2023年家电行业中期需求复苏叠加成本改善空调产业链投资正当时

投资案件结论和投资分析意见根据产业在线数据，4厨电板块，回落。4月双线销量均实现双位数增长。洗碗机4月线上/下零售额同比分别-13.3%/+33.1%，线上景气度回落，线下重回双位数增长。小家电板块，估值处234/22H21-4年内回落企稳，企业盈利能力修复逻辑逐步兑现，板块配置性价比凸显。截至31167.970.25。其中，主动基金白电标的低配105.3原因及逻辑地产三箭齐发+疫情政策优化，家电配置价值凸显。2022年11月以来地产三箭齐发叠加疫情政策持续优化，家电配置价值凸显。我们梳理出以下三条主要投资主线：房企融资“三箭齐发”，后地产链景气修复；成长性板块估值经历回调，产品迭代创新可期；上游核心零部件高成长持续兑现。有别于大众的认识CPI目录板回顾需求著改，估触底弹 7白电板块：空调23Q1内销回暖，出口短期仍承压 7厨电板块：23Q1线下销售改善，4月传统品类回暖显著 小家电板块：板块估值历史低位，清洁电器景气度回升 行情回顾：板块估值处于近年低位，配置性价比凸显 机构持仓：Q1板块配比回升，白电回暖，零部件超配延续 趋研判多重策共，行景气有望速回升 15地产：空调销售与地产数据具有较强相关性 出口需求：3月起出口双位数增长，多品类景气度回升 大宗：铜价较高位震荡，铝钢企稳，品类售价分化显著 出口成本：集运指数大幅下行，美元兑人民币汇率回落后再上行 板推荐地产链新消费空调苏超期 22白电板块：地产政策放松叠加炎夏趋势，递延需求有望加速释放 厨电板块：后地产链边际改善，成长赛道同步受益 厨房小电：类刚需品类销售回暖，破壁机维持较高景气 清洁小电：扫地机进入以价换量阶段，洗地机高增延续 个护小电：电吹风、电动剃须刀市场结构升级 智能投影份额持续提升，未来或与双轮驱动 金股荐 28白电：海信家电、美的集团、海尔智家、格力电器 厨电：老板电器、华帝股份、火星人、亿田智能 新消费：石头科技、科沃斯、极米科技、光峰科技 核心零部件：新能车热管理零部件双寡头成长逻辑持续兑现 风提示 37图表目录图1：23Q1空调内销增速大幅回暖（万台/%） 7图2：高基数+海外高库存压力下外销出货疲软（万台/%） 7图3：2023年Q1空调总销量CR3持续走低（%） 8图4：2023年3月空调渠道库存仍处于较低水平（万台） 8图5：23Q1以来空调双线销售持续回暖（万台/%） 9图6：4月空调零售额重回双位数增长（亿元/%） 9图7：线下价格坚挺，4月线上再迎涨价（元/%） 9图8：洗衣机4月出口增速创21H2以来新高（万台/%） 10图9：冰箱4月内外销增速均回正（万台/%） 10图10：油烟机4月双线销量均双位数增长（万台/%） 11图11：洗碗机4月线下销额增速回正（亿元/%） 11图12：洗碗机均价同比持续上行（元/%） 11图13：小家电板块估值处于2012年以来20-21%分位 12图14：扫地机Q1线上销量增速回正（千台/百万元/%） 12图15：2022年以来白电PE调整幅度领先于板块整体 13图16：2021年以来家电板块估值持续回调 13图17：23Q1家电板块配置比例略有提升（%） 14图18：23Q1白电板块配置率先回暖（%） 14图19：23Q1零部件板块延续超配形势（%） 14图20：23Q1住宅竣工数据环比持续改善（万平方米/% 15图21：23Q1商品房住宅现房销售双位数增长（万平方米/%） 15图22：23Q1以来一线城市二手房市场回暖（万平方米/%） 15图23：疫情前空调销售滞后于商品房约3-4个季度，疫情扰动下缩短至同频.图24：4月空冰出口额增速回正，洗衣机景气度高企 图25：23年3-4月家电出口量额同比增长 19图26：吸尘器3月起出口重回增长通道 19图27：23年年初铜价较高位震荡，5月开启下行（元/吨） 19图28：铝、不锈钢价格同比大幅回落（元吨） 19图29：烟机均价显著下行，空调洗碗机价格坚挺（%） 20图30：FBX运价指数持续走低 20图31：美元兑人民币汇率有所回落 21图32：空调出货量具有周期性，疫情+涨价致使需求递延 22图33：白电板块估值处于近10年历史中枢以下（倍） 22图34：2019-2023年Q1中央空调市场规模及增速（亿元/%） 23图35：2021年中央空调行业及重点公司销售增速（%） 23图36：疫情反复短期扰动集成灶行业景气度（万台/亿元/%） 24图37：头部企业线上份额优势显著（%/元） 24图38：电饭煲线上销售增速回正（千台/百万元/%） 25图39：破壁机线上高景气度依旧（千台/百万元/%） 25图40：养生壶类销售重回增长通道（千台百万元/%） 25图41：扫地机线上均价快速下探（元/%） 26图42：洗地机线上销售持续高增 26图43：23Q1个护小家电三大品类线上零售额高增长 26图44：高速电吹风、便携式剃须刀零售量市场份额 26图45：智能投影市场分技术销量结构 27图46：全球芯片交付周期自22年6月以来持续改善 27图47：集成灶品类拓市场阶段同样经历均价下滑阵痛期 27图48：海信日立2011年以来持续稳定增长（亿元/%） 28图49：全球汽车空调系统市占率（%） 28图50：在T+3的基础上实现C2M全价值链拉通 29图51：美的品牌矩阵初步成型 29图52：卡萨帝收入进入快速爆发阶段（百万元/%） 30图53：GEA利润率远低于惠而浦北美区表现（%） 30图54：2022年格力空调内销整体出货量份额领先 30图55：格力均价常年领跑行业（元） 30图56：公司营收稳步增长（单位：百万元/%) 31图57：公司目前估值水平处于近10年来中枢水平 31图58：轻装再上阵，公司23Q1表现领跑行业（百万元/%） 31图59：华帝集成灶线上销额份额加速提升 31图60：新兴厨电增长迅速（单位：亿元/%) 32图61：火星人营收增速领跑行业，亿田后来居上 32图62：扫地机新品销售情况（单位：千元) 33图63：2022年国内投影仪出货量市占率 34图64：2022年末国内ALPD®银幕占比31.6% 35图65：宝马概念车Dee搭载光峰科技的四车窗融合显示技术 35图66：全球EV销量持续攀升（万辆/%） 36图67：三花汽零业务进入快车道（百万元/%） 36图68：盾安汽零电子膨胀阀产品系列 36图69：公司业务板块收入占比 37图70：公司平均电价持续下降（单位：元度） 37表1：2022年精装计划交房项目分城市性质分析 16表2：延期交付精装房白电需求弹性测算 17表3：2023年1-5月地产相关政策频发 17表4：石头、科沃斯主要新品对比 33表5：MOVINO3及其他LCD投影产品性能对比 34表6：家用电器行业重点公司估值表 38内销：23Q1市场回暖趋势渐显，4月内销出货环比加速。根据产业在线数据，20228430-0.5%，整体需求较为平淡。23Q1单季度内销同比大幅增长167%至2200（历史数据口径调整4月单月同比+2972%，环比提速，内销市场回暖趋势逐步确定。图1：23Q1空调内销增速大幅回暖（万台/%）0

月 月 月 月 月 月 7月 月 月月月12

140%120%100%0%2021 2022 2023 资料来源：产业在线空调数据，研究外销：海外通胀+高库存拖累出口，Q1表现仍有承压。2022年空调外销累计实现出货量6575万台，同比-3.220785.4%（历史数据口径调整），4-4.30%，但整体出口表现仍承压。图2：高基数+海外高库存压力下外销出货疲软（万台/%）0

1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12

0%2021 2022 2023 资料来源：产业在线空调数据，研究二三线空调企业份额加速提升，三大头部品牌集中度回落。根据产业在线数据，2023年4月空调市场出货端CR3达63.09%，同/环比-4.46/+1.22个pcts，行业集中度环比略有回升；其中，格力/美的市占率分别为24.01%/28.20%，同比-2.92/-1.13个pcts；海尔市占率为8.93%，同比-0.41个pcts。1-4月累计来看，美的/格力/海尔总销量市占率同比分别下滑1.5/1.7/0.5个pcts，二三线企业份额同比大幅提升3.7个pcts至37.4%。图3：2023年Q1空调总销量CR3持续走低（%）100%100%0%格力 美的 海尔 其他资料来源：产业在线空调数据，研究渠道加速补库，终端动销旺盛支撑整体风险相对可控。截至2023年3月，空调累计库存4418万台，其中渠道库存2550万台，库存水平同/环比均有所回升，开年以来渠道补库动作显著，但整体仍低于15年至今的中枢水平（2590万台）。同时，3月渠道库存/销量比达29%，亦低于15年至今的中枢水平（35%）。天气趋热+前期抑制需求递延释放背景下，空调终端动销情况良好，支撑整体库存风险相对可控。图4：2023年3月空调渠道库存仍处于较低水平（万台）0

Jan-16Jan-17Jan-18Jan-19Jan-20Jan-21Jan-22Jan-23渠道库存 工业库存 渠道库存销量比-右轴资料来源：产业在线空调数据，研究空调：23Q1双线增速显著回升，4月涨价趋势延续。总量方面，根据奥维云网数据，2023年Q1空调线上零售量/额同比分别+15.0%/+13.5%，线下量/额同比分别-6.6%/-0.44月空调线上/线下分别实现单月销量222/76万台，同比分别+43.2%/+36.6%，双线销售环比加速。图5：23Q1以来空调双线销售持续回暖（万/%） 图6：4月空调零售额重回双位数增长（亿/%） 0

0%22.0122.0222.0122.0222.0322.0422.0522.0622.0722.0822.0922.1022.1122.1223.0123.0223.0323.04

0

140%0%22.0122.0222.0122.0222.0322.0422.0522.0622.0722.0822.0922.1022.1122.1223.0123.0223.0323.04线上零售量 线下零售量线上零售量同比 线下零售量同比

线上零售额 线下零售额线上零售额同比 线下零售额同比资料来源：奥维云网空调，研究 资料来源：奥维云网空调，研究均价方面，44.3428730保持上涨势头，线下价格依旧坚挺；铜等大宗原材料价格自2022Q2开始进入下行通道，线上空调市场已率先开启降价，2023年2-3月空调线上均价同比持续回落，月开始再度恢复正增长，2023431673.4%。图7：线下价格坚挺，4月线上再迎涨价（元/%） 0

-10%线上零售均价 线下零售均价 线上均价同比 线下均价同比资料来源：奥维云网空调，研究23Q14月内销重回双位数增长。根据产业在线数据，23年Q1洗衣机实现内/外销量985/817万台，同比分别-1.8%/+18.2%，内销降幅收窄，出口增速大幅回升。4月，洗衣机单月内/外销量分别达331/299万台，同比分别+12.6%/+44.0%，内销重回双位数增长，出口增速环比再加速。图8：洗衣机4月出口增速创21H2以来新高（万台/%）0

200%150%100%50%0%-50%内销量 外销量 内销yoy 外销yoy资料来源：产业在线洗衣机数据，研究冰箱：内销Q1同比微降，4月内外销增速均回正。23年Q1冰箱实现内/外销量1009/860万台，同比分别-2.7%/-9.7%，出口降幅持续收窄；4月，冰箱单月内/外销量分别达332/375万台，同比分别+23.6%/+8.67%，内销重回双位数增长，出口增速自21年6月以来首度回正。图9：冰箱4月内外销增速均回正（万台/%）0

140%120%0%内销量 外销量 内销yoy 外销yoy资料来源：产业在线冰箱数据，研究油烟机：Q1线下降幅环比收窄，4月双线均双位数增长。根据奥维云网数据，23Q1油烟机线下市场有所回暖，零售量同比-21.9%，较22Q4降幅收窄；线上同比微增0.1%，景气度略有回落。4月双线销量均实现双位数增长。图10：油烟机4月双线销量均双位数增长（万/%） 70605020100线上零售量 线下零售量 线上同比 线下同比

0%资料来源：奥维云网厨电，研究洗碗机：线上景气度回落，线下回正，双线均价坚挺。23Q1洗碗机线上零售额同比微降2.5%，增速转负，线下同比-9.5%，降幅环比22Q4大幅收窄。4月线上/下零售额同比分别-13.3%/+33.1%，线上景气度回落，线下重回双位数增长；4月线上/下均价同比分别+9.9%/+3.0%至4643元/7536元，价格同比上涨幅度提速，双线均价依旧坚挺。图11：洗碗机4月线下销额增速回正（亿元/%） 图12：洗碗机均价同比持续上行（/%） 10 8 642 0%22.0122.0222.0322.0122.0222.0322.0422.0522.0622.0722.0822.0922.1022.1122.1223.0123.0223.0323.04

0

0%22.0122.0222.0122.0222.0322.0422.0522.0622.0722.0822.0922.1022.1122.1223.0123.0223.0323.04线上零售额 线下零售额线上零售额同比 线下零售额同比

线上零售均价 线下零售均线上均价同比 线下均价同资料来源：奥维云网厨电，研究 资料来源：奥维云网厨电，研究小家电板块：板块估值历史低位，清洁电器景气度回升20-212023616申万小家电指数PE24.39X201233.22X，仅对应20-21%分位，处于历史低位，配置性价比凸显。图13：小家电板块估值处于2012年以来20-21%分位 资料来源：，研究234/额同比分别+2%/-10%，相较于22H2销量增速回暖，但以价换量趋势显著；4月单月天猫平台销售量/额同比分别+28.63%/+12.47%，景气度有所回升。洗地机：根据天猫数据，今年以来洗地机销售延续高增势头；231-488.0万台，同比增长7118.4520%，延续双位数增长趋势。图14：扫地机线上销量增速回正（千台/百万元/%） 0

100%0%销量 销额 同比：销量 同比：销额资料来源：天猫扫地机数据，研究行情回顾：板块估值处于近年低位，配置性价比凸显板块估值持续回调，配置性价比凸显。20202021图15：2022年以来白电PE调整幅度领先于板块整体 32262014市盈率:白色家电（申万） 市盈率:家用电器（申万）资料来源：，研究图16：2021年以来家电板块估值持续回调 资料来源：，研究续Q1板块配置比例提升，多子板块持续回暖。2023Q1，公募基金重仓总市值311679746647178Q4提升025个pcts。其中，主动基金白电标的低配0.13%，黑电低配0.15%，厨卫低配0.05%，小家电低配0.26%，零部件超配0.33%，照明低配0.06%；白电板块配置率先回暖，零部件依旧延续超配势头。图17：23Q1家电板块配置比例略有提升（%）6%2%0%超低配比例 家电流通市值/A股通市值公募基金重仓家电市值/总重仓市值资料来源：，研究图18：23Q1白电板块配置率先回暖（%） 图19：23Q1零部件板块延续超配形势（%）

1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%超低配比例白电流通市值/A股流通市值公募基金重仓白电市值/总重仓市值

超低配比例零部件流通市值/A股流通市值公募基金重仓零部件市值/总重仓市值资料来源：，研究注：细分板块只考虑主动基金重仓情况

资料来源：，研究注：细分板块只考虑主动基金重仓情况地产：空调销售与地产数据具有较强相关性23Q1住宅新开工降幅收窄竣工增速持续改善23年1-2/3/4月住宅新开工面积同比下滑8.7%/27.0%/29.2%，整体降幅较22H2 收窄，竣工面积同+9.7%/+35.4%/+28.3%，增速大幅回升。图20：23Q1商品房住宅现房销售双位数增长（万平方米/%）

图21：23Q1住宅竣工数据环比持续改善（万平方米/%）0

150%100%50%0%-50%

0

100%50%0%-50%商品房住宅销售面积:现房 商品房住宅销售面积:期yoy:现房 yoy:期房

房屋新开工面积:住宅 房屋竣工面积:住宅房屋新开工面积:住宅房屋竣工面积:住宅yoy资料来源：，研究 资料来源：，研究现房销售回暖，一线城市二手房景气度回升。23年3/4月住宅现房销售面积同比39.56%/+8.10%，期房同比-5.57%/-12.19%。2023年开年以来，多数一线城市二手房交易回暖。1-4月深圳二手住宅累计成交面积同比+103.7%，北京同比+14.3%，广州2/3月单月成交面积同比+35.70%/+44.56%。图22：23Q1以来一线城市二手房市场回暖（万平方米/%）0

1000%800%600%400%0%-200%资料来源：，研究空调销售与商品房销售周期有较强相关性。空调作为最主要的白电品类之一，目前对标海外每百户保有量尚未达到饱和水平，与地产销售数据相关性较大。2008年底，商品房销售数据逐步回暖，空调内销增速回升节点约滞后地产销售数据4个月；2012年，空调内销增速企稳回升节奏约滞后地产销售数据5个月；2015-2016年，滞后期进一步拉长至14个月；2020-2021年在疫情影响下趋于同频；2022年以来商品房现/期房销售增速分化，疫情影响下空调需求疲软。2023年Q1淡季不淡，强劲反弹。图23：疫情前空调销售滞后于商品房约3-4个季度，疫情扰动下缩短至同频资料来源：，研究超30根据奥维云网地产大数据统计，2022316227720233270284万套精装房。根据目前奥维监测数据，2022年延期交付项目占比已超308320232021每百户保有量及常住人口城镇化率64.7%进行推算，全国家庭平均每百户空/冰/洗保有量分别为136/104/99台，其中冰洗几近饱和，空调仍有渗透率提升空间。故我们按照递延精装房空/冰/洗每百户200/104/99台的新增需求进行测算，以2022年内销出货量作为基数，预计三大品类分别可贡献弹性1.3%/2.1%/2.0%。表1：2022年精装计划交房项目分城市性质分析城市性质项目数（个）规模（万套）精装占比新一线城市105688.631.9%二线城市96183.029.9%三线城市46644.316.0%四线城市26326.59.6%一线城市30823.78.6%五线城市678.23.0%其他城市413.01.1%合计3162277.2100.0%资料来源：奥维云网地产大数据，研究表2：延期交付精装房白电需求弹性测算品类空调冰箱洗衣机城镇家庭每百户保有量（台）161.7104.2100.5农村家庭每百户保有量（台）89.0103.596.1城镇化率64.7%全国家庭平均每百户保有量（台）136.0104.098.92022年延期交付精装修房（万套）83递延需求（万台）166.086.382.12022年内销出货（万台）8430.14123.24033.1弹性1.3%2.1%2.0%资料来源：，产业在线，奥维云网，研究“三箭合一”标志供给端进一步放松，首套房贷利率下调有望带动需求改善。2022年底，证监会在股权融资方面调整优化5项措施，完善了“信贷+债券+股权”相结合的多方位融资政策，标志着房地产供给端的进一步放松；23年开年以来，随着央行、银保监会建立首套住房贷款利率政策动态调整机制，多地首套房贷利率降至4%以下，有望带动市场需求回升。表3：2023年1-5月地产相关政策频发时间 部门 主要内容时间 部门 主要内容

保监会

央行、银保监会建立首套住房贷款利率政策动态调整机制。自2022年第四季度起，各城市政府可于每季度末月，以上季度末月至本季度第二个月为评估期，对当地新建商品住宅销售价格变化情况进行动态3下调或取消当地首套住房商业性个人住房贷款利率下限。2023/1/13 门

在推动住房租赁市场建设方面，金融部门近期将出台金融支持住房租赁市场发展的相关文件，并设立1,000亿元住房租赁贷款支持计划，支持部分城市试点市场化批量收购存量住房，扩大租赁住房供给。2023/2/14 新华社 近期多地降低首套房贷利率至4%以下据不完全统计年已有近30个城市调整了首套房贷利率。人民银行2023年金融市场工作会议指出，拓展民营企业债券融资支持工具支持范围，因城施策实施好2023/2/15 央行2023/2/20 2023/3/17 央行

16融服务，加大住房租赁金融支持，推动房地产业向新发展模式平稳过渡。证监会启动不动产私募投资基金试点，支持不动产市场平稳健康发展，此次试点工作是证监会落实党中央和国务院有关“促进房地产业良性循环和健康发展”决策部署，促进房地产市场盘活存量，支持私募基金行业发挥服务实体经济功能的重要举措，不动产私募投资基金的投资范围包括特定居住用房、商业经营用房、基础设施项目等。3月17日，为推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，打好宏观政策组合拳，提高服务实体经济水平，保持银行体系流动性合理充裕，中国人民银行决定于2023年3月27日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.6%。自然资近日，自然资源部、中国银行保险监督管理委员联合印发《关于协同做好不动产"带押过户"便民利企服2023/3/31源部、银保监会深化协同，提升便利化服务水平；加强组织，防范各类业务风险。央行货币政策委员会召开2023年第一季度例会，会议指出，有效防范化解优质头部房企风险，改善资2023/4/14央行产负债状况，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，因城施策支持刚性和改善性住房需求，加快完善住房租赁金融政策体系，推动房地产业向新发展模式平稳过渡。央行发布2023年第一季度中国货币政策执行报告。提出下一阶段牢牢坚持房子是用来住的、不是用来2023/5/15央行炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，坚持稳地价、稳房价、稳预期，稳妥实施房地产金融审慎管理制度，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，满足足行业合理融资需求，推动行业重组并购，有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况，因城施策，支持刚性和改善性住房需求，加快完善住房租赁金融政策体系，促进房地产市场平稳健康发展，推动建立房地产业发展新模式。资料来源：各部门公开信息，研究出口需求：33根据海关总署数据，3/4+20.6%/+10.6%，重回双位数增长。2023年Q1，空调整体累计出口额同比-1.7%，冰箱品类在高基数等因素影响下同比下滑17.3%，洗衣机同比+15.7%；4月空/冰/洗出口额同比+2.6%/+3.5%/+48.6%；3-4月吸尘器出口量同比+7.9%/+20.9%，多品类出口景气度环比回升。图24：4月空冰出口额增速回正，洗衣机景气度高企80 60 40 0%20 0 金额：空调（亿元） 金额：冰箱（亿元金额：洗衣机（亿元） 同比：空调（%）同比：冰箱（%） 同比：洗衣机（%）资料来源：海关总署，研究图25：23年3-4月家电出口量额同比增长 图26：吸尘器3月起出口重回增长通道

同比：出口量（%） 同比：出口额

0

数量（万台） 金额（百万元）同比：数量（%） 同比：金额

0%Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug-22Sep-22Oct-22Nov-22Dec-22Jan-23Feb-23Mar-23Apr-23Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug-22Sep-22Oct-22Nov-22Dec-22Jan-23Feb-23Mar-23Apr-23资料来源：海关总署，研究 资料来源：海关总署，研究大宗：铜价较高位震荡，铝钢企稳，品类售价分化显著铜价较高位震荡，铝钢价格同比大幅回落。22Q3铜价阶段性触底后再度震荡上行，23年开年处于较高位震荡。截至6月16日，铜价同比-3.4%，较年初+4.2%；铝/不锈钢价格同比-6.7%/-18.1%。图年年初铜价较高位震荡月开启下行 图28：铝、不锈钢价格同比大幅回落（/吨）（元/吨） 80000元/吨50000400002019/1/22019/4/22019/1/22019/4/22019/7/22020/1/22020/4/22020/7/22020/10/22021/1/22021/4/22021/7/22021/10/22022/1/22022/4/22022/7/22022/10/22023/1/22023/4/2

元/吨长江有色市场:平均价:铝:A00经销价:不锈钢板:冷轧304/2B:1.0*1219*2438资料来源：，研究 资料来源：，研究下游终端反应迅速，多品类售价回落趋势初现。根据奥维云网数据，2022H2以来，空调及油烟机终端全渠道均价基本呈现同比回落趋势，10月空调及油烟机单月均价同比分别-3.7%/-10.6%；洗碗机售价坚挺，但涨幅显著放缓。图29：烟机均价显著下行，空调洗碗机价格坚挺（%）0%空调均价同比 油烟机均价同比 洗碗机均价同比资料来源：奥维云网厨电，研究再上行FBX集运指数持续下行，出口成本压力缓解。FBX2023616FBX全球集装箱指数，集运指数持续下行，家电出口型企业压力有望进一步缓解。图30：FBX运价指数持续走低2021/3/292021/4/292021/3/292021/4/292021/5/292021/6/292021/7/292021/8/292021/9/292022/1/292022/2/282022/3/312022/4/302022/5/312022/6/302022/7/312022/8/312022/9/302023/1/312023/2/282023/3/312023/4/302023/5/31FBX全球集装箱指数资料来源：FBX官网，研究美元兑人民币汇率回落后再上行，仍高于15年以来中枢水平。2022年Q2起，人民币快速贬值，美元兑人民币汇率年内最高水平达7.2555，22Q4以来略有回落。截至2023年6月16日，美元兑人民币汇率为7.1289，较年初上涨2.61%，整体水平仍高于2015年以来的中枢水平（6.6872）。图31：美元兑人民币汇率有所回落7.47.27.06.86.66.46.26.0资料来源：，研究速释放空调需求具有周期性，递延需求恢复迹象渐显。根据产业在线，06-18年间空调内销在经历约8-10个季度增长后，会经历约4飙升带动终端多轮调价及疫情反复影响，20年起行业周期性被打乱，此前被递延的需求有望在地产政策放松及多地天气炎热背景下下逐步恢复23Q1空调内销同比大幅增长16.7%（历史数据口径调整），4月单月同比+29.72%，回暖态势显著。图32：空调出货量具有周期性，疫+涨价致使需求递延 -

100%0%内销量（万台） 同比增长（%）资料来源：产业在线空调数据，研究2023616PE11.86X201214.53X1017-18%分位左右，处于历史极低位，具备极高的长期配置价值。图33：白电板块估值处于近10年历史中枢以下（倍） 353025201510资料来源：，研究根据产业在线数据，中央空调市场规模由2019年的99185亿元提升至2022年的12804CGR约为923Q1央空市场规模达298813.5图34：2019-2023年Q1中央空调市场规模及增速（亿元/%）02019 2020 2021 2022 中央空调市场规模

5%0%资料来源：产业在线央空数据，研究根据产业在线数据，2021年格力央空整体销售同比+18.5%，内外销同比+19.9%/+5.0%；美的央空整体销售同比+24.7%，内外销同比分别+27.9%/+10.0%；海尔央空整体销售同比+33.4%，内外销同比分别+35.3%/+20.2%；海信日立央空整体销售同比+34.5%，内外销同比分别+35.0%/+21.7%。图35：2021年中央空调行业及重点公司销售增速（%）5%0%总量 格力 美的 海尔 海信日立销售 内销 外销资料来源：产业在线央空数据，研究厨电板块：后地产链边际改善，成长赛道同步受益厨电与地产相关性强，23H2有望持续受益“保交楼”等政策。传统厨电：需求疲软。根据奥维数据，以烟灶消为统计口径，2013-2017年零售额由489684CAGR9%；2017202246611.0%。新兴厨电：厨电新增长点。根据奥维数据，以集成灶+洗碗机为统计口径，零售额由133122362CAGR30%，成为细分高成长赛道。23Q1集成灶+洗碗机零售额594月两者线下销额同比分别+7882%/+3313%，回暖趋势显著。“保交楼”等政策持续托底楼市，传统厨电在精装修市场渗透率高，有望通过工程渠道实现增长；洗碗机、集成灶等新兴厨电品类底层逻辑不变，有望持续打开需求天花板。图36：疫情反复短期扰动集成灶行业景气度（万台/亿元/%）

图37：头部企业线上份额优势显著（%/元）0

0%-20%

1200010000800060004000火星人火星人苏泊尔零售量（万台） 零售额（亿元）同比增速：零售量同比增速：零售额

销额份额 均价（元）-右轴资料来源：奥维云网厨电，研究 资料来源：奥维云网厨电，研究厨房小电：类刚需品类销售回暖，破壁机维持较高景气多种偏刚需属性产品线上销售显著回暖。在历经“宅经济”透支需求后，厨房小电品类经历较长时间消化及调整。根据天猫数据，2022年电饭煲线上累计销量/额同比分别下滑15.7%/0.2%，23年开年来降幅持续收窄，4月销售额同比+2%，单月增速转正；养生（杯类产品22年销量/额同比分别-22%/-1923年1-4月累计量/额同比+9%/+4%，2月以来销量保持双位数增长，回暖趋势显著。根据天猫数据，破壁机品类22年线上实现累计销量/额686.7万台/36.8亿元，同比分别+19%/+11-4/额同比分别+31%/+10%，高增长趋势延续。图38：电饭煲线上销售增速回正（千台/百万元/%）0

100%0%销量 销额 同比：销量 同比：销额资料来源：天猫小家电线上数据，研究图破壁机线上高景气度依（千/百万元/%） 图40：养生壶类销售重回增长通道（千台/百万元/%）0

100%0%

0

0%销量 销额 同比：销量 同比：销额 销量 销额 同比：销量 同比：销额资料来源：天猫小家电线上数据，研究 资料来源：天猫小家电线上数据，研究清洁小电：扫地机进入以价换量阶段，洗地机高增延续扫地机：以价补量或将带动行业格局优化。2022H2科沃斯等公司发起价格战，均价快速下探，参考空调等成熟家电降价放量的历史经验，扫地机降价有望拉动普及率提升、格局优化，带动行业长期成长与放量。今年以来，天猫扫地机2-4月均价同比分别-3%/-36%/-13%，均价持续下探。洗地机：更具刚需属性的单品，三年规模破百亿。洗地机相较于扫地机器人使用门槛低，且更为刚需（电动拖把）。仅历经3年高速增长，洗地机行业规模已破百亿。根据天猫数据，23年1-4月洗地机线上销量/额同比分别+71%/20%，品类高增延续。图41：扫地机线上均价快速下探（/%） 图42：洗地机线上销售持续高增 0

50%0%-50%

0

200%百万元/百万元/千台100%50%0%Jan-22Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug-22SepOct-22Nov-22Dec-22Jan-23Feb-23Mar-23Apr-23均价 yoy（右轴）

销量 销额销量yoy（右轴） 销额yoy（右轴）资料来源：天猫扫地机数据，研究 资料来源：天猫扫洗地机数据，研究个护小电：电吹风、电动剃须刀市场结构升级发力抖音新渠道，个护三品类23Q1高增长。2023Q1个护三品类（电吹风、电动牙刷、电动剃须刀）线上零售额55.2亿元，同比增长20.3%，零售量3267万台，同比增长20.7%。个护三品类凭借抖音新渠道发力以及去年同期低基数，一季度实现高增长。高速电吹风、便携式剃须刀推动品类结构升级。2023年3月高速电吹风零售量份额19.0%，较2021年初提升16.4个pcts；2023Q1便携式剃须刀零售量份额29.1%，较2022年提升7.6个pcts。飞科电器产品升级持续推进，情感营销成效显著。久谦数据显示，飞科2023Q1线上平台销售额同比增长11.7%，产品均价同比提升21%至147元。同时公司在抖音平台持续强化情感营销，在情人节等情感节日实现销售额大幅增长。图43：23Q1个护小家电三大品类线上零售额高增长

图44：高速电吹风、便携式剃须刀零售量市场份额亿元30%35%25%30%20%亿元30%35%25%30%20%25%15%20%10%15%20105 0 电吹风 电动剃须刀 电动牙刷

5%线上零售额 零售额同比 高速电吹风（23年3月） 便携式剃须刀资料来源：奥维云网个护，研究 资料来源：奥维云网个护，研究份额持续提升，未来或与DLP23Q1DLP技术路线投影继续承压。受芯片供应短缺、消费景气度下滑、及1LCD技术有所提升等因素影响，2023Q1DLP技术的市场份额继续下滑，LCD技术份额大幅上升至70%，其中大部分为较低端的1LCD技术。包括极米在内的头部投影品牌也纷纷推出1LCD产品应对竞争格局变化。DLP投影短期看芯片供应改善。2022年6月以来，全球芯片供应短缺问题逐步得到改善，芯片交付周期开始缩短，到2022年12月芯片交付周期降低至24周。长期可类比集成灶发展。知度相对较低，更愿意从偏低端的产品开始尝试。图45：智能投影市场分技术销量结构 图全球芯片交付周期自年6月以来持续改善25202520151050周0%2020 2021 2022 DLP 含与资料来源：洛图科技，研究 资料来源：SusquehannaFinancialGroup，研究图47：集成灶品类拓市场阶段同样经历均价下滑阵痛期2015201620152016201720182019202020210%零售量yoy 零售额yoy 均价yoy资料来源：奥维云网厨电，研究金股推荐白电：海信家电、美的集团、海尔智家、格力电器海信家电：股权激励与员工持股靴子落地，核心骨干利益深度绑定海信+日立+约克构成央空品牌矩阵，市场份额行业领跑。海信日立营收从16年的65.18亿元增长至22年的201.35亿元，CAGR高达20.7%。自18年收购约克中国多联机业务，公司已形成“海信+日立+约克”三大央空品牌矩阵，合计市场份额持续领跑。股权激励+员工持股靴子落地，深度绑定公司核心骨干。23年1月，公司发布股权激励计划及员工持股计划，拟覆盖包括6名董监高在内的不超过30名核心员工以及596名管理/核心骨干人员，此次股权激励及员工持股计划彰显了公司的长期发展信心，有助公司进一步健全长效激励机制，深度绑定优秀人才，充分调动公司核心骨干的积极性。图48：海信立年以来持续稳定增长（亿元 图49：全球汽车空调系统市占率（%）/%） 0

32%15%9%14%21%营业收入（亿元） YOY（%） 日本电装日本三电翰昂 奥特佳 法雷奥 其他15%9%14%21%资料来源：公司年报，研究 资料来源：中国电子信息产业网，研究美的集团：进击的全品类家电航母暖通空调：T+3低库存高周转模式带来终端市场快速反应成本变化的优势，22年暖通空调业务实现销售1506.35亿，同比+6.17%。智能家居：COLMO/TOSHIBA双高端品牌整体零售突破80/20亿元，同比增长90%/50%。ToB22别为216/228/277亿元，同比+7%/+16%/+10%，其中KUKA工业机器人在国内出货量8%。图50：在T+3的基础上实现C2M全价值链拉通资料来源：公司年报，研究51：美的品牌矩阵初步成型资料来源：公司年报，研究海尔智家：家电全球化领头羊，高端品牌引领高端品牌高增长拉动内销利润释放。公司2022年实现全球营业收入2435.14亿元，同比增长7.2%，归母净利润达到147.11亿元，同比增长12.5%，其中高端品牌卡萨帝从2019Q2起恢复高增，卡萨帝高增长拉动盈利改善。私有化海尔电器渠道效率提升、外销规模扩大带动盈利改善。内销四网合一统仓统配深化渠道变革，品类精简SKU实现效率提升；外销人单合一落地持续推动GEA及其他海外地区收入快速增长，二者拉动净利率持续提升。图52：卡萨帝收入进入快速爆发阶段（百万图53：GEA利润率远低于惠而浦北美区表现（%） 0

卡萨帝-百万元 同比增长率

0%

2015年2016年2017年2018年2019年2020年净利率 北美惠而浦营业利润率资料来源：公司年报，研究 资料来源：，Bloomberg，研究格力电器：具备较高的空调复苏弹性23Q1公司经营稳健依旧。根据产业在线数据，23年Q1家空内需市场全面复苏，外需仍疲软，内/外/总销量分别同比+16.7%/-5.4%/+5.2%，格力分别同比+8.9%/-20.3%/-2.7%，整体表现显著弱于行业。23Q1356.92%；归母净利润41.09亿元，同比增长2.65%。其他财务指标方面，公司23Q1合同负债环比22年末增加90亿元以上，彰显经销商打款积极性高涨；其他流动负债环比222222Q48823Q1图54：2022年格力空调内销整体出货量份额领先图55：格力均价常年领跑行业（元）

格力 美的

Jan-20Mar-20May-20Jul-20Sep-20Nov-20Jan-21Mar-21May-21Jul-21Sep-21Nov-21Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-20Mar-20May-20Jul-20Sep-20Nov-20Jan-21Mar-21May-21Jul-21Sep-21Nov-21Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22

格力 美的 海尔 市场均价年 年 年资料来源：产业在线空调数据，研究 资料来源：中怡康空调，研究厨电：老板电器、华帝股份、火星人、亿田智能厨电板块：与地产强相关的家电子板块。传统厨电：需求疲软。传统厨电方面，以油烟机为例，根据奥维云网数据22年线上零售量/额同比分别增长3.0%/5.8%，线下零售量/额同比分别下滑30.2%/26.2%，行业需求略显疲软。新兴厨电：厨电新增长点。根据奥维数据，以集成灶+洗碗机为统计口径，零售额由2015年的45亿元提升至2022年的362亿元，CAGR高达35%，成为厨电行业细分高成长赛道。老板电器：兼顾基本盘与成长性。业务结构：公司传统厨电方面份额领跑，优势稳固，新兴厨电则依托品牌与品质优势，短期内实现市占率快速提升。客群结构：公司除工程渠道外的新房与换新需求预计六四开，有望持续受益地产数据改善。图56：公司营收稳步增长（单位：百万/%) 图57：公司目前估值水平处于近10年来中枢水平

40% 35% 6030% 5025%

收盘价0

20% 4015% 10% 205% 102013/1/312013/1/312016/1/312018/1/312019/1/312021/1/312023/1/31

32.811x 27.775x 22.740x17.705x12.669x营业总收入 同比（%）资料来源：，研究 资料来源：，研究华帝股份：传统厨电领军品牌焕发新机，渠道扁平化成效初显。2022年，公司实现营收58.19亿元，同比+4.13%，实现归母净利润1.43亿元，同比-30.98%，主要系计提工程客户坏账影响；23Q1，公司实现营收11.95亿元，同比+6.24%，实现归母净利润0.92亿元，同比+15.86%，收入和业绩端表现均领跑厨电行业。公司23Q1单季度销售毛利率同比/环比分别提升0.49个/4.77个pcts至39.63%，净利率同比/环比分别提升0.42个/16.36个pcts至7.66%，创2021年以来最高水平。根据奥维云网数据，2023年1-4月，华帝品牌集成灶实现线上累计零售量/额市占率同比分别+2.3/+1.9个pcts至2.5%/2.1%，可见公司已经凭借品牌优势强势突围竞争激烈的集成灶赛道。图58：轻装再上阵，公司23Q1表现领跑行业（百万元/%）

图59：华帝集成灶线上销额份额加速提升0

0%年年年年

1.9%

3.4%

26.1%

15.6%

27.6%3.8%

8.3%

9.3%营业总收入（百万元） 归母净利润（百万元）yoy：营收 yoy：归母净利润

火星人亿田 森歌 帅丰 欧尼尔美大 华帝 顾家 奥田 其他资料来源：，公司公告，研究 资料来源：奥维云网厨电数据，研究集成灶：有望持续受益渗透率提升+地产政策放松23Q14.12-8.610.4918.69%；根据奥维云网数据，231-4月火星人在线上市场累计零售量/额市占率同比+4.5/+6.0个pcts至20.9%/27.6%，市占率的持续提升，彰显强劲的产品力、品牌力和渠道力。亿田智能：双线份额持续提升，拟发行可转债加速核心产品产能扩张。23Q1实现营收2.28亿元，同比-7.40%，归母净利润0.41亿元，同比-8.67%；根据奥维云网数据，亿田线上1-4月累计零售量/额市占率同比+1.5/+2.1个pcts至11.3%/15.6%。同期公司发布可转债预案公告，拟募集不超过5.2亿元用于产业园（二期）等项目建设，该项目完成后预计将新增7万套集成灶、4万套集成水槽和2万套集成洗碗机的年产能，核心产品产能有望持续扩张。2017年2018年2019年2020年2021年2022年2017年2018年2019年2020年2021年2022年0

年年年

0%

火星人 亿田智能浙江美大 帅丰电器资料来源：奥维云网厨电，研究 资料来源：，研究新消费：石头科技、科沃斯、极米科技、光峰科技2022年实现营收66.29亿元，同比增加13.56%；归母净利润11.83亿元，同比降低15.62%。2023Q1公司实现营收11.6014.6822G10S行业销量份额持续提EMEA为主要出口地区，受到高CPI及地缘冲突影响需求下滑，对公司有所拖累。科沃斯：扫/洗地机双轮驱动高成长。22153.25+17.1116.98-15.51%。23Q132.36+1.09%。3品发布会推出55℃热水回戏拖布的DEEBOTT20Chorus，吸尘器自清洁空间站飘万Station202333/4月分别开始销售。科沃斯主推T20G20P10千元图62：扫地机新品销售情况（单位：千) 千元0科沃斯T20Pro 石头云鲸J3 石头石头列

科沃斯T102023/3/1 2023/4/1资料来源：久谦中台，淘宝，研究表4：石头、科沃斯主要新品对比G20 T10 T20G20 T10 T20PRO 售价499932994199上市时间2023年3月2023年3月2023年3月导航LDS导航LDS导航dToF导航自动洗烘拖布、自动集尘、自动补水、基站 自动添清洁液自动下水基站清洁、基站自动烘干及菌

液、选配自动上下水reactiveAI3.0避障，精准识别13类融合式避障，结构光测距传感器、LDS、避障 种障碍物结构毫米精准测 TrueDetect3.0结构光传感器陀螺仪、ODO、沿墙传感器距扫地3000次/分震动双拖布200转/分180转/分吸力(Pa)600055006000资料来源：各公司官网，研究极米科技：国内地位领先，海外放量在即国内市场保持领先地位。IDC数据，2022416.2国内疫情反复影响，仍同比增长19.5%，其中，极米以19%的市占率位列行业第一，行业play2、Z7、H6Pro3过子品牌推出旗下首款LCD投影产品MOVINO3，实现DLP、LCD双轮驱动，有望进一步提升市场份额。海外市场智能投影渗透率低，极米收入高速增长。2018年至2022年，极米境外营收从0.76亿元增长至7.90亿元，CAGR达79%，在公司总营收中占比提升至18.70%。极米在投影产品亮度、性能、智能化、算法等方面具有较明显优势，随着极米在海外知名度的提升及渠道建设加速有望迎来放量。图63：2022年国内投影仪出货量市占率19%19%极米 爱普生 坚果 峰米 当贝 其他资料来源：IDC，研究表5：MOVINO3及其他LCD投影产品性能对比型号 极米型号 极米MOVINO3 哈趣PRO 小明Q2Pro 微果D1图例亮度400ANSI流明350CVIA流明1000ANSI流明900ANSI流明标准分辨率1080P1080P1080P1080P显示技术LCDLCDLCDLCD光源LEDLEDLEDLED重量3.0kg（毛重）1.925kg2.03kg4.75kg（毛重）尺寸229*138*265mm182*125*192mm202*185.5*126.5mm170*134*107mm音响JBL高保真全频扬声器DolbyAudio内置蓝牙音响噪音<30dB<30dB<28dB<28dB定价1599元1589元1589元1699元其他亮点 自动校正自动对焦画面动避障

校正

全向自动校正、自动对焦、自动避障

无感对焦、无感梯形校正资料来源：京东，各公司官网，研究光峰科技：影院业务持续复苏，车载打开空间ALPD®影院安装量持续增长，院线春节档表现亮眼。20221231ALPD®激光光源放映解决方案在国内安装量已突破2.75万套，年内新增激光电影光源在全国上线安装量近27002023122-28ALPD®19227.42022车载显示定点持续推进，打开长期成长空间。2022年9月以来，公司陆续公告收到比亚迪、赛力斯等境内外知名车企的开发定点，推出车窗、天窗透明显示，智慧表面交互，可自动收纳升降大屏，车身表面显示，激光大灯，更高效AR-HUD等解决方案，车载业务持续发力。图64：2022年末国内AL银幕占比1.6% 图65宝马概念车e搭载光峰科技的四车窗融合 显示技术 0

2016201720182019202020212022国内银幕数 银幕占

块块5%0%资料来源：国家电影局，公司公告，研究 资料来源：公司公告，研究现盾安环境：传统制冷困境反转，新能源热管理订单爆发。22101.44+312839+10698461+2148%，23Q124.41+21.361.63+95.20订单持续攀升，目前已覆盖包括比亚迪、蔚来等在内的主机厂，也成为车用空调系统厂及热管理新势力的合作伙伴。随着电池直冷直热等技术快速发展，大口径电子膨胀阀将成为热管理新核心产品，公司具有行业领先优势。三花智控：新能车热管理隐形冠军。22213.48+33.2525.73+52.81%；23Q156.79+18.22%，归母净利6.01+32.732275.