危机模式下的大类资产配置

1、危机模式下的大类资产配置经历了美联储过去年大幅加息在高利环下海外流动性风险渐露继美硅银风本周（3月14）士贷年报显其部制存在“重缺陷进一引发了市对前国金融环境定性担忧近期全资市避情明显温3月8日至3月17日2年美利的回落幅超20B，映市场于外济退期的强。回顾历史2年期美债利如果出现快速持续回往往意味着经济衰退来临000年来2年债利在期大回出现三别应着000年科泡破裂207至2008年国贷机融危200新疫爆发这次球危的生本报我将过三次机式的类产表现行顾以示资者何握前类产的置会。图1：2000年以来2年期美债利率短期快速回落的情形主要出现过三次，分别对应着三次全球性危机的发生Win、、2000年至2001年科网泡沫破裂美国经济进入衰退周期2000年5月至2001年11月两年期美债利率续位下探，主要系美储紧缩叠加互联网企盈证伪美国经济入衰周期所致199年至000美联累上基率175基动持紧导美传经动逐步趋。时2000年3月逐进业披期大量联公呈亏状态在老济步趋势随着200二度美储0BP加落美国经进衰周期200年5月至201年1月两年美收从6.1持续至2.2。整体来看，2000年5月至2001年11月期间美债美元指数整体上行商表现分化，股市集体挫从本段类产表来看本段10期收益率由5高点.6续下至201年11月2左10年美涨16.6元指于阶趋势上幅到46品现化其油和分跌268及1.1金小上涨.6票场体挫股三指均得收，其纳跌达到7.5。A市来，全A和上综分跌117、7.5。具体来看本阶原油铜价格冲高回落黄金先于底部企稳票市方面公用事业日常消现占优品现看济衰初原和仍有一定性2000年9月原油铜格速落黄金格着济入退周期持下，于201年4率触反美元数在2000年510月001年1月至7出现轮速升并于001年7月5触及1209的高。票场看000年5至201年1月美表明分，用事业必消领市其幅别为21.421信务息技幅分别到1.3、2.2。图2：2000年科网泡沫破裂后，二季度美国经济领先指标快速下滑Win、图3：2000年5月至2001年11月原油冲高回落 图4：2000年5月至2001年11月黄金率先触底Wi， Wid，图52000年5月至2001年11月美债利率连续下行 图62000年5月至2001年11月美元指数持续上行Wi， Wid，图7：2000年5月12日至2001年11月7日美股走势分化，宽基指数中纳指领跌Win、行涨幅总市加平涨幅）、2007年至2008年：美国次贷危机与金融危机2007年随着次贷危机的步显现，美联储开紧降息，2年期美债利率下半年出现快速下行在2008年上半年迎来短暂反弹后伴随金融危的式爆发而再度下行。007年4月全第大级抵押构世金公申请破产护暴露次押债的险一美债2年美收率来了降息始的后波行同年8更次机构国黎宣布已停投者回下只持美次抵贷支持券基；年9月，北岩行遇兑问题渐始胁了广泛全金体系联储正式启息在207年91012月联金利调50525，两年美收率断崖”行步入008年初市恐情有好转别在美政部作排根通购贝斯后济场在出现善象但着年9月曼弟布，市恐情被度燃，2年美收率始二阶下。整体来看，2007年7月至2008年12月期间的大资产表现中，债市黄表现最佳美元表现弱工业金属能化商以美股与A股表现较差本阶段大资的现看0年期债益由2007年7月高点52路行至208年12月的2.2左右CBO10年债超过20；黄价在年全呈趋性行在208小回轮2007年7月至008年2月的危应阶涨到34美指自005年2月央加以呈出持续单下，在208年7欧行始后迎反，体看阶段跌幅为-0.2；原油和铜价在本阶段滞后于美债收益率以及美股见顶，但2008年7月后著本段别跌37和0股大数点现在207年10月并在2008年7后速跌其中指现对好纳指与普00幅别到40和41A股场沪深00领中证000顶，业格，费长表相占。总结来看在本轮次贷机开始以来大类资产格的轮动顺序以及构表现与本轮危机的成因系大节上品格于股市下的征著，主要因于207年7爆发次危对行及全金体的击大，导致券资价率受到击而实经较大负影在2008年7月才渐强体为国PMI的断式下，而在2008年7月前中国PMI的势速行样短的高全商需求韧美风上样可以现这特征一期道斯业数现优纳达指数从A股风格看消费成格由前滞在阶小幅赢而周和则在2008年球求幅时显图8：伴随着次贷危机逐步显现，2年期美债益率在2007-2008年出现两次”断崖式”下行Win、图9美元指数自2005年12月欧央行开始加息时启长周期下跌趋势

图102007年7月至2008年12月10年期美债收率经历两阶段下行Wi， Wid，图11铜与原油价皆在2008年7月见顶回落后次贷危机一年

图12：黄金价格在2007年以来持续上行在2008年3月后进入回调阶段Wnd单位美元/吨美桶 Wid，；单位：美元/盎司图13：美国三大股指顶点皆出现在2007年10月，并在2008年7月后加速下跌Win、图14：沪深300指数于007年10月见回落，中证1000指数于2008年3月见顶回落

图15：2007年7月至2008年12月A股市场消费长相对占优，金融周表现落后 Wi， Wid，、2020年：新冠疫情全球性爆发2020年1月7日-4月30日，2年期债收益率续下行，美国经济新疫情的冲击下面临较的退风险。200年14美国冠情日增诊人数至3人上美国务和下济门受严冲击导国制造业PI在34快降，业激220年1月17日-4月30，2年期美收从1.8续下至.2。整体来看2020年1月17日-4月30日美股铜和原油大幅下跌美债率短端利率大幅下黄金和美元指数却历V型反转本段类产的表现看本段10年美债益从1.4降至.64美指则出V型转，从7.64升至990商表化，中油铜别跌16.61和1.03黄上涨.58股市集下股大数得负收，中琼指跌幅到16.9A市来看万全A和证指分别跌.85、696。具体来看本阶段线下费和生产紧密较高品受到疫情的冲击影较美股信息科技和医疗优商品现看由铜油与体下济密度较原更和旅游切此跌幅次价格随着济入退期持续是在3中旬美失率速升催化下幅涨美指在220年2月7至2月6疫在国发因避险上后美情爆后速降后3月旬后疫在球蔓延而幅升票来看美和A的是疫对下济冲大于线上济体此股医息技纳达克数对跌A则是在220年4疫被控制消占长因受情击小占。图16：2020年1月17日-4月30日，2年期美债益率快速下降

图17：2020年2-4月，美国经济快速衰退Wi， Wid，图18：2020年2-4月，美国新冠疫情确诊人激增 图19：2020年1-4月，黄金表现优于铜Wi， Wid，图202020年1月17日-4月27日原油价格大下跌

图212020年1月17日-4月30日美元指数剧震荡Wi， Wid，图22：2020年1月17日-4月30日，医疗、信息技术、纳斯达克抗跌Win、图23：2020年1月17日-4月30日，中国因疫情被有效控制而消费占优Win、1.4、本轮大类资产的配置展望高利率环境下欧美银行风险的暴露是触发本轮危机预警的直接因素，近期全球风险资产共振调整是海外经济衰退预增美联储陷入两难部分行动风事的发质上美大幅息作的现虽然本次导—国硅银(SV其专注服务PE/VC和企业融需的具有殊但流风险暴让场警惕美联持加是会发美金机更范流动风的患后美国第共银挤风的上以瑞信财问题披进步剧市场对危升的轮欧银风的露期对场期影主在于两方面，一是美联储紧缩预期降温，二是海外经济衰退预期增强。根据CEFedWach据截至3月18，场预期3美联将行轮后次加息3加息25BP的为62本利终为5相于个前5.5预期幅落与同，自3月8以，国2年国利下度超120B3月国歇学消者心数至63.4抹年涨经济着愿逐黯。本3月15日美储资负表显张主要源于对国银贷款骤增，后美联采加息+扩的方式衡通和增长。危机模式下美债利行与黄金价格上涨趋性特征美股与商品市或先扬后抑短期宽松预期成为支撑因素但中期回归经济基本面顾往三次危时的类产现经预期策宽预提的景均存在债率行黄价格涨特征但险情急升的形如208年3曼弟产，及200年3新疫情全性发由系统性动风的美元数幅价格会美商品市场美经尚陷入退受松期支撑期现具韧，美股纳达表优标普0际价品铜强原但中来，在美经衰的形，美与品格将落，归济本。对于A股而言，近期海流动性风险的暴露及内经济形势的逐渐朗或成为本轮行情的分岭在国内经济企稳复的景之下大势上不必担深调但短期市场风格或在低切换的可能建议关估值处于相对低位板盈利稳定性较强的核心资产有望获得阶段性超额收益。近期海外流动性风险的暴露与内济据公或成年来A行的分岭一方欧银行风暴前们为A股格内看并贵对外资言比仍不高在美银风露后美利率回及海系性险上或使得A对外的价提升另方前弱复的势渐季躁行正下期内A市缺险偏整抬的叠加即将来业验期市场迎高切，期大盘格趋均。配置方面关估处于对位板外资睐盈稳性强的核心产望得段超额期度言经济“有有”的局亦助成与题行的绎持看产业政共的TMT块，安全产概为年线。图24：根据CMEFedWatch数据，市场预期3月美联储将执行本轮最后一次加息，3月加息25BP的概率为62CM（：至3月18日）图25：本周（3月15日）美联储资产负债表明显扩张，主要源于对美国银行贷款的骤增CM（：至3月18日）图26：3月8日以来，美债与黄金大幅上涨，原油价格大幅下跌，全球避险情绪明显升温Win、图27：在欧美银行风险暴露后，美债利率的回落以及海外系统性风险的上升或使得A股对于外资的性价比提升Win、2、三因素关键变化跟踪及首选行业、经济、流动性、风险偏好三因素跟踪的关键变化从最新的经济高频据看生产端开工率延续升需求端地产恢复形较好汽车消费较为疲弱外方面的领先指标韩出仍具有较大下行压生产端来项工重提升3第3唐高开工和能用在暂回落继提，胎工率比幅化需端方，于202年34月受到海情影23年3月1日-3月16日0中市品成积同比升2.06。汽销售看3月-12日乘用市零售41.4万同比年降17，月同下降11从的情来，大线市铁客量持正水从外来国3前0出额比降1.2，降较2有扩，需方的先标国口仍有大行力。国内市场利率窄幅动美债利率和美元指继下行外资持续流市场率看近国十债在2.5方幅波内动整维较为裕状端率绕2的回政率震外面年债收率续至3.6际率通预有下汇方指数小下人币升至6.9下从流动来外在持续小幅入。本周市场分化定涨最大成长和消小幅跌周期跌幅最风偏好整体不高过周A呈现化态类格中稳涨最大长和消费幅期跌最险好体不度交额持在0-10000亿区。、3月行业配置：计算机、化工、家用电器行业配置的主要思路：3月进确立年线的口期经济苏+信用合下成与周皆机格偏价经济复势2业PMI超期“值板或阶段机配上大概率为年线安资以及段存机的周期地竣括）安全产二大告利政和hatPT发新轮术命双驱动下软开、算等TMT业望为主线2顺期高造链2月模上业加值比长经张趋明顺期景气的端造条机有金等域益明地竣链，随着地产期边改善期不断增，地后周板块股价上弹有望升看好材家、电业链3首行计算机、化工、家电。计算机支撑因素之一政务信化建设推动国产化硬产业加速发展202年10月28日国院公印全国体政大据系建指标在023年底步成国化政大据共享开能显增政务数管服水明提策动激数据中件品为信创业得的展间，期看术代新前广。支撑因素之二中国电信创体系产业链完换空间广阔态建设速。国产创品初具大规应基从P操作统数库间，到PC端服器存、外等呈出术产品市紧衔的业生迈向渐熟展进麟件国操统厂商拥从片系集成全业生，产替优明。支撑因素之三人工智应用领域打开新局面期ChtGPT的爆圈其背后反映了工智大模正在加速术落，AI用商业化能逐彰显近期百里节等国互网头继布涉似ChtGPT的GC项目国内AIGC产生迎来浪，来创芯片人智、费子等细赛仍持发，TMT板景趋向。标的：纳思达、中曙、金山办公、中国件化工支撑因素之一2023年统化工行业有望触反展望023年化行面临需复成压解国供扩加国外张缓局统行业我优盈已增能少需复苏行重选超额利润龙。支撑因素之二随政支持国内化工新料业有望迎来加速成期我推荐于心应发能较管优化工材优标要包括电化半体料显材5G材等能材药体等领。支撑因素之三：POE粒未实现国产化，产稀推动POE胶膜价格逆势行POE胶主应组件及N型池材优点多有持代EVA材为装膜流材而PE膜较EA胶存较技难前PE粒尚未实国化，为国上游卡子节，而海企业供同偏紧推动POE胶价持续涨截至2年2月国已划PE产能为0万。标的：万化化学、珑胎、赛轮轮胎、恒石等。家用电器支撑因素之一三月启新一轮消费券发潮近期国有十省