金工定期报告：“重拾自信”RCP因子绩效月报

东吴证券研究所内容目录东吴证券研究所“重拾自信2.0”RCP因子绩效回顾 4附录：“重拾自信2.0”RCP因子选股模型简介 5过度自信因子的构建 5DHS模型简介 5CP因子的构造法 7重拾自信因子的构建 10过度反应的后续——过度修正 10RCP因子的构方法 RCP因子的改进 13纯净重拾自信因子的表现 14其他重要讨论 16关于剔除收益率的讨论 16新重拾自信因子的分年度表现 17重拾自信因子的参数敏感性 18重拾自信因子的多空收益分解 18风险提示 192/20东吴证券研究所图表目录东吴证券研究所图1：“重拾自信2.0”RCP因子10分组及空对冲净值走势（2014/02-2023/06） 4图2：“重拾自信2.0”RCP因子多头净值6走势 5图3：DHS模型简介 7图4：日频因子CP_Intraday构造示例 8图5：CP_Mean因子10分组及多空对冲净值走势 9图6：CP_Std因子10分组及多空对冲净值走势 9图7：CP因子10分及多空对冲净值走势 9图8：股票在收到利好消息当天的价格走势 10图9：RCP_Mean因子10分组及多空对冲净值走势 12图10：RCP_Std因子10分组及多空对冲净值走势 12图RCP因子10分组及多空对冲净值走势 12图12：CP_mean，CP_std双因子10分组年化收益率 13图13：RCP_mean，RCP_std双因子10分年化收益率 13图14：CP_New因子10分组及多空对冲净值走势 14图15：RCP_new因子10分组及多空对冲净值走势 14图16：纯净RCP子10分组及多空对冲净值走势 15图17：纯净新RCP子10分组及多空对冲净值走势 15图18：新旧纯净RCP因子10分组多空对冲净值走势 16图19：RCP_deRet20因子10分组多空对冲净值走势 17表1：“重拾自信2.0”RCP因子（2014/02-2023/06） 5表2：过度自信因子CP的10分组多空对冲绩效指标 10表3：重拾自信因子RCP的10分组多空对绩效指标 12表4：新旧CP、RCP因子的10分组多空对冲绩效指标 14表5：新旧重拾自信因子与常用Barra风格因子的相关系数 15表6：新旧纯净RCP因子的10分组多空对冲绩效指标 16表7：新重拾自信因子RCP分年度表现 17表8：纯净RCP因分年度表现 18表9：过度自信因子、重拾自信因子的10分组多空对冲绩效指标（回看40、60日） 18表10：重拾自信因子RCP的多空收益分解 193/20东吴证券研究所“重拾自信2.0”RCP因子绩效回顾东吴证券研究所20226月DHSCP一代过度自信CPRCP重拾自信RCP202292.0RCP2014年2月至2023年62.”CPA19.53%7.17%2.7281.41%6.08%。1 59261 5926103710-148765432102014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023数据来源：资讯，4/20东吴证券研究所表1：“重拾自信2.0”RCP因子（2014/02-2023/06）东吴证券研究所全体A股年化收益率19.53%年化波动率7.17%信息比率2.72月度胜率81.41%最大回撤率6.08%数据来源：资讯，在全体A股中，6月份“重拾自信”十分组多头组合的收益率为3.75%，十分组空头组合的收益率为3.00%，十分组多空对冲的收益率为0.75%。在全体A62图2：“重拾自信2.0”RCP因子多头净值6月走势 A1.0510.9505/31 06/07 06/14 06/21 06/30数据来源：资讯，2”P因子选股模型简介过度自信因子的构建DHS模型简介DHSSubrahmanyam5/20在时期0，投资者持有1单位的禀赋。在时期1，知情交易者收到有关资产价值的信号s_1，同时在时期2接收到关于真实资产价值的类似信号s_2，形式如下：=𝜃+𝜀𝑠2=𝜃+𝜂式中，θ表示资产的真实价值信息；𝜀表示在时期1仅被知情交易者接收到的一些私人信息；η表示在时期2被所有投资者接收到的公共信息。进一步地，DHS模型保证：𝜃𝜃~𝑁(𝜃̅,𝜎2)𝜃𝜀𝜀~𝑁(0,𝜎2)𝜀𝜀𝜎2<𝜎2。市场中资产的定价反映了个体关于资产真实价值的预期，所以在每个时间点𝑐 𝜀上：𝑃1=𝐸𝐶[𝜃|𝜃+𝜀]𝑃2=𝐸𝐶[𝜃|𝜃+𝜀,𝜃+𝜂]𝑃3=𝜃由正态分布变量的性质，可得：1 𝜃 1 𝜃 𝑃= (𝜃+𝜀)𝜎2+𝜎2𝜃 𝑐𝜎2(𝜎2+𝜎2) 𝜎2𝜎2 𝜎2𝜎2𝑃=𝜃 𝑐 𝑃𝜃+𝜃𝑃𝜀+𝜃𝑃𝜂2 𝐷

𝐷 𝐷东吴证券研究所东吴证券研究所𝐷=𝜎2(𝜎2+𝜎2)+𝜎2𝜎2𝜃 𝑐 𝑃 𝑐𝑃𝑐我们暂时假设如果知情交易者变得如此自信以至于价值的𝜎2趋向于0，那么修正后𝑐的定价公式为：1 𝜃1 𝜃𝜎2𝑃= (𝜃+𝜀)=𝜃+𝜀𝜎2𝜃𝜎2𝜎2 𝜎2𝜎2𝑃=𝜃𝑐𝜃+𝜃𝑃𝜀2 𝐷 𝐷注意在知情交易者的私人信息𝜀完全确定的情况下，第二个时期定价表达式的分母D也将改变并服从于：6/20𝜎2𝜎2 𝜎2𝜎2𝐷=𝜎2𝜎2⟹𝑃

=𝜃𝑃𝜃+𝜃𝑃𝜀=𝜃+𝜀𝑐 𝜃𝑃

2 𝜎2𝜎2 𝜎2𝜎2东吴证券研究所𝜃𝑃 𝜃𝑃东吴证券研究所01图3：DHS模型简介数据来源：Danieletal.,CP因子的构造方法DHS12CP（ConfidencePersistenceCP很CPPC高股）基于以上思考，我们定义CP的构造方式：7/20东吴证券研究所⚫ 东吴证券研究所（1）将每天9:30-11:30以及13:00-15:00之间的242分钟，标记为第1，2，3……242分钟，称其为分钟序号。242240240meanstd。240mean+stdmean-stdCP_Intraday。（13,15,16,20,21,33,38,44,45,47,54,61,62,64,120,126,130,139,152,156,161,165,166,181,193,217,220,225,2341202,3,5,8,12,14,18,19,23,26,27,31,42,56,65,80,81,121,127,159,168,198,224,230,23142，此时两个中位数的差CP_Intraday就是42-120=-78。图4：日频因子CP_Intraday构造示例数据来源：，⚫ 2020个交易日的日频因子CP_Intraday的均值和标准差，分别对均值和标准差做横截面市值中性化处理，得到两个月度因子CP_MeanCP_Std。CP_MeanCP_Std8/20CP。2014/01/01-2022/08/31ICICIRRankICIR2.285-7分别展示了CP均值CP标准差因子和CP102CPCPCP10CP101.9872.82%9.27%CPCPCP图5：CP_Mean因子10分组及多空对冲净值走势 图6：CP_Std因子10分组及多空对冲净值走势5 10 5 10 744 1 9 8 6 53 2 10-13210 10741 9 86 53 21-105 2.54 23 1.52 11 0.514-01-31-04-307-3114-01-31-04-307-31-312014-01-312014-04-302014-07-312014-10-312015-01-312015-04-302015-07-312015-10-312016-01-312016-04-302016-07-312016-10-312017-01-312017-04-302017-07-312017-10-312018-01-312018-04-302018-07-312018-10-312019-01-312019-04-302019-07-312019-10-312020-01-312020-04-302020-07-312020-10-312021-01-312021-04-302021-07-312021-10-312022-01-312022-04-302022-07-31数据来源：， 数据来源：，图7：CP因子10分组及多空对冲净值走势 10629518410-1735

3.53东吴证券研究所东吴证券研究所2.54231.5211 0.52014-01-312014-04-302014-01-312014-04-302014-07-312014-10-312015-01-312015-04-302015-07-312015-10-312016-01-312016-04-302016-07-312016-10-312017-01-312017-04-302017-07-312017-10-312018-01-312018-04-302018-07-312018-10-312019-01-312019-04-302019-07-312019-10-312020-01-312020-04-302020-07-312020-10-312021-01-312021-04-302021-07-312021-10-312022-01-312022-04-302022-07-31数据来源：，9/20东吴证券研究所表2：过度自信因子CP的10分组多空对冲绩效指标东吴证券研究所CP_MeanCP_StdCP年化收益率11.32%13.23%13.79%年化波动率6.35%7.84%6.95%信息比率1.781.691.98月度胜率73.79%69.90%72.82%最大回撤率7.38%11.00%9.27%数据来源：，重拾自信因子的构建DHS股票在收到利好消息当天的价格走势大致分为两类，见下图8：图8：股票在收到利好消息当天的价格走势数据来源：绘制10/20东吴证券研究所RCP因子的构造方法东吴证券研究所RCP（RegainedConfidencePersistence）因RCP⚫CP_Intraday每个交易日，将CP_Intraday对当日日内收益率做横截面正交化处理，即：𝐶𝑃_𝐼𝑛𝑡𝑟𝑎𝑑𝑎𝑦𝑖=𝑎+𝑏𝑅𝑒𝑡_𝐼𝑛𝑡𝑟𝑎𝑑𝑎𝑦𝑖+𝜀𝑖将残差视为剔除当日收益率后的日频新因子，记为RCP_Intraday。⚫2020RCP_Intraday两个月度因子RCP_MeanRCP_Std。RCP_MeanRCP_Std1，2，3……N。将两个排序值相加，得到最终的因子RCP。2014/01/01-2022/08/31RCPIC0.038，RankICICIRRankICIR3.32RCP标准差因子和RCP103RCPRCPRCP10CPRCP1019.7622.83.50，RCPRCP11/20数据来源：Wind，东吴证券研究所表3：重拾自信因子RCP的10分组多空对冲绩效指标数据来源：Wind，东吴证券研究所表3：重拾自信因子RCP的10分组多空对冲绩效指标RCP_Mean年化收益率年化波动率信息比率月度胜率最大回撤率数据来源：Wind，东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分14.16%5.82%14.16%5.82%2.4376.70%4.66%2014-07-312014-10-312015-01-312015-04-302015-07-312015-10-312016-01-312016-04-30RCP_Std16.34%RCP_Std16.34%7.20%2.2779.61%6.61%2016-10-312017-01-312017-04-302017-07-312017-10-312018-01-312018-04-302018-07-31RCP19.17%RCP19.17%6.52%2.9483.50%7.57%2019-04-302019-07-312019-10-312020-04-302020-07-31东吴证券研究所2020-10-31东吴证券研究所2021-01-312021-04-30CP13.79%CP13.79%6.95%1.9872.82%9.27%2021-10-31122022-01-31122022-04-30/202022-07-31/20

65432102014-01-316543210金工定期报告图9：RCP_Mean因子10分组及多空对冲净值走势金工定期报告图9：RCP_Mean因子10分组及多空对冲净值走势 10741数据来源：Wind，东吴证券研究所2014-07-312014-10-312015-01-312015-04-302015-07-312015-10-312016-01-312016-04-302016-07-312016-10-312017-01-312017-04-302017-07-312017-10-319696310-1图11：RCP因子10分组及多空对冲净值走势2018-04-308765432102018-07-318765432102018-10-31 10622019-04-302019-07-312019-10-312020-01-312020-04-302020-07-3188522021-01-312021-04-302021-07-312021-10-312022-01-312022-04-303.532.521.510.502022-07-313.532.521.510.50图10：RCP_Std因子10分组及多空对冲净值走势76543210图10：RCP_Std因子10分组及多空对冲净值走势76543210数据来源：Wind，东吴证券研究所951 107412014-07-312014-10-312015-01-312015-04-302015-07-312015-10-312016-01-312016-04-302016-07-3188410-12017-01-312017-04-302017-07-312017-10-3199631-102018-04-302018-07-312018-10-312019-01-312019-04-302019-07-312019-10-312020-01-317732020-07-312020-10-3188522021-04-302021-07-312021-10-312022-01-312022-04-3043.532.521.510.505432102022-07-3143.532.521.510.50543210东吴证券研究所RCP因子的改进东吴证券研究所RCPRCPRCP2014/01/01-2022/08/31内，RCPRCP标准RCPRCP1213体现了全体ACP/RCP10CP/RCP10RCP图12：CP_mean，CP_std双因子10分组年化收益率数据来源：，图13：RCP_mean，RCP_std双因子10分组年化收益率数据来源：，基于上述讨论以及东吴金工过往合成因子的方法，我们如下构造新的CP、RCP因子：𝐶𝑃_𝑛𝑒𝑤=𝐶𝑃𝑚𝑒𝑎𝑛−𝑚𝑒𝑎𝑛(𝐶𝑃𝑚𝑒𝑎𝑛)−𝐶𝑃𝑠𝑡𝑑−𝑚𝑒𝑎𝑛(𝐶𝑃𝑠𝑡𝑑)𝑠𝑡𝑑(𝐶𝑃𝑚𝑒𝑎𝑛) 𝑠𝑡𝑑(𝐶𝑃𝑠𝑡𝑑)𝑅𝐶𝑃_𝑛𝑒𝑤=𝑅𝐶𝑃𝑚𝑒𝑎𝑛−𝑚𝑒𝑎𝑛(𝑅𝐶𝑃𝑚𝑒𝑎𝑛)−𝑅𝐶𝑃𝑠𝑡𝑑−𝑚𝑒𝑎𝑛(𝑅𝐶𝑃𝑠𝑡𝑑)𝑠𝑡𝑑(𝑅𝐶𝑃𝑚𝑒𝑎𝑛) 𝑠𝑡𝑑(𝑅𝐶𝑃𝑠𝑡𝑑)2014/01/01-2022/08/31CPIC0.032，RankIC0.039ICIR2.35RankICIR2.24RCP0.040，RankIC0.050ICIR3.27，年化RankICIR3.25。13/20图14：CP_New因子10分组及多空对冲净值走势 图15：RCP_new因子10分组及多空对冲净值走势 10 7 4 19 8 6 5 3 2 10-1753 645

8 10 107 4 196 3 10-1 2东吴证券研究所东吴证券研究所3 2 4321 2112014-01-312014-04-302014-07-312014-10-312014-01-312014-04-302014-07-312014-10-312015-01-312015-04-302015-07-312015-10-312016-01-312016-04-302016-07-312016-10-312017-01-312017-04-302017-07-312017-10-312018-01-312018-04-302018-07-312018-10-312019-01-312019-04-302019-07-312019-10-312020-01-312020-04-302020-07-312020-10-312021-01-312021-04-302021-07-312021-10-312022-01-312022-04-302022-07-3104-30-311数据来源：， 数据来源：，14-15CPRCP104CPRCP10绩效指标，同时加入了先前的CP、RCP表4：新旧CP、RCP因子的10分组多空对冲绩效指标CPCP_newRCPRCP_new年化收益率13.79%16.86%19.17%20.69%年化波动率6.95%8.06%6.52%7.12%信息比率1.982.092.942.91月度胜率72.82%76.70%83.50%81.55%最大回撤率9.27%7.95%7.57%7.95%数据来源：，表4中，新RCP因子的信息比率、月度胜率和最大回撤都不如原先的RCP因子，这似乎说明新的因子合成方法并未对RCP因子起到改进作用。但实际上，新RCP因子的优势体现在其纯净因子的表现上。以全体A股为研究样本，2014/01/01-2022/08/31为回测区间，下表5展示了新旧重拾自信因子与常用Barra风格因子的相关系数，改进前后均未发生显著变化。14/20表5：新旧重拾自信因子与常用Barra风格因子的相关系数RCPRCP_newBeta-0.0138-0.0094BooktoPrice0.19150.1992Leverage0.04430.0492EarningsYield0.05930.0665Growth-0.0441-0.0433Liquidity-0.1030-0.0980Momentum-0.1149-0.1142ResidualVolatility-0.1634-0.1655Size-0.0230-0.0097NonlinearSize0.01060.0126数据来源：Wind，东吴证券研究所RCP因子对Barra28RCP1617RCP1018RCP106则展示了新旧纯净RCP10指标，同时加入了先前的新旧RCP图16：纯净RCP因子10分组及多空对冲净值走势 图17：纯净新RCP因子10分组及多空对冲净值走势 10 7 41 9 8 6 5 3 210-14 2 4

8 3 10 10 7 41 9 6 3 10-1 2东吴证券研究所东吴证券研究所3 1.5 32 1 21 0.5 12014-01-312014-04-302014-07-312014-10-312014-01-312014-04-302014-07-312014-10-312015-01-312015-04-302015-07-312015-10-312016-01-312016-04-302016-07-312016-10-312017-01-312017-04-302017-07-312017-10-312018-01-312018-04-302018-07-312018-10-312019-01-312019-04-302019-07-312019-10-312020-01-312020-04-302020-07-312020-10-312021-01-312021-04-302021-07-312021-10-312022-01-312022-04-302022-07-31-31数据来源：， 数据来源：，15/20东吴证券研究所图18：新旧纯净RCP因子10分组多空对冲净值走势东吴证券研究所RCPRCPRCP_new21.512014-01-312014-04-302014-01-312014-04-302014-07-312014-10-312015-01-312015-04-302015-07-312015-10-312016-01-312016-04-302016-07-312016-10-312017-01-312017-04-302017-07-312017-10-312018-01-312018-04-302018-07-312018-10-312019-01-312019-04-302019-07-312019-10-312020-01-312020-04-302020-07-312020-10-312021-01-312021-04-302021-07-312021-10-312022-01-312022-04-302022-07-31数据来源：，表6：新旧纯净RCP因子的10分组多空对冲绩效指标RCPRCP_new纯净RCP纯净RCP_new年化收益率19.17%20.69%8.58%10.69%年化波动率6.52%7.12%4.88%4.51%信息比率2.942.911.762.37月度胜率83.50%81.55%67.65%73.53%最大回撤率7.57%7.95%3.16%2.79%数据来源：，改进后的RCP因子的纯净因子的10分组多空对冲信息比率仍然有2.37，远超改进前的1.76，且绩效指标全面占优。其他重要讨论得到RCP基于以上思考，我们对新RCP因子做出了一些调整：（1）对于月频RCP因子，我们在每个月月底将RCP因子对该月的传统反转因子Ret20，做横截面正交化处理，即：𝑅𝐶𝑃_𝑛𝑒𝑤=𝑎+𝑏𝑅𝑒𝑡20𝑖+𝜀𝑖将残差视为剔除当月收益率后的月频因子，记为RCP_deRet20。16/20东吴证券研究所Ret20东吴证券研究所19RCP_deRet2010RCP_deRet201020.61%6.92%2.9881.55%6.31%RCPRCP_deRet20RCPRet20图19：RCP_deRet20因子10分组多空对冲净值走势 107 4196310-17 265432104-3004-301数据来源：，表7：新重拾自信因子RCP分年度表现年化收益率分组10对冲分组1绩效指标年份分组1分组10分组10对冲分组1年化波动率信息比率月度胜率最大回撤率201433.53%82.74%37.86%9.63%3.9372.73%0.50%201564.10%102.79%27.05%8.98%3.0183.33%3.70%2016-21.42%0.36%25.96%4.13%6.29100.00%0.00%2017-23.51%-7.90%19.91%4.29%4.6491.67%0.35%2018-37.92%-22.31%24.08%5.02%4.8083.33%0.31%2019