凤祥股份即食低温鸡肉行业龙头进军健康零食新蓝海

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250015 ToC 端即食低温鸡肉冠军，从农场到餐桌”的全产业链条综合服务商 4 HYPERLINK l _TOC_250014 二十余年点滴耕耘，成为全国规模最大的鸡肉出口企业 4 HYPERLINK l _TOC_250013 股权结构集中，治理结构稳定 5 HYPERLINK l _TOC_250012 全产业链覆盖高效协同，塑造多元化产品矩阵 5 HYPERLINK l _TOC_250011 收入保持稳定增长，新零售业务增速亮眼 7 HYPERLINK l _TOC_250010 受益于一体化生产模式与产品结构提升，公司毛利率持续提升 1

2、0 HYPERLINK l _TOC_250009 传统鸡肉市场稳定增长，蓝海健康零食市场呼之欲出 11 HYPERLINK l _TOC_250008 传统鸡肉市场规模高达千亿元，竞争格局仍较为分散 11 HYPERLINK l _TOC_250007 “健康化”生活方式兴起，凤祥打开健康零食新市场 14 HYPERLINK l _TOC_250006 国民健康意识不断提升，为健康投资达成共识 14 HYPERLINK l _TOC_250005 零食市场趋向“健康化“，健康零食成为万亿市场中的蓝海 15 HYPERLINK l _TOC_250004 凤祥股份：竞争优势 17 HYPERL

3、INK l _TOC_250003 纵向一体化商业模式严控产品品质，获取全球第一梯队的客户认可 17 HYPERLINK l _TOC_250002 前瞻性部署 ToC 端市场，进一步打开公司成长空间 18 HYPERLINK l _TOC_250001 依托全球研发体系与新型营销策略，“网红”健康产品不断推陈出新 20 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 21图表目录图 1：凤祥发展历程 4图 2：公司股权结构集中 5图 3：公司一体化产业链条 6图 4：公司多元化的产品矩阵 7图 5：近年来公司营收以及净利润稳定增长 7图 6：各产品价格走势（单位：每千克/元） 8图

4、 7：各产品价格同比增速（单位： ） 8图 8：利润率较高的深加工鸡肉制品收入占比在持续提升（单位:亿元） 8图 9：各业务收入增速拆分 9图 10：B2C 业务发展迅速，并且收入占比持续提升 9图 11：B2B 业务国内市场及海外市场收入拆分 9图 12：公司海外市场业务提供稳定营收 9图 13：公司 2020H1 生鸡肉制品与深加工鸡肉制品增速显著（单位：亿元） 10图 14：新零售业务实现强劲增长（单位：亿元） 10图 15：2020Q3 新零售与新集采业务收入保持高增速（单位:亿元） 10图 16：公司各业务毛利贡献情况（单位:亿元） 11图 17：各业务毛利占收入比例 11图 18：

5、2020H1 销售费用显著提升 11图 19：我国白羽鸡肉市场规模 11图 20：我国白羽鸡市场产业链结构 12图 21：我国深加工白羽鸡市场规模 13图 22：日本与欧盟为我国鸡肉制品出口市场的主要市场（单位：亿元） 13图 23：中国白羽肉鸡市场全面一体化企业以及其他白羽肉鸡生产商商业模式对比 14图 24：我国白羽肉鸡生产行业 CR5 仅为 19.9% (2019 年） 14图 25：凤祥为国内最大的白羽鸡肉出口商（2018 年) 14图 26：2019 年对健康关注度高达 8 分以上的人群占比 87 15图 27：大众健康意识持续增强 15图 28：我国居民人均可支配收入持续增加 15

6、图 29：零食热门标签趋向健康化 16图 30：网红零食的三大核心元素 16图 31：部分健康零食/代餐企业情况 17图 32：肉鸡出栏均重增长显著（单位：千克/每只） 17图 33：肉鸡平均成活率保持在 90%以上（单位：%） 17图 34：公司前五大客户情况（2019 年） 18图 35：公司 ToC 端保持品牌定位清晰，产品多元化发展模式 19图 36：B2C 线上与线下收入情况 19图 37：B2C 线上收入占比不断提升 19图 38：公司 ToC 端品牌 SKU 数量 20图 39：公司历年新产品 SKU 情况（单位：个） 21ToC 端即食低温鸡肉冠军，从农场到餐桌”的全产业链条综

7、合服务商在双十一期间， “优形“品牌以”天猫双 11 全网低温即食鸡肉行业 NO.1”以及“天猫旗舰店销售额同比+705 ”等亮眼的成绩引起市场瞩目，实质上，这个看似较新的品牌实质上已成熟经营多年，该品牌为我国一家具有二十年以上集饲料生产、种禽繁育、肉鸡饲养、屠宰分割、鸡肉熟制品及生鸡肉制品生产销售全面一体化的综合鸡肉制品供应商“凤祥股份”所创立，该公司主要产品包括生鸡肉制品、深加工鸡肉制品以及鸡苗，是 2018年我国最大的鸡肉出口企业，同时根据 2019 年肉鸡生产规模排名，凤祥也是国内第二大全产业链整合的白羽肉鸡生产商。二十余年点滴耕耘，成为全国规模最大的鸡肉出口企业创始人刘学景于 199

8、4 年建立凤祥集团，基于过往相关经验自 1996 年起于山东开展家禽肉类业务的经营。考虑到集团的长期发展战略，公司于 2010 年设立凤祥股份有限公司，重组禽肉业务。2016 年，公司正式推出 ToC 端的主打品牌“优形”，2020 年 24 月公司线上商城销售额增长至 1000 万/月。图 1：凤祥发展历程资料来源：招股说明书，从 ToB 端来看，根据生鸡肉制品及深加工鸡肉制品出口营收和出口量排名，公司是 2018年最大的全产业链整合鸡肉生产商，其出口营收市场占有率达到 8.6，出口量市场占有率达到 10.4。2019 年，根据肉鸡生产规模排名，凤祥股份是国内第二大全产业链整合的白羽肉鸡生产

9、商，拥有 3.1的市场占有率。从 ToC 端来看，公司前瞻性部署 C 端市场，目前形成了以“凤祥食品”、“五更炉”以及“优形”的品牌矩阵进军消费者市场。其中，”优形“品牌更是依托健康、美味、时尚的产品定位打开了健康零食这一全新的蓝海领域市场。2017 年至 2019 年公司 B2C 业务收入分别同比+4.51 、118.45 、+137.80 ，在 2020 年 H1 收入增速更是高达+431.48 ，未来极具发展潜力。股权结构集中，治理结构稳定公司的最终控股股东为刘学景、张秀英、刘志光和刘志明，四人分别通过新凤祥集团、凤祥投资、凤祥集团、广东横琴公司对凤祥股份实行控股，持有有凤祥股份 74.

10、64 的股份，是典型的家族企业。图 2：公司股权结构集中资料来源：公司公告，全产业链覆盖高效协同，塑造多元化产品矩阵公司所采用的全产业链一体化生产体系，覆盖了从上游的饲料生产、养鸡、屠宰加工、至下游的鸡肉制品的销售，实现高效协同。同时，公司依托自身“从农场到餐桌”整条的纵向产业链，于国内率先建立了一套全程食品质量安全监管体系，通过对全链条各个环节的溯源，真正实现了自身产品品质的监督和控制。图 3：公司一体化产业链条资料来源：公司公告，公司产品可主要分为三大类：生鸡肉制品、深加工鸡肉制品以及鸡苗，其中生鸡肉制品主要以全鸡以及鸡的部位依据客户需求以冷冻或冷藏形式出售；深加工鸡肉制品主要包括熟食制品

11、、半熟食制品以及调味制品为主，并以自有品牌“凤祥食品”、“优形”以及“五更炉”进行销售与推广，主要面向个人消费者。公司针对不同的品牌定位和调性销售对应的产品类型，通过多元化品牌矩阵战略公司在 C 端市场已建立了强有力的品牌形象。图 4：公司多元化的产品矩阵资料来源：公司公告，收入保持稳定增长，新零售业务增速亮眼受益于国内家禽行业的发展，同时公司不断对自身业务进行拓展，在保持 B 端业务稳步发展的同时发力 C 端。2019 年公司实现收入 39.26 亿元，同比+22.81 ，2016 年至 2019 年复合增长率高达 18.59 。同时，2019 年净利润大幅增长预计一方面是来自当期鸡肉以及鸡

12、苗价格的上涨、原材料价格下降所带动，另外公司利润率较高的业务如深加工鸡肉制品收入占比提升所致。图 5：近年来公司营收以及净利润稳定增长5031.33%39.264031.973024.3423.542010022.81%19.0335103025820613.11754105200540.00496.61% 8.4274.35%1.201.41.50.4-57.33440.00340.00240.00140.0040.00-60.002016年2017年2018年2019年 2020H1营业收入（亿元）YoY（%）2016年 2017年 2018年 2019年 2020H1净利润（亿元）YoY

13、(%)资料来源：Wind，图 6：各产品价格走势（单位：每千克/元）图 7：各产品价格同比增速（单位： ）20.6200%150%146.67%91.811.8100%7.150%17.86%19.10%1.05%2519.719.119.3208.78.49.93.11.53.71510502016年2017年2018年2019年生鸡肉制品深加工鸡肉制品鸡苗-50%-100%9%2017年2018年9%6.74%2019年生鸡肉制品深加工鸡肉制品鸡苗资料来源：公司公告，资料来源：公司公告，按照产品类型拆分，可以看到生鸡肉制品收入占比有所下降，利润率更高的深加工鸡肉制品占比在持续提升。2019

14、 年深加工鸡肉制品销售额 14.33 亿元，同比+21.09 ，2016 年至 2019 年年复合增长率达到 31.65 ，收入占比由 2016 年的 27提升至 2019 年的 37。图 8：利润率较高的深加工鸡肉制品收入占比在持续提升（单位:亿元）45403530251.0714.701.496.28201510501.2217.191.7211.841.7918.8714.334.260.579.640.608.22100.0%4.610.92.993.1726.737.437.036.543.2062.454.753.848.150.644.55.13.86.32.95.480.0%6

15、0.0%40.0%20.0%0.0%1.240.709.1013.312016年2017年2018年2019年2020H1生鸡肉制品深加工鸡肉制品鸡苗其他2016年 2017年 2018年 2019年 2020H1生鸡肉制品深加工鸡肉制品鸡苗其他资料来源：Wind，各业务收入增速拆分来看，2019 年生鸡肉制品、深加工鸡肉制品以及鸡苗的增速分别为9.78 、21.09 以及 147.79 ，其中鸡苗的显著增长主要是因非洲猪瘟影响其涨价带动收入大幅增加。图 9：各业务收入增速拆分46.72%44.91%-9.45%15.66%2017年-53.23%29.18%30.06%-1.15%2018年

16、31.6821.09%9.78%24.612019年2020H1-32.84-70.61146.31%147.79%120%70%20%-30%-80%生鸡肉制品深加工鸡肉制品鸡苗其他资料来源：Wind，按照渠道拆分来看，公司目前 B2C 是发展最迅猛的业务板块，并且收入占比显著提升。根据公司公告显示，ToC 业务收入增速在 2017 年2019 年分别+4.51 、+118.45 以及+137.80 。图 10：B2C 业务发展迅速，并且收入占比持续提升118.45137.804.513.3929.5618.86-5.0550431.484030201002016年2017年2018年201

17、9年2020H1B2B营收（亿元)B2C营收（亿元)5004003002001000-100100%80%60%40%20%0%2.002.003.3019.6198.0098.0096.7080.3993.606.402016年 2017年 2018年 2019年 2020H1B2B模式B2C模式B2B营收同比增速（%）B2C营收同比增速（%）资料来源：公司公告，将 ToB 端业务进一步拆分来看，公司海外市场营收增速逐年增长，保持在 20以上的收入贡献占比，为公司提供了持续、稳定的现金流来源。图 11：B2B 业务国内市场及海外市场收入拆分图 12：公司海外市场业务提供稳定营收3020 17

18、.1216.7120.859.6126.6560409.66 10.79201.9123.382.2127.170.0023.69 56.7165.2267.8768.6372.741.0824.621.4130.05100%80%60%40%105.5006.614.51 0-2020%0%2016年 2017年 2018年 2019年 2020H12016年 2017年 2018年 2019年 2020H1国内市场营收（亿元）海外市场营收（亿元）国内市场营收增速（%）国内市场营收（%）海外市场营收（%）分销商（%)资料来源：公司公告，资料来源：公司公告，根据公司最新披露的 2020 年中报

19、以及三季报，按照产品类型分析，可以看到生鸡肉制品与深加工鸡肉制品都保持了较高的增速，鸡苗的显著下降主要源于公司因鸡苗价格持续走低主动减少该业务体量所致。图 13：公司 2020H1 生鸡肉制品与深加工鸡肉制品增速显著（单位：亿元）12+31.747.319.631086420+24.606.608.22-70.612.050.60-32.840.850.57生鸡肉制品深加工鸡肉制品鸡苗其他2019H12020H1资料来源：公司公告，按照渠道来看，2020H1 新零售业务同比+431.48，其中线上增速 532，线下增速+289。新集采业务除了麦当劳、肯德基长期合作客户订单以外的其他企业销售收入

20、同比+61 ； 2020Q3 新零售以及新集采也依旧维持了较高的增速水平。3.37图 14：新零售业务实现强劲增长（单位：亿元）图 15：2020Q3 新零售与新集采业务收入保持高增速（单位:亿元）5.0+431.48+11.52+0.963.0+132.60+14.604.02.5-18.903.02.02.01.03.73 0.70 3.764.46 4.511.51.00.52.020.871.77 2.032.652.150.00.0新零售业务新集采业务出口业务2019H12020H1新零售业务新集采业务出口业务2019Q32020Q3资料来源：公司公告，资料来源：公司公告，受益于一体

21、化生产模式与产品结构提升，公司毛利率持续提升公司所采用的纵向一体化的业务模式，从养殖、屠宰加工到销售生鸡肉制品及深加工鸡肉制品，公司亦生产饲料用于种鸡及肉鸡养殖，由于一体化的“从农场到餐桌“的模式，公司可以有能力控制家禽生命周期的每个阶段，从而有效管理产品质量和成本。得益于”一体化业务“模式，公司在收入快速增长的同时，毛利能够以更快速度上涨。公司各主要业务毛利率基本稳定，稳中有升，其中生鸡肉制品和深加工鸡肉制品毛利率维持在 20左右，并且深加工鸡肉制品毛利一般高于生鸡肉制品毛利率。在 2019 年生鸡肉制品业务和深加工鸡肉制品业务毛利率快速上升至 20以上，并且生鸡肉制品毛利率超过深加工鸡肉制

22、品毛利率，主要原因是：（1）于 2018 年非洲猪瘟爆发引起的蛋白质来源替代效应刺激了需求增长，因此对鸡肉制品需求上升，鸡肉制品平均价格上涨；（2）饲料成本减少；（3）直接人工成本减少。图 16：公司各业务毛利贡献情况（单位:亿元）图 17：各业务毛利占收入比例6543210(1)5.573.263.140.242016年2017年2018年2019年生鸡肉制品深加工鸡肉制品鸡苗其他100%3.10%2.80%2.00%80%19.00%19.70%25.70%60%28.10%53.60%35.20%26.70%40%20%49.80%46.00%42.30%45.60%0%-3.70%-2

23、0%2016年2017年2018年2019年生鸡肉制品深加工鸡肉制品鸡苗其他资料来源：公司公告，资料来源：公司公告，在 2016 年至 2019 年期间，公司的销售费用随公司营业收入同步上升，可以看到 2020H1销售费用上升幅度较大，我们判断主要是 ToC 端品牌的营销投放费用增加所致。图 18：2020H1 销售费用显著提升资料来源：Wind，传统鸡肉市场稳定增长，蓝海健康零食市场呼之欲出传统鸡肉市场规模高达千亿元，竞争格局仍较为分散目前我国鸡肉市场主要以白羽鸡以及黄羽鸡两大品种为主，其中白羽鸡品种凭借繁殖成本低、生长速度快的优势渗透率不断提升。从产量和消费量来看，预计 2019 年至 2

24、024 年间我国白羽鸡产量以及消费量吨数复合增速分别达到 6.5、7.0。从市场规模来看，我国 2019 年白羽鸡肉市场规模已达到 831 亿元，过去五年的复合增速为 4.68 ，随着蛋白质结构升级，以及非洲猪瘟的后续影响，预计我国未来五年白羽鸡肉市场规模复合增速将达到 10.06，2021 年白羽鸡肉市场规模能够高达 1032 亿元。图 19：我国白羽鸡肉市场规模1600140012001000800600400200026.87134212481143103212.93831917692640580655302520151050-5-10-152015年 2016年 2017年 2018年

25、 2019年 2020年E 2021年E 2022年E 2023年E 2024年E白羽鸡肉市场规模（亿元）白羽鸡肉市场规模增速（%）-9.38-7.5110.3512.5410.769.197.53资料来源：招股说明书，我国白羽鸡市场产业链可划分为上游饲料生产、中游鸡肉屠宰和加工以及下游销售。其中，我国深加工鸡肉制品仅占全国鸡肉消费总额的14，远低于发达国家4070的平均水平，仍处于发展初期，是我国肉鸡市场的价值洼地。图 20：我国白羽鸡市场产业链结构资料来源：弗若斯特沙利文，根据数据显示，我国白羽鸡肉深加工市场规模在 2015 年至 2019 年期间复合增长率高达 14.1，随着我国深加工鸡

26、肉企业的技术沉淀，鸡肉作为优质蛋白的渗透率提升以及消费群体年轻化、消费习惯便捷化的背景下，我们认为该市场增速将进一步显著提升。复合增速 14.1图 21：我国深加工白羽鸡市场规模700预计复合增速 20.128.04604600500400300200100022.7321.3318.1823.0551242719.9112.41347242286189143137154302520151050-5-102015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年E 2021年E 2022年E 2023年E 2024年E深加工白羽鸡肉制品市场规模（亿元）增速（%）-4.2017.97

27、资料来源：弗若斯特沙利文，备注：鸡肉出口由白羽鸡肉占主导地位。上述数据乃参考出口各类型的鸡肉（其中包括活鸡、冷冻、生鲜或冰鲜全鸡以及鸡肉部位和深加工鸡肉）得出。另外，在 2014 年至 2018 年期间，我国鸡肉出口量年复合增长率为 1.5，预计 2018 年至2023 年将进一步以 5.1的年复合增长率增长。其中，日本是我国鸡肉出口最大的市场，2018年单日本出口量占比 44.4，其次为欧盟地区。图 22：日本与欧盟为我国鸡肉制品出口市场的主要市场（单位：亿元）700600500400300200100011.622014年2015年2016年2017年2018年 2019年E 2020年E

28、 2021年E 2022年E 2023年E156.005.51-6.96-3.644.995.014.995.001050-5-10其他蒙古韩国欧盟马来西亚日本总出口量增速（%）资料来源：弗若斯特沙利文，备注：鸡肉出口由白羽鸡肉占主导地位。上述数据乃参考出口各类型的鸡肉（其中包括活鸡、冷冻、生鲜或冰鲜全鸡以及鸡肉部位和深加工鸡肉）得出。按照商业模式来看，我国白羽肉鸡市场主要可划分为全产业链一体化以及“公司+农场主”或者“公司+经纪+农场主”小而散两种形式。图 23：中国白羽肉鸡市场全面一体化企业以及其他白羽肉鸡生产商商业模式对比资料来源：弗若斯特沙利文，虽然我国传统肉鸡市场规模高达千亿元，但是

29、竞争格局还处于较为分散的状态。国内全面一体化白羽肉鸡企业形成一定规模的主要有五家，在诺大的千亿市场，按照产量口径划分 CR5 仅为 19.9，其中凤祥股份占比 3.1，行业分布较为分散。然而，按照 2018 年的出口收入口径数据显示，凤祥为我国最大的白羽鸡肉出口商，占比高达 8.6。图 24：我国白羽肉鸡生产行业 CR5 仅为 19.9% (2019 年）图 25：凤祥为国内最大的白羽鸡肉出口商（2018 年)2.4%2.3%3.8%2.6%9.5%3.1%A公司凤祥股份B公司C公司D公司4.1%8.6%6.0%7.4%凤祥股份E公司F公司G公司A公司备注：按商品肉鸡产量口径计算资料来源：弗若

30、斯特沙利文，备注：按白羽鸡肉出口收入口径计算资料来源：弗若斯特沙利文，“健康化”生活方式兴起，凤祥打开健康零食新市场国民健康意识不断提升，为健康投资达成共识自疫情期间任天堂健身环的大热，到喜茶、元气森林等无糖饮料的走红，再到长沙网红奶茶品牌茶颜悦色对植脂末和动物奶油实际采用所引起的纷争，无一不强烈表明着当代消费者关于 “健康” 意识的提升。根据麦肯锡2020 年中国消费者报告中显示，72的消费者都表示现今更偏向选择健康的生活方式， 相较于消费者过去对低价的追求已经转变为对健康营养的需求。 同时，益普索中国成人健康调研报告数据表明，大众健康意识在持续提升并且进一步深化。图 26：2019 年对健

31、康关注度高达 8 分以上的人群占比 87图 27：大众健康意识持续增强2017-2019年对健康关注度（%）2019年87%2018年83%2017年74%65%70%75%80%85%90%资料来源：益普索2019 中国成人健康管理白皮书，备注:调研评分标准为 8-10 分制。资料来源：益普索2019 中国成人健康管理白皮书，我们认为，随着国民受教育程度以及人均可支配收入的提升，我国主流消费观念正在进行着非常显著的转变，中国用户已经从“吃得饱升级至”吃得好，消费者为健康投资达成共识。并且，叠加今年疫情的后续影响，我们认为消费者的健康意识以及对于健康产品的消费意愿将进一步深化。现今，健康饮食不

32、仅是源于生理性的需求，更多展现的是现代一种积极向上的生活态度。图 28：我国居民人均可支配收入持续增加10.149.618.929.048.438.448.908.688.38.88.57.08679350003000025000200001500010000500002013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年全国居民人均消费支出（元）全国居民人均可支配收入（元）全国居民人均消费支出增速(%)全国居民人均可支配收入增速（%）资料来源：国家统计局，零食市场趋向“健康化“，健康零食成为万亿市场中的蓝海根据尼尔森调查报告中显示，82%的中国消费者愿意在健康餐饮产品上花费更

33、多，而这个数据远高于全球 68%的平均水平。2018 年食品饮料销量同比+9.8%，其中相对健康的食品销量同比+36%，而相对不健康的零食销量则同比减少约 3%。同时，CBNData 数据也表明，“天然”、“粗粮”、“无糖”和“无添加”成为零食的热门标签。随着零食消费需求逐步由基本的饮食需求 1.0 版本升级为追求健康生活理念的 2.0 版本，我们认为在零食的大赛道里，“健康化”将成为主流。图 29：零食热门标签趋向健康化资料来源：CBNData，根据商务部消费升级背景下零食行业发展报告数据显示，2016 年我国零食行业总产值 规模达到 22156.4 亿元，其中产值规模位列前三的品类分别为蔬

34、果和坚果加工、肉制品及 副产品加工以及方便食品，分别产值占比为 26.5、21.22 以及 18.01 ，同比增速分别+8.03 、+9.9以及+8.55 。根据商务部预测我国 2020 年零食行业的市场规模接近 3 万亿元，对应历史产值占比，其中，肉制品及副产品、方便食品行业产值预计分别可达到 6366 亿元、5403 亿元。另外，除了“健康化以外，”好吃、好玩“等带有”网红化“标签的食品异军突起。我们认为，背后很大一部分的原因来自于互联网的发展，当社交平台的传播性结合线上渠道的便捷性，趣味化的产品+独特的包装设计+创新的产品口味成为受大众追捧的“网红零食”。图 30：网红零食的三大核心元素

35、资料来源：商务部，同时，伴随着现代化生活的加速，除了追求食品健康以外，便携性也是影响消费者选择的核心因素之一。在欧美日等发达国家，便携健康的健康代餐饮食或零食产品如蛋白棒、即食鸡肉、即食牛肉等等成为主流消费需求，并且可得性非常高，在街边便利店、商超以及咖啡店等消费场景随处可见，对比于我国该趋势仅刚刚起步。图 31：部分健康零食/代餐企业情况国家品牌主营产品中国优形即食低温鸡胸肉、即食低温蛋白棒、墨鱼肠等中国旺旺Fix Body系列粗粮饼干、高纤软糖、燕麦土豆泥、奇亚籽果汁饮料、燕麦牛奶、无糖咖啡等中国王饱饱健康水果麦片、酸奶麦片等中国好丽友达特优系列坚果棒、蛋白质饮料等中国良品铺子良品飞扬系列

36、低脂鸡胸肉、高蛋白牛肉片、蛋白奶昔、蛋白棒等中国野兽生活肉肠、蛋白棒、乳清蛋白饮料等中国ffit8蛋白棒等美国美国玛氏BE-KIND系列坚果棒等英国Grenade高蛋白巧克力棒、巧克力酱、饼干等美国Herbalife蛋白奶昔等资料来源：天猫旗舰店、公司官网等公开资料整理，凤祥股份：竞争优势纵向一体化商业模式严控产品品质，获取全球第一梯队的客户认可“品质”，不可否认是一家食品企业的核心灵魂和主心骨，凤祥的一体化生产模式通过控制家禽生命周期的每个阶段，实现了从饲料生产、鸡肉养殖到鸡肉制品分销及整个销售流程的质量及成本的有效管理。通过覆盖整条鸡肉制品的完整价值链，公司能够将生产流程进行标准化、精细化

37、管理，在提升生产效率的同时提高疾病防控能力，实现产品的控制和追踪，保证产品安全性和质量，公司沿用的生产系统通过了 BRC、HACCP 以及 ISO9001等三大国际顶级管理体系认证。另外，公司还设有由 380 名成员组成的质量控制小组，其中配备生物学, 食品科学及禽畜兽医学等相关专家，除了严苛的质量控制体系之外, 同时建立了完善的可追溯体系来保证屠宰加工过程中的可追溯性, 贯穿于收到肉鸡,挂鸡,宰杀,包装,速冻,储存各个环节，从而更好的实现全面的食品安全控制。截止于 2020 年 6 月 30 日，公司在 115 批次的政府监管抽样、37 批次抽检以及 303 批次产品型式检测，均达到 100

38、的合格率；另外，公司也是目前唯一一家通过国家体育总局训练局为国家运动员提供鸡肉制品的企业。叠加公司多年积累的养殖技术、企业经营经验以及先进的供应链体系，凤祥通过高效率、规模化的生产模式，使公司实现了产品质量可控、可溯源的同时保持了自身成本优势。图 32：肉鸡出栏均重增长显著（单位：千克/每只）图 33：肉鸡平均成活率保持在 90%以上（单位：%）2.092.082.072.062.052.042.032.022.042.08100%95%90%85%80%75%70%65%60%55%50%92.9092.4091.2090.502016年2019年2016年2017年2018年2019年 资

39、料来源：公司公告，资料来源：公司公告，公司依靠自身成熟的一体化生产体系下打造出的优质产品逐步打开市场，现已形成了拥有 3000 多名的全球多元化客户矩阵，主要包括国际知名的食品加工厂商及贸易商以及快餐连锁店，受到全球客户的广泛认可。2018 年，公司以 8.6的市占率占据我国鸡肉出口收入第一的位置，其中主要出口于马来西亚、欧盟、日本等各方面要求非常严苛的国家，并且公司前五大用户中大部分都是已合作 20 年以上的关系，进一步证明了公司对于自身产品质量、食品安全控制等各方面的能力。图 34：公司前五大客户情况（2019 年）资料来源：公司公告，除此以外，公司在面对不同客户的订单时，能够凭借自身一体

40、化的商业模式更好的控制整个生产流程和生产节奏以适配客户差异化需求，提升生产效率以及灵活性，满足不同客户的生产需求。历经 24 年耕耘，公司在 ToB 端市场已经建立强有力的品牌形象，为公司后续发力 C 端奠定了基础。前瞻性部署 ToC 端市场，进一步打开公司成长空间随着公司 B 端业务持续稳定的发展，公司也逐步瞄准于极具潜力的 C 端市场以开辟公司新的成长路径，相对于 B 端来说，C 端产品具有更多元的产品形态以及更高的利润率水平。公司 B2C 业务主要通过打造不同的品牌矩阵以满足不同 C 端消费者的需求，其中最受市场瞩目的优形“品牌诞生于 2016 年，打破鸡胸肉”又柴又干“的一贯口感，以鲜

41、嫩多汁、口味丰富的即食鸡胸肉产品出现在消费者面前，从单一的即食鸡胸肉产品逐步拓展到即食脆骨蛋白棒、即食一口不忍肠等一系列高蛋白、低脂肪的健康零食产品。图 35：公司 ToC 端保持品牌定位清晰，产品多元化发展模式资料来源：公司官网，目前公司主要通过线上线下立体化的渠道模式销售 C 端产品，线上渠道主要为公司自身经营的旗舰店和如京东、天猫、盒马鲜生和苏宁易购等第三方销售平台，线下主要围绕便利店、商超等网点为主。公司目前已实现 70 多个重点城市约 25000 家等多家优质便利店的覆盖，并且成为罗森、全家、7-11 等多家品牌便利店熟食与低温区的首选鸡肉产品，处于较为醒目的货架中心位置，足以显示该

42、单品销量对于便利店的收入贡献程度。图 36：B2C 线上与线下收入情况图 37：B2C 线上收入占比不断提升2001000527.5958.90.73150.90-5.61-9.731312016年2017年2018年2019年6004002000-2007%1.70.31.50.52.31.04.32.16%5%4%3%2%1%0%2016年2017年2018年2019年B2C线上收入（百万元）B2C线下收入（百万元） B2C线上收入增速（%）B2C线下收入增速（%）B2C线上收入占比（%）B2C线下收入占比（%） 资料来源：招股说明书，资料来源：招股说明书，截止于 2020 年 6 月 3

43、0 日，公司新零售渠道实现收入 3.73 亿元，同比增长 431.5，我们认为这样强劲增长的背后表明了 Toc 端市场对公司产品的认可，而这背后主要的动因一方面来自于公司多年鸡肉养殖和产品研发经验以及丰富的产品储备，另一方面来自于公司前瞻性的战略部署，抢先布局了健康零食的新型消费赛道，凭借先发优势完成全方位的销售渠道建设以及在消费者心中树立其强有力的品牌形象。依托全球研发体系与新型营销策略，“网红”健康产品不断推陈出新凤祥全球研发体系主要通过东京、上海、山东三地研发中心进行产品研发的协同互动。其中，深谙消费趋势的东京承担了引领消费以及前沿技术研究中心的角色，上海研究中心则注重于产品创新，山东是公司的工艺转化中心，三驾马车各有重心、齐头并进，以市场需求为导向，加速新品的开发和转化。从口味的丰富度来说，公司按照旗下三个品牌不同的定位赋予其独