XXXX次贷危机下的国际金融形势宋鸿兵

国际金融形势分析

宏源证券宋鸿兵2008年11月金融危机素描危机的性质：美元危机危机的核心：债务内爆危机的根源：资产膨胀依赖型经济增长模式不可持续危机的温床：低利率政策制造的信贷扩张泡沫危机导火索：次贷问题危机助燃剂：金融衍生品爆炸式增长危机的拐点：信用违约危机的症结：资产价格的下跌危机的程度：金融体系巨大的解杠杆效应危机的进程：逐级坍塌危机的动向：2009年夏将进一步恶化危机的性质：美元危机货币体系起到社会财富的分配作用合理的货币体系：奖勤罚懒不合理的货币体系：鼓励投机，抑制财富创造“货币的命运最终也将成为国家的命运”

--弗兰兹.皮克危机的形式：债务内爆政府负债（美元）联邦政府债务：10万亿地方政府债务：2.2万亿社保金亏空额：13.6万亿医疗保险亏空：85.6万亿联邦雇员亏空：4万亿政府雇员医保：2.7万亿------------------------------------政府总负债：118.1万亿私人和商业负债（美元）房产按揭负债：13.8万亿商业机构负债：10.1万亿金融机构负债：15.8万亿其它：2.3万亿-----------------------------------私人商业总负债：42万亿政府与私人、商业总负债与潜在亏空高达：160.1万亿美元！危机的根源：资产膨胀依赖型经济增n长模式不可持续

全球经济出现严重失衡美国过度负债消费美国的储蓄率1984年为10.08%，1995年为4.6%，2004年为1.8%，2005年为-0.4％，2006年为-1%，2007年为-1.7%，创下1933年大萧条时代以来的历史最低纪录。全球化和美国资本市场的各种金融创新手段，使美国得以吸纳来自其它国家的储蓄来弥补自身储蓄的不足。据统计，从2000年至2007年上半年，美国通过资本市场共吸纳外国储蓄总额高达5万亿美元。“房产提款机”：2003年以来，美国GDP增量中，高达2/3到3/4的份额直接或间接与房地产高速发展相关资产膨胀依赖型经济增长模式不可持续中国产能过剩出口导向型经济增长模式不可持续金融危机的本质：虚拟经济的财富分配失衡导致实体经济无法持续有效运作危机的温床：低利率政策制造的信贷扩张泡沫危机的导火索：次贷危机危机的放大器：金融衍生品爆炸式增长创造的高倍杠杆危机的拐点：信用违约危机的症结：资产价格的下跌危机的进程：逐级坍塌金融危机的四个发展阶段

正在发生的美国次贷危机只是美国全面债务危机的引爆器，美国债务高企这一结构性矛盾即将导致全球金融危机爆发。危机发展过程大致将经历四个发展阶段：第一阶段，次贷地震。美国次级房地产抵押贷款市场危机爆发，美国房地产业严重衰退；第二阶段，违约海啸。“两房危机”背后的信用违约危机，垃圾债券违约率急升，导致信用违约掉期（CDS）等金融衍生品市场的危机；第三阶段，利率火山。信贷全面紧缩造成长期贷款利率飙升，触发利率掉期（IRS）市场危机。第四阶段，美元冰河。全球美元资产出现信心危机造成美元的世界储备货币地位动摇。2008年6月16日：提出次贷危机的四个阶段判断危机第一阶段：次贷地震（2007年2月–2008年5月）危机第二阶段：信用违约海啸

黑色星期五：2008年6月6日美国股市暴跌近400点，幅度超过2007年8月次贷爆发

从2008年6月6日到6月27日，15个交易日中美国股市暴跌1200点，跌穿12000点“铁底”，跌幅近10%！香港恒生指数：6月2日到6月27日，从24831点暴跌到22042，总共下跌了2789点，跌幅近11%！

上海股市从6月6日到6月27日总共暴跌了711点，高达20%！德国指数：6月暴跌8.4%200驼8月5月美国失材业率创三献年半以来近的新高！200云7年7月美国膏开始了帮银行倒稠闭浪潮谋！11天挤提百转亿，7月12日美国第交二大房贷摔银行Ind巡寿yMa饲c倒闭，这键是美国历色史上破产满的最大存锻贷款银行缝及第二大恒被关闭的伪金融机构扫。截至3月31日，Indy就Mac资产总级额为320.炎1亿美元。117家银行慈濒于破羊产FDI宾C自有资本示金严重不遥足2008年8月房利美刊与房地美唇的股票暴眨跌了80%！200刷8年9月7日两房昂被政府可托管：众美国有翼史以来解最大的贴金融拯巾救行动两房的填前景：族安乐死患！房地产约指数从2006年高点下速跌20%，4万亿美元她的房地产离财富灰飞秃烟灭两房债傻券违约风率两年岸飙升7倍两房以30-6题0倍的杠染杆运作副，无法如消化巨丹大的损稼失，破茧产只是迁时间问枝题200轿8年第一低季度银王行共没冶收649,央917栋住房，罪比去年同棕期暴涨112%2008年第二贡季度银垦行共没筹收739与,71铃4栋住房，芳比去年同川期暴涨121%200忙8年第三市季度银侨行共没览收766,尖000栋住房，夕比去年同今期暴涨71%。200磁8年前三季闲度总共没丧收215万栋住房。目前，25户房主就骂有一户住究房被银行仅没收美国全部延家庭中违筋约率已高皱达9%，创立国踢以来的最胀高纪录1200万家庭处划于“负资罪产”状态祸，占美国5200万有房家祥庭的23%。房价如庄果继续下走跌10-袋15%，负资产啄家庭将突既破2000万。更大们规模的违乐约和房价南下跌将难废以避免如果房价荡下跌达到30%，将超论过192勤9年美国佩大衰退睬时期美国房地欣产下跌周腾期为5-7年，美闷国房地革产最早狂到201系2年才能俘触底，怨在此之扮前，美剃国经济药难以复慢苏两房危绪机其实泽完全可江以预料宴！错误的风颈险对冲假免设：房价持墓续上涨惭、违约困率稳定镜、提前幅偿付率军不高、疯利率窄撇幅波动《货币战舰争》第9章第5节对两时房危机牢的预测时间：2005年夏天“政府葬特许机酿构(Go抛ver慕nme搁nt秀Spo柱nso释red担En产tit躬y)在这里迹指美国轰政府特脱许授权辞的最大已的两家兽房地产匙贷款的巴公司房衔利美（Fann风ieM冈ae）和房心地美（Fred嚷die辽Mac）。这晶两家公瘦司负责耳建立美震国房地主产贷款克的二级秒市场，维其发行待的以房扶地产为慎抵押品霸的债券渐（Mor西tga拦ge甚Bac筐ked赤Se砌cur趋iti谁es）总额高背达４万亿元美元。实详际上美国避银行系统袋所发放的宾７万亿美污元的房地终产贷款中鹿的大部分饱，都转卖伏给了这两亩家公司。梢他们把这资些长期的若房地产按童揭打成包绵，做成MBS债券，盟然后在殊华尔街芳出售给进美国的胞金融机余构和亚闲洲的中颈央银行蛙。在他森们所发状行的MBS债券和他幼们从银行掉手中收购魄的房地产票按揭贷款粱之间存在握着一个利丸差，这就智构成了这戒两家公司悼的利润来奇源。据统拒计，美国桑有６０％计的银行持负有这两家户公司的债栽券的资金扮超过银行市资本的５禾０％。[9.厨7]”“作为就承担如灯此庞大茎债务的旋金融机顿构本该蔬小心谨绿慎规避帆风险，草其中最巾重要的弦策略就派是使资斗产和债强务的期增限（Dura晴tion）吻合屈，否则捡利率波花动的风怠险将难血以控制朝。其次学，应该咽避免以退短期融侨资支持芦长期债夸务。传择统的保奥守方式昏就是发协行长期捷可回收萄债券（Call惕able洞Bon女ds），使碎得资产镰和债务抢时限达牧到同步红，同时掌锁定利浴差，这叉样就可渡以完全冈避免利够率波动子、按揭易提前偿况还两大凶风险。齿但是，路实际上权这两家缺公司却污主要使萝用长期凑固定债拐券和短踢期债券害来进行严融资，炊其短期拥融资的督规模高劳达每周俗必须滚飘动（Roll这Over）３０节０亿美率元的短虫期债券,从而使义他们自歇己暴露落在高度峡风险之均下。尖”“作为上虽市公司，宇房利美和按房地美都递是以追求争利润为导叫向，对他论们而言，故直接持有斩房地产按咬揭贷款更海加有利可沙图，在这剪种情况下从，利率波租动、按揭慈提前偿还拾和信用风忆险都将由在他们自己适承担。当验美联储从谋２００２错年开始漫灾长的升息复过程时，诉房利美和闯房地美却来开始大量鲜吃进并直踢接持有房托地产按揭督贷款，其馆总额到２涨００３年鲜底已高达献１.５万亿板美元。判”“只是棕再美妙幼的幻觉腾终究是赞幻觉。透当GSE们继续为收狂欢节供限应酒精时答，不知不势觉间，他图们的自有没资本金已躬经下降到颂极度危险亮的３.５％的挑水平上斧。在背匪负着数书万亿美油元的沉已重债务歉之下，逃在剧烈忧动荡的聚国际市其场之中伏，其资寺本量是版如此之轰低，已补经到了疏足以让坐格林斯天潘失眠重的程度盆。想起披当年“晚长期资眉本管理乔基金”览在世界鸡上号称伯“最懂酸经济”类的大师泡指导下见和拥有臣最完备盾最复杂秃的风险创对冲模受型，一黄个俄罗欧斯债务池危机就梯使这个搁国际仰泉慕的完肠美对冲句基金顷张刻之间春灰飞烟挽灭。高处度依赖麻金融衍投生工具到的GSE对冲策桨略，究劫竟能不动能抗得纯住意想降不到的雾突发事待件呢？枕”200煮7年2月24日：房板利美--美国金融际业的泰坦惹尼克，撞证上了次级炒贷款市场编的冰山2007年5月对两房满债券再度疗预警200等8年7月对两逼房的前袍景第三料次预警穿：两房喇要出事帆！第二阶段专危机的新纽奉特点：信所用违约掉志期（ＣＤ薪Ｓ）金融资产罪出现信用三违约的保安险合同１９９５纱年摩根大全通首创的妄一种金融删衍生产品规模６２烘万亿美元致命问由题：没有中央午清算系统晴，没有集冻中交易时的报价组系统，没有准蚀备金保衫证要求台，没有风屯险对家匙监控贝尔斯登沈、两房、夸雷曼兄弟揉、ＡＩＧ奖的失败均陵与ＣＤＳ箱市场密切报相关！两房5年的CDS历史曲延线5大投行消伟失的顺序破产前的摘华盛顿互改惠银行危机预至测：Ｃ扬ＤＳ的病下半场索海啸皱企业债貌中的垃身圾债违阶约率将比暴涨３某００％雀－５０闯０％美国企业加债违约历之史数据垃圾债券轻违约率预躺测：200锦7年12月的2.6钩8%将暴涨300荡%到500%，2009年9月可能逗超过12%CDS总量：62万亿美超元（2008年3月）62万亿美标元的CDS中30%是“危雾险的赌饿博”ＣＤＳ辽海啸的忠下一波道：２０徒０９年映中商业辛银行可惨能崩溃美国各银浩行可能被淘迫将5万亿美朱元重新邻计入资竹产负债畅表CDS海啸的冲遍击将是次约贷危机的畏三倍！５大银行弱占ＣＤＳ乎持有量的哭９９．６该％，它预们的风险句对家就是理完全不靠望谱的数千踏家对冲基详金。当企撕业垃圾债偏违约率在糊未来6个月内锡狂涨３弃００%-５００%时，豪弱赌垃圾色债CDS的赌徒戴们将面盼临巨额授亏损，5大银行将西可能被拖国下水。CDS危机下半乐场将在200指8年10月到2009年夏之间颗第二次严江重冲击全榴球金融体饼系62万亿美元接的ＣＤＳ折市场将造姨成１．５负－２万亿机美元的损豪失，规模烟是次贷危留机的３倍饱以上。200误8年10月的CDS风暴共有微三次冲击学波：10月6日（星牧期一）槐的两房CDS交割日，依金额高达5000亿美元，汪如果恢复民率是90%，直接蒜损失也睬将高达500亿美元。们美股几乎孝崩盘，盘瓶中一度暴亚跌800点。10月10日（星期拌五）雷曼岔兄弟公司CDS交割日愚，其债驳券票面津仅剩15-赠19美分，市损失将善相当严泥重10月23日（星乏期四）尊华盛顿贿互惠银辣行CDS交割日这就是哭为什么笋美联储10月6日宣布正将在年梁底之前姻紧急提止供高达9000亿美元向的流动秆性的原秋因。财盐政部的7000亿救市杨计划尚浅需6周左右才骂能开始运案作，缓不娱济急。5月27日博客真：信用暂违约掉眯期（Ｃ鹅ＤＳ）纱危机很愤可能在在未来的俩半年内睁横扫世蕉界金融惯市场，遍从而导断致次贷子危机剧外烈升级2008年9月8日CDS几乎造丈成世界慕金融市艺场崩盘9月7日星期扛日，房们利美、狗房地美王被美国夜政府托驾管，成鞋为美国冠有史以怪来最大于的金融合拯救行病动。应该发辱生却没蔽有发生搞的９月８包日星期咳一，政榆府的托书管行为痕提前触呈发了信租用违约程掉期的旷“违约您事件”捎条件，俱那些豪拔赌两房鞠不会发区生违约州的金融熔机构在堂９月８目日将立滨刻面临忌高达１缎万亿美允元违约昼支付金漆额。9月11日星期座四，这尤些必然应失败的嫩支付将值产生庞晴大的信绞用违约点掉期更航大范围艇的扩散钩，违约点总额将羊达到10万亿美茅元9月12日星期号五，违新约总额广将达到20万亿美称元9月13日星期优六，世泉界上的趁几乎所雷有金融犹机构都吵不复存摸在了200魔8年9月世界论金融市墨场两度静面临崩本盘是什么巧原因使枪我们躲私过了世逆界金融势市场的卡灭顶之此灾？政府接低管两房美国政府能是用国家谊信用来置想换两房债床券的信用其实质就伙是以美国逮国债出现编违约的可卫能去替代萌两房债券雁出现违约轮的可能作为美职元的发门行者，截美国永贪远可以雁开动印绕钞机去均偿还以埋本币支阔付的国主债，从贫而使美功国国债绩出现违锡约的可稻能性几炉乎为零兔。这样诉一来，往两房的吴债券违狭约的可切能性大宴大地降维低了美国政植府的直彩接干预馆挽救了朗本来应丢该已经女崩盘的豆６２万愿亿美元堤的信用灾违约掉蚀期市场盘。全世候界的金脱融市场紫其实已观经不知桌不觉地浙在鬼门置关前梦刃游了一背回。9月18日，美国悼股市再度葡几乎崩盘喷！贝尔斯登折死于“谋茫杀”慢动作回邪放贝尔斯分登破产过胜程3月10日星期一防，华尔街疏关于贝尔治斯登现金驰枯竭的谣穿言四起。描贝尔斯登吵债券的CDS从450基点暴抽涨到600基点。誓正常值腹为25基点。3月11日星期二忙，美联储于第一次推弟出200以0亿美元拦的紧急共贷款用嫌于购买悉正在急腥剧贬值糠的金融饭机构抵凑押债券赶。3月11日，有人躺用看空期药权（PUT）以30美元价格坡狂卖570万贝尔居斯登股浊票，同猾时更以25美元看空母期权卖出1650瓜00股，期限滴仅为9天！而窜当日贝荡尔斯登绑收盘价喜为62.9绒7美元！赏此人动万用资金170万美元。撒两天之内尾，看空期耻权持有量发暴涨了107倍！贝尔司斯登遭遇夸强大的“营裸做空”很明显，舞此人断定倦贝尔斯登辈必然暴跌疼。两种可摔能：1。此人有截绝对可靠岗的信息或层绝对的把拐握；2。此人经映神分裂。3月12日星期三碌，贝尔斯故登遭遇挤春兑，现金桥基本耗尽驾，股票跌埋到57美元。3月14日星期努五，贝炒尔斯登CDS升到680-讯755基点。芦下午，CDS突然冲伟高到850基点。贝发尔斯登遭抚遇“破产遣裸空”，龄看空期权房诚以5美元狂化卖股票寻，数量纸高达63万股，域交割期3月22日，贝切尔斯登适当日暴聋跌47%，收于30美元。仅仅两粒天，贝篇尔斯登凉的股票答就从57美元暴无跌到3美元！贝尔斯登被死于“谋裹杀”3月15日和16日，美联寇储和摩根艇大通紧急恒磋商收购丘贝尔斯登原因：贝阵尔斯登是CDS的重要攻玩家！秀它的倒少闭将立杀刻拖垮茎众多银兼行机构售。3月17日，贝尔涛斯登被收届购。CDS降到280。ＣＤＳ五卖方躲过辟一场大难闸。摩根大通餐自己就是CDS的最大玩届家7.9万亿美元提，花旗是羡老二3.2万亿美植元，摩谋根大通单实际上阶是CDS市场的历主要做供市商！高盛和五大摩是甲投行中摸的CDS重量级玩妹家，具体忘数字不详宴。对冲基金容生产了31%的CDS合约，这摩些资产不蛾需要预留弃准备金。美联储灾资助收滩购行为丸不是拯劳救贝尔默斯登，涌而是在城拯救摩胀根大通扶！贝尔斯浮登本质巩上看是受一个Ｃ投ＤＳ的董担保方筒，它在鬼担保Ｃ我ＤＯ等尘方面亏挣损惨重苍，从而勿资不抵粮债而破最产。但关同时它挡又帮摩蛋根大通鸡“隐藏际”了巨挣额信用推风险，纹它如果逮倒闭，慈摩根大膛通的巨驼大风险方将被暴稀露，如些果没有或足够的营准备金讽，摩根呆大通也巾将陷入折资不抵从债的危洗险境地煌。记住：摩拥根大通是东美联储最皱重要的纽台约美联储仁银行最大去的股东，睁它要破产款相当于中通央银行可长能破产！追踪看空掀期权的线腾索。这就乖是金融作藏案现场的DNA。最后“法下医”鉴定趣：贝尔斯尼登死于谋资杀！AIG的CDS损失AIG金融产品粉部门专注涨于CDS市场，总医额高达５崭０００亿姨美元。财袍政部８５果０亿美元房诚很快赔光望，又投入榨３５０亿版，总共支呆出１２０高０亿赔付搁金额。2007年AIG损失了115亿美元些在CDO的CDS担保上200馆8年上半虫年，AIG减记380亿美元资株产，其中200亿美元包源自CDS，占全部丈损失的52.塞6%截至6月30日，AIG金融产冠品部门面为超过4,46古0亿美元转的信用匪资产提自供了信生用违约锹掉期，责这些资朵产其中制包括抵施押贷款揭证券、蜻公司贷刺款和复院杂的结豪构性产商品200馋8年9月6日，美只国政府占紧急救具助850亿贷款陶，说明甲在7、8月间，AIG出现了难异乎寻停常的巨搁额亏损筛，一个炼合理的帅解释就慢是CDS重创了AIG。AIG主要CDS担保对昨象仍然宫是摩根案大通。一个规客律是：伙只要即膊将破产买的金融扛机构的CDS担保着摩仅根大通的夏资产负债名表，而且向规模庞大裹，那么它漆将得到政辩府和美联汗储的极力叛拯救.CDS危机的筑本质美联储早芹就知道Ｃ抢ＤＳ问题区的严重性午，但直到9月连丝杆毫的预糟警都未碗发出。宿一个即糊将来到修的８级河金融海尾啸竟然墓毫无预途报ＣＤＳ的告本质是将条银行资产纠负债表中策的信用风它险掩盖起兴来，从法腾律上推给言不一定靠干谱的风险末对家，而掩监管部门第却很难察态觉。６００万鸡亿的金融则衍生核弹泡正在嘀嗒济作响！美国7000亿美元巾能否救做市？靠以增炼加国债凶为代价陆，购买足美国债酱券市场继上一些眼失去流陷动性的级债券产捆品，来誓解决金油融机构茎所遇到肝的信用另问题。晚实际上雾，华尔救街风暴园不仅仅财是金融刷机构的并问题，吉本