江苏上市公司绩效与股本结构研究

1、江苏上市公司绩效与股本结构研究论文导读:：近年来，公司治理结构问题受到了广泛的关注，理论界和实务界都在积极寻求解决问题的方法，以此提高公司绩效，实现股东价值的最大化。资本结构是公司治理的核心问题，一个合理的股权结构对公司治理结构的效率有着积极的作用。因此，在设计公司治理制度时，应当首先设置一个合理的股权结构。本文从江苏上市公司资本结构特点出发，结合公司治理模式和效果，研究其资本结构分布与公司治理、公司绩效的关系，得出通过资本结构的优化配置可以提高公司绩效的结论。论文关键词：江苏上市公司，资本结构公司绩效当前我国资本市场正处于转轨时期，决定了上市公司治理不可防止地存在诸多开展问题。近年来，上市公

2、司治理成为理论界探讨的热点话题，而股本结构及其对公司业绩的影响又是公司治理问题的核心根底。一般来讲，股本结构有两层含义：其一，是指股权集中度，即前五大股东持股比例，主要分为股权高度集中、股权高度分散、股权相对集中三种类型。其二，是指股本构成，又称股权维度，即各个不同性质和背景的股东集团分别持有股份的数量；在我国，就是指国家股东、法人股东及社会公众股东的持股比例。我国上市公司的特点主要表达在大多数上市公司国有股处于绝对控股地位。在这种特殊的股权结构下，公司治理的核心不但包括协调管理层和股东之间的利益，更多的是协调由于股权分置带来的大股东和广阔中小股东之间的利益。选择什么样的股本结构，是上市公司最

3、重要的战略决策之一，而处于改革开放前沿阵地的江苏上市公司更具有其研究价值。因此，本文研究目的是通过对江苏上市公司股本结构与绩效表现的关系进行实证分析，以求探寻优化江苏上市公司股本结构的目标模式。一、文献回忆一国外相关研究西方学者关于公司绩效与公司股本结构关系的研究，其主要内容是研究公司委托代理问题以及不同股东之间对公司经理层的监督鼓励对公司绩效的影响。在公司股权日益分散的趋势下，Berle Means1932提出著名的伯利-米恩斯命题;，即现代公司所有权分散问题以及所有权与控制权别离的问题。现代公司所有权与经营权别离带来的公司治理，可以描述为代理人问题;，即公司管理层与多个相关利益体股东、债权

4、人、雇员、公司客户等的利益冲突问题Jensen Meckling，1976。良好的公司治理应该保障公司运转有效。在公司治理的研究文献中，常常用股东价值公司股票的市场价值作为效率基准。尽管以公司绩效来表达公司治理水平可能并不是最好的选择，然而在没有其它可替代基准的情况下，公司绩效不失为一个现实的选择。股本结构与公司绩效之间存在一定关系。Jensen Meckling1976将代理本钱与公司绩效联系起来，认为代理本钱越高，公司价值越低。但是，当公司相当数量的股份集中在少数大股东手中，且控制权收益大于监督本钱时，大股东将有鼓励监督经理层，从而防止了股权高度分散情况下的免费搭车;Shleifer Vi

5、shny，1986，因此股权集中型公司往往具有较好的公司绩效。Levy等1983的研究也和这个结论一致。然而，Demsetz Lehn1985的研究说明，由于控股股东与外部小股东的利益不一致性，导致控股股东存在自利倾向，股权分散型公司的市场绩效要优于股权集中型公司。至于管理层控制权大小对于公司价值的影响，Stulz1988发现，管理层持股比例对于公司绩效的影响并不是线性的，而是类似于驼峰状的。Mork等(1998)以财富500强中的美国公司为样本进行分段线性回归，发现当管理层持股低于5或超过25时，股权比例的增加使管理者与股东的利益趋于一致，从而增加企业价值；但当股权比例在5到25之间时，持股

6、的增加降低了敌意接管的可能性，管理者可以在不危及职务和报酬的前提下以牺牲企业价值为代价追求自身目标。二国内有关研究我国上市公司在改造方案经济企业制度中开展起来的，是社会主义市场经济体制转轨的一种制度安排，同时我国证券市场承当了国有企业解困的社会政治功能，因而我国上市公司股权结构安排上引入了不同性质的所有制；为确保公有制的主体地位，国有股处于绝对控股地位。在这种特殊的股权结构安排下，我国上市公司治理的核心不但包括管理层和股东之间的委托代理问题，更多的是控股股东和广阔中小股东间的利益冲突施东晖，2000。因此，国内研究的重点也是偏向于股权性质方面的研究，即研究股权构成，最终为股权性质分析效劳，这是

7、与国外研究最显著的区别。因此，国内学者对股权结构的研究主要建立在国有股、法人股和流通股这一三分法根底之上。我国上市公司国有股一股独大;并不意味着国有股大股东监督有力，也并不意味着公司绩效就好。许小年1997关于沪深上市公司股权结构和公司绩效的统计说明，国有股比重越高，公司绩效越差，法人股比重越高，公司绩效越好。何浚1988统计了我国上市公司的股权结构，分析研究了国家持股主体缺位、内部人控制等问题。与股权高度分散的公司相比，孙永祥、黄祖辉1999认为股权高度集中的公司绩效表现较好。通过区分不同股权控制类型，施东晖2000进一步实证研究说明，以社会法人为主要股东的股权分散型公司的绩效表现好于法人控

8、股型公司，而后者绩效又好于国有控股型公司。陈晓和江东2000使用电子电器、商业和公用事业三个行业数据，发现股权多元化提高公司绩效的前提是尽量提高行业的竞争性。陈小悦和徐晓东2001研究了深交所1996-1999年除金融行业以外的上市公司股权结构和企业绩效的关系，股权多元化改革必须建立在投资者利益保护的根底上。在分析股权结构对公司绩效作用的根底上，佘镜怀、胡洁2007考察了我国上市公司股权结构现状，运用统计回归方法检验了股权结构对公司绩效的作用效果，结果显示扭曲的股权结构对公司绩效的作用不显著资本结构公司绩效，但存在较强的行业效应。对于证券市场股权分置改革，有学者关注到股改后的股权结构与公司绩效

9、的关系，研究说明终极控股股东持股比例增加不利于公司绩效提高，而第一大股东持股比例提高有利于提升公司业绩黄雷等，2021。通过元分析，董俊豪2021统计综合了13篇关于股权结构与公司绩效的文献，发现股权集中度与公司绩效正相关，股权性质与公司绩效不相关。关于股权结构与经营业绩的有关文献回忆可以看出，国内外学者的理论和大量实证研究都没有得到一致的结果，股东权结构与公司经营业绩的关系还不具有单向唯一性，显然两者关系还是一个未解之谜。而对江苏上市公司股权结构和公司绩效关系的检验，还很缺乏。因此，本文以江苏上市公司为例，主要从股本结构的视角分析研究江苏上市公司股本结构与公司绩效的关系，以期探寻优化上市公司

10、股本结构、提高公司绩效的对策建议。二、股本结构对公司绩效的影响机制一般而言，上市公司股本结构对公司绩效影响主要表现在：一股本结构影响公司决策行为。公司决策的科学性关系公司绩效提高与否，而股本结构又决定了公司决策控制权的归属，并影响着公司内部权利的配置。公司股东拥有最终决策权，董事会作为股东利益的代表掌握着公司的决策权。在一股一票和多数决议原那么下，股东所享有的剩余收益索取权和投票权的大小完全是由所持股份的数量决定的，拥有多数股权的股东在公司决策中所起的作用就大；同时，如果其决策失败，所造成的损失也更大。二股本结构影响公司交易行为。由于持股模式的不同，导致大股东与持股公司、控股公司之间形成复杂的

11、经济关系。因而，控股股东对其控股公司的关联交易的影响以及内部董事的自我交易，成为股权结构影响公司交易的主要表现形式。三股本结构影响公司投资行为。股权结构明确界定了持股主体在经济活动中所拥有的权利、所享有的利益以及相应所需承当的责任和风险。不同股权结构中股东构成、其控制权的归属、持股比例和持股模式决定了持股主体在进行投资决策时，由于责任的不同匹配使各自面临的投资本钱和收益不同，从而导致了对公司投资行为的不同影响。四股本结构影响公司分配行为。股利是股票投资者获取收益的最主要形式之一，具体包括现金股利、送红股和公积金转增股。股利政策最终受制于股权结构，股权结构差异往往形成各不相同的分红方案。常见的事

12、，控股股东利用对上市公司的绝对控制，总体上采取了低派现的策略。上市公司少派现，控股股东只损失较少的股息收益，却能控制占有更多的资产，因而其倾向于少派现。三、江苏上市公司股本结构对公司绩效影响的实证分析 30 .00 48.44 3.1578 9.77518 PL 30 .00 57.62 14.7160 20.57098 PT 30 40.00 100.00 77.1573 20.78119 CR 30 13.35 62.68 35.9545 15.08932 有效的 N 30 2、实证分析本文的线性回归模型采用以主营业务利润率为因变量，以国家股比例、法人股比例、流通股比例、第一大股东持股比例

13、为自变量，以资产负债率为控制变量进行回归。回归结果如下表3。 表3 模型汇总 模型 R R 方 调整 R 方 标准 估计的误差 1 .588a .346 .210 .1076485 a. 预测变量: (常量), CR, PS, 资产负债率, PT, PL。 表3是一个模型汇总表，从表中可以看出：多重相关系数R为0.588，调整判定系数即R Square为0.346。调整判定系数即Adjusted R Square为0.210，判定系数的估计标准误差为0. 1076485。这说明，第一大股东持股比例、国有股比例、法人股比例、流通股比例、财务杠杆比例与主营业务利润率相关性较强。 表4 Anovab

14、 模型 平方和 df 均方 F Sig. 1 回归 .147 5 .029 2.541 .056a 残差 .278 24 .012 总计 .425 29 a. 预测变量: (常量), CR, PS, 资产负债率, PT, PL。 b. 因变量: 主营业务利润率 表4是本次回归分析的方差分析表，从中可以看出F统计量的P-值为0.056，说明模型总体上是相对显著的。 表5 系数a 模型 非标准化系数 标准系数 t Sig. B 标准 误差 试用版 1 (常量) .070 .199 .351 .728 资产负债率 -.052 .111 -.088 -.474 .640 PS 2.232E-5 .00

15、3 .002 .008 .994 PL .001 .002 .240 .643 .526 PT .002 .002 .363 .999 .328 CR -.004 .001 -.541 -3.039 .006 a. 因变量: 主营业务利润率 表5是回归系数分配表，列出了回归方程的截距、与自变量相对应的未标准化的回归系数及其标准误差、与各回归系数相联系的t统计量及其P-值。表中列出了标准化了的回归系数，它对应着一个没有截距项的多重线性回归方程。根据以上信息，我们可以写出多重线性估计回归方程：Yi=0.070-0.004CRi+ .287 .351 .267 .170 .003 N 30 30 3

16、0 30 30 30 资产负债率 Pearson 相关性 -.201 1 .190 .390* -.427* .095 显著性 .287 .315 .033 .019 .618 N 30 30 30 30 30 30 PS Pearson 相关性 -.176 .190 1 -.155 -.237 .070 显著性 .351 .315 .413 .208 .712 N 30 30 30 30 30 30 PL Pearson 相关性 -.209 .390* -.155 1 -.801* .228 显著性 .267 .033 .413 .000 .225 N 30 30 30 30 30 30 P

17、T Pearson 相关性 .257 -.427* -.237 -.801* 1 -.089 显著性 .170 .019 .208 .000 .639 N 30 30 30 30 30 30 CR Pearson 相关性 -.527* .095 .070 .228 -.089 1 显著性 .003 .618 .712 .225 .639 N 30 30 30 30 30 30 *. 在 .01 水平双侧上显著相关。 *. 在 0.05 水平双侧上显著相关。 表6是一个变量间的相关系数矩阵及其双侧检验的P值，从表中数据可以看出，因变量和自变量之间的相关系数，分别为：-0.21、-0.176、-0

18、.209、0.257、-0.527。与各相关系数相联系的P-值分别为：0.287、0.351、0.267、0.170、0.003。5个变量的样本容量均为30。相关性分析结果说明：主营业务利润率与第一大股东比例呈显著负相关，与流通股比例正相关，而与资产负债率、国有股比例、法人股比例呈负相关。四实证结果分析1、描述性统计对样本公司的描述性统计分析显示，江苏上市公司股权集中在流通股局部，样本公司流通股比例较其他指标到达最高，其持股比例均值为77.1573，显现出流通股在公司中举足轻重的地位，流通股局部成为普遍关注的焦点。另外，第一大股东的持股比例在公司总股份也中占有较高的比例。2、多元线性回归结果利

19、用SPSS17.0软件统计的多元线性回归结果如下：从股权结构与主营业务利润率的多元回归分析可以看出，经T检验，常数项与零没有显著差异，不能进入模型方程。解释变量国有股比例、法人股比例、第一大股东比例的T统计量分别为0.351、0.267、0.003，P值分别为-0.176、-0.209、-0.527，由此说明国有股比例、法入股比例、第一大股东比例与主营业务利润率没有显著的相关性。流通股比例的T统计量0.170，P值为0.257，可以看出流通股比例与主营业务利润率存在正相关关系。五结论与启示1、研究结论本文对江苏30家上市公司的股本结构与经营业绩的关系进行了回归分析和统计检验，对检验结果进行分析

20、，得到如下结论：第一，股权结构中的流通股比例与公司经营业绩呈正相关。选取主营业务利润率作为经营业绩指标，只有流通股比例与经营业绩呈显著正相关关系，其它股本结构对经营业绩缺乏影响。在江苏上市公司中，国有控股公司占整个上市公司数量的52.5%，集体企业控股占比15.2%，私人控股占比31.3%。这种股权结构分布格局，决定了江苏上市公司流通股占比拟高。流通股东从股价上升中获得差价，所以密切关注上市公司经营业绩。虽然流通股股东很难控制经营者的管理行为，但可以采用用脚投票;的方式抛售公司股票，通过影响股价到达控制管理者的目的，进而左右公司的经营业绩。第二，江苏上市公司股本结构中其他指标国有股比例、法人股

21、比例、第一大股东持股比例与公司经营业绩的指标并不具有显著的相关关系，其中存在一定的数据样本的原因，但同时从另一方面可以明确得出的结论是除了股本结构的重要影响外，还有很多因素影响着上市公司的业绩。如重视人力资本的作用、明确董事会职能与定位、标准证券市场、完善相关法律法规、加强外部监督等。第三，控制变量资产负债率与公司经营业绩呈负相关关系。这说明，资产负债率越高的公司，其经营业绩往往不佳。债务性筹资的利息支出具有刚性特点，容易导致公司现金流运行不稳，进而影响到公司经营业绩。江苏上市公司经营业绩的提高，还需要考虑到公司筹资结构及其优化。第四，股本过度集中和过分分散不利于上市公司业绩的提高，当股本过分

22、集中时，控股大股东对上市公司具有超乎平常的热情和介入，产生一股独大;的现象资本结构公司绩效，这使得企业所有者特别是大股东和富有经营管理经验与能力的管理层发生冲突的风险增加，势必会影响公司决策的顺畅性和内部的稳定性，增加风险本钱；另一方面，上市公司股权结构过分分散，那么很显然导致股东搭便心态严重。为保持适当的股权集中度，可能采取混和产权形式的企业所有制结构。2、研究启示本文实证研究结论对优化江苏上市公司的股本结构提供一些有益的启示：第一，深入推进股权多元化，不断提高上市公司经营业绩。随着证券市场开展和投资者规模扩大，上市公司业绩及由业绩影响决定的股价将受到越来越多的关注，从而证券市场对上市公司现

23、代企业制度完善进而公司业绩提高具有重要的促进作用。在江苏上市公司现有的股权结构分布格局中，国有企业控股还占据着大半壁江山，这种国有股权比例过高、公众流通股比例低的股权结构，不利于证券市场提升公司业绩的功能发挥。因而，有必要深入推进江苏上市公司股权多元化改革步伐，引入更多的外部战略投资者，从而实现上市公司业绩提高。第二，推进股权多元化的同时，兼顾保证第一大股东的控制力。实证分析说明，过于集中和过于分散都不利于公司业绩提升。在进行上市公司股权结构调整时，需要防止上市公司流通股比例过高，适当提高第一大股东的持股比例，从而增强其对上市公司的控制力。在此有必要提出，一股独大和股权制衡的利与弊需要辩证看待

24、，各自有其适用条件的。如果一股独大者责任心强、运行标准，有利于提高上市公司业绩；而股权制衡的公司可能会诱发股东各自为战，其中的损失数额可能比一股独大造成的损失还要大。因此，政府有关部门和公司股东必须认识到两者存在特殊性，上市公司股权多元化需要考虑公司行业特点、竞争结构以及资金规模等因素。第三，充分保护社会公众股东的权益，提高公司治理效率。社会公众股东往往对上市公司缺乏有效的控制力，容易被大股东剥夺知情权，所以除了获取影响股价的相关信息外，社会公众股东没有其它动机参加股东大会。基于社会公众股东的弱势地位，必须加大执法强度和改善执法效率，依靠法律制度来保护社会公众股东的利益，提高其参与上市公司治理

25、的积极性。第四，完善上市公司法人治理结构，加强和改善董事会建设。其一，要适应国有资产管理体制的改革要求，继续标准和合理优化上市公司股权结构，真正解决国有控股上市公司中所有者缺位;的问题。其二，进一步完善独立董事等外部董事提名、选聘和鼓励约束机制，发挥独立董事在公司治理中的积极作用。其三，强化上市公司及高管人员的社会声誉评价制度，完善经营者管理制度，改良高管人员持股制度，逐步推广股票期权方案。其四，继续标准监事会的产生机制，真正行使监事会的监督职权，推进决策、执行、监督等新三会职权的相互监控、相互制衡，以保证减少各种违法、违规行为。第五，建立上市公司创新机制，推进产业结构调整升级。全省要加快现有

26、上市公司产业结构优化升级步伐：一是积极寻找国内外战略投资者作为合作伙伴，加大全省机械、电子、化工、汽车等支柱产业和生物医药、新材料等新技术产业上市公司并购、重组、联合力度，推动其做大做强；二是积极发挥资本市场的筹措功能对劳动密集型等传统产业进行技术改造，增强产品科技含量，加快企业结构调整升级步伐，把企业逐步培育成主业突出、核心竞争力强、具有自主知识产权的知名上市公司；三是大力推进上市公司创新步伐，加强企业管理创新、产品创新和营销创新，来推动产业结构升级换代，走企业内涵式、创新型、可持续的开展道路。此外，降低上市公司资产负债率，进一步提高公司经营业绩。3、研究局限本文研究所得出的结论取决于研究样

27、本和方法。在样本选择上，本文选取2021年的江苏30家上市公司作为对象，样本数量少、行业限制和时间跨度等复杂性，很难获得完全或根本一致的估计结果；在控制变量的选择上，具有一定的随意性，有可能导致关键变量的遗失，从而影响分析结果；在统计方法上，实证研究采用多元线性回归，运用单方程回归方程系统，在一定程度上影响分析结果。因此，在今后进一步研究股本结构和公司业绩的关系的时候，可以使用多元非线性回归和联立方程系统，应当尽量减少由于研究样本和方法而带来的模型差异。参考文献【1】Berle, A. and G. Means. The Modern Corporation and Private Property. MacMillan, New York, 1932.【2】Jensen, M.C, W. Meckling. The