物流行业：快递整体价格进入8元时代申通件量同比增速创上市后新高

证券研究报告·行业动态核心观点价格综述：5月快递行业价格仍继续受淡季影响，整体价格降至证券研究报告·行业动态核心观点价格综述：5月快递行业价格仍继续受淡季影响，整体价格降至8元时代，义乌等快递大部分主要揽收地区价格继续下探，迫近历史同期低位水平，但激发了日均业务量继续呈现同环比全线增长，更多是行业货重结构和各家品牌快递策略调整影响所呈现“调降价格、稳量控本”的结果。本月各家快递公司总部价格均呈现不同变化趋势：其中，申通快递依赖其与菜鸟合作深入、经营策略调整、以及不断提升网络稳定性及服务能力，市占率大幅提升至13.7%高点，同时本月日均件量超过4800万件，件量同比增速创下上市以来的历史新高。(1)PMI及商务快件相关指标继续小幅回调，但线上渗透率及增长率继续保持平稳增长，需求驱动的差异性体现，发展动能由规模驱动向质量驱动过渡。(2)行业整体单票价格8.94元，同比下降5.3%，环比下降1.3%，行业价格降至8元时代；其中主要为电商件降价导致，预估电商件价格降至约7.9元/件，环比下降2.0%，同比下降1.2%。(3)1-5月全国快递行业业务量完成480.9亿件，同比增长17.4%；业务收入累计完成4496.8亿元，同比增长12.3%。5月快递业务量完成109.9亿件，同比增长18.9%。(4)行业“价格风向标”义乌地区5月快递价格继续调整回落，降到历史同期低位，整体单价下降0.13元，至2.68元/件，环比下降4.6%，同比下降8.0%。全国快递发货量较大的地区城市价格继续全线环比下降，其中TOP6城市平均幅度0.12元/件。(5)TOP8快递5月业务量同比增长18%，申通(49.9%)>圆通 (15.2%)>行业(18.9%)＞TOP8(18.0%)>顺丰(9.0%)>韵达 (3.6%)。5月申通市场占有率大幅提升至13.7%的高点，同时申通5月的日均件量超过4800万件，件量同比增速创下上市以来的历史新高。单月快递行业CR8环比提升0.1pct达到84.3。(6)5月各家快递公司总部价格表现不一：圆通和申通5月份价格同/环比均下降，其中申通单票价格降幅超过0.1元，韵达和顺丰则出现环比小幅上涨，顺丰(2.0%)>韵达(0.4%)>行业(-1.3%)>圆通(-2.0%)>申通(-5.5%)，表明各家面对市场竞争策略不同；行业整体由于去年同期疫情成本上涨稳住价格未在淡季明显下调，因此今年各家快递公司价格数据回归2021年价格水平，业务量数据跟踪(2023年快递件量增速强劲》数据跟踪(2023年圆通件量创下非旺季月份历史新数据跟踪(2023年占率均创近四年新高》数据跟踪(2023年节月市占率增幅反弹，圆通价格稳现》数据跟踪(2023年丰量价领跑创新高，通达系价格分/5/22/4/22/2/24物物流通件量同比增速创上市后新高韩军hanjunbj@SAC编号:S1440519110001SFC编号:BRP908市场表现相关研究报告维持本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国(仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾)提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投(国际)证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。相对增长较多的公司价格同比降幅越多，顺丰(-0.1%)>韵达(-2.1%)>行业(-5.3%)>圆通(-7.6%)>申通(-13.3%)。本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国(仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾)提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投(国际)证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。物流物流一、快递行业价格情况核心综述......................................................................................................................................11.1价格数据：行业价格继续受淡季影响，本月降至8元时代；上市公司价格表现不一；义乌等快递产粮区价格继续下探，继续维持历史同期低位水平 1路径 31.2.1竞争策略：各家快递公司均在服务品质及产品能力方便进行升级，竞争策略逐渐由“低价换量”向 1.2.2竞争格局：顺丰向极兔出售丰网100%股权，缩小电商快递市场，聚焦中高端市场 5标追踪 92.1PMI及商务快件相关指标继续小幅回调，但线上渗透率及增长率继续保持平稳增长，需求驱动的差异性体系，发展动能由规模驱动向质量驱动过渡..........................................................................................................92.2处于行业淡季，受价格下调影响，华东、华南及华北“全国快递价格洼地城市”日均业务量继续呈现同环比全线增长，其中汕头等粤东地区增长较快........................................................................................................122.3快递进入“供给为王”时代，强大融资能力和资产持续投入才是真正提升市占率、格局优化、产生超预期 2.4申通市占率大幅提升，日均件量水平迫近韵达，同比增速创上市以来新高 162.5汽油与柴油价格在4月份基础上保持基本稳定，其中柴油价格较2022年同期下降10.4%左右，快递公 请参阅最后一页的重要声明 6 7 99.2% 10 0 1 图表22：2019年至今月度快递单价曾出现5元以下城市的价格走势 12 图表26：五家快递公司“融资-资本开支-在建工程-固定资产-市场占有率”转化节奏 14 15 7 请参阅最后一页的重要声明1物物流一、快递行业价格情况核心综述现不一；义乌等快递产粮区价格继续下探，继续维持历史同期低位水平1、行业维度价格数据快递行业5月份整体单票价格8.94元，同比下降5.3%，环比下降1.3%，与2022年5月同期下降0.5元/件，市场价格仍然更多受货重结构和各家品牌快递策略调整影响，继续呈现“调降价格、稳量控本”的结果；其中，预估电商件价格降至约7.9元/件，同比下降1.2%，环比下降2.0%；时效件与国际件价格则微涨，国际快递受国际运价下调影响逐渐消除，价格同比32%降幅但环比上涨1.6%，件量占总快递量比例2.21%，略有上涨；时效件预估单价17.7元/件，环比下降3.9%，同比下降17.7%。图表1：快递行业整体单票价格8.94元，同比下降5.3%图表2：电商件单价同比下降1.2%，环比下降2.0%23219752019M12019M32019M52019M72019M922019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M5.77.5资料来源：国家邮政局，中信建投资料来源：国家邮政局，中信建投2、公司维度价格数据5月各家快递公司总部价格均呈现不同变化趋势：圆通和申通5月份价格同/环比均下降，其中申通单票价格降幅超过0.1元，主要原因一方面是运营策略优化，单票均重下降、网点集包比率提升，带来单票价格下降，此外菜鸟裹裹件量及占比减少(由菜鸟直送承接)，导致裹裹结算直接收入减少；韵达和顺丰则出现环比小幅上涨，其中韵达仍然坚持“保价稳利润”的策略，因此价格相比圆通仍高0.1元，顺丰则主要由于5月12日向极兔出售相对价格较低的丰网业务后的影响。(1)环比：顺丰(2.0%)>韵达(0.4%)>行业(-1.3%)>圆通(-2.0%)>申通(-5.5%)。通达系中圆通和申通快递总部价格环比降幅高于行业整体，表明本月降价仍然主要体现在返点、货重结构调整等总部政策行为，以便缓解加盟商在揽收终端开拓市场份额的降价压力。(2)同比：顺丰(-0.1%)>韵达(-2.1%)>行业(-5.3%)>圆通(-7.6%)>申通(-13.3%)。行业整体由于去年同期疫情成本上涨稳住价格未在淡季明显下调，因此今年各家快递公司价格数据回归2021年价格水平，所以业务量相对增长较多的公司价格同比降幅越多。请参阅最后一页的重要声明2物物流图表3：圆通和申通同/环比均下降，韵达和顺丰小幅上涨图表4：义乌价格下降至2.68元/件，环比下降4.6%韵达单票价格(元)申通单票价格(元)2019M12019M韵达单票价格(元)申通单票价格(元)2019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M5圆通单票价格(元)2523213.83.252321442.62.42.2212.0987654322.682.682017年2021年2018年2017年2021年2018年2022年2016年2020年8年快递旺季换量”，业务量快速上涨1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：公司公告，中信建投资料来源：国家邮政局，中信建投3、城市地区维度价格数据行业“价格风向标”义乌5月快递价格下降至2.68元/件，环比下降4.6%，同比下降8.0%。义乌地区之外，全国快递件量TOP5地区价格呈现广深地区涨价(国际件及时效件占比较多)、华东包邮区及粤东揭阳呈降价走势；快递价格5元以下全国件量TOP6“产粮区”价格也继续全线环比下降，平均幅度0.12元/件。整体上看，各主要快递“产粮区”价格继续下探，维持历史同期低位水平。图表5：件量TOP5地区价格呈现华东及揭阳降价走势图表6：全国件量TOP6产粮区价格继续全线环比下降86422019M12019M322019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M5上海(右轴)8.84.845407.5 6.5 5.5 4.5 43.53临沂亳州揭阳汕头台州绍兴4.884.483.892020M62020M82121M22121M42121M62121M82222M22222M42222M62222M82323M223M4资料来源：国家邮政局，中信建投资料来源：国家邮政局，中信建投请参阅最后一页的重要声明3物物流根据追踪价格数据的分析框架，核心驱动因素在5月变化体现在“竞争策略”和“竞争格局”方面：为迎战618电商客户大促，各家快递公司均在服务品质及产品能力方便进行升级，快递行业的竞争策略逐渐由“低价换量”向“体验效率”发展；本月最大的变化发生在12日顺丰公告向极兔出售旗下丰网100%股权，这对行业整体竞争格局产生影响。图表7：快递行业价格跟踪分析框架资料来源：中信建投1.2.1竞争策略：各家快递公司均在服务品质及产品能力方便进行升级，竞争策略逐渐由“低价换量”向“体验效率”发展1、顺丰特快再升级，“次晨达”城市覆盖范围再扩大目前，“顺丰特快”的服务范围，覆盖国内除三沙市外的所有地级市，全国乡镇覆盖率约93%；在绝大部分城市的主城区，“顺丰特快”能够实现“次日达”，覆盖流向可以“万”为单位进行统计；在北上广深等50个城市之间互寄，更可实现“次晨达”，即今日寄，第二天上午便可送达。(1)据悉，今年以来，顺丰通过对资源的整合及模式优化，大幅提升了“顺丰特快”产品“次日达”的履约率，有效提高了“快”的稳定性；同时，快速拓展了“次晨达”的城市覆盖范围，异地服务流向增加41%，极大提升了“快”的规模性。(2)资源方面，“顺丰特快”以81架全货机作为主要的运力支撑，并以充沛的散航及高铁等资源作为辅请参阅最后一页的重要声明物流物流4助运力；同时，不断优化地面端衔接以及场地的快件中转能力，确保“天上快，地上也要快”；鄂州花湖机场顺丰枢纽转运中心的投运，也将重塑顺丰覆盖全国、辐射全球的航路航线，“一日达全国，隔日连世界”。2、中通标快产品发力中通标快是中通快递旗下高端快递产品，为客户提供价格更优、质量更优的快递服务，重点承诺，按需派送，送货上门。(1)稳定：依托中通大网优势资源，提供稳定的时效线路，保障快件稳定、安全送到客户手中；(2)准时：通过绿色通道单独交件、优先中转及派件等措施，确保承诺时效内到达；(3)上门：派前电联，送货上门，按需派送；(4)售后：主动提供售后信息支持、跟单反馈、问题件特殊处理等服务，打造“预警问题-提前解决”链路。路3、韵达快递618在上海200多家网点开启“预售极速达”“预售极速达”是韵达针对今年618购物节提供的预售下沉快递服务，是将消费者付了定金的商品运达离收货地点最近的分拨中心和末端网点，客户在付完尾款后，快递包裹从最近的韵达网点直达，让消费者在618购物节享受极速送达的服务体验。韵达还积极发挥数智化核心优势，通过技术手段提升高峰期服务质量和效率，比如依托韵达自研“分拨运营管家”系统，分拨中心可以从月、周、天、小时的维度，根据数据和算法预测件量，有的放矢调配资源，让预售快递跑的更快更准。4、圆通完善大客户权益(1)理赔免于举证：店铺售后工单涉及理赔时，系统自动获取商品价值信息，无需商家人工举证。(2)仲裁快速赔付：店铺涉及仲裁工单快速赔付。(3)工单优先处理：店铺全量售后工单在圆通系统内打标优先处理。(4)退款自动拦截：买家退款审核通过后，圆通系统自动发起退回拦截，避免已退款漏拦截造成损失。(5)面单极速回收：面单回收(代收货款、到付面单除外)由45天到账提速至次日到账。(6)商家金融支持：可享受客户管家无抵押、无担保金融服务最高可享50万元代充值及12期分期服务。5、申通618保障方案——好快省，一心为客户(1)好请参阅最后一页的重要声明物流物流5b、在上海、杭州、武汉、广州、南京等城市推出按需配送服务，目前已覆盖全国100+核心城市，履约率c、为商家提供“一客一案”式服务，包括夜间揽收、vip绿色通道、干线直发等服务。(2)快a、5月申通全链路揽签时长44h；b、“预售极速达”已经成为申通大促的标配；c、联合菜鸟推出智选仓配次日达服务，覆盖长三角和珠三角。(3)省a、借助大数据、智能分析等工具，对快件波次、中心操作、干线车辆、人员用工全方位进行精准预测，准确率达95%以上；b、为商家打造的多平台、多店铺快递权益管理工具“超级商家平台”，面单0手续费、自助充值，且7x24小时充值秒到账。1.2.2竞争格局：顺丰向极兔出售丰网100%股权，缩小电商快递市场，聚焦中高端市场5月12日，顺丰控股发布公告称，下属控股子公司深圳市丰网控股有限公司(以下简称“丰网控股”)与深圳极兔供应链有限公司(以下简称“深圳极兔”)签署了《股权转让协议》，丰网控股拟以人民币11.83亿元转让标的公司100%的股权。本次交易完成后，丰网控股不再持有深圳市丰网信息技术有限公司(以下简称“标的公司”)股权，标的公司不再纳入公司合并报表范围。1、对顺丰控股公司的影响分析目前，丰网速运网络目前已覆盖全国27个省(市、自治区)，2022年收入规模达到32.75亿，主要服务于电商客户，过去三年承担为顺丰控股开拓下沉电商市场以及平抑大网运营成本的战略定位，整体网络服务质量稳定。但现阶段，丰网速运仍处于初期发展阶段且持续亏损，根据公告披露信息：2022年度，未经审计合并报表净亏损数据为-7.47亿元，净资产为-12.67亿元。我们认为，请参阅最后一页的重要声明6物物流图表8：标的公司丰网速运2022年及2023年第一季度主要财务数据资产总额负债总额净资产营业收入净利润2-31/2022年,669.511733.25-3-31/2023年第一季度24,969.9946300.49资料来源：公司公告，中信建投；注：未经审计合并报表财务数据，单位：人民币万元影响一：聚焦更清晰的战略，释放出有能力通过电商快递分层产品打造，覆盖不同的多元化需求公司公告中明确指出：“顺丰控股的发展战略聚焦‘网络标准型产品、数字化行业供应链服务、全球端到端供应链服务’三大领域；本次交易完成后，公司可以更聚焦国内中高端快递、国际快递、全球供应链服务、数字化供应链服务等核心业务的发展；公司将持续打造电商类快递产品，主打的‘电商标快’产品稳健增长，可以满足客户在中高端经济型快递市场的多元化需求。”影响二：聚焦“电商标快”产品后的经济快递分部，可以消除标的公司亏损对集团合并报表的负面影响之前，顺丰控股的经济快递分部主要为“电商标快”及“丰网速运”两大业务，其中电商标快在2022年由于调整优化掉特惠专配产品后已经实现盈利，但丰网速运仍未亏损业务。本次交易完成后，最大影响在于消除丰网对于顺丰控股公司利润的负面效应。但需要注意的是，对2023年集团合并报表的影响并非7.47亿，而应考虑股权比例以及经济快递分部业务量及毛利结构的关联。股权比例较好理解，由于今年2月7日中金基金退出后，顺丰速运的股比提升至63.75%，因此全年股比估算约为62.5%；经济快递分部业绩的关联变化影响因素较多，因为虽然丰网出售后减少亏损，但直接导致日均约300万件业务量流失，当然公告中公司也提到且从今年Q1实际数据看，继续深耕打造的电商标快产品，可以弥补丰网件量流失的影响。影响三：对顺丰速运全国大网运营产能产生的影响较小，并不会再次导致资本开支的增加按体量规模粗略换算后，对比丰网速运与其他快递公司总资产情况，看到即使与业务体量最小且自有产能比例最小的申通相比，其总资产规模也有1.5倍差距。因此，我们判断丰网大部分产能为向速运大网采购获取，本次交易对核心资产的影响较小且无需后续追加资本开支。请参阅最后一页的重要声明7物物流图表9：通达系四家快递公司使用权资产占比变化图表10：加盟快递换算成与丰网同等业务体量的总资产对比8%7%6%5%4%3%2%1%0%圆通韵达23.4%5.2%2.9%1.4%25%20%15%10%5%0%35.2524.4124.4123.8517.197.31中通圆通韵达申通丰网资料来源：Wind，中信建投资料来源：公司公告，Wind，中信建投2、对极兔速递公司及行业的影响分析目前，极兔自2020年进入中国市场，始终聚焦电商快递赛道，实现了快速发展，并于2021年底成功完成对百世集团中国快递业务的收购，短短三年多时间即形成了3500万件/日的业务体量，成为快递市场中不可忽视的一极。但如丰网速递一样，现阶段极兔速运公司也处于亏损状态，根据公告披露信息：2022年度，经审计单体报表财务数据为，其中受让方深圳极兔净资产为人民币-4.85亿元，营业收入为人民币13.05亿元，净亏损为人民币1.4亿元。因此，在极兔速递谋求上市的大背景下，我们认为本次交易对于极兔同样具有积极意义。图表11：受让方深圳极兔2022年主要财务数据资产总额负债总额净资产营业收入净利润/2022年4.43资料来源：公司公告，中信建投；注：经审计单体报表财务数据，单位：人民币万元影响一：补强极兔速递国内快递网络能力，尤其是华南地区加盟商及相关配套综合实力从天眼查数据获悉，极兔速递在全国投资设立了38家子公司，其中在华东、华南及西南地区已构建较强网络，但考虑拼多多跨境电商平台Temu等客户在华南地区头程集仓需求，因此极兔用下属深圳公司收购丰网，是其业务发展布局的战略考量。请参阅最后一页的重要声明8物物流图表12：极兔速度全国对外投资子公司情况资料来源：天眼查，中信建投影响二：以相对合理的价格获得丰网相对高价格电商客户，助力其降低单票成本并提高单票收入首先，按照方案中11.83亿对价以及丰网速运年度约11亿件业务量，因此，极兔用约1元/件的价格获得了丰网的客户订单；其次，上文中我们也分析到，目前丰网单价约3元/件的较高单价水平，高于中通快递0.2-0.3元。因此，极兔速递有可能在后续随产能提升持续降低单票成本，同时提升单票价格，最终实现快速扭亏及盈利改。请参阅最后一页的重要声明9物物流二、快递行业价格核心指标追踪通过供需分析，我们总结出跟踪快递行业价格的影响因素，按照短中长期划分为：监管政策、终端激励政策、燃油成本、运营模式变化为短期影响因素，需要高频跟踪和关注；快递公司竞争策略、精益化管理效果、商流变化情况则是中期影响因素，需要按季度跟踪研究；产业结构以及快递公司融资能力变化，则是长期影响因素，可以按半年度或年度进行分析。我们围绕影响价格变动的因素，跟踪相应数据变化情况，包含商流、快递行业、地区、公司数据整理和更新。图表13：快递行业价格分析框架及追踪指标分类资料来源：中信建投稳增长，需求驱动的差异性体现，发展动能由规模驱动向质量驱动过渡截至2022年12月，中国网络购物用户规模达8.45亿，同比增速0.4%，网购渗透率79.2%，出现小幅回调。随着越来越多互联网平台涉足电商业务，网购用户的线上消费渠道逐步从淘宝、京东等传统电商平台向短视频、社区团购、社交平台等新兴电商平台扩散。最近半年最近半年在网上购买新产品或新品牌，如品牌首发商品、全新品类商品、产品升级商品、IP联名限量款等的用户，占网络购物总体用户的比例达15.2%。我们认为电商未来2-3年内核心的发力点集中在内容电商和同城零售，叠加“宅”经济下新特征，电商平台将由“用户增长”向用户规模、转化率、复购率不断提高的方向发展。请参阅最后一页的重要声明物物流5月份，实物商品网络零售额同比增长16.9%，电商渗透28.8%，线上消费需求平稳增长。2023年1-5月在实物商品网上零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长8.4%、14.6%、11.5%。从业态来看，限额以上零售业单位中便利店、专业店、品牌专卖店、百货店零售额同比分别增长8.0%、6.8%、6.0%、11.4%，超市零售额同比下降0.3%。总体分品类看1-5月份的地产类(建筑与装潢材料、家电)、文化办公用品类等耐用消费品出现负增长，拉低了社会消费品零售总额的增长，1-5月份限额以上零售额同比增速排在前三名的是，金银珠宝类、服装&鞋帽&针纺织品类、中西药品类，分别有19.5%、14.1%和12.0%的增长，与消费情绪预期、出行反弹及二次新冠均有关系。图表14：中国网购用户规模达8.45亿，渗透率79.2%图表15：实物网络零售额增速16.9%，电商渗透率28.8%网购人数同比增速(%，左轴)网购渗透率(%，右轴)25MMMMM1MMMMM1MMMMM1MMMMM1MMMMM1MM电商物流指数(%)-左轴28.8%28.8%109.5108201045020509.242015H12015H22016H12016H22017H12017H22018H12018H22019H12019H22020H12020H22021H12021H22022H12022H2资料来源：中国互联网络信息中心(CNNIC)，中信建投资料来源：国家统计局，中国物流与采购联合会，中信建投从2022年电商快递业务量构成分析看，目前已经基本形成“3+1”(传统电商阿里、京东及拼多多三家，以及抖快直播电商)的电商平台需求格局，也是快递行业竞争最激烈的价格带，抖音、快手的加入，将继续搅动快递市场竞争格局。我们认为，直播电商平台本身“低客单、多爆品”的结构，对电商快递最大的影响在于，一方面加速电商行业整体客单价下降，从而促进电商件单量增长；一方面则由于直播间每日营销商品不同，造成消费者付款后形成“一单多件”，高拆单率也促使电商订单快递化率提升。图表16：PMI及制造和服务业务商务快件相关指标回调图表17：23Q1主要电商平台营销费用同比继续负增长制造业商务快件指数(%)服务业商务快件指数(%)制造业采购经理指数PMI(右轴)2019M12019M32019M52019M72019M制造业商务快件指数(%)服务业商务快件指数(%)制造业采购经理指数PMI(右轴)2019M12019M32019M52019M72019M9M112020M12020M32020M52020M72020M9M112021M12021M32021M52021M72021M9M112022M12022M32022M52022M72022M9M112023M12023M32023M52015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1706560109.05548.812010510095908580-105044.997.6454035-8.1 30拼多多销售费用同比增速(%)快手销售费用同比增速(%)快递公司集中快递公司集中上市年份增速阶段拼多多快速崛起迫使阿里、京东加大营销力度-30：中信建投：中信建投请参阅最后一页的重要声明2019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M52019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M52019M12019M32019M52019M72019M9M112020M12020M32020M52020M72020M9M112021M12021M32021M52021M72021M9M112022M12022M32022M52022M72022M9M112023M12023M32023M52019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32.34物物流主要传统电商平台的营销开支也在缩减，2023年一季度京东的营销费用为80.1亿人民币，同比下降8.0%，延续上季度的负增长，但降幅有所收窄；阿里巴巴一季度的销售与市场费用为249.3亿元，同比下降达8.3%，同样有所收窄。电商“三巨头”中仅有拼多多由于海外市场拓展带动了四季度销售费用56%的同比增长，但整体在国内拓客方面变得更加谨慎和艰难。反观快手电商平台，2023年第一季度销售及营销开支虽然同比下降8.1%，但占总收入比仍处高位，新兴平台更加关注用户获取和留存优化。以上数据显示，电商流量与快递订单的生产方，正从传统电商平台向去中心化的新兴电商平台转移。5月总体来看，PMI及商务快件相关指标继续小幅回调，但线上渗透率及增长率继续保持平稳增长，需求驱动的差异性体现，发展动能由规模驱动向质量驱动过渡。2023年5月，中国快递发展指数为370.9，同比提务公众满意度预计为81.3分，同比提高2.9分，重点地区72小时准时率预计为84.3%，同比提高8.7pct；发展能力指数和发展趋势指数分别为214.8和70.0，同比提升均8.3%和4.2%。图表18：快递服务公众满意度81.3分，同比提高2.9分图表19：重点地区72小时准时率84.3%，同比提高8.7pct83828180987快递服务公众满意度81.3重点地区72小时准时率84.385资料来源：国家邮政局，中信建投资料来源：国家邮政局，中信建投5月，全国快递国际/港澳台业务量完成2.57亿件，占行业总业务量的2.34%。图表20：国际件量占比2.34%，同比增速81.4%图表21：国际件预估单价41.5元/件，同比下降33.9%90705030-30-50国际件量同比增速国际件量占比(右轴)81.43.53.02.5 2.080506560555045403530国际件单价(元/件)41.5资料来源：中国物流与采购联合会，中信建投资料来源：国家邮政局，中信建投请参阅最后一页的重要声明M10M320M5MM9M12M322M5MM9M13M323M5物物流市”日均业务量继续呈现同环比全线增长，其中汕头等粤东地区增长较快虽然我们看到从2021年开始浙江省及义乌市相继出台快递价格管控措施，但中短期看，电商卖家有动力寻找“下一个快递价格洼地”，即使放到中长期维度，电商产业还可以向中西部地区转移，因此巨大产业聚集效应及经济发展压力，加之电商及快递行业快速出清势必会导致失业问题，因此判断现有存在“快递价格洼地效应城市”的策略制定者，必定权衡确认快递价格的行政管控与当地电商经济发展的关系。因此，根据对目前“快递价格洼地效应城市”的历史价格走势以及业务量及价格现状，我们认为：短期能够挑战甚至替代义乌电商快递定价权地位的有“揭阳和汕头”，因为它们曾在过去10年出现过低于义乌的快递价格，同时日均业务量超过500万票，迫近千万大关；中期维度，日均300-500万票规模、单票价格4.5-5元的“台州和临沂”有望迅速崛起；长期视角，我们看好地处中部地区的“商丘和亳州”，目前4.5元以下的平均单价且50%超越市场的快递业务增速，都是支撑它们不断吸引电商产业聚集的核心动力。图表22：2019年至今月度快递单价曾出现5元以下城市的价格走势义乌潮州临沂商丘亳州揭阳汕头台州保定绍兴温州泉州14.012.010.08.06.04.02.00.0资料来源：国家及各省市邮政局，中信建投行业“价格风向标”义乌地区5月快递日均件量达3685万，环比增长6%，同比增长11.4%。其他全国“6元以下快递价格洼地城市”5月快递日均件量全线实现增长，11个城市平均环比增长6%，代表性的揭阳、汕头、保定、临沂、潮州、亳州六个“快递产粮区”日均件量环比平均增长3.7%，其中汕头环比增长最快，超11%。同比视角，价格洼地效应城市均实现20%左右平均增长水平，其中汕头增长超27%。请参阅最后一页的重要声明物物流图表23：环比件量全线增长，其中汕头上涨超11%图表24：同比件量20%左右增长，其中汕头增长超27%2019M12019M32019M52019M72019M92019M112019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M522.1%揭阳市汕头市保定市临沂市潮州市亳州市200%0%6.6%6.6%-50%004554022019M32019M52019M72019M92020M32020M52020M72020M92021M32021M52021M72021M92022M32022M52022M72022M92023M32023M5资料来源：国家及各省市邮政局，中信建投资料来源：国家及各省市邮政局，中信建投能力和资产持续投入才是真正提升市过往快递企业依靠“现金流-资本开支-产能-业务量-利润-现金流”的正向循环机制实现了“增长飞轮”，即：企业通过资本运作，将融到的资金转化为软件及硬件资产，通过对硬件系统如直营化转运中心、提高自动化设备比例、调节车辆运输模式等，增加公司网络覆盖的密度，提升公司业务量市场份额，有效利用规模经济降低了公司的单票成本；不断优化公司软件系统，利用信息化支持系统提升服务效率、质量以及进一步优化了公司的运营成本。进而产生了更好地单票盈利能力和现金流表现，最后反哺到下一轮产能建设中。图表25：快递企业“投入产出”的正向循环机制力利润/现金流(含在建工程力利润/现金流(含在建工程)(软件+硬件)单票价格/成本资料来源：中信建投通过5家快递公司“资本开支-在建工程-固定资产”数据的拟合分析，我们得出重要结论：(1)资本开支投入增长变化各家虽然有细微差别，但总体上都将直接影响一年后的快递市场份额涨落。因此观测资本开支当下变化，是我们快递行业中长期投资策略的基本风向标。(2)随着产能高速扩张期渡过，以及建设效率的提升，资金的利用效率及建设周期不同程度缩短。请参阅最后一页的重要声明2017Q12017Q2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1物物流图表26：五家快递公司“融资-资本开支-在建工程-固定资产-市场占有率”转化节奏融资完成资本开支在建工程固定资产市场占有率资料来源：Wind，中信建投；注：顺丰21年前资本开支领先在建工程3个季度，中通21年前在建工程领先固定资产5个季度，圆通18至21年资本开支领先在建工程1.5个季度，申通21年之前在建工程领先固定资产2.5个季度融资能力决定了快递公司真实的资本开支能力，即是否有能力持续投入产能建设，带动份额增长。研究发现各家快递公司的潜在融资能力正在出现分化，中通与圆通处于领先位置：过去五年五家主要快递企业中，现金债务总额比指标圆通和中通保持较好水平，该指标的高低排序也同几家快递公司的排名变化基本一致，说明良好的业绩表现带来的现金流净流入，使得企业承担债务的能力更强；同时，中通与圆通的有形资产负债率指标也在60%以下且较为稳定，而韵达、申通和顺丰的有形资产负债率均超过100%，且近5年呈上升趋势，表明其融资速度超过其有形资产形成速度，与业务量增速不完全匹配。正是由于头部快递公司较强的融资能力，帮助企业实现了“融资-资本开支-在建工程-固定资产-市场份额”的正向循环，也获得了超过市场平均水平的超额收益，此外投资回报率更是决定了公司长期可持续的竞争优势。图表27：现金债务总额比指标圆通和中通保持高位图表28：韵达、申通和顺丰有形资产负债率均超过100%0.150%2017Q2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1资料来源：Wind，中信建投；注：现金债务总额比=经营活动产资料来源：Wind，中信建投；注：有形资产负债率=总负债/有形资生的现金流量净额/总负债产规模请参阅最后一页的重要声明物物流图表29：23Q1在建工程规模(亿元)仍有小幅上涨图表30：顺丰、中通固定资产规模占据优势，韵达转固放缓8060402002017Q12017Q22017Q32017Q420182017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1105.072.732.3.0402002017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q129.323.034资料来源：公司公告，中信建投资料来源：公司公告，中信建投从目前在建工程和固定资产规模来看，顺丰、中通占据优势，无论是固定资产规模还是在建工程的规模都要优于同行，但Q3开始韵达在建工程转固放缓。随着在建工程逐步转化为有效产能，顺丰和中通的市场份额仍有进一步提升空间。因此，我们结合各家快递公司近年融资情况及在建工程情况，综合判断：随着顺丰和韵达的大规模在建工程逐步转化为有效产能，以及中通和圆通为巩固头部地位借助较强的融资能力追加产能，行业价格“消耗战”或在中长期内持续。我们利用当年11月当月业务量与全年月平均业务量的比值，作为衡量各家快递企业产能利用率的指标，从主要快递公司上市以来各年份的数据看，该指标不断提升，达到85-90%的水平。跟踪有形资产效率(每一单位资产能够支撑的业务量)指标数据发现，各家快递公司虽然效率仍有差异，但整体都在提升区间，其中顺丰、中通及圆通近几年该指标较为稳定，表明产能基本能满足业务发展需求，但看到韵达和申通则需要继续扩充产能，以便未来满足全网业务量的不断增长，从Q1结果看产能扩充初见成效。因此，我们认为伴随技术对产能效率的持续改善，以及产能落后者的追加产能，快递市场总供给仍然旺盛。图表31：产能利用率指标不断提升，达到85-90%的水平图表32：韵达和申通有形资产效率超负荷，需追加产能申通快递韵达股份顺丰控股申通快递韵达股份90.9%89.3%890.9%89.3%87.3%90%85%80%75%70%65%60%2020年2021年2022年2017年2020年2021年2022年中通快递圆通速递韵达股份申通快递顺丰控股810352018Q1018Q2018Q3018Q42019Q1019Q2019Q3019Q42020Q1020Q2020Q3020Q42021Q1021Q2021Q3021Q42022Q1022Q2022Q3022Q42023Q1资料来源：Wind，中信建投资料来源：Wind，中信建投请参阅最后一页的重要声明物物流高5月通达系快递件量增速，申通增速“一枝独秀”，圆通持续稳定增长，韵达稳价控量，顺丰丰网业务出售后影响短期件量：行业TOP8快递业务量5月同比增长18%，具体来看，申通(49.9%)>圆通(15.2%)>行业(18.9%)＞TOP8(18.0%)>顺丰(9.0%)>韵达(3.6%)；1-5月总体看，TOP8快递公司业务量同比增长为17.9%，高于市场全年预期的15%，申通(37.9%)>圆通(22.6%)>顺丰(18.2%)>TOP8(17.9%)>行业 5月份，申通快递依赖其与菜鸟合作深入、经营策略调整、以及不断提升网络稳定性及服务能力，市场占有率大幅提升至13.7%的高点，同时申通5月的日均件量超过4800万件，件量同比增速创下上市以来的历史新高。当前快递市场竞争格局尚未稳定，排名座次仍有动态变化可能，份额仍然取决于“业务量”的争夺，短期内“降价”相比“提升服务品质”是更为有效的方式。5月份，市场份额排序：圆通(16.3%)>韵达(14.0%)>申通(13.7%)>顺丰(8.9%)，5月单月快递品CRpct图表34：申通大幅提升市占率至13.7%，其他三家份额缩减40200-20-402019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M2019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M584.320%18%16%14%12%10%8%6%顺丰市占率韵达市占率圆通市占率申通市占率16.3%14.0%13.7%8.9%2019M12019M32019M52019M72019M92020M12020M32020M52020M72020M92021M12021M32021M52021M72021M92022M12022M32022M52022M72022M92023M12023M32023M5资料来源：国家邮政局，中信建投资料来源：Wind，国家邮政局，中信建投由于燃油费在运输成本中占据30-40%的比例，因此油价的波动会直接影响运输成本。经过我们测算，油价每上涨10%，对单票运输成本影响在8-9厘。2022年柴油出现了上涨，导致运输成本上涨，同时由于增加防疫成本及人工成本影响，运营成本同比略上涨；柴油价格至5月底较上月下降3.7%，相比22年同期下降10.4%左右，最新价格7615元/吨，快递公司成本压力持续缓解改善。请参阅最后一页的重要声明物物流图表35：年初至今汽柴油价格较22年同期下降10.4%图表36：Q1受益于件量增长，中通等单票成本持续改善顺丰环比中通环比韵达环比圆通环比申通环比