并购重组中的资产评估

并购重组中的资产评估第1页/共128页主要内容1、资产评估涉及的经济行为2、公司设立时的资产评估3、并购重组中的资产评估4、股权价值评估5、上市公司并购重组中的特殊问题6、公司清算中的资产评估第2页/共128页1、资产评估涉及的经济行为资产评估业务的产生与发展源于国有资产的产权变动，国务院91号文发展于国企改革和证券市场的需求受会计准则的推动，服务于财务报告中对历史成本以外的计量属性的要求《公司法》对涉及非货币资产出资的要求第3页/共128页

国企改革中的资产评估国有企业公司制改建整体改建、部分改建（剥离调整）主辅分离辅业改制：659号文件国有企业引进外资组建新公司国有资产产权交易和资产转让公司清算资产抵押、股权质押第4页/共128页

公司法要求的资产评估《公司法》第二十七条规定：股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资；但是，法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外。对作为出资的非货币财产应当评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价。法律、行政法规对评估作价有规定的，从其规定。《公司登记管理条例》第十四条股东的出资方式应当符合《公司法》第二十七条的规定。股东以货币、实物、知识产权、土地使用权以外的其他财产出资的，其登记办法由国家工商行政管理总局会同国务院有关部门规定。股东不得以劳务、信用、自然人姓名、商誉、特许经营权或者设定担保的财产等作价出资。第5页/共128页

公司法要求的资产评估国家工商总局令第39号《股权出资登记管理办法》（2009年3月1日起实施）第三条规定：用作出资的股权应当权属清楚、权能完整、依法可以转让。具有下列情形的股权不得用作出资：股权公司的注册资本尚未缴足；已被设立质权；已被依法冻结；股权公司章程约定不得转让；法律、行政法规或者国务院决定规定，股权公司股东转让股权应当报经批准而未经批准；法律、行政法规或者国务院决定规定不得转让的其他情形。第五条用作出资的股权应当经依法设立的评估机构评估。第6页/共128页

会计准则对资产评估的需求会计计量属性:历史成本、重置成本、可变现净值、现值和公允价值历史成本外的计量属性均可通过资产评估取得公允价值计量属性运用的三个级次资产或负债等存在活跃市场的，活跃市场中的报价应当用于确定其公允价值；不存在活跃市场的，参考熟悉情况并自愿交易的各方最近进行的市场交易中使用的价格或参照实质上相同或相似的其他资产或负债等的市场价格确定其公允价值；不存在活跃市场，且不满足上述两个条件的，应当采用估值技术等确定公允价值。第7页/共128页

资产评估在会计计量中的具体运用盘盈资产的重置成本资产减值（含商誉减值测试）非货币性资产交换债务重组企业合并金融工具的确认与计量投资性房地产第8页/共128页

证券市场中涉及的资产评估情形公司设立时的资产评估上市公司营运中的资产评估上市公司并购重组中的资产评估上市公司股权质押、转让中的资产评估上市公司清算中的资产评估第9页/共128页

证券市场对应的经济行为公司设立时的资产评估国有企业改制设立股份有限公司时的资产评估：出资建账依据有限责任公司整体变更为股份有限公司的评估：出资参考依据改制时引进战略投资者时的价值评估：定价参考依据上市公司重大资产重组中资产评估上市公司出售资产的评估上市公司购买资产（含发行股份购买资产）的评估上市公司股权质押及转让中的资产评估依据最高人民法院的文件规定：冻结、拍卖时评估质押贷款上市公司清算中的资产评估第10页/共128页

证券市场对应的经济行为上市公司营运中涉及到资产评估的情形以非货币性资产对外投资合并、分立、清算资产转让、置换、拍卖债权转股权债务重组接受非货币性资产抵押或者质押处置不良资产以非货币性资产抵债或者接受抵债确定涉讼资产价值等第11页/共128页

值得探讨的需要进行评估的经济行为：上市公司发行股份购买资产时的证券定价现行规定：决议前20个交易日均价后果：高估价时虚估值自2008年11月12日起,上市公司破产重整，涉及公司重大资产重组拟发行股份购买资产的，其发行股份价格由相关各方协商确定后，提交股东大会作出决议，决议须经出席会议的股东所持表决权的2/3以上通过，且经出席会议的社会公众股东所持表决权的2/3以上通过。关联股东应当回避表决。上市公司之间的换股合并中的资产评估现行实务做法：财务顾问确定换股比例，主要依据市价，未考虑股票的内在价值信息披露业务备忘录第16号——资产评估相关信息披露(深交所）

第12页/共128页2、公司设立时的资产评估设立公司时的资产评估公司设立时的出资方式全体股东以货币出资：不涉及资产评估问题发起人以非货币性资产出资：需要进行评估国企改制时以评估后的净资产设立股份有限公司有限责任公司变更为股份有限公司的资产评估外商投资企业改制为外商投资股份有限公司内资有限责任公司变更为股份有限公司第13页/共128页

公司设立时资产评估要点以出资为目的的评估应符合出资方式的规定评估时不宜确认商誉、特许经营权的价值评估方法：资产基础法为主，符合市场法和收益法的单项资产可运用该方法，但整体资产的收益法评估结果仅作为对其他方法的验证涉及无形资产时应注意未来收益的实现期间与评估基准日的关系评估时应谨慎作价，不得高估或低估，法律责任重大第14页/共128页

国企改制时资产评估应特别关注评估结果的法定效力：折股建账依据考虑公司设立后的营运情况存货的评估：需预留部分利润金融资产评估时对税收的考虑关注评估基准日后资产数量和价值的变化引入其他股东时“同股同价”的处理，防止国有资产流失因会计准则中同一控制下合并的要求，出现设立时股本大于净资产的情形：每股净资产低于面值第15页/共128页

有限责任公司变更为股份有限公司评估是否为法定要求？外商投资企业由原外经贸部文件规定各工商行政管理机关对公司登记的理解不一按照评估结果VS审计结果作为股份公司的股本？评估结果不作为折股和建账的依据评估结果作为股东出资资产是否完整的依据评估方法：资产基础法和收益法第16页/共128页

有限责任公司变更为股份公司前的私募有限责任公司的整体价值评估私募投资者的定价依据市盈率法与市净率法与收益法资产评估结果的关系：对持续盈利能力的关注确定增资时的持股比例和价格私募后整体变更设立股份有限公司第17页/共128页

IPO时的证券定价与资产评估的关系市盈率定价法的要点对公司持续盈利能力的要求有的行业难以用市盈率法定价：如房地产等市盈率受市场景气度的影响静态市盈率与动态市盈率价值类型的差异，IPO发行价应是投资价值，而资产评估是确定公开市场价值评估投资价值确定IPO定价方法第18页/共128页3、并购重组中的资产评估并购重组的概念和形式外资并购国内企业及其评估问题国内非上市公司并购及其评估问题中国企业海外并购及其评估问题第19页/共128页3.1并购重组的概念并购重组：在市场机制作用下，企业为了获得其他企业的控制权而进行的产权交易活动。并购在国际上通常被称为“M&A”，即英文Merger&Acquisition并购重组的三种形式外资并购境内企业境内企业之间的并购中国企业跨国并购

第20页/共128页3.2外资并购外资并购股权并购：外国投资者并购境内企业，系指外国投资者协议购买境内非外商投资企业的股东的股权或认购境内公司增资，使该境内公司变更设立为外商投资企业资产并购：外国投资者设立外商投资企业，并通过该企业协议购买境内企业资产且运营该资产，或，外国投资者协议购买境内企业资产，并以该资产投资设立外商投资企业运营该资产股权并购或资产并购时再增资第21页/共128页

购买企业vs.购买资产购买企业购买资产交易实质股权交易资产交易法律整体收购:所有产权和有关契约的权利、责任共同转让

只包括企业的固定资产、工业产权、专有技术、经营许可、营销网点等

财务、会计和税务可享受原来的累计亏损，冲减利润，减少现期所得税支出。按原企业账面净资产核定计提折旧基数

交易价格与原帐面价值的差额所形成的净收益或净损失计入应纳税所得额，征收所得税

按成交价格重新核定折旧基数

复杂程度较高需要考虑股权结构、职工安置、原有企业债务等问题

较低第22页/共128页

购买原有股东股份vs.增资扩股购买原有股东股份增资扩股交易方式非上市公司:一般通过协议收购上市公司:可通过协议收购或要约收购非上市公司:一般通过定向募集上市公司:可通过定向募集及购买新发行的股票对原有股东的影响对其他原有股东的持股比例无影响增资扩股后，若其他原有股东不追加投入，股权将被稀释资金投向交易资金被转让股东所掌握投入的资金落实在企业中风险对上市公司采取“要约收购”时，若收购比例超过30％，需要向全部股东发出收购要约,有可能构成一定的资金压力可能受增发的条件和规模的限制第23页/共128页

外资并购的类型按并购企业之间的行业关系划分横向并购纵向并购混合兼并：既非竞争对手又非现实中或潜在的客户或供应商的企业之间的并购按支付手段划分现金收购换股并购综合收购：在收购过程中，收购公司支付的不仅仅有现金、股票、而且还有认股权证、可转换债券等多种方式的混合第24页/共128页

《外国投资者并购境内企业暂行规定》第8条并购当事人应以资产评估机构对拟转让的股权价值或拟出售资产的评估结果作为确定交易价格的依据。并购当事人可以约定在中国境内依法设立的资产评估机构。资产评估应采用国际通行的评估方法。外国投资者并购境内企业，导致以国有资产投资形成的股权变更或国有资产产权转移时，应根据国有资产管理的有关规定进行评估，确定交易价格。禁止以明显低于评估结果的价格转让股权或出售资产，变相向境外转移资本。

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外资并购中的资产评估问题价值类型选择：市场价值或投资价值并购中的协同效应产生新的价值经营协同效应：收入提升和车成本降低财务协同效应：降低资金成本评估方法选择国际通行的评估方法：市场法、收益法和成本法第26页/共128页

资产并购的方法选择资产并购的实质是业务整合资产并购的评估方法应视资产是否构成一项业务或完整经营实体而采用与企业价值评估相同的方法业务的定义会计准则中的定义：业务是指企业内部某些生产经营活动或资产负债的组合，该组合具有投入、加工处理和产出能力，能够独立计算其成本费用或所产生的收入。国际财务报告准则中的资产所属现金产出单元的认定：从持续使用中产生的现金流入基本上独立于其他资产或资产组合产生的现金流入的最小的资产组合。第27页/共128页

《上市公司并购重组管理办法》规定的完整经营实体，应当符合的条件：经营业务和经营资产独立、完整，且在最近两年未发生重大变化；在进入上市公司前已在同一实质控制人之下持续经营两年以上载进入上市公司前实行独立核算，或虽未独立核算，但与其经营业务相关的收入、费用在会计核算上能够清晰划分上市公司与该经营实体的主要高级管理人员签订聘用合同或者采取其他方式，就该经营实体在交易完成后的持续经营和管理做出恰当安排第28页/共128页

股权并购中商誉价值的确定见上市公司并购重组中的特殊问题外资并购中股权比例的确定《外国投资者并购境内企业暂行规定》第10条规定外国投资者增资时的溢价确定方法被股权并购境内公司中国自然人股东在原公司享有股东地位一年以上的，经批准，可继续作为变更后所设外商投资企业的中方投资者。第29页/共128页

外国投资者协议购买境内公司股东的股权，境内公司变更设立为外商投资企业后，该外商投资企业的注册资本为原境内公司注册资本，外国投资者的出资比例为其所购买股权在原注册资本中所占比例。被股权并购境内公司同时增资的，并购后所设外商投资企业的注册资本为原境内公司注册资本与增资额之和；外国投资者与被并购境内公司原其他投资者，在对境内公司资产评估的基础上，确定各自在外商投资企业注册资本中的出资比例。外国投资者认购境内公司的增资，境内公司变更设立为外商投资企业后，该外商投资企业的注册资本为原境内公司注册资本与增资额之和。外国投资者与被并购境内公司原其他股东，在境内公司资产评估的基础上，确定各自在外商投资企业注册资本中的出资比例。第30页/共128页3.3国内企业的并购国内企业（非上市公司）之间的并购国有产权划转：不产生评估问题按《公司法》的规定进行合并吸收合并：一个公司吸收其他公司为吸收合并，被吸收的公司解散新设合并：两个以上公司合并设立一个新的公司为新设合并，合并各方解散控股合并第31页/共128页

承担债务式兼并 兼并企业将被兼并企业的债务及整体产权一并吸收，以承担被兼并企业的债务来实现的兼并方式，即在资产与负债基本对等的情况下，兼并方以承担被兼并方债务为条件接受其资产，往往同时也接受被兼并方的职工。购买式兼并 并购方出资购买目标企业的资产以获得其全部产权的兼并方式。政府划转式兼并 政府将处于略势的企业无偿划转给优势企业的一种兼并方式。第32页/共128页

国内企业合并中的资产评估问题吸收合并中被合并方的股权价值折为合并方股权比例问题理论上应对合并方和被合并方分别进行资产评估实务中一般对合并方不评估新设合并中各方股权比例计算问题不同主体有不同的净资产和不同的盈利能力应当对合并各方进行价值评估合并商誉的评估第33页/共128页3.4中国企业海外并购中国企业境外投资境外投资，是指在我国依法设立的企业（以下简称企业）通过新设、并购等方式在境外设立非金融企业或取得既有非金融企业的所有权、控制权、经营管理权等权益的行为。海外并购的目的：市场型的并购、资源的并购、品牌的并购、销售渠道的并购、技术的并购等。受到全球金融风暴的冲击，企业估值缩水，并购变得更加容易，预计2009年中国企业海外并购据世界第二第34页/共128页

中国企业海外并购的资产评估问题资产评估行业随企业海外并购“走出去”充分了解被并购地的法律法规、当地商业操作及社会制度正确选择价值类型考虑境外整合风险（政治、经济、管理、技术、文化等）和成本对评估值的影响上市公司和非上市公司的评估第35页/共128页4、股权价值评估股权转让对应的经济行为以股权出资股权冻结、拍卖中的评估股权转让控股股权转让非控股股权转让第36页/共128页

股权分类《长期投资会计准则》中的分类：按控制权分对子公司投资，控制：是指有权决定一个企业的财务和经营政策，并能据以从该企业的经营活动中获取利益。对合营企业投资，共同控制：按照合同约定对某项经济活动共有的控制对联营企业投资，重大影响：对一个企业的财务和经营政策有参与决策的权力，但并不能够控制或者与其他方一起共同控制这些政策的制定对被投资单位不具有控制、共同控制或重大影响，并且在活跃市场中没有报价、公允价值不能可靠计量的权益性投资第37页/共128页

金融资产和金融负债的确认以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产或金融负债交易性金融资产或金融负债直接指定为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产或金融负债持有至到期投资贷款和应收款项可供出售的金融资产其他金融负债第38页/共128页

限售股权的评估会计准则规定：企业持有上市公司限售股权且对上市公司不具有控制、共同控制或重大影响的，应当按照金融工具确认和计量准则规定，将该限售股权划分为可供出售金融资产，除非满足该准则规定条件划分为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产。国资委规定：三十日交易均价九折流通性折扣的考虑第39页/共128页

控股股权的评估能通过控股权的影响取得评估所需的资料和必要配合采用各种评估方法均可进行评估控股权溢价的考虑第40页/共128页

少数股权的评估参考法人股拍卖市场进行比较分析股利折现模型的运用“小非”解禁前后的评估少数股权折价的考虑少数股权评估的难点信息不对称难以得到有效配合第41页/共128页5.上市公司并购重组中的特殊问题重大资产重组的界定主要文件依据重大资产重组的要求重大资产重组的标准重大资产重组的支付方式及其创新重大资产重组中关注的评估问题第42页/共128页5.1重大资产重组的界定重大资产重组:上市公司及其控股或者控制的公司在日常经营活动之外购买、出售资产或者通过其他方式进行资产交易达到规定的比例，导致上市公司的主营业务、资产、收入发生重大变化的资产交易行为。购买、出售资产,相关比例达到50％以上的，应当按照规定履行信息披露等相关义务并报送申请文件通过其他方式进行资产交易与他人新设企业、对已设立的企业增资或者减资；受托经营、租赁其他企业资产或者将经营性资产委托他人经营、租赁；接受附义务的资产赠与或者对外捐赠资产；中国证监会根据审慎监管原则认定的其他情形。上市公司发行股份购买资产第43页/共128页5.2重大资产重组的文件依据2008年5月18日前,《关于上市公司重大购买、出售、置换资产若干问题的通知》（证监公司字[2001]105号）2008年5月18日起：中国证券监督管理委员会令第53号《上市公司重大资产重组管理办法》中国证监会公告

[2008]14号，《关于规范上市公司重大资产重组若干问题的规定》中国证监会公告

[2008]13号，公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号《上市公司重大资产重组申请文件》信息披露业务备忘录第15号——重大资产重组风险的披露（深交所）第44页/共128页5.3重大资产重组的要求符合国家产业政策和有关环境保护、土地管理、反垄断等法律和行政法规的规定交易标的资产涉及有关报批事项的处理可能无法获得批准的影响资产完整性的风险披露上市公司拟购买的资产为土地使用权、矿业权等资源类权利的处理划拨用地的处理第45页/共128页

划拨用地的范围2001年10月22日国土资源部令第9号发布《划拨用地目录》符合本目录的建设用地项目，由建设单位提出申请，经有批准权的人民政府批准，可以划拨方式提供土地使用权。对国家重点扶持的能源、交通、水利等基础设施用地项目，可以以划拨方式提供土地使用权。对以营利为目的，非国家重点扶持的能源、交通、水利等基础设施用地项目，应当以有偿方式提供土地使用权。以划拨方式取得的土地使用权，因企业改制、土地使用权转让或者改变土地用途等不再符合本目录的，应当实行有偿使用。第46页/共128页

不会导致上市公司不符合股票上市条件《证券法》规定的股票上市条件：股票经国务院证券监督管理机构核准已公开发行公司股本总额不少于人民币三千万元（上交所规定为5000万元）公开发行的股份达到公司股份总数的百分之二十五以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，公开发行股份的比例为百分之十以上（股权分置改革后的计算标准有变化）；公司最近三年无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载。第47页/共128页

重大资产重组所涉及的资产定价公允，不存在损害上市公司和股东合法权益的情形第48页/共128页

重大资产重组所涉及的资产权属清晰，资产过户或者转移不存在法律障碍，相关债权债务处理合法第49页/共128页

对资产权属清晰的要求股权置入的要求是否合法拥有该项股权的全部权利是否有出资不实或影响公司合法存续的情况将有限责任公司相关股权注入上市公司是否已取得其他股东的同意是否存在已被质押、抵押或其他限制转让的情形是否存在诉讼、仲裁或其他形式的纠纷资产置入的要求是否已经办理了相应的权属证明是否存在已被质押、抵押或其他限制转让的情形是否存在诉讼、仲裁或其他形式的纠纷第50页/共128页

对资产完整性的要求资产完整性问题《上市公司重大资产重组管理办法》规定“上市公司发行股份所购买的资产，应当为权属清晰的经营性资产，并能在约定期限内办理完毕权属转移手续”

交易标的历史沿革清晰，增减资和股权转让合规尚未取得权属证明的披露土地使用权的取得方式：招拍挂第51页/共128页

债权债务纠纷处理合法上市公司资产置出转移债务—债权人书面同意并履行法定程序转让债权—履行通知债务人等法定程序承担他人债务—被承担债务人是否已取得其债权人同意并履行了法定程序置出资产后上市公司是否仍有或有风险第52页/共128页5.3重大资产重组的要求有利于上市公司增强持续经营能力，不存在可能导致上市公司重组后主要资产为现金或者无具体经营业务的情形重组目的与公司战略发展目标是否一致；购买资产是否有持续经营能力，出售资产是否导致公司盈利下降；重组后主要资产是否为现金和流动资产；重组后有无确定的资产及业务；重组后是否需取得特许资格；交易安排是否导致购入资产不确定。第53页/共128页

后续资金安排问题后续资金安排问题。多主业可能引起的资源分配问题公司注入优质资产后，往往需要投入大量的资金保证项目运营，尤其是房地产公司受宏观调控政策和银根紧缩的影响更为突出。公司应详细披露后续资金的来源以及对后续资金筹措安排的具体措施。避免同业竞争第54页/共128页5.3重大资产重组的要求有利于上市公司在业务、资产、财务、人员、机构等方面与实际控制人及其关联人保持独立，符合中国证监会关于上市公司独立性的相关规定资产是否整体进入；关联交易比例是否较小或减小；采购、生产、销售及相关知识产权是否独立。第55页/共128页

对上市公司独立性的要求IPO管理办法中对上市公司独立性的要求具有完整的业务体系和直接面向市场独立经营的能力。资产完整人员独立财务独立机构独立业务独立发行人在独立性方面不得有其他严重缺陷第56页/共128页5.3重大资产重组的要求有利于上市公司形成或者保持健全有效的法人治理结构重组后上市公司是否资产完整、生产经营独立（在人员、资产、财务、采购、生产、销售、知识产权等方面能否保持独立；商标权和专有技术使用权是否全部进入上市公司；本次交易是否导致上市公司与控股股东之间存在同业竞争问题，是否已就原有的同业竞争问题作出合理安排；本次交易是否导致上市公司收入严重依赖于关联交易；本次交易是否导致控股股东或交易对方侵害上市公司利益或增加上市公司风险的情形；重组后是否会因产品质量、劳动安全等问题使上市公司陷入纠纷，从而损害利益相关者的合法权益；重组后“三会”制度能否有效发挥作用。第57页/共128页

健全有效的法人治理规范运作与财务风险问题。支持上市公司通过发行股份购买资产方式将控股股东主业资产实现整体上市，以有效降低与大股东的同业竞争和关联交易。由于特殊原因，部分资产规模小，尚未引起同业竞争问题的，上市公司与重组方可以采用分步实施的方式，或采取切实可行的措施避免同业竞争；重点关注注入资产是否与重组方产生大量关联交易，是否导致上市公司收入严重依赖于关联交易，关联交易收入及相应利润在上市公司收入和利润中所占比重是否合理；第58页/共128页

规范运作与财务风险问题大股东及其关联方以资产认购上市公司发行股份的，申请人须提供大股东及其他关联方是否存在对标的资产的非经营性资金占用的核查报告，提供本次交易是否会导致大股东及其关联方对上市公司资金占用风险增加的说明，如存在，须提出有针对性的解决措施；标的资产过往三年财务指标是否存在异常波动；现金流是否充裕；盈利能力、毛利率或净利率水平是否稳定；盈利是否主要依赖于非经常性损益；产品销售是否严重依赖重组方或其他第三方等第59页/共128页5.3重大资产重组的要求其他要求重组程序是否合法；重组是否涉及职工安置；上市公司日常监管情况：上市公司是否涉及诉讼或债务纠纷，是否已妥善解决;上市公司是否存在拖欠税费问题，是否已采取妥善措施解决；上市公司有无不良监管记录，是否已彻底解决监管部门在巡检或专项核查中提出的问题，是否正在被稽查；上市公司及控股股东、重组方有无被投诉情况，投诉情况是否属实，有关问题是否解决。中介机构是否尽职，其出具的意见是否完整、明确。第60页/共128页

关注的其他问题交易对方履行业绩承诺能力问题。《重组管理办法》要求，资产评估机构采取收益现值法、假设开发法等基于未来收益预期的估值方法对拟购买资产进行评估并作为定价参考依据的，上市公司应当在重大资产重组实施完毕后3年内的年度报告中单独披露相关资产的实际盈利数与评估报告中利润预测数的差异情况，并由会计师事务所对此出具专项审核意见；交易对方应当与上市公司就相关资产实际盈利数不足利润预测数的情况签订明确可行的补偿协议。审核重点关注重组方有无补偿承诺、是否具备履行承诺的能力、或有责任的认定标准、执行程序以及具体落实方式。第61页/共128页

税收优惠问题。根据《国务院关于实施企业所得税过渡优惠政策的通知》（国发[2007]39号）、财政部、国家税务总局《关于企业所得税若干优惠政策的通知》（财税[2008]1号）等相关法律法规的规定，自2008年1月1日起，原享受低税率优惠政策的企业，在新税法施行后5年内逐步过渡到法定税率。标的资产享受税收优惠政策的，重组方应充分说明执行税收优惠政策的依据。若公司税收政策与相关政策不符，可能存在被税务主管机关追缴税金风险的，公司应披露税收问题可能给公司带来的或有风险，并提出应对措施，以切实保护公司中小股东的利益。第62页/共128页5.4重大资产重组的标准上市公司及其控股或者控制的公司购买、出售资产，达到下列标准之一的，构成重大资产重组：购买、出售的资产总额占上市公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到50%以上；购买、出售的资产在最近一个会计年度所产生的营业收入占上市公司同期经审计的合并财务会计报告营业收入的比例达到50%以上；购买、出售的资产净额占上市公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末净资产额的比例达到50％以上，且超过5000万元人民币。购买、出售资产未达到前款规定标准，但中国证监会发现存在可能损害上市公司或者投资者合法权益的重大问题的，可以根据审慎监管原则责令上市公司补充披露相关信息、暂停交易并报送申请文件。第63页/共128页

规定比例的计算方法：购买的资产为股权的资产总额以被投资企业的资产总额与该项投资所占股权比例的乘积和成交金额二者中的较高者为准，营业收入以被投资企业的营业收入与该项投资所占股权比例的乘积为准，资产净额以被投资企业的净资产额与该项投资所占股权比例的乘积和成交金额二者中的较高者为准；出售的资产为股权的，其资产总额、营业收入以及资产净额分别以被投资企业的资产总额、营业收入以及净资产额与该项投资所占股权比例的乘积为准。第64页/共128页

规定比例的计算方法：购买股权导致上市公司取得被投资企业控股权的，其资产总额以被投资企业的资产总额和成交金额二者中的较高者为准，营业收入以被投资企业的营业收入为准，资产净额以被投资企业的净资产额和成交金额二者中的较高者为准；出售股权导致上市公司丧失被投资企业控股权的，其资产总额、营业收入以及资产净额分别以被投资企业的资产总额、营业收入以及净资产额为准。第65页/共128页

购买的资产为非股权资产的，资产总额以该资产的账面值和成交金额二者中的较高者为准，资产净额以相关资产与负债的账面值差额和成交金额二者中的较高者为准；出售的资产为非股权资产的，其资产总额、资产净额分别以该资产的账面值、相关资产与负债账面值的差额为准；该非股权资产不涉及负债的，不适用资产净额标准。上市公司同时购买、出售资产的，应当分别计算购买、出售资产的相关比例，并以二者中比例较高者为准。上市公司在12个月内连续对同一或者相关资产进行购买、出售的，以其累计数分别计算相应数额，但已按规定报经中国证监会核准的资产交易行为，无须纳入累计计算的范围。交易标的资产属于同一交易方所有或者控制，或者属于相同或者相近的业务范围，或者中国证监会认定的其他情形下，可以认定为同一或者相关资产。第66页/共128页5.5并购重组的支付手段及其创新股权协议收购或转让国有股权行政划转资产置换定向增发股份回购吸收合并以股抵债：股票价值评估问题分拆上市换股合并主动退市第67页/共128页股权收购的方式协议收购：收购方根据股权协议转让价格接受目标公司部分股权，从而获得目标公司的控股权。要约收购：通过证券交易所的交易，当收购者在持有目标公司股份达到法定比例时(《证券法》规定该比例为30%)，若继续进行收购，必须依法通过向目标公司所有股东发出全面收购要约的方式进行收购。公开市场收购：收购方通过二级市场收购上市公司的股票，从而获得上市公司控制权的行为第68页/共128页

杠杆收购：公司运用财务杠杆，主要通过借款筹集资金，并利用已被收购的目标企业的资产和未来现金收入来担保和偿还收购中的借款。连环收购：运用手中有限的资金，取得一家公司的控制权，然后再运用这一家公司的财产作抵押，获得信用贷款，去买另外一家公司，如此持续下去，形成一个连环套；或是以一家公司的财产作为基金，去取得另外一家公司的控制权。委托书收购：收购者通过大量征集股东“委托书”的方式，代理股东出席股东大会并行使优势的表决权，以通过改组董事会等决议的方式达到收购目标公司的目的。第69页/共128页全球并购的主流。在1990年的全球跨国并购项目中，现金交易金额占交易总额的91%，这一比例到1999年时下降到64%，期间换股并购的数量及金额大幅增长。1997～2005年的统计资料显示，股权支付方式的并购金额占总交易金额近一半的比重，换股方式已经成为主流。5.6换股并购第70页/共128页模拟案例：市盈率游戏公司总股本G(万股)总收益S(万元)每股收益EPS(元)市盈率PE(倍)市价P(元)总市值M(万)A公司20,00010,0000.52010200,000B公司10,0005,0000.510550,000合计30,00015,000250,000A公司B公司股东A公司股票5000万(定向发行)B公司股票10000万第71页/共128页B公司股东A公司股东A公司B公司股B公司股东A公司股东A公司2000010000200005000换股收购(吸收合并)第72页/共128页公司总股本G(万股)总收益S(万元)每股收益EPS(元)市盈率PE(倍)市价P(元)总市值M(万)A公司25,00015,0000.62012300,000A公司A公司股东财富B公司股东财富财富效应第73页/共128页

换股支付适用于任何规模的并购。换股支付在一定程度上摆脱并购中资金规模的限制，适用于任何规模的并购。换股并购风险分析。由于换股收购不会发生大规模的资金流出行为，为新合并公司的发展提供良好的财务环境，大大降低了风险。由于股价是时刻波动的，公司股价的波动情况是不可预测的。因此使得收购成本难以确定，随着股价的波动，换股方案将不得不经常调整。同时被并购方股东得到新公司的股票后依然面临股价波动的风险。换股方式需要并购双方具有良好的合作基础，更适合于善意收购。第74页/共128页

《上市公司收购管理办法》进一步完善了要约收购中换股收购的程序，即“收购人以证券支付收购价款的，应当提供该证券发行人最近3年经审计的财务会计报告、证券估值报告，并配合被收购公司聘请的独立财务顾问的尽职调查工作”，增强了换股收购的可操作性。为了保护投资者的利益，法律对于换股收购在使用范围上也有一定的限制。如在以终止上市为目的或未获证监会豁免而发出的全面要约中，收购人使用换股收购的，还必须提供现金选择权。《关于外国投资者并购境内企业的规定》允许外国投资者使用有价证券并购境内企业。但需要注意的是，外资并购新规对于外国投资者使用换股收购的方式作出了很严格的限制，即除特殊目的公司（SPV）外，作为对价支付的股权必须为境外上市公司的股权，同时程序也有严格规定，这事实上抬高了“换股并购”的门槛。第75页/共128页5.7重大资产重组中资产评估问题研讨资产评估与其他估值机构的关系房地产开发企业评估中的问题两种评估方法的运用问题收益法评估中应注意的问题评估结论有效期问题不同企业合并形式对评估结果的运用第76页/共128页5.7.1资产评估与其他估值机构的关系中国证监会第54号令《上市公司并购重组财务顾问业务管理办法》规定的上市公司并购重组财务顾问业务是指为上市公司的收购、重大资产重组、合并、分立、股份回购等对上市公司股权结构、资产和负债、收入和利润等具有重大影响的并购重组活动提供交易估值、方案设计、出具专业意见等专业服务。第77页/共128页

上市公司并购重组财务顾问的职责对上市公司并购重组活动进行尽职调查，全面评估相关活动所涉及的风险就上市公司并购重组活动向委托人提供专业服务，帮助委托人分析并购重组相关活动所涉及的法律、财务、经营风险，提出对策和建议，设计并购重组方案，并指导委托人按照上市公司并购重组的相关规定制作申报文件；对委托人进行证券市场规范化运作的辅导，使其熟悉有关法律、行政法规和中国证监会的规定，充分了解其应承担的义务和责任，督促其依法履行报告、公告和其他法定义务；在对上市公司并购重组活动及申报文件的真实性、准确性、完整性进行充分核查和验证的基础上，依据中国证监会的规定和监管要求，客观、公正地发表专业意见；接受委托人的委托，向中国证监会报送有关上市公司并购重组的申报材料，并根据中国证监会的审核意见，组织和协调委托人及其他专业机构进行答复；根据中国证监会的相关规定，持续督导委托人依法履行相关义务；中国证监会要求的其他事项。

第78页/共128页

交易估值的本质：股票定价交易估值与资产评估的区别价值类型不同：投资价值与市场价值评估方法不同交易估值：DCF方法、市盈率和市净率法资产评估：三类方法中还有很多细分方法法律效力不同：鉴证性与咨询性第79页/共128页

资产评估与矿权评估、土地估价的关系资产评估机构：《证券法》规定的证券服务机构矿业权评估、土地评估在评估价值类型上有时与资产评估不一致资产评估机构对矿业权评估结果和土地估价结果的利用，整体收益法的验证第80页/共128页

矿业权评估要点评估目的矿业权出让：国家让渡权利给矿业权人矿业权转让：矿业权在二级市场的流转矿业权抵押以法律事务和咨询服务为目的第81页/共128页

探矿权评估方法收益途径评估方法折现现金流法约当投资－折现现金流法折现现金流风险系数调整法市场途径评估方法可比销售法粗估法成本途径评估方法勘察成本效用法地质要素评序法第82页/共128页

采矿权评估方法贴现现金流量法收益法收益权益法以上三种方法的主要参数：资源储量、生产能力和服务年限、产品方案、采选冶技术指标、财务指标、折现率可比销售法需调整的参数：可采储量、品位、生产能力、价格、差异第83页/共128页

矿权评估与资产评估的区别价值类型的差异评估方法及参数选取的差异后果因采矿权价值而高估矿山企业价值因探矿权价值评估增加不确定性第84页/共128页

矿业权证的有效期问题关注有偿取得探矿权采矿权时价款缴纳情况可采储量的确认依据生产能力的确定对收益法评估时采用的评估参数合理性要综合分析分期出让的采矿权评估关注探矿权蕴含的风险第85页/共128页

《房地产估价规范》GB/T50291一1999房地产估价按估价目的进行分类土地使用权出让价格评估房地产转让价格评估房地产租赁价格评估房地产抵押价值评估房地产保险估价房地产课税估价征地和房屋拆迁补偿估价房地产分割、合并估价房地产纠纷估价房地产拍卖底价评估企业各种经济活动中涉及的房地产估价其他目的的房地产估价。第86页/共128页

《城镇土地估价规程》城市基准地价评估：由事业型评估单位和具有评估资格的市场中介评估机构评估宗地地价评估：由具有评估资格的市场中介机构评估方法：收益还原法、市场比较法、称本逼近法、剩余法、基准地价系数修正法宗地类型：居住、商业金融、工业仓储、交通、综合、公共绿地宗地权利划分地土地价格评估类别：土地所有权价格、土地使用权价格、土地租赁权价格、土地抵押价格、土地地役权（包括：通行权、通过权、流水权、通风权、采光权、取水权、眺望权等）价格土地估价中评估目的和价值类型不明确，明确了土地估价应遵循的原则第87页/共128页5.7.2房地产企业评估中的问题权属合法，证照齐全：土地使用证、建设工程规划许可证、建设用地规划许可证、施工许可证、商品房销售或者预售许可证。两种以上评估方法的选取，不同开发阶段适用不同的评估方法以假设开发法评估在建项目或土地，注意适用条件关注期后房地产市场对评估值的影响房地产企业收益法评估的问题：能否永续计算？第88页/共128页

合理作出评估假设房地产行业评估应根据评估目的和房地产项目的成熟度进行合理假设，但假设不能违背政府规划、用途管制等限制条件。对于房地产的限制条件，应当以国家有关部门依法规定和批准的用途、面积、高度、建筑密度、容积率、年限等技术指标为依据。尚未获批准的，应对假设的合理性有令人信服的论证，若主要风险和不确定因素未充分考虑和计量，则假设不具有合理性。第89页/共128页

关注房地产税收情况房地产评估是否充分考虑了各项税费因素，包括销售税金、土地增值税、所得税因素等。土地增值税是否按照国家税务总局2007年1月中旬发布的《关于房地产开发企业土地增值税清算管理有关问题的通知》等有关规定精神足额计提。对于已实现部分销售的地产项目，已销售部分是否也足够计提了土地增值税。土地增值税税率仅采用核定税率的，评估机构和财务顾问应当对此提供充分依据，并对相关依据的合规有效性发表意见，并对由此可能导致的风险提出切实可行的解决措施。所得税是否按整个地产项目的预计利润足额计提。第90页/共128页

假设开发法的运用条件房地产估价规范中规定：假设开发适用于具有投资开发或再开发潜力的房地产的估价。运用此方法应把握待开发房地产在投资开发前后的状态，以及投资开发后的房地产的经营方式。待开发房地产投资开发前的状态，包括生地、毛地、熟地、旧房和在建工程等；投资开发后的状态，包括熟地和房屋（含土地）等；投资开发后的房地产的经营方式，包括出售（含预售）上、租（含预租）和自营等。城镇土地估价规范中规定：剩余法适用于具有投资开发或再开发潜力的土地估价。允许运用于以下情形：（1）待开发成房地产或待拆迁改造后再开发成房地产的土地估价；（2）仅将土地整理成可供直接利用的土地估价；（3）现有房地产中地价的单独评估。第91页/共128页

假设开发法的公式待开发房地产价值＝开发完成后的房地产价值－开发成本－管理费用－投资利息－销售税费－开发利润－投资者购买待开发房地产应负担的税费。土地价格＝房地产交易价格－房屋现值－交易税费探讨：资产评估中运用假设开发法的前提应取得建筑工程规划许可证，否则要考虑评估价值类型考虑后续资金的资金成本和利润第92页/共128页5.7.3两种以上评估方法的运用采用两种以上评估方法，对评估结果进行相互验证。注入资产采用收益法进行评估作价的，应提供注入资产的盈利预测以及对未来收益（通常是三年）、资产减值事宜作出补偿承诺整体资产评估的两种方法资产基础法(成本加和法)与收益法收益法与市场法单项资产评估的两种方法房地产项目公司中土地使用权的两种评估方法单项资产的一种方法与收益法对整体资产的验证和修正矿山企业整体价值评估与采矿权价值评估最终资产评估结果的取值的理由探讨：两个结果的合理性第93页/共128页5.7.4收益法评估中注意的问题评估假设前提的合理性。《资产评估准则－基本准则》第十七条：注册资产评估师执行评估业务，应当科学合理地使用评估假设，并在评估报告中披露评估假设及其对评估结论地影响。《资产评估准则－评估报告》第二十四条：评估报告应当披露评估假设及其对评估结论的影响。评估的假设应当科学合理，不得随意设定没有依据、不合情理的评估假设。防止通过滥用评估假设，虚高估值，损害上市公司利益。重点关注评估是否在合法、合规的前提下全面体现市场公平交易的基本原则。第94页/共128页

《企业价值评估指导意见》第27条规定：注册资产评估师运用收益法进行企业价值评估，应当从委托方或相关当事方获取被评估企业未来经营状况和收益状况的预测，并进行必要的分析、判断和调整，确信相关预测的合理性。注册资产评估师在对被评估企业收益预测进行分析、判断和调整时,应当充分考虑并分析被评估企业资本结构、经营状况、历史业绩、发展前景和被评估企业所在行业相关经济要素及发展前景，收集被评估企业所涉及交易、收入、支出、投资等业务合法性和未来预测可靠性的证据，充分考虑未来各种可能性发生的概率及其影响，不得采用不合理的假设。当预测趋势与被评估企业现实情况存在重大差异时，注册资产评估师应当予以披露，并对产生差异的原因及其合理性进行分析。第95页/共128页

主要评估假设：前提、基本假设和具体假设、特别假设和非真实性假设等前提：持续经营（企业）、原地续用或异地续用（单项资产）基本假设相关政治、法律、财政、经济等宏观情况与评估对象经营活动相关的税收及企业法规利率、汇率变化等第96页/共128页

主要评估假设具体假设对评估对象的物理、法律、经济状况的假设对评估对象外部状况的假设对评估分析中运用数据的完整性的假设评估对象未来管理和业务运作方向企业未来财务预测中涉及的收入、成本、现金流关联交易是否以公平交易为基础等第97页/共128页

主要评估假设特别假设：对评估结果有重大影响的假设，需在报告中特别标明非真实性假设：为特定的评估项目而做出的与真实情况相反的假设，需在报告中特别标明特别假设和非真实性假设的适用情形该假设是分析并得出可靠评估结论所必需的注册资产评估师对该假设有合理的依据该假设的使用使注册资产评估师得以进行可靠的分析对假设的披露满足准则的要求第98页/共128页

参数取值有盈利预测报告的，要与盈利预测报告一致不一致的请说明理由成本费用税金等的预测折现率的选取责任承担补偿措施第99页/共128页

资产评估机构采取收益现值法、假设开发法等基于未来收益预期的估值方法对拟购买资产进行评估并作为定价参考依据的，上市公司应当在重大资产重组实施完毕后3年内的年度报告中单独披露相关资产的实际盈利数与评估报告中利润预测数的差异情况，并由会计师事务所对此出具专项审核意见。交易对方应当与上市公司就相关资产实际盈利数不足利润预测数的情况签订明确可行的补偿协议。第100页/共128页

未达到盈利预测的处理（财务顾问办法第40条规定）重大资产重组实施完毕后，凡不属于上市公司管理层事前无法获知且事后无法控制的原因，上市公司或者购买资产实现的利润未达到盈利预测报告或者资产评估报告预测金额的80%，或者实际运营情况与重大资产重组报告书中管理层讨论与分析部分存在较大差距的，上市公司的董事长、总经理以及对此承担相应责任的会计师事务所、财务顾问、资产评估机构及其从业人员应当在上市公司披露年度报告的同时，在同一报刊上作出解释，并向投资者公开道歉；实现利润未达到预测金额50%的，可以对上市公司、相关机构及其责任人员采取监管谈话、出具警示函、责令定期报告等监管措施。第101页/共128页5.7.5评估报告有效期问题相关评估准则规定：评估结果自评估基准日后一年内实现经济行为时有效超过有效期的评估报告处理期后价值变动和损益安排评估基准日后发生重大资产减值的处理金融资产减值的处理探讨：是否可以有双重基准日？第102页/共128页5.7.6企业合并中对评估结果的运用不同企业合并形式对评估结果的运用同一控制下的企业合并:评估价值作为交易价值的参考,不作为账务处理的依据非同一控制下的企业合并:评估价值作为交易价值和账务处理的依据业务合并比照上述原则办理第103页/共128页5.7.7企业合并的会计处理重组中涉及企业合并的会计处理企业合并是将两个或两个以上单独的企业合并形成一个报告主体的交易或事项。类型同一控制下的企业合并非同一控制下的企业合并业务合并第104页/共128页

同一控制下的企业合并参与合并的企业在合并前后均受同一方或相同的多方最终控制且该控制并非暂时性的能够对参与合并各方在合并前后均实施最终控制的一方通常指企业集团的母公司能够对参与合并的企业在合并前后均实施最终控制的相同多方实施控制的时间性要求按照实质重于形式的原则进行判断交易所的特别规定第105页/共128页

同一控制下企业合并的会计处理原则合并方在合并中确认取得的被合并方的资产、负债仅限于被合并方账面上原已确认的资产和负债，合并中不产生新的资产和负债。合并方在合并中取得的被合并方各项资产、负债应维持其在被合并方的原账面价值不变合并方在合并中取得的净资产的入账价值相对于为进行企业合并支付的对价账面价值之间的差额，不作为资产的处置损益，不影响企业合并当期的利润表，有关差额应调整所有者权益相关项目对于同一控制下的控股合并，应视同合并后形成的报告主体自最终控制方开始实施控制时一直是一体化存续下来的，体现在其合并财务报表上，即由合并后形成的母子公司构成的报告主体，无论是其资产规模还是其经营成果都应持续计算第106页/共128页

非同一控制下的企业合并参与合并各方在合并前后不受同一方或相同的多方最终控制的合并交易，即除判断属于同一控制下企业合并的情况以外其他的企业合并会计处理原则:购买法第107页/共128页

非同一控制下企业合并的处理原则确定购买方:在企业合并中取得对另一方或多方控制权的一方取得另一方半数以上表决权股份的一方没有取得另一方半数以上有表决权股份时通过与其他投资者签订协议，实质上拥有被购买企业半数以上表决权按照法律或协议等的规定，具有主导被购买企业财务和经营决策的权力有权任免被购买企业董事会或类似权力机构绝大多数成员在被购买企业董事会或类似权力机构中具有绝大多数投票权第108页/共128页

非同一控制下企业合并的处理原则确定购买日:购买方获得对被购买方控制权的日期，即企业合并交易进行过程中，发生控制权转移的日期企业合并合同或协议已获股东大会等内部权力机构通过合并事项获得国家有关主管相关部门的批准参与合并各方已办理了必要的财产权交接手续购买方已支付了购买价款的大部分(一般应超过50％)，并且有能力支付剩余款项购买方实际上已经控制了被购买方的财务和经营政策，并享有相应的收益和风险第109页/共128页

非同一控制下企业合并的处理原则确定企业合并成本作为合并对价的现金及非现金资产的公允价值发行的权益性证券的公允价值因企业合并发生或承担的债务的公允价值(按照适用利率计算的未来现金流量的现值)当企业合并合同或协议中提供了视未来或有事项的发生而对合并成本进行调整时，符合《企业会计准则第13号——或有事项》规定的确认条件的，应确认的支出也应作为企业合并成本的一部分合并中发生的各项直接相关费用第110页/共128页

非同一控制下企业合并的处理原则企业合并成本在取得的可辨认资产和负债之间的分配可辨认资产、负债的确认原则购买方在企业合并中取得的被购买方各项可辨认资产和负债，要作为本企业的资产、负债(或合并财务报表中的资产、负债)进行确认，在购买日，应当满足资产、负债的确认条件企业合并中取得无形资产的确认企业合并中产生或有负债的确认条件可辨认资产、负债的计量第111页/共128页

非同一控制下企业合并的处理原则企业合并成本与合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额之间差额的处理企业合并成本大于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额，应确认为商誉企业合并成本小于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的部分，应计入合并当期损益第112页/共128页

非同一控制下企业合并的处理原则企业合并成本或合并中取得的可辨认资产、负债公允价值暂时确定的情况按照购买法核算的企业合并，基本原则是确定公允价值，无论是作为合并对价付出的各项资产的公允价值，还是合并中取得被购买方各项可辨认资产、负债的公允价值，如果在购买日或合并当期期末，因各种因素影响无法合理确定的，合并当期期末，购买方应以暂时确定的价值为基础进行核算。购买日后12个月内对有关价值量的调整超过规定期限后的价值量调整购买日取得的被购买方在以前期间发生的经营亏损等可抵扣暂时性差异购买日合并财务报表的编制第113页/共128页

业务合并一个企业对其他企业某项业务的合并也视同企业合并业务是指企业内部某些生产经营活动或资产、负债的组合，该组合具有投入、加工处理过程和产出能力，能够独立计算其成本费用或所产生的收入，但不构成一个企业、不具有独立的法人资格某些情况下具备投入和加工处理过程两个要素即可被认为构成一项业务业务的持有目的，主要是为了向投资者提供回报有关资产或资产、负债的组合是否构成一项业务，应结合所取得资产、负债的内在联系及是否构成独立的投入、加工处理过程等进行综合判断第114页/共128页

反向购买的处理某些企业合并中，发行权益性证券的一方因其生产经营决策在合并后被参与合并的另一方所控制的，发行权益性证券的一方虽然为法律上的母公司，但其为会计上的被收购方，该类企业合并通常称为“反向购买”。合并财务报表中，法律上子公司的资产、负债应以其在合并前的账面价值进行确认和计量。合并财务报表中的留存收益和其他权益性余额应当反映的是法律上子公司在合并前的留存收益和其他权益余额。第115页/共128页

反向购买的会计处理合并财务报表中的权益性工具的金额应当反映法律上子公司合并前发行在外的股份面值以及假定在确定该项企业合并成本过程中新发行的权益性工具的金额。但是在合并财务报表中的权益结构应当反映法律上母公司的权益结构，即法律上母公司发行在外权益性证券的数量及种类。法律上母公司的有关可辨认资产、负债在并入合并财务报表时，应以其在购买日确定的公允价值进行合并，企业合并成本大于合并中取得的法律上母公司（被购买方）可辨认净资产公允价值的份额体现为商誉，小于合并中取得的法律上母公司（被购买方）可辨认净资产公允价值的份额确认为合并当期损益。第116页/共128页

反向购买的会计处理合并财务报表的比较信息应当是法律上子公司的比较信息（即法律上子公司的前期合并财务报表）。法律上子公司的有关股东在合并过程中