金融市场学 朱新蓉课件 第八章 金融全球化与金融市场创新

第八章金融全球化与金融市场创新内容提要：经济全球化加剧了各类市场经济体制之间的竞争，金融市场能否适应未来的变化，能否通过创新推出更有生命力的新机制，是一个极其严峻的考验。通过本章的学习，你将能够:了解金融全球化的表现形式和二元效应;把握金融全球化的发展趋势;熟悉金融市场创新的技能;理解金融全球化与金融市场创新的互动关系.第一节金融全球化发展的客观趋势一、“全球化”概念的界定“全球化”是一个与“国际化”、“一体化”紧密相联系的概念，对“全球化”概念的界定，并对几个相似概念的辨析将为研究金融全球化及与之相关的问题奠定基础。“国际化”与“全球化”或者“全球一体化”这些概念之间的联系非常密切，经济全球化是经济国际化在全球层面上的深化与拓展。从静态来看，全球化的状态比国际化更深，但在达到全球化的进程中，国际化可以被理解为是与“国家”紧密联系的一个阶段性的状态。从动态来看，多数情况下国际化的过程与全球化在过程、内容和表现形式等方面是一致的，特别是在市场经济条件下，政府的诱导与微观主体自身的逐利动机在经济行动的决定中总是相辅相承的，所以国际化进程与全球化的进程之间的区别是模糊的。二、金融全球化的表现形式第一，金融市场要素层面,即各国金融企业基于商业利润目标,在全球范围内设立分支机构,打破国界限制,形成全球经营网络；同时，金融业务能跨国界并跨货币全面展开,金融资源配置在全球内顺畅无阻。第二，金融市场结构层面，即各国国内金融市场与国际金融市场联为一体,资本流动不受地域限制。同时，金融市场交易规则全球趋同化。即全球范围内形成统一的金融制度体系,资本在各国货币市场、证券市场、外汇市场的流动不存在制度规则障碍。（一）金融全球化的微观形式

1、资本流动全球化。即投资者和融资者都可以在全球范围内选择最符合自己要求的金融机构和金融工具。

2、金融机构全球化。即金融机构在国外广设分支机构，进行国际化或全球化的经营。为了应对日益加剧的金融服务业全球竞争，各国大银行和其他金融机构竞相以扩大规模、扩展业务范围和推进国际化经营作为自己的战略选择。金融自由化主要表现为改革金融制度，政府改变对金融的过度干预、放松对金融机构和金融市场的限制，增强国内的筹资功能以改变对外资的过分依赖，放松对利率和汇率的管制，使之市场化，最终达到抑制通货膨胀、刺激经济增长、形成金融资产增长与经济增长之间良性循环的目的。

3、金融市场全球化。即金融交易的市场超越时空和地域的限制而趋于一体。目前全球主要国际金融中心已连成一片，全球各地以及不同类型的金融市场的依赖性和相关性日益密切。（二）金融全球化的宏观形式

1、金融政策关联化。即一个国家特别是主要发达国家的金融政策调整，将会引起世界各地金融市场的连锁反应，并可能迫使许多国家在金融政策方面作出相应的调整。

2、金融监管全球化。即建立统一的金融操作规程，采用统一有效的金融规则已是大势所趋，包括：金融规则统一化、监管机制统一化、会计准则统一化、信息披露的透明度标准统一化，从而金融协调和监管的全球化也应运而生。

3、金融风险全球化。即金融全球化对“金融脆弱——金融危机”演化机制的促进，使领馆金融脆弱性向金融危机的转化速度大大加快了。三、金融全球化的二元效应金融全球化对各国经济和金融的影响，同时具有正负两种效应。金融全球化是一把“双刃剑”，利弊兼有，机遇与风险相伴。

（一）金融全球化的积极意义１．有利于资金在全球范围内的高效配置。资本跨国界流动的增加，使有限的资金在全球范围内得到了更合理的分配，起到了及时调剂资金余缺的作用。２．有利于国际投资和贸易的快速发展。金融全球化减少了国际资本流动的障碍，并且极大地压缩了国际金融市场上的时空限制，使国际资本流动可以在全世界范围内瞬间完成。全能银行是指不受金融业务分工限制，经营所有的金融业务的金融中介机构。３．有利于全球金融体制与融资结构的整合。金融全球化促进全球金融体制的整合，有利于金融机构加速改革和重组，提高金融体系的效率。（二）金融全球化的消极意义金融全球化的影响具有双重性：一方面，金融全球化提高了国际金融市场的效率，高效地配置资源，促进了世界经济金融的发展，有利于增进全球福利。另一方面，金融全球化也带来了一些消极影响，对各国金融体系的稳定性提出挑战。１．金融资产价格过度波动，强化了金融市场的脆弱性。2．削弱了货币政策的自主性，从而降低了金融政策的效力。3、金融全球化使国际金融的动荡产生巨大的波及效应和放大效应。四、金融全球化的动因（一）金融全球化的实体经济因素在金融全球化的实体经济因素中，生产和直接投资全球化、贸易全球化是推动金融全球化发展的基本动力；而现代科学技术的发展则为金融全球化奠定了雄厚的物质基础。一般说来，通讯技术的进步可以起到“压缩”时间的作用，交通技术进步则可以起到“压缩”空间的作用。同时，现代科技地不断进步（主要是数值计算、仿真模拟技术的发展）又推动了金融工程学的发展。因此，在技术层面上讲，金融工程的发展为金融全球化提供了坚实的技术基础。第一，金融市场要素层面,即各国金融企业基于商业利润目标,在全球范围内设立分支机构,打破国界限制,形成全球经营网络；同时，金融业务能跨国界并跨货币全面展开,金融资源配置在全球内顺畅无阻。第二，金融市场结构层面，即各国国内金融市场与国际金融市场联为一体,资本流动不受地域限制。同时，金融市场交易规则全球趋同化。即全球范围内形成统一的金融制度体系,资本在各国货币市场、证券市场、外汇市场的流动不存在制度规则障碍。（二）金融全球化的经济制度因素20世纪70年代以来，全球金融自由化浪潮为金融全球化的发展创造了制度环境：金融管制的放松不但拓展了金融机构的经营范围，而且促进了国际金融资本流动；金融管制的放松不但从制度上为金融市场全球化提供了可能，而且通过促进国际金融资本流动推动了金融市场的全球化。发展中国家金融自由化改革使得阻碍资金跨国流动的樊篱被不断“拆”除：

——20世纪70年代末到８０年代后期，许多国家进行了利率市场化改革以及以国内银行业务自由化为主的金融改革，建立和完善了国内金融市场；

——20世纪９０年代初，不少发展中国家先后进入了完全开放资本项目的改革阶段。（三）金融全球化的金融创新因素新型金融市场的崛起是金融市场创新的重要标志之一，如欧洲货币市场、金融衍生工具市场等已成为国际金融市场上最活跃的部分。证券化则是金融创新所带来的另外一个推动金融市场国际化的重要力量。五、金融全球化的演进趋势——全球化的金融市场正迎着网络时代而来。全球经济已逐渐与网络经济链接。由于国际互联网的出现和广泛应用，金融市场已有的发行模式、交易模式、清算模式等均发生变革。网络的运用给市场运作带来了许多新的变化，不仅证券发行与交易方式大大改进，市场运行成本大大降低，而且证券市场效率大大提高。金融电子化的出现使资金移动在瞬间完成，大大地增加了投资选择范围和投资机会；设在纽约、伦敦、巴黎、日本和中国的交易系统，将会平等进入市场，供投资者任意选择。——经济全球化成为市场经济的游戏规则之一。首先，无论是国内金融活动，还是跨国金融活动，通用的是基本相同的“游戏规则”。其次，随着越来越多的国家放松金融管制，越来越多的非关键货币进入了全球金融交易，使交易币种多样化。再次，随着各国相继放松管制和金融市场愈益一体化，各国利率水平已经趋于同步变动，出现了利率的趋同。金融全球化呈现出几个比较明显的趋势：一是金融市场的一体化程度加深；二是私人资本流动成为国际资本流动的主力；三是跨国银行显现出“全能化”发展趋势，业务趋于综合化；四是大规模的银行兼并风起云涌。第二节金融全球化进程中的

金融市场创新从世界金融市场的发展历程上看，我们可以发现金融市场创新和金融市场全球化是互为因果、共同发展的产物。一方面，金融市场创新是金融全球化的重要驱动因素。金融市场创新、金融技术创新不断出现，为金融全球化提供了必要的载体；另一方面，金融全球化对金融市场创新产生了重要影响。许多不同背景的机构走到一起,导致更多的相互影响和不受官方管制阻碍的新观念和新技术的引进和传播,加速金融创新的出现和推进。

一、金融市场创新的浪潮自20世纪80年代以来，金融市场创新主要体现在：境外金融市场的产生和发展，其中的境外金融市场又称离岸金融市场和外币存放市场，是指在一国境外进行该国货币的存款、放款、投资债券发行和买卖业务的市场；证券化抵押市场的形成和发展；金融衍生市场的迅速发展。二、金融市场创新的缘由美国经济学家熊彼特是西方经济学界第一个从理论角度研究“创新”的学者，1912年熊彼特在德文著作《经济发展理论》中，首次提出了创新的概念，“创新”就是把生产要素和生产条件的新组合引入生产体系，即“建立一种新的生产函数”，其目在于获取潜在的利润。熊彼特（J.Shumpeter）

（一）“创新”理论代表人物熊彼得的主要观点：1、把“创新”视为不断地从内部革新经济结构，即不断打破旧的格局和创造新的结构。它是源于内部创造力对经济生活的一种推动，如同生物界的突变一样，可以称为“产业突变”。“创新”不只是科学技术层面的问题，它本质上是社会生产方式的变革，涉及到社会生产流程的各个环节。2、“创新”包括以下五种情形：⑴引入一种新的产品或提供一种产品的新质量；⑵采用一种新的生产方式；

⑶开辟一个新的市场；

⑷获得一种原料或半成品的新的供给来源；

⑸实行一种新的企业组织形式。3、“创新”总是先由个别人发动的，但创新活动所得到的利润激励其他人模仿，最终形成创新浪潮。因此，“创新”作为经济发展的重要因素，关键问题是整个社会的创新能力。（二）金融市场创新的动因的研究综述金融市场创新的动因的研究集中体现在“三个假说”上。所谓“约束诱导型”假说。即金融创新是微观金融组织为了应对竞争压力、逃避金融压制从而追求利润最大化的结果，所谓“规避监管”假说。金融创新是金融机构逃避金融监管的一种行为，所谓“交易成本”假说。技术进步导致交易成本下降，从而推动了金融创新。（三）金融市场创新的动因的实证研究1、内在动力——金融市场交易者对效率的追求。2、外部条件——高新技术的迅速推进和广泛使用。3、加速器——金融全球化对金融市场创新的重要影响和愈益激烈的金融市场竞争。4、政策环境——放松管制和混业经营的趋势。三、金融市场创新的效应金融效率就是指以尽可能低的成本(机会成本和交易成本)，将有限的金融资源(货币和货币资本)进行最优配置以实现其最有效利用。1、金融市场创新提高了金融体系的效率。2、金融市场创新促进了资本的国际流动。换及电子资金划拨系统使资金的国际转移更加方便，且效率更高。3、金融市场创新促进了世界经济的增长。4、金融市场创新对货币政策和金融体系的稳定提出了严峻的挑战。5、金融市场创新对金融监管的影响。四、金融市场创新的前景（一）混业经营将成为主流混业经营的态势表现为：（1）银证合作;（2）银行已经进入保险领域;（3）银行通过设立自己的资产管理机构和兼并独立的资产管理企业，全面进入资产管理业；（4）银行业的大规模重组，以增加其在国内和国际市场上的竞争优势；（5）非银行金融机构如共同基金、退休基金和保险公司，与银行展开激烈的竞争。（二）金融工程化发展趋势1、金融工程化的关键是金融领域中思想观念和分析范式的创新，表现为或者是对已有观念重新解释与运用；或者是对已有的金融产品进行分解和重新组合。金融工程就是应用金融工具将现存的金融结构进行重组以获得人们所希望的结果。在这个意义上，金融问题的解就可以看作是一种金融产品。2、金融工程化的动力来自于20世纪70年代以来社会经济制度变革和电子技术的进步。这些变化的最终结果导致了对风险管理技术和工具的需求。金融工程的核心在于利用金融工具的定价机制管理金融风险。

3、金融工程技术的应用可以概括为以下的四个主要的方面：套期保值、投机、套利与构造组合。套期保值是指一个已存在的风险暴露的实体力图通过持有一种或多种与原有风险头寸相反的套期保值工具来消除该风险。投机是指一些人希望利用对市场某些特定走势的预期来对市场未来的变化进行赌博，并因此制造出一个原先并不存在的风险暴露。套利湿通过将大量的有着内在联系的金融产品组合起来以保证这种组合无风险地获得利润；构造组合是指对一项特定的交易或风险暴露的特性重新进行构造。（三）金融市场融资新模式结构融资（StructuredFinancing）是一种金融中介活动，通过金融中介将原始金融资产集合起来构造成一个资产池，然后对资产池的收益和风险特性进行重新构造，形成新的证券产品出售给投资者。结构金融本质上是对已有金融产品进行再加工的过程，具体来说，企业将拥有未来现金流的特定资产剥离开来，并以该特定资产为标的进行融资。结构融资过程中，信用增级是资产证券化的一个非常重要的特征：（1）结构融资产品信用增级建立在证券化的破产隔离技术之上，是结构融资产品区别于其他类型债券的一个显著特点。（2）信用增级的方式包括内部信用增级和外部信用增级两种方式。其一，一般由证券化的发起人提供追索权，或者由设计资产证券化不同的结构（如优先/次级结构等）来完成，简称内部法。其二，一般由发起人（如银行）借助抵押贷款组成的资产池之外的财力以提高贷款组合的信用评级，也称外部法。

资料：中国银监会在2005年11月11日公布的《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》（以下简称《管理办法》）中第三十条规定：信用增级可以采用内部信用增级和/或外部信用增级的方式提供。内部信用增级包括但不限于超额抵押、资产支持证券分层结构、现金抵押账户和利差账户等方式。外部信用增级包括但不限于备用信用证、担保和保险等方式。结构融资主要有三种风险：其一；违约风险（DefaultRisk）。违约风险即资产池的违约风险，在债务人发生违约的情况下，资产池的现金流发生中断，从而使得资产支持证券的现金流也相应的受到影响。其二；利率风险（InterestRateRisk）。作为债权的一种，资产支持证券同样要面临利率风险，在其他条件固定的情况下，其价格和利率呈现反方向变化。其三；提前偿还风险（PrepaymentRisk）。资产支持证券最典型的风险就是提前偿还风险，由于现金流来源于资产池，因此，原始债务人的提前还款将影响贷款，从而影响资产池的现金流和价值。案例

2005年第一期开元信贷资产支持证券交易结构示意图

资料来源：国泰均安证券，结构金融—投资价值分析报告，2005年12月9日第三节中国金融市场发展展望一、中国已初步融入全球金融市场体系对国际金融市场参与的深化主要通过五条途径：一是中资银行的跨国经营；二是政府和企业在海外举债；三是中资企业在海外发行股票；四是中资企业对海外投资；五是中资企业参与国际期货交易。资料

“2005年，中国对国际金融市场的参与程度有所加深，中国金融市场初步融入全球金融市场体系，但所占份额仍然有限。”

——《2005年国际金融市场报告》

中国人民银行2006年6月23日首次发布二、进一步增强对外服务能力和吸引力应逐步扩大国内金融市场的境外参与者范围。中国在股票市场引入合格境外机构投资者的成功经验表明，只要条件成熟和管理到位，适当扩大境外参与者对中国金融市场的参与，有利于国内金融市场的活跃，有利于增强国内外金融市场之间的联动，而不会对国内金融市场的正常运行造成大规模冲击。伴随资本项目完全可兑换的稳步实现，逐步扩大其它境外企业和金融机构参与境内金融市场的范围。应发挥中资金融机构联结国内外市场的作用，实现金融市场的动态平衡。促进国内大型金融机构实现国际化经营，鼓励境内金融机构和企业更加主动地参与国际金融市场，支持其成为国内国际市场金融市场的主要联结者。三、金融市场创新与发展的紧迫性首先，在缺乏金融市场作为金融风险管理场所的情况下，银行体系集中的金融风险既不能通过金融市场得到释放，也不能借助金融市场形成合理的风险资产组合，其后果只能变成累积在银行体系内部的不良资产，不良资产最终仍然要借助金融市场处置。其次，在缺乏金融市场作为企业融资渠道的情况下，企业难以提高自担风险和自主决策的能力，从而有可能降低金融资源的配置效率。特别是在金融市场体系不健全的情况下，就只能过度依赖银行通过自己的尽职调查对资金配置的市场风险进行判断和管理。过度依赖银行去判断市场风险，企业发展创业的积极性就可能受到不合理的抑制，金融资源的配置效