姜洋衍生产品的影响和作用

姜洋衍生产品的影响和作用第1页/共32页衍生产品的影响和作用

第2页/共32页引子:14年前的“预测”变现实1994年，《经济学家》预测:“衍生品的不确定性在事情朝坏的方向发展时，可能威胁整个世界金融体系”

1980年代衍生品大发展。

2008年:不幸言中。第3页/共32页主要内容一、四个故事与衍生产品二、衍生产品的作用三、美国衍生品市场收益、损失及启示四、我国衍生品现状、问题、机遇五、发展衍生品市场的思考

第4页/共32页一、四个故事与衍生产品故事一：“靠天吃饭”－亚里士多德与期权

·2000多年前古希腊《政治学》：

·根据星象：榨季橄榄油将会有好收成，有人预先向榨油商支付押金而获得榨油机优先使用权，因为没有人出价，这个人花了很少的钱获得了优先使用权，几个月后橄榄油上市，榨油机紧缺，这个人卖出了榨油机使用权获利。

·最早的衍生品－期权（和现代衍生品比较，其最大缺陷是交易成本高和流动性低）。第5页/共32页

一、四个故事与衍生产品故事二：“狡兔三窟”，西部矿业胜算在期货

08年金融危机，西部矿业面临有色金属价格大幅下跌风险。西部矿业事前在期货上卖出（做空）保值，剧烈的价格下跌风险造成的现货市场的损失，被期货市场的卖出保值盈利所弥补。08年度实现的5.7亿元净利润中，5亿元是期市套保收入。同时，西部矿业刚收购的天津大通公司因为没有采取和母公司一致的套期保值策略，库存减值损失3亿元。二者巨大反差说明，期货对企业风险管理至关重要。期货合约：期货交易所统一制定，规定在将来某一特定时间和地点交割的一定数量标的物的标准化合约（数量、质量、交割时间、地点、合同、履约担保等）。最基础、最简单的衍生品。第6页/共32页上海期货交易所铜期货合约交易品种阴极铜交易单位5吨/手报价单位元(人民币)/吨最小变动价位10元/吨每日价格最大波动限制不超过上一交易日结算价+4%合约交割月份1-12月交易时间上午9:00—11:30

下午1:30—3:00最后交易日合约交割月份的15日(遇法定假日顺延)交割日期合约交割月份的16日至20日(遇法定假日顺延)交割品级标准品：标准阴级铜，符合国标GB/T467—1997标准阴级铜规定，其中主成份铜加银含量不小于99.95%。替代品：1、高级阴级铜，符合国标GB/T467-1997高级阴级铜规定；

2、LME注册阴级铜，符合BSEN1978:1998标准(阴级铜等级牌号Cu-CATH-1)。交割地点交易所指定交割仓库最低交易保证金合约价值的5%交易手续费不高于成交金额的万分之二(含风险准备金)交割方式实物交割交易代码CU上市交易所上海期货交易所第7页/共32页

沪深300股指期货交易合约

第8页/共32页故事三：

“只攻不防”，“深南电”衍生品亏损

·深南电、杰润买卖双方签两份“期权合约”确认书：

第一份：2008年3月3日－12月31日，三个期权合约构成。

1、期限内纽商所当月原油期货合约浮动价高于63美元/桶，深南电可获“20万桶X1.5美元/桶”合计30万美元收益；

2、浮动油价于62－63美元间时，深南电可获（浮动价－62美元/桶）X20万桶的收益；3、浮动价低于62美元/桶时，深南电每月需向杰润支付“（62美元/桶－浮动价）X40万桶”等额的美元。·以原油期货合约为标的的场外期权是复杂的衍生品！·08金融危机，场外衍生品惹祸！

一、四个故事与衍生产品第9页/共32页NYMEX原油期货价格走势图(08年1月至12年3月)

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深南电期权合约盈亏分析示意图第11页/共32页故事四：“火箭科学家”和雷曼破产·《泥鸽靶》，90年代，投行衍生品内幕。·雷曼破产－大量场外衍生品巨亏（08年9月15日）·栽倒在场外衍生品（CME的11亿美元的权益没违约，履约担保机制）·栽倒在复杂的信用（次贷为基础）衍生品上·金融工程技术的发展－－促进场外衍生品市场大发展

分离基础资产中任何种类的风险。

设计新的金融产品（归类，切割、重组、评估、保险)后出售

金融工程在场外衍生品设计上广泛使用。一、四个故事与衍生产品第12页/共32页四个故事的总结·衍生品是一个“古老”的故事。·衍生品是一活跃的“年轻人”（作为风险管理商品大量买卖约30年）。·衍生品是据基础资产设计的合约（商品、货币、利率、股票、指数等）。·衍生品有场外（非标准化协议）场内市场（标准化合约）之分。

目前，就市值而言全球场外衍生品持仓量占89％，大约625万亿美元（场内80万亿美元左右），就交易量而言，场内约占55％（3700万亿美元）。二者各有优劣。·前者为客户量身定制协议、灵活、但流动性差、不透明，缺乏竞争性定价、监管松；

·后者为标准化合约，流动性好、透明度高及竞争性定价、监管严。·08年危机出问题的衍生品是场外市场，其基础资产主要是次贷。一、四个故事与衍生产品第13页/共32页金融产品衍生品商品金融期货期权资本货币农产品能源(化工)金属(贵金属)股权类债券类期货期权长债期货长债期权指数期货个股期货指数期权个股期权期货期权汇率期货、期权短债期货短债期权信用衍生品互换远期场外市场基于基础产品场内市场第14页/共32页（一）价格发现：财经新闻，NYMEX,原油价格信息·完全透明连续、即时传播信息是发现价格的条件。场内市场较好提供。

二、衍生产品的作用第15页/共32页（一）价格发现：财经新闻，NYMEX,原油期货

·价格的发现只能在流动性好、竞争性的市场得到：

同一商品或资产同时有几个合约交易，每个合约约定在未来不同时间交割。这些价格是竞争性交易结果，反映了目前对未来供应的所有预期。

·发现价格功能，广泛运用于：

农业：农民种植，调整种植结构工业：企业家采购锁成本、销售锁利润贸易：商家谈判、定价－－农产品、有色金属、能源宏观经济：政府宏观调控的最重要的信息来源之一

二、衍生产品的作用第16页/共32页（二）套期保值，管理风险：·20世纪一项创新，全球经济活动广泛运用·利用期货期权等衍生品，套期保值，实现价格风险管理·全球500强企业，94％在衍生品市场套期保值。

·我企业期货市场套期保值少，法人开户数3%，持仓49%（去年底数）。·我国大豆行业进口：04年价跌36％（30％套保），亏80亿元；

08年价跌50％，如不套保亏100亿元，86％套保，实亏14亿元。·我有色金属行业90％以上利用期货市场套期保值，在危机中管理风险。

二、衍生产品的作用第17页/共32页

·市场经济风险管理的四个阶段:

1、资产分散化和抵押：银行风险管理：分散贷款－不同团体、行业、地区；商品抵押。

2、通过立法：法人、有限责任、破产保护及追偿权等级制度

·法人：资本所有者和“法人”分离，

·有限责任，所有者责任仅限出资额，转移出资人风险，分散风险，极大刺激投资创业。

·破产保护：进一步将信用风险从借款人转移到放款人。限制借款人的财务责任，个人如还不了债不再丧失自由和未来收入，促进借款人举债投资意愿，增加社会投资效果。

·破产追偿权等级，不同等级债务债权人承担不同等级风险。

·此创新为工业革命资金供应提供基础，对现代经济贡献巨大。

二、衍生产品的作用第18页/共32页

·市场经济风险管理的四个阶段:

3、债券、股票等可交易工具和有组织市场出现

·可交易工具如债券、股票等融资工具出现。便于交易、转让。

·有组织的市场即交易所的出现。增强流动性、达成公平价格。

·以上三阶段风险管理皆在资产负债表内、现货市场完成。

4、金融工程普遍化和衍生品的商品化

·金融工程生产交易所的标准化合约和金融机构的定制式衍生品。

·大量的风险从基础资产中分离，按投资者偏好购买、重组、出售。

·风险作为商品买卖：交易所、OTC大量交易，衍生品广泛使用。二、衍生产品的作用第19页/共32页（一）美国发展衍生品的收益和损失·美国政府放松监管支持金融创新，突破《格－斯法》·上世纪80年代衍生品大行其道，商业银行绕开监管参与

·美国：美国场内外衍生品交易占全球份额40％全球金融交易中心、大宗商品定价中心

金融机构普遍运用金融风险在全球转移和分散

总体评价：“双刃剑”，得失皆有，得大于失三、美国衍生品市场收益、损失及启示第20页/共32页

（一）美国发展衍生品的收益和损失双刃剑的正面作用－－收益：

■助推实现美国金融模式全球化：上世纪70年代起，直接融资、风险管理金融（期货交易所和OTC等衍生品生产者已成风险管理机构）为显著特征的模式，在促进其经济增长时向全球渗透。金融占美企业利润比例：80年代平均17％；90年代平均25％；2000－2011年平均33.5％；既获得巨大经济利益又输出商业文化与游戏规则。美国金融模式具有竞争力。

■为全球资本扩张管理风险，保驾护航（利润1/3源于海外）

■美国改革和经济结构调整成本全球分摊

IMF：10年4月统计，危机全球2.8万亿损失，美国57％，他国分摊43％

■实现美国大国战略：强化美元霸权、定价中心、金融中心，影响力。

三、美国衍生品市场收益、损失及启示第21页/共32页

双刃剑的负面作用－－损失

■引发金融危机：股市暴跌、雷曼等许多华尔街百年老店破产。

■经济明显衰退：经济负增长、许多企业倒闭、失业率居高不下。

■

评价：衍生品市场总收益大于总损失

·次贷危机比预计小：

股市从2007年高点以来到2012年3月13日，下跌11.4％（处全球股市跌幅中等水平），11年末消费信贷只比07年最高点降1.8%，2011年末家庭财富比07年下降4.9％，但比2000年增长约42％。·把本应由自己全部承担的风险中的43％转移到全世界。

三、美国衍生品市场收益、损失及启示第22页/共32页（二）美国金融模式对我国发展衍生品市场的启示

1、衍生品市场是美国模式重要内容。

帮助美国经济结构调整和金融改革，促进了美国经济金融的强大。我们应该兴利除弊发展衍生品市场。

2、美国银行系统的制度性安排推动了衍生品尤其是场外市场发展（完全依赖银行保持OTC工具的流动性，而银行接近央行的特权对流动性供应至关重要，“大而不倒”）。

由于放松监管导致场外衍生品发展过度，而场内市场因监管严格、透明度高，市场风险可测可控，G20峰会受到肯定，场外衍生品场内清算。

3、我国发展衍生品要可测、可控、可承受。

在标的选择上，优先选择基础资产风险较小的产品；在场所选择上，积极发展场内市场（交易所）衍生品；稳妥发展场外市场衍生品，选择简单的产品。三、美国衍生品市场收益、损失与启示第23页/共32页四、我国衍生品现状、问题、机遇（一）我国衍生品市场现状

1、场内衍生品市场情况：

·20年、27个品种，4家交易所。据美国FIA对全球82家期货交易所统计，按成交量，2011年我国郑州、上海、大连商品交易所分别居第11，14和15位。连续三年我国商品期货交易量全球第一。2011年，交易量10.5亿手、交易金额137.5万亿元。

·建立了较为完善的法规体系和监管框架、各项主要市场基础制度已建立。

·已建品种体系框架：农产品、金属、能源、化工等。目前开发原油、国债期货等。

第24页/共32页四、我国衍生品现状、问题、机遇（一）现状：

2、场外衍生品市场情况：银行间、银行柜台

·2004年之后进入一个较快发展阶段。主要在银行系统：包括银行间市场和银行柜台市场。

·银行间市场品种：利率及外汇衍生品（包括远期、互换等）。2011年成交金额15.4万亿元，占场内交易额的11.5%。

·银行柜台市场品种：理财产品，与利率、汇率、股票指数、商品指数等挂钩的理财产品，中外银行皆推。

3、现行监管框架：一行三会第25页/共32页四、我国衍生品现状、问题、机遇

（二）问题：

1、战略眼光，全局统筹、长远规划待提高加强

·全球化使之被动接受衍生品。定价、金融安全、经济崛起需要

2、基础产品市场化程度不高。

·管制严格：创新不足，风险管理金融需求不强烈

·产品单调：只有商品和股指期货。场外衍生品少。

·规模过小：2011年我国期货成交金额是GDP的2.8倍，美国约为GDP的55倍。场外衍生品市场小，2011年仅相当于全球的1.6%。与我全球第二大经济体地位不匹配。

3、柜台衍生品分散、信息不透明、监管难

4、金融监管合作需继续加强第26页/共32页四、我国衍生品现状、问题、机遇（三）机遇：1、经济现实需求：国际贸易大、制造业中心、世界经济第二。·定价影响力：寻求大宗商品和能源定价影响力有坚实的经济实力支持·企业竞争力：市场化、国际化需要大量的衍生产品管理风险·人民币国际化：有利于促进贸易计价、结算、储备货币的形成·人民财富积累：衍生品投资和管理风险，需要金融服务多样化·集中性资本增多:外汇储备、养老、社保、证投基金需风险管理·衍生品可增强金融市场深度广度。流动性、组合新金融工具。2、衍生品促进美国经济发展的经验可资借鉴。3、我衍生品市场20年发展积累了交易、风控、监管经验。第27页/共32页五、发展衍生品市场的思考

借鉴：衍生品，期市是国家的软实力。借鉴：英美经济崛起，建强大衍生品市场1、

资源控制力，全球地下和管道的石油通过期货期权合约到投资银行和对冲基金（美65％、欧25％）等英美金融机构投资者手上，在180天战略储备之外，还控制了大量的动态库存－期货合约，不声不响地完成从OPEC国家油井中的石油转移到美国。

市场化石油储备。（一）发展定位：从服务国民经济，国家战略推发展

第28页/共32页五、发展衍生品市场的思考

（一）发展定位：服务国民经济、国家战略

2、价格影响力：CFTC监管一张一弛节奏影响油价，影响世界政治经济。

各种信息在市场所在国家发出，对全球经济影响巨大。

08年下半年CFTC改变监管规则导致油价大幅波动。08年8月6日，将一家持有5000万吨持仓的石油交易商从原来的“行业交易商”(commercialtrader)身份，重新划入“非行业交易商”(non-commercialtrader)身份。这家单一交易商身份的重新认定，引起了整个市场结构的重大变化——以往持仓报告中，“非行业交易商”的持仓比例接近38%，而重新“站队”以后，投机交易商的未平仓合约中的持仓