金融学3章-汇率与汇率制度概要课件

金融学

第三章汇率与汇率制度金融学第三章汇率与汇率制度本章基本内容

第一节外汇和汇率第二节汇率的决定理论第三节汇率的影响与汇率风险第四节汇率制度的安排与演进本章基本内容第一节外汇和汇率外汇和汇率汇率的分类汇率的决定理论早期汇率决定理论现代汇率决定理论汇率及汇率标价法外汇的概念早期汇率决定理论的评价早期主要汇率决定理论介绍资产组合分析法换汇成本法货币分析法外汇和汇率汇率的分类汇率的决定理论早期汇率决定理论现代汇率决汇率的影响与汇率风险汇率风险与规避汇率制度的安排与演进汇率制度的演进汇率风险与规避汇率发挥作用条件汇率主要影响范围汇率影响资本流动汇率影响进出口资产组合分析法换汇成本法货币分析法固定汇率制与浮动汇率制的安排汇率影响物价换汇成本法汇率与金融资产选择汇率的影响汇率风险与规避汇率制度的汇率制度的演进汇率风险与规本章需要识记的基本概念

外汇汇率基准汇率套算汇率买入汇率卖出汇率中间汇率电汇汇率信汇汇率票汇汇率即期汇率远期汇率名义汇率实际汇率官定汇率市场汇率汇率升水汇率贴水一价法则购买力平价利率平价货币模型资产组合模型直接标价法间接标价法固定汇率制浮动汇率制管理浮动制钉住汇率制人民币汇率制度本章需要识记的基本概念外汇汇率基准汇率本章与各章的主要联结点◆汇率问题将国内和国外两个市场联系起来汇率与资产定价第六章：金融资产与价格第十章：衍生工具定价第二十章：金融与经济发展（金融创新）汇率与金融市场第七章：金融市场与功能机构第八章：货币市场第九章：资本市场汇率与国内均衡和货币政策第十五章：货币需求第十六章：货币供给第十八章：货币政策第十七章：货币均衡汇率做为货币的对外价值与利率互有影响（第五章）◎◎◎◎本章与各章的主要联结点◆汇率问题将国内和国外两个市场联系起来第一节外汇与汇率一、外汇的概念(P59)

外汇（ForeignExchange）是以外币标示的、可用于国际间结算的支付手段。

◎外汇有动态和静态含义、广义与狭义之分。◎目前我国的国际(官方)储备资产包括黄金储备、外汇储备（证券、货币与存款）、在基金组织的储备头寸、特别提款权

（☆）、其他储备资产(金融衍生品、其它）等。2016年10月1日，国际货币基金组织（IMF）总裁拉加德宣布人民币正式加入特别提款权（SDR）货币篮子，权重为10.92%。人民币成为继美元、欧元、日元和英镑之后第五种“入篮”货币，并且是新SDR定值货币篮子中唯一的新兴经济体货币。它标志着人民币跻身于国际储备货币行列。第一节外汇与汇率一、外汇的概念(P59)◎目前我国的国际1978年12月-2016年8月中国黄金储备（盎司）的变动趋势1978年12月-2016年8月中国黄金储备（盎司）的变动趋

1950年12月至2016年8月中国外汇储备余额变动趋势图1950年12月至2016年8月而中国外汇资产的构成包括：列入官方储备资产的外币资产即外汇储备资产和未列入官方储备资产的其他外币资产。列入官方储备资产的外币资产包括：◎可自由兑换的外国货币（外国的纸币、铸币、欧元等区域货币）；◎外币支付凭证或者支付工具，包括外币计值的票据、银行存款凭证、银行卡（对应的外币存款）等；◎外币有价证券，包括债券、股票等；未列入官方储备资产的其他外币资产是指：◎民间持有的证券、贷款等其他外币资产。而中国外汇资产的构成包括：列入官方储备资产的外币资产即外汇储14种主要外币钞票14种主要外币钞票100加拿大元（上）、10新西兰元（上）、100澳大利亚元（中）、100沙特里亚尔100加拿大元（上）、10新西兰元（上）、100澳大利亚1000新加坡元、200阿联酋迪拉姆、20南非兰特、50000韩元1000新加坡元、200阿联酋迪拉姆、20南非兰特、5000二、汇率及汇率标价法(P59)汇率(ExchangeRate)，又称汇价，是一种货币用另一种货币表示的价格。汇率有两种标价方法：

◎直接标价法：以一定单位外国货币作为标准计算应付多少本国货币，也称应付标价法。

◎目前多数国家采用直接标价法。我国外汇管理局公布了人民币兑美元、欧元、日元、港币、英镑、加拿大元、澳大利亚元、南非兰特、俄国卢布、马来西亚林吉特、韩国元、新加坡元、沙特里亚尔、阿联酋迪拉姆等14种外币的汇率中间价格，其中美元、欧元、日元、港币、英镑、加拿大元、澳大利亚元、新加坡元、沙特里亚尔、阿联酋迪拉姆等10种外币的汇率采用直接标价法。

二、汇率及汇率标价法(P59)◎间接标价法：以一定数量的本国货币单位为基准，来计应收多少外币，也称应收标价法。英美两国采用间接标价法，目前人民币对俄国卢布、马来西亚林吉特、南非兰特、韩国元的汇率中间价也采用间接标价法。◎间接标价法：以一定数量的本国货币单位为基准，来计应收多少外▽使用直接标价法，汇率等式右边变动的数值大小与本币币值高低反方向，与外币币值高低同方向（如2016年9月27日00时00分05秒中国银行外汇牌价表所示）

。汇率等式右边的数值增大，反映汇率上升，反之，汇率（外汇价格）下跌。▽使用直接标价法，汇率等式右边变动的数值大小与本币币值高低反▽使用间接标价法，汇率等式右边变动的数值大小与本币币值高低同方向变化，与外币币值高低反方向变化（如2016年9月27日00时00分05秒中国银行外汇牌价表所示）。汇率等式右边的数值增大，反映汇率（外汇价格）下跌，反之，说明汇率（外汇价格）上升。▽使用间接标价法，汇率等式右边变动的数值大小与本币币值高低同▽无论是直接标价法还是间接标价法，均有买入汇率和卖出汇率，如何判断？按照贱买贵卖的原则，外汇银行的买入汇率应当低于卖出汇率，但是由于汇率有两种标价方法，所以外汇银行挂牌的两种汇率的直观的标示方法是不同的：在直接标价法下买入汇率（的数值）低于卖出汇率，即买低卖高；而在间接标价法下，买入汇率（的数值）高于卖出汇率，即买高卖低。▽无论是直接标价法还是间接标价法，均有买入汇率和卖出汇率，如三、汇率的分类表(P60)按制定方法不同划分基准汇率、套算汇率按银行买卖外汇角度买入外汇、卖出外汇汇率按外汇买卖交割期限即期汇率、远期汇率按汇兑方式电汇、信汇、票汇汇率按汇率制度划分固定汇率、浮动汇率按是否剔除通胀影响名义汇率、实际汇率货币当局对汇率进行管理的角度官方汇率、市场汇率按外汇银行的营业时间划分开盘汇率、收盘汇率制定标准具体类别三、汇率的分类表(P60)按制定方法不同划分基准汇率、套算汇◎汇率按照制定方法的不同可以分为基础(准）汇率和套算汇率。☆基准汇率基准汇率是本币与对外经济交往中最常用的基本外币之间的汇率。各国一般以美元为基本外币来确定基准汇率。目前美元兑人民币的汇率为我国的基准汇率。◎汇率按照制定方法的不同可以分为基础(准）汇率和套算汇率。☆我国人民币对美元汇率中间价的形成方式是：中国外汇交易中心于每日银行间外汇市场开盘前向所有银行间外汇市场做市商询价，并将全部做市商报价作为人民币对美元汇率中间价的计算样本，去掉最高和最低报价后，将剩余做市商报价加权平均，得到当日人民币对美元汇率中间价，权重由中国外汇交易中心根据报价方在银行间外汇市场的交易量及报价情况等指标综合确定。☆我国人民币对美元汇率中间价的形成方式是：中国外汇交易中心于

☆套算汇率套算汇率是根据本国基准汇率与国际金融市场上主要货币之间的汇率套算出来的本币与其他外币之间的汇率。目前英镑等外币兑人民币汇率中间价由中国外汇交易中心分别根据当日人民币对美元汇率中间价与上午9时国际外汇市场英镑等外币兑美元汇率套算确定（以2016年9月27日00时00分05秒中国银行外汇牌价表为例）。☆套算汇率◎汇率按照汇兑方式分为电汇汇率、信汇汇率、票汇汇率。☆电汇汇率是银行以电传解付的方式买卖外汇时所使用的汇率。或者说电汇汇率是银行卖出外汇后，应汇款人要求，以电传方式通知国外行或代理行付款给收款人时所使用的一种汇率。目前国际支付大多以电讯方式进行，所以电汇汇率也是外汇市场的基准汇率，是其他汇率制定的基础。◎汇率按照汇兑方式分为电汇汇率、信汇汇率、票汇汇率。☆信汇汇率是以信函解付的方式买卖外汇时所使用的汇率。▽信汇速度慢于电汇，这种汇付方法，需要一个地区间的邮程的时间，一般航邮约为7-15天，视地区远近而异。如用快递(Express)可以加速3-5天。由于银行可以占用汇兑在途的外汇资金来生息，所以银行出售外汇所使用的信汇汇率低于电汇汇率，二者差额相当于汇兑在途的外汇资金产生的利息。☆信汇汇率是以信函解付的方式买卖外汇时所使用的汇率。☆票汇汇率是以票据作为支付工具进行外汇买卖并解付时所使用的汇率。☆票汇汇率也比电汇汇率低，这是因为票汇速度慢于电汇，而远期票汇速度又慢于即期票汇速度，银行可以较长期地占用汇兑在途的外汇资金来生息，所以要求较低的外汇卖出价格即卖出汇率较低。☆票汇汇率是以票据作为支付工具进行外汇买卖并解付时所使用的汇☆银行的外币现钞买入价格通常低于外汇买入价。这是因为外币现钞不像其他外汇资产那样可以生息，而且外币现钞必须运送到发行国之后才能发挥其货币的职能；持有外币现钞有一系列的成本，还有汇率风险；所以银行不太愿意持有较多的外币现钞，一般商业银行是按照电汇买入价扣除现钞的运送费、保险费、邮程利息（机会成本）来计算外币现钞的买入价的；由于需求不高，所以外币现钞的买入价即买入汇率较低。通常银行外币现钞的卖出价与外汇卖出价相同，差价收益更大；但因为需求有限，其业务规模有限。☆银行的外币现钞买入价格通常低于外汇买入价。这是因为外币现钞◎汇率按照外汇银行的营业时间可以划分为开盘汇率和收盘汇率。☆开盘汇率是外汇银行在一个营业日开始首批外汇买卖时所使用的汇率。☆收盘汇率是外汇银行在一个营业日结束时所使用的汇率。◎汇率按照外汇银行的营业时间可以划分为开盘汇率和收盘汇率。◎汇率按照外汇买卖的交割期限不同，可以划分为即期汇率和远期汇率（补充）。☆即期汇率是外汇买卖双方成交后，在两个营业日内办理交割时所使用的汇率（★）。◎汇率按照外汇买卖的交割期限不同，可以划分为即期汇率和远期汇☆远期汇率是买卖双方事先约定的，据以在未来一定时期进行外汇交割时所使用的汇率。☆远期汇率的存在，为国际贸易中的套期保值、规避汇率风险的操作提供了管理工具（例如出口商可以将其提供国际商业信用而在未来约定的日期收入的外汇应收账款提前按照较高的期汇汇率在远期外汇市场上卖出以减少损失）。☆远期汇率是买卖双方事先约定的，据以在未来一定时期进行外汇交☆远期汇率和即期汇率之间的价差可以用绝对数或相对数表示。远期汇率高于即期汇率，叫升水。远期汇率低于即期汇率叫贴水。二者相等称为平价（

★

★）。

☆升（贴）水年率=———————×———×100%

期汇汇率-现汇汇率现汇汇率12远期月数☆远期汇率和即期汇率之间的价差可以用绝对数或相对数表示。远期◎汇率按照银行买卖外汇的角度可以划分为买入汇率和卖出汇率。

☆买入汇率是银行买进外汇（结汇）时所使用的汇率（以即期汇率为例）。

☆卖出汇率是银行售出外汇（售汇）时所使用的汇率（以即期汇率为例）。

◎汇率按照银行买卖外汇的角度可以划分为买入汇率和卖出汇率。☆

2016年9月27日00时00分05秒中国银行外汇牌价表；2016年9月26日中国银行远期外汇交易行情。☆买入汇率和卖出汇率的算术平均数为中间汇率(如2016年9月27日00时00分05秒中国银行外汇牌价表)。▽目前国家外汇管理局公布的14种外币兑人民币的汇率也是中间汇率。

▽人民币汇率中间价是即期银行间外汇交易市场和银行挂牌汇价的最重要参考指标。☆2016年9月27日00时00分05秒中国银行外汇牌价表◎从货币当局对汇率管理的角度(汇率形成机制）来划分，汇率可以分为官方汇率、市场汇率、黑市汇率。☆官方汇率是国家外汇管理当局制定并公布实行的汇率。☆市场汇率是由外汇市场供求关系决定的汇率（如2016年9月27日00时00分05秒中国银行外汇牌价表，以下略）。◎从货币当局对汇率管理的角度(汇率形成机制）来划分，汇率可以☆1994年以前人民币汇率一直由国家外汇管理局制定并公布。1994年中国汇率并轨后建立起了以银行间外汇市场（中国外汇交易中心）和结售汇市场供求为基础的、单一的（将此前并存的官定汇率与外汇调剂市场汇率合二为一）、有管理的浮动汇率制度。☆1994年以前人民币汇率一直由国家外汇管理局制定并公布。1☆所谓“有管理”是指人民银行根据银行间外汇交易市场前一营业日集中竞价、撮合成交而形成的收盘汇价来公布当日人民币基准汇率的中间价，实际上该中间价只是指导价，外汇银行可以据此在人民银行规定的浮动范围内自行决定其对客户的汇价，这可从2005年9月央行发布的有关《通知》中窥见一斑)。2006年1月开始引入做市商及其配套的询价交易方式（OTC方式)后，当日人民币基准汇率中间价的决定进一步市场化。☆央行宣布调整人民币兑美元汇率中间价报价机制首日，人民币中间价下降逾千点。☆所谓“有管理”是指人民银行根据银行间外汇交易市场前一营业日☆黑市汇率是指不经货币管理当局或法律允许的外汇交易所使用的汇率。▽黑市汇率在计划经济和市场经济中均不同程度存在。例如透过地下钱庄洗黑钱等资本外逃活动涉及的非法外汇交易所使用的汇率，就是黑市汇率之一。☆黑市汇率是指不经货币管理当局或法律允许的外汇交易所使用的汇◎按照一国或地区制定汇率的政策意图和使用的汇率种类多少，可以将汇率分为单一汇率和复汇率：☆单一汇率是指一种货币或一个国家在同一时期通行于该国或地区所有对外经济交往中的唯一汇率。我国目前实行的是单一汇率。◎按照一国或地区制定汇率的政策意图和使用的汇率种类多少，可以☆复汇率是指一国货币当局在同一时期根据对外经济交往的不同情况和政策需要对同一种外币制定并实施的两种或两种以上的汇率。☆复汇率是指一国货币当局在同一时期根据对外经济交往的不同情况▽设置复汇率的目的（1）鼓励或限制某些商品出口；（2）鼓励或限制某些货物进口；（3）鼓励某些商品在国内生产：抬高汇率；（4）借高价卖出或低价买入以充实国库：压低汇率。

例如德国在20世纪30年代曾对战备物资的进口实施较低的汇率（高估马克汇率）以鼓励进口，对其他物品的进口则实施较高的汇率（低估马克汇率）以限制进口。▽设置复汇率的目的▽复汇率是外汇管制的产物，有其存在的历史原因，但复汇率属于汇率操纵，会扭曲汇率的形成机制，容易引发国际争端（贸易战、货币战），不利于企业间的公平竞争和国际经济的正常发展。▽外汇管制是外汇管理的一种形式，是严格的外汇管理；但并非所有的外汇管理都属于属于外汇管制。▽复汇率是外汇管制的产物，有其存在的历史原因，但复汇率属于汇▽1979年我国实行外汇留成（给予创汇单位保留一定比例的使用外汇的额度而非现汇）制度、建立外汇调剂市场后直至1994年汇率并轨前，国内也实行了双汇率（复汇率的一种）体制。▽有些外汇管制国家的复汇率可以多达几十种，彼此间高低相差可达几十倍（以拉美国家智利为例）。▽1979年我国实行外汇留成（给予创汇单位保留一定比例的使用1973年智利实行的复汇率（美元：埃斯库多）多种进口汇率多种出口汇率多种非贸易汇率商品类别汇率商品类别汇率商品类别汇率机器品1：65矿产品1：45外交使团旅游1：156非必需品1：125农牧工业品1：65赡家汇款1：80高级消费品1：200铜制品1：100投资收入汇出1：1561973年智利实行的复汇率（美元：埃斯库多）多种进口汇率多◎根据汇率的真实水平，可以将汇率分为名义汇率和实际汇率：☆名义汇率是指各国公布的汇率。

☆名义汇率分为名义双边汇率和名义有效汇率。

◎根据汇率的真实水平，可以将汇率分为名义汇率和实际汇率：☆实际汇率是考虑各国政府为奖出限入而附加在进出口商品上的财政补贴、减免税或征收的各类附加税后真实水平的汇率。☆实际汇率=名义汇率+财政补贴和税收减免或附加。☆实际汇率的另一概念是名义汇率扣除通货膨胀率之后的汇率。☆实际汇率是考虑各国政府为奖出限入而附加在进出口商品上的财政☆实际汇率在研究汇率的作用及其调整、进行反倾销调查和制定反倾销措施、考察货币对外的实际购买力（实际的对外价值）时，经常被引用来作分析。☆实际汇率分为实际双边汇率和实际有效汇率。☆实际汇率在研究汇率的作用及其调整、进行反倾销调查和制定反倾☆有效汇率是指本币与一系列外币的加权平均汇率，也叫汇率指数。☆有效汇率分为名义有效汇率和实际有效汇率两种（☆☆☆）。☆有效汇率是指本币与一系列外币的加权平均汇率，也叫汇率指数。☆名义有效汇率（NEER）的计算公式为：

A币的名义有效汇率=A国货币对I国货币的名义双边汇率指数（以基期为100）×(A国与i国的贸易值/A国的全部对外贸易总值）☆1995年至2010年国际清算银行人民币有效汇率指数的美元权重(年)。☆2010年6月19日至2015年9月2日巨潮人民币名义有效汇率指数(日)。

☆1994年1月至2015年7月国际清算银行人民币名义有效汇率指数(月)。☆1994年1月至2016年7月国际清算银行人民币名义有效汇率指数(月)。☆1994年1月至2016年7月国际清算银行人民币名义有效汇率指数变动趋势图。

n

i=1☆名义有效汇率（NEER）的计算公式为：ni=资料来自1994年1月至2014年8月巴塞尔银行网站的各经济体名义有效汇率指数表。资料来自1994年1月至2014年8月巴塞尔银行网站的各经济☆实际有效汇率的计算公式为：

REER=∑Wi(BNERi

×PD

÷Pi)ni=1☆实际有效汇率的计算公式为：ni=1☆上述等式中的BNERi代表本国对贸易伙伴国i国的名义双边汇率指数；Pi代表i国的价格指数，PD代表本国的价格指数；Wi代表对不同国家赋予的权重，∑Wi=l（即权重之和等于1或100%）,(BNERi

×PD

÷Pi)为本国对贸易伙伴国i国的实际双边汇率指数。ni=1☆上述等式中的BNERi代表本国对贸易伙伴国i国的名义双边☆由于贸易加权的实际有效汇率指数REER采取的是单位本币兑换外币的间接标价法（这从该指数与双边实际汇率所使用的两国物价指数之比的差异可以看出），所以实际有效汇率指数上升代表本国货币实际上整体对外升值了。☆20世纪70年代末起，人们开始用有效汇率来观察某种货币总体对外价值的波动幅度及其在国际经贸和金融领域中的总体地位(★

★)。☆由于贸易加权的实际有效汇率指数REER采取的是单位本币兑换☆

2010年6月19日至2015年9月2日巨潮人民币实际有效汇率指数(日)。☆1994年1月至2015年7月国际清算银行人民币实际有效汇率指数(月)。☆1994年1月至2016年7月国际清算银行人民币实际有效汇率指数(月)

。☆1994年1月至2016年7月国际清算银行人民币实际有效汇率指数变动趋势图。☆2010年6月19日至2015年9月2日巨潮人民币实际有以2005年的汇率指数为100。资料来自1994年1月至2014年8月巴塞尔银行网站的各经济体有效汇率指数表。以2005年的汇率指数为100。资料来自1994年1月至20◎按照汇率管理制度的不同，汇率大体可以分为固定汇率制和浮动汇率制。☆固定汇率制固定汇率制是指两国货币的汇率基本固定，汇率的波动幅度被限制在较小的范围内，各国中央银行有义务维持本币币值基本稳定的汇率制度。

◎按照汇率管理制度的不同，汇率大体可以分为固定汇率制和浮动汇◎浮动汇率制：浮动汇率制是指政府不规定汇率波动的上下限，允许汇率随外汇市场供求关系的变化而自由波动的汇率制度，包括自由浮动和管理浮动。◎中间汇率制度：是指介于固定汇率和浮动汇率之间的汇率制度，包括各种形式的钉住汇率制和管理浮动汇率制。

☆钉住汇率制：钉住汇率制度或联系汇率制是指某些经济体为稳定本币汇率或稳定与某个经济体的经济关系，而将本币盯住某种“锚”外币（确定固定比价），本币与其他经济体货币之间的汇率随“锚”外币价值的变化而浮动的汇率制度，包括传统固定盯住（单一盯住、盯住货币篮）、盯住平行汇率带、爬行盯住等汇率制度。◎浮动汇率制：目前大多数国家采取的都是某一种中间汇率制度，因为这种选择使得一个国家可以在通常情况下采用固定汇率制度但又保留了在极端情况下（经济出现基本失衡时）干预汇率的权利。有些学者为了弥补中间汇率制度在日益增加的国际资本流动下存在的本质缺陷就开始设计新的中间汇率体制，这样既能体现足够的汇率灵活性以避免产生经济失衡，又能保证政府实施的经济政策不为金融市场提供投机机会。以上种种考虑使得在20世纪60年代末出现了爬行盯住和宽带浮动汇率制度，随后又出现了爬行带汇率制度。目前大多数国家采取的都是某一种中间汇率制度，因为这种选择使得一个国家实际所执行的汇率制度可能不同于其官方所公布的。一些宣称采取了浮动汇率制度的国家实际上都不同程度通过政府干预以稳定汇率。鉴于这种官方公布汇率制度与实际汇率制度不符合的情况，从1999年1月开始，IMF依据实际的汇率政策，开始执行一种新的汇率制度分类系统。新的系统区分了各种盯住汇率制度以反映各国货币当局在汇率上的自主性和责任权限。主要包括以下八种：（1）美元化和货币联盟制度；（2）货币局制度；（3）传统的固定汇率制度（盯住单一货币或一篮子货币）；（4）水平盯住汇率带制度（盯住平行汇率带制度）；（5）爬行盯住汇率制度；（6）爬行汇率带制度；（7）未事先安排的有管理的浮动汇率制度；（8）独立浮动即完全自由浮动汇率制度（见下表）。一个国家实际所执行的汇率制度可能不同于其官方所公布的。一些宣新的汇率制度分类表（IMF1999年开始使用）大类IMF新的汇率制度分类备注固定汇率制度（硬盯住）无独立法定货币的汇率安排包括美元化和货币联盟货币局制度中间汇率制度（软盯住）其他传统的固定钉住制包括按照固定比率钉住单一货币、货币篮子或SDR钉住平行汇率带（水平盯住汇率带）爬行钉住爬行带内浮动又称汇率目标区不事先宣布汇率路径的管理浮动汇率制度浮动汇率制度浮动汇率制度独立浮动（完全自由浮动）新的汇率制度分类表（IMF1999年开始使用）大类IMF新的第二节汇率的决定理论(P62)按马克思的货币理论，信用货币制度下的纸币是价值的一种代表，两国纸币之间的汇率应当由两国纸币各自所代表的（金属货币）价值量之比来决定。西方其他经济学家则分别从国际收支、购买力平价、心理因素、利率平价以及资产选择等多种角度来说明汇率的决定。我国历史上曾经用换汇成本说来解释人民币汇率的决定。这些汇率理论分别属于早期汇率理论及现代汇率理论。第二节汇率的决定理论(P62)按马克思的货币理论，信用货一、早期汇率决定理论（一）国际借贷理论——实体经济层面（二）购买力平价理论——货币层面（三）汇兑心理学说——心理层面（四）利率平价理论——货币层面

一、早期汇率决定理论原理3.1一国国际收支逆差时，该国货币汇率趋于贬值；国际收支顺差时，该国货币汇率趋于升值。

（一）国际借贷理论(P62)

◆国际借贷说是在金本位制度盛行时期流行的一种阐释汇率形成与外汇供求之间关系的理论。英国学者葛逊于1861年发表的《外汇理论》是国际收支说的理论基础。

◆国际间贸易往来和资本流动（国际收支）引起债权债务关系的变化，从而引起外汇供求的变化，进而决定着汇率的变动。

◆缺陷：将影响外汇供求的因素笼统的归结为国际借贷。

原理3.1一国国际收支逆差时，该国货币汇率趋于贬值；（一）1998年1月-2016年6月中国国际收支差额情况。1998年1月-2016年6月中国国际收支差额情况。1998年1月-2016年6月中国国际收支差额情况。1998年1月-2016年6月中国国际收支差额情况。（二）购买力平价理论(P63)◆瑞典学派的学者卡塞尔在1922年出版的《1914年以后的货币和外汇》一书中首先系统地阐述了该理论，主要用以解释汇率的长期决定。☆基本思想：汇率取决于两国货币购买力的相对关系。☆购买力平价：两国货币之间的汇率所反映的两国货币各自在其国内的购买力之比即两国的价格水平之比，包括绝对购买力平价和相对购买力平价。原理3.2当本国物价上升幅度高于外国物价上升幅度时，本币的国内购买力相对于外币的购买力下降，本币汇率下降,汇率上升；当国内物价上升幅度小于国外物价上升幅度时，本国货币购买力相对外国货币购买力上升，本币汇率上升，汇率下跌。（二）购买力平价理论(P63)原理3.2当本国物价上升幅度高

购买力平价理论在两次世界大战之间金本位制崩溃时期和1973年布雷顿森林体系瓦解后，受到了国际经济学家和部分国家的政府和国际金融组织的重视，引发了热烈的讨论，并在部分国家得到应用，国外不少学者和机构都试图用购买力平价理论作为决定浮动汇率及其调整的理论指导，并以之作为各国核算GDP和经济实力的基础，甚至该理论已经成为一些国家指责、干预其它国家（如中国）汇率政策的理论武器。

购买力平价理论在两次世界大战之间金本位制崩溃时期和1973

法国《费加罗报》曾经声称，如果用购买力平价来计算国内生产总值，中国真实的经济实力是法国的5倍。在国际经济机构中也有类似观点，美国著名的投资银行高盛公司预计，按中国官方公布的人民币与美元的汇价换算，中国经济规模将在21世纪40年代初成为世界第一。以购买力平价计算的人民币与美元的汇价换算，中国的经济规模将在上述预测基础上提前8年赶上美国。《瑞典日报》称中国在2014年9月29日超越美国成为世界经济第一大国。

法国《费加罗报》曾经声称，如果用购买力平价来计算国内生产总

部分西方国家依据购买力平价法，认为中国是经济大国，应当消减世界银行等国际金融组织对华的贷款并要求中国向有关国际组织例如世界银行缴纳更多的会费、承担等多的国际维和以及援助贫穷国家的义务。目前中国在此方面已经做出了越来越大的贡献，但中国仍然是发展中国家，不可能承担超过中国自身能力的国际义务。

部分西方国家依据购买力平价法，认为中国是经济大国，应当消减（三）汇兑心理学说(P64)

☆1927年法国巴黎大学教授艾伯特·阿夫塔里昂运用奥国学派的边际效用理论提出了“汇兑心理说”。☆该理论认为,外汇的价值不依从任何规则,而是决定于外汇供求双方对外汇边际效用所作的主观评价。

（三）汇兑心理学说(P64)☆该理论将人们主观心理活动这个因素引入汇率决定的分析之中，为解释汇率的决定和变动提供了独特的视角。☆该理论忽略了实体经济、货币、政策层面因素对汇率的影响，分析上也具有片面性。原理3.3外汇市场上交易者心理预期对汇率变化例如远期汇率有明显的影响，这在国内远期外汇市场及新加坡、香港等地的离岸远期人民币交易（无本金交割）市场（人民币NDF市场）的汇率决定中就有反映。☆该理论将人们主观心理活动这个因素引入汇率决定的分析之中，为（四）利率平价理论(64)☆利率平价说是用来说明汇率与利率之间关系的汇率决定理论。该理论认为(远期）汇率与两个市场的利率差额有关联，这种关系是通过利差变动引起的国际资金的套利性跨境流动并导致汇率的升贴水额发生变化来实现的。该理论反映了国际资本流动对于汇率决定的作用，分为古典利率平价理论和现代利率平价理论。（四）利率平价理论(64)

☆古典利率平价理论：凯恩斯1923年首次系统地阐述了利率和远期汇率之间的关系。

☆动态利率平价理论：英国学者艾因其格（Einzig）从动态角度阐述了远期汇率和利率之间的关系。原理3.4利率与汇率的关系是：即期利率高的国家的货币汇率在远期外汇市场上贴水，即期利率低的国家的货币汇率在远期外汇市场上升水☆古典利率平价理论：凯恩斯1923年首次系统地阐述了利率和

二、现代汇率决定理论（一）货币分析法（二）资产组合分析法（三）换汇成本说二、现代汇率决定理论（一）货币分析法(P65)该货币主义学派的汇率理论综合剑桥方程式及购买力平价理论，通过建立静态货币模型和动态货币模型来分析汇率的决定因素，指出汇率受两国货币供给量的制约，从而把汇率与货币政策联系起来。基本的动态的货币模型为：

其中，et是本币汇率（间接标价法）的变动率，

分别代表外国与本国的货币供给变动率、国民收入变动率和利率水平。原理3.5根据货币分析法，在其他条件不变时，外国货币供给快于本国货币供给，本币汇率升值，反之，则本币汇率贬值；本国收入增长快于外国收入增长，本币汇率升值，反之，则本币汇率贬值；外国名义利率水平高于本国名义利率水平，外国通胀预期及外币需求减少程度高于本国，本币汇率上升，反之，本币汇率贬值。（一）货币分析法(P65)该货币主义学派的汇率理论综合剑◆货币分析法包括：

弹性价格货币分析法；

粘性价格货币分析法；（弗里德曼主张弹性价格货币分析法）（美国学者多恩布什，1976年提出该理论）◆货币分析法包括：（弗里德曼主张弹性价格货币分析法）（美国学（二）资产组合分析法(P66)★这是20世纪70年代兴起的、以布朗森、霍尔特纳和梅森等人为代表的汇率理论，也称资产组合平衡理论或金融资产说。该学说与弗兰科、哈里.约翰逊为代表的货币分析说、多恩布什为代表的射击过头理论即汇率超调理论同为资产市场说的组成部分，而资产市场说是现代汇率理论的主流学说之一。（二）资产组合分析法(P66)★这是20世纪70年代兴起的、★资产组合平衡理论认为货币只是人们可以持有的一系列金融资产中的一类，流动性强但机会成本高。一旦利率、货币供给量以及居民愿意持有的资产种类等因素发生变化，居民原有的资产组合就会失衡，人们将权衡各种本外币资产的收益率和风险来进行资产选择，将财富配置于各种可选择的国内外金融资产以优化其资产组合，这将引起货币替代及汇率变化。原理3.6根据资产组合分析法，在开放经济条件下，投资者的资产组合中国内金融资产比重提高，则本币汇率升值；资产组合中，国外金融资产比重提高，则本币汇率贬值。★资产组合平衡理论认为货币只是人们可以持有的一系列金融资产中☆1994年1月至2016年7月国际清算银行人民币实际有效汇率指数(月)

。☆1994年1月至2016年7月国际清算银行人民币实际有效汇率指数变动趋势图。☆2016年人民币加入SDR将有助于人民币汇率的稳定并引起境内外主体资产配置的变化。☆1994年1月至2016年7月国际清算银行人民币实际有效汇★该理论强调各种因素引发的资产选择和资产组合的调整对资本国际流动和货币替代、进而对汇率的影响，但忽略了贸易收支、物价变动、政策、预期等因素对汇率的影响。★该理论强调各种因素引发的资产选择和资产组合的调整对资本国际（三）换汇成本说(P66)★20世纪70年代，换汇成本说是中国原经贸部和理论界的学者，结合购买力平价说和中国的国情于20世纪70年代末发展出来的一种汇率决定学说。它把购买力平价说中的非国际贸易商品加以剔除，而仅用国际贸易商品的价格对比来考察货币的涉外购买力之比即汇率的决定，认为汇率由进出口的换汇成本来决定。这显然比购买力平价说更切合当时中国的实情，因此，可以说它是对传统的购买力平价说的一种发展。（三）换汇成本说(P66)★20世纪70年代，换汇成本说是中

◎出口换汇成本：

其中，ExC为出口换汇成本，Pe为预期出口利润率。

ExCRMB为一定时期内以人民币计算的出口总成本。

（1+Pe).ExCRMB为一定时期内以人民币计算的出口总价格（可以是离岸价格或到岸价格）。

ERUSD为一定时期内以美元衡量的出口总收入。◎出口换汇成本：◎进口换汇成本：

其中，IMC为进口换汇成本，TSRRMB为一定时期内中国进口商品在国内市场的人民币销售总收入（总价格），IMUSD为一定时期内以美元表示的进口商品总值。◎与购买力平价比较：假设前提不同、决定基础不同。◎进口换汇成本：◎换汇成本说的产生，有其历史必然性。由于国内较长时期外汇短缺，为了鼓励出口创汇和侨汇，我国曾经主要以出口换汇成本来确定人民币的对外价值，考虑了出口企业和侨汇的利益，适当低估了人民币的对外价值。附：1950年12月-2016年8月中国外汇储备余额变动趋势图。◎换汇成本说的产生，有其历史必然性。由于国内较长时期外汇短缺◎换汇成本说主要体现了国家外贸和侨汇政策以及进出口因素的影响，但是它忽略了国际收支中的资本流动、货币、资产和物价水平尤其是非贸易品价格、利率、预期等诸多因素对汇率的影响。这在计划经济和计划金融时期有其客观依据和合理性，但现在换汇成本说已不能用来解释我国市场经济和市场金融环境下的汇率决定了。现在国际收支决定的外汇市场供求以及汇率政策是影响人民币汇率的主要因素。◎换汇成本说主要体现了国家外贸和侨汇政策以及进出口因素的影响第三节汇率的影响与汇率风险(P67)一、汇率的主要影响范围(P67)

◆汇率与进出口

◎本币汇率上升的影响。

◎本币汇率下跌的影响。

◎伴随条件：进出口需求的价格弹性、出口的供给弹性（见以下解释）。

转兑成外汇本币贬值预期资本外流

以本币计值的金融资产外汇需求增加原理3.8在其他条件不变时，本币汇率下跌，有利于增加出口，抑制进口；本币汇率上升，有利于增加进口，抑制出口（＊）。

第三节汇率的影响与汇率风险(P67)一、汇率的主要影响范

1994年1月-2016年8月巴塞尔银行公布的人民币名义有效汇率图1994年1月-2016年8月巴塞尔银1994年1月-2016年8月巴塞尔银行公布的人民币实际有效汇率图1994年1月-2016年8月巴塞尔银行公布的人民币实际有效金融学3章-汇率与汇率制度概要课件资料来自1994年1月至2014年8月巴塞尔银行网站的各经济体名义有效汇率指数。资料来自1994年1月至2014年8月巴塞尔银行网站的各经济以2005年的汇率指数为100。资料来自1994年1月至2014年8月巴塞尔银行网站的各经济体有效汇率指数表。以2005年的汇率指数为100。资料来自1994年1月至20◆实际上本币对外贬值能否改善外贸收支状况，进而改善国际收支状况还要看其它因素的作用，例如进出口需求的汇率弹性如何（根据马歇尔——勒纳条件的解说，只有进出口汇率弹性之和大于1，对外贬值本币才有助于改善本国国际收支）；而且在进出口汇率弹性之和大于1情况下，汇率政策作用还有“时滞效应”（会产生“J”形曲线效应，见下图），此外，出口品供给的（价格）弹性，进出口商品结构及其决定的进出口刚性等也会影响汇率调整的作用。◆实际上本币对外贬值能否改善外贸收支状况，进而改善国际收支状

国际收支顺差状况e（本币汇率）国际收支逆差状况

T(时间）0

“J”形曲线图（反映汇率调整政策对国际收支影响的滞后性）国际收支顺差状况e（本币汇率）国际收支逆差状况T

◆汇率与物价（价格、供求、成本及一价定律）

◎从进口消费品和原材料角度考察。

◎从出口商品角度考察。

转兑成外汇本币贬值预期资本外流

以本币计值的金融资产外汇需求增加原理3.9本币汇率升值，有利于抑制国内物价上涨；本币汇率贬值，可能引起国内物价上涨。◆汇率与物价（价格、供求、成本及一价定律）转兑成外汇本币贬◆汇率与资本流动

◎主要对人们的资产选择进而对短期资本流动产生较大的影响

本币汇率进一步上升本币升值预期资本回流外汇转兑成本币外汇供过于求转兑成外汇本币贬值预期资本外流

以本币计值的金融资产外汇需求增加原理3.10本币汇率贬值预期会引起短期资本外流；本币汇率升值预期会引起短期资本流入。

本币汇率进一步下跌本币贬值预期资本外流本币兑换成外币外汇需求增加◆汇率与资本流动◎主要对人们的资产选择进而对短期

二、汇率发挥作用的条件(P69)

◆汇率影响机制发挥作用的影响因素

◎进出口商品的需求弹性、出口商品的供给弹性（进出口需求刚性及马歇尔——勒纳条件）。◎经济体制、市场（完善、发育、理性化等）条件、市场运行机制、对外开放程度（经济对外依存度，见下图）。

二、汇率发挥作用的条件(P69)◆汇率影响机制发挥1952-2015年中国的外贸依存度。1952-2015年中国的外贸依存度。◆汇率的作用与汇率制度有联系（P73-74）

◎固定汇率制的利处（具体下述）。

◎浮动汇率制的利处（具体下述）。◆汇率的作用与汇率制度有联系（P73-74）◎浮动汇率制的利处（即是固定汇率制的弊端）

☆有助于发挥汇率对国际收支的自动调节作用

☆减少国际游资的冲击，减少国际储备需求

☆内外均衡易于协调

◎浮动汇率制的弊端（即是固定汇率制的利处）

☆不利于国际贸易和投资的发展

☆助长国际金融市场上的投机活动

☆可能引发货币之间竞相贬值

☆可能诱发通货膨胀◎浮动汇率制的利处（即是固定汇率制的弊端）

三、汇率风险与规避(P69)

◆汇率风险：汇率的变化给交易人带来损失或盈利的不确定性。

◆汇率风险的主要表现◎进出口贸易的汇率风险。◎国际支付与结算（如国际投资等非贸易对外收支）的风险。◎外汇储备风险。◎外债风险(负债率

、债务率、偿债率，☆

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☆)。三、汇率风险与规避(P69)◆汇率风险◆汇率风险的规避☆选择好贸易结算使用的货币，一般来说，付款方应争取用有贬值趋向的货币作为结算货币，反之，收款方应争取用币值稳定或有升值趋向的货币为结算货币；☆要注意运用远期外汇买卖来套期保值（☆）；☆另外，本币升值，出口商应加速结汇，进口商应推迟购汇；本币贬值，出口商应推迟结汇，进口商应提前购汇。侨汇也要注意汇率波动的风险。☆在外汇储备管理中要注意实现储备币种结构的多元化。◆汇率风险的规避第四节汇率制度的安排与演进(P70)一、汇率制度的演进(P70)

（一）国际金本位制下的汇率制度（二）布雷顿森林体系下的汇率制度（三）牙买加体系下的汇率制度

第四节汇率制度的安排与演进(P70)一、汇率制度的演（一）国际金本位制下的汇率制度◎汇率由各国货币的含金量之比决定。实际汇率则围绕两国货币含金量之比所确定的金平价在黄金输送点之间上下波动。◎是一种较为稳定的固定汇率制度。（一）国际金本位制下的汇率制度◎汇率由各国货币的含金量之比决（二）布雷顿森林体系下的汇率制度

◎以黄金—美元为基础的、可调整的固定汇率制

◎实行“双挂钩”，即美元与黄金挂钩、各国货币与美元挂钩（三）牙买加体系下的汇率制度