煤炭行业三季报综述

煤炭行业三季报综述1

2021年三季报核心解读2021

年前三季度：三季度环比继续走强，累计业绩同

比大幅增长2021

年前三季度，受益于宏观经济的强势复苏，工业生产活动增速较高，1-9

月规模以

上工业增加值累计同比增加

11.8%，显著高于

2019

年和

2020

年同期增幅。但或受到

煤矿安监及环保督察常态化、内蒙古倒查二十年、极端天气频发等多方面因素影响，3

月份之后原煤产量同比增速持续下行，2021

年

1-9

月全国原煤累计产量同比仅增长

3.7%。煤炭供需整体偏紧，年初至今煤价中枢显著提升。截至目前，秦皇岛港山西产（Q5500）

动力煤均价高达

1024

元/吨，远高于

2019

和

2020

年

588

元/吨和

577

元/吨的年度均

价；京唐港山西产主焦煤均价高达

2447

元/吨，远高于

2019

和

2020

年

1716

元/吨和

1496

元/吨的年度均价。煤炭板块的财务表现变化与国家统计局披露的煤炭企业亏损面指标的变化一致：2021

年以来，经历“十三五”期间的供给侧改革之后，煤炭开采和洗选业企业数量基本维持

稳定，且年内行业亏损企业比例环比呈显著下降趋势。受到煤炭需求持续偏紧以及煤价持续走高影响，2021

年前三季度长江煤炭板块实现营

业收入

10241.98

亿元，同比增加

30.75%；实现业绩

1201.83

亿元，同比增加

67.65%。2021

年三季度：煤炭价格大幅上行，板块业绩同环比

均大幅提升从当前估值与历史估值中枢来看，煤炭板块

PE和

PB估值均处于历史相对低位。考虑

到煤炭行业经营情况受到煤价的影响较大，在部分时间区间

PE估值的可参考不强，我

们通过拉取

2015

年来煤炭子板块

PB估值水平，发现动力煤板块估值水平处于中间分

位与上四分位之间，炼焦煤板块估值处于下四分位与中间分位之间，煤炭炼制板块估值

处于下四分位与中间分位之间。2021

年三季度，煤炭板块实现营业收入

3963.43

亿元，同比增加

50.12%；实现业绩

469.60

亿元，同比增加

66.44%。2

动力煤：价格中枢稳健上行，业绩逐季走强2021

年前三季度：供需持续偏紧，业绩逐季走强2021

年，受益于宏观经济复苏及

2020

年疫情低基数影响，全社会用电需求同比大幅增

长，2021

年

1-9

月全社会用电量累计同比大幅增长

12.9%，远高于

2019

年和

2020

年

同期增幅。2021

年

1-9

月全国火力发电量累计同比增加

11.9%，远高于

2019

年和

2020

年同期增幅。2021

年动力煤生产活动或受到安监及环保督察常态化、内蒙古倒查二十年、极端天气

频发等多方面因素影响，1-8

月份产量同比增速虽达到

6.6%，但增量贡献主要来自

1-2

月迎峰过冬期间的产量骤增，进入

3

月份之后同比增速逐月下滑。通胀叠加供需缺口持

续扩张之下，截至

2021

年三季度末，港口动力煤价格远高于去年。整体视角下，今年

1-7

月份，动力煤需求侧的同比增速始终高于供给侧，8

月份单月供

需缺口有所收窄，9

月份在“能耗双控”的影响下才实现供需单月的反转。1-8

月份供

需缺口持续扩大，但上半年与三季度的供需逻辑或存在差异。上半年中国动力煤的供需缺口主要因为供给偏弱而需求较强；进入下半年，尤其是

8

月份以来，供给环比有所修

复，而需求环比有所下行。考虑到市场或普遍对于“七一”大庆之后的增产增供存在较

为乐观的预期，然而实际增量或低于预期叠加迎峰度夏的刚性需求，煤价一路上涨。随

后，煤价经过迎峰度夏后短暂的几周回调，又再次迎来北方冬储的刚性需求，库存吃紧

下煤价再次一路上行。进入

9

月份，“能耗双控”对需求侧的影响极为显著，动力煤单月实现供需盈余

2564

万

吨，但动力煤现货价格当月依然强势上涨超过

500

元/吨，涨幅达到

49%。我们认为这

个现象背后来自两方面原因：1）9

月上旬，或由于先前积累的供需缺口过大，库存较

低，电厂存在较强的采购补库需求；2）9

月

13

日，国家发展改革委办公厅向各地方和

有关企业发出通知，就抓紧做好发电供热企业直保煤炭中长期合同全覆盖工作做出安排，

要求推动煤炭中长期合同对发电供热企业直保并全覆盖，确保发电供热用煤需要，守住

民生用煤底线；发电供热企业和煤炭企业在今年已签订中长期合同基础上，再签订一批

中长期合同，将发电供热企业中长期合同占年度用煤量的比重提高到

100%。我们认为

该政策的出台或使得长协煤占比进一步提升，市场煤的供需缺口或出现边际进一步扩张

的趋势，而此时港口动力煤现货价格走势或更多反映的是建材、化工、冶金等行业企业

的用煤需求及采购价格。受益于煤价上涨，2021

年前三季度，动力煤板块营收总体上涨，营业收入为

7544.40

亿

元，同比上涨

29.04%。业绩方面，动力煤板块业绩增幅显著，2021

年前三季度业绩为

951.86

亿元，同比增长

56.84%。2021

年三季度：价格大幅上行，单季度业绩创历史新

高进入

2021

年三季度，随着通胀及供需缺口进一步扩张，动力煤现货价格虽有震荡但中

枢持续上扬。三季度全国全社会用电量达到

22312

亿千瓦时，同比增加

8.4%，增速远

高于

2019

年和

2020

年同期水平。三季度全国火电发电量达到

15011

亿千瓦时，同比

增加

7.4%，增速同样远高于

2019

年和

2020

年同期水平。2021

年三季度，动力煤板块营收和业绩均环比进一步上涨，2021

年三季度动力煤板块

实现营业收入

2937.43

亿元，同比提升

43.00%，环比提升

20.48%；业绩为

376.33

亿

元，同比提升

57.27%，环比提升

16.28%。动力煤板块重点公司跟踪陕西煤业：价格提升助力业绩增长，全年业绩增幅可观煤价提升助力公司业绩增长。煤炭产量方面，或受陕西全运会下安监较严叠加运输环境

变化影响，三季度公司煤炭产量为

3247

万吨，同、环比均有所下跌。煤炭价格方面，

受下游销售紧俏影响，公司吨煤售价整体提升。综合影响下，煤炭业务前三季度公司实

现营业收入

1213.10

亿元，同比增加

89.02%。成本方面，或受资源税叠加运输费调整

影响，公司前三季度煤炭业务成本同比提升

87.54%。综合来看，煤炭业务前三季度毛

利为

365.66

亿元，同比提升

79.24%。非经常性损益波动及去年同期高基数制约公司利润增长规模。2021

年单三季度，由于

旗下信托产品浮亏，导致公司公允价值变动损益在三季度为亏损

10

亿元（而今年二季

度为净增

11

亿元）。此外，受去年三季度公司确认了对隆基股份的投资收益影响，去年

单三季度公司投资净收益为

50.7

亿元（而今年单三季度仅为

8.6

亿元）。综上，公司今

年单三季度归母净利润为

59.71

亿元，同比减少了

8.04%。四季度“保供”加码下煤炭供需环境或有变化。10

月以来，国家多措并举推动煤炭增产

增供取得明显成效，近日全国煤炭日产量超过

1150

万吨，比

9

月中旬增加

120

万吨以

上；发改委“研究依法对煤炭价格实施干预措施”也使得四季度国内煤价预期承压。但

四季度煤价压力或仍不改全年公司利润高增本色，公司全年业绩有望表现优异。兖州煤业：海外业务及煤化工板块盈利弹性显著，控本下全年表

现强劲可期海外业务表现亮眼、成本下降助力公司煤炭板块业绩大幅提升。2021

年单三季度，公

司商品煤产量

2680

万吨，虽仍较去年同期下跌

15.3%，然而较二季度环比提升

218

万

吨（+8.85%）。煤炭产量环比提升一方面得益于境外子公司兖煤澳洲煤炭产量环比提升

110

万吨，另一方面则和国内生产整体平稳向好有关。此外，亮眼的煤价同样也助力公

司利润环比高增：1）国内方面，前三季度公司本部煤炭售价为

777

元/吨，较

2020

年

前三季度同比提升

256

元/吨（+49.3%）；2）海外方面，兖煤澳洲前三季度平均煤炭价

格为

567

元/吨，同比提升

142

元/吨（+33.6%）。从成本来看，或受商品煤销量同比减

少、安全投入加大等因素影响，公司本部吨煤成本同比有所提升；但主要受贸易煤销量

减少影响，公司前三季度销售成本总额同比减少

58.82

亿元（-16%）。由此可见，国内

外煤价高增叠加煤炭成本下降助力公司三季度业绩腾飞。煤化工板块利润增量显著。或受荣信化工检修影响，三季度甲醇和乙二醇产量均相较二

季度有所下行，但受益于

2020

年四季度公司对未来能源

49.315%股权、鲁南化工

100%

股权资产的收购以及

2021Q2

新增乙二醇项目，因此甲醇和乙二醇产量同比均有提升。

得益于较高的煤化工产品价格，今年前三季度煤化工业务毛利为

57.71

亿元，较去年同

期提升约

50

亿元，同比提升

645%。四季度“保供”加码下煤炭供需环境或有变化，但公司独居一份的海外业务或使得公司

仍具备较高业绩弹性。10

月以来，国家多措并举推动煤炭增产增供取得明显成效，近日

全国煤炭日产量超过

1150

万吨，比

9

月中旬增加

120

万吨以上；发改委“研究依法对

煤炭价格实施干预措施”也使得四季度国内煤价预期承压。但考虑到公司具备独具一格

的海外煤炭业务，公司煤炭业务或仍具备较高弹性，公司全年业绩亮眼可期。3

炼焦煤：价格涨势后发制人，业绩逐季稳健兑现2021

年前三季度：供需持续偏紧，价格涨势后发制人2021

年

1-8

月，中国炼焦煤产量同比增加

2.8%。或受焦化行业

2020

年下半年大范围

去产能及焦煤持续去库存影响，今年前四个月钢铁行业的高景气度并未将涨价逻辑传递

到炼焦煤，进入

5

月份，在供需缺口持续扩大的情况下，焦煤价格进入快速上升通道。

通胀叠加供需缺口持续扩张之下，截至

2021

年三季度末，港口主焦煤价格远高于去年。整体视角下，结合已有数据可将今年前三季度的供需走势拆分为

1-4

月份和

5-9

月份。

今年

1-4

月份处于供需缺口逐月显著扩张的状态。尤其与往年同期不同的是，今年

3-4

月份的供需缺口合计高达

313

万吨，而

2018-2020

年的同期情况依次为盈余

143

万吨、

缺口

92

万吨和盈余

471

万吨；今年

5-9

月份，供给侧的逻辑基本与先前保持一致，依

旧延续同比负增长的弱势状态，但需求侧的逻辑产生变化，由强转弱，除

8

月份总需求

同比增长

1.3%外，其余月份焦煤的总需求同比增速一直为负。在供需整体相对双弱的

格局下，今年

7

月份及

8

月份的焦煤单月供需缺口再一次显著高于往年同期水平。供需

缺口的持续扩张使得焦煤库存（产业链上下游及港口样本库存）自五月份开始进入下行

通道，并于

7

月底正式降至

2018

年以来同期最低水平。因此我们认为是供需缺口推动

下的库存吃紧，使得焦煤价格并未在

4

月份以前出现一路上行的趋势，而是在

5

月份开

始才进入较为“疯狂”的上行通道。京唐港主焦煤库提价

5-9

月的单月月内涨幅分别为

19%、4%、19%、48%和

10%。其中

8

月份最为“疯狂”，在库存由

7

月份的近年同期

最低位继续下降的过程中，焦煤现货价格从月初的

2600

元/吨一路上涨至

3850

元/吨。

进入

9

月份，同样受到“能耗双控”对焦煤下游行业需求的影响，供需双弱下焦煤单月

供需缺口为

7

万吨，依然呈供需紧平衡态势。2021

年前三季度炼焦煤板块实现营业收入

1649.78

亿元，同比增加

25.68%，实现业绩

130.85

亿元，同比增加

76.48%。板块业绩创历史同期新高。2021

年三季度：供需双弱但库存较低，煤价大涨带动

业绩大幅提升2021

年三季度，煤价延续上涨趋势，京唐港山西产炼焦煤库提价均值达到

3176

元/吨，

同比上涨

123.6%，环比

2021

年三季度上升

64.9%。受下游旺盛需求带动，煤价持续

上涨。量价齐升背景下，三季度炼焦煤板块实现营业收入

633.63

亿元，同比增长

41.67%，

环比增长

19.78%；实现业绩

49.13

亿元，同比增长

96.15%，环比增长

14.17%。炼焦煤板块重点公司追踪平煤股份：三季度业绩稳健兑现，四季度业绩有望创造新高产销量小幅下降，但吨煤售价显著上行助力公司三季度业绩实现高增。或受到

2021

年

煤矿安监及环保督察常态化影响，公司

2021

年前三季度原煤产量及商品煤销量同比分

别小幅下降

5.09%和

1.75%，但受益于公司前三季度吨煤售价同比上涨

19.28%，公司

前三季度营业收入同比增长

16.24%，业绩同比增长接近

70%。分季度视角下，三季度

环比二季度同样呈现出“量跌价升”的情况。其中，公司三季度原煤产量和商品煤销量

分别下降

2.57%和

4.08%，但吨煤售价超过

900

元/吨，环比二季度上涨

15.25%。综合

影响下，公司三季度营收环比增长

9.23%，业绩环比增长

38.40%。成本管控有效，煤炭业务毛利显著提升。2021

年前三季度公司煤炭业务营收同比增长

17.18%，而煤炭业务成本同比增长

12.79%。考虑到今年公司对于安全生产投入的增加

及

2020

年因疫情原因社保减免取消，公司成本管控效果较为显著。在以上因素共同推

动下，公司煤炭业务毛利同比大幅增长

29.29%，毛利率同比提升接近

3

个百分点，达

到

29.36%。三季度主焦煤港口现货均价环比上涨超过1200元/吨，公司四季度业绩或有望创造新高。

三季度港口主焦煤均价达到

3176

元/吨，远超二季度

1926

元/吨的均价水平。此外，10

月份以来，公司所在地平顶山地区的主焦煤车板价达到

2960

元/吨，环比

9

月底

1760

元/吨的价格水平，吨煤价格涨幅达到

1200

元。因此，我们认为，公司四季度的长协执

行价环比三季度有望大幅提升，公司四季度的业绩更加值得期待，或有望创造新高。考

虑到短期内焦煤行业或将延续供需双弱的格局，焦煤价格仍有望维持高位震荡。淮北矿业：成本及费用提升致

Q3

业绩增速放缓，焦煤长协提涨

下

Q4

业绩高增可期成本及费用提升致三季度业绩增速放缓，三季度焦煤现货价格环比大幅提升下，四季度

业绩高增可期。公司前三季度商品煤销量同比增长

20.99%，吨煤售价同比增长

7.45%，

虽吨煤成本亦有所增长，但吨煤毛利仍实现同比增长

4.18%。量价齐升助力公司前三季

度业绩同比增长超

30%。分季度视角下，三季度环比二季度呈现出“量跌价升”的情况。

其中，三季度商品煤销量环比减少

5.33%，吨煤售价环比仅提升

0.71%，煤炭业务收入

环比减少

4.65%。同时，公司煤化工产品焦炭和甲醇三季度收入分别环比减少

13.14%

和

21.88%。成本与费用方面，营业成本与费用均分别环比提升

40.66%和

33.87%。收

入与成本均大幅提升或与商品贸易板块占比提升相关。综合影响下，三季度业绩环比下

降

15.03%。展望四季度，考虑到三季度港口主焦煤现货价格环比二季度涨幅超过

1250

元/吨，公司四季度焦煤长协价格有望环比三季度实现进一步上涨，因此四季度业绩同比

及环比高增可期。焦煤供需或延续双弱之下的偏紧格局，公司未来业绩的可持续性值得期待。或受“能耗

双控”停限产影响，9

月份焦炭及生铁产量均创造年内新低，焦煤需求侧可谓孱弱。即

便如此，在供给同样偏弱的情况下，焦煤单月供需缺口为

7

万吨。展望后市，国内供给

方面，受到电煤保供影响，部分焦煤矿井的原煤入洗率或将有所下降，铁路运力亦会倾向于电煤运输，短期内焦煤产量或将维持现状。国外进口方面，澳煤及蒙煤的进口或继

续由于政治、疫情反复等原因持续受限。需求侧虽难言强势，但钢铁产量全年“平控”

目标或已触手可及，因此

10

月及

11

月的产量或将较

9

月份产量有所回升。本周，港口

主焦煤现货价格维持在

4200

元/吨的高位，短期内焦煤现货价格有望保持高位震荡。考

虑到焦煤长协价格的定价机制，后续公司焦煤长协价格有望继续向现货价格靠拢，公司

未来业绩的可持续性值得期待。山西焦煤：业绩增长如期而至，四季度焦煤提价增厚利润受益于受煤炭市场需求旺盛、价格上涨影响，公司三季度价格及产量景气向好兑现。

产量方面，参考煤炭市场网山西炼焦煤供应量数据，三季度产量基本和二季度持平；

价格方面，由于公司焦煤中大部分为长协煤，因此其价格主要依据二季度末签订的长

协价执行。根据我们模型测算，三季度公司煤炭综合售价或较二季度提升了

120-130

元/吨左右。量价齐升下，公司单三季度营业收入环比约提升

5%，同比约提升

27%。

成本方面，虽然受原材料、运输等成本提升影响，公司三季度吨煤成本或有提升，然

而在公司积极推行精益化管理、持续强化成本费用管控影响下，公司成本预计整体可

控。展望四季度，受益于当前焦煤市场价格较高影响，公司焦煤四季度长协价仍将逐

步向市场价靠齐，焦煤四季度业绩继续改善可期。焦煤集团资产上市提速，未来进展值得期待。在国企改革三年行动方案（2020—

2022

年）和焦煤集团“三个三年三步走”战略规划下，公司继

2020

年收购腾晖煤业

与水峪煤业共计

520

万吨产能后，在今年三季度发布公告称拟收购控股股东焦煤集团

持有的华晋焦煤

51%股权。本次重组是对集团煤矿资产专业化重组和煤炭资源优进劣

退的更进一步行动。据公告，截至

2020

年，集团煤炭资源储量

224.92

亿吨，可采储

量

117.03

亿吨，核定产能

13075

万吨。本次公司拟以定增+现金等方式收购华晋焦

煤，也进一步表现出焦煤集团资产上市提速，公司产能外延增长依旧可期。焦煤需求短期承压，若澳煤进口持续受限，焦煤价格有望长期维持高位。当前来看，

虽然钢铁限产、焦化厂停限产使得焦煤需求短期承压；然而公司焦煤主要为优质主

焦，若澳煤进口持续受限，焦煤短缺形势仍然存在，公司焦煤销售或仍有保障，焦煤

价格或也将高位震荡。4

煤炭炼制：收入与成本博弈下，业绩逐季稳中有降2021

年前三季度：焦炭