纺织服装行业投资策略报告：穿越迷雾探寻曙光

1、目录一行情回顾：行业估值底部，股息率领先二财务概览：服装家纺盈利稳定，纺织制造业绩改善三纺织制造：汇率下行增厚业绩，产能转移大势所趋四品牌服装及化妆品：终端零售承压，消费行为分化五投资建议：纺织关注海外布局龙头，服化精选三大主线行情回顾：行业估值底部，股息率领先年初至今下跌34.72 ，排名各行业第21名截止12月27日，纺织服装行业指数（申万）下跌34.72，同期上证综指下跌24.92，跑输大盘9.80pct，年初至今纺织服装行业在全部28个申万一级行业中位列21位。SW纺织制造，年初至今下跌33.37 ，相对上证综指下跌8.46 。SW服装家纺，年初至今下跌34.68 ，相对上证综指下跌9

2、.76 。图1：年初至今上证综指及申万纺织服装行业涨跌幅图2：年初至今纺织服装在全部申万一级行业中排名第21位上证综指SW纺织服装SW纺织制造SW服装家纺休农 食非 医计房建 公 交 建国 家商纺 电 机 轻有闲林 品银 药筑 用 通 筑防 用业织 气 械 工色0-5-10-15-20-25-30-35-40年初至今涨跌幅（%）0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%-40%-45%服 银 牧 饮 算 金 生 地 钢 装 事 运 材 通 军 电 化 采 贸 汽 服 设 设 制 综 传 金 电-24.92-34.72-33.37-34.68务 行 渔 料 机 融 物 产 铁 饰

3、 业 输 料 信 工 器 工 掘 易 车 装 备 备 造 合 媒 属 子龙头及高分红标的涨幅较大，小市值公司跌幅较大图3：纺织服装各子行业年初至今涨跌幅0-5-10-15-20-25-30-35-40其他女服鞋男家装装帽装纺休闲服辅毛装料纺其他纺印丝棉织染绸纺年初至今纺织服装各子行业均有不同程度下跌，其中下跌较少的为棉纺、休闲服装、丝绸，下跌幅度较大的为辅料、女装和其他服装。纺织服装板块涨幅为正的公司仅有五家，分别为柏堡龙、鲁泰B、森马服饰、百隆东方以及天创时尚，均为行业龙头白马以及高分红标的；跌幅前十公司大部分为小市值公司。资料来源：Wind，图4：纺织服装行业年初至今涨幅前十公司图5：纺织

4、服装行业年初至今跌幅前十公司摩振 HYPERLINK / *旺步商希美搜登静 HYPERLINK / ST能贵森赢努尔于大股中环人股环2520151050-5柏堡龙鲁泰森马服百隆东天创时日播时九牧王比音勒鲁泰乔治白0-10-20-30-40-50-60-10饰方尚尚芬-70-15-8030 A尔雅特道份绒境鸟份球B图6：纺织服装与各行业PE水平比较5045403530252015105SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW SW0银 钢 采 房 商 建 家 纺 休 综 公

5、建 汽 交 传 非 轻 化 食 农 电 有 电 医 机 计 通 国行 铁 掘 地 业 筑 用 织 闲 合 用 筑 车 通 媒 银 工 工 品 林 气 色 子 药 械 算 信 防产 贸 装 电 服 服事 材运金 制饮 牧 设 金生 设 机军易 饰 器 装 务业 料输融 造料 渔 备 属物 备工2018年12月27日，申万纺织服装行业的PE为17.1倍，相对沪深300的PE溢价水平为9.75 ，2005年至今纺织服装行业相对沪深300的PE溢价水平均值为34.62，当前溢价水平较低，板块估值具备吸引力。纺织服装板块PE为各行业的中下游水平，行业PE已回落至历史较低水平，低于近5年平均水平，与201

6、4年下半年相仿。资料来源：Wind，图7：纺织服装行业PE-Band6000收盘价50.5X41.7X32.9X24.1X15.3X500040003000200010000代码简称质押股份数量（万股）质押比例（）总市值（亿元）流通市值（亿元）603587.SH地素时尚0.020.0086.1713.11000726.SZ鲁泰A0.530.0083.9840.88600987.SH航民股份2.440.0060.9027.36601339.SH百隆东方5.920.0081.1520.88603808.SH歌力思1.720.0154.2620.87002875.SZ安奈儿0.710.0119.09

7、5.62002042.SZ华孚时尚48.270.0382.6543.85603877.SH太平鸟430.000.8990.4310.63603365.SH水星家纺348.401.3140.4513.44002832.SZ比音勒芬1092.906.0359.3922.90002327.SZ富安娜5956.026.8463.7729.67601566.SH九牧王5052.428.7974.3019.83002563.SZ森马服饰28300.0010.48238.1343.51002293.SZ罗莱生活11016.9314.6065.4123.38002029.SZ七匹狼13155.7417.414

8、6.3227.26603608.SH天创时尚7643.0717.7248.1013.51300577.SZ开润股份4134.0019.0067.1619.80600398.SH海澜之家95001.6121.15381.44117.22603558.SH健盛集团11788.1628.3144.8017.52002569.SZ步森股份4609.0932.9213.129.18603839.SH安正时尚14605.1836.1343.3011.17603157.SH拉夏贝尔13400.2840.2640.9712.48002612.SZ朗姿股份16585.8741.4635.4013.0260040

9、0.SH红豆股份111526.1544.0292.7241.67603518.SH维格娜丝8600.0547.6325.228.82图8：纺织服装行业重要上市公司股份质押情况纺织服装行业股息率居前，弱市防御性较强图9：纺织服装行业股息率居前4.02017年股息率（%）3.53.02.52.01.51.00.50.0资料来源：Wind，2017年度申万纺织服装行业的股息率为2.15 ，在全部28个申万一级行业中位列第四位。纺织服装行业整体股息率呈提升趋势， 经筛选2015-2017年连续三年派息且2017年股息率大于4的标的共有8支， 包括九牧王、鲁泰A和孚日股份等。在宏观经济不确定性较强的情况

10、下，高股息率标的具有一定防御性。代码简称所属行业2017年股息率（ ）2016年股息率（ ）2015年股息率（ ）ROE（ ）图10：纺织服装行业连续三年派息上市公司601566.SH九牧王男装7.05.72.27.1200726.SZ鲁泰B棉纺7.06.05.68.2002083.SZ孚日股份棉纺6.02.82.59.9002394.SZ联发股份棉纺5.83.43.28.2600398.SH海澜之家男装4.94.52.422.3000726.SZ鲁泰A棉纺4.63.93.78.2002003.SZ伟星股份辅料4.43.52.812.7601339.SH百隆东方棉纺4.32.41.46.2资料

11、来源：Wind，财务概览：服装家纺盈利稳定，纺织制造业绩改善服装家纺收入端有所放缓，纺织制造业绩显著改善行业简称营业总收入（亿元）归母净利润（亿元）2017同比2018Q1-Q3同比2017同比2018Q1-Q3同比图11：纺织服装行业各子板块营收及归母净利润情况男装289.4710.57%217.329.98%43.4635.25%33.716.83%女装225.9739.53%172.4612.52%22.2619.85%15.028.73%家纺123.5529.27%90.7314.22%12.5316.81%9.7423.58%休闲服装480.8346.75%383.9218.76%2

12、1.89-17.80%22.9323.86%鞋帽131.854.04%94.732.24%6.94-31.67%7.79-2.06%其他服装430.140.21%288.49-6.00%16.70-26.56%11.34-22.81%棉纺548.4116.01%427.257.22%45.337.89%35.6510.90%毛纺110.4515.37%87.5914.40%7.1315.79%3.87-4.03%丝绸40.0622.00%32.6411.46%1.376.53%1.2819.08%辅料72.5311.46%54.0213.09%5.9110.40%4.531.46%印染74.1

13、213.53%62.9716.40%6.254.15%4.9515.42%其他纺织88.3117.71%71.7912.18%11.68-30.61%8.073.73%资料来源：Wind，服装家纺子行业受2018年下半年以来零售环境相对疲软影响，2018年前三季度营收 增速较2017年大多有所下滑。但受益于资产减值计提的减少以及费用管控能力的增 强，家纺和休闲服装业绩增速较2017年得到改善。纺织制造子行业2018年前三季度 收入增速稳中略降，棉纺、丝绸和印染业绩增速持续加快，主要受益于人民币贬值形成汇兑收益。预计品牌服装四季度经营情况与三季度持平，纺织制造全年总体业绩端优于收入端。行业简称毛

14、利率（亿元）净利率（亿元）2017同比2018Q1-Q3同比2017同比2018Q1-Q3同比图12：纺织服装行业各子板块毛利率及净利率情况男装47.181.6345.610.227.868.287.64-0.05女装61.91-0.6562.400.2212.62-2.0211.640.15家纺42.47-2.0743.330.099.32-0.6410.441.34休闲服装34.68-2.7435.01-1.746.06-3.787.08-0.15鞋帽43.390.5043.200.053.96-3.607.48-0.56其他服装34.63-0.9035.200.146.63-2.178.

15、12-0.47棉纺18.90-1.4018.76-0.497.83-0.938.240.86毛纺15.76-0.2115.25-0.605.46-1.724.10-1.22丝绸15.35-1.6015.25-0.403.24-0.574.300.82辅料26.060.0126.621.518.69-0.517.92-1.07印染17.26-0.7615.82-1.258.60-0.368.38-0.23其他纺织24.43-0.3122.83-1.608.64-1.607.890.65资料来源：Wind，2018年前三季度纺织制造子行业毛利率逐季提升，但相较于2017年高基数仍略有下 降；品牌服

16、装子行业毛利率基本保持平稳。从净利率水平看，2018年前三季度纺织 制造子行业中出口占比较高的企业净利率改善较为明显；品牌服装子行业净利率水平较为稳定。预计2018年全年服装家纺整体盈利能力较为稳定，纺织制造受汇率贬 值影响总体净利率有所提升。图13：服装各子行业收入增速比较图14：服装各子行业净利润增速比较男装女装家纺休闲服装鞋帽其他服装50%40%30%20%10%0%-10%20172018Q1-Q340%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%20172018Q1-Q3男装女装家纺休服装鞋帽装服其他闲资料来源：Wind，资料来源：Wind，图15：服装各子行业毛利率比较图

17、16：服装各子行业净利率比较70%60%50%40%30%20%10%0%20172018Q1-Q3男装女装家纺休闲服装鞋帽其他服装14%12%10%8%6%4%2%0%20172018Q1-Q3男装女装家纺休闲服装鞋帽其他服装纺织制造各子行业财务数据比较图17：纺织各子行业收入增速比较图18：纺织各子行业净利润增速比较25%20%15%10%20172018Q1-Q330%20%10%0%-10%20172018Q1-Q3棉纺毛纺丝绸辅料印染其纺织他5%-20%0%棉纺毛纺丝绸辅料印染其他纺织-30%-40%资料来源：Wind，资料来源：Wind，图19：纺织各子行业毛利率比较图20：纺织各

18、子行业净利率比较30%25%20%15%10%5%20172018Q1-Q310%8%6%4%2%20172018Q1-Q30%棉纺毛纺丝绸辅料印染其他纺织0%棉纺毛纺丝绸辅料印染其他纺织纺织制造：汇率下行增厚业绩，产能转移大势所趋短期内棉价格承压，长期有望上行图21：内外棉价格走势关系图资料来源：整理图22：棉纺企业归母净利润增速与汇率同向变动棉纺企业归母净利润增速（ ，左轴）纺织服装企业出口占比较高，汇率波动对公司业绩影响明显，归母净利润增速与汇50403020100-10-20人民币兑美元汇率（右轴）7.57.06.56.05.5率呈同向变动关系。2018Q2以来人民币加速贬值、美元指数

19、持续走强，若纺企在国内以人民币采购原材料以及支付人工费用，并以美元结算，则其利润空间有望扩大，同时企业出口竞争力得到提升，接单量有望回升。人民币贬值期间，汇兑收益有望增加，进而增厚利润。资料来源：Wind，图23：2018年以来人民币持续贬值7.2美元兑人民币中间价7.06.86.66.46.26.05.85.6资料来源：Wind，图24：2018年以来美元指数持续走强美元指数12011010090807060资料来源：Wind，图25：健盛集团成本拆分2%2%12%46%39%色纱坯纱电力蒸汽煤炭生产成本：棉花为纱线等纺织品的主要原 材料，东南亚国家企业不受配额限制，可 自由进口较为低廉的外

20、棉；人工、水电成 本还远低于国内水平，且劳动力储备充足。产业政策：对越投资可享受15年10的所得税税率，特别鼓励项目及工业区还可享受“四免九减半”优惠政策。贸易环境：越南政府签署十余项自由贸易协定，深入参与全球产业链分工，吸引外商投资，同时避免贸易摩擦不确定性。资料来源：健盛集团招股说明书，图26：越南人均月收入远低于我国东部地区越南中国东部地区40003500300025002000150010005000人均月收入（元）资料来源：健盛集团招股说明书，图27：越南人口结构相较我国更为年轻越南中国4035302520151050人口平均年龄（岁）资料来源：健盛集团招股说明书，光明网，图28：全

21、球纺织行业产能转移路径壁垒高，集中度高，向 上下游延伸，管理精细提供高端、时尚的品牌技术、产品优势欧美日中国劳动力成本上升，促进行业产能转型升级“中国制造”将从成本优势转变为产品优势壁垒低，集中度低，产欧美日品单一，管理粗放错位竞争中国东南亚等成本优势成本优势提供大卖场销售的大路货。提供含有时尚元素、附加值较高的品牌。中高端品质档次低端资料来源：整理90年代00年代时间10年代人口红利是支撑中国过去多年纺织行业高速增长的主要原因，近年来消退趋势明显，面临人口红利拐点，纺织行业的“中国制造”成本逐步上升，产能逐步移出东部地区，向中部、西部及东南亚 地区转移，未来国内将少见大规模扩产， 行业产能增

22、长渐驱稳定。全球需求增长趋缓，国内纺织供应链同时面对劳动力短缺及环境约束难题，行业产业链及周期长等特征倒逼纺织企业 加速改革，优化自身结构及调整产业链 结构以降低经营成本，发掘新盈利模式。受益行业供给侧改革开始比较早，过剩产能已逐渐出清。龙头企业拥有更高强的技术壁垒、更有利的规模优势、更优秀的服务水平、更友好的资金成本，有能力在市场竞争中取得优胜，市场份额进一步向龙头企业集中。图29：纺织制造龙头企业核心竞争优势及市占率技术壁垒规模优势 龙头企业竞争优势 资金成本服务水平龙头企业市占率华孚+百隆棉色纺纱约80 +鲁泰全球中高端色织布约20伟星股份全国中高端纽扣约70-80资料来源：公司公告，公

23、开资料，图30：纺织制造子行业2018年业绩预告代码公司简称业绩预告类型2018年业绩预告摘要002674.SZ兴业科技预增净利润约7,673.28万元9,930.12万元，增长70%120%002193.SZ如意集团预增净利润约9000 万元12500 万元，增长26.88%76.22%002042.SZ华孚时尚略增净利润约74511.38万元88058.91万元，增长10.00%30.00%002083.SZ孚日股份略增净利润约 41020 万元49220 万元，增长0.00%20.00%002087.SZ新野纺织略增净利润约35061.41万元40904.98万元，增长20.00%40.

24、00%600510.SH黑牡丹略增净利润增长30%左右002404.SZ嘉欣丝绸略增净利润约11177.69 万元16766.53 万元，增长0.00%50.00%002003.SZ伟星股份略增净利润约 36455.90 万元47392.67 万元，增长0%30%002034.SZ旺能环境略增净利润约29000 万元32000 万元，增长23.50%36.28%002394.SZ联发股份续盈净利润约34228万元41433万元，变动幅度-5.00%15.00%002144.SZ宏达高科续盈净利润约8689.28万元11585.71万元，变动幅度-10.00%20.00%资料来源：Wind，大部

25、分重点纺织公司估值已落入较为便宜区间图31：纺织制造子行业重点公司盈利预测及估值EPS（元/股）PE（X）业绩增速（ ）重点公司代码最新股价（元/股）2018E2019E2020E2018E2019E2020E2019E2020EPB002394.SZ联发股份10.001.191.201.288.448.337.831.306.430.99002083.SZ孚日股份4.910.500.550.629.858.937.9810.4011.821.28002087.SZ新野纺织3.520.460.550.667.596.345.3219.5919.290.84000726.SZ鲁泰A9.720.9

26、51.041.1310.249.328.619.898.171.17601339.SH百隆东方5.410.410.480.5513.1311.309.8416.2214.851.05600987.SH航民股份8.170.851.031.129.647.937.2921.528.741.52002042.SZ华孚时尚5.440.550.680.779.898.007.0323.6613.781.01002003.SZ伟星股份7.080.510.580.6513.7612.2310.9112.5612.092.11603558.SH健盛集团10.760.520.660.8020.7016.3313

27、.5126.7420.911.55300577.SZ开润股份30.860.861.261.8136.0624.5217.0147.0444.179.72603055.SH台华新材10.450.840.961.1012.5110.839.4715.5314.352.18平均值13.8011.289.5318.5815.872.13资料来源：Wind，（EPS、g部分来自万得一致预期）品牌服装及化妆品：终端零售承压，消费行为分化终端消费整体承压，Q2以后不断回落图32：社会消费品零售总额当月同比增速和限上社会消 费品零售总额当月同比增速限上社会消费品商品零售总额当月同比（ ）图33：城镇及农村社会

28、消费品零售额当月同比增速城镇社会消费品零售总额当月同比（ ）农村社会消费品零售总额当月同比（ ）社会消费品商品零售总额当月同比（ ）1614121086420资料来源：Wind，181614121086资料来源：Wind，图34：服装类零售额当月值及同比增速服装类零售额当月值（亿元，左轴）图35：化妆品类零售额当月值及同比增速化妆品类零售额当月值（亿元，左轴）150012009006003000服装类零售额当月同比（ ，右轴）20151050300250200150100500化妆品类零售额当月同比（ ，右轴）2520151050资料来源：Wind，资料来源：Wind，催化因素一：低线城市消费

29、升级。城镇化程度的提升和人均可支配收入的快速增长推动低线城市服装消费 升级。一方面，我国城镇化水平持续快速增长，且较日本、美国等发达 国家尚有较大增长空间，在此过程中具有高性价比、渠道渗透力强的服 装品牌将持续扩大市场份额。另一方面，低线城市人均可支配收入增长 较一、二线城市更快，消费能力增长更快，有望相应增加服装消费支出。图36：1996年以来我国城镇化水平增速较快城镇化率（%）图37：低线城市人均可支配收入增加较快一线城市新一线城市二线城市70206018501614401230108206104020三线城市四线城市五线城市2003200520072009201120132015资料来源

30、：Wind，资料来源： Wind，催化因素二：一、二线部分居民消费回归理性。一、二线实际消费水平分化。一、二线的“无产一代”由于房贷及赡养老 人压力相对较大，实际对于可选消费品消费能力较差，同低线城市居民一 样，也倾向于高性价比的品牌产品。根据唯品会联合腾讯新闻发布的报告， 一、二线城市消费已部分回归理性，重视产品性价比，对于品质较高的本 土品牌同样倾向购买。图38：相似人均GDP水平下，我国居住及医疗保健支出占比显著偏高图39：一线城市消费整体回归理性1612840-4-8-12-16-20-24中国2017年-日本1985年60%50%40%30%20%10%0%一线城市四线城市41%25

31、%21%56%倾向购买质量更好的产品倾向购买本土品牌和产品资料来源：国家统计局，日本总务省，资料来源：中国家庭精明消费报告，成长与较为优渥环境的“90后”已成为高端产品的主要消费群体。根据BCG的统计，我国奢侈品消费约有60由“90后”群体贡献，高端产品消费结构趋于年轻化。年轻消费群体更倾向于超前消费，相应增强其对高端品的消费能力。根据支付宝花呗的统计结果，“90后”平均使用花呗比例高于“85前”群 体10pct以上。图40：我国奢侈品消费年龄结构偏年轻化0-18岁18-24岁25-30岁31-35岁36-40岁41岁图41：90后更倾向于超前消费使用花呗比例50%40%30%20%10%6%

32、12%6% 8%36%32%0%90后85前资料来源：BCG，资料来源：2017年年轻人消费生活报告，品牌服装传统产业链过于冗赘，上下游资源整合持续推进国内服装行业整体增长势头明显趋缓，传统产业链过于冗长、累赘，过去靠粗放复制、以数量取胜的传统“中国制造”模式无以为继，进一步加快产业的转型和升级势在必行。品牌服装产业链各环节中，利润率最大、产业价值最大的“金三角”是分别是产品设计、品牌营销及零售终端，在设计端提高产品性价比、为消费者提供一站式服务的多品类产品，在品牌营销上推动多品牌集团化发展， 在零售终端加强社交营销、带动粉丝衍生消费将是行业未来的重要方向。传统服装产业链图42：传统服装产业链

33、原材料生产物流批发商多品类高性价比全产业链延伸多品牌集团化运营粉丝经济社交电商零售终端品牌营销产品设计资料来源：整理品牌服装各细分领域市场竞争格局分析受地产后周期影响，前三季度收入增速逐季放缓龙头企业获得线下渠道、线上流量显著倾斜多品牌布局领先行业，带来持续增长动力，集团化运作成必经之路高端客户群体品牌忠诚度较高，助力品牌长盛市场容量巨大，长期看好集中度提升家纺高端女装不衰消费群体广阔，增长空间较大供应链反应较快，库存调整积极龙头受益低线消费升级，或可逆势增长休闲童装二胎政策放开，新生婴儿数量持续增长，童装消费升级明显，行业空间巨大区域割据明显，行业未来有望迎来集中度持续提升图43：品牌服装各

34、细分行业市场竞争格局分析资料来源：整理需求趋于个性化、专业化，倒逼化妆品产业链转型化妆品行业的生产链主要分为研发设计、生产、品牌管理以及渠道四大环节。其中，品牌商和渠道商加成比例最大，拥有产业链定价权。“80、90后”的消费者已不满足于普通功效的护肤品及化妆品，而越来越 倾向于购买个性化、专业化的化妆品，促使品牌商也在研发环节拓展细分品类，并增强产品多样化及针对性。另外，尽量压缩中间环节的时间，以实现对需求的快速反应。在渠道端重视电商、单品牌店等新兴渠道，重塑渠道结构以实现产品的快速下沉。百货、超市、CS、线上渠道渠道个性化、专业化消费者化妆品产业链图44：化妆品产业链品牌生产产品设计多品牌运

35、营自主生产、OEM/ODM细分化、多样化、功能性资料来源：整理化妆品各细分领域市场竞争格局分析产品档次：中高档产品增速较快，市场份额持续提升，目前几乎全被欧美、日韩品牌包揽，2017年市占率前十名全部为国外品牌。大众品牌是国内品牌的主赛道，2017年市占率前十名国内品牌占四位。产品类型：护肤品市场份额相对稳定，从传统面霜、眼霜向细分品类延伸， 其它品类中婴儿用品和彩妆增速最快，主要受益于二胎红利以及彩妆渗透 率提升。图45：化妆品不同档次及类型竞争格局中高档：市场份额呈上升趋势，国外品牌优势较为稳固产品档次大众：市场份额约为60，本土品牌渗透率提升护肤品：市场份额约为50 ，且缓慢提升，品类进

36、一步细分产品类型化妆品：彩妆及婴儿用品占比提升较快，部分满足细分需求的本土新锐品牌崛起资料来源：Wind，品牌服装及化妆品公司关键价值驱动因素分析图46：品牌服装及化妆品公司关键价值驱动因素资料来源：整理图47：服装家纺子行业2018年业绩预告代码公司简称业绩预告类型2018年业绩预告摘要002154.SZ报喜鸟预增净利润约5185.76万元6482.20万元，增长100%150%002687.SZ乔治白预增净利润约9787.22 万元12045.81 万元，增长30.00%60.00%002485.SZ希努尔预增净利润约10,000万元15,000万元，增长172.89%309.33%002

37、397.SZ梦洁股份预增净利润约13328.56万元15891.75万元，增长160.00%210.00%002761.SZ多喜爱预增净利润约4396.11 万元5552.98 万元，增长90%140%002029.SZ七匹狼略增净利润约31,657.92万元36,406.61万元，增长0.00%15.00%002612.SZ朗姿股份略增净利润约20,632.84万元26,259.98万元，增长10.00%40.00%002293.SZ罗莱生活略增净利润约51345.24 万元55624.01 万元，增长20.00%30.00%002327.SZ富安娜略增净利润约49346.7 万元59216

38、.04 万元，增长0.00%20.00%002776.SZ柏堡龙略增净利润约14223.8 万元15516.88 万元，增长10.00%20.00%002563.SZ森马服饰略增净利润约136551.52 万元170689.39 万元，增长20.00%50.00%002875.SZ安奈儿略增净利润约7575.67 万元8953.07 万元，增长10.00%30.00%300591.SZ万里马略增净利润约3733.24万元4853.21万元，增长0%30%002832.SZ比音勒芬略增净利润约25231.36万元27033.60万元，增长40.00%50.00%002269.SZ美邦服饰扭亏净利

39、润约0 万元5000 万元002291.SZ星期六扭亏净利润约0 万元3000 万元002780.SZ三夫户外扭亏净利润约300万元850万元002094.SZ青岛金王略减净利润约20146.96万元32235.13万元，下降20.00%50.00%资料来源：Wind，大部分重点服装及化妆品公司估值已落入较为便宜区间重点公司代码最新股价（元/股）EPS（元/股）PE（X）业绩增速（ ）PB2018E2019E2020E2018E2019E2020E2019E2020E603839.SH安正时尚10.710.881.121.3712.179.567.8327.2722.161.49603808.

40、SH歌力思16.101.111.361.6414.5011.849.8022.5220.812.19603518.SH维格娜丝13.971.501.872.189.317.476.4124.6716.481.07002612.SZ朗姿股份8.850.630.720.8514.0512.2510.3614.7218.221.23603587.SH地素时尚21.491.471.641.8814.6613.0611.4612.1914.003.10600398.SH海澜之家8.490.810.910.9310.489.339.0812.352.732.44601566.SH九牧王12.930.961

41、.061.1813.4812.2510.9910.0411.461.40002029.SZ七匹狼6.130.470.530.5813.1111.6310.6512.709.200.81600400.SH红豆股份3.660.100.120.1537.5729.3023.7428.2223.421.95002563.SZ森马服饰8.820.580.690.8315.2112.7810.6018.9720.552.16603877.SH太平鸟18.811.341.732.0814.0510.859.0529.4219.912.46603608.SH天创时尚11.150.660.780.8716.79

42、14.2312.7718.0011.422.252020.HK安踏体育36.401.481.852.2624.5819.6916.1324.8422.066.21002832.SZ比音勒芬32.751.401.902.4923.4217.2013.1336.1730.983.59002293.SZ罗莱生活8.670.710.830.9812.2110.458.8616.9017.901.83002327.SZ富安娜7.320.670.780.8910.919.438.2515.7414.321.77603365.SH水星家纺15.171.151.361.5713.2411.129.6619.0

43、515.051.81300577.SZ开润股份30.860.861.261.8136.0624.5217.0147.0444.179.72600315.SH上海家化27.300.791.031.3234.5826.6220.6329.9029.053.17603605.SH珀莱雅42.901.351.782.3431.7124.1418.3631.3831.475.14300740.SZ御家汇18.530.740.981.2424.9018.9614.9731.2926.714.45平均值17.9714.3711.8022.7619.932.91图48：服装家纺子行业重点公司盈利预测及估值资料

44、来源：Wind，（EPS、g部分来自万得一致预期）投资建议：纺织关注海外布局龙头，服化精选三大主线纺织制造板块纺织服装行业属于劳动密集型行业，伴随人力成本的变化，产能向新工业地区转移是行业发展的必然趋势。全球纺织制造行业已经历三轮产业转移过程：一是上世纪50-70年代向 日本转移；二是90年代由日本向亚洲四小龙转移；三是向珠三角等中国沿海地区转移。目 前正在经历第四轮产业转移，主要转向成本更低的东南亚地区以及中国内陆地区。东南亚地区不仅基础设施相对完善，而且政府支持力度大，成为龙头纺企争先布局的对象，目前越南广宁省、南定省等地已形成多个较为成熟的工业园区。我们认为，率先在东南亚等地布局产能的纺

45、企具有以下优势：（1）人工、水电成本相对 较低，政策优惠力度大，促进盈利水平提升；（2）海外产能渐次释放，且下游客户需求 较为稳定，推动收入规模持续增长；（3）在贸易摩擦的背景下，越南等东南亚国家与日 韩、欧盟、缅甸等签署FTA协定，贸易条件优越，纺企可满足客户海外下单需求，从而在 一定程度上规避风险；（4）率先布局企业均为规模较大、市占率较高的龙头企业，订单 交付能力较强，抗风险能力较高。在人民币汇率贬值、以及中长期棉花价格预期上涨的背景下，明年纺织制造公司业绩弹性有望进一步加强。目前行业企业估值经调整已落至历史相对低位，首选积极实施海外产能布局的龙头纺企。重点推荐：百隆东方、健盛集团。品牌

46、服装&化妆品板块经历过去三四年下行周期的调整，国内品牌服装公司在渠道、库存、供应链等方面的管理水平显著改善，龙头公司在品牌竞争力、渠道资源、资金成本等方面优势越发突出。去年下半年至今年上半年，国内消费复苏趋势明显。2018Q3以来受零售环境拖累，行业增速整 体承压，但仍存在结构性的增长机会，我们主要从三大主线梳理优质标的。主线一：“高性价比+低线升级”的大众品牌红豆股份：男装稳健增长，职业装开始发力，供应链改革及品质提升打造内生增长动力珀莱雅：电商增速迅猛，单品牌店快速扩张，增强研发及营销投入，构建差异化品牌矩阵主线二：“需求稳定+多品牌运营”的中高端品牌歌力思：外延并购拓宽品牌矩阵，主品牌平

47、稳增长，新品牌趋势向好，百秋助力线上增长安正时尚：主品牌内生增速较快，渠道质量提升，收购礼尚助推线上业务增长主线三：“高景气度+格局优异”的细分板块品牌森马服饰：休闲装显著复苏，童装市占率第一，线下拓店积极，多品牌战略持续推进安踏体育：安踏市占率内资第一，FILA增长较快，收购亚玛芬进一步完善产品线重点推荐：红豆股份、珀莱雅、歌力思、安正时尚、森马服饰。建议关注：安踏体育。百隆东方公司是国内色纺纱双寡头之一，主营业务为色纺纱的研发、生产和销售。截至2017年，百 隆东方产能约为140万锭。市场定位在中高端，其在中高端色纺纱领域深耕多年，占据国 内中高端色纺纱三分之一以上的市场份额。并将持续受益

48、于国内中高端休闲服装市场与快 时尚市场规模的持续扩大。优质客户资源丰富，公司与下游大客户申洲国际深度绑定，分享巨头成长红利，同时拥有 其他广泛的客户资源包括优衣库、耐克、GAP等世界著名品牌，订单饱满稳定。公司在专 注产品研发创新的同时具备前瞻战略眼光布局越南，低成本与税收优惠政策提升整体盈利 能力。健盛集团公司是专业生产、出口高品质男袜、女袜、童袜、连裤袜和运动袜而闻名海内外的现代化织袜企业。公司袜子与无缝内衣订单饱满，主要客户覆盖PUMA、UnderArmour、迪卡侬、优衣库、耐克等。公司目前主要经营模式为以ODM、OEM的方式为世界知名品牌商和零售商 自有品牌提供专业服务，公司作为优质供应商，下游终端消费稳健增长将保证其营收持续 上升。棉袜方面，越南市场供不应求，预计今年有望实现产量约1.2亿双，伴随年新增9000万双中高档棉袜生产线项目的推进，公司业务规模将进一步扩大。无缝内衣方面，国内上虞和 贵州产能不断增加。棉袜、无缝内衣产能的持续扩张将有望驱动公司业绩较快增长。通过 收购俏尔婷婷，有望通过横向扩张显著提升业绩。红豆股份公司是我国成立较早的大众男装龙头之一，品牌影响力较强，曾被认证为“中国男装十大品牌”。2014年以来，公司