基于分位数回归的净资产收益率研究

1、基于分位数回归归的净资产收收益率研究字数：35200字号号: HYPERLINK javascript:doZoom(16); 大 HYPERLINK javascript:doZoom(14); 中 HYPERLINK javascript:doZoom(12); 小 一、导言 净净资产收益率率(ROE)为公司税后后利润除以公公司净资产的的百分比,是是衡量公司运运用自有资本本的效率,评评价公司盈利利能力的一项项重要财务指指标。在一定定程度上,RROE反映了了公司的资本本结构、经营营效率及获利利模式,因此此常用于评价价公司的综合合绩效和内在在价值。例如如,Hittt,Hoskkissonn和K

2、im(1997)就指出ROOE与资本结结构之间存在在着密切联系系,ROE不不仅可以反映映公司的获利利水平,还可可以作为研究究公司财务绩绩效的综合测测度。 包括ROEE在内的财务务数据,在一一般情况下存存在着尖峰厚厚尾,偏态等等非正态等特特征。在这种种扯下,一方方面采用普通通最小二乘(OLS)方方法构建均值值模型,会由由于均值显著著地偏离中位位数,而丧失失代表性。另另一方面,往往往需要对其其数据分布两两端厚尾部分分的数量特征征进行深入分分析,以探讨讨优劣两类企企业具体表现现及其内在机机理。分位数数回归(QRR)方法估计计的中位数模模型和分位数数模型,为解解决这类问题题,提供了有有效的方法。 QR

3、估估计建立在加加权误差绝对对值之和最小小化的基础上上,有利于消消除异常值的的影响,克服服OLS关于于正态分布假假设的局限,拟合的回归归模型更加稳稳健。并且,QR估计所所给出的有关关分位点的回回归系数统计计量,可以用用于研究数据据分布两端的的尾部特征。KKoenkeer 和Baassettt (19778a,19978b) 首先提出了了QR估计的的理论和方法法,开创了QQR估计的先先河。Koeenker和和Park(1996) 进一步将将单纯形算法法应用于QRR估计中,推推动了QR方方法的实际应应用。随后,Koenkker和Maachadoo (19999),Kooenkerr(20055)等对

4、QRR估计的理论论和方法进行行了不断的完完善,为QRR方法的发展展作出了不懈懈努力。近年年来,随着EEViewss、R语言等等陆续开发了了QR估计的的应用软件包包,使得这一一内容相对复复杂,专业性性较强的计量量方法得以推推广应用,成成为公司财务务分析的有力力工具。 综上所述述,本文基于于公司财务的的基本理论,以我国20008年A股股市场全部上上市公司的财财务年报资料料作为基本数数据,在对我我国上市公司司的ROE的的统计特征描描述性分析的的基础上,采采用QR方法法构建计量模模型,进行实实证研究。 二二、我国上市市公司ROEE的基本特征征 以以2008年年我国所有AA股上市公司司的年报资料料作为实

5、证研研究的基础数数据。为了消消除不可比因因素,从中剔剔除了金融行行业的公司,以及ST等等非正常经营营的公司,由由剩下的14407家上市市公司的财务务数据构成本本实证研究的的样本。 以下表11为我国上市市公司和大型型企业ROEE的均值、中中位数、标准准差、偏态系系数和峰度系系数等描述性性统计数据。 图1为为采用14007家我国上上市公司数据据绘制的ROOE分布直方方图,直观地地描述了我国国上市公司RROE的分布布特征。 由表11和图1可以以得出以下几几点基本判断断: 我我国上市公司司ROE分布布存在显著的的左偏态。我我国上市公司司ROE的均均值为6.00006,中中位数为6.9230,偏态系数高

6、高达-2.99666,说说明我国大多多数上市公司司的ROE落落在均值水平平的右边,高高于用均值表表示的平均水水平,呈显著著的左偏态。在在这一存在显显著偏态的状状态下,均值值的代表性不不足,简单地地使用均值来来描述研究对对象的一般水水平,必然产产生明显的偏偏误。 我国上市公公司ROE分分布存在显著著的尖峰厚尾尾特征。我国国上市公司RROE的峰度度系数高达228.80996,呈显著著的尖峰分布布。并且由图图1可知,我我国上市公司司ROE的两两端具有鲜明明的长尾和厚厚尾特征。尤尤其是左端拖拖出的长长尾尾部,表明存存在着一些经经营状况很差差,ROE水水平为负的绩绩差公司,并并且这些绩差差公司的极端端数

7、值对均值值产生直接影影响,迫使均均值水平出现现左偏。处在在ROE分布布左侧尾部的的绩差公司,集聚着我国国上市公司的的风险特征;与其相对应应的处在ROOE分布右侧侧尾部营业绩绩偏好一批绩绩优企业,集集中了我国上上市公司的成成功经验,反反映了我国企企业良性发展展的努力方向向,这两类企企业构成了我我国上市公司司ROE实证证研究的重点点。 我我国上市公司司ROE分布布存在显著的的过度离散特特征。由我国国上市公司RROE的标准准差16.22614和均均值6.00006,可以以计算出其离离散系数为22.71倍,说明我国上上市公司之间间ROE水平平的差异非常常显著。 综上所述述,我国上市市公司ROEE存在显

8、著的的左偏态,尖尖峰厚尾和过过度离散的特特征下,简单单地采用均值值,以及采用用普通最小二二乘OLS方方法拟合的均均值模型来研研究我国上市市公司ROEE,存在着客客观的局限。采采用QR估计计方法拟合的的中位数模型型,以及数据据分布两端尾尾部的分位数数模型进行实实证分析,有有利于深入研研究我国上市市公司ROEE的一般水平平,以及处在在ROE分布布左右两端尾尾部,经营业业绩偏差和偏偏差的两类公公司ROE的的具体特征。 三三、我国上市市公司ROEE的分位数回回归模型 RROE的分子子为公司净利利润,分母是是净资产,而而公司的净利利润并非全部部来自于净资资产,公司的的资金来源和和资金占用也也不仅仅是公公

9、司净资产,这使得ROOE在逻辑上上和形式上都都存在一定的的局限。公司司的资金来源源和资金占用用主要包括净净资产、日常常经营获得的的现金流、从从金融中介机机构获得的间间接融资、固固定资产折旧旧等,因此构构造以净资产产之外的其他他资金来源为为自变量,RROE为因变变量的计量模模型,从资金金来源和资金金效率的视角角,对我国上上市公司ROOE进行实证证研究。 首先,从从我国上市公公司公布的有有关财务数据据中,筛选出出4项与ROOE存在密切切的经济联系系,反映公司司不同资金来来源的财务指指标,作为对对我国上市公公司ROE研研究的自变量量。包括销售售商品、提供供劳务收到的的现金(CRRSR)、通通过借款收

10、到到的现金(CCRL)、固固定资产折旧旧(DFA)、现金的期期初余额(OOBC)。 然后,给出我国上上市公司ROOE实证研究究计量模型的的形式,为 ROEE*=C+2CRSR+2CRL+3DFA+4OBC+ 由于回回归模型的因因变量ROEE为一绝对数数值水平相对对较小的百分分数,而自变变量CRSRR、CRL、DDFA和OBBC的绝对数数值水平均很很大,为使回回归系数的有有效数字出现现在小数点附附近,令式中中的ROE*=ROE1,0000,000最最后,采用QQR方法,拟拟合我国上市市公司ROEE中位数回归归模型和上侧侧和下侧的分分位数模型,对我国上市市公司中业绩绩偏好和业绩绩偏差两类企企业,以

11、及中中位数水平进进行实证研究究。 在在QR估计中中,对于随机机样本F(yy)=(Yy),Q(t)=innfy:FF(y)为关于YY的分位数。其其中Q表示分分位数。为分位数的的参数,在由0 至至1之间取值值,对应于00 至1000%位置上的的分位数。在在本实证分析析中,分别取取值为0.11,0.9和和0.5,构构造出反映业业绩偏差的绩绩差公司的,值为0.11的下侧100%分位数模模型,反映业业绩偏好的绩绩优公司的,值为0.99的上侧100%分位数模模型,以及反反映我国上市市公司ROEE一般水平的的,值为0.55的中位数模模型,对我国国上市公司RROE特征进进行全面的实实证研究。 表2即即为采用Q

12、RR方法,利用用EViewws 6.00软件,所计计算出来的值分别为00.1,0.5和0.99分位数模型型的回归系数数。由于实证证分析所采用用的数据为横横截面数据,存在着显著著的异方差问问题,采用了了工具变量(Instrrumenttal Vaariablle)方法,以残差项平平方的倒数作作为权数来消消除异方差。表表2中各项回回归系数均在在1%水平上上显著。 由表22可以得出以以下判断。 采用QQR方法估计计的3个分位位数模型之间间差异明显,相同的资金金来源对于不不同ROE水水平的企业,具有显著不不同的经济意意义。说明QQR方法具有有解释各项资资金来源对于于我国上市公公司中不同经经营业绩水平平

13、企业的具体体影响的能力力,是进行我我国上市公司司ROE研究究的有效方法法。 CRSR为来自自于公司日常常生产经营活活动的现金流流,是我国上上市公司内生生性的资金来来源,是决定定ROE水平平的基本因素素。在4项自自变量中,只只有CRSRR的回归系数数在3个分位位数模型都为为正值,CRRSR成为我我国上市公司司ROE唯一一的一致性的的正向动因。在在表2中,=0.9分分位数模型的的回归系数最最高,达到22.10811;=0.1的的分位数模型型的回归系数数为0.94414,均高高于中位数模模型回归系数数,表明处在在ROE水平平两端的公司司,对CRSSR较为敏感感。CRSRR对于绩差企企业扭转亏损损,绩

14、优企业业进一步提高高盈利水平的的具有显著的的现实意义。因因此,努力提提高企业CRRSR水平,以及CRSSR对ROEE的贡献,是是改善我国上上市公司业绩绩的关键所在在。 CCRL为外源源性融资。在在3个分位数数模型中,CCRL的回归归系数为均为为负值,反映映CRL对RROE的实际际效率为负,我国上市公公司外源性融融资的交易成成本居高不下下。在表2中中,=0.9的的分位数模型型的回归系数数绝对水平最最高,达到-3.30776;=0.1分分位数模型的的回归系数也也有-1.33393。类类似于CRSSR,业绩状状态处在优劣劣两端的企业业,对于CRRL的敏感程程度均大于中中位数模型所所反映的一般般水平。

15、说明明外源性融资资成本均对于于绩差和绩优优两类公司的的压力明显偏偏大,尤其是是对绩优公司司的负面影响响最为突出。因因此,对于我我国上市公司司而言,不论论是绩优公司司,还是绩差差公司,都难难以获得低成成本融资支持持,企业增大大CRL只能能带来负面效效应,只是在在现金流不足足时的被动选选择。降低融融资交易成本本,改善我国国上市公司融融 资环环境,彻底扭扭转外源性融融资的负面效效应 的的不利局面,仍然是全面面提高我国上上市公司经营营效率,推动动我国上市公公司持续发展展的重要问题题。我国上市市公司融资环环境是否改善善最直观的标标志之一,就就是CRL的的回归系数由由负转正,并并且首先在经经营业绩偏好好的

16、绩优公司司中由负转正正。 DDFA是我国国上市公司固固定资产的价价值补偿,间间接反映了固固定资产的规规模。在表22中,3个分分位数模型DDFA的回归归系数为均为为负值,并且且呈现出经营营绩效越好越越是敏感的趋趋势,=0.1分分位数模型的的回归系数为为-4.07735;而=0.9分分位数模型达达到-22.6975。说说明DFA及及其所反映的的固定资产规规模与上市公公司的ROEE水平负相关关,由于固定定资产规模偏偏低的上市公公司,具有经经营管理中的的灵活优势,体现了劳动动密集的资源源禀赋优势,具备资本重重组和企业兼兼并成本较低低等属性,有有助于提高企企业市场价值值,这一特征征在绩优公司司中表现得特

17、特别鲜明;而而在绩差公司司中,DFAA差异对于RROE的影响响则明显偏弱弱,从回归系系数的数值水水平分析,DDFA对企业业ROE水平平的影响仅为为绩优公司的的17.955%。 OBC是期期初以现金形形式存在的资资金总额,是是企业用于满满足日常偿付付需要的流动动性保证。=0.1分分位数模型的的回归系数为为9.63228,中位数数模型的回归归系数为2.6054,而=0.9的的分位数模型型的回归系数数为-3.33463,反反映不同经营营绩效水平的的公司对于OOBC具有截截然不同要求求。绩差公司司对于OBCC的依赖性较较大,需要较较大的OBCC水平来维持持企业的正常常经营运行;绩优公司的的OBC与RR

18、OE水平显显著负相关,反映这类企企业财务管理理相对健全,生产经营处处于良性平稳稳运行状态,可以通过稳稳定的CRSSR现金流和和健全的资金金管理规划,有效地压缩缩OBC,降降低财务成本本,提高资金金使用综合效效率。 四、结结论 根据实实证研究的结结果,可以得得出以下结论论: 我我国上市公司司ROE呈显显著左偏态,尖峰厚尾分分布,均值模模型不具有充充分的代表性性,同时经营营绩效偏差的的上市公司构构成了分布左左端的长尾,集聚着企业业经营的风险险特征;处在在ROE分布布右侧尾部的的经营业绩偏偏好企业,集集中了企业经经营的成功经经验,绩优和和绩差的两类类企业构成了了我国上市公公司ROE实实证研究的重重点。因此采采用QR方法法,拟合中位位数模型和上上侧和下侧的的分位数模型型,进行实证证研究。 通过QRR方法拟合的的中位数模型型,下侧100%分位数模模型,和上侧侧10%分位位数模型,对对我国上市公公司ROE状状况进行实证证研究的结果果表明,我国国上市公司的的绩差和绩优优公司,在RROE水平及及其资金运用用、盈利模式式和资金来源源各个方面均均表现出