最新纺织服饰行业点评报告-H1板块动荡-优选优质代工龙头+赛道景气企业

最新纺织服饰行业点评报告——H1板块动荡_优选优质代工龙头+赛道景气企业l纺服板块及个股复盘：疫情下品牌业绩承压，优质制造龙头展现韧性受疫情下客流物流受损和需求疲软两端制约，1-6月服装社零累计-6.5%，品牌线下和线上增速出现下滑和放缓，但6月随着疫情好转&客流恢复，线下零售回暖&618线上增长，社零重回正增长，8月部分地区疫情相继有较大反弹，预计H2零售环境仍存较大不确定性，我们预计下半年出口型制造优于品牌。个股复盘：我们从纺服A+H股120个样本中，通过对2022H1及Q2的收入/归母净利润/扣非净利润增速3个指标降序筛选，发现Q2业绩加速的企业大致可以分3类：依托高景气赛道成长(主业高景气或转型布局锂电等领域)、产能全球布局的代工龙头(外销稳健抵消内需疲软且利润受益于人民币贬值)、同期低基数或新增业务。l品牌端：H1运动户外赛道领跑，功能性和轻时尚性产品具有较强需求韧性以我们重点跟踪公司为样本，上半年品牌零售增速受疫情和消费需求疲软制约，运动户外领跑子板块，运动/户外/运动时尚板块收入+20%/+31%/+4%，好于家纺/男装/高端女装/休闲装收入-2%/-5%/-8%/-13%的，体现功能性和轻商务产品较强需求韧性，同时疫后零售表现快速复苏且线上618表现喜人；轻商务赛道优质，需求&渠道扩容下运动时尚板块收入+4%；家纺系业绩较为稳定的防御板块，除罗莱家纺受上海影响较深外其他品牌均有正增长，板块收入略有下滑；男装需求相较稳定，收入下滑程度好于高端女装及休闲装；休闲装在子板块中收入下滑幅度最大，主要系带有时尚属性的产品的需求在弱零售环境中下滑程度更深。l制造端：H1国内疫情影响生产及物流、原材料高位压制毛利率上半年疫情影响国内生产及出货，外需订单好于内需，运动/户外/纱线长丝/辅料/面料/成衣代工板块收入增速分别为20%/2%/4%/23%/24%/29%，利润增速分别为12%/-14%/-1%/32%/56%/36%，原材料及用工成本上涨下大部分代工企业毛利率受损，出口型企业利润端受益于人民币贬值带来的汇兑收益。各板块内龙头业绩更优：开润股份代工业务收入超预期增长66.8%、华利集团各季度持续演绎量价齐升、申洲国际内销客户份额提升外销客户仍有较高增长、鲁泰A外销收入高增91.7%且低价棉储备推高利润、健盛集团高基数下调价落地收入继续高增。l展望：H2零售环境仍存较大不确定性，优选优质代工龙头+赛道景气企业延续个股复盘思路和下半年出口型制造优于品牌逻辑，我们认为以下两类企业全年业绩可期：（1）代工龙头：受下游客户高库存扰动预计H2内销同比下降，外销订单受欧美通胀影响略有疲软但8月以来外需有回暖迹象，预计全球产能布局的优质制造龙头仍能超越行业平均，目前棉价等原材料价格已从高位跌落，人民币贬值&原材料成本回落&价格传导落地等因素利好盈利能力修复，继续推荐业绩拐点已至的开润股份，以及浙江自然、华利集团、健盛集团。（2）赛道景气：运动户外板块需求韧性强，继续看好产品及品牌力持续提升的本土运动户外品牌，继续推荐李宁、特步国际，受益标的牧高笛。依托主业切入高景气赛道，宏兴汽车皮革在兴业科技的产能/资金/原材料协同之下快速扩产且盈利能力大幅提升，新能源领域在手订单充沛且拓新车型能力持续验证，预计下半年兴业科技持股比例将有所提升利好宏兴汽车皮革的利润贡献，继续推荐兴业科技。l风险提示：疫情反复导致零售环境恶化、消费需求下降、市场竞争加剧。1、纺服板块复盘：疫情下品牌业绩承压，优质制造龙头展现韧性2022H1服装社零下降6.5%，疫情导致客流及物流受损，受疫情和消费需求疲软两端制约，品牌端线下零售和线上增速出现下滑和放缓，但6月开始随着疫情好转、客流恢复，社零重回正增长，线下零售回暖&618促进线上增长。8月部分地区疫情有较大反弹，同时防疫政策未有明朗放松趋势，下半年零售环境仍存较大不确定性，展望下半年预计出口型制造优于品牌，虽然外销订单需求受欧美通胀扰动略有疲软，但内销市场受上半年库存影响下单更为谨慎，因此预计优质出口型制造龙头订单增速仍能保持超越行业平均，叠加人民币贬值、原材料成本回落、价格传导落地等因素，预计优质出口型代工龙头全年仍能保持较好业绩。1.1、品牌端：受疫情和消费需求疲软制约零售增速，运动户外品牌领跑2022H1零售增速受疫情和消费需求疲软制约，2022H1运动及户外品牌依旧领跑其他子板块，户外/运动板块收入分别+31%/+20%，净利润分别+71%/+4%，体现出在弱零售环境下功能性产品韧性更强，尤其户外板块在精致露营行业高景气的带动下表现出亮眼增速。轻商务赛道优质，需求&渠道扩容下运动时尚板块收入+4%；家纺系业绩较为稳定的防御板块，除罗莱家纺受上海影响较深外其他品牌均有正增长，板块收入略有下滑2%；男装需求相较稳定，收入下滑5%，程度好于高端女装及休闲装；休闲装在子板块中收入下滑13%，下滑幅度最大主要系带有时尚属性的产品的需求在弱零售环境中下滑程度更深。1.1.1、运动服饰：本土运动品牌持续跑赢国际品牌，低线城市受影响小从收入看：2022H1本土运动品牌持续跑赢国际品牌。Nike（2021.12-2022.5）、Adidas（2022H1）在大中华区的收入及货币中性下增速分别为37.21亿美元（-12%）、17.23亿欧元（-35%），2022H1安踏体育/李宁/特步国际/361度收入增速分别为14%/22%/37%/18%，安踏/FILA/特步收入增速分别为26%/-0.5%/36%。品牌流水端看，2022H1安踏/FILA/李宁/特步/361度流水增速分别为中单/低单/高单/20-25%/中双，FILA渠道主要分布在一二线城市，预计疫情高峰期闭店率达30%，但收入和流水降幅仍好于国际品牌，特步和361度受益于以三线及以下城市为主的渠道分布且以批发模式为主，零售端和收入端受上半年疫情影响较小。从毛利率看：安踏品牌DTC加速、特步产品及品牌力提升带动毛利率提升。2022H1安踏/FILA/李宁/特步/361度毛利率分别为55%/69%/50%/42%/42%，分别+2/-4/-6/+1/-0.3pct，安踏主品牌毛利率提升主要系上半年DTC加速收回约600家门店（年初规划全年收回700-900家），特步主品牌毛利率提升1pct主要系产品及品牌力有所提升，FILA与李宁毛利率下降较多主要系原材料成本上涨且疫情下为维持良好库存加深折扣所致。从三费上看：（1）销售及A&P费用率：361度（品牌复苏）及安踏体育（品牌升级）的A&P费用率提升较多，李宁及特步国际略下降。2022H1安踏体育/李宁/特步国际/361度销售费用率分别为36%/27%/18%/17%，分别+3.2/-0.8/-0.3/+1.7pct，其中A&P费用率分别为10%/8/%/10%/9%，分别+0.9/+0.6/-0.4/+1.2pct，361度提升主要系投入资源以进一步提升品牌知名度，安踏体育提升主要系上半年冬奥会开幕式赞助、代言人相关的线下投放及电商营销开支增多，特步国际同比有所下降主要系上半年疫情影响下马拉松赛事相关宣传减少。（2）管理费用率：仅安踏管理费用率提升而361度下降较为明显。2022H1安踏体育/李宁/特步国际/361度管理费用率分别为7%/4%/12%/7%，分别+0.9/-0.1/-0.1/-1.0pct，安踏体育上升主要系DTC加速下员工人数上升及基本工资增长，361度下降主要系加强精细化管理，加强成本控制。（3）研发费用率：安踏体育及李宁研发费用率基本稳定，特步及361度略下降。2022H1安踏体育/李宁/特步国际/361度研发费用率分别为2.2%/1.9%/1.9%/3.1%，分别-0.1/+0.1/-0.6/-0.5pct。从盈利能力看：上半年OPM承压，预计H2基数回落后将有改善OPM：弱零售环境下运动品牌OPM普遍承压但环比2021H2有改善。2022H1安踏主品牌/FILA/李宁/特步/361度OPM分别为22%/23%/21%/20%/21%，分别-1/-7/-4/-0.4/-1.8pct，环比2022H2分别+1.9/+2.4/+0.2/+3.3/+7.9pct，FILA全直营下负经营杠杆效应带动OPM下降较多但环比2021H2改善，安踏下滑主要系销售费用率提升预计下半年将改善，预计2022H2基数回落后OPM将环比同比有所改善。净利率：361度净利率改善较明显系财务费用大幅减少。2022H1安踏体育/李宁/特步国际/361度净利率分别为14%/18%/10%/15%，分别-3/-1.6/+0.1/+2.2pct，李宁净利率好于OPM跌幅主要系2021年配股资金产生的利息收入增多。从营运能力上看：存货：李宁库存结构优异、361度存货周转天数维持较好。2022H1安踏体育/李宁/特步国际/361度存货周转天数分别为145/54/104/76天，分别同比+28/+1/+27/+6天，分别环比2021年底+20/+1/+28/-10天，李宁库存周转天数环比同比稳定且公司/渠道6个月以下新品库存占比同比+2/+5pct至79%/88%，库存结构优异。安踏体育有所提高主要系DTC上半年收回较多零售库存影响、特步国际有所提高主要系国内疫情影响物流后约2亿货品未发货、海外供应链扰动下影响时尚运动品牌（帕拉丁和盖世威）约3.5亿元的备货未发出。经营性现金流净额：361度同比转正（美元票据清偿完毕）而特步同比转负（国内未发货及时尚品牌备货未发出）。2022H1安踏体育/李宁/特步国际/361度经营性现金流净额分别为49.8/15.8/-2.7/0.2亿元，较2021年底-13.3/-17.4/-9.5/+0.4亿元。李宁下降较多主要系原材料及人工成本上涨增加了采购金额且缩短支付周期以支持上游周转，特步国际经营性现金流净额为负主要系库存升高，预计伴随库存消化2022H2能恢复正流入，361度同比转正主要系较同期少了美元票据的本息偿还，2021年6月3日全部赎回美元票据。下半年展望及盈利预测：预计下半年国产品牌业绩仍将继续超越国际品牌，本土运动品牌的疫后复苏机会，继续推荐李宁、安踏体育、特步国际，以及品牌逐渐复苏且即将入港股通带来流动性改善的361度。1.1.2、户外品牌：疫情催生精致露营情绪高涨，牧高笛品牌业务表现靓丽牧高笛：露营高景气下大牧获强劲增长。收入端：2022H1收入为8.67亿（+61.8%），其中：外销（ODM/OEM）与其他业务实现收入5.21亿元（+25.7%）；品牌业务实现收入3.46亿元（+182.3%），2022Q2品牌收入2.53亿元，同比增长234.36%，品牌加速成长。分品牌看，2022H1大牧（露营装备）实现收入3.15亿元，同比增长292%，大牧线上自营渠道收入1.47亿元，同比增长248.8%，大牧线下（专业装备分销与大客户）收入1.67亿元左右，同比增长341%。2022Q2单季度大牧实现收入2.4亿，同比增长344.9%，增长势头强劲，2022Q2线上/线下收入1.17/1.23亿元，同比增长409.44%/385%。毛利率：2022H1毛利率为27.3%（+3.2pct），其中外销业务毛利率21.5%（+0.48pct），品牌业务毛利率36%（+1.5pct）。费用端：费用较为稳定系良好控费能力及收入端增长。2022H1销售/管理/研发/财务费率分别为4.0%（+0.2pct）、4.7%（+0.4pct）、1.7%（-0.3pct）、-0.25%（-0.7pct），财务费用率下降主要系出口业务带来的汇兑收益增加。净利率：2022H1归母净利润1.13亿元（+111.8%），其中2022Q2归母净利润为0.76亿元（+137.1%），净利率为13%（+3.1pct）。存货：2022H1公司存货为5.35亿元、同比增长105.38%、较年初下降0.7%，存货周转天数为152天、同比增长28天，存货增加主要系为下半年旺季备货。经营性现金流净额：2022H1经营性现金流净额为0.49亿元，2021H1同期为-0.29亿元，净增加0.75亿元，主要系收入大幅增长。1.1.3、运动时尚：疫情影响消费疲软下板块韧性十足，收入/利润逆势增长2022H1运动时尚板块表现出良好韧性，收入/利润在疫情背景下逆势增长，主要系品牌产品力较强、积极布局线上新零售平拉动线上销售所致。2022H1运动时尚板块收入/归母净利润增速分别为3.92%/10.30%。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别40.6%/6.7%/-0.12%,同比-1.4pct/+0.9pct/-0.15pct；毛利率/净利率分别为70.0%和17.9%，同比-2.5pct/+1.1pct。存货价值为17.43亿元（+12.03%），经营活动净现金流同比减少0.64亿元。收入端：2022H1运动时尚板块上市公司收入逆势增长，同比上升3.92%，其中比音勒芬/报喜鸟分别实现收入13.01/19.79亿元，同比上升8.48%/1.13%。比音勒芬收入同比提升系布局新零售渠道成效初显，线上收入同比高增所致；报喜鸟收入增速放缓系受疫情管控影响，公司部分区域门店无法正常营业，导致零售额下降所致。成本端：2022H1比音勒芬/报喜鸟成本分别为3.21/7.10亿元，同比上升12.17%/8.68%。费用端：销售费用率上，比音勒芬/报喜鸟销售费用率分别为40.6%/40.5%，同比-2.7pct/0pct。比音勒芬销售费用率下降系公司控费能力提升且营业收入上升、执行新租赁准则所致；财务费用率上，比音勒芬/报喜鸟财务费用率分别为-0.07%/-0.18%,同比-0.13pct/-0.16pct。财务费用率下降均为报告期内利息收入增加所致。管理费用率上，比音勒芬/报喜鸟管理费用率分别为6.2%/7.3%，同比+0.6pct/-1.2pct。盈利能力：毛利率上，比音勒芬/报喜鸟毛利率分别为75.5%/64.4%，同比下降0.8pct/2.5pct。比音勒芬毛利率下降系毛利率较高的直营渠道收入占比下降所致；报喜鸟毛利率略升系毛利率较高的线下门店销售下降，毛利率较低的团购业务收入实现较好增长所致。净利率上，比音勒芬/报喜鸟净利率分别为22.5%/13.4%，同比+2.2pct/+0.1pct。比音勒芬净利率上升系毛利率有所提升、费控能力持续优化所致，公司盈利能力逆势上升，展现较强经营韧性；报喜鸟净利率同比基本持平且位于近几年高位水平，盈利能力逆势增长。存货：存货价值上，比音勒芬/报喜鸟存货分别为6.36/11.07亿元，同比增长12.83%/11.57%。存货减值损失上，比音勒芬/报喜鸟存货减值损失分别为-0.19/-0.38亿元，同比下降8.09%/8.61%。报喜鸟存货价值上升系因疫情导致2022年春夏产品产销率下降，但产成品投产增加所致；比音勒芬存货价值虽上升但周转有所优化，考虑到营业成本提升，公司存货周转率下降5天至363天。经营性活动净现金流：比音勒芬/报喜鸟经营净现金流分别为5.17/-0.18亿元，同比+13.91%/-116.56%。报喜鸟经营净现金流下降系公司采购货品、支付薪酬、缴纳税费较同期增加所致。个股方面，比音勒芬收入利润增长均好于同业，疫情下业绩韧性显现。2022H1公司实现收入13.13亿元，同比增长8.48%，系公司近年来积极推进新零售布局，线上渠道客户粘性、复购率提升带动销售收入高速增长所致。2022H1归母净利润2.95亿元，同比上升20.15%。毛利率方面，2022H1公司毛利率为75.5%，同比下降0.8pct。分渠道来看，线下渠道优势明显，积极推动新零售布局。线上方面，2022H1公司线上/直营/加盟渠道分别实现收入0.8/9.5/2.8亿元，其中线上高增长主要来自于公司持续进行新零售布局，建立天猫/京东/唯品会旗舰店，通过直播平台将线下优质VIP客户引流至线上。高黏性客群叠加高复购率的优势，促进线下线上流量融合。线下方面，公司渠道优势明显，截止报告期末共有1125家线下门店，覆盖商场/购物中心/高铁机场/高尔夫球场等。毛利率方面，2022H1公司线上/直营/加盟渠道毛利率分别为58.9%/78.4/70.6%，同比+6.7pct/-0.99pct/+1.9pct，线上折扣改善、加价率提升。费控持续优化，经营质量良好。2022H1公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为40.6%/6.2%/3.5%，同比-2.7pct/+0.6pct/+0.3pct，费控能力持续优化。2022H1公司存货价值合理上升，两年以内库存占比提升。存货周转能力加强，存货周转天数下降5天至363天。经营净现金流方面，2022H1公司在疫情影响下实现经营现金净流入5.1亿元（+13.9%），截至报告期末公司拥有资金28亿元，资金充足、抗风险能力强。个股方面，报喜鸟推进主品牌定制业务及年轻化转型，施行多品牌协同发展，疫情下业绩成长性持续。2022H1公司实现收入19.96亿元，同比增长1.13%。2022H1归母净利润2.65亿元，同比上升1.07%。分品牌来看，2022H1公司旗下品牌报喜鸟主品牌/哈吉斯/恺米切＆乐飞叶＆TB/宝鸟/其他品牌收入分别为7.04/6.62/1.44/4.31/0.17亿元，同比-1.11%/-4.7%/-21.9%/+36.95%/-14.65%。主品牌销售下滑主要系定制业务量体巡店活动无法开展、加盟渠道收入下滑所致；哈吉斯主要店铺位于江浙沪，Q2疫情管控下销售收入下滑明显；宝鸟收入快速增长系集中采购下公司开发新客户、获取大订单能力增强所致。分渠道来看，2022H1线上/直营/加盟/团购/其他收入分别为3.62/7.31/3.28/4.50/0.86亿元，同比+23.55%/-18.32%/+4.46%/+39.32%/-14%，线上收入占比超过30%。线上渠道收入高增系公司加大线上业务推广，大力发展抖音直播业务所致。盈利能力短暂波动，控费保持良好。22H1公司毛利率为64.4%，同比下降2.50pct，主要系毛利率较高的线下渠道销售占比下降所致。销售费用率40.5%保持平稳，管理费用率7.3%,同比下降1.2pct。公司存货价值11.07亿元，同比上升11.57%，存货周转天数增加至286天（+20天），存货增长系疫情下公司售罄率下降所致。1.1.4、男装：收入降幅小于高端女装板块，中国利郎经营表现好于同业2022H1男装板块整体承压，系各地区疫情反复、经济下行压力增大，消费市场表现疲软所致。2022H1男装板块收入/归母净利润增速分别为-5.38%/-4.98%。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别26.1%/6.8%/-0.24%,同比+1.4pct/+0.2pct/-0.11pct；毛利率/净利率分别为48.1%和8.5%，较2021H1下降1.0pct/4.2pct。存货价值为110.61亿元（+12.38%），经营活动净现金流同比减少1.77亿元。收入端：2022H1男装板块上市公司收入承压，同比下降5.38%，除中国利郎收入14.11亿元同比增长2.91%外，其余公司收入均同比下降。其中海澜之家/九牧王/七匹狼分别实现收入94.58/12.74/14.35亿元，同比下降6.04%/7.89%/6.22%。其中中国利郎收入上升、跑赢板块系主品牌约有40%店铺转代销后，销售确认时间点推迟，部分2021年底的销售收入于本期间入账。成本端：2022H1海澜之家/九牧王/七匹狼成本分别为53.38/5.06/8.82亿元，同比下降6.62%/6.21%/1.24%；中国利郎营业成本为7.16亿元，同比上升4.82%。费用端：销售费用率上，海澜之家/九牧王/七匹狼销售费用率分别为18.7%/40.6%/22.8%，同比增长4.4pct/1.5pct/0.5pct。海澜之家销售费用率提升明显系直营门店及营销费用增加所致；中国利郎销售费用率为22.4%，同比下降0.7pct，系报告期内主品牌及商务系列门店分别减少73/33家，门店租金