电子行业：站在电子周期新起点寻找业绩估值双保险

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250037 中国电子产业的过去和未来6 HYPERLINK l _TOC_250036 中国电子产业过去的“黄金十年”6 HYPERLINK l _TOC_250035 中国电子产业未来的“白金十年”9 HYPERLINK l _TOC_250034 中国电子产业站在新周期起点13 HYPERLINK l _TOC_250033 5G 换机潮来临，消费电子终端革新14 HYPERLINK l _TOC_250032 5G 换机潮来临，高价值量环节持续受益14 HYPERLINK l _TOC_250031 消费电子终端革新，智能可穿戴时代开启18

2、HYPERLINK l _TOC_250030 TWS 耳机引爆市场需求，安卓系产品迎来放量18 HYPERLINK l _TOC_250029 搭配 TWS 耳机解放双手，智能手表放量在即18 HYPERLINK l _TOC_250028 VR/AR 元年来临，5G 解决核心痛点19 HYPERLINK l _TOC_250027 5G 开启万物智联，人机交互场景多元化20 HYPERLINK l _TOC_250026 行业投资观点21 HYPERLINK l _TOC_250025 多因素推动半导体国产替代加速22 HYPERLINK l _TOC_250024 从华为禁运看大陆半导体

3、自主可控现状22 HYPERLINK l _TOC_250023 产业政策推动半导体行业加速发展24 HYPERLINK l _TOC_250022 科创板加快推进，半导体公司占比突出24 HYPERLINK l _TOC_250021 产业支持政策陆续落地24 HYPERLINK l _TOC_250020 功率半导体国产替代正当时24 HYPERLINK l _TOC_250019 行业投资观点26行业周期性复苏在即，关注边际改善带来业绩反转27 HYPERLINK l _TOC_250018 面板：大尺寸价格触底，有望迎来边际改善27 HYPERLINK l _TOC_250017 TV

4、 端：大尺寸化助力产能去化，大陆厂商优势尽显29 HYPERLINK l _TOC_250016 手机端：OLED 成为主角，大陆厂商跑步进场30 HYPERLINK l _TOC_250015 LED：芯片有望触底，Mini LED 带来新希望32 HYPERLINK l _TOC_250014 芯片基本触底，产能持续出清33 HYPERLINK l _TOC_250013 Mini LED 助力行业复苏33 HYPERLINK l _TOC_250012 行业投资观点36 HYPERLINK l _TOC_250011 行业投资建议与推荐标的36 HYPERLINK l _TOC_2500

5、10 行业投资建议36 HYPERLINK l _TOC_250009 推荐标的37 HYPERLINK l _TOC_250008 5.2.1 立讯精密（002475.SZ）37 HYPERLINK l _TOC_250007 5.2.2 鹏鼎控股（002938.SZ）38 HYPERLINK l _TOC_250006 5.2.3 乐鑫科技（699018.SH）38 HYPERLINK l _TOC_250005 5.2.4 韦尔股份（603501.SH）38 HYPERLINK l _TOC_250004 5.2.5 环旭电子（601231.SH）38 HYPERLINK l _TOC_

6、250003 5.2.6 胜宏科技（300476.SZ）38 HYPERLINK l _TOC_250002 5.2.7 京东方 A（000725.SZ）39 HYPERLINK l _TOC_250001 5.2.8 国星光电（002449.SZ）39 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示39图表目录图 1：2009-2018 年中国大陆电子产业产值（亿元）6图 2：2009-2018 年中国大陆、中国台湾、日本地区电子产业产值增速（%）7图 3：2009-2019Q3 年 A 股电子行业上市公司家数（家）7图 4：2009-2019Q3 年 A 股电子行业上市市值（亿元

7、）7图 5：2009-2018 年电子细分行业营收规模及占比8图 6：2018 年电子细分行业营收规模较 2009 年增幅（%）8图 7：制造业“微笑曲线”9图 8：2018 年摄像头模组出货量前十（亿颗）10图 9：2013-2018 电子行业上市公司研发支出（亿元）11图 10：2013-2018 电子行业代表公司资本性开支（亿元）11图 11：5G 三大类应用场景11图 12：5G 通信应用场景代表11图 13：2016-2019E 华为智能手机出货量（亿台）12图 14：2018-2019Q3 华为消费电子终端出货量12图 15：2009-2018 电子细分行业政府补助规模（亿元）13

8、图 16：2019-2023 年全球 5G 手机出货量及渗透率预测15图 17：高通毫米波 AiP 模组16图 18：3G-5G 频段变化与单机射频前端价值量（美元）16图 19：2016-2020E 中国手机厂商像素结构变化17图 20：2016-2020E 全球TWS 耳机出货量预测（万部）18图 21：2019Q3 全球TWS 耳机市场份额18图 22：2018-2021E 全球智能手表销售额预测（亿美元）19图 23：三大运营商已公布 eSIM 业务19图 24：中国 VR/AR 市场规模预测（亿元）20图 25：运营商物联网连接数（亿）21图 26：中国 2010-2018 年集成电

9、路进出口平均价格（元/个）23图 27：2017 年功率半导体下游应用领域结构25图 28：2017 年功率半导体产品类型结构25图 29：2016-2020 年中国功率半导体市场规模预测25图 30：2017 年全球功率半导体市场格局26图 31：面板价格走势（美元/片）27图 32：面板企业单季度归母净利润对比（亿元）27图 33：面板企业单季度归母净利润同比增速（%）27图 34：全球 TV 出货量/亿台29图 35：20182019 年中国市场电视出货尺寸结构走势29图 36： 2020 年主要面板厂TV 面板出货量规划（百万片）30图 37：2020 年主要面板厂TV 面板出货面积规

10、划（百万平方米）30图 38：2019 年第三季度智能手机面板出货量/亿片30图 39：2019 年第三季度智能手机面板 a-Si LCD 份额31图 40：2019 年第三季度智能手机面板 LTPS LCD 份额31图 41：2019 年第三季度智能手机面板 OLED 份额31图 42：LED 灯泡价格/元33图 43：LED 芯片厂商存货周转天数/天33图 44：三安光电单季度营收&归母净利润33图 45：传统侧光式 LED 背光源结构34图 46：直下式 Mini LED 背光显示结构34图 47：SMD、四合一、COB 三种封装方式35图 48：2014-2019 前三季度毛利率、净利

11、率趋势36图 49：2017Q1-2019Q3 毛利率、净利率趋势36图 50：截至 12 月 13 日电子整体法估值 38.41 倍37图 51：截至 12 月 13 日电子中位数法估值 45.87 倍37表 1：苹果公司在中国大陆主要上市供应商主要数据十年增幅8表 2：A 股电子板块市值排名前 20 上市公司（截至 2019 年三季度）9表 3：智能手机摄像头产业链价值量对比10表 4：国内市场 5G 手机发布情况一览（截至 12 月 16 日）14表 5：5G 手机零部件主要变化与创新15表 6：PI、LCP、MPI 基材基本性能对比16表 7：华为消费者业务关键元器件供应商情况22表

12、8：2020 年起 LCD 产能变化情况28表 9：中国柔性 OLED 产线情况32表 10：小间距 LED、Mini LED、Micro LED 性能对比34表 11：Mini LED 布局35表 12：重点推荐标的一览表39中国电子产业的过去和未来中国电子产业过去的“黄金十年”全球电子产业起源于美国，伴随着 PC 产业的兴起经由日本加速发展，后经韩国和台湾地区逐渐形成全球分工模式，在智能手机崛起的催化下进入中国大陆，进而完成三次产业转移，受此推动，中国大陆逐渐发展成为全球最大的消费电子制造和消费中心。对中国电子产业来说，有三个年份尤为关键，一是 1978 年，改革开放开启了电子产业模式由“

13、以军为主”向“军民融合”转变的序幕；二是 1985 年，全球电子产业开始出现分工结构的革新，电子产品的设计和制造的分工开始走向全球化；三是 2009 年，全球功能手机市场当年增速首次出现负增长，诺基亚手机市场份额见顶回落，智能手机时代正式到来。在智能手机时代，中国电子产业突破日本和台湾电子厂商的合围，迎来了十年的黄金发展时期，成长成为全球电子产业格局中的中坚力量。过去十年间，中国电子产业产值从 2009 年的 5.13 万亿增长至 2018 年的 15.02 万亿，年复合增长率为 12.68%。图 1： 2009-2018 年中国大陆电子产业产值（亿元）160,000140,000120,00

14、0100,00080,00060,00040,00020,00002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018中国大陆电子产业产值（亿元）同比增速（%）30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%资料来源：wind， 同时期内，除 2009 年低基数效应导致 2010 年实现高速增长，日本和中国台湾电子产业产值增速呈现逐步放缓趋势，大陆电子产业产值增速超过两地并持续领先，2011 年以来，日本地区电子产业产值平均增速为-3%，中国台湾地区为 0.2%，大陆地区则保持平均 10%以上增速。在 PC 时代转向

15、智能手机时代的过程中，日本忽视了快速迭代的电子产品市场，创新模式无法适应互联网和智能手机时代，中国台湾则受制于成本因素和自身市场规模，没能在智能手机时代保持优势。图 2： 2009-2018 年中国大陆、中国台湾、日本地区电子产业产值增速（%）40.00%200920102011201220132014201520162017201830.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%日本中国台湾中国大陆资料来源：wind， 在此过程中，A 股电子行业上市公司家数从 74 家增长 3 倍至 227 家，总市值从 4027亿元增长 6 倍至 2.4 万亿，截至

16、 2019 年三季度，电子行业总市值近 4 万亿，平均市值突破 150 亿元，再创历史新高。图 3：2009-2019Q3 年 A 股电子行业上市公司家数（家）图 4：2009-2019Q3 年 A 股电子行业上市市值（亿元）资料来源：wind， 资料来源：wind， 从细分行业情况来看，2018 年，消费电子零部件营收规模占电子产业比重为 42.60%， 过去十年营收规模增长 71 倍以上；其他电子（包含激光、电池材料等细分领域）营收规模占电子产业比重为 21.75%，过去十年营收规模增长 18 倍；显示器件营收规模占电子产业比重为 12.30%，过去十年营收规模增长 18 倍以上；集成电路

17、营收规模占电子产业比重为5.22%，过去十年营收规模增长20 倍以上；LED 营收规模占电子产业比重为5.15%，过去十年营收规模增长 15 倍以上。从细分板块的十年增速来看，过去十年，中国大陆电子产业的发展主要以面板和消费电子的上游模组、元件器厂商的快速崛起为主，集成电路产业虽然增速较快，但目前营收规模占比仍然仅有 5%左右，以华为为代表的科技企业加强了供应链尤其是半导体等核心元器件本土化的意识，中国大陆的集成电路产业仍有广阔的发展空间。图 5： 2009-2018 年电子细分行业营收规模及占比图 6：2018 年电子细分行业营收规模较 2009 年增幅（%）资料来源：wind， 资料来源：

18、wind， 在消费电子零部件制造和组装快速发展的十年里，智能手机模组、组装和零部件厂商不断涌现，在全球智能手机产业链中的话语权不断提升。2011 年，苹果在中国大陆供应商仅有瑞升科技、环旭电子、蓝思科技、安洁科技、比亚迪、天津力神，截至 2018 年，苹果公司的大陆供应商已拓展至 27 家，较 2011 年增加 21 家，较 2017 年增加 7 家。表 1：苹果公司在中国大陆主要上市供应商主要数据十年增幅公司名称2018 年营2018 年净2018 年研较 2009 年较 2009 年较 2009 年收规模利润规模发支出增幅增幅增幅（亿元） （亿元） （亿元） 德赛电池172.491783%

19、4.012321%3.073936%歌尔股份237.512008%8.68769%18.922804%立讯精密358.506031%27.233573%25.1525391%领益智造225.004322%-6.80-1516%11.2623542%长盈精密86.263025%0.38-29%7.663050%信维通信47.074853%9.882901%2.913620%欣旺达203.384257%7.011966%10.605929%蓝思科技277.17360%6.37-48%14.80909%环旭电子335.50214%11.80276%13.12181%大族激光110.29466%17.

20、1956723%9.93675%欧菲光430.4311443%-5.19-1218%24.7013416%水晶光电23.261137%4.68714%1.301094%长电科技238.56906%-9.39-4250%8.88888%资料来源：wind， 伴随着智能手机渗透率的快速提升，大陆供应商的营收规模基本实现了数十倍的增长，同时，在纵向和横向两个维度实现了突破，一是单一产品的竞争力显著增强，在连接器、马达、摄像头模组、无线充电模组、指纹识别模组、LCD 显示屏、盖板玻璃等领域占据主要市场份额；二是产品品类多元化趋势明显，大陆厂商在增强原有业务竞争力的基础上向上下游扩展，产品和服务愈加多元

21、化。此外，研发支出的增长趋势普遍高于营收增长趋势，表明大陆电子厂商通过持续的研发投入增强技术实力，从而提升市场份额，预计未来业绩增长存在一定持续性。截至 2019 年三季度，电子板块市值排名前 20 名公司市值占比达到 47.95%，除工业富联、鹏鼎控股、沪电股份三家台资公司外，其余均为大陆本土厂商，大陆电子厂商龙头效应已初步显现。表 2： A 股电子板块市值排名前 20 上市公司（截至 2019 年三季度）排名公司名称市值（亿元）排名公司名称市值（亿元）1海康威视3,018.4411三安光电574.242工业富联2,857.6112歌尔股份570.493立讯精密1,431.3913生益科技5

22、67.684京东方 A1,304.9414大华股份517.685汇顶科技927.4915深南电路512.436鹏鼎控股927.3516TCL 集团482.377韦尔股份847.3417兆易创新466.858澜起科技714.8318传音控股462.409领益智造640.8919闻泰科技450.4810视源股份576.1920沪电股份422.56资料来源：wind， 中国大陆电子产业过去十年的辉煌以消费电子模组和零配件快速发展为标志，截至2019 年三季度，市值排名前 20 的电子板块上市公司主要以模组和元器件业务为主，芯片类上市公司仅有 4 家，未来十年，随着中国大陆电子厂商持续加大资本开支，提

23、升技术实力，大陆电子厂商有望持续提升产业链话语权并有望形成新的供应链格局。中国电子产业未来的“白金十年”相较于中国电子行业过去的“黄金十年”孵化了众多本土模组厂商，我们认为接下来的十年，中国电子行业将进入更加成熟的发展阶段，主要表现在功能芯片向下游延伸形成整体解决方案提供商以及零组件厂商横向延伸形成综合一体化服务提供商，电子产业从以量取胜转变为以质取胜，进入高质量发展的新一个十年。图 7：制造业“微笑曲线”资料来源： 自全球电子产业分工模式兴起，电子产业转移主要以代工领域切入点。中国台湾厂商在承接电子产业转移过程中，在晶圆制造、封装和电脑代工领域一度成为全球第一， 中国大陆厂商则通过智能手机产

24、业链进入全球电子供应体系，从“微笑曲线”底部的代工组装和低阶零部件制造切入，逐步向模组制造扩张。过去十年大陆电子产业见证了模组厂商的快速崛起，但整体毛利率处于产业链较低水平。以智能手机摄像头产业为例，摄像头产业链主要包括镜头、图像传感器（CMOS ）、音圈马达、滤光片、模组封装等，其中，CMOS 是产业链价值量最高的部分，成本占比50%左右，龙头毛利率为 45-50%左右；光学镜头成本占比 20%左右，龙头毛利率约为 70%； 音圈马达和滤光片成本占比在 5%以下，龙头厂商毛利率在 35%以上。模组封装成本占比约为 20%左右，但由于技术门槛相对较低，竞争相对激烈，毛利率仅为 10-12%左右

25、。产业链环节成本占比龙头厂商龙头厂商毛表 3：智能手机摄像头产业链价值量对比利率CMOS50%索尼、三星、韦尔股份（豪威科技）45-50%光学镜头20%大力光、舜宇光学、玉晶光70%音圈马达5%阿尔卑斯、三美、TDK、三星电机40-45%滤光片3%水晶光电、欧菲光、五方光电35%模组20%舜宇光学、欧菲光、丘钛科技10-12%资料来源：前瞻产业研究院， 2018 年，欧菲光、舜宇光学和丘钛科技分列国内摄像头模组出货量前三，国内厂商占据全球摄像头模组市场份额的 70%以上，但由于摄像头模组业务本身盈利能力较弱， 目前，我国厂商在摄像头产业链中“大而不强”。图 8： 2018 年摄像头模组出货量前

26、十（亿颗）6.005.004.003.002.001.000.00资料来源：前瞻产业研究院， 同样的情况还广泛存在于电子产业链，如面板产业链上游的材料和设备毛利率在 50%以上，目前主要份额集中在美日韩等国家，大陆厂商目前主要在盖板玻璃加工、显示面板制造等领域占据主要份额，毛利率在 15-20%左右；如集成电路产业链中，关键材料、设备及晶圆制造等环节毛利率在 50%以上，大陆厂商市场份额较高的封测领域毛利率在15%左右，同样存在明显差距。从行业的研发支出情况来看，研发开支规模持续增加，平均增速保持在 40%以上， 同时期内，以智能手机等消费电子元器件和模组为主营业务的厂商持续加大资本开支， 围

27、绕下游客户需求扩产产品线和产能规模。从立讯精密、歌尔股份、信维通信、欧菲光等代表厂商的资本开支情况来看，过去三年呈现进一步加速趋势。从持续增加的研发投入可以预见，大陆电子产业未来的盈利能力将逐步增强，向上游技术难度大、毛利率较高的环节拓展。图 9： 2013-2018 电子行业上市公司研发支出（亿元）图 10：2013-2018 电子行业代表公司资本性开支（亿元）资料来源：wind， 资料来源：wind， 全球电子产业从计算机的诞生开始，伴随着 PC 和手机的发展兴起，目前已进入智能手机创新的瓶颈期，而 5G 时代的到来将创造万物互联的广阔应用场景，推动电子终端及上游元器件的创新升级。图 11

28、：5G 三大类应用场景图 12：5G 通信应用场景代表资料来源：移动通信网， 资料来源：移动通信网， 2G4G 通信技术主要提升语音通信体验、数据传输速度以及网络容量，以 To C 场景为主，而 5G 支持三大应用场景增强移动宽带（eMBB）、海量机器类通信（mMTC）和超高可靠低时延通信（uRLLC）三大应用场景，能够实现万物互联场景下的各类新兴需求，以 To B 场景为主，5G 通信技术能够承载 AI、自动驾驶、VR/AR、工业智能控制等应用，大陆电子元器件厂商在 5G 发展过程中也将迎来更为广阔长期的发展空间。相较于美国、日本、中国台湾而言，大陆电子产业向上游材料、设备以及高端模组方面延

29、伸有限，但向下游品牌终端的拓展卓有成效，目前，智能手机品牌华为、OPPO、vivo、小米，电视品牌海信、长虹、TCL，家电品牌格力、美的等厂商已在世界范围取得了相当知名度和话语权。品牌终端的崛起能够为上游元器件、模组以及材料设备厂商提供“研发产品盈利”的正循环，为上游厂商进一步提升技术竞争力、突破核心技术提供支撑，其中，对于大陆电子产业的未来十年发展影响最大的是华为的崛起。图 13：2016-2019E华为智能手机出货量（亿台）图 14：2018-2019Q3 华为消费电子终端出货量资料来源：华为官网， 资料来源：华为官网， 从华为近几年的消费电子终端产品的出货量来看，各类终端保持着旺盛的增长

30、势头， 除可穿戴设备外，其他品类均呈现逆势增长态势。下游终端出货量的快速增长给予上游供应链厂商更加广阔的成长空间，在华为加快产业链国产化进程的背景下，大陆电子厂商有望在市场份额和技术能力方面实现进一步突破。从电子产业的发展历程上看，产业政策同样发挥了重要的作用，美国依靠税收优惠政策刺激企业不断增加研发投入并增加联邦投资，重视学术基础科学研究；日本通过提高研究项目评价的透明度和公开性推进基础研究的水平，通过竞争性研究资金的倍增计划提高产业竞争力。中国政府在解决大陆电子产业“缺芯少屏”瓶颈方面，在资金投入、税收政策方面持续投入数十年，重点扶持面板和半导体产业，如在 2015 年的中韩贸易协定中对面

31、板关税采取“8+2”结构，为国内面板厂商的发展预留了充分的时间窗口。在半导体产业政策方面，2014 年工信部发布国家集成电路产业发展推进纲要并设立“国家集成电路产业投资基金”一期、二期，产业投资按照“中央政府地方政府产业资本”的方向推进，同时，相关税收优惠政策也正在逐步向半导体产业倾斜。从过去十年电子细分行业的政府补助规模来看，面板和 LED 产业补贴规模较高，集成电路和电子元器件制造补贴规模近年来增长较快，在国家政策的推动和产业资本的参与下，大陆电子产业将获得更强发展动力。图 15：2009-2018 电子细分行业政府补助规模（亿元）20015010050020092010201120122

32、01320142015201620172018集成电路分立器件半导体材料印制电路板被动元件显示器件LED光学元件其他电子电子系统组装电子零部件制造资料来源：wind， 中国电子产业站在新周期起点回顾和展望中国电子产业的前后十年，全球电子产业向中国大陆转移的步伐并未停下，产业转移的前半程是中国大陆模组厂商的崛起，未来十年的后半程将以高端模组、高阶零部件、集成电路、材料设备厂商的快速发展为主旋律，在这过程中可能迎来众多芯片厂商的向下游并购延伸和平台型公司的向上游并购发展，部分领域很可能由垂直分工模式转变为垂直一体化模式，全球电子产业的市场格局也将发生改变。由上文分析可以看到，未来十年，大陆电子产业

33、的发展有应用升级、终端崛起、产业政策加持，将迎来比“黄金十年”更具成长质量和发展空间的“白金十年”，我们认为，2020 年，电子产业在“三重周期”叠加影响下将成为新周期起点：一是 5G 建设周期正式启动。全球 5G 商用已全面开始，目前韩国、美国和中国 5G进展领先全球。2019 年中国 5G 基站为 13 万，预计 2020 年达到 70 万，同比增长 440%， 5G 建设的推进将进一步推动终端和应用的发展和进步，预计 2020 年 1 月开始，5G 换机潮将正式拉开帷幕。二是国产替代周期开始加速。随着华为将供应链逐步转移至国内，国产芯片及相关元器件厂商迎来加速成长窗口，通信、工业、汽车等

34、领域也将逐步开放国产元器件厂商的产品验证，在华为研发能力加持和产业政策的推动下，产业链厂商将进入技术提升和业绩增长周期。三是细分产业周期叠加回暖。综合 5G 商用推进和产业库存水平下降，2020 年下半年全球半导体有望回暖进入补库存阶段；面板行业经历了为期两年的液晶面板扩产和价格下降，供需关系出现边际改善迹象，2020 年初有望迎来价格反转；Mini LED 进入景气周期，下游应用增加带动 LED 芯片、封装环节逐步进入补库存周期。5G 换机潮来临，消费电子终端革新5G 换机潮来临，高价值量环节持续受益以 2019 年 7 月 23 日发售的首款 5G 手机中兴天机 AXON 10 Pro 5

35、G 为开端，截至12 月 16 日，国内市场已发布了 15 款 5G 手机。目前售价（元起） 间（元起） 国内发布时发售价格制式机型品牌表 4：国内市场 5G 手机发布情况一览（截至 12 月 16 日）mate 30 pro 5GNSA&SA9 月 26 日68996899mate 30 5GNSA&SA9 月 26 日49994999华为mate 20 X 5GNSA&SA7 月 26 日61995199mate XNSA&SA10 月 23 日1699916999nova 6NSA&SA12 月 5 日37993799荣耀V30 5GNSA&SA11 月 26 日329932999 pr

36、o 5GSA9 月 24 日36993699小米vivoRedmi K30 5GNSA&SA12 月 10 日19991999iQOO pro 5GSA8 月 22 日37983198Nex 3 5GSA9 月 16 日56984998X30 proNSA&SA12 月 16 日39983998中兴天机 AXON 10 pro 5GSA7 月 23 日49994999中国移动先行者 X1SA8 月 30 日49884599Galaxy Note 10+ 5GSA8 月 21 日79997699三星Galaxy A90 5GSA10 月 18 日44993899资料来源：中关村在线， 从量价情况

37、来看，2019 年仅是 5G 手机换机潮大幕拉开前的热场，5G 手机价格下探幅度超出市场之前预期，小米近期发布的 Redmi K30 5G 已将 5G 手机拉入 2000 元以下区间，其他已发布 5G 手机也出现不同幅度的降价情况，我们认为，5G 手机换机潮来临的重要前提是 5G 手机价格快速接近 4G 手机，激发消费者购买意愿。从主要手机厂商的5G 手机发布计划来看，苹果 2020 年将推出 4 款 5G 手机，小米将推出 20 款 5G 手机， 华为将推出 5G 中端机，OPPO、vivo 等厂商的发布计划意味着 2020 年 5G 手机出货量较2019 年将大幅增加，同时手机价格在继续下

38、探的过程中将覆盖更多价位。中国移动在2019 年全球合作伙伴大会上预测 2020 年二季度末 2000 元价位段 5G 手机将集中推出，四季度将迎来 1500 元价位段 5G 手机面世。根据 Canalys 预测数据，2023 年全球 5G 手机出货量将超越 4G 手机达到 8 亿部，市场占比超过 50%，未来五年全球 5G 手机出货量累计达到 19 亿部，其复合年均增长率达到 179.9%。图 16：2019-2023 年全球 5G 手机出货量及渗透率预测2000.0060%1500.0050%40%1000.0030%20%500.0010%0.000%2019E2020E2021E202

39、2E2023E非5G手机出货量（百万部）5G手机出货量（百万部）5G手机渗透率（%）资料来源：Canalys， 在 5G 手机渗透率高预期背景下，5G 手机价格下探趋势将持续至整个 5G 智能手机时代，上游元器件厂商无法享受量价齐升的市场红利，在智能手机创新周期和 5G 换机潮中，只有新增或具备硬件升级逻辑的元器件厂商才能真正获得业绩溢价。表 5： 5G 手机零部件主要变化与创新零部件主要变化射频前端增加毫米波 AiP 模组，复杂度增加主板HDI 复杂度提升，SLP 用量增加天线LCP/MPI 用量增加散热均热板、石墨等散热组组件用量增加电池容量增加，电芯升级摄像头主摄像头像素增加，三摄、四摄

40、数量增加，增加后置 TOF中框去金属化FPC5G 手机集成功能增加资料来源：产业调研， 频段大幅增加，射频前端器件复杂度提升5G 手机在 5G 通讯时代需要覆盖并处理更多频段信号并向 2/3/4G 兼容，根据 Yole 预测，5G 手机较 4G 时代新增 29 个频段，根据射频前端工作原理，每增加一个频段，滤波器、功放、低噪声放大器、开关和双工器都需要成倍增加。由于 5G 通信包含毫米波频段，需要将毫米波天线与射频前端封装在一起形成 AiP 天线模组，因此射频前端器件的封装工艺和复杂程度大幅提升。根据 Skyworks 测算，Sub-6G 频段 5G 手机单机射频前端价值量较 4G 频段手机提

41、升 7 美元，毫米波频段 5G 手机单机价值量较 4G 频段手机提升一倍。图 17：高通毫米波 AiP 模组图 18：3G-5 G 频段变化与单机射频前端价值量（美元）资料来源：高通官网， 资料来源：Skyworks， LCP、MPI 成为 5G 天线和连接器主要基材5G 高频通信需求要求天线基材具备介质损耗小的特点，从 LCP、MPI 和 PI 材料的特性对比情况来看，LCP 基材性能优于 MPI 优于 PI，由于 PI 基材的介电常数和损耗因子较大且吸水率远高于另外两种材料，无法在 5G 高频通信环境下满足可靠性和稳定性要求，因此天线 FPC 基材未来将逐步向 MPI、LCP 转变，未来两

42、者用量将大幅增加。此外， 在毫米波频段下，由于 LCP 本身的特性，以 LCP 为绝缘基材的连接器传输损耗小，同时能够降低传输的厚度和长度，需求有望进一步增加。表 6： PI、LCP、MPI 基材基本性能对比性能PI 基材LCP 基材MPI 基材介电常数/1GHz32.83.2介质损耗/1GHz0.0030.00250.003吸水率/%2.90.0465资料来源：WitsView， 资料来源：群智咨询， 分厂商看，大陆面板厂出货量均将有不同程度的增长。其中体量较大的京东方和 TCL 华星虽有新增产能，但产品更倾向于大尺寸化，总量仅有 1%-5%的增加。惠科在新产线投产和部分产线产能爬坡等因素作

43、用下，出货量增加近 60%。台湾面板厂群创光电和友达光电的产能虽无大的变化，但是因为产品转向大尺寸化、产能向 IT 倾斜以及大幅亏损下的调低稼动率等原因，出货量有 7%-13%的下降。作为 2020 年最大的变数，韩国的 LG 和三星两家面板厂退出意愿强烈，均制定了比较激进的收缩计划，出货量几乎腰斩，同比各自减少46%和38%，给行业的供给和供应链带来较大的冲击。根据DISCIEN 的测算， 2020 年总的出货量预计达到 2.58 亿片，相比 2019 年预计的 2.77 亿片减少 6.9%，是近十年来的最高降幅。而从出货面积方面看，大陆厂商的出货面积增幅远大于出货量增幅，如京东方和 TCL

44、 华星，在10.5 代线陆续投产后，大尺寸面板成为主力军，虽然整体出货量的增幅仅为1-5%， 但出货面积的增幅均在 30%左右。台湾厂商方面，群创光电的出货量和出货面积减少幅度相当，基本上以调整稼动率为主，友达光电在出货量下降 13%的情况下出货面积仅有2%的减少，说明公司以调整产品结构为主。而 LG 和三星的出货量和出货面积减少情况大致相当，则韩厂的选择是关闭部分产线并下调稼动率。根据 DISCIEN 的测算，2020 年电视面板的出货面积将达到 1.65 亿平方米，同比 2019 的增幅达到 5.0%左右。图 36： 2020 年主要面板厂 TV 面板出货量规划（百万片） 图 37： 20

45、20 年主要面板厂 TV 面板出货面积规划（百万平方米）6040200BOE INX CSOT HKC CEC LGD AUO SDC Sharp20192020YoY100%50%0%-50%-100%403020100BOE INX CSOT HKC CEC LGD AUO SDC Sharp20192020YoY150%100%50%0%-50%资料来源：DISCIEN， 资料来源：DISCIEN， 在 TV 大尺寸化趋势的带动下，大陆厂商坐拥切割效率更高的 G10.5 代线，相较于韩台的 G8.5 代线更具有成本和效率上的优势。因此在这一轮的 LCD 洗牌中，大陆厂商占据较大的优势。且

46、台系整机厂推出的品牌市场认可度始终不高，台系面板厂有很强的外销需求，而大陆家电厂商和 ODM 厂商的全球影响力越来越大，台系面板厂面对大陆家电厂商的话语权日益式微，在采购成本优先的前提下，大陆家电厂商都会尽量选择售价和运费更低的大陆面板厂商产品，面板供应本土化程度提升。4.1.2 手机端：OLED 成为主角，大陆厂商跑步进场根据 IHS 数据，全球面板厂商在 2019 年第三季度智能手机出货 4.69 亿片，同比下降 2%，其中 OLED 的出货大幅增长，2019 年第三季度 OLED 的出货几乎与 LTPS LCD 出货平齐，分别达到 1.41 亿片和 1.43 亿片，a-Si LCD 出货

47、为 1.76 亿片，较去年同期的2.2 亿片有较大幅度下滑。虽然出货量上最多的仍是 a-Si，但其有相当一部分是用于维修市场，所以实际用于整机的量比表面上要小很多。预计在 2020 年，OLED 将成为出货量最多的屏幕类型。图 38：2019 年第三季度智能手机面板出货量/亿片65 4.78 4.6943210OLEDLTPS LCDa-SiOthersTotal2018Q32019Q3资料来源：IHS， 从不同的面板技术来看，大陆厂商在 LCD 屏仍占有较大的份额。a-Si LCD 方面，京东方继续占据第一，份额达到39.4%，瀚宇彩晶因为三星手机ODM 订单转移有小幅增长，其余台系厂商份额

48、有所下降。LTPS LCD 方面，天马继续保持 26%的市场份额，且天马有 38%的 LTPS LCD 出货为盲孔屏幕，领先优势继续扩大。JDI 受益于 iPhone 11 热卖， 其所用的 6.1 寸 LTPS LCD 面板的需求大增，份额相比去年的 14.2%有较大提升。华星光电对 LTPS 产线进行了扩产，且客户方面继原有的三星和小米后，Q3 又增加了对华为的出货，因此有较大幅度的增长。图 39：2019 年第三季度智能手机面板 a-Si LCD 份额图 40：2019 年第三季度智能手机面板 LTPS LCD 份额3.2%0.1%9.7%9.8%39.4%11.4%12.8%13.5%

49、BOEHannStarIVOInnolux Century Tianma AUO3.5%Tianma6.6%7.6%7.7%26.4%12.3%18.5%17.5%Japn DisplayCSOT BOESharpLG Display AUO资料来源：IHS， 资料来源：IHS， 在 OLED 方面，三星的市占率由去年的 94%降至 2019Q3 的 88.5%，虽然份额有所下降，但三星在中国手机品牌的渗透率有明显上升，前六大手机品牌的旗舰机中都能看到三星 OLED 屏的身影。京东方的市占率 Q3 较 Q2 有所下降，略低于和辉光电，京东方以柔性 OLED 为主，因价格偏高目前在手机中的渗透率

50、较低，受机型发售季节影响较大。2020 年采用柔性 OLED 的机种将会增多，柔性 OLED 的需求也将变得稳定。图 41：2019 年第三季度智能手机面板 OLED 份额1.6%1.2%2.9%3.3%2.4%88.5%Samsung DisplayEver DisplayBOEVisionox LG Display Tianma资料来源：IHS， OLED 屏幕凭借更为轻薄、对比度更高、色彩渲染力更强等特点在高端手机市场快速渗透，几乎成为高端手机的标配。在手机尺寸突破 7 英寸后上升空间已不大，更大的屏幕体验需要从提高屏占比的方向拓展，在此背景下，屏下指纹和屏下摄像的需求应运而生。柔性 O

51、LED 具有更好的透光性，目前看来是最容易实现屏下指纹和屏下摄像头的屏幕类型。预计 2020 年在中高端机型上柔性OLED 的渗透率会进一步提升，且随着 OLED 产能的逐步释放，其价格有望快速下降，加速渗透的脚步。柔性 OLED 成为高端小屏主角成为定局，大陆厂商也在加紧切入柔性 OLED 领域。京东方率先量产柔性 OLED 并为华为旗舰机供货，打破了韩系厂商在旗舰机柔性 OLED 屏幕的垄断。目前京东方一共规划有 4 条柔性 OLED 产线，且第一条产线即将完成产能爬坡，明年有望贡献利润。TCL 华星和天马等也在加紧建设产线和爬坡，根据 OLEDindustry 预测，2020 年中国 O

52、LED 产能将占据全球 28%左右的产能，位列第二。在未来两年内大陆柔性 OLED 产能迅速提升的情况下，柔性 OLED 领域的格局将发生新一轮的洗牌。表 9：中国柔性 OLED 产线情况厂商产线产能（ K/月） 状态京东方成都 G648量产绵阳 G648量产重庆 G648在建福州 G648在建TCL 华星武汉 G645量产天马武汉 G622.5量产厦门 G648在建维信诺固安 G630量产合肥 G630在建柔宇深圳 G650量产和辉光电上海 G630量产信利眉山 G630在建LG广州 G8.590量产资料来源：OLEDindustry， LED：芯片有望触底，Mini LED 带来新希望由于

53、设备国产化率的提升，LED 行业扩产成本大幅下降，在经历了 2016-2017 大规模扩产后，叠加近两年下游白光照明需求不振，整个行业尤其是 LED 芯片行业在产能过剩的局面里挣扎。回首 2019 年，LED 芯片尤其是白光芯片价格大幅下滑，大部分芯片厂商陷入扩损，部分头部企业被迫减产关厂。LED 封装厂整体盈利能力也出现了下滑，但整体呈现逐季改善的趋势。展望 2020 年，我们认为在行业减产关厂的背景下 LED 芯片供需关系将得到修复，价格有望触底。LED 封装厂商在 Mini LED 等新技术的带动下产品结构将有一定的调整，盈利能力有望得到修复。图 42：LED 灯泡价格/元65.554.

54、543.52018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-093LED灯泡(取代40W白炽灯)LED灯泡(取代60W白炽灯)资料来源：wind， 芯片基本触底，产能持续出清除三安光电外，华灿光电、聚灿光电、乾照光电、德豪润达四家 LED 芯片厂商今年前三季度扣非净利润均亏损，部分甚至已经亏损现金成本。在此压力下，德豪润达宣布退出 LED 芯片业务，华灿光电

55、也大幅下调稼动率，行业整体开工率维持在低位。从三季报来看，自 2019 年以来一直维持在高位的存货周转天数出现了一定程度的好转。龙头三安光电的营收和净利润在三季度均出现了回升。随着产能的持续出清，行业的供需格局有望得到修复，在芯片厂商的库存去化完成后，行业有望重回上升通道。图 43：LED 芯片厂商存货周转天数/天图 44：三安光电单季度营收&归母净利润300300%2001000201002018Q42019Q12019Q22019Q3-50%-100%营业收入/亿元归母净利润/亿元三安光电华灿光电聚灿光电乾照光电 营业收入YoY归母净利润YoY资料来源：wind， 资料来源：wind， 4

56、.2.2 Mini LED 助力行业复苏显示的高清化和大屏化不仅对于面板提出了更高的要求，也促使 LED 往更加小型化的方向发展。在 LED 灯珠更小间距更密的趋势下，Mini/Micro LED 走进大众视野， Mini LED 采用数十微米级 LED 晶体，实现 P1.0 以下的显示屏，Micro LED 采用 1-10 微米级 LED 晶体，实现 P0.1 及更小尺寸的显示屏。Mini/Micro LED 有低功耗、高亮度、反应速度快、可异性化等特点。由于 Micro LED 需要解决一致性和巨量转移等问题，目前大规模量产难度大，多用于小型穿戴设备等尺寸微小的场景，而 Mini LED

57、技术发展相对成熟，成为了市场的焦点。表 10：小间距 LED、Mini LED、Micro LED 性能对比项目小间距 LEDMini LEDMicro LED尺寸500m100-200m纳秒级纳秒级纳秒级平均耗能高低低资料来源：LEDinside， 目前 Mini LED 有两个方向的应用。一方面可以用于背光，Mini LED 采用直下式设计，将传统背光屏侧边的几十颗 LED 灯珠替换成底部的数千颗甚至上万颗灯珠，大数量的密布实现了更小范围内的区域调光，达到了高动态范围 HDR 的屏幕效果。Mini LED 在色彩对比度和节能方面比 OLED 更好，同时由于其直下式设计，能够搭配柔性基板实现

58、一定的曲面显示能力。此外，相较于 OLED 高昂的成本，LED 全产业链包括大部分材料设备在内均能实现国产化，且产业技术成熟度较高，Mini LED 背光成本是同尺寸OLED 的 60%-80%。图 45：传统侧光式 LED 背光源结构图 46：直下式 Mini LED 背光显示结构资料来源：中国 LED 网， 资料来源：中国 LED 网， 另一方面，Mini LED 还可用于直接显示。根据 LEDinside 预测，随着 LED 显示屏于租赁市场、HDR 市场应用、零售百货、会议室市场需求增加，2022 年全球 LED 显示屏市场规模将达到 93.49 亿美金，预估 20182022 年复合

59、成长率为 12%。其中，2018 年室内小间距市场规模预计将成长至 19.97 亿美金，年成长高达 39%，主要来自于随着未来超小间距趋势持续发酵，其 20182022 年复合成长率将达 28%。传统的 LED 封装方式是SMD 封装，使用面罩的 SMD 小间距，在温度高的环境下使用，易出现面罩变形而影响观看。相比之下，COB 封装直接在芯片上进行封装，散热好、防磕碰，但工艺复杂、成本较高。国星光电提出的四合一封装则是结合两者的有点，进行部分模块化封装，目前已经得到主流客户的认可。图 47：SMD、四合一、COB 三种封装方式资料来源：LEDinside， 产业链对于 Mini LED 投入热

60、情高涨，国内芯片龙头企业三安光电和华灿光电已具备量产能力并为客户供货。中游的封装厂商也在加紧建设 Mini LED 产线，国星光电目前已经成功量产 IMD-M09T，并最新推出 IMD-M07，未来还将继续向下覆盖更小尺寸的 Mini LED。瑞丰光电的 Mini LED 产线已实现量产。公司布局表 11： Mini LED 布局国星光电计划投资 10 亿元进行 Mini LED 封装器件及外延芯片扩产瑞丰光电与国内知名通信企业合作开发 Mini LED 背光技术计划投资 22 亿建设中山智能制造基地项目，其中包括布局 Mini LED洲明科技相关业务奥拓电子公司相关 Mini LED 显示产