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第五章金融衍生工具第一节金融衍生工具概述近30年来，衍生产品市场的快速崛起成为市场经济史中最引人注目的之一。过去，通常把市场区分为商品（劳务）市场和，进而根据工具的期限特征把分为货场，并深刻地改变了与商品市场的截然划分；衍生产品的期限可以从几天扩展至数十年，已经很难将其简单地归入或是资本市场；其杠杆特征撬动了巨大的量，它们无穷的派生能力使所有的现货都相形见绌；衍生工具最令人着迷的地方还在于其强大的构造特性，不但可以用衍生工具合成新的衍生产品，还可以出几乎所有的基础产品。它们所具有的这种不一、金融衍生工具的概念和特（一）派生金融产品。这里所说的基础产品是一个相对的概念，不仅包括现货金融产品（如债券、、在实践中，为了更好地确认衍生工具，各国及国际机构给衍生工具下了比较明确的定义。1998年，财务会计准则（“FASB”）所发布的第l33号会计准则——《衍生工具与避来各类机构制定衍生工具计量标准具有重大影响。2001年，国际会计准则发布的第39号会衍生工具包括远期合同、合同、互换和，以及具有远期合同、合同、互换和一旦被确认为衍生产品或可分离的嵌入式衍生产品，相关机构就要把这一部分资产归入（二）约定在未来某一时间按照一定条件进行或选择是否的合约工具。例如，若保证金为合约金额的5%，则者可以控制20倍于所金额的合约资产，实现以小搏大的效果。在收益可能成倍放大的同时，者所承担的风险与损失也会成倍放大，基础工具价格的轻微变动也许就会带来者的大盈大亏。金融衍生工具的杠杆效应一定程【例题·单选题】若保证金为合约金额的5，则者可以控制的合约资产所投额的（）倍。 『正确答案』『答案解析』若保证金为合约金额的5%，则者可以控制20倍于所金额的合金融衍生工具的取决于者对基础工具（变量）未来价格（数值）的预测和判断的【例题·多选题】下列对金融衍生工具基本特征的叙述错误的有（）金融衍生工具的结果取决于者对衍生工具（变量）未来价格（数值）的预测和判断 『正确答案』二、金融衍生工具的分（一）（二）按照金融衍生工具自身的方法及特点分金融远期合约、金融、金融、金融互换、结构化金融衍生工具金融远期合约是指双方在场外市场上通过协商，按约定价格（被称为“远期价格”）在约定的未来日期（交割日）某种标的金融资产（或金融变量）的合约。金融远期合约规定了将要包括远期利率协议、远期外汇合约和远期合约。金融是指双方在集中的场所以公开竞价方式进行的标准化金融合约的。主要包括货币、利率、指数和四种。金融是指合约买方向卖方支付一定费用（被称为“费”或“价格”），在约定日期内（或约定日期）享有按事先确定的价格向合约卖方某种金融工具的权利的契约。包括现货和期货两大类。合，能够开发设计出具有复杂特性的金融衍生产品，后者通常被称为“结构化金融衍生工具”，或简称为“结构化产品”。例如，在所的各类结构化票据、目前我国各家商业银行推广的挂钩不同标的资产的产品等都是其典型代表。（三）股权类产品的衍生工具。是指以或指数为基础工具的金融衍生工具，主要包括、、指数、指数以及上述合约的混合合约币、货币、货币互换以及上述合约的混合合约。议、利率、利率、利率互换以及上述合约的混合合约。2090其他衍生工具。例如用于管理气温变化风险的天气，管理政治风险的政治、管理巨【例题·多选题】关于信用衍生工具，下列论述正确的有（）A.主要品种包括信用互换、信用联结票据、政治C.OTC的信用衍生工具等金额已经超过所的 『正确答案』『答案解析』信用衍生工具主要包括信用互换、信用联结票据等等，政治属于其他衍生工（四）按照场所分1.所的衍生工在有组织的所上市的衍生工具2.OTC的衍生工分散的，一对一的衍生工具三、金融衍生工具的产生与发展动（一）1995年J.P.开发出信用违约互换和抵押债券（CDOs），成为发展最快的分支（二）放松开放各类，放宽对资本流动的限制收入；二是金融机构可以利用自身在金融衍生工具方面的优势，直接进行自营，扩大利润来新技术为金融衍生工具的产生与发展提供了物质基础与第一，以场易为主。第二，按基础产品比较，利率衍生品以名义金额最大的种类。场易利率互换是最大的单个但在所市场，正好相反。第四，金融后，衍生品增长趋势未改变，但市场结构和品种结构变化较大。场易超过前，所萎缩。场外的信用违约互换、商品合约以及股权联结合约大幅下降。（四）分为：所市场、银行间市场和银行柜台市场三个部所市场：转换公司债券和股指，少量资产支持银行间市场：主要集中于中国外汇中心/银行间同业拆借中心。2011年4月1正式启动对外汇。2005年起，推出资产支持银行柜台市场：远期结售汇、外汇远期与掉期、利率衍生品第二节金融远期、与互一、现货、远期根据合约的签订与实际交割之间的关系，将市场的组织形态划分为三类（一）现货（二）远期远期是双方约定在未来某时刻（或时间段内）按照现在确定的价格进行（三是指双方在集中的所市场以公开竞价方式所进行的标准化合约的。一般不进行实际交割，而是在合约到期前进行反向、平仓了结。【例题·多选题】根据合约的签订与实际交割之间的关系，市场的组织形态（）B.远期C.现货 『正确答案』『答案解析』根据合约的签订与实际交割之间的关系，将市场的组织形态划分为三类：（一）现货（二）远期（三）。二、金融远期合约与远期合约金融远期合约是最基础的金融衍生产品。由于采用了“一对一”的方式，事项可协商缺点：非集易同时也带来了搜索、成本较高、存在对手违约风险等缺点。（一）包括单个的远期合约、一篮子的远期合约和价格指数的远期合约三个子类（二）主要包括定期存款单、短期债券、长期债券、商业票据等固定收益的远期合约（三）是指按照约定的名义本金，双方在约定的未来日期交换支付浮动利率和固定利率的远期协（四）按照约定的汇率，双方在约定的未来日期约定数量的某种外币的远期协议1.银行间债券市场的债券远期，该在银行间同业拆借中心进行，中心为市场参与者债券远期提供报价、和信息服务，并接受银行的。债券远期数额最小为债券面额10万元，单位为债券面额1万元。债券远期期限最短为2天，最长为365天，其中7天品种最为活跃。成员可在此区间内期限，为降低远期债券的违约风险，目前我国的规则还部分引进了的制度，允许交2007年9月，银行公布《远期利率协议业务管理规定》自2007年11月以来，远期利率协议的参考利率均为3个月期银行间同业拆借利除利率衍生品外，目前国内主要外汇银行均开设远期结售汇业务，中国外汇中心开展了人民外汇远期/掉期和外币对远期/掉期。同时，在新加坡、我国等地，还广泛存在着不交割的远期三、金融合约与金融市（一）金融的定义和特金融是的一种。是指双方在集中的所市场以公开竞价方式所进行的标准化合约的。而合约则是由双方订立的、约定在未来某日期按时约定的价格交割一定数量的某种商品的标准化协议。金融合约的基础工具是各种金融工具（或金融变量），如外汇、债券、、股价指数等。换言之，金融是以金融工具（或金融变量）为（二）金融的主要制集易制金融是在所或所进行集易。所是市场的。标准化合约和对冲机合约是由所设计、经主管机构批准后向市场公布的标准化合约。合约设计成标准化的合约是为了便于双方在合约到期前分别做一笔相反的进行对冲，从而避免实物交收。实际上绝大多数的合约并不进行实物交割，通常在到期日之前即已平仓。设立保证金的主要目的是当者出现亏损时制止，防止出现不能偿付的现象。双方时交纳的保证金叫初始保证金。结算所是的专门机构，通常附属于所，但又以独立的公司形式组建。所有的都必须通过结算会员由结算机构进行，而不是由双方直接交收。结算所实行无负债的每日结算制度，又称逐日盯市制度，就是以每种合日收盘最后1分或几分钟的平均价作为当日结算价，与每笔时的价格作对照，计算每个算所会员账户的浮动盈亏，进行随市。由于逐日盯市制度以1个日为最长的结算周期，对所有账户的头寸按不同到期日分别计算，并要求所有的盈亏都结算，从而调整保证金账户，控制市场风险。限仓制度是所为了防止市场风险过度集中和防范市场的行为，而对者持仓数量加以便所大户是否有过度投机和市场行为限仓制度和大户报告制度是降低市场风险，防止人为，提供公开、公平、公正市场环境的为防止价格出现过大的非理性变动，所通常对每个时段允许的最大波动范围作规定，一旦达到涨（跌）幅限制，则高于（低于）该价格的买入（卖出）除上述常规制度之外，所为了确保安全，还规定了强行平仓、强制减仓、临时调整保证金比例（金额）等规则，者在入市之前务必透彻掌握相关规定。金融与金融现货相比，金融的特征具体表现为（1）对象不金融现货的对象是某一具体形态的金融工具，金融的对象是金融合约（2）目的不金融工具现货的首要目的是筹资或投资，金融主要目的是套期保值（3）价格的含义不现货价格是实时的价，价格是对金融现货未来价格的预期（4）方式不现货要求在后的几个日内完成与金融工具的全额交割。实行保证金和逐日盯市制度，者并不需要在时拥有或借入全部或基础金融工具。【例题·单选题】关于现货与，下列表述错误的是（）中，者需要在时拥有或借入全部或基础金融工现货一般要求在后的几个日内完成与金融工具的全额结成熟市场中，现货通常也允许进行保证金买入或卖合约是通过做相反实现对冲而平仓 『正确答案』『答案解析』中，者不需要在时拥有或借入全部或基础金融工具以基础金融工具与货币的转手而结束活动。绝大多数的合约是通过做相反实现对【例题·判断题】在中，大多数合约是通过相反对冲了结。（A.正 『正确答案』『答案解析』绝大多数的合约是通过做相反实现对冲而平仓的【例题·多选题】与金融现货相比，金融的特征具体表现在（）B.对象不C.价格的含义不D.目的不 『正确答案』『答案解析』本题考查金融与金融现货相比的具体特征表现金融与普通远期之间的区别（1）场所和组织形式不（2）的制度不金融是标准化，远期的内容可协商确（三）金融的种按照基础工具划分：外汇、利率、股权类外汇外汇又称货币，是金融中最先产生的品种，主要用于规避外汇风险【例题·单选题】金融中最先产生的品种是 ）指数外汇C.利率 『正确答案』『答案解析』金融中最先产生的品种是外汇。外汇产生：1972年芝加哥商业交易所（CME）所属国际（IMM）率先推出。2005年，芝加哥商业所推出了以、日元、欧元报价和现金结算的及，但是，由于汇率并未完全实现市场化，这些产品的并不活跃利率主要是各类固定收益金融工具，利率主要是为了规避利率风险而产生的。利率产生于1975年10月，芝加哥所（CBOT）。【例题·单选题】率先推出外汇的所是 ）所堪萨斯农产品芝加哥商业所所属的国际 『正确答案』『答案解析』1972年芝加哥商业所（CME）所属国际（IMM）率先推出。利率品种：债券：以国债为主的债券是各主要所最重要的利率品种。1992年12月18日，所开办国债，并于1993年10月25日向社会公众开放。“3.27国债”，主要是因为规则不完善。1995年5月17日，暂停国债期目前所正积极筹备回复国债主要参考利率常见参考利率：伦敦银行间同业拆放利率（LIBOR）、银行间同业拆放利率（HIBOR）、欧洲定期存款单利率和基金利率等等。股权类：以单只、组合、价格指数为基础资产的合约股指价格指数是以价格指数为基础变量的1982年，堪萨斯所正式开办世界上第一个指数2006年9月8日，中国金融所正式成立组合：以标准化的组合为基础资产的金融。是金融中的一类，2011年后，由于这些合约不活跃，芝加哥商业所已经停止。中国金融所。中国金融所于2006年9月8日在成立，是经同中国金融所实行结算会员制度，会员分为结算会员和非结算会员 手，金沪深300股指合约（见表5—7）。3000.2日10%，日日所所板幅度；上市首日无的，下一日继续执行前一日的涨板幅度。股指合最后日涨板幅度为上一日结算价的士20%（五）金融的基本功24金流，由此带来的风险称为“基差风险”。（基差=现货价格-价格）l279[100000000／（2633×300）≈126.695—8现货头寸价值（元头寸盈亏（元合计（元8724412720999649025297209997293261981962693720999899927772099997102286—2280100006105294—5280100014108303—8280100023—11280100031由表5—8可知，经空头套期保值后，不论20109月沪深300指数如何变化，该投资者的账表5—8沪深300指数套期保2012921现货头寸价值（元头寸盈亏（元合计（元873523649115011201102352949487391102340987463581102328102544-228102316106342-4038102303110140-7848102291-11658102279117736-267与所有有价相同，市场上的投机者也会利用对未来价格走势的预期进行投的理论基础在于经济学中的一价定律，即忽略费用的差异，同一商品只能有一个四、金融互融，可分为货币互换、利率互换、股权互换、信用互换等。从结构上看，可以将互换视为一系列远期的组合。自1981年兄弟公司为IBM和世界银行办理首笔与和法郎之间的货币2006年1月24日，银行发布了《关于开展利率互换试点有关事宜的通知》，批准在银行间同业拆借中心开展利率互换试点。互换的主要用途是改变者资产或负债的风险结构（比如利率或汇率结构），从而规避信用违约互换（CDS）的来自三个方面：同时在多起中被当作CDS的参考，有可能极大地放大风险敞口总额，在发生时，市场往第三，由于场外市场缺乏充分的信息披露和，期间，每起信用的发生都会引起市场参与者的相互猜疑，担心自己的对手因此从而使自己的敞口头寸失去着落。第三节金融与类金融衍生产品一、金融的定义和特征（一）金融的定又称选择权，是指其持有者能在规定的期限内按双方商定的价格或一定数量实际上是一种权利的单方面有偿让渡。的买方以支付一定数量的费为代价而拥有了这种权利，但不承担必须买进或卖出的义务；的卖主则在收取了一定数量的费后，在一定期限内必须无条件服从买方的选择并履行时的允诺。（二）金融的特主要特征在于它仅仅是权利的交换的买方支付费，获得权利，没有义务。的卖方取得费，只有义务，没有权利（三）金融与金融的区别凡可作的金融工具都可用作。可用作的金融工具却未必可作交易。只有金融，而没有金融。一般而言，金融的基础资产多于金融的基性。对于的买方只有权利没有义务，对于的卖方只有义务没有权利。金融双方均需开立保证金账户，并按规定缴纳履约保证金。在金融中，只者，尤其是无担保的者才需开立保证金财户，并按规定缴纳保证金，因为它有义务没有权利。而作为的买方只有权利没有义务。它不需要交纳保证金，它的亏损最多就是费，而费它已付出。金融双方在时不发生现金收付关系，但在后，由于实行逐日结算制度，双方将因价格的变动而发生现金流转。而在金融中，在时，者为取得合约所赋予的权利，必须向者支付一定的费，但在后，除了到期履约外，双方通过反向实现对冲或到期进行实物交割。其或亏损的程度决定于价格变动的幅度。因此，金融中购销双方潜在的和亏损是无限的。在金融中，的者与者在权利和义务上不对称，金融买方的损失仅限于他所支付的费，而他可能取得的却是无限的，相反，者在中所取得的是有限的，仅限于他所收取的费，损失是无利用金融进行套期保值，若价格发生不利变动，套期保值者可通过执行来避免损失；若价格发生有利变动，套期保值者又可通过放弃来保护利益。而利用金融进行套期保值，并不是说金融比金融更为有利。如从保值角度来说，金融通常比金融更为有所以，金融与金融可谓各有，各有所短。在现实的活动中，人们往往将两者二、金融的分（一）按照选择权的性质划分，金融可以分为看涨和看跌看涨也被称为“权”，指的买方具有在约定期限内（或合约到期日）按协定价（也被称为“敲定价格”或“行权价格”）买入一定数量基础金融工具的权利。者之所以买入看涨，是因为他预期基础金融工具的价格在合约期限内将会上涨。如果判断正确，按协定价格买人该项金融工具并以市价卖出，可赚取市价与协定价格之间的差额；如果判断，则放弃行权，仅损失费。看跌也被称为“认沽权”，指的买方具有在约定期限内按协定价格卖出一定数量基础金融工具的权利。者买入看跌，是因为他预期基础金融工具的价格在近期内将会下跌。如果判断正确，可从市场上以较低的价格买入该项金融工具，再按协定价格卖给的卖方，将赚取协定价格与市价的差额；如果判断，则放弃行权，损失费。（二）按照合约所规定的履约时间的不同，金融可以分为欧式、美式和修正的式欧式只能在到期日执行；美式则可在到期日或到期日之前的任何一个营业执行；修正的美式也被称为“百慕大”或“”，可以在到期日之前的一系【例题1·单选题】只能在到期日行使的是 ）A.看涨B.看跌C.欧式D.美式 『正确答案』『答案解析』欧式只能在到期日执行【例题2·判断题】欧式可以在到期日或到期日之前的任何一个营业日执行（） B.错 『正确答案』『答案解析』欧式只能在到期日执行（三）按照金融基础资产性质的不同，金融可以分为股权类、利率、货币期权、金融合约、互换等。股权类：与股权类对比包括单只、组合、指数利率利率合约通常以短期、中期、长期债券，欧洲债券，可转让存单等利率工货币金融合约互换后两种基础资产是不具备的种奇异类，例如：任选、百慕大、和平均三、金融的基本功能：套期保值和价格发金融与金融有着类似的功能。从一定的意义上说，金融是金融功能的延伸和发展，具有与金融相同的套期保值和发现价格的功能，是一种行之有效的控制风险的工具。四、权权证是基础人或其以外的第三人的，约定持有人在规定期间内或特定到期日，有权按约定价格向人或标的，或以现金结算方式收取结算差价的有价。权证与所的主要区别在于：所挂牌的是所制定的标准化合约，具有同一基础资产、不权价格和行权时间的多个形成系列进行，而权证则是权证人的合约，人作为权利的授予者承担全部责任（一）目前我国市场推出的权证均为股权类权证，其标的资产可以是单只或组合（ETF）认股权证也称为股本权证，一般由基础的人，行权时上市公司增发新股售予认股备兑权证通常由投资银行，备兑权证所认兑的不是新的，而是已在市场上流通的，不会增加公司的股本。目前创新类公司创设的权证均为备兑权证。按持有利分分为：权证和认沽权证分为：平价权证、价内权证和价外权证。（二）（三）权证、上市与由标的人以外的第三人并上市的权证，人应提供履约担保通过账户提供并维持足够数量的标的或现金，作为履约担保；担保系数由所发布并适时调整。提供经所认可的机构作为履约的不可撤销的连带责任保证人【例题·多选题】目前和所规定，由标的人以外第三人并上市的权证，人要提供履约担保，履约担保的现金金额由（）决定。 『正确答案』『答案解析』目前和所规定，由标的人以外第三人并上市的权证，人要提供履约担保，履约担保的现金金额由权证上市数量、行权比例、行权价格、担保系目前权证实行T+0回转。当天买入、当天卖出，而且没有涨跌幅的限制，波动性比较五、可转换债（一）定义：持有者可以在一定时期内按一定比例或价格将其转换成一定数量的另一种；可转换债券通常是转换成普通，当价格上涨时，可转换债券的持有人行使转换权比较有利。因此，可转换债券实质上嵌入了普通的看涨。可转换特是附有转股权的债券，兼有公司债券和的双重特具有双重选择权的特征：持有人具有是否转换的权利；人具有是否赎回的权利。一方面，投资者可自行选择是否转股，并为此承担转债利率较低的机会成本；另一方面，转债人【例题·单选题】可转换债券在转换前后体现的分别是（）A.债权关系，所有权关B.债权关系，债权关C.所有权关系，债权关系 『正确答案』『答案解析』可转换债券在转换前后体现的分别是债权关系，所有权关系（二）可转换的要【例题1·多选题】可转换的要素主要包括 ） 『正确答案』有效期限与一般债券相同，指债券从之日起至偿清本息之日止的存续时间。转换期限是指可转换债券转换为普通的起始日至结束日的期间。可转换公司债的期限最短为1年，最长为6年，自之日6个月后可转换为公司转换价格是指可转换债券转换为每股普通所支付的价格。券可按25元1股的价格转换为40股普通 『正确答案』赎回是指人在一段时间后，可以提前赎回未到期的在外的可转换公司债券。赎回条件一般是当公司价格在一段时间内连续高于转换价格达到一定幅度时，公司可按照事先约定的赎回价格买回在外尚未转股的可转换公司债券。回售是指公司在一段时间内连续低于转换价格达到某一幅度时，可转换公司债券持有人按事先约定的价格将所持可转换债券卖给人的行为。赎回条款和回售条款是可转换债券在时规定的赎回行为和回售行为发生的具体市场条件转换价格修正是指公司在可转换债券后，由于公司的送股、配股、增发、分立、合并、拆细及其他原因导致人发生变动，引起公司名义价格下降时而对转换价格所作【例题3·多选题】可转换债券的转换价格修正条款是指由于公司出现（）等情况时，D.送 『正确答案』『答案解析』可转换债券的转换价格修正条款是指由于公司出现增发、送股等情（三）2006年5月8日，中国发布《上市公司管理办法》，明确规定，上市公司可以公开认股权和债券分离的可转换公司债券。，债券将不复存在；而附权证债券后，权证持有人将按照权证规定的认股价格以现金标的，对债券不产生直接影响。权利内容不同。可转换债券持有人的转股权有效期通常等于债券期限，债券条款中可以第四节其他衍生工具一、存托凭（一）般代表外国公司，有时也代表债券。存托凭证也称预托凭证，是指在一国（个）市场上流通的代表另一国（个）市场上流通的的。存托凭证是由J.P.首创的。l927年，J.P.设立了一种存托凭证（ADR）目前我国也开始酝酿推出中国存托凭证（CDR），即在大陆的代表或者特区（二）对人的优避开直接与债券的法律要求、上市手续简单、成本低以，且通过投资者熟悉的公司进行上市的ADR须经与，有助于保障投资者利益上市公司股利时，存托凭证投资者获得，而且是以支付某些机构投资者受投资政策限制，不能投资非上市，存托凭证可以规避这些限（三）存托凭证的有关业务机存券银行作为ADR的人和ADR的市场中介，为ADR的投资者提供所需的一切服务作为ADR的人，存托凭证存券银行为ADR持有者和基础人提供信息和咨询服务行或行。存托公司是指的保管和机构，负责ADR的保管和【例题·单选题】在存托凭证（ADR）的业务机构中，负责ADR的保管和的机构 ）所D.存托公 『正确答案』『答案解析』在存托凭证（ADR）的业务机构中，负责ADR的保管和的机构是存（四）存托凭证的种无担保的存托凭证由一家或多家银行根据市场的需求，基础人不参与。无担保的有担保的存托凭证由基础人的承销商委托一家存券银行有担保的ADR分为一、二、三级公开募集ADR和144A规则下的私募ADR。ADR的级别越高，要求越高，对投资者越大。（五）存托凭证的发展（了解我国公司的存托凭一级存托凭证企业：含B股的国内上市公司；在我国上市的内地公司。二级存托凭证网络股进入NASDAQ的主要形式。三级存托凭证的公司均在我国所上市，而且存托凭证的模式基本相同，即在我国所上市的同时，将一部分转换为存托凭证在纽约所上市，这样不仅实现在我国和同时上市融资的目的，而且简化了上市手续，节约了费用。144A私募存托凭证由于对人的要求最低而且手续简单，近年来较少使用我国公司存托凭证的阶段和行业特（2）1996—1998年，基础设施类存托凭证渐成主流。从1996年