汽车行业：详细梳理可能的政策及影响车市潜在刺激政策梳理

1、行业及产业汽车行业研究行业深度2020 年 03 月 23 日车市潜在刺激政策梳理/看好详细梳理可能的政策及影响相关研究终端边际回暖迹象渐显，结构加速分化关注强势品牌-证 2020/3/9-2020/3/15汽车周报 研券 2020 年 3 月 16 日究 行业政策托底明显，中国智能汽车战略报 形成- 2020/2/17-2020/2/23汽车告 周报 2020 年 2 月 24 日证券分析师宋亭亭 A0230517090004 HYPERLINK mailto:songtt songtt研究支持竺绍迪 A0230119090001 HYPERLINK mailto:zhusd zhusd联系

2、人竺绍迪 (8621)232978187353 HYPERLINK mailto:zhusd zhusd本期投资提示：中国车市在经历了连续 2 年的负增长后，又在 2020 年受到了新冠疫情的冲击，不仅需求被短暂压抑，产业链生产节奏更是被严重影响。目前 2 月，乘用车终端销量同比下滑超 75%。虽然 3 月上半月需求有所回暖，但全国范围的需求复苏仍显疲弱。在此大背景下市场纷纷预期相关部委会有切实有效的刺激政策来提振车市需求。市场此前将更多的注意力集中在普惠性的购置税调节上。但通过测算发现此种方案对财政压力相对大，综合考虑，我们认为有可能是诸多政策因城施策，进行有针对性地刺激，有效利用好每一份资

3、源。因此，我们认为政策可能是一套组合拳，尤其不会因为要救燃油车而搁置了对新能源汽车的关注。因此，新能源汽车的需求复苏将更具备边际弹性。主要核心结论：燃油车购置税减半/免的政策推出难度较大，但其他税费还有操作空间。经历了 09/15年的购置税减半政策后，购置税的调整只能通过人大决议来变更，因此短期内落地的可能性较低。而且减税降费预计不会推出普惠性政策，而是针对特定市场、特定人群进行减负。因此，我们综合判断，认为在购置税方面，可能是针对 10 万售价以下的车型进行补贴。以 2019 年销量为参考，此价位下，市占率靠前的车企将充分受益，包括上汽通用五菱（占比 24%）、吉利汽车（13%）、长安汽车（

4、7%）、奇瑞汽车（5%）、一汽大众（4%）。放开限购、以旧换新的主动权在地方政府，我们认为当前情况下逐步放松的可能性也较大。1）假设各限购省市以新增配额形式放宽限购。参考广/深策略，假设各地新增配额分别为原配额的 150%，100%，则全国乘用车分别实现销量同比 5%、3%的增长。2）以旧换新下，对合资和豪华品牌有明显利好，尤其是日系、德系品牌（含 ABB）从绝对看，新车及换购市场最强势的品牌为大众和丰田，前十名只有 1 家自主品牌，为吉利汽车。从相对来看，换购市场中名次明显提升的有传祺、凯迪拉克、雷克萨斯吉利，份额绝对值增长明显的有日产、奥迪、别克、宝马、本田、大众。汽车下乡（新能源）是我们

5、认为今年除补贴政策外，又一重要的潜在新能源行业刺激政策。原因在于随着 CTP+LFP 技术的大规模应用，中低端新能源车型已经具备了与燃油车平价竞争的基础。若政策得力，我们测算以旧换新可以为市场带来 13 万台左右增量，而补贴新购则有可能再为市场提供将近 30 万台增量。其他可用的政策还包括：增加二手车流转/出口，鼓励中低线城市的排放不达标车型提前报废等。投资建议：短期政策托底明显。中长期看，换购市场将会成为行业增长的核心驱动力。重点关注在新车及换购市场强势的大众、丰田，以及在中低线市场有较强竞争力的吉利、长安、长城品牌。推荐广汽集团、上汽集团、吉利汽车，关注高弹性长安汽车。新能源方面推荐中低端

6、 C 端有优势的比亚迪。核心风险：车市销量及折扣复苏不及预期。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明目录车市的存量与增量结构将共同影响政策施力 5车市由增量与存量共同驱动 5车市面临中低线端需求下滑的困境 6提振需求，开源节流 7鼓励以旧换新，促使换购需求稳步释放 8放宽限购省市配额，带动一线城市销量回暖 8换购需求对日德合资和豪华品牌有明显偏好 12鼓励中低线城市的高排放车型以旧换新 13打通二手车流通限制，激发新车需求 14二手车流转需承担存量转移的角色才能带来增量 14存量转移与吸引增量均可提升新需求 15完善二手车法规，增加二手车流转 17新能源汽车再下乡，刺激中低线真实需求 18

7、战略考量下继续支持新能源汽车 19打开中低线 C 端市场，刺激真实需求 20新能源汽车下乡，新增 20-40 万销量 22减半购置税，激活整体需求 24图表目录 HYPERLINK l _TOC_250020 图 1：2019 年中国车市增量结构 5 HYPERLINK l _TOC_250019 图 2：2019 年中国车市存量流出结构 5图 3：2016-2019 新车&二手车总销量（万辆） 6图 4：2016-2019 新车&二手车首购销量（万辆） 6图 5：2017-2019 新车销售地域分布（%） 6图 6：2016-2019 各车系份额变迁（%） 6 HYPERLINK l _TO

8、C_250018 图 7：未来潜在车市刺激政策梳理 7 HYPERLINK l _TOC_250017 图 8：2008-2010 年行业充分受益于首次购置税减半政策 8 HYPERLINK l _TOC_250016 图 9：受益购置税减半 2.0 政策乘用车销量回暖（%） 9 HYPERLINK l _TOC_250015 图 10：新车更换新车是换购的主流趋势（%） 12图 11：一线城市是换购需求的主力（%） 12图 12：进口和合资品牌在换购市场更吃香（%） 12 HYPERLINK l _TOC_250014 图 13：各品牌在一线城市的换购份额，大众、奔驰、丰田为前三名（%） 1

9、3 HYPERLINK l _TOC_250013 图 14：各品牌换购与整体市场份额变化情况（%） 13图 15：商用车报废要求（里程/万公里） 14图 16：商用车报废要求（年） 14 HYPERLINK l _TOC_250012 图 17：二手车价值链示意图 15 HYPERLINK l _TOC_250011 图 18：1970-2015 日本 新车/二手车销量（万辆） 16图 19：1960-2017 日本 新车销量与新增人口关系（辆） 16 HYPERLINK l _TOC_250010 图 20：2003-2017 日本 二手车出口（万台） 17图 21：2016 年 主要国家

10、二手车/新车销量比值 17图 22：2015-2019 中国二手车交易量 17 HYPERLINK l _TOC_250009 图 23：2010-2019 中国二手车交易均价（万元） 18图 24：2010-2019 中国汽车销量与 GDP 增速（%） 19图 25：2016-2019 主流新能源车补贴额度（万元） 19图 26：2018-2020 乘用车整体销量情况（万辆） 19图 27：2018-2020 新能源乘用车销量情况（万辆） 19 HYPERLINK l _TOC_250008 图 28：新能源市场现有需求结构及潜力 20 HYPERLINK l _TOC_250007 图 2

11、9：中低线城市停车约束更少 21 HYPERLINK l _TOC_250006 图 30：中低线城市充电更为便利 22图 31：2017 年中国消费者换购周期统计（万辆，%） 22图 32：2001-2018 年中国汽车销量及增长率（万辆，%） 22 HYPERLINK l _TOC_250005 图 33：“新能源下乡”方案猜想 22图 34：12-16 年 A0/A00 在四五六线地区存量（万台） 23图 35：2012-2016 对应车型地域分布（%） 23图 36：2012-2019 年 A0 车型销量及份额变化 24图 37：2019 年 A0/A00 市场份额结构 24 HYPE

12、RLINK l _TOC_250004 图 38：2018 年我国车辆购置税税收总量达 3453 亿元 24表 1：九大限购省市配额情况存在差异 9表 2：以新增配额形式放宽限购情景分析表 10表 3：以新增配额形式放宽限购情景分析表 10表 4：快速转化下的销量测算 10表 5：稳定转化下的销量测算 11表 6：滞后转化下的销量测算 11表 7：主流 A0 级燃油/纯电车型 TOC 平价对比 21 HYPERLINK l _TOC_250003 表 8：两次购置税减免刺激政策实施下免税总额测算 25 HYPERLINK l _TOC_250002 表 9：若仍采用 1.6L 以下乘用车购置税

13、减半则财政负担约为 486 亿元 25表 10：从财政负担和最终效果来看补贴终端售价 10 万以下的汽车消费可能是较为合理的刺激手段 26 HYPERLINK l _TOC_250001 表 11：10 万以下销量靠前乘用车品牌 26 HYPERLINK l _TOC_250000 表 12：汽车行业重点公司估值表 27车市的存量与增量结构将共同影响政策施力车市由增量与存量共同驱动2019 年约有 3000 万有效需求涌入市场，但新增新车销量为 2200 万。我们将 19 年的需求拆为新车需求和二手车需求。从中汽研的报告得知，2019 年首购用户约有 1000 万辆，而增购需求为 200 万辆

14、，剩余 1000 万辆为换购需求，而这部分换购后的旧车便流入了二手车市场。从流通协会处了解到，2019 年二手车交易量乘用车部分约 1300 万台。而这其中有将近 800 万台是首次购车用户，即新增需求；400 万为换购二手车用户；100 万左右增购需求。这便是目前中国车市需求流入的结构。图 1：2019 年中国车市增量结构资料来源：保险数据，流通协会，申万宏源研究而存量的流出相对简单很多，主要分为报废和出口，全年约有 350 万台乘用车离开存量市场。其中主要以旧车报废为主，而二手车出口总量在 2019 年仍然较低，不足 5 万台。图 2：2019 年中国车市存量流出结构资料来源：保险数据，流

15、通协会，申万宏源研究车市面临中低线端需求下滑的困境新车市场及首购市场的销量持续下滑。新车销量持续下滑，而二手车交易量则持续 4年稳步增长。同时，新车市场中的首购比例也在持续下滑，更多的首购需求流向了二手车市场。我们认为这是中国消费者逐步趋向成熟的一个表现，同时也是中低端购买力出现下滑的一个无奈的选择。图 3：2016-2019 新车&二手车总销量（万辆） 图 4：2016-2019 新车&二手车首购销量（万辆） 资料来源：流通协会，保险数据，申万宏源研究资料来源：流通协会，保险数据，申万宏源研究中低线城市的自主品牌份额持续下滑。在结构方面，一、二线城市支撑着整个车市的基础需求，而中低线城市在整

16、个乘用车销量中的份额持续下滑。四五六线城市的份额从 17年的 42%，下滑至 19 年的 39%。尤其的，随着增换购用户的增加，日系、德系及豪华品牌在销量结构中的占比持续增长，挤压了自主品牌、美系及其他品牌的份额，已经连续 3年出现下滑，其中自主品牌份额 17 年至今，下滑 2.9%，对应销量近 65 万台。图 5：2017-2019 新车销售地域分布（%） 图 6：2016-2019 各车系份额变迁（%）资料来源：流通协会，保险数据，申万宏源研究资料来源：流通协会，保险数据，申万宏源研究2019 年四季度，行业环比改善明显，但年初车市受到疫情突如其来的冲击，前两个月销量同比下滑分别在-20%

17、和-78%，市场对车市复苏的预期又一次蒙上一层阴影。但汽车工业在国民经济中的地位日益提升，汽车工业增加值增速多年高于工业增加值增速，汽车工业增加值预计占工业增加值约 8%，行业占比最大。在消费领域，汽车类消费数据占社零总额近 12%，同样是占比最大的行业。因此，在未来的 2-3 个月内，政府有针对性地“精准施策”，在有限的财政/政策施展空间内拉动整车消费是我们认为确定性较高的救市措施。提振需求，开源节流基于我们对现有存量、增量结构的了解，以及目前车市、车企遇到的主要矛盾。我们认为后续的政策或可从以下 3 方面切入：开源：鼓励以旧换新：鼓励消费升级，将已有的老旧车型、排放不达标车型进行置换。新购

18、补贴：通过各种财政、税收方式来降低首次购车消费者的购车门槛，有效提升新车需求。放开特地地区限购：放开部分城市限购额度，释放已有需求。汽车下乡：针对部分地区需求下滑的现状，有针对性地推广特定车型以实现“精准救市”。节流：鼓励二手车交易：解决二手车限迁问题，在换购/新购端同时降低消费者的购车门槛。引导/强制报废：对排放无法达标的乘用车进行强制报废，加速低端产品出清。减负：延缓国六排放：放缓对国六 b 全国范围切换的节奏，给整车厂一定的喘息。企业减税降费：对于生产、流通环节的各种可能的税费进行减免，降低企业以及消费者的生产/消费的压力。图 7：未来潜在车市刺激政策梳理资料来源：乘联会，申万宏源研究如

19、果综合考虑政策效果、财政投入的关系，我们认为短期内推出“以旧换新”、“放开限购”、“新能源汽车下乡”、“二手车出口”等政策的概率较大。鼓励以旧换新，促使换购需求稳步释放主要核心结论：换购需求对合资和豪华品牌有明显利好，尤其是日系、德系品牌（含 ABB）。从绝对看，新车及换购市场最强势的品牌为大众和丰田，强者恒强。换购市场中的强势品牌多为合资品牌，前十名只有 1 家自主品牌，为吉利汽车。从相对来看，换购市场中名次明显提升的有传祺、凯迪拉克、雷克萨斯、吉利。份额绝对值增长明显的有日产、奥迪、别克、宝马、本田、大众。放宽限购省市配额，带动一线城市销量回暖主要核心结论：假设各限购省市以新增配额形式放宽

20、限购。参考广州、深圳放宽限购的策略，未来1 年分别增加 10 万、8 万指标。假设各地新增配额分别为原配额的 150%，100%，50%，30%，则全国乘用车分别实现销量同比 5%、3%、2%、1%的增长。假设各限购省市完全放开限购，且潜在需求分 4 年按不同节奏转化为实际销量。则：按照 4:3:2:1 分 4 年快速转化节奏下，预计带来的销售增长分别为 13%、10%、7%、3%。按照 4 年平均稳定转化节奏下：预计带来销售增长皆为 8%。按照 1:1.5:3.5:4的节奏滞后转化下，预计带来的销售增长分别为 3%、5%、12%及 13%。我国汽车行业近 20 年效果最为显著的两次刺激政策分

21、别为 2008 年 12 月及 2015 年 10 月出台的 1.6L 及以下排量乘用车购置税减半政策。复盘两次刺激政策可以发现：2008年中国汽车销量增速放缓至 6.7%，在购置税减半刺激后乘用车销量获得爆发式增长，2009年全年同比增长 53%。2015 年政策出台前夕车市惨淡，2015.6-2015.8 乘用车销量同比增速分别为-3.4%/-6.6%/-3.4% ， 连续三月出现负增长。 购置税减半期间， 2015.10-2016.9 乘用车销量月度平均同比增速约 16%，上 2 位数。然而结合国务院、财政部近期政策指引判断，限购省市配额放宽或将成为后续刺激汽车消费的重要手段，代替历史上

22、曾发挥重要刺激作用的购置税减半优惠政策。图 8：2008-2010 年行业充分受益于首次购置税减半政策资料来源：Wind，申万宏源研究图 9：受益购置税减半 2.0 政策乘用车销量回暖（%）资料来源：Wind，申万宏源研究2019 年全国 9 个汽车限购省市的配额可分为个人配额和单位配额两种类型，通过摇号或竞价的方式获取，共有 85 万额度，总量占比约为 3%。广州、深圳率先放宽限购政策（广深两地于今年6 月开始提升汽车摇号和竞拍的指标，未来1 年半分别增加10 万、8 万指标）。贵阳 9 月取消汽车限购，预计其余限购城市政策有望进一步放宽。年度总配额 单位：万类型配额明细/单位：万摇号/竞价

23、（万辆）表 1：九大限购省市配额情况存在差异北京9.66个人配额（新+普）9.2(5.4+3.8）统一摇号0.96单位配额摇号 6.4/竞价 1.67.04个人配额8单位配额（新+普）0.46（0.3+0.16）杭州深圳12（原有 8+新增 4）个人配额10.561.8单位配额摇号 9.7（1.2+6+2.5）/竞价 7.316.2个人配额18（原有 12+至 2020 年新增 10 万，按 5 万计算+9 月额外增加 1 万个)广州1.44单位配额摇号 5/竞价 7摇号海南81、6 月配置 7000 个，12 月配置 7500 个，其他月份 6000 个天津10个人配额8.8摇号 6（1+5

24、）/竞价 4单位配额 1.2贵阳2.4(专用号段)+1.2（201905 起）2019 年 9 月 12 日取消限购摇号，部分特别资格个人企业普通号段每月不限石家庄限制家庭购买第三辆个人配额 13.52.18单位配额上海 15.68可直接申请限购 统一竞价资料来源：九大省市客车指标管理系统，申万宏源研究假设各限购省市以新增配额形式放宽限购。参考广州、深圳放宽限购的策略，未来 1 年分别增加 10 万、8 万指标。假设各地新增配额分别为原配额的 150%，100%，50%，30%，则全国乘用车分别实现销量同比 5%、 3%、2%、1%的增长。表 2：以新增配额形式放宽限购情景分析表城市现有配额（

25、万辆）新增 150%配额新增 100%配额新增 50%配额新增 30%配额新增配额预计增量新增配额预计增量新增配额预计增量新增配额预计增量北京9.6614150%10100%550%330%杭州812150%8100%450%230%深圳1218150%12100%650%430%广州1827150%18100%950%530%海南812150%8100%450%230%天津1015150%10100%550%330%贵阳取消限购石家庄限制第三辆上海15.6824150%16100%850%530%全国总计23711225%813%412%241%资料来源：九大省市客车指标管理系统，申万宏源研

26、究假设各限购省市完全放开限购，且潜在需求分 4 年按不同节奏转化为实际销量。首先估计现有配额开放对销量带来的增量上限，若所有限购城市完全放开限购，且潜在需求在 1 年内全部转化，预计促进乘用车销量年增速新增 33pct。表 3：以新增配额形式放宽限购情景分析表合计种子数（万辆）2018 年销量（万辆）预计北京383.643.0892%杭州80.234.9230%深圳130.638.3341%广州73.549.7148%海南14.211.6123%天津80.324.4329%贵阳6.619.334%石家庄/23.9-上海15.262.524%总计784.1237133%资料来源：九大省市客车指标

27、管理系统，申万宏源研究若所有限购城市完全放开限购，但潜在需求在未来 4 年内按一定节奏转化，则：按照 4:3:2:1 分 4 年快速转化节奏下，预计带来的销售增长分别为 13%、10%、7%、3%。按照 4 年平均稳定转化节奏下下：预计带来销售增长皆为 8%。按照 1:1.5:3.5:4 的节奏滞后转化下，预计带来的销售增长分别为 3%、5%、12%及 13%。城市潜在需求（万辆）第 1 年(转化率 40%)第 2 年(转化率 30%)第 3 年(转化率 20%)第 4 年(转化率 10%)种子释放数预计增速种子释放数预计增速种子释放数预计增速种子释放数预计增速表 4：快速转化下的销量测算北京

28、384153357%115268%77178%3889%杭州803292%2469%1646%823%深圳13152136%39102%2668%1334%广州732959%2244%1530%715%海南14649%437%325%112%天津8032132%2499%1666%833%贵阳7314%210%17%13%石家庄/上海15610%57%35%22%全国总计31413%23510%1577%783%资料来源：九大省市客车指标管理系统，申万宏源研究，预计增速以 2018 年各地销量为基础表 5：稳定转化下的销量测算城市合计种子数第 1 年(转化率 25%)第 2 年(转化率 25%

29、)第 3 年(转化率 25%)第 4 年(转化率 25%)种子释放数预计增速种子释放数预计增速种子释放数预计增速种子释放数预计增速北京38496223%96223%96223%96223%杭州802057%2057%2057%2057%深圳1313385%3385%3385%3385%广州731837%1837%1837%1837%海南14431%431%431%431%天津802082%2082%2082%2082%贵阳729%29%29%29%石家庄/上海1546%46%46%46%全国总计1968%08%08%08%资料来源：九大省市客车指标管理系统，申万宏源研究，预计增速以 2018

30、年各地销量为基础表 6：滞后转化下的销量测算城市合计种子数第 1 年(转化率 10%)第 2 年(转化率 15%)第 3 年(转化率 35%)第 4 年(转化率 40%)种子释放数预计增速种子释放数预计增速种子释放数预计增速种子释放数预计增速北京3843889%58134%134312%153357%杭州80823%1234%2880%3292%深圳1311334%2051%46119%52136%广州73715%1122%2652%2959%海南14112%218%543%649%天津80833%1249%28115%32132%贵阳713%15%212%314%石家庄/上海1522%24%

31、58%610%全国总计783%1185%27412%31413%资料来源：九大省市客车指标管理系统，申万宏源研究，预计增速以 2018 年各地销量为基础换购需求对日德合资和豪华品牌有明显偏好伴随着消费升级的大潮汹涌而来，近几年车市的换购需求也与日俱增。从中汽中心的报告中我们注意到，近 3 年换购用户的占比已经逐步接近 50%，二次购车正逐步成为市场主流，而首购/新购需求的占比将逐步减小。同时，换购用户相对消费能力较高，置换需求不会受到短期的疫情冲击而消失。因此，引导和唤醒他们的需求相对难度较低，同时效果也会十分明显。在换购消费行为上，我们发现“新车更换新车”是主流趋势。我们统计了 2015-2

32、019年这 5 年的更换节奏，发现，“新车更换新车“虽然比例在下降，但仍然是主流发展趋势，代表换购市场的结构。图 10：新车更换新车是换购的主流趋势（%）资料来源：易车网，申万宏源研究从区域上看，目前换购需求的主力是一线城市，而二-六线的销量占比中，换购份额皆小于整体份额，说明新购需求仍是增长主力。而在一线城市中，假如以合资、自主、进口进行分类，合资品牌在换购市场更强势，对比传统市场的份额，提升了 8pct，其次为进口市场，提升了 7pct，而自主品牌份额大概萎缩了 1pct。同时，我们整理分析了一线城市的主要强势品牌，大众、奔驰、丰田为前三名，占一线城市总销量的 29%，其余 42 个品牌的

33、销量占比为 71%。图 11：一线城市是换购需求的主力（%） 图 12：进口和合资品牌在换购市场更受欢迎（%） 资料来源：易车网，申万宏源研究资料来源：易车网，申万宏源研究分品牌看，以 2019 年数据为例，换购市场中，消费者热衷的前十名分别为大众、丰田、奔驰、本田、宝马、日产、奥迪、别克、吉利、现代，除吉利外，其他皆为合资品牌。图 13：各品牌在一线城市的换购份额，大众、奔驰、丰田为前三名（%）资料来源：易车网，申万宏源研究与“年销量市场份额”对比，名次提升明显的品牌有：传祺（+8）、凯迪拉克（+4）、雷克萨斯（+3）、吉利（+3）；名次明显下滑的品牌有：五菱（-6）、起亚（-6）、雪佛兰（

34、-6）、马自达（-3）。需要指明的是，无论在整体市场还是换购市场，从市场份额绝对占比来看，最强势的品牌有 2 个，分别为第 1 名大众和第 2 名丰田。同时换购市场中，份额绝对值增长最明显的是日产、奥迪、别克、宝马、本田、大众。图 14：各品牌换购与整体市场份额变化情况（%）资料来源：易车网，申万宏源研究鼓励中低线城市的高排放车型以旧换新如果单纯全面鼓励以旧换新，带来的增量将大部分流向合资与豪华品牌，这与国家想要扶持国内汽车工业有一定偏离。因此我们认为政策出台可能会有一定倾向性，整体方案会贯彻“精准扶贫”的精神来设计。可能的措施包括：鼓励低线城市地区的低排放车型以旧换新，尤其侧重乘用车，报废国

35、 III 及以下车型可减免部分税费。政策用意在于中低线地区消费者目前的拥车多以中低端品牌/价位产品为主，即使是以旧换新/换购消费，也会有相对更多的需求流向自主品牌中高端产品上。进一步落实“蓝天保卫战”，继续鼓励/补贴淘汰国 III 以下柴油商用车。考虑到目前国内乘用车报废标准比商用车明显宽松（乘用车仅明确 60 万公里内按时年检，同时排放达标即可）。因此政策有可能在乘用车上进行发力，在 B 端、C 端给予一定的报废、置换、换购的补贴或优惠）。图 15：商用车报废要求（里程/万公里） 图 16：商用车报废要求（年） 资料来源：工信部，申万宏源研究资料来源：工信部，申万宏源研究打通二手车流通限制，

36、激发新车需求主要核心结论：完善和鼓励二手车交易并不直接带来更多增量需求，但如果将存量的二手车转移出去，则会大幅提升市场对新车的需求。如政策仅针对二手车置换，则此前换购市场强势的品牌如大众和丰田等，将强者恒强。但如果政策倾向于帮助二手车对外流通，则我们认为将对强势的自主品牌有较大的帮助，如吉利、长安、长城、上汽等都将在此政策下受益。二手车流转需承担存量转移的角色才能带来增量从我们对整车流转的研究中，我们发现二手车的产生主要源自消费者的换购。而换购后，有一部分车型被新增需求消化，而另一部分则直接在存量市场中流转。因为二手车本身已经是存量市场的组成部分，当某一台车第一次成为二手车时，绝大部分情况下会

37、对应一台新车销售。但每一笔二手车交易，却对应着一定的新增需求的消失。所以，单纯增加二手车的交易，可能只是在增加存量需求的交易，或消纳新增需求。更为可靠、便捷、高性价比的二手车交易，只会吸引更多的新增需求来购买二手车，从一定程度上是对中低端产品的一种压制。所以，只有当部分存量彻底退出市场，才会重新催生补充需求，促进新车消费。图 17：二手车价值链示意图资料来源：工信部，申万宏源研究存量转移与吸引增量均可提升新需求美国作为全球汽车市场发展最成熟、完善的市场之一。美国二手车市场可以以 1980 年前后分为两段。在 1980 年之前，尽管美国二手车交易量就已经达到 3 千万辆，是新车交易量的 2 倍，

38、但二手车市场法律监管仍较为落后，以次充好的情况层出不穷。1985 年，美国联邦贸易委员会（FTC）正式颁布二手车法规。从而在法律上确保经销商提供的二手车信息的准确性，同时将消费者关心的保修承诺合同化，保证消费者权益。随着战后婴儿潮的涌入，新车销量持续攀升，而在此时二手车销量也已经达到了3000 万的规模，是新车销量的 2 倍。各州立法逐步完善，二手车交易开始走向成熟。虽然经历了 2 次石油危机，但二手车交易量仍在持续攀升。而在 2 次石油危机中间的高增长期，二手车交易量出现了明显下滑。受到 90 年代移民潮以及经济高增长的推动，新车及二手车再次进入增长期。08 年金融海啸，二手车交易表现出了足

39、够的韧性，承接了大量的新购车需求。由此我们也得到 4 点启示：当经济处于下行周期时，需求会被更具“性价比”的二手车所吸引。与此同时，市场上积累的二手车库存会被逐步消化。当经济处于上行周期时，又会有大量的二手车被置换向存量市场。市场又再一次开始积累库存。新增人口的持续流入，是新车市场增长的有力保障。最近，大部分新车销量均来自于已有车辆退出市场的置换需求。再看我们的邻国日本，1970 年，日本乘用车保有量为 84 辆/千人，日本新车销售 238万辆，二手车交易量为 200 万辆左右。1975 年日本新车销售 274 万辆，二手车交易量已经达到 300 万辆，超过同期新车销量。但此后，二手车交易量仍

40、然持续增长，直到 2010年。而新车销量则在 90 年代高峰过后持续下滑。图 18：1970-2015 日本 新车/二手车销量（万辆）资料来源：日本二手车出口商协会，申万宏源研究19741992 年，稳定增长期。二手车市场蓬勃发展，销量超新车。这一阶段，新车销量和保有量增速下降到个位数，汽车消费转为家庭换购和增购需求。新车置换率增加，二手车供给上升。19922000 年，低速增长期。维修刚需推动售后零部件市场发展。这一时期，新车市场饱和，汽车保有量继续微增长。汽车保有量和车龄持续提升，维修的刚需增加，二手车交易市场蓬勃发展。2000 年以后，汽车产业成熟期，拆解回收市场的机遇。这一时期，汽车销

41、量和保有量都不再增长，车龄增至 10 年以上，报废率上升至 1 附近。拆解回收市场开始启动。但从新车销量的走势上，我们也注意到日本与美国的需求结构有明显差异。同样伴随着婴儿潮的出现，日本新车销量维持了 30 年的高速增长。并且在 90 年代初，因经济泡沫而达到了顶峰。但在此之后，因为经济下滑，以及再无新增人口的流入，新车销量开始持续下滑。图 19：1960-2017 日本新车销量与新增人口关系资料来源：Wind，申万宏源研究面对如此庞大的保有量基数，日本持续增加二手车的出口，有效地消化了国内的“库存”，每年出口量占整车销量近 20%，让更多的中低端需求的消费者去选择新车，而非二手车。图 20：

42、2003-2017 日本 二手车出口（万台）资料来源：日本二手车出口商协会，申万宏源研究完善二手车法规，增加二手车流转目前中国的二手车交易整体还处于起步阶段。从二手车交易量与新车销量的比值上可以发现，2016 年中国的比值为 0.37，而美国为 2.3，日本 1.4，最高的是英法（3.2/2.7）。因此在二手车成交量上，还有较大的成长空间。从实际每年的成交量看，也的确在持续攀升。在过去的 3 年内，新车市场出现了持续的增速下滑，但二手车交易量却逆势持续增加。图 21：2016 年 主要国家二手车/新车销量比值 图 22：2015-2019 中国二手车交易量 资料来源：中国汽车流通协会，日本 J

43、UCI，申万宏源研究资料来源：中国汽车流通协会，申万宏源研究二手车需求转移至新车，将大幅拉动自主品牌的新车销售。同时，二手车的成交均价也在 6.3 万-6.5 万元之间，绝大部分的成交价区间集中在 4 万-7 万元之间。如果将这一成交价对应至新车，则是主流 A0 级自出品牌产品的价格区间。如若未来这部分需求转移至新车，则将大幅拉动自主品牌新车销售。图 23：2010-2019 中国二手车交易均价（万元）资料来源：Wind，申万宏源研究因此，基于过往商务部在二手车上的种种举措，我们判断二手车政策更有可能往存量消纳的方面推进。但我们仍然对政策做了两方面的假设：政策主要对内：完善二手车交易法规，让交

44、易更透明、便捷、顺畅。鼓励消费者以旧换新，同时增加二手车流转，满足中西部地区消费者拥车需求。政策主要对外：完善二手车出口的政策、法规、流程。为企业进行相关业务明确操作方法和规则。对相关业务进行税费减免和奖励。协助企业在对应的出口国协调政府资源。带来的影响是存量二手车被逐步销往海外，市场库存减少。原本打算购买二手车的消费者只能去选择价格段接近的自主品牌产品。新能源汽车再下乡，刺激中低线真实需求主要核心结论：新能源汽车更需要，也更有可能受到政策倾斜。我们认为短期内 A0 级市场已经具备了真实需求爆发的基础条件，如果政策可以在这一领域进行多方位发力，将对今年新能源市场销量有着极大的帮助。若政策得力，

45、我们测算以旧换新可以为市场带来 13 万台左右增量，而补贴新购则有可能再为市场提供将近 30 万台增量。经济下滑预期是造成车市增速持续下行的一个重要因素，直接造成了中低线城市的需求大幅萎缩，在全国市场中的份额也持续下降。而 2019 年，相较于燃油车，新能源汽车的增速下滑更是备受政府相关部门的重视。苗圩部长在年初的百人会上甚至公开表达了对于行业的呵护之心，并提前预告了关于补贴政策会缓和退坡好消息。战略考量下继续支持新能源汽车新能源行业的发展，不仅受制于经济增速的波动，对政策的变化更为敏感。我们发现补贴退坡从 2019 年开始便对新能源车的发展造成了十分明显的制约作用。行业在 19H1的抢装潮后

46、，便开始持续出现同比负增。图 24：2010-2019 中国汽车销量与 GDP 增速（%） 图 25：2016-2019 主流新能源车补贴额度（万元） 资料来源：Wind，申万宏源研究资料来源：工信部，申万宏源研究1 月乘用车产销预计分别完成了 144.4 万辆和 161.4 万辆，同比分别下降 27.6%和20.2%，而 2 月零售同比下滑在 75%。同期新能源汽车产量预计为 4.0 万辆，同比大幅下降 55.4%；销量为 4.4 万辆，降幅高达 54.4%。而 2 月因为 2B 端交付延期等问题，下滑幅度也达 70%。图 26：2018-2020 乘用车整体销量情况（万辆） 图 27：20

47、18-2020 新能源乘用车销量情况（万辆） 资料来源：中汽协，申万宏源研究资料来源：中汽协，申万宏源研究但从国家战略发展的角度，新能源汽车始终具有更重要的战略地位。加快发展节能与新能源汽车，是抢占国际竞争制高点的紧迫任务，同时也是促进汽车产业转型升级、推动绿色发展、培育新的经济增长点的重要举措。打开中低线C 端市场，刺激真实需求新能源需求结构仍然以政策驱动为主，真正潜在的 C 端需求并没有被充分开发。我国新能源车市场经过近 7 年的发展，乘用车年销量已经突破 100 万台，全球销量份额也超过 55%，连续数年成为全球最大的单一市场。而在过去的 2019 年（1-11 月），根据国信中心专家在

48、年初百人会上的观点，76.7 万台新能源乘用车中，运营车辆超过 35 万台，而剩下的 41.6 万台私人需求中限购城市的需求占比超过了 45%。图 28：新能源市场现有需求结构及潜力资料来源：Wind，申万宏源研究网约/出租/公务：这是强政策影响的市场，总量空间有限，但确定性较高。目前市场及消费认知较为充分，每年增量也较为固定，可贡献的需求弹性有限。高端需求：2C 的高端需求目前被已被豪华品牌占领，自主品牌向上难度较大。C 端需求：未来新能源车的主战场，同时也是增长潜力最大的细分领域。而这其中，中低线日常代步需求的 C 端需求目前看是最容易被突破的。同时，从油电平价的角度看，主流 15 万-2

49、5 万区间的车型目前看是最难实现和燃油车平价的。在比亚迪和宁德时代先后推出了基于 LFP 的铁锂电池的 CTP Pack 方案后，我们发现反而中低端车型的油电平价已经悄然而至了。中低端车型在中低线城市更能展现出纯电动车的使用成本优势，核心差异在于基础设施部署的便利性。因此，我们选取了 BYD E3，大众桑塔纳，别克凯越这三款车，来进行对比。假设：刀片电池+CTP 的使用，可以确保 E3 有合理的盈利水平消费者每年行驶里程在 1.5 万公里（日均出行半径 40km-50km）纯电车主，80%情况下使用家用充电桩，夜间补点残值率来自于汽车之家车主数据单位：万元BYD E3桑塔纳凯越车型级别A0A0

50、A0车长445044754468MSRP10.389.799.39折扣0.22.52购置税00.60.7商业险0.30.30.3主要购车成本10.5218.2028.346平均能耗11.76.36.8能源成本0.66.86.8里程成本（元/km）0.070.430.46保养费用（1w 公里）0.020.20.2残值（5 年/8w 公里）20%50%40%TOC10.510.3111.51表 7：主流 A0 级燃油/纯电车型 TOC 平价对比资料来源：工信部，汽车之家，申万宏源研究从实际结果看，车主在开满 5 年后将车转手卖出，E3 车主实际付出的成本为 10.5 万元，而大众桑塔纳的车主由于残

51、值率最高，因此合计支付的成本略低于 E3。如果我们将 E3 的残值率定为 40%，则 TOC 大幅下降至 8.4 万元。未来，企业若能解决 EV 车型残值率的不足，将显著提升产品性价比。而除了产品本身已经具备竞争优势外，中低线城市的发展特点使其在基础设施的部署便利性上也显著优于大城市。无论是停车位还是公共/私人充电桩，都有着比一、二线城市更大的施展空间。图 29：中低线城市停车约束更少资料来源：汽车之家，申万宏源研究图 30：中低线城市充电更为便利资料来源：汽车之家，申万宏源研究除新能源下乡可吸引一部分新购消费者外，换购用户将会是个更为庞大的群体。结合消费者的普遍换车周期在 4-8 年区间的实

52、际情况外推，如今年进行旧车置换，则对应的是置换需求为 2012-2016 年期间购车的消费者。这刚好是上一次购置税减半时购买新车的用户。而上一轮的刺激政策，最为受益的也是自主品牌的中低端车型为主。因此，当年购买 5万-8 万元车型的消费者，至少善加引导，同样可以满足他们消费升级的需求，置换与燃油车平价的 10 万-13 万元区间的新能源车型。图 31：2017 年中国消费者换购周期统计（万辆，%） 图 32：2001-2018 年中国汽车销量及增长率（万 辆，%） 资料来源：中汽研，申万宏源研究资料来源：中汽研，申万宏源研究新能源汽车下乡，新增 20-40 万销量汽车下乡（新能源）政策，我们认

53、为不会简单复制 09 年汽车下乡政策的模式，而是会更有针对性，寻找更适合的场景，以及更小的代价来推进。我们对政策的着力点做了 3 方面的假设：图 33：“新能源下乡”方案猜想资料来源：商务部，工信部，申万宏源研究行政扶持类政策主要包括鼓励更多地区对新能源车型采取路权倾斜政策（不限行等），以及在行政管理上，给予新能源车型更多支持（包括免费停车、减免违章停车、更多专用停车位等）。这类政策起效较慢，但影响深远。财政补贴类政策有可能涉及直接补贴购置新能源车用户，或用电侧补贴以进一步降低使用成本。同时也有可能在税费上进一步做减免。此类政策起效直接，但存在透支风险，同时无法实现“精准补贴”。鼓励换新类政策

54、可能会以排放升级为依托，加大补贴报废低排放燃油车而升级至新能源车型的用户。起效直接，有效施政，同时更进一步降低了用户购车门槛。如果政策的确定向鼓励消费者将原有的低端车型（A0/A00）换购成目前更优质的 A0/A级新能源车型，则以现有的存量结构（12-16 年），该类产品在四五六线城市的存量合计约 1333 万台。我们假设有 10%换购需求（比例参考实际情况，图 31），则对应 130 万的销量。若其中有 5%（无外力，参考同样在豪华车市场实现油电平价的 TSL M3 在 ABB 销量中，非限购地区的份额）选择新能源车型，则对应 6.5 万；若存在政策外力引导，份额提升至 10%（份额参考一线

55、城市 M3 在 ABB 中的情况），则增量可至 13 万台。图 34：12-16 年A0/A00 在四五六线地区存量（万图 35：2012-2016 对应车型地域分布（%）台） 资料来源：Wind，申万宏源研究资料来源：中汽研，申万宏源研究而在新购市场中，虽然 A0 级车在过去的 8 年里的销量在经过了 2016 年的高峰后逐步下降，但目前份额基本稳定在了 15%左右（300 万台销量）。这其中，绝大部分都是燃油车，且 67%为自主品牌。参考 A00 级车型中，纯电动车占比已超过 90%的现状。我们相信随着合规成本的大幅提升，致使 A0 级燃油车成本压力增加；铁锂+CTP 方案帮助新能源车型建

56、立性价比优势；以及新产品逐步提升竞争力，A0 级细分市场最终也会实现同样的销量结构。图 36：2012-2019 年 A0 车型销量及份额变化 图 37：2019 年 A0/A00 市场份额结构 资料来源：Wind，申万宏源研究资料来源：中汽研，申万宏源研究而在今年这个起步期，我们同样参考 TSL 在 C34 中的份额，每年可有 5%的需求被新能源车型转化（15 万+）。若存在明显外力引导，份额提升至 10%后，增量可达 30 万台。未来 4-5 年，新增 A0 级车型份额可参考 A00 市场结构，预计超过 70%成为纯电产品对应 240 万增量（相比 2019）。减半购置税，激活整体需求主要

57、核心结论：此次减税降费预计不会推出普惠性政策，而是针对特定市场、特定人群进行减负。可能的突破方式包括：限定车价、限定区域等。假设针对 10 万元以下车型进行补贴，对应税收减免约为 178 亿元（按各车系指导价*5%*年度销量测算），但包括上汽通用五菱（占比 24%）、吉利汽车（13%）、长安汽车（7%）、奇瑞汽车（5%）等都将从中受益。按税率 10%核算，购置税额=购车价格(含税价)/1.17(增值税率 17%)*10%。2018 年，我国车辆购置税税收总额达 3453 亿元。图 38：2018 年我国车辆购置税税收总量达 3453 亿元资料来源：财政部，Wind，申万宏源研究历史上我国曾推出

58、两次汽车购置税减免政策，分别为 2008 年 12 月及 2015 年 10 月出台的 1.6L 及以下排量乘用车购置税减半政策。且均在 2010、2017 年按减半退坡，最后才完全结束购置税减免。按 1.6L 以下乘用车销量、均价，以及退坡后的购置税优惠 5pct和 2.5pct 简单测算，可发现 2009-2010 年的购置税 1.0 减免中，财政部和税务总局的减免总值占补贴前的税收比重为 16%、7%，2016-2017 年分别为 18%、8%。年份乘用车均价（排量1 升)排量1 升销量（万辆）车辆购置税减免额度（亿元）乘用车均价（排量 1 升排量1.6 升)1 升排量1.6 升销量（万

59、辆）车辆购置税减免额度（亿元）合计减免（亿元）全年购置税收（亿元）占补贴前购置税税收比重2009 年3.2125.820.16.6591.0196.3216.41,163.916%2010 年3.2197.415.86.6748.6124.3140.11,792.67%2016 年3.239.26.36.61712.9568.9575.22,674.218%2017 年3.613.51.26.51688.9274.1275.33,280.78%表 8：两次购置税减免刺激政策实施下免税总额测算资料来源：GAIN，中汽协，申万宏源研究，假设：历年 1.6L 以下乘用车均价按 A00，A0 车型均价估算理论上，若再对 1.6L 及以下乘用车推出购置税减半政策，在年销量 1443 万辆下，约需减免 485.6 亿元金额，财政负担压力较大。表 9：若仍采用 1.6L 以下乘用车购置税减半则财政负担约为 486 亿元年份乘用车均价（排量1升)排量1 升销量（万辆）车辆购置税减免额度（亿元）乘用车均价（排量排量1.6 升)升1 升排量1.6 升销量（万辆）车辆购置税减免额度（亿元）合计减免（亿元）2019 年3.644.38.06.81398.2477.6485.6