家用电器行业专题研究：当前时点我们为何看好地产后周期板块

证券研究报告|行业专题研究请仔细阅读本报告末页声明白电、厨电板块及主要个股在2016、2017年均大幅跑赢沪深300，我们复盘后发现，稳健的业绩表现是股价高增的来源。具体来看，2016年白电及厨电板块主要赚业绩的钱，而2017年在业绩增长较为确定下，受到业绩及估值双重驱动。➢复盘：如何看待地产增速与后周期板块的相关性？从销售的角度看，2016-2017年地产改善在2-3个季度后传导至空调&厨电销售端，但2020年后基本同步变动；从营收的角度看，白电&厨电营收增速较地产竣工增速约滞后一年，并持续较竣工上行更长时间，2020年后，或因大环境影响，竣工面积增速与家电板块营收同步变动；从估值的角度看，龙头家电公司估值变动与地产销售增速基本同步。➢当前时点，我们为何看好地产后周期板块？从地产表现来看，1-2月竣工增速已转正，销售、新开工、拿地等关键指标降幅收窄，一线城市成交数据火热，二手房交易更显经营韧性。同时，社融增长超预期，居民信贷扩张印证地产复苏。从成本端角度看，近期除铜价略有抬升外，其他大宗原材料价格自2022年下半年起持续下降，预计大宗原材料价格将延续下降趋势，利好各公司成本端改善。基于对今年空调行业的看好，在白电板块重点推荐【格力电器】。量端：低基数&主动补库&部分滞后需求兑现带来全年空调行业量增有保障。价端：价格战后行业格局出清，龙头提价顺畅。综合而言，格力电器作为家电板块空调业务占比较高标的，在地产复苏趋势下，量、价和盈利能力增长较为明确，同时参考过往复盘，在业绩增长较为确定下，估值也有一定回升空间。基于对全年地产竣工的预期，在厨电板块重点推荐【老板电器】。主业基本望稳步增长。多维增量业务：公司在洗碗机、蒸烤一体机及集成灶业务持续发力，2023年有望贡献更多增量。综合而言，在地产竣工增速好转较为明确下，老板电器作为工程渠道占比较高的厨电企业，新老业务有望稳步增长，成本下行下盈利能力也有改善空间，同时当前估值性价比较高。(维持)行业走势16%0%-16%-32%2022-042022-082022-122023-04作者析师徐程颖研究助理陈思琪相关研究机及集成灶降幅收窄》2023-04-13023-04-13基于治理机制不断理顺，持续看好海信系两大上市公司【海信家电】和【海信视像】。我们此前发布了两篇海信系专题报告，对海信国际营销、海信集团非上市业务、混改新股东做了详细梳理。我们认为，【海信家电】随着2023年地产放松业绩有望稳健增长，治理机制理顺下利润率有望改善；【海信视像】作为国内显示行业龙头，高端化驱动有望带来份额和盈利能力持续提升。投资建议：推荐【格力电器】和【老板电器】，持续看好海信系两大上市公司【海信家电】和【海信视像】。风险提示：大宗原材料价格上涨影响盈利能力、终端消费需求疲软、地产销售复苏不及预期、测算可能存在误差。P.2请仔细阅读本报告末页声明重点标的股票代码股票名称投资评级EPS(元)2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E000651.SZ格力电器入3.904.454.975.409.858.63002508.SZ老板电器增持2.012.322.6819.2513.4111.6210.06000921.SZ海信家电增持0.7128.8519.5016.38.52600060.SH海信视像未覆盖0.8715.4710.5413.1411.55资料来源：Wind，国盛证券研究所(注：海信视像盈利预测来自wind一致预期)P.3请仔细阅读本报告末页声明1.复盘：白、厨板块历史涨幅拆解及与地产相关性分析 41.1白电、厨电板块2016、2017年市值增长来源拆分 41.2地产增速与家电估值及收入增速呈较高关联性 52.当前时点，我们为什么看好地产后周期板块？ 82.1地产及社融数据明显改善，成本端利好因素仍存 82.2白电板块：2023年空调大年下，重点推荐格力电器 102.3厨电板块：行业企稳复苏下，重点推荐老板电器 12 图表4：白电&厨电板块营收与竣工面积增速关联度高 6 年2月房屋销售面积当月同比值 8年2月房屋新开工面积当月同比值 8 图表13：铜价略有抬升趋势(美元/吨) 10图表14：铝价趋势性回落(美元/吨) 10图表15：塑料价格指数下降(点) 10图表16：钢材综合价格指数趋势性回落(点) 10图表17：2019年-2023年空调单月内销量及同比变动 11：空调细分市场线上均价变动(元) 11：空调细分市场线下均价变动(元) 11 12图表21：2019年-2023年油烟机行业单月内销量及同比变动 12图表22：2019年-2023年老板电器油烟机线下单月销量及同比变动 12 P.4请仔细阅读本报告末页声明在业绩增长较为确定下，则受到业绩与估值双重驱动。➢白电板块5%，主要受到业绩增长驱动；2)业绩：白电板块/格年下半年地产拉动、热夏及涨价预期共同驱动下，渠道补库存拉动空调全年出货提升，动+3.1%/-1.2%/+24%/-15.3%/-31.4%，主要系对地产下行的担忧。白电板块/格力/美的/海尔/海信家电估值分别贡献涨幅%/20%/64%/37.8%/-26.4%，除海信家电外，白电板块及主要个股均在业绩增长较为确定及估值相对便宜下，估值得到抬升。图表1：2016、2017年白电板块及主要个股市值贡献因素拆解资料来源：Wind，国盛证券研究所(注：估值变动采用静态估值口径)➢厨电板块主要受到业绩增长驱动；2)业绩：厨电板块/老板电器/华帝股份业绩分别贡献涨幅45.5%/45.3%/57.7%，主要系厨电行业景气度迎来阶段性高点；3)估值：厨电板块/老板电器/华帝股份估值分别变动-13.3%/-10%/+2.6%，主要系当年二季度以来一二线P.5请仔细阅读本报告末页声明地产调控政策频出，而三四线则在棚改政策下销售景气度较优，因此彼时主要布局三四升。行业仍稳步增长；3)估值：厨电板块/老板电器/华帝股份估值分别贡献涨幅场资金偏好蓝筹股所致。图表2：2016、2017年厨电板块及主要个股市值贡献因素拆解厨电板块沪深300市值变动业绩变动估值变动市值变动业绩变动估值变动2016 26.1% 45.5%-13.3%-0.2%-0.9%0.7%201768.0% 31.0% 28.3%25.6% 18.0%6.4%老板电器华帝股份市值变动业绩变动估值变动市值变动业绩变动估值变动201630.7%45.3%-10.0%61.7% 57.7%2.6%201769.3%21.1% 39.8%884.5% 55.6%18.6%资料来源：Wind，国盛证券研究所(注：估值变动采用静态估值口径)高关联性P.6请仔细阅读本报告末页声明图表3：空调&厨电销量与竣工面积增速关联度高资料来源：Wind，产业在线，国盛证券研究所公司营收受多重因素影响，在增速变化幅度上表现不尽相同，但均与房屋竣工面积增速图表4：白电&厨电板块营收与竣工面积增速关联度高资料来源：Wind，国盛证券研究所P.7请仔细阅读本报告末页声明公司估值与地产销售变动基本同步，且老板电器的相关性更高，预计主要系厨电相对而以rd资料来源：Wind，国盛证券研究所图表6：格力电器PE-Forward与地产销售增速拟合资料来源：Wind，国盛证券研究所P.8请仔细阅读本报告末页声明/8/116 /8/116 60%40%20% ，成本端利好因素仍存屋销售、新开工面积分别同比下降3.63%/9.35%，2022年12月购置土地面积同降2月房屋竣工面积当月同比值图表8：2018-2023年2月房屋销售面积当月同比值80%60%40%20% -20%-40%资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所图表9：2018-2023年2月房屋新开工面积当月同比值12月购置土地面积当月同比值20%资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所P.9请仔细阅读本报告末页声明图表11：2023年3&4月30大中城市商品房成交面积同比(4月数据截至2023年4月11日)80%60%40%20%资料来源：Wind，国盛证券研究所望持续回暖，另一方面也说明居民按揭购房行为有所增加。：社融数据超预期，居民信贷持续扩张资料来源：Wind，国盛证券研究所有望延续回落，利好行业成本端改善。行业原材料成本占比较大，且由于竞争激烈，公司提价幅度与速度往往难以覆盖原材料涨价成本，因此行业毛利率受原好各公司成本端改善。P.10P.10图表13：铜价略有抬升趋势(美元/吨)图表14：铝价趋势性回落(美元/吨)0018/4/1219/1/2519/11/820/8/2521/6/1122/3/2423/1/11资料来源：Wind，国盛证券研究所00资料来源：Wind，国盛证券研究所图表15：塑料价格指数下降(点)图表16：钢材综合价格指数趋势性回落(点)018/4/1219/2/1319/12/920/10/1421/8/1122/6/13资料来源：Wind，国盛证券研究所018/4/1319/3/820/1/2320/12/1821/11/1922/10/21资料来源：Wind，国盛证券研究所电器荐格力电器。➢量端渠道囤货意愿不足，叠加高温带来的需求集中释放，行业库存处于历史低位水平。我们一方面气象研究表明今年大概率热夏，去年因库存不足错失爆发良机也有望增强今年渠道商旺季前补足弹药的意愿；从需求兑现的角度看，去年大环境影响导致部分安装需求有望递延至今年兑现。P.11请P.11图表17：2019年-2023年空调单月内销量及同比变动空调单月内销量(万台)yoy19/119/519/920/120/520/921/121/521/922/122/522/923/1➢价端图表18：空调细分市场线上均价变动(元)图表19：空调细分市场线下均价变动(元)0000柜机变频挂机变频23QP.12P.12图表20：2020-2022年空调线上、线下市场集中度变化资料来源：奥维云网，国盛证券研究所当前估值具备性价比优势，板块盈利弹性和估值水平都有望进一步提升。基于对全年地➢主业基本盘——油烟机自盘的油烟机业务有望稳步增长。图表21：2019年-2023年油烟机行业单月内销量及同比变动图表22：2019年-2023年老板电器油烟机线下单月销量及同比变动0单月内销量(万台)同比增长Jan-19Sep-19May-20Jan-21Sep-21May-22Jan-23销量(台)yoy000002021/032021/082022/012022/062022/11资料来源：产业在线，国盛证券研究所资料来源：奥维云网，国盛证券研究所➢多维增量业务——洗碗机、一体机、集成灶P.13P.13图表23：老板电器洗碗机份额稳步提升图表24：价差基本稳定下，老板电器较西门子份额差持续缩小均价差(元)份额差(%)0JanAug/20Mar/21Oct/21May/22Dec/22Jan/20Jul/20Jan/21Jul/21Jan/22Jul/22Jan/23板)先。：老板电器在嵌入式复合机线上市场份额不断提升Jan/20Jul/20Jan/21Jul/21Jan/22Jul/22Jan/23线下份额差(左)线下均价差(左)0Jan/20Aug/20Mar/21Oct/21May/22Dec/22-10%-20%-30%-40%资料来源：奥维云网，国盛证券研究所(均价差和份额差均为老板电器-西门子)增量。P.14请P.14：老板电器在线下集成灶市场份额不断走强老板电器集成灶份额份额差2022/042022/062022/082022/102022/122023/02资料来源：奥维云网，国盛证券研究所(注：份额差均为火星人-老板电器)量仍有较高比例由地产销售带来的新增需求拉动，但房地产市场的长期需求态势决定未厨电行业主要由更新需求驱动，油烟机、燃气灶、蒸烤一体机、洗碗机和集成灶等主要中P.15请P.15提示响行业盈利能力。终端消费需求疲软。消费疲软恐致家电公司销售情况低于预期，造成公司营业收入及利测算可能存在误差。本文老板电器的业绩及市值空间预测基于国盛证券家电研究团队的P.16P.16免责声明国盛证券有限责任公司(以下简称“本公司”)具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面