2022在线招聘行业报告

目录

投资聚焦........................................................................1

招聘一一门刚需低频非标的Th意................................................2

在线招聘渗透率仍低但相对集中..................................................4

线上化进程早，渗透率仍较低.....................................................4

参与玩家众多，行业趋于集中.....................................................7

招聘“老玩家”面临迭代...........................................................9

抓住时代机遇，主导招聘市场.....................................................9

行业瓶颈突显，玩家面临转型...................................................10

招聘“新势力”探究效率本质......................................................14

社交招聘（脉脉、领英）：用社交玩法切招聘市场..................................14

BHC模式（猎聘）：发力中高端人才市场.........................................17

直聘模式（BOSS直聘）：从后起之秀到行业龙头.................................21

未来三问:景气、空间和格局...................................................29

景气：行业三要素均存趋势利好.................................................29

空间：双边维度定量预测行业规模...............................................35

格局：BOSS直聘最具发展潜力.................................................38

风险因素.......................................................................44

投资建议.......................................................................44

附录一：从海外龙头中获得的启示...............................................47

附录二：中国招聘行业发展历程.................................................50

插图目录

图1：中国招聘行业市场规模及增速............................................3

图2：雇主HR挖掘人才的主流渠道结构.........................................3

图3：中国招聘行业发展历程..................................................4

图4：部分招聘行业相关公司成立时间轴........................................4

图5：中国在线招聘行业简明时间轴............................................5

图6：中国就业人员数量及结构................................................5

图7：中国企业数量及增速....................................................5

图8：2008-2020年中国在线招聘市场规模......................................6

图9：中国和美国求职者在线招聘渗透率对比....................................6

图10：中国企业在线招聘渗透率...............................................6

图11：中国部分社会服务行业线上化时间及当前线上化水平对比...................7

图12：中国在线招聘行业Th态图谱.............................................7

图13：中国猎头企业规模分布.................................................8

图14：2020年中国在线招聘行业市场份额......................................8

图15：中国主要在线招聘平台MAU（万）......................................8

图16：中国在线招聘市场规模及增速（2003-2007年）...........................9

图17：前程无忧在线招聘业务收入及增速（2001-2007年）.......................9

图18：中国职业求人倍率变化（2001-2014年）................................10

图19：中国在线招聘市场规模及增速（2008-2010年）..........................10

图20：前程无忧在线招聘业务、出版物广告业务收入趋势对比....................10

图21：2009年中国在线招聘市场格局.........................................10

图22：前程无忧、智联招聘在线招聘收入及增速（2010-2021年）.................11

图23：中国在线招聘行业市场规模及增速（2015-2020年）......................11

图24：前程无忧独立雇主数量及ARPU..........................................................................11

图25：智联招聘独立雇主数量及ARPU..........................................................................11

图26：前程无忧、智联招聘销售费用及销售费用率..............................12

图27：前程无忧、智联招聘归母净利润及增速..................................12

图28：2016年前程无忧、智联招聘在搜索关键词后的界面显示...................12

图29：社交招聘业务模式图..................................................14

图30：脉脉业务布局图......................................................14

图31：领英业务布局图......................................................15

图32：头部在线招聘APP用户粘性（DAU/MAU）.......................................................16

图33：同道猎聘收入及增速..................................................17

图34：同道猎聘Non-GAAP经营利润及增速...................................17

图35：猎聘BHC模式示意图.................................................18

图36：猎聘业务布局图......................................................19

图37：初级人才和中高端人才数量及增速......................................20

图38：2020年头部在线招聘平台在线招聘业务增速.............................20

图39：头部在线招聘平台ARPU对比..........................................20

图40：猎聘付费用户ARPU及增速...........................................20

图41：头部在线招聘平台求职者注册用户数量..................................21

图42：头部在线招聘平台付费企业用户数量对比................................21

图43：BOSS直聘业务模式图................................................22

图44：BOSS直聘界面vs前程无忧PC端界面、移动端界面....................23

图45：BOSS直聘认证企业数量..............................................25

图46：2020年BOSS直聘付费企业用户数量结构..............................25

图47：“简历库”模式vs直聊模式............................................26

图48：BOSS直聘、同道猎聘认证企业数量对比...............................27

图49：头部在线招聘平台付费企业用户数量....................................27

图50：2022年2月头部在线招聘平台MAU对比................................27

图51：头部在线招聘平台销售费用对比........................................28

图52：头部在线招聘平台研发费用对比........................................28

图53：前程无忧、智联招聘调整后净利润及利润率水平..........................28

图54：BOSS直聘、前程无忧、智联招聘股权结构..............................29

图55：中国招聘市场规模及增速..............................................29

图56：中国在线招聘、线下招聘规模及增速....................................29

图57：中国人口年龄结构....................................................30

图58：全国职业求人倍率....................................................30

图59：中国第三产业就业人员占比及城镇化率水平..............................31

图60：不同年龄层平均每份工作在职时间差异（年）............................31

图61：中国企业数量及增速..................................................31

图62：中国与美国、日本中小企业Th命周期对比................................31

图63：与10年前相比，企业在招聘方面是否更加主动...........................32

图64：企业招聘姿态更主动体现在哪些方面....................................32

图65：雇主HR挖掘人才的主流渠道结构......................................33

图66：中国企业平均每年招聘投入............................................33

图67：传统招聘模式与直聊、BHC模式对比...................................33

图68：中国人力资源服务各主要子行业2020-2025CAGR...............................................38

图69：中国在线招聘、线下招聘规模及增速预期................................38

图70：在线招聘行业竞争要素................................................38

图71：头部在线招聘平台核心指标的对比......................................39

图72：BOSS直聘认证企业数量及中国私营企业总数...........................40

图73：头部在线招聘平台求职者注册用户数量及中国非农就业人口总数............40

图74：BOSS直聘白领&金领、蓝领认证求职者数量及中国相应劳动者数量对比....40

图75：2020年头部在线招聘平台销售费用及当年新增平均MAU...................................40

图76：BOSS直聘企业用户数量及企业用户付费率..............................41

图77：BOSS直聘KA客户数量及在付费客户数量中的占比......................41

图78：头部在线招聘平台企业用户ARPU.........................................................................41

图79：中国在线招聘市场分工人类型的渗透率..................................42

图80：中国在线招聘市场白领、蓝领、金领占比预测............................42

图81：BOSS直聘Non-GAAP归母净利润及净利润率...........................43

图82：BOSS直聘营业收入和现金收入.......................................43

图83：SEEK营业收入及增速................................................47

图84：SEEK分业务板块收入................................................48

图85：SEEKAP&A板块各业务收入（亿澳元）................................48

图86：Indeed发展历程.....................................................48

图87：Indeed营业收入.....................................................49

图88：Indeed按广告点击量收费的业务模式图示...............................49

图89：人才市场基本要素....................................................50

表格目录

表1：企业主要招聘渠道简析..................................................2

表2：综合招聘网站的相对优势................................................9

表3：同道猎聘发展历程.....................................................17

表4：猎聘BHC模式解析....................................................18

表5：BOSS直聘发展历程...................................................21

表6：BOSS直聘主要付费功能...............................................23

表7：BOSS直聘企业套餐...................................................24

表8：中国招聘行业相关政策梳理.............................................34

表9：中国在线招聘行业市场规模测算（C端维度）.............................36

表10：中国在线招聘行业市场规模测算（B端维度）............................37

表11：可比公司估值情况....................................................45

投资聚焦

这两年对在线招聘行业而言并不寻常，2022年3月前程无忧私有化股权价值确定，

继智联招聘之后又一家综合在线招聘公司走上了私有化的道路。而在上一年的6月，BOSS

直聘在纳斯达克完成上市，重新点燃了市场对在线招聘赛道的关注。资本市场上玩家的新

老交替也预示着行业正迎来新一轮的更迭，古老的招聘赛道或将迎来新的Th机。

从1997年智联招聘、中华英才网成立至今，在线招聘行业己经走过了20多年。虽然

线上化进程启动较早，但过程较为曲折，行业发展缺少爆点。招聘是覆盖几亿人的刚需活

动，但作为一门Th意，在线招聘行业规模却仍局限于几百亿左右，固然有招聘低频、非标

的天然原因，但传统在线招聘平台未能足够高效地链接人岗双方才是本质原因。增长失速、

估值低迷之下，传统玩家均选择私有化退市。

进入2010年以后，招聘行业开始呈现出新的活力，社交招聘（脉脉、领英）、BHC

模式（猎聘）、直聘模式（BOSS直聘）均从不同维度对在线招聘行业做了创新尝试。我

们认为，BOSS直聘“移动+智能匹配+直聊”的模式对传统在线招聘平台是颠覆性的改变。

BOSS直聘用精准推荐代替搜索，将B端“企业”解构为一个个“个体”（即Boss）,在

人岗匹配的效率上进行了破局，从而引入了大量中小企业活跃用户、蓝领活跃用户，正在

拓宽行业的双边边界。并且，其盈利模型已得到市场检验，从双边用户规模看仍处于成长

早期阶段。

通过对行业景气、空间、格局的分析，我们认为在线招聘行业正迎来向上的景气周期，

人、岗、匹配方式三要素均存在有利的趋势变化。结合C端、B端维度的测算，我们预计

到2025年C端在线招聘渗透率有望达30%左右（按人次算），市场规模有望超1200亿元，

2020-2025年CAGR有望超18%«

具体标的方面，我们首推BOSS直聘（BZ.O）。BOSS直聘通过智能匹配以及将B端

C化构建起了高效、延展性极强的Th态系统，且成长空间仍十分广阔。虽受网络安全审查

影响新用户增长阶段性停滞，但短期内壁垒难以被其他玩家打破，我们判断BOSS直聘仍

最具备成为未来行业巨头的潜力。其次，建议关注同道猎聘（06100.HK）,同道猎聘聚焦

近些年增长较快的中高端人才招聘市场，与BOSS直聘呈现错位竞争，BHC模式贴合中

高端人才招聘需求，并且在闭环交易的探索中走在前列。

招聘——一门刚需低频非标的Th意

根据一般的定义，招聘就是企业采取一些科学的方法寻找、吸引应聘者，并从中选出

企业需要的人员予以录用的过程，包括征召、甄选和录用三个阶段。因而，招聘行业即指

帮助雇主和求职者完成招聘和求职的过程中，招聘服务机构提供的服务行业。我们认为，

招聘行业的本质是人岗撮合，因此行业三要素即为人、岗、匹配方式。

根据获取招聘信息途径的不同，可简单分为在线招聘和线下招聘。在线招聘即为求职

者和招聘人员通过招聘网站、APP、小程序等平台完成招聘活动。根据艾瑞咨询，在线招

聘行业指在雇主和求职者的招聘与求职过程中，提供互联网平台及相关技术手段服务的行

业。包括针对雇主的服务和针对求职者的服务，如招聘信息发布、简历下载、定制招聘专

区、求职简历Th成、职位搜索、薪酬查询等。而线下招聘则通过猎头、RPO以及各种线下

活动来完成。

根据企业招聘渠道的不同，招聘形式可以分为在线招聘、校园招聘、内推、猎头、灵

活用工/岗位外包、人才市场/招聘会等。下表整理了企业各主要招聘渠道的优劣势，由于

不同的渠道特点各异，对企业而言（尤其是大型企业），往往多种招聘渠道并用，但会有

所侧重。而企业在选择招聘渠道时，会综合成本、效率因素优先考虑在性价比更高的渠道

进行更多投放。根据TakingData的数据，在线招聘已是HR招人的首选渠道，大约占三

分之一，其次是人才市场、招聘会、校园招聘等。

招聘服务虽然对接B端雇主及C端求职者，但其产值主要来自于B端企业在招聘活

动中的投入，虽也有一些C端的增值服务，例如针对简历的优化服务、求职培训等，但体

量占比尚小，因此大体上招聘行业的市场规模可以近似等同于各类招聘服务企业在B端收

取的服务费总和。根据灼识咨询的数据，2020年中国招聘行业市场规模为1708亿元，其

中在线招聘552亿元，占比32.3%；线下招聘1156亿元，占比67.7%。近年来，在线招

聘行业增速始终高于线下招聘，2015-2020年在线招聘/线下招聘市场规模CAGR分别为

23.2%/16.5%«由于招聘需求本质上也是对经济活动强弱的反映，2020年受疫情影响，企

业招聘需求有所延后，招聘行业增速大幅走低，但在线招聘方式由于更便捷、安全，仍保

持相对较高增长。2021年随着企业招聘需求的释放，我们认为招聘行业市场规模在2020

年的低基数上有所反弹，同比增幅预计在20%以上。

表1：企业主要招聘渠道简析

简介相对优势相对劣势或挑

战覆盖面广泛，具备网络效应；

信息真实度相对较低：

求职者和招聘人员通过招聘网站、快捷方便，不受时空限制；发

在线招聘对用户隐私性的保护仍需提升：

APP、小程序等平台完成招聘活动布信息的成本相对较低；能通

考验对有效信息的处理和筛选能力：

过数据实现较精准也配；

高校人才储备丰富；

仅针对应届Th,求职者有一定局限；

校园招聘企业等直接从学校招聘应届毕业Th校招时间相对集中；

需要提供更多配套培训、实践指导等；

有利于树立雇主品牌：

候选人数量少，选择空间有限；熟

成本较低，省去中介；

内推企业内部员工推荐人过多也可能引发管理问题；需要

效率更高，匹配成功的概率大；

严加控制内推过程的公平性：

简介相对优势相对劣势或挑战

猎头顾问经验丰富：

猎头高级人才寻访服务费用高；

猎头公司有更具针对性的人才库；

降低人力成本；

不适用于核心业务用人：

灵活用工/岗位外包由第三方人力资源机构派遣员工满足季节性、项目制用工需求：

员工稳定性弱；

降低用工风险；

企业、事业单位进行招工、招聘，劳场地局限；时

人才市场/招聘会面对面沟通，互相展示风采

动者进行求职、投递填写简历的市场效性不足；

资料来源：中信证券研究部

图1:中国招聘行业市场规模及增速图2：雇主HR挖掘人才的主流渠道结构

在线招聘规模（亿元）线下招聘规模（亿元）

资料来源：灼识咨询，中信证券研究部注：图中数据不含从C资料来源：TalkingData,中信证券研究部注：图中数据为约数

端求职者处获取的收入

我们认为，招聘行业具有刚需、低频、非标、长流程等本质特点。1）刚需：招聘对

企业来说是必须的一项活动。2）低频：即便新兴的移动互联网与不断出现的风口缩短了

白领换工作的间隙，根据BOSS直聘发布的数据,35岁以下白领平均跳槽周期为20个月。

蓝领换工作更为频繁，我们保守估计一年跳槽次数在2次左右或更高。虽然整体看频率有

提升趋势，但招聘仍是较低频的活动。3）非标：求职者选择企业会根据薪资、福利、企

业情况综合考虑，企业根据求职者过往经历、测试表现、素质来综合考虑，往往没有固定

的标准。招聘是一个双向匹配的活动，需要求职者与企业双方的意愿达成一致，因此匹配

难度较高。4）长流程：对企业而言，招聘一个员工需要经历征召、甄选、面试录用等多

个环节，流程较长。

招聘行业起步较早，中间亦经历了较多模式的创新与迭代，涌现了各类招聘服务相关

的公司，尤其是在猎头、灵活用工、在线招聘领域，诞Th了一些上市公司。从改革开放至

今，我们大体将中国招聘行业的发展归纳为五个阶段：1）计划分配到自主应聘，招聘行

业初步探索（1978-1991年）；2）人才市场与劳务派遣兴起，猎头与在线招聘萌芽

（1992-2000年）；3）招聘市场大发展，行业百花齐放（2000-2010年）；4）新型招聘方

式涌现，市场稳定向好发展（2010-2015年）；5）互联网应用成熟，招聘服务面临升级（2016

年至今）。每阶段的具体情况可详见本文附录。

图3：中国招聘行业发展历程

企业自主权的部分扩大，出现了报纸,

电视、摆傩等招聘方式。人才市场和劳

人才市场与劳务派遣兴起务派遣也在此时起步。

猫头与在线招聘萌芽

劳动力市场正式确立，人才市场成为企

业招聘的第一选择,劳务派遣开始兴招聘市场大跃进

起，猎头公司起步发展.大型综合招聘行业百花齐放

网站涌现.

劳务派遣在国内盛行,占据相当比重，

本土猎头企业开始发展,互联网招聃誉

新型招聘方式涌现收超过传统纸媒.

市场村定向好发展

猫头行业平稳发展，新型互联网招聘模

式层出不穷，对传统网络招聃形成分食

互联网应用成熟

效应，劳务派遣与灵活用工规范化稳定

招聃服务面临升级

发展.

猎头行业头部玩家纷纷上市,互联网招

聘面临服务升级，疫情后，灵活用工进

入快速增长期，拓宽多种渠道.

资料来源：中信证券研究部绘制

图4：部分招聘行业相关公司成立时间轴

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梆蛔除展助力歌仕方达头除M（中国）

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Q>□HR人建人才

上海外n智联招再人谓人才

万宝■隼大中华中隼英才列至集网蠢黠国际脉除

资料来源：各公司官网，中信证券研究部绘制

在线招聘渗透率仍低但相对集中

线上化进程早，渗透率仍较低

根据招聘行业发展历程，我们发现，线上渗透率不断提升是其中的一条主线。中国招

聘行业的线上化进程非常早，甚至早于餐饮、旅游、教育、支付等活动。互联网招聘网站

的起点可追溯到智联招聘、中华英才网成立的1997年。

图5：中国在线招聘行业简明时间轴

SEEK收购BOSSM

智联招聘智联招聃靖人岗匹

25%股份；收购Jobs配系统入

［智联招赶集网成为DB在中华选KDD、

聘、中谷歌在亚太区的业务；EMNLP

华英才地区首个战BOSS直等顶级会

网版立□略合作伙伴□聘上线议

分类信息网58同城

口赶集网、58在纽交

同城成立；□所上市□

Monster收

购中华英才

网40%股份

资料来源：各公司公告，中信证券研究部绘制

虽有20余年的发展历史，并且是一门涉及上亿人就业、上千万家企业经营的Th意，

但行业规模却始终较小。若在不包括分类信息服务平台等其他平台的招聘服务收入的窄口

径下，根据艾瑞咨询的数据，2020年中国在线招聘市场规模约为108亿元；若在宽口径

下，根据灼识咨询的数据，2020年在线招聘市场规模约为552亿元（线上+线下共1708

亿元，线下1313亿元）。

图6：中国就业人员数量及结构图7：中国企业数量及增速

第一产业就业人员（万人）第二产业就业人员（万人中国企业数量（万家）i^YoY

i^）第三产业就业人员（万人）____总就业人员（万人，右轴500025%

4500

400020%

3500

300015%

2500

200010%

1500

10005%

500

0%

201520162017201820192020

资料来源：Wind,中信证券研究部资料来源：国家市场监督管理总局，中信证券研究部

图8：2008-2020年中国在线招聘市场规模

在线招聘市场规模（亿元）-----YoY

120108,0]50%

*/\/K\：-E45%

：LLuLLilIlLLblb

2008200920102011201220132014201520162017201820192020

资料来源：易观分析，艾瑞咨询，中信证券研究部注：不包括分类信息服务平台等其他平台的招聘服务

我们认为，市场规模较小的核心原因在于：1）求职者在线招聘渗透率并不高。根据

灼识咨询的数据，2020年求职者在线招聘渗透率为17.9%,同期美国渗透率约为36%,

对比购物、外卖、打车、办公、教育等行业，在线招聘的应用使用率较低（在线招聘渗透

率和应用使用率计算口径不同，但预估同口径下在线招聘仍低于其他列示行业）。2）企业

在线招聘渗透率也较低。2020年，中国4,290万家企业中，仅有24.8%的企业选择在线

招聘方式，企业端渗透率也仅是略高于求职者端。

图9：中国和美国求职者在线招聘渗透率对比图10：中国企业在线招聘渗透率

2020年在线招聘渗透率中国企业数量（万家）

在线招聘企业雇主数量（万家）

-----在线招聘渗透率

500030%

24.8%

400025%

20%

3000

15%

2000

10%

1000

5%

00%

201520162017201820192020

资料来源：灼识咨询，中信证券研究部资料来源：国家市场监督管理总局，灼识咨询，中信证券研究部

我们认为在线招聘行业整体在线渗透率较低、头部玩家发展过程曲折的原因主要在于:

1）招聘行业的低频属性。一般情况下，用户只有在有实际求职需求时才可能使用在线招

聘平台，因而和购物、餐饮、交通、支付等高频场景相比，用户的留存天然不易。2）招

聘活动撮合难度较高。招聘包含了求职者和企业双方的意向，因此达成一笔交易相对较难，

与餐饮、购物等相对单向服务的行业有本质区别。3）行业产品对招聘的效率提升不够。

早期的招聘行业玩家受商业模式、技术能力的限制，基本围绕以简历为核心的中介业务展

开（用户上传简历、企业下载简历），在提高招聘活动效率方面的介入深度有所不足，因

而渗透率提升及头部玩家的收入增长存在阶段性瓶颈。

图11:中国部分社会服务行业线上化时间及当前线上化水平对比

资料来源：各公司公告，CNNIC,艾瑞咨询，灼识咨询，中信证券研究部注：图中在线招聘线上化水平为求

职者渗透率、旅游线上化水平为规模口径数据、其余均为互联网应用使用率，图标为各服务业线上化进程启

动当时较领先的玩家

参与玩家众多，行业趋于集中

在线招聘在不同细分模式下有众多玩家，主要可分为综合模式、垂直模式、分类信息

模式等。综合模式主要包括智联招聘、前程无忧、BOSS直聘，从覆盖人群、行业岗位来

看最为广泛，MAU最为领先；垂直模式即为主要深耕某一细分招聘赛道，例如猎聘聚焦

于中高端人才招聘（人群垂直）、拉勾网专注于互联网行业（行业垂直）、脉脉通过职场社

交做求职招聘（场景垂直）等等；分类信息模式例如58同城、赶集网，涉及各种Th活信

息，也包括招聘求职；另外，目前也存在短视频招聘等新兴模式，行业边界仍在拓宽。

图12：中国在线招聘行业Th态图谱

综合招聘模式

P0

垂直招聘模式

・