中控技术国产DCS龙头的进击之路

1、2核心要点中控技术：国产DCS龙头。公司是我国DCS龙头厂商，2019年市场份额达27.0 ，2011-2019连续九年市占率 第一。历经20年发展，公司已具备面向流程工业提供以工控系统为核心，涵盖工业软件、自动化仪表及运 维服务在内的智能制造整体解决方案能力，已累计在超过一万八千家工业用户现场应用了三万多套控制装 置，具有庞大的用户和设备数量。我们认为，公司未来的主要成长逻辑在于持续提升工控系统市占率，同 时围绕工控系统发力自动化仪表及工业软件业务。成长逻辑一：持续提升工控系统市占率。主要来源于两个方面：1）传统优势领域市占率的提升。我们认 为流程工业本身具有产业集中的趋势，同时工控系统客户

2、具有高黏性和忠诚度，项目订单会进一步向头部 自动化企业聚集；2）向新领域加速渗透。作为影响工业制造安全的核心环节，工控系统国产替代大势所 趋。公司作为国产工控系统龙头已在主要流程工业领域获得市场高度认可，势必充分享受国产产品市场份 额提升的红利。成长逻辑二：围绕控制系统，发力自动化仪表及工业软件业务。我们认为，公司通过工控系统掌握了工业 自动化、智能制造最重要的入口，基于客户强信任基础未来能持续拓展工控系统周边业务，其中自动化仪 表及工业软件为其中两个主要发力方向：1）自动化仪表为工控系统向上游的自然延伸，依托工控系统积 累的大量客户资源，伴随公司在高端自动化仪表领域不断取得技术突破，公司有望

3、实现对国外进口产品的 加速替代；2）工业软件为工控系统的横向拓展，目前公司已经形成了四大类软件产品体系并在国内多行 业逐步落地，同时作为主要的差异化竞争优势对海外业务拓展亦有积极推动作用。风险提示：行业竞争加剧；新业务发展不及预期；应收账款风险。资料来源：公司公告，招商证券公司概况中控技术：国产DCS龙头业务概况：面向流程工业提供自动化解决方案财务分析：盈利能力、现金流状况良好行业情况及对标分析核心竞争力与成长机遇募投项目分析风险提示3资料来源：招股说明书，wind，招商证券（注：股权结构数据更新至2020.09.29）客户范围1999-2006年公司发展历程2007-2015年2016年至今

4、公司简介：中控前身浙江浙大中控技术有限公司为浙江大学校办企业，成立于1999年，此后逐步由自动化产品供应商发展成为 服务于流程工业的智能制造整体解决方案提供商，主营业务为提供包括自动化控制系统、现场仪表、工业软件以及运维服务等 在内的工业自动化、智能化产品及服务，核心产品DCS、SIS、APC等市占率名列前茅。股权结构：上市前，公司实控人褚健、董监高及其他员工合计持有约40.48股权。假设不考虑超额配售权，上市后上述人员将 合计持有约36.45公司股权。公司主要股东及持股比例业务范围4中小型企业为主DCS为主，重点产品包括JX- 300X、 ECS-100全面突破中大型企业DCS与现场仪表、优

5、化软件等其它自动化产品并重DCS、SIS等工控系统+现场仪表+MES、APC等工业软件构成较为完整的智能制造解决方案流程工业全客户1.1中控技术：国产DCS龙头公司致力于面向流程工业企业的“工业 3.0+工业 4.0”需求，提供以自动化控制系统为核心，涵盖工业软件、自动化仪表及运 维服务的技术和产品：自动化控制系统：自动化控制系统是现代工业生产的“中枢”，实现分散控制、集中操作、分级管理，担负着生产信息分析、 故障诊断、生产指令发布、生产管理等职能。公司自动化控制系统产品包括集散控制系统（DCS）、安全仪表系统（SIS）以 及网络化混合控制系统。自动化仪表：自动化仪表是指安装在工业生产现场的，

6、用于测量压力、流量、温度、物/液位等工艺参数或控制的仪表，包括 现场仪表和控制室仪表，主要作用是将生产现场的信息传送给自动化控制系统，或执行控制系统的指令。公司自动化仪表产 品主要包括控制阀、压力变送器、安全栅三类。工业软件：公司已形成了以实时数据库（RTDB）为基础、先进过程控制（APC）、制造执行系统（MES）和仿真培训软件（OTS） 为主体的四大类软件产品体系，能够实现工厂级能源优化与工厂级管理优化，对提高企业生产效率及产品质量、节约能源消耗、减少污染物排放具有重要作用。运维服务：产品交付后在售后服务以外为工业企业提供的调试、点检、运维、技术培训等与智能制造解决方案相关的技术服务、咨询业

7、务或备品备件产品。公司产品体系概览资料来源：招股说明书，公司官网，招商证券51.2 业务概况：面向流程工业提供自动化解决方案自动化控制系统DCS：用于实现对生产过程 的数据采集、控制和监视功 能。SIS：用于达到工艺装置要求的安全完整性登记。网络化混合控制系统：使产 品适应现场分散的使用场合， 满足连续或半连续的工业过 程。自动化仪表控制阀：根据控制器输出的 信号控制流经介质的输送量， 达到控制工艺参数的目的。压力变送器：将压力/差压信号转换为标准电信号。安全栅：串联在信号线上， 在不影响信号和通讯的条件 下，将可能进入危险场所的 能量（电能）限制在安全值 以下，保证现场安全。工业软件RTDB

8、：工业大数据积累的数 据入口及平台。APC：实现装置自动平稳卡 边控制和技术经济指标最优 化功能。MES：互联网+企业核心业务 平台，实现生产业务的高效 协同。OTS：实现工艺操作技能、 事故处理和安全应急培训及 工艺控制设计。运维服务运维服务是智能制造解 决方案的自然衍生，在工业企业首次应用不 同类型的控制系统或软 件后，持续的运维服务 依然是客户生产过程中 常态化的需求。1.2 业务概况：智能制造解决方案贡献主要收入及毛利公司主要业务模式体现为提供智能制造解决方案。公 司自动化控制系统本身具有成套定制的特征，尤其四 项产品整合提供时是以全部合同内容为对象进行整体 结算，这种项目型的业务模式

9、表现为提供工业自动化 及智能制造解决方案。2016-2019年，公司80左右的收入及毛利来源于智能 制造解决方案业务，但随着毛利率更高的工业软件以 及运维服务占比提升，智能制造解决方案业务毛利占 比有所下降。84.4%79.4%81.4%80.1%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20162017201820192016-2019公司收入构成（按业务）智能制造解决方案自动化仪表工业软件及服务运维服务其他100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20162017201820192016-2019公司主营业务毛利率智能制造解决方案自动化仪表工

10、业软件及服务运维服务84.2%80.8%82.0%79.8%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20162017201820192016-2019公司毛利构成（按业务）智能制造解决方案自动化仪表工业软件及服务运维服务其他资料来源：招股说明书，招商证券6756.10%62.94%62.00%20172018201932.66%26.86%25.99%40%60%80%100%工业自动化及智能制造解决方案收入构成（按项目内容）11.24%10.19%12.01%3,5144,4104,8803738394041426,0005,0004,0003,0002,0001,

11、000020172018项目数量（个）2019项目均价（万元）8.61%27.56%17.08%0%5%20%15%10%25%05001,0001,5002,0002,50030%2019201620172018工业自动化及智能制造解决方案（百万元）YOY自动化仪表，以此类推。 ）控制系统贡献主要收入。2019年智能制造解决方案62%的收入来源于控制系统，其中DCS系统占控制系统收入近66%。DCS收入近 年来稳定增长，但占比有所下降，主要是SIS系统收入的快速增长导致。项目数量及项目均价均有所提升。公司凭借行业领先地位、品牌优势和良好口碑，不断开拓市场，使得项目总数呈较快增长的 同时，50

12、0万元以上大项目的数量也显著增加，同时带动公司项目均价小幅提升。工业自动化及智能制造解决方案收入及增速工业自动化及智能制造解决方案项目数量及均价1.2.1 智能制造解决方案：“量价”齐升65.89%15.37%3.64%15.10%2019年控制系统收入拆分20%0%DCSSIS网络化混合控制系统混合项目控制系统控制系统+仪表控制系统+软件+其他资料来源：招股说明书，公司公告，招商证券（注：本页图4“控制系统”是指合同标的以控制系统为主，“控制系统+仪表”是指合同标的包括控制系统和1.2.1 智能制造解决方案：工控系统核心产品自动化控 制系统资料来源：招股说明书，公司官网，招商证券8系统介绍主

13、要产 品产品特点及应用系统（DCS）集散控制 控制器和人机界面组成，用于实现对生产过程的数据采集、控制和监视功能。其主要特点是分散控制、集中操作。DCS 主要应用于化工、 石化、电力、核电、制药、冶金、建材等流程 工业领域。JX-即集散控制系统，由输入输出模块、通信模块300XP面向中小项目的 DCS 系统，简单易用、技术成熟、使用范围广、 销售数量大，融合各种标准化的软、硬件接口，支持 OPC、Modbus HART 等常用通信接口，拥有化工、石化、电力等典型流程行业丰 富的行业算法库和使用经验积累，具有工业 G3 防腐、EMC 三级、 冗余配置、在线下载、故障诊断等先进功能。面向中大型项目

14、的大规模联合控制系统，行业标杆性产品，支持全冗余系统结构、分区分域、多人组态、在线无扰下载、在线升级和ECS-700 扩容等先进功能，内建安全设计，通过Achilles Level 2 认证和 等保三级测试。支持PROFIBUS、FF、HART、OPC UA 等国际标准现 场总线，满足大型工厂信息共享与协同工作的需求。系统（SIS）即安全仪表系统，由传感器、逻辑控制器以及 最终执行单元组成，用于实现一个或多个安全安全仪表 回路功能，达到工艺装置要求的安全完整性等级（SIL）。SIS 是保障工厂安全运行的核心 装备，在工业生产期间提供对设备、人身、环 境的安全保护，避免恶性事故发生。SIS 主要

15、 应用于化工、石化、电力、油气、冶金等各个 领域。中高端 SIS 产品，获得 TuV 莱茵 SIL3 和中国船级社认证。具有 三重化、双冗余、五级表决架构、2oo3D 表决、3-3-2-2-0 降级模TCS-900 式等优秀特征，支持安全在线下载和内建安全设计，适应高海拔和工业恶劣环境。在紧急停车系统（ESD）、燃烧管理系统（BMS）、火 灾及气体检测系统（FGS）、大型压缩机组控制系统（CCS）等场合 广泛应用。统和信息技术，为各类应用程序提供完全集成化解决方案，如离散控制、运动控制、批处理和驱动控制等应用场合。基于通用通信协议（UCP）网络进行构架，使得产品适应现场分散的使用场合，满足连续

16、或GCS G5网络化混 半连续工业过程，以及大型基础设施场所的控 合控制系 制需求，其集成多种控制功能、可视化、网络全冗余中大型网络化混合控制系统，具有高速逻辑与联锁控制能力丰 富的高阶函数运算和完整的控制策略。网络结构丰富，支持星型总 线型、环型和菊花链型等多种有线和无线融合的通信方式，以及灵 活的异构系统接入。支持不同周期的任务和事件触发任务。适用于 防腐蚀、宽环境温度（-40C-80C）、高海拔、防爆和户外使用要 求的应用场合。中小型分布式网络化混合控制系统，自带双以太网口支持第三方设GCS G3 备的直接接入，插槽式的背板可扩展各种 I/O 模块，具有体积小 巧、安装灵活、一体化程度高

17、、功耗低、环境适应能力强等特点。 适用于中小型规模装置和分布式场合的自动控制与数据采集。1.2.1 工控系统：DCS&SIS主要功能DCS 系统的核心特点是分散控制、集中管理，主要包括五大功能：实时监测：对生产过程中的相关数据进行实时采集和汇总，以便深入分析各项生产指标；远程遥控：基于现场总线技术将分散的现场设备和I/O 模块整合在一起，达到远程控制现场设备的目的；PID 控制：在生产期间，通过PID的控制参数，来控制不同类型的 PID控制回路。顺序控制：按照预定顺序，控制各个生产单元依次完成操作；远程故障诊断：可针对设备异常进行远程诊断，提高维护效率和安全性。SIS 系统主要包括两大功能：信

18、号报警：对于对控制系统中检测的结果进行检测，达到设定的报警值时触发报警。安全联锁：当检测结果达到联锁值时，对系统实施调节或停机控制。JX-300XP系统结构图（DCS系统）TCS-900安全仪表系统结构图（SIS）资料来源：招股说明书，公司官网，招商证券9101.2.2 自动化仪表：工控业务的自然延伸资料来源：招股说明书，公司官网，招商证券自动化仪表业务属于核心业务自动化控制系统的自然延伸。自动化仪表相较于工控系统而言位于产业链上游环节，公司在研发、 生产和销售集散控制系统的同时也会帮助客户进行数据收集和连接，由此衍生出自动化仪表业务。业务开展初期，自动化仪表以 代客户进行外采为主，随着业务规

19、模扩大，公司自身技术和产能逐渐匹配，当前自主设计和生产的仪表比例越来越高。公司自动化仪表产品主要包括控制阀（包括直行程控制阀和角行程控制阀）、压力变送器以及安全栅三类：公司主要自动化仪表产品直行程控制阀产品特色：采用直线移动式截 流件，双重密封设计， 消除 剧毒、易燃、易爆、易挥发和 稀有贵金属介质的外漏隐患。角行程控制阀量，达到控制工艺参数的目的。 达到控制工艺参数的目的。产品特色：采用垂直于阀杆的阀口径大、操作扭矩小、流阻 小、 密封可靠。压力变送器产品应用：根据控制器输出的产品应用：根据控制器输出的产品应用：将压力/差压信号转信号，控制流经介质的 输送信号，控制流经介质的输送量， 换为标

20、准电信号的高精度、高稳定性工业现场仪表，采用单晶硅 复合压力传感器，可测量气体、旋转式截流件，密封性能优异， 液体和蒸汽的压力、流量和液位。产品特色：获得防爆合格证、CE、 SIL2 认证，支持现场总线通讯和 无线通讯方式。安全栅产品应用：串联在信号线上，在不影响信号 和通讯的条件下，将可能进入危险场所的能 量(电能)限制在安全值以下，保证现场安全。 产品特色：满足 Exia Ga IIC 防爆等级要求。 获得中国船级社、SIL2、SIL3、CE 认证。采 用先进的低功耗电路设计，功耗比上一代产 品降低 40%;并采用端子间对流散热孔设计， 带来完善的热流道，散热更充分。我们认为，公司自动化仪

21、表业务的拓展具有天然优势。由于DCS行业的特殊性，客户对产品的要求极高，对长期合作的供应商黏 性较高、信任感较强。公司在DCS行业市占率已达27%，在石化、化工领域DCS市占率高达40%以上，由于自动化仪表在一定程度 上是围绕控制系统进行链接和发挥作用，因此，如果用户使用公司提供的控制装置，则周边产品及服务将更加倾向于由公司进行 提供。111.2.2 自动化仪表：收入增速远超行业，毛利率逐年提升资料来源：招股说明书，上海仪器仪表行业协会，中研网，招商证券自动化仪表业务收入增速远超行业：2017-2019年公司自动化仪表业务增速分别是15和27，远高于行业平均增速。其中，控制阀和变送器对自动化仪

22、表业务的贡献最大。毛利率稳步上升：2017-2019年自动化仪表毛利率分别为26.53、32.44和36.96，主要原因是自动化仪表销售数量的快速增 长降低了单位固定成本。其中变送器的毛利率较高，2017-2019年分别为47.00、53.27和53.14。4,0002,00006,0008,00010,00012,00020192017-2019年自动化仪表业务收入（万元）2017控制阀2018变送器其他产品45.26%43.63%38.78%20.59%14.70%10.68%34.16%41.67%50.54%0%20%40%60%80%100%2017201820192017-2019

23、年自动化仪表业务收入构成控制阀变送器其他产品47.00%53.27%53.14%27.96%21.10%32.74%24.79%36.76%27.47%0%10%20%30%40%50%60%201720192017-2019年毛利率稳步提升2018控制阀变送器其他产品（安全栅、无纸记录仪、校验仪等）3.70%2.20%15%27%30%25%20%15%10%5%0%201820192018-2019公司自动化仪表业务增速与行业平均增速对比行业平均中控技术1.2.3 工业软件：MES贡献主要收入0.990.881.470.340.540.390.050.010.00.51.01.52.020

24、1720182019工业软件类产品各项收入变化（亿）MESAPCOTS资料来源：招股说明书，招商证券72.0%62.0%78.5%24.7%38.0%21.0%0%20%40%60%80%100%201720182019工业软件类产品各项收入占比MESAPCOTS工业软件收入为公司第三大收入来源。2017-2019 年度， 单独对外销售的工业软件分别实现收入 13,781.70 万元、 14,171.70 万元和 18,771.99 万元，占公司主营业务收入 的比重分别为 8.08、6.66和 7.44。公司单独对外销售的工业软件业务收入逐年稳步增长。国 家智能制造普及率的逐步提升，市场对工业

25、软件的需求不 断增加。随着公司核心技术的进步和品牌的沉淀，承接的 项目数量持续提升。制造执行系统（MES）为收入主要来源：受益于公司在流程 工业领域良好的客户基础及产品优势，以及流程工业中化工、石化、冶金上升趋势明显，公司MES产品收入快速增长，2019年单独销售的MES产品收入同比增加近67.6。11615225641304611200150100500300250201720182019工业软件类产品项目数量（个）MESAPCOTS121.2.3 工业软件：核心产品特性及代表客户工业软件产品特点及应用代表客户实时数据库 ESP-iSYS实现了流程工业企业连续生产过程上万过程参数按秒级频率处

26、理，具有实时处 理和存储海量数据的能力，能够实现实时数据与关系数据库交互使用；支持数 据库集群和双机冗余热备份；具备丰富的对外接口和完善的外围应用软件等。 实时数据库软件帮助工业企业实现生产数据采集，累积形成每年万亿级数据的 存储、加工及应用。该产品是工业大数据积累的数据入口及平台。通过与各个上层应用相结合，为 企业运营管理和经营决策提供了有力的支撑。神华宁夏煤业集团APC-Suite（含ssRTO）通过建立生产过程动态预测模型，实现了生产过程参数在复杂多变工况下自动中国石油兰州石化公先进控制与优化系列软件 平稳运行，实时优化 ssRTO 在线运行系统结合装置机理模型和 APC，使过程装 司、

27、中国石化扬子石置持续稳定运行在总体经济效益最优化状态。化公司、中国石化齐该产品使生产过程装置类似于汽车自动驾驶和路径最优规划等，实现了装置自鲁石化公司、中国石 动平稳卡边控制和技术经济指标最优化功能，从而提高装置运行整体收益。化中原石油化工流程工业 MES 解决方案 MES-Suite 覆盖流程工业企业“人、机、料、法、环” 的计量、监测、调度、统计、分析、核算等管理业务，通过建立物料流、信息制造执行系统 MES-Suite 流、资金流“三流合一”的信息集成平台，实现企业数字化转型，是互联网企业的核心业务平台。该产品实现生产业务的互联互通和协同高效，支撑企业提高生产效能、降低能耗 物耗。东北制

28、药集团、中国 石油、中国石油化工 中国海洋石油针对流程工业企业生产过程，采用过程机理建模技术、云技术、虚拟现实等技仿真培训软件 VxOTS术，实现了工艺操作技能、事故处理和安全应急培训及工艺控制设计验证，取 得了减少非计划停车和工艺优化等效益，助力企业实现稳定、高效、优化生产。 该产品为流程工业企业实现数字孪生奠定了基础，具有广阔的发展前景。公司工业软件涵盖安全管理、生产管控、能源管理、供应链管理四大方面，形成了以实时数据库（RTDB）为基础、先进过程控制（APC）、制造执行系统（MES）和仿真培训软件（OTS）为主体的四大类软件产品体系，提供多种不同的软件产品：13资料来源：招股说明书，公司

29、官网，招商证券运维服务为核心产品交付后所提供的调试、点检、运维等技术、咨询服务，以及备品备件产品销售。业务涉及两个方面：1）基于工业自动化及智能解决方案打包出售；2）独立的运维服务业务。运维服务收入对整体业务收入贡献度较小，但能助力公司核心业务发展：通过建设 PlantMate高端服务运营品牌，在全国数百家工业园区打造5S自动化管家店，提高产品运维服务质量和响应速 度，较国外竞品提供本土化服务。搭建PlantMate工业一体化线上平台，涵盖信息收集、产品推介、客户服务、交易计算、仓储物流、运营管理、资讯等多种服务，助力构筑“工业服务+互联网+物联网”新型工业智造生态。根据客户的具体情况提供有针

30、对性的运维服务，能够增强客户粘性、树立良好口碑，有助于公司攻克国内市场高端客户， 扩大国内市场份额。1.2.4运维服务：辅助核心业务发展2.37%2.21%2.00%2.10%2.20%2.30%2.40%2.50%2.60%010203040506070201720182019运维服务收入及占比2.57%运维服务收入（百万元）运维服务收入占比PlantMate品牌发展战略200家5S自动化管家店工业一体化线上平台产品销售备品备件服务 专家 解决方案信息收集 客户服务产品推介 交易计算仓储物流运营管理资讯资料来源：招股说明书，公司官网，PlantMate官网，招商证券141.3财务分析：盈利能

31、力良好，人均盈利提升15.6%24.4%18.9%05101520253020162017201820192016-2019营收稳健增长营收（亿元）YoY261.8%92.7%15.6%0%50%100%150%200%250%300%10% 1.05% 0.50% 0.015% 1.520% 2.025% 2.530% 3.0201620192016-2019扣非归母净利润快速增长20172018扣非归母净利润（亿元）YoY9.9%2016201720182019毛利率净利率注：2017-2018公司扣非归母利润增速高于营收增速，主要系当年存在大额政府补助（税收优惠及各种资助和奖励）。0%2

32、0162017201820192016-2019毛利率、净利率提升2016-2019 ROE水平提升2016-2019人均创收与人均创利情60%50%46.6%46.7%48.1%40.1%30%25%28.14%25.80%80况69.2673.1673.5662.1940%20%17.58%6030%20%13.5%14.6%15%4010%3.4%10%6.19%202.146.69.7710.60%5%020162017人均创收（万元）20182019人均创利（万元）资料来源：wind，招股说明书，招商证券15216-2019年公司期间费用率较为稳定，其中：销售费用：主要由销售人员工资

33、薪酬及差旅费构成（2019 年占比80.42），近几年销售费用率维持在17.5左右。管理费用：主要由管理人员工资薪酬（2019年占比 58.26）、股份支付（2019年占比13.99）组成，近几年 管理费用率维持在9左右。18年管理费用率下滑主要系当 年管理人员工资薪酬以及股份支付费用增速低于收入增速。研发费用：主要由研发人员薪酬构成（2019年占比81）， 近几年公司研发费用率维持在11.2-12.2之间。公司主 营业务属于技术驱动型，因此较为注重自主研发及技术创 新，随业务规模扩大公司持续加大研发投入。1.3财务分析：期间费用率基本维持稳定38.4%38.8%36.5%38.5%30%32

34、%34%36%38%40%42%44%2016-2019期间费用率较为稳定11.2%12.2%11.3%12.0%5%7%9%11%13%15%201620172018201920162017201820192016-2019研发费用率维持在11.2-12.2之间0.5%0.0%0.0%-0.1%20162017201820199.5%9.0%7.9%9.2%17.5%17.2%17.2%17.4%-1%2%5%8%11%14%17%20%2016-2019销售、管理及财务费用率情况管理费用销售费用财务费用资料来源：wind，招股说明书，招商证券161.3财务分析：经营性净现金流状况良好注：公

35、司的销售政策一般采用预收款的销售方式（投运前通常可以收取合同金额的60，验收后收取 30，余下的 10作为质量 保证金，一般在正常投产一年后付清）。0.00.51.01.52.02.53.03.54.0201620192016-2019应收账款周转率提升50%52%54%56%58%60%62%64%2016-2019期末预收账款/营业收入比重提升4.151.661.611.340.00.52.52.01.51.04.54.03.53.020162017201820192016201720182019经营性现金净流量净利润维持在较好水平1.76资料来源：wind，招股说明书，招商证券171.7

36、81.801.821.841.861.881.901.921.94201720182019201720182017-2019应付账款周转率（次）公司概况细分行业情况及对标分析市场空间：工业自动化市场规模宏大，自动化程度有待提升市场驱动因素：内需、政策、国产化竞争格局：参与者众多，龙头优势明显竞争对手分析核心竞争力与成长机遇募投项目分析风险提示182.1 工业自动化概览：市场空间广阔，自动化程度有待提高资料来源：工控网，公司公告，招商证券我国工业自动化市场规模稳定增长，制造业企业自动化水平2010-2019年中国自动化市场规模及增长有待进一步提高。根据工控网，2019年中国自动化市场规模2000

37、1830186520.00%达到1,865亿元，较2018年度同比增长 1.8，2020-2022 年18001656将保持 6左右的年均复合增长率。此外，据工信部统计，16001410144014861390142115.00%2019 年我国智能制造就绪率仅7.9，大多数制造业企业仍处1400120010.00%于基础自动化阶段，导致工业生产的信息、数据来源不足。10005.00%工业自动化产业链：行业上游主要是各类金属材料和电子器8006000.00%件的供应商。除了部分高端的芯片、仪表等零部件需要进口400-5.00%以外，其余原材料均可从国内厂商获得，货源充足且价格稳200定。由于工

38、控系统的实施多为项目制，下游的工业应用企业 对自动化行业的发展有明显影响。020122013201420152016201720182019市场规模（亿元）同比增长（%）-10.00%上游：原材料供应商电阻、电容等电子元器件各类仪表中游：工控系统提供商下游：应用行业芯片、半导体等元器件石油化工电力制药企业综合管理信息系统工业软件控制系统自动化仪表冶金市政工业自动化产业链192.2市场驱动因素：内需、政策、国产化提高质量不断增长的 自动化需求节能降耗安全生产绿色环保用户自身需求政策导向需求绿色环保安全生产节能降耗提高质量降本增效降本增效国产化需求工业自动化市场增长的驱动因素来自三方面：1）用户内

39、在需求；2）产业政策带来的外部需求；3）国产化需求。用户内在需求：本质为对高生产力的追求，具体可细分为：提高质量：目前我国工业在质量基础设施、关键工艺技术、产品实物质量等方面与国际先进水平相比仍有较大差距，尤其是高端 精密产品。提升自动化水平能够帮助企业改进生产工艺，减少残次品，从而达到提升产品质量的目的。节能降耗：石化、化工等行业属于重型耗能企业，目前在能源利效率与世界先进水平仍有明显差距。提升自动化水平能更好的调 节设备运行，从而达到节约能源的目的。降本增效：持续提高生产效益是工业企业永恒追求的发展目标。产业政策指导带来的外部需求：由于国家产业政策的调整带来的需求，多为强制性，具体可分为：

40、安全生产：石化、化工企业普遍属于危险化学品生产企业，其生产环境存在诸多重大危险源和安全隐患；绿色环保：流程工业 是污染源排放重点监管行业，需全面推行污染源达标排放改造。国产化需求：工业自动化控制系统是工业生产的核心，实现国产自主可控对于国家安全具有重大意义。目前流程工业集散控制系统（DCS）国产化率接近于50，尚有较大提升空间。工业自动化市场驱动因素示意图资料来源：招股书说明书，公司公告，招商证券20客户特点需求特点2.3流程工业:生产模式和需求特点石化化工电力生产规模大生产连续生产过程复杂生产环境危险熟悉生产过程高可靠性粘性高聚集效应主要行业生产模式公司主要面向流程工业提供自动化解决方案。流

41、程工业主要指石化、化工、煤化工、制药、建材、冶金冶炼、火电、核电等工业， 涉及能源和原材料工业，是国民经济的支柱工业，十几个行业占据中国市场约47。生产模式：1）生产规模大，能耗高；2）连续性生产：流程工业基本需要7x24小时生产，不允许计划外停产；3）生产过程复杂：主要与生产工艺有关;4）生产环境危险：可能涉及高温高压、有毒有害物质，存在诸多重大危险源和安全隐患。需求特点：1）高可靠性：由于生产规模大且生产连续，因此不允许计划外停产。同时由于涉及危险源较多，一旦发生安全事故， 可能发生爆炸、有毒有害物质泄露等严重后果，对于自动化控制系统的稳定性和可靠性要求高；2）熟悉生产过程：流程工业生 产

42、过程复杂，控制系统的构建需要供应商对于工业流程有详细的了解。基于以上需求特性，公司客户具有以下特点：1）粘性高：以自动化控制系统为例，其使用寿命通常在8至10年左右，意味着一旦 客户选用公司产品，将持续使用至少8至10年左右的时间。与自动化系统相关的周边产品，如工业软件，自动化仪表和运维服务 等，客户也会倾向于由公司提供。同时，项目的实施使得供应商对于该行业的工艺流程有着比较深的理解，客户也会倾向于将新 项目交给公司完成。2）聚集效应：聚集效应有两层含义：1.产业聚集：产业内的头部企业由于规模较大，资金充足，能更好的 实现工业自动化，从而吞并其他规模较小的企业；2.项目聚集：由于流程工业生产的

43、复杂性和潜在安全性问题，客户对于系统的 可靠性要求高，试错成本也高。因此行业内的客户会将目光更多投向龙头企业，最终使得自动化市场份额向几家大型供应商集中。流程工业生生产模式及需求特点资料来源：招商证券212.3.1 工控系统：流程工业为主要下游应用市场81.5884.48DCS：市场规模稳定增长，国内市场以化工、石化和电力行业为主要应用行业。2016-2022E国内DCS市场规模及增速根据MIR，2019年国内DCS市场规模为 87.4亿元人民币，同 比增长7.2。预计2020年起至2022年，DCS 市场仍会保持稳1009087.4387.8592.6920%定增长；2022年至2027年，

44、DCS 市场平均年增长率将维持在8070.5115%5-6。7060.52从下游用户的行业属性分析，化工、石化和电力是主要应用6010%行业，三者合计市场份额达到 80.7。50405%SIS：市场规模快速增长，化工、炼化石化及油气为主要应30用市场。根据 ARC，2019 年国内 SIS 市场规模为 3.2 亿200%美元，连续第三年取得两位数增长。化工、炼化石化及油气10为SIS 主要下游应用市场，市场份额合计占比超过 80。020162017201820192020E2021E2022E-5%DCS市场规模（亿元）同比增长（%）化工石化电力其他化工石化电力其他2016年国内DCS市场20

45、19年国内DCS市场行业构成比重行业构成比重54.414%43.23.43.84.012%10%26.3%28.2%19.3%37.0%328%6%30.7%24.3%14%2%14.8% 19.4%00%20192019-2023E国内SIS市场规模及增速2020E2021ESIS市场份额（亿美元）2022E2023E同比增长（%）资料来源：MIR，ARC，招商证券222.3.2 市场格局：市场份额向龙头集中DCS：公司占据行业龙头地位。根据MIR，2011年至2019年，中 控技术连续九年蝉联国内DCS市场整体占有率第一名。公司市 场份额从 2010 年的 11.8 逐步提升至 2019

46、年的 27.0，领先第二名艾默生超过 11 个百分点。从竞争格局看，市场份额向龙头集中。整体来看，DCS市场CR4 从2010年的48.1提升至2019年的68.2。最大的细分市场化工 行业CR5从2010年的72.8提升至2019年的82.0。公司在化工、石化及电力行业的市占率提升明显。公司在上述 三个行业的市占率由 2010年的24.5 、13.3 以及1.6分别提 升至 2019 年的40.7、29.7和13.3。SIS：根据ARC，中控技术的市场占有率为 24.5，排名第二，仅次于康吉森的26.4。27.0%16.0%15.2%10.0%31.8%中控技术 艾默生 和利时霍尼韦尔 其他

47、11.8%12.6%11.9%11.8%51.9%中控技术 霍尼韦尔 艾默生ABB其他2010年与2019年国内DSC市场份额比较40.7%12.9%11.7%10.8%5.9%18.0%中控技术 艾默生霍尼韦尔和利时横河电机 其他24.5%17.1%12.5%9.7%9.0%27.2%中控技术 霍尼韦尔 横河电机和利时艾默生其他2010年与2019年国内DCS市场化工行业份额比较26.424.56.45.36.331.12019年国内SIS市场份额康吉森中控技术和利时希马HIMA霍尼韦尔其他资料来源：MIR，招商证券232.3.3 行业趋势：增值服务是新的营收点之一随着传统重工业自动化领域新

48、建工程以及现有工厂改造项目的数量减少，工控系统市场已由增量抢占进入存量竞争阶段。以 DCS 8-10年使用周期计算，2011年左右投产的DCS系统已经进入更新周期。尤其是最早使用DCS系统的火电、化工、冶金等行 业，对增值服务需求尤为旺盛，更新需求占据市场发展主导力量。增值服务点检服务利旧服务维保服务扩容服务升级服务备件服务对将旧的DCS系统 进行综合资产评 估利用、系统安 全防护、搬迁保 养更新。对老旧、超期服 役或者处于产品 生命周期末端的 现场控制系统进 行整体的全面更 换、升级。对DCS系统进行全面、 深入的检测、保养和维护。由维保服务工程师常 驻于用户现场，提供 7x24小时不间断的

49、设 备巡检、日常维护保 养、故障处理、备件 管理、设备报表与分 析等服务。在原系统规模基础上， 帮助用户增加（新上项 目）控制系统的服务产 品。为客户提供备件咨询、 备件库支持、备件检测 保养、备件销售、备件 配置及备件相关现场服 务。资料来源：头豹研究院，招商证券242.3.4 竞争格局：主要竞争对手企业资料来源：各公司官网，招商证券25业务简介优势行业代表客户霍尼韦尔（美国）主营业务涵盖航空、楼宇和工业控制技术、特性材料以及物联网等。霍尼韦尔自 动化控制业务板块主要向用户提供整套的创新产品、解决方案和系统。石化、化工、造纸、电力中化圣澳艾默生主营业务涵盖自动化解决方案和商住解决方案。艾默生

50、自动化解决方案业务板块（美国）主要向用户提供从底层仪表阀门、工业控制系统到企业运营管理软件层的整体解 决方案。电力墨西哥国家石油石化、化工、 公司、全球最大的工业气体生产 商 Praxair横河电机（日本）主营业务涵盖测量、控制、信息三大领域，是工业控制行业专业的跨国公司。横 河电机工业控制业务板块主要向用户提供控制系统、测试和测量仪器、压力变送 器、流量计、氧分析仪、现场总线仪表、制造执行系统和先进过程控制软件等产 品。巴林国家天然气石化、化工、 公司、巨化集团造纸新浦化学（泰兴）有限公司ABB（瑞士）主营业务涵盖电气、工业自动化、运动控制、机器人及离散自动化。ABB 的工业 自动化业务板块

51、涵盖行业解决方案、控制系统、测量产品、全生命周期服务、外 包维护和行业特定产品等。石化、化工、 山东海天生物化 造纸、电力、 工、北京供热集 水泥、冶金 团主营业务涵盖工业、能源、医疗、基础设施与城市等领域。西门子工业自动化业 西门子务板块涵盖工业自动化系统、仪表和传感器、工业软件等产品，其下游行业偏向（德国）于离散工业企业。造纸、电力、水泥、冶金石化、化工、 龙钢集团、太钢集团、华润水泥、华晨宝马和利时（中国）主要业务集中在工业自动化、轨道交通自动化和医疗自动化三个领域。石化、化工、 中石化、中石油、造纸、电力、 中国广核集团、 水泥、冶金神华集团2.3.5 竞争对手：和利时和利时核心业务聚

52、焦在工业自动化、轨道交通自 动化和医疗自动化三大领域，始创于1993年，是 中国领先的自动化与信息技术解决方案提供商。 主要从事自动控制系统产品的研发、制造和服务。2019年工业自动化业务贡献约五成收入。公司2020财年工业自动化收入占比为48，同比前几年 有显著增长。公司工业自动化业务同时涉及流程 工业以及离散工业。公司在核电自动化领域具有突出的竞争优势。和 利时拥有成熟的专有核电厂控制系统和反应堆保 护系统，通过工程设计、采购、集成、安装、支 出和专业服务，使得核电站的运行安全、可靠和 经济。与中国最大的核电站运营商中国广核集团 合作，参与过大亚湾核电站、秦山核电站、防城 港核电站等项目。

53、毛利率&净利率：公司自动化业务分为整体解决方 案以及核电自动化两个板块，其中整体解决方案 板块毛利率在35-40之间，核电自动化板块毛利 率在60-75之间。2020财年公司综合毛利率 37.9，净利率15.9。48%40%12%和利时FY2020收入结构轨道交通工业自动化 机电解决方案公司三大业务及对应产品公司各业务毛利率情况172.7224.8233.8240.00%5%10%15%20%25%30%35%050100150200250300和利时工业自动化收入及同比增速FY2017FY2018FY2019工业自动化收入（百万美元）FY2020YOY（ ）资料来源：公司公告，招商证券26自

54、动化仪表行业规模巨大。2019年仪器仪表行业主营业务收入达7274.6亿元。仪器仪表包括通用仪器仪表和专用仪器仪表， 公司所处的细分行业为通用仪器仪表中的自动化仪表。2017-2019年，我国自动化仪器仪表行业市场规模为从2370.16亿增长 至2511.93亿。公司聚焦在压力、流量和控制产品，市场空间超过300亿。自动化仪表行业竞争格局整体较为分散。自动化仪表行业集中度较低，从业企业较多，呈现高度分散竞争格局，大部分企业 的市场份额都处在较低水平。目前我国自动化仪表市场低端产品过剩，中高端产品依赖进口，未来中高端的智能化仪表国产 替代空间较大。公司主要产品为调节阀、压力变送器以及安全栅，其中

55、收入贡献较大的调节阀以及压力变送器行业规模低速稳定增长。根据 工控网的预测，2020-2022 年压力变送器市场规模将保持 3%左右的年均复合增速。根据ARC 的预测，2018-2022 年中国调节 阀市场规模将以 5.3%的年均复合增长率增长。22502017201820192.4.1 自动化仪表：市场规模超千亿，进口替代空间大2012-2019仪器仪表行业主营业务收入及同比增速自动化仪表行业市场规模120001000017.6%6.6%6.3%7.5%20%15%10%255025002457.862511.9380002.2%5%245060000%24002370.164000-10.

56、1%-5%2000-15.3%-10%-15%235023000-20%20122013201720182019201420152016主营收入（亿元）YoY资料来源：上海仪器仪表行业协会，招股说明书，招商证券27细分行业行业概况主要公司市场占有情况压力变送器2019 年度国内压力变送器市场规模 为40.2亿元，同比增长 9.2。国外 厂商占据主导地位。横河电机2019年度市场占有率为28.6，排名第一艾默生2019年度市场占有率24.2，排名第二川仪股份2019年度市场占有率5.6，排名第四，本土品牌排 名第一调节阀2018年国内调节阀市场规模为19.99 亿美元，调节阀市场集中度较低， 竞

57、争较为分散，2018年度市场占有 率前十名企业占总市场规模的 41.00。艾默生2018年市场占有率8.3，排名第一吴忠仪表2018年市场占有率3.7，排名第四，本土品牌排名 第一。资料来源：工控网，中国海关，招股说明书，公司官网，招商证券28高端自动化仪表进口替代有望加速。目前国内高端仪器仪表市场份额主要由国外品牌占据，根据海关数据，2019年我国仪器 仪表大类产品进口规模接近7000亿元。随着国内仪器仪表厂商的快速发展，国产替代将持续进行，公司在流量、压力和控制 产品细分领域的市占率有望加速提升，主要驱动因素有：1）技术突破。公司在自动化仪表方面拥有9项发明专利，随着公司 技术的不断发展，

58、公司自主研发的CXT 智能压力变送器等高端自动化仪表具有自主知识产权，性能安全可靠，主要技术指标 达到了国际同类产品先进水平，在性能相近的情况下，国产化产品更具有价格优势。2）政策利好。近年来国家持续深入实 施智能制造，加快制造业智能化转型，加大关键部件国产化等工作力度，并出台相应的产业规划和政策，推动了高端自动化 仪表的国产替代进程。由于产品精度、可靠性、稳定性不同，自动化仪表产品分为高端仪器仪表和低端仪器仪表。公司主要产品为调节阀和压力变送器，产品定位是中高端仪表。目前精度较高、可靠性、稳定性较强的高端调节阀、压力变 送器主要由横河电机、艾默生等外资品牌主导，国内厂商主要竞争于中低端市场。

59、公司主要自动化仪表产品所处行业情况2.4.2 自动化仪表：市场规模超千亿，进口替代空间大29资料来源：中国工业技术软件化产业联盟，工信部，招商证券2.5.1 工业软件：现代工业的“灵魂”工业软件：核心是“工业”而非“软件”。工业软件是工业技术和知识的程序化封装，能够定义工业产品、控制生产设备、 优化制造和管理流程、变革生产方式、提升全要素生产率，是现代工业的“灵魂”。工业软件公司将工业流程和技术的程序 化背后需要有工业企业的强大工业流程和庞大技术数据支撑，由工厂场景数据提升工业软件算法价值。因此，工业软件研发 不同于一般意义的软件，要求工程师同时具备软件开发技能和丰富的工业知识与技术，同时研发

60、周期长、研发迭代速度慢， 高端工业软件的护城河极深。工业软件分类2.5.2 工业软件：市场规模宏大，国产软件加速发展工业软件市场规模宏大，整体维持较高增速。2019年，我国工业软件产品实现收入1720亿元，较 2018年增长16.45，高 于软件行业整体增速12.5。2012-2019年，我国工业软件产品收入年复合增长率为 20.34。预计2020年我国工业软件产 品收入将突破2000亿元。智能制造推进制造业工业革命4.0，工业软件为助力转型升级关键。目前产业转型升级进入攻坚期，数字转型成为企业共 识。推进自主技术上的突破能够促进高端工业软件的使用和开发，达到智能制造的产业链深度协同。政策环境