能化重点品种分析：甲醇、沥青

1、目录第一章甲醇行情分析第一章甲醇行情分析2第二章原油行情分析第二章原油行情分析20主要观点价格逻辑重回基本面，中期甲醇仍偏强对待观点：近期沙特事件扰动，甲醇大幅冲高后大跌，回补缺口后基本上消化该事件的影响，未来尽管目前高库存现状，但这不是价格下跌推手，我们认为中期需求回升叠加冬季能源需求和气头检修，甲醇或进入去库周期，维持震荡偏强看法。逻辑：MTO需求逐步恢复，国庆后传统需求有恢复可能，且10月后能源需求或逐步启动：前期检修的MTO装置都陆续恢复，且宝丰二期已试车，已在逐步外采甲醇，大唐多伦MTP有反弹可能，最后就是11月后北方开始供暖，甲醇锅炉等能源需求将逐步释放。前期国内检修偏多，阶段性或

2、逐步重启，不过11月后气头检修或逐步展开：润也有所恢复，对冲掉部分需求回升支撑，不过11月后气头装置检修有望开展，供应端压力不大。产区库存明显下降，港口库存或逐步进入去化周期：西北甲醇库存从7月底的45万吨降至目前24正常水平，上周华东港口库存也大幅下降7万吨，考虑到产区到港口套利关闭，且前期检修增加后，阶段性到港量有望下降，再加上四季度港口库存都有去化预期。上方空间关注套保和烯烃：近期太仓、产区+运费、CFR中国人民币现货区间2100-2225元/吨，短期对应01合约无风险套利区间为2300-2450区间，不过压力压力缓解下，套保效应或减弱，另外就是烯烃边界为2700元/季度关注烯烃供应回升

3、后的空间缩窄可能。操作策略：单边：震荡偏强为主，上方关注卖保和烯烃压力，重点关注库存拐点是否出现；跨期：1-5继续推荐正套；对冲：多3*MA01空PP01和多MA01空EG01继续推荐，EG关注全球供应恢复和新产能释放下，库存再次积累，PP拉丝比例和增量供应释放；现货现货价格偏强，但推涨有所乏力，短期关注基差压力位2350-2550 收盘价:甲醇甲醇:太仓甲醇:山东南部甲醇:内蒙古 收盘价:甲醇甲醇:太仓甲醇:山东南部甲醇:内蒙古2500230021001900170015002019-012019-032019-052019-072019-09市场9月3日价格日涨跌较上周均价低端对应到华东山

4、东21502270401262350江苏21552170-75592155华南21902190-7558河北2100223001782360河南200021200842200安徽21502230-10118东北190021502589陕西1850198001242400内蒙1850186001702450川渝19502170101052150荆门/武汉214022502020 太仓-期货产区-期货 太仓-期货产区-期货-50-100-150-200-250-300-350-4002019-01 2019-02 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 20

5、19-08 2019-09 江苏-内蒙江苏-山东南江苏-西南 江苏-内蒙江苏-山东南江苏-西南0 数据来源：卓创、wind、中信期货研究部340CFR中国主港CFR东南亚FOB鹿特丹(欧元) CFR印度400盘面进口利润现货进口利润32030030028020026010024002202002019-012019-032019-052019-072019-09-1002019-012019-032019-052019-072019-099月17日甲醇CFR2100元/吨截止7月份，我国甲醇进口增速回升至32.5%，8月可能高达35.5%，而截至44大当然这个巨大的冲击已被盘面消化，且进口量大

6、概率维持高位波动，不会再有更大的增加，不能再作为空头逻辑120000010000008000006000004000002000000201720182019972600.31甲醇进口量972600.311234567891011122400220020001800160014001200山东成本内蒙成本山东抛盘利润内蒙抛盘利润山东抛盘利润内蒙抛盘利润010002014-012015-012016-012017-012018-012019-01期货收盘价(连续):NYMEX天然气离岸价:液化天然气(LNG):中东IPE英国天然气(美元/百万英镑)12期货收盘价(连续):NYMEX天然气离岸价:

7、液化天然气(LNG):中东IPE英国天然气(美元/百万英镑)1110987654322017-012017-072018-012018-072019-012019-074000主力收盘:甲醇连续收盘:IPE英国天气8035007060300050250040200030150020数据来源：隆众、中信期货研究部MTO加工费持续修复，烯烃压力位扩大到2700附近150025001000MTO富德富德09盘面富德采产区甲醇(EG)2000150050010000500-5000-500-1000-1500-1000-1500MTO兴兴(EO)兴兴01盘面(EO)兴兴采产区甲醇(EO)2018-01

8、2018-042018-072018-102019-042019-072018-012018-072019-012019-070富德09盘面富德01盘富德05盘面3600 甲醇主力盘面山东成本烯烃边界 甲醇主力盘面山东成本烯烃边界3200300028002600-500-10002018-012018-072019-012019-072400220020002017-012017-072018-012018-072019-012019-07数据来源：wind、中信期货研究部港口库存出现拐点，产区压力明显缓解甲醇华东港口库存140 2016201720182019甲醇华东港口库存12010080

9、604020010203040506070809101112502016201720182019流通库存4030201000102030405060708091011124540库存:甲醇:西北地区库存:甲醇:西南地区4540库存:甲醇:西北地区库存:甲醇:西南地区6035503040252030152010502018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-071002018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-07数据来源：卓创、隆众、中信期货研究部752016201720182019706560

10、55甲醇开机率5001020304050607080910111275201620172018201970656055甲醇开机率50010203040506070809101112单位所在地装置产能（万吨）目前运行情况伊朗Zagros PC阿萨鲁耶2#3309月9日两套装置全部停车检修，9月12日下午重启恢复。近期伊朗物流船货值得关注。沙特IMC朱拜勒120装置稳定运行。或将近期因为原料供应装置降负运行。阿曼塞拉莱1309月7日重启，上周中恢复满负荷运转，于前期8月23日停车检修。沙特Ar Razi朱拜勒5#485由于某些问题，8月27日至28日附近，其5#170万吨的甲醇装置临时停车检修，目

11、前大装置仍旧未 有如期恢复，关注近期剩余四套甲醇装置运行情况。或将因为原料供应装置降负运行。新西兰Methanex新西兰3#242开工负荷不高。委内瑞拉Metor和Supermetanol委内瑞拉3#250两套甲醇装置稳定运行中，另外一套85万吨甲醇装置停车中。智利Methanex智利2#172装置运行负荷不高。伊朗KAVEHDayyer2308月22日附近停车检修，上上周末重启恢复，但目前运行负荷依然不高，近期外发船货极少。美国Beaumont, TX175仍旧未有如期恢复，该装置从8月上中旬开始运行不稳定。数据来源：金银岛、中信期货研究部60%50%40%30%20%10%0%6500年年

12、年年2015年2019年年年年2015年2019年E2016年 甲醇收盘 现货价:MTBE(98%以上)现货价:二甲醚现货价:甲醛（右轴）醋酸江苏现货价5500500045004000350030002500200016001500140013001200110010009008002018年甲醛产能3371万吨，产量960万吨，单耗甲醇0.45吨，总需求432万吨，集中在河北和山东，主要是胶粘剂，用于胶合板，江苏安检后，苏北产能可能会逐步退出；2018年二甲醚产能1200万吨，产量280万吨，单耗甲醇1.42吨，总需求398万吨，掺烧液化气，缺乏行业标准，环保也有施压；年醋酸产能830万吨，

13、产量720万吨，单耗甲醇0.55吨，总需求396万吨，集中在江苏，主要用于做产能2000万吨，产量1260万吨，单耗0.364吨，总需求460万吨，集中在地炼，汽油添加比例3-6%，提升辛烷值，含氧量少，提升冷启动性能，未来推进乙醇汽油，会影响到MTBE的发展；燃料应用甲醇需求总量1500万吨（含MTBE、DME、甲醇锅炉300万吨左右、动力燃料200万吨左右）数据来源：卓创、中信期货研究部传统需求目前被环保压制，但相对看好节后，且烯烃需求逐步增 加甲醛装置开机率20152016201720182019 2016201720182019C/MTO开机率0.9甲醛装置开机率20152016201

14、720182019 2016201720182019C/MTO开机率0.50.40.8010203040506070809101112010203040506070809101112传统需求整体下滑为主（甲醛、醋酸、二甲醚），仅MTBE有恢复预期，且近期已有所恢复；烯烃方面：8月检修陡然增加，目前阳煤恒通（外采70）8月25日检修15日，江苏斯尔邦（外采240）运行9 成，宁波富德（外采180）9.58成，新装置（外采180）5成；大唐多伦已重启一条MTP 装置（减少外销70）。9月12日宝丰二期试车（倒开车， 甲醇年底投），目前在提负荷，近期外采甲醇100 开工率:二甲醚:国内开工率:醋酸:

15、国内开工率:MTBE:国内908070605040302010 数据来源：卓创、金银岛、中信期货研究部装置名称类型烯烃产能配套甲醇满负荷缺口投产时间内蒙古久泰准格尔MTO（28PE+32PP）60100缺口80正常运行鲁西化工聊城MTO（乙丙烯单体）30802019年7月份中安联合安徽淮南SMTO（35PE/MEG+35PP）70180计划2019年9月，买单体试车南京诚志二期MTO（28乙烯+29丙烯+10C4）6050缺口1309月有消缺计划宁夏宝丰二期MTO（30PE+30PP）602109月12日已试车，甲醇计划年底投吉林康乃尔一期MTO+OCP（乙丙烯单体）3020缺口70先开一期3

16、0万吨，甲醇来源于宝泰隆焦化二期60万吨，12月已投青海盐湖MTO（15PP+25PVC）331202019年9月在倒开车数据来源：卓创、argus、中信期货研究部甲醇/布伦特人民币1.20甲醇/布伦特人民币1.101.000.900.800.700.60900093#汽油市场价 93#汽油市场价 甲醇主力期价80007500700065006000550050002015-012016-012017-012018-012019-0135003300310029002700250023002100190017001500321.5华东MTBE与甲醇比价0天然气表观消费增速12%2015-012

17、016-012017-012018-012019-012015-012016-012017-012018-012019-01数据来源：wind、中信期货研究部驱动总结后市整体震荡偏强，关注库存拐点 短期：高库存仍存，叠加近期国内供应回升和传统需求受制于环保，导致反弹难度增大，或有反复； 中期：10-11月，传统需求恢复，能源需求开始释放，烯烃需求恢复至正常，需求支撑或逐步增强，气头检修计划开始出来，库存大概率持续去化，价格或延续反弹； 长期：12-年底，MTO利润逐步缩减后，同时烯烃价格随着产能释放或有减弱，这个是届时甲醇要关注的压力来源。数据来源：卓创、中信期货研究部14600 1501-1

18、505600 1501-15051601-1605700 5001701-17051801-18051901-19051-56004002001-20053002001000-100-200-30005-2006-1907-1908-1809-1710-1711-1612-16035003000250020001500安全边界：-1500附近仍具有较好的安全性;800 目标位：200附近驱动：高库存叠加高升水仍对1-5货，预期会有好转10-11月份期待需求回升推动MTO给的空间仍较大风险：库存压力持续，油价大跌。0-100-200-30001基差1-52016-012016-072017-01

19、2017-072018-012018-072019-012019-07100 MEG总负荷石脑油制MEG负荷煤制MEG负荷90807060501100000 201720182019MEG进口量1000000MEG进口量900000800000700000402018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-07600000 201620172018乙二醇华东港口库存 201620172018乙二醇华东港口库存20191109070501234567891011123001020304050607080910111218 20162017201820

20、19聚烯烃总库存天数（PE：10.2，PP9.7）16聚烯烃总库存天数（PE：10.2，PP9.7）140.25 201720182019PP检修率0.2PP检修率120.151080.160102030405060708091011120.050102030405060708091011120.45盘面-PP进口成本500盘面-PP进口成本0拉丝比例-500拉丝比例201720182019-2000010203040506070809101112第一章甲醇行情分析第一章甲醇行情分析2第二章沥青基本面分析第二章沥青基本面分析20数据来源：中信期货研究部第一章基建不应过分悲观第一章基建不应过分悲

21、观第二章沥青原料扰动预期发生变化第二章沥青原料扰动预期发生变化第一章基建不应过分悲观第一章基建不应过分悲观固定资产投资与道路运输 固定资产投资完成额:道路运输业:累计同比固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比单位：亿元固定资产投资与道路运输 固定资产投资完成额:道路运输业:累计同比固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比单位：亿元60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00232004-02-012004-09-012005-04-012005-11-012006-06-012007-01-012007-08-012008-03-0

22、12008-10-012009-05-012009-12-012010-07-012011-02-012011-09-012012-04-012012-11-012013-06-012014-01-012014-08-012015-03-012004-02-012004-09-012005-04-012005-11-012006-06-012007-01-012007-08-012008-03-012008-10-012009-05-012009-12-012010-07-012011-02-012011-09-012012-04-012012-11-012013-06-012014-01-0

23、12014-08-012015-03-012015-10-012016-05-012016-12-012017-07-012018-02-012018-09-012019-04-01第一章：道路运输、航空运输最具潜力单位：亿元450004000035000300002500020000150001000050000基建总投资略领先道路运输投资，2019年以来总投资开始触底反弹或意味着道路运输投资拐点渐近，今年涨幅最大的是 管道运输业。2003-8-12004-2-1 铁路2005-2-1固定资产投资交通运输分项2005-8-1固定资产投资交通运输分项2006-2-12006-8-12007-2

24、-12007-8-1道路2008-2-1道路2008-8-12009-2-12009-8-1水运2010-2-1水运2010-8-12011-2-12011-8-1数据来源：Wind 数据来源：Wind 中信期货研究部航空2012-8-1航空2013-2-12013-8-12014-2-1管道2014-8-1管道2015-2-12015-8-12016-2-12016-8-12017-2-12017-8-1水利、环境和公共设施管理业48%基建投向行业水利、环境和公共设施管理业48%基建投向行业产和供应业12%70%管道运输1%交通运输、仓储和邮政业35%道路运输业水上运输业12%70%管道运输

25、1%交通运输、仓储和邮政业35%道路运输业水上运输业航空运输业4%仓储业11%基建资金来源单位：亿元基建资金来源0预算内资金国内贷款利用外资自筹资金其他资金2018以自筹资金为主。PPP项目投资额PPP项目投资额00 ：亿元1800001600001400001200001000002016-01-012016-03-012016-01-012016-03-012016-05-012016-07-012016-09-012016-11-012017-01-012017-03-012017-05-012017-07-012017-09-012017-11-012018-01-012018-03-

26、012018-05-012018-07-012018-09-012018-11-012019-01-012019-03-012019-05-012019-07-01单位：个PPP交通运输项目落地900PPP交通运输项目落地800700600500400300PPP项目投资分项2017-06-012017-07-01PPP项目投资分项2017-06-012017-07-012017-08-012017-09-012017-10-012017-11-012017-12-012018-01-012018-02-012018-03-012018-04-012018-05-012018-06-01201

27、8-07-012018-08-012018-09-012018-10-012018-11-012018-12-012019-01-012019-02-012019-03-012019-04-012019-05-012019-06-012019-07-012019-08-01PPP项目落地数：交通运输PPP项目落地率：交通运输单位：亿元能源交通运输水利建设生态建设和环境建设市政工程片区开发800006000040000200002018-01-012018-02-012018-03-012018-04-012018-05-012018-06-012018-07-012018-08-012018-

28、09-012018-10-012018-11-012018-12-012019-01-012019-02-012019-03-012019-04-012019-05-012019-06-0102018-01-012018-02-012018-03-012018-04-012018-05-012018-06-012018-07-012018-08-012018-09-012018-10-012018-11-012018-12-012019-01-012019-02-012019-03-012019-04-012019-05-012019-06-01PPP项目作为社会资本参与投资基建的重要方式，在

29、2018 年遭遇了大幅度下滑。今年两会上，总理提到创新项目融资方式，适当降低基础设施等项目资本金比例，用好开发性金融工具，吸引更多民间资本参与重点领域项目建设，国家发改委主任三月底表示中国将在能源、交通、通讯等基础设施领域促进有效投资，依法合规采用PPP等多种方式调动社会资本投入补短板重大项目。实际上，交通运输行业作为PPP 投资的主要领域，从2018的趋势。数据来源：Wind 数据来源：Wind 中信期货研究部27地方政府债单位：亿元地方政府债100001月1月201720182019地方政府债（新增+置换+再融资）单位：亿元新增再融资02月3月4月5月6地方政府债（新增+置换+再融资）单位

30、：亿元新增再融资02月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2017-11-012017-12-012018-01-012018-02-012018-03-012018-04-012018-05-012018-06-012018-07-012018-08-012018-09-012018-10-012018-11-012018-12-012019-01-012019-02-012019-03-012019-04-012019-05-012019-06-01有关。专项债（项目收益专项债）地方政府债（一般+专项）单位：亿元专项债（项目收益专项债）地方政府债（一般+专项）地方政府债券发行额:

31、一般债券:当月值地方政府债券发行额:专项债券:当月值100002017-11-012017-12-012017-11-012017-12-012018-01-012018-02-012018-03-012018-04-012018-05-012018-06-012018-07-012018-08-012018-09-012018-10-012018-11-012018-12-012019-01-012019-02-012019-03-012019-04-012019-05-012019-06-012019-07-012019-08-01单位：亿元土地储备收费公路轨道交通棚户区改造教育项目公办高

32、等学校水资源配置工程 乡村振兴2018-05-012018-06-012018-07-012018-08-012018-09-012018-10-012018-11-012018-12-012019-01-012019-02-012019-03-012019-04-012019-05-012019-06-012019-07-0102018-05-012018-06-012018-07-012018-08-012018-09-012018-10-012018-11-012018-12-012019-01-012019-02-012019-03-012019-04-012019-05-012019

33、-06-012019-07-01相比往年20191-3月份地方政府债明显提前，项目收益专项债中，收费公路今年分配相对平均（债额度较大）。新增债单位：亿元新增债2015-05-012015-07-012015-05-012015-07-012015-09-012015-11-012016-01-012016-03-012016-05-012016-07-012016-09-012016-11-012017-01-012017-03-012017-05-012017-07-012017-09-012017-11-012018-01-012018-03-012018-05-012018-07-012

34、018-09-012018-11-012019-01-012019-03-012019-05-012019-07-01新增债新增一般债新增专项债新增债单位：亿元3500030000250002000015000100005000地方政府新增专项债地方政府新增债201520162017201820190201520162017201820192019年地方债发行总量有望达到4.6-5万亿元（海通证券），大概率同比2018年涨10.4%。根据预估今年地方债总量还是相当庞大，同比上涨10.4%，对基建支撑依旧强力。6月10日，中共中央办公厅、国务院印发了关于做好地方政府专项债发行及项目配套融资工作的

35、通知，加大逆 偿还专项债券本息后专项收入具备融资条件的，允许将部分专项债作为一定比例的项目基本金。问题：今年前九个月，新增地方政府专项债为2.15万亿，然而基建投资累计同比增速仅为2.9%资产投资乃至经济增长的作用在增强。中信证券认为，此前拉动效果较差的“症结”不在债券发行规模上，而在债券资金的使用端。具体来说，存在以下几个问题：“一是配套资金的阻碍，非标的收紧导致社会配套资金参与基建项目的程度下降，这可能导致部分专项债资金尚未落实到具体项目中，形成固定资产投资；二是专项债可做项目资本金的政策下，符合标准的项目较少，无法充分发挥专项债撬动社会资金的功能；三是基建项目过程中可能产生的地方政府隐性

36、债务；四是专项债中包含棚改、置换等其余功能。9月4日，国务院常务委员会对专项债做出细化指示，确保今年限额 内地方政府专项债10月底前全部拨付到项目上，督促各地尽快形成实物工作量，并且将扩大专项债作为资本金投资领域由四个扩大至十个，并且将加快专项债落地形成投资的效率。9月6解读，明确表示此次拟提前下达的专项债券重点用于铁路、轨道交通、城市停车场等交通基础设施，不得用于土地储备和房地产相关领域，额度向手续完备、前期工作准备充分的项目倾斜，优先考虑发行使用好的地区和今冬明春具备施工条件的地区。此举措对基建支撑明显，宏观层面资金到位对沥青带来强力支撑。目录第二章沥青原料扰动预期发生变化第二章沥青原料扰

37、动预期发生变化沥青价格走势沥青-WTI走势单位：元/吨 美元/桶沥青价格走势沥青-WTI走势山东重交沥青Bu主力WTI主力（右轴）单位：美元/桶20142015201620172018201939003700350060330055310050290027002019-01-012019-01-152019-01-292019-02-122019-02-262019-03-122019-03-262019-04-092019-04-232019-05-072019-05-212019-06-042019-06-182019-07-022019-07-162019-07-302019-08-13

38、2019-01-012019-01-152019-01-292019-02-122019-02-262019-03-122019-03-262019-04-092019-04-232019-05-072019-05-212019-06-042019-06-182019-07-022019-07-162019-07-302019-08-132019-08-272019-09-102019-09-2450403020100-101313579111315171921232527293133353739414345474951 HYPERLINK / 53回顾沥青近期走势，沥青主力期价大幅下跌，沥青

39、-WTI价差小幅反弹达到年内低位。华东沥青基差山东沥青基差单位：元/吨华东沥青基差山东沥青基差单位：元/吨2014201520162017201820192014201520162017201820190000000000000基差修复往往带来期价的下跌。买基差入场-20-40-606000135135791113151719212325272931333537394143454749515313579111315171921232527293133353739414345474951 HYPERLINK / 53主产沥青利润主产渣油利润2017201820196000主产沥青利润主产渣油利润

40、2017201820196000201720180135135791113151719212325272931333537394143454749515313579111315171921232527293133353739414345474951 HYPERLINK / 53九月马瑞原油贴水有两种报价方式：中燃油布伦特+4.5（ bw价差5，换算成WTI+9.5），俄油布伦特-3.5（bw价差5，换算成WTI+1.5，无代理费）。我们测算利润按照最便宜俄油供马瑞测算，原油大涨炼厂利润高位回调。数据来源：Wind 中信期货研究部数据来源：Wind 中信期货研究部36数据来源：Wind 中信期货

41、研究部360040002019-06-242019-07-012019-07-082019-07-152019-07-222019-07-291412-15061712-18061412-15061712-18062019-08-122019-08-192019-08-262019-09-021512-16061812-19061512-16061812-19062019-09-162019-09-232019-09-302019-10-071612-17061912-20061612-17061912-20062019-10-212019-10-282019-11-042019-11-112

42、019-11-182019-11-252019-12-022019-12-092018-09-21第二章：沥青月差强势单位：元/吨单位：元/吨第二章：沥青月差强势单位：元/吨单位：元/吨2018-10-192018-11-022018-11-161406-14091706-17091406-14091706-1709沥青6-9价差沥青6-9价差沥青12-6价差2018-12-28 1506-15091806-18091506-15091806-18092019-02-082019-02-221606-16091906-19091606-16091906-19092019-03-222019-0

43、4-052019-04-192019-05-032019-05-17 2019-06-14单位：元/吨单位：元/吨0近期12-6概率维持远月贴水，另一原因是受到燃料油IMO政策06预期偏弱。2019-01-012019-01-152019-01-292019-02-121409-14121709-17121409-14121709-1712沥青9-12沥青9-12价差2019-03-262019-04-091509-15121809-18121509-15121809-18122019-05-072019-05-212019-06-041609-16121909-19121609-161219

44、09-19122019-07-022019-07-162019-07-302019-08-132019-08-272019-09-10数据来源：新闻中信期货研究部37数据来源：新闻中信期货研究部37第二章：委内瑞拉制裁进程2014年委内瑞拉爆发一系列政治示威抗议活动，反对马杜罗领导的委内瑞拉统一社会党的统治，该年12月，奥巴马签署委内瑞拉人权和民间社会保护法案，该措施指示美国对从事侵犯人权行为的委内瑞拉官员实施制裁。SDN名单特别指定国民清单（SDN List）2015/3/8奥巴马签署13692严重腐败的高级政府官员实施制裁，命令附件列举了首次制裁的7人名单，其余被制裁者将由财政部与国务院协

45、冻结财产+限制贸易往来2017/7/31美国财政部部长姆努钦宣布，将冻结马杜罗所有受美国管辖的资产，禁止美国公民与其交易SDN名单2017/8/24特朗普签署13808交易委内瑞拉政府发行的各类证券、新发行的30天以上债务或权益资产，禁止购买和交易委内瑞拉石油公司90天期以上的新债务。限制投资2018/3/19马杜罗政府称将在委内瑞拉发行数字货币，以规避美国金融制裁，特朗普签署13835号行政命令，禁止美国居民和资产参与交易2018年1月9日以后委内瑞拉政府发行的任何数字货币或代币限制投资2018/5/21特朗普签署13875禁止美国居民和机构购买和交易委内瑞拉政府发行的债券和其持股50%及以

46、上的权益资产，或以其和接受其作为抵押。限制投资2018/11/1特朗普签署13850拉黄金和由美国财政部指定的行业，冻结委内瑞拉政府涉嫌贪腐资金限制投资+冻结资产2019/1/25美国承认委内瑞拉反对党领袖胡安为委内瑞拉合法临时总统，指控马杜罗政权通过石油公司贪污，特朗普签署13857称制裁涉及70110亿美元损失。SDN名单2019/8/5特朗普签署13884号行政命令，称考虑马杜罗政权持续抗议并迫害民众，将扩大制裁范围，冻结委内瑞拉政府和相关实体在美国境内资产，禁止美国居民及在美资产与其交易；另外，马杜罗政权相关人员不得进入美国冻结资产+SDN名单等2019/8/16官方称计划制裁俄罗斯石

47、油，称其一直通过以物易物形式间接帮助了马杜罗政府未完第二章：制裁发酵过程，如何让市场相信？（推测）8.16XXX宣布取消八月委内瑞拉原油装船5008.16XXX宣布取消八月委内瑞拉原油装船500万桶（影响我国十月到港）8.5 特朗普宣布全面冻结委内瑞拉在美国资产，并将制裁与委内瑞拉有来往的企业和个人列入制裁8.15某美国官员宣布制考虑裁俄石油，对该国一直与委内瑞拉以物易物贸易支持马杜罗政府表示不满，正考虑制裁措施（含沙射影我国）8.21没有足够的原油供应，也达不到停止进口委内瑞拉原油 的措施恐怕要持续一年以上。数据来源：路透中信期货研究部38第二章：2019年后委内瑞拉原油进出口相关性增强委内

48、瑞原油口委内瑞原油口单位：千吨2015-01-012015-03-012015-01-012015-03-012015-05-012015-07-012015-09-012015-11-012016-01-012016-03-012016-05-012016-07-012016-09-012016-11-012017-01-012017-03-012017-05-012017-07-012017-09-012017-11-012018-01-012018-03-012018-05-012018-07-012018-09-012018-11-012019-01-012019-03-012019-

49、05-012019-07-012019-09-01进口出口（右轴）1400012000100000单位：吨 进口出口（右轴）70006500600055005000450040003500300025002000数据来源：路透中信期货研究部39数据来源：路透中信期货研究部392018-01-012018-02-012018-03-012018-04-012018-05-012018-06-012018-07-012018-08-012018-01-012018-02-012018-03-012018-04-012018-05-012018-06-012018-07-012018-08-0120

50、18-09-012018-10-012018-11-012018-12-012019-01-012019-02-012019-03-012019-04-012019-05-012019-06-012019-07-012019-08-012019-09-01900900070%60%50%40%30%20%10%0%2017-03-012017-05-01委出口中国占委出口比例2017-07-01委出口中国占委出口比例2017-09-012017-11-012018-01-012018-03-012018-05-012018-07-012018-09-012018-11-012019-01-01

51、2019-03-012019-05-012019-07-012017-01-01第二章：委内原油出口至中国集中度提升委内原油出口地单位：万吨2017-03-01第二章：委内原油出口至中国集中度提升委内原油出口地单位：万吨2017-05-01加勒比2017-07-01加勒比2017-09-012017-11-01中国2018-01-01中国印度2018-03-01印度其他亚太2018-05-01其他亚太2018-07-01美国2018-09-01美国2018-11-012019-01-012019-03-012019-05-012019-07-014040单位：千桶/天单位：千桶/天0委内瑞拉总

52、出口虽然在下降，但至亚洲原油集中度增加， 八月印度取消委内进口，市场预期发生转变。1991-01-011992-01-01伊拉克1993-01-01伊拉克1994-01-011995-01-011996-01-011997-01-01美国原油进口来源沙特1998-01-01美国原油进口来源沙特1999-01-012000-01-012001-01-012002-01-01委内瑞拉2003-01-01委内瑞拉2004-01-012005-01-012006-01-012007-01-01数据来源：路透中信期货研究部2008-01-01数据来源：路透中信期货研究部加拿大2009-01-01加拿大2

53、010-01-012011-01-012012-01-012013-01-012014-01-01墨西哥2015-01-01墨西哥2016-01-012017-01-012018-01-014141第二章：总出口下滑但委内-中国出口不降反增委内原油总出口单位：万吨10009008007006005004003002001000第二章：总出口下滑但委内-中国出口不降反增委内原油总出口单位：万吨100090080070060050040030020010002017-03-012017-05-012017-07-01 路透出口2017-11-012018-01-012018-03-012018-0

54、5-01彭博出口2018-07-01彭博出口2018-09-012018-11-012019-01-012019-03-012019-05-012019-07-01单位：万吨3002502001501005002017-01-01单位：万吨3002502001501005002017-02-012017-03-012017-04-012017-05-012017-06-012017-07-01彭博（发货期）2017-08-01彭博（发货期）委内原油出口-委内原油出口-中国2017-10-012017-11-012017-12-012018-01-012018-02-012018-03-0120

55、18-04-01路透（真实到货后移两月）2018-05-01路透（真实到货后移两月）2018-06-012018-07-01数据来源：路透中信期货研究部2018-08-01数据来源：路透中信期货研究部2018-09-012018-10-012018-11-012018-12-012019-01-012019-02-012019-03-012019-04-012019-05-012019-06-012019-07-012019-08-01第二章：俄油供应对传统马瑞供应带来冲击马瑞原贴水马瑞原到港量单位：美元/桶201720182019俄油报贴水12108单位：万吨2101902015201620

56、172018201944万吨6170二船俄油415021300110-2-490-6701月2月3月4月5月6月71月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月二船29万吨1月2月3月1月2月3月4月四船俄5月6月7月8月95月6月7月8月9月10月11月12月3.5）传统供应价高量少，俄油供应货源足价格优惠。可能会有潜在的制裁风险。数据来源：路透中信期货研究部第二章：这次断供中石油角度看非常严重正式公布，美国可能将会对委内瑞拉进行全面的经济封锁。（央视）正式公布，美国可能将会对委内瑞拉进行全面的经济封锁。（央视）数据来源：新闻中信期货研究部1当下情景：个别公司对制裁相对谨慎，尤其是珠

57、海振戎制裁前例在（7.24日对珠海振戎及高管进行制裁， 理由是这家中国公司从伊朗进口石油违反了美国对伊朗的石油禁令，蓬佩奥称这家中国公司将无法在美 国管辖地区从事外汇、银行、资产买卖等业务），国内十月马瑞原油到港，俄石油取代中石油传统供应 是现实，原料由断供预期向供应充足预期转化。2国内马瑞原油供应的脆弱性：船东为希腊船东，制裁影响大；八月中石油取消委内发货，九月有望继续取消装船， 旗下炼厂提前降负荷，印度八月也取消装船证实制裁未松动。数据来源：路透中信期货研究部非期货公司会员持仓1.15万手，最初建仓8.7，中石油停装8月马瑞原油是8.16日，两者有一定关联，该持仓分两次9.11（特朗普罢免

58、博尔顿）、9.16（沙特遭袭击原油大涨）减仓， 9.17建空单3000手，9.18平仓。持仓周期大大缩短，或代表近期该席位交易功能大于套保功能。数据来源：Wind 中信期货研究部马瑞原油沥青原料分布马瑞原油沥青原料分布沥青炼厂主要有地炼、中石油、中石化、中海油四大集团，原料主要是马瑞（地方炼厂、中石油）、中东原油（化），委内瑞拉原油供应情况影响地方炼厂开工进而影响沥青产量。数据来源：卓创中信期货研究部测算方法，马瑞原料沥青总产能2610万吨，假设开工60%，按照出率60%推算，一旦十月马瑞原油断供影响沥青产量2610*0.6*0.6=939.6 万吨，2018年沥青总产量2573万吨，占比37

59、%（保守估计），如果按照卓创50%计算，可能影响更大。数据来源：卓创中信期货研究部总开工与马瑞加工量（正比）总开工与委内瑞拉原油到港单位：万吨总开工与马瑞加工量（正比）总开工与委内瑞拉原油到港总开工山东马瑞原油加工量（右轴）单位：万吨总开工委内原油到港（领先一个月右轴）90%80%70%60%50%40%30%20%10%2015-01-012015-04-012015-01-012015-04-012015-07-012015-10-012016-01-012016-04-012016-07-012016-10-012017-01-012017-04-012017-07-012017-10-

60、012018-01-012018-04-012018-07-012018-10-012019-01-012019-04-012019-07-012019-10-0116014012010080604020080%75%70%65%60%55%50%45%40%35%2015-01-012015-03-012015-01-012015-03-012015-05-012015-07-012015-09-012015-11-012016-01-012016-03-012016-05-012016-07-012016-09-012016-11-012017-01-012017-03-012017-05