网运分离参照德国继续推荐京沪高铁

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250016 网运分离对标德国，路网息税前利润率 48% 1 HYPERLINK l _TOC_250015 运营里程、线网密度欧洲榜首，网运分离对标德国 1 HYPERLINK l _TOC_250014 纵向分离、横向竞争，路网独立盈利能力凸显 4 HYPERLINK l _TOC_250013 竞争力下降、连续亏损，立法先行改革扬帆 7 HYPERLINK l _TOC_250012 亏损占联邦 GDP 近 2.5%，195090 年周转量占比降 30pcts 以上 7 HYPERLINK l _TOC_250011 铁路改革立法先行，3 阶段完善

2、网运分离机制 8 HYPERLINK l _TOC_250010 构建竞争性铁路市场，经营业绩效率提升显著 10 HYPERLINK l _TOC_250009 政企分开缓解财政压力，核心短途、长途客运优势绝对 10 HYPERLINK l _TOC_250008 旅客、货运周转量升 59%、61%，单位员工周转量增长超 56% 13 HYPERLINK l _TOC_250007 改革推动收入增近 2 倍，路网独立盈利能力卓越 15 HYPERLINK l _TOC_250006 委托运输机制持续完善，协同叠加票价弹性成长可期 17 HYPERLINK l _TOC_250005 顶层设计确

3、立网运分离，委托运输模式持续完善 17 HYPERLINK l _TOC_250004 委托运输管理优势凸显，协同叠加票价弹性成长可期 19风险因素 23 HYPERLINK l _TOC_250003 行业评级与投资策略 23 HYPERLINK l _TOC_250002 维持行业“强大于市”的评级 23 HYPERLINK l _TOC_250001 重点公司推荐 24 HYPERLINK l _TOC_250000 京沪高铁：拐点或至，巨龙扬帆 24插图目录图 1：截至 2020 年末德国铁路运营里程 3.34 万公里 1图 2：2013 年以来 DB 运营里程占比德国铁路 99.5%

4、以上 2图 3：2019 年德国城际快线旅客周转量占长距离客运 48.4% 2图 4：1999 年以来德国电气化铁路里程占比提升 10.5pcts 2图 5：截至 2019 年末德国铁路运营里程占全欧的 17% 2图 6：2019 年德国铁路线网密度 956.6 公里/万平方公里 3图 7：2019 年德国铁路旅客周转量在交通运输方式占比 8.8% 3图 8：2019 年德国铁路货运周转量在交通运输方式占比 18.5% 3图 9：2003 年以来德国城际特快占长途旅客周转量增长 21.9pcts 4图 10：2017 年德国高铁平均票价 2.28 元/人公里 4图 11：网运分离打造铁路客运、

5、货运与物流、基础设施 3 大独立运营业务板块 5图 12：2020 年 DB 运营路网中外部竞争者车辆公里占比升至 36.2% 5图 13：2020 年 DB 营业收入同比-10.2%至 399 亿欧元 6图 14：2020 年 DB 基础设施板块收入占比 9% 6图 15：2019 年 DB Netze Track、DB Stations 息税前利润率 48%、36% 6图 16：1994 年德国铁路亏损额升至 330 亿马克 7图 17：1991 1994 年联邦政府补贴铁路占预算 2.2%2.4% 7图 18：德国铁路旅客周转量占比 1950 年 37%降至 1990 年 6% 8图 1

6、9：德国铁路货运周转量占比 1950 年 56%降至 1990 年 21% 8图 20：19501990 年德国高速公路通车里程增长 4.1 倍至 1.07 万公里 8图 21：DB 组织架构完善经历 3 个阶段 10图 22：2001 年铁路政府基金补贴较改革前减少 23.9%至 156 亿欧元 11图 23：19942007 年基建资金 DB 自筹占比由 78%降至 28% 11图 24：2019 年铁路基础设置建设德国政府资金占比 80% 11图 25：2019 年底德国拥有铁路运输经营牌照 452 家 12图 26：2002 年以来 DB 长途客运周转量占比 99% 12图 27：20

7、02 年以来 DB 竞争者短途旅客周转量占比提升至 22pcts 13图 28：2002 年以来 DB 竞争者货运周转量占比提升至 46pcts 13图 29：2019 年德国铁路旅客周转量较改革前增长 58.7%至 984 亿客公里，2020 年周转量 51.9 亿客公里 13图 30：19942006 年德国铁路货运周转量较改革前增长 61%至 1136 亿吨公里 13图 31：2018 年德国铁路旅客周转量占比升至 8.8% 14图 32：2018 年德国铁路货运周转量占比升至 19.1% 14图 33：2005 年 DB 员工数量较 1994 年下降 55.1% 14图 34：2019

8、 年单位员工旅客周转量较 1994 年提升 55.9% 14图 35：2008 年单位员工货运周转量较 1994 年提升 122.1% 15图 36：2005 年单位员工列车公里数较 1996 年提升 58.9% 15图 37：2020 年 DB 营业收入较 1994 年提升 169.7% 15图 38：2020 年 DB 单位员工收入较 1994 年提升 176.5% 15图 39：2019 年 DB 长途客运单列车收入较 1999 年提升 80.9% 16图 40：19982020 年外部竞争者贡献路网收入占比提升 28.8pcts 16图 41：2019 年 DB Netze Track

9、 以 4%收入贡献 42.5%息税前利润 16图 42：20052018 年通行费贡献铁路基础设施收入的 79%83% 17图 43：2019 年国铁集团实现净利率 0.222% 18图 44：2020 年 1-9 月基建投资和还本付息占比 91.6% 18图 45：2010 年以来我国高铁通车里程 CAGR 为 22.2% 19图 46：2020 年高铁通车里程占比提升至 26.0% 19图 47：2016 年以来上海局、北京局和济南局收取委托运输管理费波动幅度 3%以内 20图 48：2016 年以来上海局、北京局和济南局收取高铁运营能力保障费波动幅度 4%以内. 20图 49：截至 20

10、19 年 12 月，公司员工数量 37 人，远低于可比公司 20图 50：2019 年公司毛利率、净利率领先 5 家可比公司 20图 51：铁路旅客周转量占比由 2013 年 29.4%提升至 2020 年 42.9% 21表格目录表 1：DB 针对不同类车类型设置产品系数 0.51.8 倍 6表 2：欧盟出台系列铁路改革法案，指导成员国实现铁路网运分离 8表 3：1994 年德国铁路改革法案实现政企分开、网运分离 9表 4：截至 2020 年末 DB 拥有长途列车 224 辆、区域动车组 4067 组 12表 5：对比海外，网运分离、干线为主的区域公司或为我国铁路重组方向 17表 6：高铁运

11、营企业委托沿线铁路局进行运输管理 18表 7：京沪高铁 Q1 盈利预测 21表 8：京沪高铁 16 辆编组复兴号单列次实现收入最大值 75 万元 22表 9：京沪高铁 16 辆编组复兴号客座率 40%盈亏平衡、80%接近跨线盈利水平 22表 10：票价上浮至上限，对应京沪高铁年化净利润增量 9-10 亿元 22表 11：京沪高铁计次票相关信息 23表 12：公司核心财务、估值数据 25 网运分离对标德国，路网息税前利润率 48%运营里程、线网密度欧洲榜首，网运分离对标德国专业化网运分离对标德国，铁路改革颇具借鉴意义。网运分离源自 1990 年代欧洲铁路一体化改革，将铁路路网和客运、货运输业务纵

12、向分离、公开平等向运营商开放通路权。不同于美国铁路货网合一、日本新干线客网合一的运营机制，专业化网运分离以德国铁路为代表“纵向分离、横向竞争”，或对我国铁路运输组织模式改革具有借鉴意义。截至 2020年末德国铁路通车里程 3.34 万公里，构建全欧运营里程最长、时效性居前的运输网络。其中长距离旅客周转量占 Deutsche Bahn (简称 DB)客运 43.9%，覆盖德国客运量最集中的中心城市。Deutsche Bahn 为德国主要铁路基础设施和运营服务商，截至 2020 年运营里程占比德国铁路 99.7%，提供德国境内和连接欧洲其他国家的铁路客货运输服务。图 1：截至 2020 年末德国铁

13、路运营里程 3.34 万公里资料来源：DB 年报，图 2：2013 年以来 DB 运营里程占比德国铁路 99.5%以上图 3：2019 年德国城际快线旅客周转量占长距离客运 48.4%99.68%99.66%99.64%99.62%99.60%99.58%99.66%99.61%99.58%99.58%99.58%99.57%99.57%Long-DistanceReginalAriiva99.56% 99.54%99.54%99.52%99.50%49.148.499.48%2.52013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020资料来源：DB 年报，资料来源：德

14、国联邦统计局，电气化铁路占比升至 61%，德国铁路里程居欧洲榜首、密度世界第一。1835 年纽伦堡富尔特第一条铁路建成通车拉开德国铁路建设序幕。1991 年 6 月曼海姆斯图加特城际高速铁路建成通车，ICE 城际高速列车设计时速 250 公里，时效性大幅提升。1999 年以来德国铁路运营里程稳中有降，淘汰落后产能、加快线路电气化改造，电气化铁路里程占比由 1999 年 50.5%提升 10.4pcts 至 2019 年 60.9%。德国铁路位于欧洲铁路网核心位置、区位优势显著，截至 2019 年末德国铁路运营里程占全欧的 17%，构建欧洲规模最大铁路运输网络。2019 年德国铁路线网密度 95

15、6.6 公里/万平方公里，远超日本、法国、美国、中国等主要国家，同期我国铁路线网密度仅为德国 15.2%，未来仍存较大提升空间。图 4：1999 年以来德国电气化铁路里程占比提升 10.5pcts图 5：截至 2019 年末德国铁路运营里程占全欧的 17%运营里程电气化占比3800037000360003500034000330003200063%61%59%57%55%53%51%49%47%奥地利, 2其他, 18芬兰, 3匈牙利, 3捷克, 4罗马尼亚,德国, 17法国, 12意大利, 73100045%5瑞典, 5西班牙, 7英国, 7波兰, 9资料来源：DB 年报，资料来源：欧盟统计

16、局，注：英国、西班牙、瑞士、荷兰数据截至 2018 年底图 6：2019 年德国铁路线网密度 956.6 公里/万平方公里956.6515.7524.5164.5145.5120010008006004002000德国法国日本美国中国资料来源：DB 年报，Wind，城际特快(ICE)占德国铁路长途周转量 73%，我国高铁的平均票价为仅德国的 20%，消费需求推动我国高铁票价弹性释放。德国高速公路线网发达、私家车出行和公路货运成为铁路运输有力竞争者，截至 2019 年末德国铁路旅客周转量在交通运输方式占比 8.8%，运低于私家车比例 83.3%。铁路货运周转量 2019 年在交通运输方式占比 1

17、8.5%，仅次于公路运输居第 2 位。随着城际高铁为主的长距离铁路网完善，城际特快 ICE 占比持续提升，在长途旅客周转量占比由 2013 年 55.2%提升 21.9pcts 至 77.1%，成为铁路长途客运出行主要方式。时效性提升推动高铁客票价格上行，2017 年德国高铁平均票价 2.28 元/人公里，同期我国高铁票价仅为 20%，消费需求提升高铁票价，未来弹性可期。航空, 0.9%铁路, 8.8%公共汽车, 7.0%私人汽车,83.3%图 7：2019 年德国铁路旅客周转量在交通运输方式占比 8.8%图 8：2019 年德国铁路货运周转量在交通运输方式占比 18.5%铁路公路内河水运原油

18、管道航空2.50.27.318.571.4资料来源：German Federal Ministry of Transport，资料来源：德国联邦统计局，图 9：2003 年以来德国城际特快占长途旅客周转量增长 21.9pcts图 10：2017 年德国高铁平均票价 2.28 元人民币/人公里100%80%ICE(城际特快)IC/EC(城际列车)其他9.06%0.24%22.65%2.52.282.011.740.870.462.060%40%20%35.73%55.21%77.11%1.51.00.520032004200520062007200820092010201120122013201

19、42015201620172018201920200%0.0德国日本法国中国台湾省中国资料来源：German Federal Ministry of Transport，资料来源：世界银行统计 2017 年数据，纵向分离、横向竞争，路网独立盈利能力凸显路网、运输纵向分离，引入外部竞争者横向竞争。德国铁路改革始于 1994 年，目的提高铁路运输市场份额、减轻联邦政府财政压力。目前 DB 为德国铁路基础设施和运营服务主要提供商，网运分离模式打造铁路客运、货运与物流、基础设施 3 大独立运营的业务板块。铁路客运业务：DB Long-Distance、DB Regional、DB Arriva 分别负

20、责长途客运、区域铁路客运、公交车客运+德国以外欧洲地区的铁路客运；铁路货运与物流业务：DB Cargo、DB Schenker，分别负责铁路货运和物流业务；铁路基础设施板块：DB Netze Energy，分别负责路网基础设施、车站服务和能源。三大业务板块实现路网与运营功能的分离，DB 基础设施板块提供线路、车站和能源服务，与铁路客运、货运业务形成纵向分离。长途客运、区域铁路客运和货运业务内部形成有效竞争，叠加通路权向欧盟成员国运营商开放构建有效横向竞争。2020 年 DB 运营路网中外部竞争者车辆公里占比升至 36.2%，较 2000 年占比 2.8%明显提升 33pct。网运分离在确保铁路

21、运营保持高效率前提下，引入有效竞争提质增效、同时实现路网和运输业务专业化运营。图 11：网运分离打造铁路客运、货运与物流、基础设施 3 大独立运营业务板块资料来源：DB 年报，图 12：2020 年 DB 运营路网中外部竞争者车辆公里占比升至 36.2%竞争者DB AG竞争者占比12001000800600400200040%35%30%25%20%15%10%5%0%单位：百万车公里资料来源：DB 年报，线路使用费市场化程度高，路网、车站息税前利润率 48%、36%。2010-2019 年以来DB 营业收入 CAGR 为 2.9%，2020 年 DB 营业收入同比-10.2%至 399 亿欧

22、元。铁路基 础设施板块包括DB Netze Track、DB Stations、DB Netze Energy，2019 年DB Netze Track、 DB Stations 息税前利润率 48%、36%，盈利能力凸显、远高于客运、货运-7.4%10.1% 水平。DB Netze Track 针对干线铁路、临近车站的区间线路和城市快速铁路制定不同线路 使用费标准；对不同类车类型设置不同产品系数，超大、超限货物收取附加费。DB 线路 使用费市场化受益铁路货运消费品占比提升，2019 年我国国家铁路煤炭发送量 17.3 亿吨，占全国铁路货运量的 50%，推测铁路集装箱运量占比仅 3%左右。随着

23、多式联运需求和配 套提升，我国铁路货运消费品占比有望持续提升，长期看或成为重要增长极提升盈利水平。图 13：2020 年 DB 营业收入同比-10.2%至 399 亿欧元500004500040000350003000025000200001500010000DB营业收入（百万欧元）同比-0.5% 0.4% 3.2%60%39902 50%40%30%20%10%0%50000-10.2%-10%1994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018

24、20192020-20%资料来源：DB 年报， 注：2003 年 DB 营业收入增速突变原因收购 Stinnes 并表。图 14：2020 年 DB 基础设施板块收入占比 9%图 15：2019 年 DB Netze Track、DB Stations 息税前利润率 48%、36%DB NetzeOther60%50%40%30%20% 10.05%47.84%35.59%10%0%-10%-20%4.62%5.35%3.16%3.29%4.27%-7.35%DB Netze DB Long-Stations DB1%1% Netze Track5%DBEnergy 3%DBRegional

25、19%DB ArrivaDistance 7%Schenker 44%10%DB Cargo 10%资料来源：DB 年报，资料来源：DB 年报，表 1：DB 针对不同类车类型设置产品系数 0.51.8 倍类别产品类型产品系数特快旅客列车1.80客运节拍式旅客列车1.65经济型旅客列车1.00特快货物列车1.65货运标准货物列车轻载货物列车1.000.65集结货物列车0.50资料来源：DB 年报， 竞争力下降、连续亏损，立法先行改革扬帆亏损占联邦 GDP 近 2.5%，195090 年周转量占比降 30pcts 以上铁路亏损占联邦 GDP2.2%2.4%，仍存上行可能，政企分开、网运分离成为改革

26、主方向。两德统一后，西德联邦铁路(Deutsche Bundesbahn，简称“DB”)和东德国营铁路（Deutsche Reichsbahn，简称“DR”）合并为德国铁路股份公司(Deutsche Bahn，简称“DB”)。 1994 年德国铁路改革之前，采用准行政部门的运营模式，管理僵化、运营效率和客户满意度处较低水平。根据德国联邦预算数据，联邦铁路和国营铁路持续亏损从 1991 年 270亿马克升至 1994 年 330 亿马克。1991 年1994 年联邦政府补贴 DB、DR 亏损合计占当年德国 GDP 的 2.2%2.4%，考虑城际快线修建和东德铁路改造导致资本开支增加，按照既有运营

27、方式联邦预算压力持续上升。政企分开、网运分离成为德国铁路改革主要方向，成功实现减轻政府财政压力、提升铁路运输市场竞争力的确定目标。图 16：1994 年德国铁路亏损额升至 330 亿马克图 17：1991 1994 年联邦政府补贴铁路占预算 2.2%2.4%联邦铁路(亿马克)国营铁路(亿马克)1991199219931994-180-210-180-190-90-100-120-1400-50-100-150-200-250-300-3501600012000800040000德国GDP总量（亿马克）铁路预算占比138171387212471112812.4% 2.4%2.4%2.2%3.2%

28、2.4%1.6%1991199219931994资料来源：German Federal Ministry of Transport，资料来源：German Federal Ministry of Transport，高速公路崛起冲击铁路运输竞争力，19501990 年德国铁路客、货周转量占比降 31、 35pcts。除德国联邦铁路和国营铁路经营体制僵化外，其他运输方式特别是公路货运和私家车出行的崛起导致铁路客运、货运竞争力下降。以西德数据为例，19501990 年联邦德国高速公路通车里程增长 4.1 倍至 1.1 万公里，机动灵活、简捷方便适应德国特有地理特征、迅速崛起占比第一的运输方式。同时

29、德国铁路旅客周转量占比由1950 年37%降至1990年 6%、铁路货运周转量占比由 1950 年 56%降至 1990 年 21%。高速公路网络提升公路运输竞争力， 公路货运和私家车出行分流加剧铁路客运、货运业务市场份额下降， 19501990 年德国铁路客、货周转量占比降 31、35pcts。图 18：德国铁路旅客周转量占比 1950 年 37%降至 1990 年 6%德国铁路旅客周转量(10亿人公里)图 19：德国铁路货运周转量占比 1950 年 56%降至 1990 年 21%德国铁路货运周转量(10亿吨公里)在运输方式占比37%37404345393941326%5040%35%40

30、30%3025%20%2015%1010%5%56%72656458625549533921%8070605040302010在运输方式占比60%50%40%30%20%10%00%1950 1955 1960 1970 1975 1980 1985 199000%1950 1955 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990资料来源：Transport in Figures 1991，German Federal Ministry of Transport，注：主要为联邦德国数据。资料来源：Transport in Figures 1991，German Feder

31、al Ministry of Transport， 注：主要为联邦德国数据。图 20：19501990 年德国高速公路通车里程增长 4.1 倍至 1.07 万公里西德高速公路通车里程(千公里)10.78.27.35.84.13.22.12.22.5121086420195019551960196519701975198019851990资料来源：German Federal Ministry of Transport，注：主要为联邦德国数据。铁路改革立法先行，3 阶段完善网运分离机制91/440/EEC 系列法案陆续修订，欧盟形成一体化、网运分离的铁路市场。为实现欧盟成员国内铁路运输一体化、提

32、高铁路运输运营效率和市场竞争力，欧盟颁布系列法案推动铁路改革。1991 年 91/440/EEC 指令为铁路改革纲领性文件，提出成员国在保证企业管理独立性基础上实行网运分离。同时 95/18/EC、95/19/EC、95/48/EC 系列法案，对运营许可、基础设施收费和统一技术性标准进行规范。2001 年、2004 年和 20072008 年陆续对系列法案进行修订，欧盟成员国形成行业标准统一、路网开放、横向充分竞争的一体化铁路运输市场。表 2：欧盟出台系列铁路改革法案，指导成员国实现铁路网运分离时间主要文件主要内容第 一 阶 段 ：19911995 年91/440/EEC指令欧盟铁路改革纲领性

33、文件，成员国在保证企业管理独立性基础上实行网运分离，改革相关机制改善铁路财务和提升线路网络密度。系列法案，启动欧盟铁路改革。95/18/EC 指令对符合要求的开展国际运输的铁路企业发放许可证。95/19/EC 指令规定基础设施运能分配和基础设施收费的原则。96/48/EC 指令提出泛欧高速铁路系统互操作的技术要求。时间主要文件主要内容对 91/440/EEC 进行修订，提出到 2003 年 3 月 15 日泛欧货运路2001/12/EC指令网要对国际货运开放通路，最迟到 2008 年 3 月 15 日成员国要全第 二 阶 段 ：面开放国际铁路货运业务。2001 年系列法2001/13/EC对

34、95/18/EC 指令进行修订，将发放许可证的范围由参与国际运输的案。指令铁路企业扩展到所有铁路企业2001/14/EC取代 95/18/EC 指令，对基础设施收费、运能分配提出了更为具体的指令要求第 三 阶 段 ： 2004 年系列法案。第 四 阶 段 ：20072008 年系列法案。881/2004/EC规定2004/50/EC指令2004/51/EC指令2007/58/EC指令2008/57/EC指令提出设立欧洲铁路管理局。对 96/48/EC 指令和 2001/16/EC 指令进行统一修订，提出欧洲铁路技术规范应用程序及路网改造升级、养护维修等的技术要求。对 91/440/EEC 指令

35、进行修订，将成员国开放国际货运通路权的时间提前到 2006 年 1 月 1 日，并要求成员国最迟从 2007 年 1 月 1日起，全面开放国内铁路货运业务。修改 91/440/EEC 和 2001/12/EC 指令，要求成员国最迟从 2010年 1 月 1 日起开放国际铁路客运业务。取代 96/48/CE 指令和 2001/16/EC 指令及对其进行修订的相关指令，规定了欧盟范围内铁路系统互联互通需要满足的条件。资料来源：欧洲铁路管理局(ERA)，德国铁路改革系列法案颁布，实现政企分开、网运分离，联邦铁路资产管理局 BEV偿还 DB 历史债务。两德统一后，1994 年 1 月起原德国联邦铁路(

36、DB)和东部帝国铁路(DR)合并为新的德国铁路股份(DB)。同年联邦政府通过基本法修正案 Art.87e、Art.106a、Art.143a，实现政企分开、确立铁路网运分离运营模式，同时规定联邦政府区域铁路客运的补助金，铁路新线建设和既有线改造所需资金来自联邦政府的投资、联邦政府贴息贷款和 DB 自筹资金。同时通过德国铁路股份公司组建法(DBGRG)、通用铁路法 (AEG)组建联邦铁路资产管理局（BEV）、联邦铁路管理局（EBA），并对铁路重组、建设投资的财政保证、线路维修的财政来源、旧债务的处理，对铁路运营进行监督和行业审批。BEV 负责清算和偿还 DB 的 670 亿马克历史债务，政府财政

37、支持 DB 重新起航。表 3：1994 年德国铁路改革法案实现政企分开、网运分离 法案名称法案编号主要内容联邦铁路作为私营企业运营，政府负责保障公众利益的服务;联邦各州获得区域铁路客运的补助金;政府有权在联邦基本法修正案铁路新秩序法 (ENEUOG)基 本 法Art.87e;Art.106a;Art.143a德国铁路股份公司组 建 法(DBGRG)联邦铁路合并与重组法 (BEZNG)通用铁路法 (AEG)铁路为私营企业的条件下进行规制。铁路新线建设和既有线改造所需资金来自联邦政府的投资、联邦政府贴息贷款和DB自筹资金。对铁路重组、建设投资的财政保证、线路维修的财政来源、旧债务的处理、公务员和退

38、休人员的安置、铁路管理机构及铁路公司的权限等一系列问题作出规定。德国铁路改革根本法案， 为德国铁路改革设定目标、任务和实施步骤。成立专门的管理机构联邦铁路资产管理局 (BEV) 接管债务，负责偿还 670 亿马克历史债务;新成立管理机构联邦铁路管理局 (EBA)进行负责铁路监管与运营公司审批。资料来源：欧洲铁路管理局(ERA)，DB 渐进分割三大独立板块，网运分离机制持续完善。DB 组织架构改革经历 3 个阶段，形成目前铁路客运、货运与物流、基础设施 3 大独立运营板块。第一阶段(1994 年1998 年)：设立铁路客运、货运、路网 3 个运营板块，首次实现铁路运输业务和路网的网运分离。第二阶

39、段(1999 年2006 年)：铁路客运拆分为长途(DB Long-Ditance)、地方和区域(DB Regional)，基础设施板块拆分为路网(DB Netze Track)、车站(DB Netze Stations)。拆分后子公司仍由 DB 全额控股，子公司独立核算。第三阶段(2007 年至今)：形成铁路客运、货运、路网 3 个运营板块，陆续收购 Schenker、 Stinnes 全球知名的物流公司，DB 铁路货运向综合物流服务商迈进。图 21：DB 组织架构完善经历 3 个阶段资料来源：DB 年报， 构建竞争性铁路市场，经营业绩效率提升显著政企分开缓解财政压力，核心短途、长途客运优势

40、绝对政企分开补贴铁路基金降 24%，缓解联邦政府财政负担，基础设置建设政府资金占比 84%。1994 年改革推动德国铁路运营政企分开，由准行政化政府部门向现代化企业转变。改革缓解联邦政府财政负担，2001 年联邦政府关于铁路基金补贴较改革前减少 23.9%至156 亿欧元。改革后联邦政府负责已有基础设施更新改造和新项目建设，其中 2009 年以后政府与 DB 签订长期合同，5 年为一个周期，每年对更新项目支付 25 亿欧元。线网日常维护由 DB Netze 负责，即为 DB 自筹部分，1994 年2009 年 DB 自筹占比由 78%降至 28%，基础设施建设资金主要由联邦德国政府负责。根据

41、2019 年 DB 铁路基础设施资金来源，67%来自联邦政府基金、13%来自州政府基金，DB 自筹占比 16%，基础设置建设中联邦和州政府基金占比 80%。图 22：2001 年铁路政府基金补贴较改革前减少 23.9%至 156 亿欧元21320920519519017917615622021020019018017016015019941995199619971998199920002001资料来源：German Federal Ministry of Transport，图 23：19942007 年基建资金 DB 自筹占比由 78%降至 28% DB自筹占比公共资金占比图 24：2019

42、 年铁路基础设置建设德国政府资金占比 80%1%欧盟3%州政府基金13%DB 自筹16%联邦政府基金67%其他100%90% 22%80%70%60%50%40% 78%30%20%10%19941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820090%72%28%资料来源：DB 年报，资料来源：DB 年报，构建有效竞争铁路运输市场、DB 长途客运周转量占比 99%，网运分离路网盈利能力凸显。1994 年铁路改革后外部竞争者进入德国铁路客运、货运市场，截至 2019 年 10 月德国拥有铁路运输经营牌照运营商 452 家，其中提

43、供短途客运和长途客运服务分别为 125家、35 家，约 176 家从事商业铁路货运服务。城际特快 ICE 对运营商技术储备和运营管理经验要求高，长途客运市场 DB 具有绝对竞争优势，2002 年以来 DB 长途客运周转量占比 99%。截至 2018 年末 DB 长途列车数量 224 列，未来持续引入城际特快 ICE 4，高节能、公共WIFI 等以客户为中心体验设计利好客户满意度提升。考虑 DB 全额控股 DB netze track 和 Station 公司，未来有望保持行业垄断地位。网运分离模式推动 DB 路网充分享受车流量增长红利，2019 年 DB net 和 Station 分别实现息

44、税前利润率 48%、36%，盈利能力凸显。图 25：2019 年底德国拥有铁路运输经营牌照 452 家448 448 448 448 452439402400 402389389377355 357460440420400380360340320300图 26：2002 年以来 DB 长途客运周转量占比 99%DB长途占比其他竞争者占比1% 1% 1% 1% 1% 1% 1% 1% 1%99% 99% 99% 99% 99% 99% 99% 99% 99%100%90%80%70%60%200220032004200520062007200820092010201120122013201420

45、1520162017201850%资料来源：EBA，资料来源：German Federal Ministry of Transport，表 4：截至 2020 年末 DB 拥有长途列车 224 辆、区域动车组 4067 组客运子公司列车类型技术参数截至 2019 年末列车数量DB城际特快 ICE 2最高速度 280 km/h。Long-Distance城际特快 ICE 3最高速度 330 km/h。城际特快 ICE 4最高速度 330 km/h，2023 年预计至 119 列。315 列城际快车 ICE T 列车最高速度 230 km/h，可以通过车身倾斜提速，在风力较大环境中比普通高速列车速

46、度快 20%。DB Regional442 系列电动车最高速度 160 km/h。低地台巴士 ( 达到欧盟 6 期排放标准最高速度 80 km/h。4034 组DOSTO2003 系 列 双 层 空 调 列 车( 766，780，781，785，786 系列)最高速度 160 km/h。资料来源：DB 年报，短途、货运业务竞争显著，外部竞争者周转量占比提升 22pcts、46pcts。外部竞争主要集中在短途客运和货运业务，2006 年规定所有区域铁路短途客运需通过公开招标确定运营商，2002 年2018 年其他竞争者短途旅客周转量由 4%升至 26%，但 DB 在客运需求强劲短途线路仍具绝对优

47、势。目前 DB 路网运营近 170 家货运运营公司，2002 年2018年其他竞争者短途旅客周转量由 5%升至 51%，其他竞争者在货运业务中份额大幅提升 46pcts。2007 年欧洲铁路网络向 DB 货运板块开放，竞争优势显著的 DB 货运有望提升欧洲市场货运占比。图 27：2002 年以来 DB 竞争者短途旅客周转量占比提升至 22pcts图 28：2002 年以来 DB 竞争者货运周转量占比提升至 46pcts4%100%80%60%DB短途客运其他竞争者26%100%80%60%10%DB货运其他竞争者51%96%40%20%74%40%20%90%49%20022003200420

48、0520062007200820092010201120122013201420152016201720182004200520062007200820092010201120122013201420152016201720180%0%资料来源：German Federal Ministry of Transport，资料来源：German Federal Ministry of Transport，旅客、货运周转量升 59%、61%，单位员工周转量增长超 56%旅客、货运周转量增长 58%、61%，改革提升铁路运输市场份额。纵向分离、横向竞争的网运分离模式大幅提升铁路客运、货运竞争力，201

49、9 年德国铁路旅客周转量较改革前提升 58.7%至 984 亿客公里。1990 年德国铁路旅客周转量降至 6%历史低点，在私家车出行和廉价航空分流加剧背景下，网运分离改革持续推动旅客周转量占比提升至近 9%。 19942008 年德国铁路货运周转量较改革前提升 61%至 1136 亿吨公里，2008 年铁路货运周转量达到历史峰值。2007 年欧洲铁路货运市场向 DB 开放、加速布局欧洲市场，叠加德国 GDP 增长承压，2018 年德国铁路货运周转量占比稳定在 19.1%。民营化改革带来运营效率和服务质量提升、时刻调整贴近市场需求，铁路旅客周转量货运周转量较改革前提升 58%、61%。图 29：

50、2019 年德国铁路旅客周转量较改革前增长 58.7%至 984 亿客公里，2020 年周转量 51.9 亿客公里图 30：19942006 年德国铁路货运周转量较改革前增长 61%至 1136 亿吨公里1100001000009000080000700006200060000500004000058.7%9840212000010000080000 70554600001994199519961997199819992000200120022003200420052006200720084000061%113634单位：百万客公里资料来源：DB 年报，单位：百万吨公里资料来源：DB 年报，图

51、 31：2018 年德国铁路旅客周转量占比升至 8.8%图 32：2018 年德国铁路货运周转量占比升至 19.1%100%80%私人汽车公共汽车铁路航空00%17.0%19.1%80%60%40% 71.6%20%74.1%0%0.9%0.9%7.4%8.8%17.9%7.0%公路货运内河货运铁路货运60%40% 83.8%20%83.3%0%资料来源：German Federal Ministry of Transport，资料来源：German Federal Ministry of Transport，改革员工人数减少过半，单位员工旅客、货运周转量提升 56%、122%。改革前西德联邦

52、铁路员工属政府公务员，DB、DR 合并后员工数量 33 万人，较合并前的 1990 年下降16 万人。2005 年 DB 员工数下降至 22 万人，较 1994 年下降 55%左右。民营化改革减少员工数量推动单位运输效率提升，其中铁路客运板块，2019 年 DB 单位员工旅客周转量30.4 万客公里，较 1994 年提升 55.9%；铁路货运板块，2008 年单位员工货运周转量达47.3 万吨公里/人，较 1994 年提升 122.1%。整体而言，2005 年单位员工列车公里量达4612 列车公里/人，较 1996 年提升 37%，DB 经营效率得到持续改善。图 33：2005 年 DB 员工

53、数量较 1994 年下降 55.1%图 34：2019 年单位员工旅客周转量较 1994 年提升 55.9%人数（万人）4933 31 2927 25 24 222125 24 23226050403020单位员工旅客周转量（万客公里/人）403530252015105034.728.4303.70.414.616.1100资料来源：DB 年报，资料来源：DB 年报，图 35：2008 年单位员工货运周转量较 1994 年提升 122.1%图 36：2005 年单位员工列车公里数较 1996 年提升 58.9%单位员工货运周转量（万吨公里/人）45403530252015105036.233.

54、021.721.35047.3500045004000350030002500单位员工列车公里量（列车公里/人）44204558461244364042407037493857312029021996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 200519851990199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008资料来源：DB 年报，资料来源：DB 年报，改革推动收入增近 2 倍，路网独立盈利能力卓越改革推动收入提升 200%、货运板块占比近半，单位员工收入提升 207%。改革带来与

55、铁路运输及相关收入大幅提升，2019 年 DB 实现营业收入 444.3 亿欧元，较 1994 年增长 200.3%，2020 年营业收入 399.0 亿欧元。货运业务陆续收购 Schenker、Stinnes 布局综合物流，2019 年 DB Schenker 收入占比升至 38%，叠加 DB Cargo 货运板块收入占比近 50%。有效市场竞争提升单位运营效率，2020 年 DB 单位员工收入较 1994 年提升 176.5%，2019 年客运长途单车收入增长 81%，单位收入显著提升。图 37：2020 年 DB 营业收入较 1994 年提升 169.7%图 38：2020 年 DB 单

56、位员工收入较 1994 年提升 176.5%500004500040000350003000025000 14793200001500010000500003990231309169.7%23962DB营业收入（百万欧元）16.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.00单位员工收入（万欧元）176.5%资料来源：DB 年报，资料来源：DB 年报，图 39：2019 年 DB 长途客运单列车收入较 1999 年提升 80.9%长途车单列车公里收入（万欧元）33.131.33080.9%2828.228.325.224.123.921.621.319.718.320

57、.318.519.435333129272523211917资料来源：DB 年报，通行费贡献铁路基础设施收入 80%左右，路网公司贡献 42%利润盈利凸显。网运分离模式要求基础设施提供商向欧盟成员国铁路运营商无差别开放通路权，20052019 年通行费贡献铁路基础设施收入的 79%83%。2019 年路网公司 DB Netze Track 以 4%收入贡献 42.5%息税前利润，利润率 47.8%表现优秀。我国高铁运营模式类似网运分离，委托运输管理模式或推动主要高铁公司净利率超 20%，远高于自营铁路客运的广深铁路 2019Q1-3 净利率 5.6%。委托经营购买服务导致公司不存在车辆资本开支

58、和折旧、列车大修费用等成本压力，委托运输管理成本费率 70%采用全网清算，成本相对稳定，需求高增速和消费属性推动高铁成长。图 40：19982020 年外部竞争者贡献路网收入占比提升 28.8pcts图 41：2019 年 DB Netze Track 以 4%收入贡献 42.5%息税前利润100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%内部收入外部收入-21.1%2.3%11.1%42.5%25.6%21.5%15.2%DB Long-Distance DB RegionalDB Arriva DB Cargo DB SchenkerDB Netze Track DB Netz

59、e Stations0%28.4%-16.2%DB Netze Energy Other资料来源：DB 年报，资料来源：DB 年报，图 42：20052018 年通行费贡献铁路基础设施收入的 79%83%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%车站费通行费其他费用4.3% 4.3% 4.2% 4.1% 6.0% 5.8% 7.4% 7.3% 7.1% 6.9% 6 % 6.3% 6.3% 6.1%82.6% 80.9% 81.3% 81.6% 80.0% 80.8% 79.6% 80.0% 78.6% 79.3% 8% 79.4% 79.7% 80.3%13.0% 1

60、4.9% 14.6% 14.3% 14.0% 13.5% 13.0% 12.7% 14.3% 13.8% 13.3% 14.3% 14.1% 13.6%0.0.72005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018资料来源：German Federal network Agency， 委托运输机制持续完善，协同叠加票价弹性成长可期顶层设计确立网运分离，委托运输模式持续完善顶层设计政策升级，网运分离或为组织边界改革方向。2019 年 3 月我国的政府工作报告首次提出电力、油气、铁路等自然垄断行业，根据自身特点实