,1976),使经理人目标函数与股东目标一致。但是作为委托人的股东对经理层的努力程度往往难以观察,这就需要发展用于评价经理层努力程度的代理指标。当经理层的行为和才能难以直接观察时公司业绩往往成为评价经理层努力程度的次优选择(Jensen、Murphy,1990)。以会计盈余为基础的薪酬契约有利于体现管理层对在位资产的受托责任和提高经营效率(Natarajan,1996)。会计盈余是经理人当期决策与行为的结果,具有较强的信号传递作用,市场业绩容易受到噪音的影响,对经理人当期行为的信号传递作用比较弱(Ellenetal·,2003)。因此,我们采用会计盈余作为绩效指标,对经理人努力的测度比市场业绩更加敏感和准确,也比较适合于中国目前的薪酬契约实际。因变量选用“董事、监事及高级管理人员年度报酬总额”的变化值(DCOM),以分析公司业绩总额对高管薪酬总量的影响程度。在稳健检验部分,我们也采用“薪金最高的前三名董事”、“薪金最高的前三名高管”(TCOM)进行分析。会计盈余的测度,我们采用“利润总额”(INCOME)。考虑到“净利润”(EARNINGS)无法对盈余分项目的损益进行直接区分,“利润总额”更适合于盈余分项目层面的薪酬研究,先在利润表对“公允价值变动损益”(CFV)直接取数,然后用“利润总额”减去“公允价值变动收益”得到“其它盈余”(REA)。解释变量是公允价值损益变化值(DCFV)和其它盈余变化值(DREV)。考虑到样本公司的资产规模差异性大,我们参考资产减值文献(Ried,l2004;戴德明等,2005)用滞后一期的资产总额(AS-参考现有文献,控制变量包括可能影响高管薪酬的公司治理因素,实质控制人是否为国有股东(FST)、第一大股东持股比例(RAT)、管理层是否持股(ESH)以及独立董事占比(DIR)。考虑排名前十位的会计师事务所的审计报告往往代表了较好的会计信息质量,加入是否十大审计(AUD)作为控制变量。公司规模(SIZE)等于滞后一期的ASSETS取自然对数。考虑到样本量比较小,按照CSRC(98)一位数的行业分类编码进行行业控制,以金融业为参照值。(二)数据来源与样本选取本文选取2007、2008年持有公允价值变动损益的A股上市公司作为研究样本。2007年增长率的计算以2007年初数为基础。数据均取自CSMAR(国泰安经济金融研究数据库),剔除以下异常值:(1)停牌的公司(20个观测值被删);(2)高管薪酬缺失的公司(58个观测值被删);(3)资产总额、所有者权益小于等于零的公司(102个观测值被删);(4)剔除审计报告为非标准意见的公司(12个观测值被删)。最后得到845个有效观测值。SampleⅠ是公允价值变动收益样本,SampleⅡ是公允价值变动损失样本。SampleⅢ是全样本,以观察公允价值收益与损失对薪酬的共同影响。考虑与同期其他公司的对比能够更好的解释样本公司特征,用同样数据筛选方法(剔除亏损公司)选取2007、2008年公允价值变动收益为零的公司组成SampleⅣ(观测值1910个)。SampleⅣ限于篇幅没有在文章中列出,用于与SampleⅢ做描述特征的比较。(三)描述性分析表1显示了样本的行业和年度分布情况,SampleⅠ的75.5%的观测值(278家)取自2007年,SampleⅡ的76.1%的观测值(363家)取自2008年,SampleⅢ的6%的观测值(51家)取自金融业。表2与SampleⅣ的比较表明,样本公司高管相对于其他公司而言,获得了显著高于同期一般水平的薪金收入。样本公司高管年薪总额的均值为277.3万元,占净利润均值(15.3亿元)的0.18%,是SampleⅣ(113万元)的2.5倍。样本公司“薪金最高的前三名董事”平均薪酬的均值为30.1万元,是SampleⅣ(20.9万元)的1.4倍,而20.9万元的均值水平略高于以前年份(2001—2007年的平均水平为20.15万元,方军雄(2009))。此外,样本公司资产规模(均值856亿元)显著大于SampleⅣ。表2及其分年统计数据(分年统计数据限于篇幅没有列表)显示,在均值层面,高管薪酬的下降幅度显著低于其增加幅度,也低于公允价值收益的减少幅度。公允价值收益均值为8870万元(占净利润均值的5.8%),公允价值损失均值1.5亿元(占净利润均值的9.9%)。2007年样本公司高管薪金总额均值是2006年的2.4倍,2008年高管薪金总额均值是2007年的40.7%。2008年公允价值变动收益(含损失)均值的降幅为182%,同期其它盈余均值的下降幅度是18.3%③。公司治理的基本情况是,十大审计率为33.25%;独立董事占比均值为36.21%;国有控股公司比率为55.97%;大股东持股比例均值为34.96%;管理层持股占样本公司的22.13%④。采用变量分位数和直方图做正态性检验显示,DCOM、DCFV、DREA和SIZE都是正偏态分布。为使OLS的回归结果无偏,对DCOMP、DCFV和DREA的极值做Winsorize(1%)处理。表3显示了研究变量的相关系数,相关系数较高的两组变量分别是,FST和RAT的相关系数为0.3433,SIZE和AUD的相关系数为0.2062,相关性均在合理可信的区间。公司治理的基本情况是,十大审计率为33.25%;独立董事占比均值为36.21%;国有控股公司比率为55.97%;大股东持股比