沪锌期限结构复盘和展望

季先飞投资咨询从业资格号：Z0012691jixianfei015111@莫骁雄(联系人)从业资格号：F03087742moxiaoxiong023952@库存延续，但基差已然收窄，后续期限结构与单边行情的演绎或可以翻阅以往十五载的基差剧目篇章来总k的能性存在，上半年消费旺季期间期限正套有望获利。锌绝对价格下行风险显著。请务必阅读正文之后的免责条款部分1国国泰君安期货研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分21.起源：2022年全年低库存，沪锌近端合约月差创历史新高 31.12022年去库凸显强现实，然弱预期拖累远端期价 31.2低库存源于低供应，低供应始于低比值 52.复盘：库存低位的症结多导致近端基差走阔 72.12007年熊市重挫远端合约，低库存对近端构成强支撑 72.22008年价格倾泻而下挤出供应，2009年初低供应格局叠加储备局收储拉涨升水 10 122.42018H2-2019H1供应偏紧支撑近端价格，供应增量证实后基差崩塌 143.展望：基差仍存走阔预期，大back落幕或伴随绝对价格下行 16请务必阅读正文之后的免责条款部分3(正文).12022年去库凸显强现实，然弱预期拖累远端期价间尚有距离，市场开始对此前有过度交易之嫌的衰退逻辑是微观层面的博弈仍存，即库存低位去化与供应压沪锌近端基差攀升至创下历史新高的高潮部分发生在金九银十消费旺季期间，仓单库存极低、持仓库ZN的存紧张的矛盾暂歇，月差与绝对价格均面临回调压力，可以关注此时间节点。基差与绝对价格齐升，现货被动跟随期货表现为价格上行，但是现货跟涨的疲态在此时就已经初显端倪。在2210合约倒数的第五个交易日(2022年10月11日)，近端价差在盘中迅速走阔，一度达到1200元寡淡。而后下调升水出货，其中广东地区0#锌锭走弱至相对2210合约甚至呈现贴水状态。现货贴水于近月合约，锌锭货源涌入仓库，最后交易日锌锭仓单库存为42080吨，相比倒数第二个交易日增加25751吨。与此同时，持仓库存比亦由2.28骤降至0.84，为2210合约的交易画上了无风险事件爆发的平稳句号，锌的绝对价格与月合约交割结束后，部分锌锭并未直接转化为下游原料成虽请务必阅读正文之后的免责条款部分4021426071903152708200315270820021426071931122402142607190315270820031527082002142607193112241-021-141-262-072-193-033-153-274-094-215-045-165-286-096-217-037-157-278-088-209-019-139-2501-021-131-242-072-223-063-173-284-094-205-0205-145-256-056-1606-287-097-207-318-118-229-029-139-2450838SHFE仓单库存万吨2017201820192020202120200000400000000沪锌合约持仓库存比ZN2206.SHFZN2206.SHFZN2205.SHFZN2210.SHF3029282726252423222120191817161514131211109876543210ZN00-ZN01元/吨 2500000000-500元/吨8000700060005000400030002000广东现货价格现货对近月合约升贴水广东现货价格近月合约收盘价元/吨5000-500-1000-15002022-062022-072022-082022-092022-102022-11库镀锌镀锌压铸锌氧化锌00000000040000000万吨国内沪粤津三地总库存2017201720182019202020212022请务必阅读正文之后的免责条款部分51-021-141-262-072-193-033-153-274-084-205-035-155-276-086-207-037-157-278-088-209-019-139-2501-0201-1401-2602-0702-1903-031-021-141-262-072-193-033-153-274-084-205-035-155-276-086-207-037-157-278-088-209-019-139-2501-0201-1401-2602-0702-1903-0303-1503-2704-0804-2005-0305-1505-2706-0806-2007-0207-1407-2608-0708-1908-3109-1209-2410-1310-2511-0611-1811-3012-1212-24格波动加剧7月中旬开始，宏观利空消退，微观强现实与弱预期交织，基差与价格高位运行11月之后，库存去化速度放缓至季节性累库出现，月差逐阶收敛，但是低库存格局支撑锌价高位运行6-7月宏观利空+微观现实偏强(国内快速去库)，空头在远端合约集结，锌价下行，价差走阔元/吨元/吨23000000800300-200270002600025000240002300022000210001.2低库存源于低供应，低供应始于低比值冶炼厂进口锌精矿的意愿及产能利用率均被抑制，国内冶炼厂锌锭产出显供应端受挤压幅度远甚于消费端的收紧，导致库存消化至历史低位。值走低沪伦比值(剔除汇率和增值税)20172018201920202021202210.9590.85锌现货进口盈亏30003000200010000-1000-2000-3000-4000-5000-6000-7000请务必阅读正文之后的免责条款部分601-0201-1401-2602-0702-1903-0303-1503-2704-0804-2005-0305-1505-2706-0806-2007-0307-1507-2708-0808-2009-0109-1309-25-02-14-26-07-19-03-15-27-0801-0201-1401-2602-0702-1903-0303-1503-2704-0804-2005-0305-1505-2706-0806-2007-0307-1507-2708-0808-2009-0109-1309-25-02-14-26-07-19-03-15-27-08-20-03-15-27-08-20-02-14-26-07-19-31-12-24504540505精炼锌出口盈亏元/吨20002017201820192020202120220-1000-2000-3000-4000-5000精炼锌净进口吨1400000000000400000000-20000-40000-31-28-31-30-31-30-31-28-31-30-31-30-31-31-30资料来源：SMM，国泰君安期货研究进口锌精矿冶炼利润元/吨5000400000001000200030004000%锌精矿进口量累计同比%201720182019202020212022504001020锌冶炼厂原料库存万金属吨201720182019202020212022著国内锌产量万吨864204846444240201720182019202020212022请务必阅读正文之后的免责条款部分72.复盘：库存低位的症结多导致近端基差走阔元/吨元/吨200-300-8002007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022撑并长时间持续在高位运行。开始逐步收窄。拉请务必阅读正文之后的免责条款部分81-011-141-272-092-223-073-204-024-154-285-115-246-066-197-027-157-281-011-141-272-092-223-073-204-024-154-285-115-246-066-197-027-157-288-108-239-059-18%%86420199619971998199920002001200220032004200520062007亿平方米房地产竣工+施工面积锌消费量5万吨50005020012002200320042005ZN00-ZN00-ZN01040000-200-400-600-8001-021-141-262-072-193-033-153-274-084-205-031-021-141-262-072-193-033-153-274-084-205-035-155-276-086-207-027-147-268-078-198-319-129-24益丰厚基本出现累库拐点吨LME库存吨900000200320042005200620072008800000000000000500000400000000002000000吨40000000000000250000200000500000-500000114270114271023082103162912250720031629112406190218311326092220072008200920102011 请务必阅读正文之后的免责条款部分9伦锌相对伦铜和伦铝更强的上涨动能LME库存/全球年消费.08.07.06.05.08.07.06.05.04.03.02.0102003-01-022004-01-022005-01-022003-01-022004-01-022005-01-022006-01-022007-01-02千吨千吨40000000500000500020002001200220032004200520062007200820092010资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究千吨000004000000020002001200220032004200520062007200820092010%86420万吨供需平衡(右轴)产量消费量200520062007200820092010万吨50400010203040请务必阅读正文之后的免责条款部分10 四季度末，供应端增量预期兑现，对 近端的支撑减弱， 基差缩窄 四季度末，供应端增量预期兑现，对 近端的支撑减弱， 基差缩窄 卷全球，近端低库 存，资金打压远端， Back走阔元/吨00008006004002000-200-400-600-800元/吨元/吨2900027000250002300021000190001700015000价-加工费的计价方式，矿企利润锌精矿供应增量的萎缩叠加价格重心的下移，创伤了炼厂的盈亏水平。锌精矿供应萎缩预期最终体现请务必阅读正文之后的免责条款部分11万吨中国精炼锌产量万吨5550454050200520062007200820092010吨400000000000005000000000500000-500000114270114271023082103162912250720031629112406190218311326092220072008200920102011 团铅2请务必阅读正文之后的免责条款部分12春节假期后市场逐步开始交易金融危机后的全球经济复苏，多头资金注入远端合约，back收窄年初低供应格局+收储缓解隐性库存压力，对近月价格构成强支撑，基差走阔收敛春节假期后市场逐步开始交易金融危机后的全球经济复苏，多头资金注入远端合约，back收窄年初低供应格局+收储缓解隐性库存压力，对近月价格构成强支撑，基差走阔元/吨元/吨7006005004003002000-100-2001400013500130001250012000115001100010500100009500，微观上存在低库存以及国内锌精矿产出不及预期、冶炼厂原料仍不富裕的刺激，此前的微观弱预期证伪，压力来源于海外矿山复产增量逐步兑现、中美贸易摩擦、国内地产施竣工和汽车等终端市场萎缩等宏微观层面的因素。请务必阅读正文之后的免责条款部分132015-02015-04015-06015-08015-10015-12016-02016-04016-06016-08016-10016-12017-02017-04017-06017-08017-10017-122015-02015-04015-06015-08015-10015-12016-02016-04016-06016-08016-10016-12017-02017-04017-06017-08017-10017-12018-02018-04018-06018-08018-10018-12001%房地产施工面积:累计同比房地产竣工面积:累计同比%50505101520请务必阅读正文之后的免责条款部分142017-03-012017-03-082017-03-152017-03-222017-03-292017-04-052017-04-122017-04-192017-04-262017-05-032017-05-102017-05-172017-05-242017-05-312017-06-072017-06-142017-06-212017-06-282017-07-05202017-03-012017-03-082017-03-152017-03-222017-03-292017-04-052017-04-122017-04-192017-04-262017-05-032017-05-102017-05-172017-05-242017-05-312017-06-072017-06-142017-06-212017-06-282017-07-052017-07-122017-07-192017-07-262017-08-022017-08-092017-08-162017-08-232017-08-302017-09-062017-09-132017-09-202017-09-272017-10-042017-10-112017-10-182017-10-252017-11-012017-11-082017-11-152017-11-222017-11-292017-12-062017-12-132017-12-202017-12-27消费旺季期间库存水位仍极低，基差走强上半年盘面计价锌精矿增量和宏观利空情绪，然而库存处于低位且快速去化使得近端合约偏强，back逐步扩大元/吨000000900700500300-100-300-500元/吨ZN00-ZN01元/吨库存从低位开始累积，现实端受到消库存从低位开始累积，现实端受到消费偏弱的拖累280002700026000减慢，且前期供应增量的利空预期证伪结构性矛盾缓解2500024000230002200021000200002.42018H2-2019H1供应偏紧支撑近端价格，供应增量证实后基差崩塌k请务必阅读正文之后的免责条款部分151-021-141-262-072-193-033-153-274-084-205-035-155-276-086-201-021-141-262-072-193-033-153-274-084-205-035-155-276-086-207-027-147-268-078-198-319-129-24-01-14-27-10-24-08-20-02-13-24-07-20-02-15-29-12-24-06-19-01-13-2500000550050004500400000彼时基差高位波动SHFE仓单库存吨2014201520162017201820100000004000000000锌精矿产量吨550000500000450000400000500000000025000020000001-3102-2803-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-31紧国产矿TC元/吨请务必阅读正文之后的免责条款部分16ELME总库存吨500000201720182019202020212022500000450000400000000000005000000000500000-01-14-27-09-22-07-20-02-15-28-11-24-06-19-02-15-28-10-23-05-18资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究即弱预期证实，期货基差元/吨0008006004002000-200元/吨元/吨25000 2018年冶炼开工率25000 2018年冶炼开工率偏低，仓单库存处 于历史极低位，9-10月消费旺季供需紧张支撑近端偏强 2019年农历春节前补库，但仓单库存几近枯竭，back走阔消费旺季，且需求情况优于往年，基差高位波动240002300022000210002000090008000库存延续，但基差已然收窄，后续期限结构与单边行情的演绎或可以翻阅以往十五载的基差剧目篇章来总请务必阅读正文之后的免责条款部分17的月月差回落同时及之后月差走高时价格走势价格表现存8-低低低低存，远端交易宏观偏空格精矿增量预期存，且供应持续处于历复上涨后下跌供应增量兑现对近端支撑减弱；，而后仍承受偏空压力修复；绝对价格供应增量预期证伪，远端修复；短期内供需双弱绝对价格震荡，应趋松+宏观压力下跌220000-300-80040000350003000025000200005000020072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120225,0005,000请务必阅读正文之后的免责条款部分1801-02-14-26-07-1901-02-14-26-07-19-03-15-27-08-20-03-15-27-08-20-02-14