零售行业下半年投资策略：多因素推动消费回暖关注渠道变革下的投资机会

1、 第 页 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明2019-05-30批发零贸易 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明投资聚焦研究背景零售行业主要的 55 家上市公司 2018 年营收增速较 2017 年下降 3.292017 年下降 35.12 1Q2019 营收4Q2018下降 0.3330.70%2019 年 3我们区别于市场的观点4 2019 2019年后三个季度消费复苏力度将显著增强。3C 投资观点当前时点我们推荐从以下几个角度来配置零售行业持仓：1）3） HYPERLINK / HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明目录 HYPERLINK l _TO

2、C_250024 1、 行业回顾：18及1Q19复苏仍弱，数细分行业龙头表现突出4 HYPERLINK l _TOC_250023 、 2018营同长8%，母利同长4%4 HYPERLINK l _TOC_250022 、 2018主细业表皆淡多细行业龙公表突出4、 1Q2019收增长3%，归净润减少19%6 HYPERLINK l _TOC_250021 、 1Q2019要行业现平，数分行的头司现续优同行6 HYPERLINK l _TOC_250020 2、 多因素助力消费回暖8 HYPERLINK l _TOC_250019 、 2019年3行据复力增，计年消回为概事件8 HYPERLI

3、NK l _TOC_250018 、 增税下对费的进用望步现9 HYPERLINK l _TOC_250017 、 通水上有于超同收增的升10 HYPERLINK l _TOC_250016 3、 渠道变革如火如荼，子行业各有侧重 HYPERLINK l _TOC_250015 、 百行拥数化改，店改头劲 HYPERLINK l _TOC_250014 、 超新态入2.0时，应注利力变化13 HYPERLINK l _TOC_250013 、 家电3C连聚道下，极局线场13 HYPERLINK l _TOC_250012 4、 国企改革仍为全年重要主线15 HYPERLINK l _TOC_2

4、50011 、 行内有业营状况15 HYPERLINK l _TOC_250010 、 行国重与现方式17 HYPERLINK l _TOC_250009 、 存国改潜的标的18 HYPERLINK l _TOC_250008 5、 投资策略与重点推荐公司19 HYPERLINK l _TOC_250007 、 天股：店张加，损减明显19 HYPERLINK l _TOC_250006 、 周生渠拓维持速激机不完善20 HYPERLINK l _TOC_250005 、 老祥受于险需增，企革序推进21 HYPERLINK l _TOC_250004 、 家悦生占高，店入速益通胀平升22 HYP

5、ERLINK l _TOC_250003 、 永超：于速拓期股激强凝聚力23 HYPERLINK l _TOC_250002 、 王井规优明显受于选费苏24 HYPERLINK l _TOC_250001 、 首股：币金充、业值高25 HYPERLINK l _TOC_250000 6、 风险提示261年及 1Q19 行业龙头表现突出、884%2018 年零售行业营收增速较上年小幅下降，归母净利润增速大幅下降。零售行业主要的 55 家上市公司 2018 年实现营业收入 8504.29 亿元，同比增长 8.11%，增速较 2017 年下降 3.29 个百分点。实现毛利 1660.80 亿元，同比

6、增长909017年下降05026583.70%，增速较 2017 年下降 35.12 母净利润 104.46 45.56%，而 2017 年同比增长 33.59%。零售行业 2018 19.53%，较 2017 年上升 0.18 间费用率为 15.64%，较 2017 年上升 0.88 个百分点。图表 1：零售行业主要上市公司收入同比增速（2014-2018）12108642020142015201620172018图表 2：零售行业主要上市公司归母净利润同比增速（2014-2018）6040200-20-40-6020142015201620172018零售行业55零售行业55(%)零售行业

7、55家上市公司的归母净利润增速(%)零售行业55家上市公司的扣非归母净利润增速(%)资料来源：Wind资料来源：Wind、20182018 -2.79%（）-152.63%营收增速为 9.98%，扣非归母净利润增速为 5.78%，周大生营收增速为27.97%，扣非归母净利润增速为 32.53%。2）百货行业营收平均增速为006 857 238，66.95%3.25%24.76%收增速为 20.35%。4）家电 3C 25.13%苏宁易购营收增速为 30.35%。5）专业市场经营行业的收入平均增速为-13.05%， 扣非归母净利润增速为 -17.10。龙头美凯龙营收增速为 HYPERLINK /

8、 敬请参阅最后一页特别声明29.93%，扣非归母净利润增速为 11.31% HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明图表 3：零售行业主要细分行业的营业收入同比增速（2017-2018）3025.132521.1821.3422.3920159.97105.707.8550-5-2.79-0.06-10-15-13.05黄金珠宝百货超市专业市场经营家电3C连锁2017年营业收同增（%）2018年营业收同增（%）资料来源：Wind， 图表 4：零售行业主要子行业扣非归母净利润同比增速（2017-2018）10083.275040.012.888.5711.530-50-20.58-17.

9、10-150-152.63-200黄金珠宝百货超市专业市场经营2017年扣非归净润比速（%）2018年扣非归净润比速（%）资料来源：Wind， ，家电 3C 连锁行业因基数为负等原因无法计算增速图表 5：2018 年零售行业主要 A 股上市公司经营情况证券代码公司简称营业收入(亿元)归母净利润(亿元)净利润（亿元）营业收入增速(%)归母净利润增速(%)净利润 增速(%)毛利率(%)期间费用率(%)1002024.SZ苏宁易购2449.57133.28-3.5930.35216.38NA15.0013.272601933.SH永辉超市705.1714.808.9720.35-18.52-49.5

10、622.1520.873600827.SH百联股份484.278.726.872.642.968.3420.9317.944600612.SH老凤祥437.8412.0510.839.986.025.788.243.175600729.SH重庆百货340.848.317.913.5537.2834.9118.4214.446600859.SH王府井267.1112.0110.652.3866.9542.0221.1814.077600694.SH大商股份238.679.889.84-10.7512.6915.6325.8917.968002419.SZ天虹股份191.389.047.923.2

11、525.9224.7627.2521.109002251.SZ步步高183.981.561.176.653.45-2.5723.0321.3910000501.SZ鄂武商 A177.0610.5010.93-2.30-15.42-7.5522.3212.98平均数（整体法）15.7378.63-4.3217.8314.71中位数3.409.358.3421.6716.19 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明资料来源：Wind，NA HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明、1Q2019营收同比增长 19%1Q2019 4Q2018 31%55 1209 25493 264

12、4218下降03 8165 5194208上升 3.12 78.06 较 4Q2018 收窄 55.20 56.57 4Q2018 174.85 1Q2019 的毛利率为 19.62%，较 1Q2018 上升 0.48 14.84%， 较 1Q2018 1.45 图表 6：零售行业主要上市公司单季度收入同比增速（1Q2018-1Q2019）141210864201Q20182Q20183Q20184Q20181Q2019图表 7：零售行业主要上市公司单季度归母净利润同比增速（1Q2018-1Q2019）0-501Q20182Q20183Q20184Q20181Q2019零售行业55家上市公司的

13、单季度营业收入增速(%) 零售行业55家上市公司的单季度毛利增速(%)零售行业55家上市公司的单季度归母净利润增速(%)零售行业55家上市公司的单季度扣非归母净利润增速(%)资料来源：Wind资料来源：Wind、1Q20191Q2019 -15.44%（）-84.68%营收增速为 6.23%，扣非归母净利润增速为 5.78%，周大生营收增速为17.04%，扣非归母净利润增速为 23.16%。2）百货行业营收平均增速为 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明1870301，-10.96%-0.82%净利润增速为 7.41%3）9.08%26.66%增速为 34.11%4）家电 3C 1

14、6.95%宁易购营收增速为 25.44%。5） 专业市场经营行业的收入平均增速为13.24%-1.23%22.37%， 5.83% HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明图表 8：零售行业主要细分行业营业收入增速（4Q2018-1Q2019）3021.022017.2516.9513.249.08106.040-1.33-1.87-10-20-15.44-30-25.66黄金珠宝百货超市专业市场经营家电3C连锁4Q2018营业收同增（%）1Q2019营业收同增（%）资料来源：Wind， 图表 9：零售行业主要细分行业扣非归母净利润增速（4Q2018-1Q2019）10026.660-

15、6.72-0.63-1.23-100-84.68-86.91-200-203.39-300-400-500-600-530.43黄金珠宝百货超市专业市场经营4Q2018扣非归净润比速（%）1Q2019扣非归净润比速（%）资料来源：Wind， ，家电 3C 连锁行业因基数为负无法计算增速图表 10：1Q2019 零售行业主要 A 股上市公司经营情况证券代码公司简称营业收入(亿元)归母净利润(亿元)净利润（亿元）营业收入增速(%)归母净利润增速(%)净利润 增速(%)毛利率(%)期间费用率(%)1002024.SZ苏宁易购622.421.36-9.9125.4422.16NA15.9015.952

16、601933.SH永辉超市222.3611.2410.0018.4850.2834.1122.7116.623600827.SH百联股份142.413.293.185.046.396.0920.0315.444600612.SH老凤祥150.053.743.486.2311.948.987.462.895600729.SH重庆百货100.204.734.61-0.43-9.59-10.8018.2311.796600859.SH王府井71.654.033.940.21-11.27-10.9620.9113.477600694.SH大商股份64.983.883.77-9.0410.1811.46

17、27.3816.788002419.SZ天虹股份51.783.142.93-0.825.257.4127.7219.719002251.SZ步步高56.191.861.842.553.4714.7023.6618.9010000501.SZ鄂武商 A47.492.952.92-1.813.613.9020.7111.40平均数（整体法）12.4911.88-21.2118.1614.46中位数1.385.827.4120.8115.70 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明资料来源：Wind，NA HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明2、多因素助力消费回暖2.1、201

18、9 年 3 月行业数据复苏力度增强，预计全年消费回暖为大概率事件2018 年二季度以来，中国消费市场的回暖受到经济增速下行、国际贸易摩擦等宏观因素压制。2019年 32019年 3总额同比增长 8.7%，增速较 2019 年 1-2 月上升 0.6 2019 年 31.0%，增速较 2019 年 1-2 1.8 个百分点。扣除石油和汽车销售后，2019 年 3 月限额以上企业商品零售总额同比增长 9.8%，增速较 2019 年 1-2 月上升 3.3 个百分点。2019年472314 测算 4 8.7%图表 11：社消同比增速及限上企业商品零售总额同比增速（2014.4-2019.415129

19、6302014/042015/042016/042017/042018/042019/04社会消费品零售总额当月同比增速（%）限额以上企业商品零售总额当月同比增速（%）资料来源：国家统计局 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明1Q2019 15.3%，增速较 1Q2018 下降 20.1 1Q2018 下降 13.4 1Q2019 ，较 1Q2018 上升 2.1 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明图表 12：一季度全国网上零售额同比增速（2016-2019）图表 零售总额的比重（2016-2019）5045403530252015102016年1-3月2017年1-

20、3月2018年1-3月2019年1-3月全国网上零售额累计同比增速（%）全国实物商品网上零售额累计同比增速（%）201510502016年1-3月2017年1-3月2018年1-3月2019年1-3月实物商品网上零售额占社消总额的比例（%）资料来源：国家统计局资料来源：国家统计局2019 年 4 月 1 图表 14：2019 年部分品牌/行业商品价格调整方案品牌/行业价格调整方案大润发&欧尚自 2019 年 4 月 1 让消费者因税改能以更低的价格享受到更优质的商品。Gucci、LV为响应中国即将实施的增值税减让政策，LV 和 Gucci 等奢侈品牌在国内线上线下相继降价，降价幅度约为 3%。

21、苹果2019年 412018517%下调至 16%，苹果产品价格也进行过小幅下降。汽车行业2019年 38000下调建议零售价，最高降价 8.5 万元。资料来源：联商网与此同时，部分在产业链中话语权较强的渠道商有望在税改中直接受/ HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明/渠道商。例如周大生FY2018 25.96%率达到 FY2018 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明图表 15：黄金珠宝行业产业链关系图资料来源：周六福招股说明书 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明受降税利好以及低基数等因素影响，我们预计 2019 年后三个季度，可选消费复苏力度将显著增强

22、，弹性相对较高的百货行业整体经营情况有望明显改善,具有规模优势和渠道扩展能力的龙头公司预计表现更加突出。 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明2019 年 4 月 CPI 同比增长 2.5%，增速较 3 0.8 2019 年 4 月食品 CPI 6.1%，增速较 3 月上升 2.0个百分点。CPI CPI 尤其是食品类PI图表 16：全国 CPI 和食品 CPI 的当月同比增速（2014/4-2019/4）图表 （2011-20181086420-2-4-62014-042015-042016-042017-042018-042019-04全国CPI当月同（%）全国食品CPI当月同

23、比（%）186165141241038624120020112012201320142015201620172018永辉超市可比店收入同比增速（%） CPI同比增速(%，右轴)资料来源：国家统计局资料来源：国家统计局，公司公告3、渠道变革如火如荼，子行业各有侧重零售总额 8.98%根据我们观察归纳，现阶段百货行业的经营困境主要可概括为以下三点：1）联营模式下管控能力弱，基于历史原因和区域性为主的经营特点， 。线下。 港图表 18：传统联营模式下的百货经营困境联营模式下百货不接触商品，对品牌商/代理商管控能力弱租金、人工成本持续上升，原有利润空间受压缩地产系借助拿地优势扩张迅速，加剧分流资料来源

24、： 整理为应对日益严峻的竞争环境，百货店纷纷通过拥抱数字化改造来实现转型。以龙头公司天虹股份为例：2018 年 4 月，腾讯与天虹股份签订战略合作谅解备忘录，双方联合成立“智能零售实验室”，研发支持零售业务数字化、智能化发展的系统产品模组，务实探索零售业务前沿的技术应用。拟在智能识别、大数据精准营销等方面展开合作。 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明年 5 月 7 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明 HYPERLINK / HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明天虹方面，依托自身 1800 万数字化会员，与品牌商打通后台后可进行数字化会员导入，通过提供全渠

25、道会员管理和赋能精准营销加强品牌商粘性。而腾讯方面的优势可体现为 to B 和 to C 两个领域：to C 端借助微信支付，可推送会员卡小程序，并利用大数据进行精准营销，提高转化率；to B 端借助企业微信，品牌方可获取会员微信信息，方便品牌方进行会员管理和线上营销。图表 19：天虹与腾讯的数字化合作模式腾讯To C：借助微信支付，可推送会员卡小程序，并利用大数据进行精准营销，提高转化率腾讯To B：借助企业微信，品牌方可获取会员微信信息，方便品牌方进行会员管理和线上营销资料来源：联商网， 整理进入 2019 年，众多百货公司均意识到了门店改造的重要性与迫切性， 很多百货公司选择通过长期闭店

26、形式完成整改，力图扭转竞争劣势。但考虑到线下竞争的激烈程度，闭店带来的客群流失能否通过改造后的体验改善实现快速恢复，尚待观察。图表 20：2019 年部分百货上市公司门店改造计划前期公司已完成对主力店第一八佰伴、第一百货、世贸广场的闭店百联股份改造。2019年公司将重点推进百货门店转型，包括南方友谊商城华联商厦、宁波东方商厦等。公司决议对主力店新世界城进行装修大调整，建设期为2019年3月新世界中旬至2019年12月底，目前新世界城已于2019年3月11日起闭店 装修（部分楼层营业），公司预计装修调整工程将对2019年度收产生重大影响。为弥补主力店餐饮及体验业态短板，推动“百货型购物中心”转型

27、中兴商业升级，公司对主力店7F及8F-10F（方城）进行全面规划升级，建期为2018.10-2019.10资料来源：公司公告、超市新业态进入 2.02016 年以来，阿里盒马、永辉超级物种、美团小象生鲜等超市新业态众多超市新业态展店速度放缓或出现关店迹象，行业领头羊盒马也首次关店。图表 21：2019 年超市新业态关店情况公司名称闭店信息盒马鲜生2019 年 4 2019年 5 月 31 日起停止营业。小象生鲜2019 年 4 17 5家门店关闭，目前小象生鲜仅剩在北京的 2 家门店盒小马2019 年 4 月 1 日，盒小马位于苏州的全国首店因为公司区域经营调整而闭店。截至 2019 年 4

28、月盒小马在全国 6 省市拥有16 家门店，盒小马负责人袁彬表示 2019 年开店进度会放缓资料来源：联商网（FY2018 1.0 mini， 针对办公人群的盒马 F2 2.0 我们维持年度策略时对超市新业态较为谨慎的观点，投资者应关注新模式可能带来的对人货场关系的变化，留意创新业态带来的长期价值，但对新业态单店模型与整体盈利能力的判断仍应为对超市新业态发展趋势研判的核心标准。、家电 3C1Q2019 1Q2019 4Q2018 下降 3.0 1Q2019 10.0%，增速较 4Q2018 上升 11.0 个 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明我们认为家电销售与地产周期关系较大，当

29、前地产销售出现回暖迹象， 有利于家电销售复苏，家电 3C HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明图表 增速（1Q2014-1Q2019）图表 增速（1Q2014-1Q2019）161412108642014Q115Q116Q117Q118Q119Q1限额以上企业家用电器零售额季度同比增速（%）6050403020100-1014Q115Q116Q117Q118Q119Q1限额以上企业通讯器材零售额季度同比增速（%）资料来源：国家统计局资料来源：国家统计局根据全国家用电器研究院发布的数据

30、，2018 年家电整体市场渠道零售额 CR5=53.6%，其中苏宁以 22.1%居首，其后依次为京东（14.1%），天猫（9.1%），国美（7.0%）和五星（1.3%）。2018 63.7%。其中苏宁以 17.5%位居9.0%的国美和 2.0%进入 2019 年，家电 3C 连锁渠道商更加关注线下渠道，尤其是低线市场线下渠道的价值，纷纷通过并购、开店等方式拓展线下份额。图表 24：2018 年家电整体市场分渠道零售额份额图表 25：2018 年家电线上市场分渠道零售额份额22.1%46.4%14.1%9.1%1.3% 7.0%苏宁京东天猫国美五星其他3.5%2.6%30.1%24.9%28.9

31、%苏宁京东天猫国美其他资料来源：全国家用电器研究院资料来源：全国家用电器研究院 HYPERLINK / HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明图表 26：2019 年主要家电 3C 连锁公司渠道布局进程京东苏宁国美2019年4月17日宣 低线零售云加盟店 接手家乐福200余布入股五星电器高速扩张家门店的家电业京东家电计划19年 大润发内地门店家全面布局线下市场电3C专区由苏宁销资料来源：联商网4、国企改革仍为全年重要主线2018 年 8 月国务院国资委公布国企改革“双百行动”企业名单之后，商贸零售行业的国企改革明显加速，中兴商业的国改已经完成，老凤祥、武汉中商、重庆百货等公司的国改有

32、序进行。2019 年 396 家 A41 家，占总数的 %。在 41企有 3（天虹股份、飞亚达A8 家地方国企中，上海有 10 家，北京 5 家，浙江 4 家，湖北 3 家，江苏 3 家，福建 2 家，其他省份 11 家。从细分行业来看，百货公司有 22 家，贸易公司12 家，黄金珠宝公司 3 家，专业市场公司 3 家，超市公司 1 家。图表 27：商贸零售行业国企数量（1Q2019，按细分行业，单位：家）超市专业市场13黄金珠宝3百货贸易2212资料来源：Wind图表 28：商贸零售行业国有企业情况（2019/3/31）证券代码证券简称细分行业第一大股东第一大股东持股比例(%)实际控制人00

33、0417合肥百货百货合肥市建设投资控股集团38.00合肥市国资委000419通程控股百货长沙通程实业集团44.33长沙市国资委000501鄂武商 A百货武汉商联集团21.55武汉市国资委000715中兴商业百货沈阳中兴商业集团33.86沈阳市国资委000785武汉中商百货武汉商联集团41.25武汉市国资委002187广百股份百货广州百货企业集团53.23广州市国资委002419天虹股份百货中国航空技术深圳有限公司43.40国务院国资委002561徐家汇百货上海徐家汇商城集团30.37上海市徐汇区国资委600628新世界百货上海市黄浦区国资委20.73上海市黄浦区国资委600697欧亚集团百货长

34、春市汽车城商业有限公司24.52长春市国资委600712南宁百货百货南宁沛宁资产经营有限责任公司18.24南宁市国资委600723首商股份百货北京首都旅游集团57.82北京市国资委600729重庆百货百货重庆商社集团45.05重庆市国资委600814杭州解百百货杭州市商贸旅游集团56.82杭州市国资委600821津劝业百货天津津诚国有资本投资公司13.19天津市国资委600824益民集团百货上海市黄浦区国资委39.04上海市黄浦区国资委600827百联股份百货百联集团46.29上海市国资委600838上海九百百货上海九百集团19.59上海市静安区国资委600858银座股份百货山东省商业集团24

35、.49山东省国资委600859王府井百货北京王府井东安集团26.73北京首都旅游集团600861北京城乡百货北京国有资本经营管理中心34.23北京市国资委603123翠微股份百货北京翠微集团32.83北京市海淀区国资委000151中成股份贸易中国成套设备进出口集团45.36国务院国资委000632三木集团贸易福建三联投资有限公司18.06福州开发区国资公司600120浙江东方贸易浙江省国际贸易集团48.38浙江省国资委600241时代万恒贸易辽宁时代万恒控股集团48.63辽宁省国资委600250南纺股份贸易南京旅游集团34.99南京市国资委600278东方创业贸易东方国际集团67.46上海市国

36、资委600287江苏舜天贸易江苏舜天国际集团49.97江苏省国资委600648外高桥贸易上海外高桥资产管理有限公司53.03上海市浦东新区国资委600755厦门国贸贸易厦门国贸控股集团33.39厦门市国资委600822上海物贸贸易百联集团48.10上海市国资委600826兰生股份贸易上海兰生集团52.22上海市国资委600981汇鸿集团贸易江苏苏汇资产管理有限公司67.41江苏省国资委002344海宁皮城专业市场海宁市资产经营公司33.13海宁市国资办600415小商品城专业市场义乌市市场发展集团55.82义乌市国资委600790轻纺城专业市场绍兴市柯桥区中国轻纺城集团37.75绍兴市柯桥区政

37、府000026飞亚达 A黄金珠宝中航国际控股股份有限公司37.15国务院国资委002721金一文化黄金珠宝上海碧空龙翔投资管理有限公司17.90北京市海淀区国资委600612老凤祥黄金珠宝上海市黄浦区国资委42.09上海市黄浦区国资委000759中百集团超市武汉商联集团20.07武汉市国资委 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明资料来源： HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明图表 （1Q2019， ）图表 （1Q2019,） 央企;31210864地方国企;3820上海北京浙江江苏湖北福建资料来源：Wind资料来源：Wind2）图表 31：零售行业国企改革的主要路径及两

38、种方式主要路径：非公资本入股国企方式一：转让国资股方式二：国资实控东股权给非公资本市公司向非公资本定向增发案例：中兴商业案例：武汉中商资料来源： 整理中兴商业（000715.SZ）：实际控制人已经由沈阳市国资委变更为2019 年 3 月 3 8091.17 的 29.00%。2019 年 3 月 28 6.55 元5.302019年 4 月 3 日，辽宁省国资委批复同意该协议。 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明4 月 11 8091.17 29.00%1354.64 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明 HYPERL

39、INK / 敬请参阅最后一页特别声明占公司总股本的 司股份 558.01 2.00%武汉中商（000785.SZ）：实际控制人有望由武汉市国资委变更为2019 年 1 月 24 24 名100%363 至 383 60.36 6.18 元/ 持股 42.15%）进改革的速度更快，建议关注上海的老凤祥（SH，北京的王府井（H（H图表 32：老凤祥的股权结构（2018/06/30）图表 33：老凤祥的股权结构（2019/03/31）上海市黄浦区国资委42.09%老凤祥股份有限公司（600612.SH）100.00%100.00%上海工艺美中国第一铅职工持石力华术总公司笔有限公司股会人20.50%5

40、7.51%15.99%6.00%上海老凤祥有限公司上海市黄浦区国资委42.09%老凤祥股份有限公司（600612.SH）石力华等38人100.00%100.00%15.80%上海工艺美中国第一铅术总公司笔有限公司工艺美术基金20.50%57.51%21.99%上海老凤祥有限公司资料来源：公司公告资料来源：公司公告图表 34：王府井、首商股份的控股股东与实际控制人（2018/02-2018/10）图表 35：王府井、首商股份的控股股东与实际控制人（2019/04）北京市国资委100.00%北京首都旅游集团100.00%100.00%北京王府井北京西单东安集团友谊集团42.67%35.92%26.

41、73%20.03%37.79%全聚德首旅酒店王府井首商股份002186.SZ600258.SH600859.SH600723.SH北京市国资委100.00%北京首都旅游集团42.67%35.92%26.73%57.82%全聚德首旅酒店王府井首商股份002186.SZ600258.SH600859.SH600723.SH资料来源：公司公告资料来源：公司公告5、投资策略与重点推荐公司当前时点我们推荐从以下几个角度来配置零售行业持仓：1）可选消费3）5.1、天虹股份：门店扩张加速，亏损店减亏明显434截至209年 3 月末，公司已进驻广东、江西等 8 省，共经营大型门店 81 家。公司 201819

42、1.383.25%9.04 亿元，同比增长 25.92%，实现扣非归母净利润 7.92 24.76%。1Q20190.82%5.25%。2018 8 2018 17%3） 激励机制不断完善。在门店超额利润分成的基础上，2017 年底推出第一期股11.96 元，2019 年初推出第二期股票增持计划。我们维持对公司 2019-2021 年全面摊薄 EPS 的预测，分别为 0.87/ 0.99/1.11 元，维持“买入”评级。指标201720182019E2020E指标201720182019E2020E2021E营业收入（百万元）18,53619,13820,69022,03723,196营业收入

43、增长率7.31%3.25%8.11%6.51%5.26%净利润（百万元）7189041,0431,1901,335净利润增长率37.03%25.92%15.30%14.14%12.17%EPS（元）（摊薄）0.600.750.870.991.11归属母公司摊薄11.92%13.77%14.62%15.26%15.63%P/E2117151311P/B2.01.8 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明资料来源：Wind， 预测，股价日期为 2019 年 5 月 29 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明图表 37：天虹股份近三年 PE-Band （截至 2019/5/29

44、）图表 38：天虹股份近三年 PB-Band （截至 2019/5/29天虹股份 002419.SZ3025收盘价20 1510 57.5X0天虹股份 002419.SZ181614收盘价12 2.6X10 2.4X8 2.2X6 2.0X4 1.8X20资料来源：Wind资料来源：Wind5.2、周大生：渠道拓展维持高速，激励机制不断完善2019 年 3 公司的销售网点为 3457 家。公司 2018 48.70 8.06 亿元，同比增长 36.15%，实现扣非归母净利润 7.52 32531219174201。2018 年净增 651 家门店，全年新开门店数量在中国珠宝公司中居首。2）激励

45、机制不断完善。公司 2018 年 1 2017 15%/ 30%/ 50%。3）我们维持对公司 2019-2021 年全面摊薄 EPS 的预测，分别为 1.34/ 1.59/1.81 元，维持“增持”评级。指标201720182019E2020E指标201720182019E2020E2021E营业收入（百万元）3,805.454,869.945,769.586,672.197,473.60营业收入增长率31.14%27.97%18.47%15.64%12.01%净利润（百万元）592.07806.12981.871,162.721,326.38净利润增长率38.77%36.15%21.80%

46、18.42%14.07%EPS（元）（摊薄）0.811.101.341.591.81R（) 摊薄17.51%20.45%20.72%21.11%20.82%P/E3828232017P/B4.23.6 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明资料来源：Wind， 预测，股价日期为 2019 年 5 月 29 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明图表 40：周大生近三年 PE-Band （截至 2019/5/29）图表 41PB-Band （截至 2019/5/29）周大生 002867.SZ6050收盘价40 3020 100周大生 002867.SZ50454035收盘价

47、305.2X254.7X204.3X153.9X103.5X50资料来源：Wind资料来源：Wind5.3、老凤祥：受益于避险需求增长，国企改革有序推进老凤祥股份有限公司是中国黄金珠宝行业龙头企业，品牌、渠道优势明显。公司第一大股东和实际控制人是上海市黄浦区国资委，持股 42.09%。截至 2018 年 12 月底，公司的销售网点为 3521 家。公司 2018437.8412.05 6.02%10.83 5.78%。1Q2019 公司营收同比增长 6.23%，归母净利润同比增长 11.94%。A 347 2018 年 8 我们维持对公司 2019-2021 年全面摊薄 EPS 的预测，分别为

48、 2.66/ 3.06/3.43 元，维持“买入”评级。指标201720182019E2020E指标201720182019E2020E2021E营业收入（百万元）39,81043,78447,21551,15155,781营业收入增长率13.86%9.98%7.84%8.34%9.05%净利润（百万元）1,1361,2051,3891,6001,792净利润增长率7.44%6.02%15.34%15.15%12.03%EPS（元）（摊薄）2.172.302.663.063.43R（) 摊薄20.26%19.46%19.83%19.35%18.53%P/E1918151312P/B2.62.2

49、 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明资料来源：Wind， 预测，股价日期为 2019 年 5 月 29 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明图表 43：老凤祥近三年 PE-Band （截至 2019/5/29）图表 44PB-Band （截至 2019/5/29）老凤祥 600612.SH706050收盘价4030 2010070老凤祥 600612.SH 收盘5.4X604.8X503.5X402.8X302016-0516-1117-0517-1118-0518-11资料来源：Wind资料来源：Wind5.4、家家悦：生鲜占比高，同店收入增速受益于通胀水平提升家家

50、悦集团股份有限公司立足于山东，以超市连锁经营为主业。公司第一大股东为家家悦控股集团，持股 58.64%，实际控制人是王培恒先生。截至 2019 年 3 月底，公司门店数量为 752 家。公司 2018 年实现营收 127.31 亿元，同比增长 12.36%，实现归母净利润 4.30 亿元，同比增长 38.35%，实现扣非归母净利润 3.82 亿元，同比增长 26.94%。1Q2019 公司营收同比增长 16.68%，归母净利润同比增长16.06%。90%2018 年净增 57 1Q2019 净增 20 3） 89 我们维持对公司 2019-2021 年全面摊薄 EPS 的预测，分别为 1.10

51、/ 1.30/1.51 为 指标201720182019E2020E指标201720182019E2020E2021E营业收入（百万元）11,330.3812,730.7114,121.5215,529.4116,957.35营业收入增长率5.14%12.36%10.92%9.97%9.20%净利润（百万元）310.74429.92516.51610.52708.80净利润增长率23.68%38.35%20.14%18.20%16.10%EPS（元）（摊薄）0.660.921.101.301.51R（) 摊薄12.54%15.80%17.35%18.63%19.58%P/E4432262219

52、P/B5.55.0 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明资料来源：Wind， 预测，股价日期为 2019 年 5 月 29 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明图表 46：家家悦近三年 PE-Band （截至 2019/5/29）图表 47PB-Band （截至 2019/5/29）家家悦 603708.SH403530收盘价2520151024.2X50家家悦 603708.SH353025收盘价5.0X2015 1050资料来源：Wind资料来源：Wind5.5、永辉超市：处于高速拓展期，股权激励强化凝聚力股 19.99%2018 年 12 24 设 708 家超市

53、，经营面积为 599 万平方米。公司公司 2018 705.17 14.80 18.52%1Q2019 18.48%， 50.28%。推荐逻辑： 1）公司处于高速发展期，2019 年计划新开门店 150 家、探索新业态“Mini 店”，2019Q1 公司新开超市 21 家，Mini 店 93 家。2） 公司正在实施股权激励计划，有效强化凝聚力，增强员工责任感。2018 年员工股权激励费用 6.64 亿，2019 年预计为 2.5 亿元左右。我们维持对公司 2019-2021 年全面摊薄 EPS 的预测，分别为 0.26/ 0.32/0.40 元，维持“增持”评级。指标201720182019E

54、2020E指标201720182019E2020E2021E营业收入（百万元）58,591.3470,516.6585,228.59103,139.69125,000.50营业收入增长率19.01%20.35%20.86%21.02%21.20%净利润（百万元）1,816.791,480.352,464.373,086.853,783.20净利润增长率46.28%-18.52%66.47%25.26%22.56%EPS（元）（摊薄）60.320.40ROE（归属母公司)（摊薄）9.09%7.65%11.00%12.47%13.70%P/E5365393126P/B3.93.5 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明资料来源：Wind， 预测，股价日期为 2019 年 5 月 29 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明图表 49：永辉超市近三年 PE-Band （截至 2019/5/29）图表 50：永辉超市近三年 PB-Band