公司季报点评

1、公司季报点评 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券第 PAGE 7页敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券第 PAGE 1页公司研究报告 公司季报点评table_main公司季报点评table_research分析师：曹鹤执业证书编号：S0050200010022Telmail：caoh地址：北京市金融大街5号新盛大厦7层(100140)长安汽车(000625.SZ)2010年业绩增长150%以上投资要点table_rank交运设备投资评级本次评级：推荐跟踪评级：维持目标价格：24 2010年1-3月累计销售汽车55.3万辆，同比增长85.73%。实现主营收入91.6

2、4亿元，增长87.92%；实现净利润7.89亿元，每股收益0.34元，净资产收益率8.58%，每股净资产4.12元，每股经营现金流0.15元。 公司09年大幅计提影响业绩，2010年此项因素影响较小。公司2010年继续实行“扩张式”的销售策略，应收票据在09年70.2亿元的基础上有所增长。 公司2009、2010年跳跃式增长，2010年预计每股收益在1.17元左右，給予21倍市盈率。table_data市场数据市价(元)11.40上市的流通A股(亿股)9.00总股本(亿股)23.2652周股价最高最低(元)7.47-16.33上证指数/深证成指2870.61/11162.542009年股息率0

3、.00%table_stock52周相对市场表现table_predict公司财务数据及预测项目2009A2010E2011E2012E营业收入(百万元)25203.6935789.2438652.1246769.07增长率(%)88.4342821归属于母公司所有者的净利润(百万元)1078.462721.012558.223138.93增长率(%)4323.37150-622.7毛利率(%)20.0121.242021净资产收益率(%)12.2625.212326.21EPS(元)0.461.171.11.35P/E(倍)24.589.610.28.3P/B(倍)3.021.41.31来源

4、：公司年报、民族证券table_relation相关研究2010年汽车行业投资策略报告经历2008年国内汽车销售量仅增长6.7%的“滑坡”后，在中国经济“保增长、拉内需、调结构”的主基调下，2009年，各项鼓励汽车消费的政策频出，汽车工业高歌猛进，全年销售同比增长46.15%，其中微型客车增长83.4%。2009年，长安汽车借力而上，全年主营收入增长88.4%；母公司吸收合并新中航汽车，从而实现了我们09年3月初的“国内汽车企业重组路线图”中的“四大重组”之一，在微型客车领域构造长安、上汽通用五菱两大巨头相对垄断竞争的格局。但由于长安汽车2009年仍处在战略调整期，大幅计提侵蚀了部分净利润。2

5、010年，公司各项生产经营状况良好，新长安汽车集团加快整合新中航汽车，我们预计今年将是长安汽车真正跻身汽车行业第一集团军的开端，业绩将出现跳跃式的增长。一、2009年：大幅计提影响业绩长安汽车09年销售汽车136.91万辆，同比增长64.07%。其中本部微型客货车67.52辆，同比增长86.69%。在中国汽车市场占有10.03%的市场份额。长安汽车09年实现主营收入252.03亿元，同比增长88.43%，公司本部及下属子公司、合营公司销售收入总计801亿元。公司实现净利润108.58亿元，其中归属于母公司的净利润10.78 亿元。实现每股收益0.46元，每股净资产3.77元，净资产收益率13.

6、15%，每股经营活动净现金流1.25元。1、成长性：2009、2010年跳跃式增长图 SEQ 图 * ARABIC 1：长安汽车历年主营收入及增长数据来源：民族证券 WIND图2：长安汽车历年主营收入增长与国内汽车销售量增长对比数据来源：民族证券 WIND图3：长安汽车历年净利润及增长数据来源：民族证券 WIND图1、图2分别是长安汽车历年来主营收入及增长情况、长安汽车历年主营收入增长与国内汽车销售量增长对比情况，从图中我们可以明显看出：公司2007年以来处在一个明显的上升通道，即使在2008年汽车行业微幅增长，公司主营收入下降幅度也较小。2009年及2010年，公司跳跃式增长趋势十分明显。我

7、们从图2中也可以看出，长安汽车年度主营收入的增长情况和国内汽车销售量的增长曲线拟合度还是较好的，只是公司1999年的收入增幅大大高于销售量增幅，2007年收入降幅大大高于销售量增幅。从公司本部经营分析，2004年之前的几年，公司在微型客车领域始终占据市场份额第一的地位，2004年之后逐渐被上汽通用五菱超越。近两年，公司进入发展快车道，长安集团收购新中航汽车后，加上哈飞、昌河的销量，已经超越上汽通用五菱，微型客车领域两大寡头相对垄断竞争格局已经出现。从长安汽车历年来的净利润及增长情况（图3）看，近两年波动幅度很大，这和公司的财务态度相关，但我们预计：继2009年公司的高增长后，2010年又将迎来

8、一个高增长的年份。2、2009年：公司大幅计提影响业绩公司09年在08年底计提1.5亿元基础上，出于“战略调整”需要继续大幅计提，包括CV11 焊接生产线和模具的减值准备1.49亿元、CM8 焊接生产线和模具减值准备1.12亿元以及CV8 焊接线及模具减值准备0.75亿元，前几年上马的CV车型基本处置完毕。加上其它方面的减值准备计提，合计5.65亿元，影响09年度每股收益0.24元。比较公司08、09年的业绩表现，从净利润指标分析意义不大，主要从以下几个方面入手：（1）汽车销售量、主营收入的增长。公司车型主要集中在中档、中低档乘用车以及交叉性乘用车（微型客车），而这两个区域正是09年受益于1.

9、6L及以下乘用车购置税减半按5%征收和汽车下乡最大的车型。公司汽车销售量增长64.07%，其中本部（主要是微客）增长86.69%，市场占有率提高。（2）销售毛利率20%，08年同期为15%。09年汽车价格降幅较小，原材料等成本稳定，销售量的大幅增加，必然使得毛利率提高。（3）利润构成中自主品牌实现净利润2.74亿元，对整体利润的贡献率达到25.43%。公司本部微型车在达到盈亏平衡点后，边际利润率也会有一定的增长。公司占股50%的长安福特马自达09年销售收入370.28亿元，净利润16.92亿元，贡献投资收益8.46亿元。南京长安亏损1.22亿元。江铃控股亏损2.37亿元。（4）其它对财务报表产

10、生较大影响的项目：销售费用24.67亿元，同比增长1倍有余，结合应收帐款、应收票据等的分析，这反映了公司在09年度销售策略的变化；管理费用增加，其中一部分是技术开发费用同比增加1.36 亿元。此外，就是资产减值准备的大幅增加。（5）应收票据70.2亿元，08年同期仅为19.34亿元，即使按照销售量的增长幅度计算，此应收票据也属于异常。结合应收帐款1.4亿元（减少5.84亿元）、存货25.04亿元（同比增长50.7%）、应付票据27.61亿元（同比增长25.5%）、应付帐款62.89亿元（同比增长176%）、预收帐款30.2亿元（同比增长232%）以及应收票据的种类（银行承兑54.96亿元、商业

11、承兑15.23亿元）分析，长安汽车09年的销售扩张战略明显。再从资产负债率63.65%看，虽然扩张战略具有一定的风险，但考虑到公司本部销售主要向二、三线城市特别是农村市场转移，这种风险是可以承受的，资金链条不至于因此断裂。二、2010年：业绩翻番不在话下根据我们的预测，2010年国内汽车销售量增长21%，汽车价格下降1.8%，行业利润总额增长水平超过09年。乘用车继续高于商用车，各细分车型平衡度加强，微客、轻卡仍然是放量增长。从长安汽车自身制定的2010年经营计划分析，实现汽车产销超过185万辆，同比增长35%，销售收入超过970亿元（其中合并报表收入约390亿元），合并报表收入增长54.8%

12、。2010年一季度，公司销售汽车55.3万辆，同比增长85.73%，净利润78912万元，每股收益0.34元。考虑到公司汽车车型主要仍在鼓励消费的政策行列，南京长安经营改善，长安福特马自达南京工厂进入发展快车道，这个目标经过努力可以达到。至少销售量增长30%能够基本保证。公司战略调整已经基本结束，管理体制基本理顺，2010年不会再发生较大的计提，所以，我们预计公司2010年实现净利润27.31亿元，实现每股收益1.17元。三、重大事项影响1、增发。3月9日公司发布公告：拟增发募资不超过40亿元，用于长安汽车生产线扩能技术改造项目、小排量发动机产业升级项目、自主研发能力建项目，项目总投资约为43

13、.7亿元，项目建成后当年产能达到设计产能的68%，本项目达产后，每年可生产CM9、F202、G401三种微型客车合计22万辆。 此次增发，相当于现有股本的约20%，虽然我们看好今后微型客车的市场前景，但从此次增发的背景看，应该和收购新中航汽车资产有部分关系。2、新中航汽车资产整合。按照我们09年3月初的预测，长安汽车收购哈飞汽车、昌河汽车，在微客领域形成两大寡头相对垄断竞争格局。新中航汽车成立，更有利于长安汽车和新中航的整合。2009年11月，新长安汽车集团成立，中航集团以其持有的昌河汽车、哈飞汽车、东安动力、昌河铃木、东安三菱的股权，持有新长安23的股权，原长安汽车集团持有77%。新长安汽车

14、集团成立后，长安汽车迅速整合哈飞汽车、昌河汽车，目前两家公司可以使用长安品牌。由于哈飞、昌河车型品种和长安乡同，所以，一旦整合完毕，将可以起到降低成本、促进销售的作用，我们预计整合完成后，新长安边际成本会降低20-30%。这些汽车资产迟早进入到上市公司长安汽车（000625）中，可能的途径是东安动力资产置换出来，再和其他汽车资产打包注入长安汽车。我们看好这项资产注入的进程和对公司业绩的增厚作用。一季度，新长安微车销售量已经超过了上汽通用五菱，我们的预期得到实现。新长安汽车集团的成立，我们一直看好国家的支持作用。包括和PSA的进一步合资合作以及今后向其他细分车型领域的渗透，航天军工背景的新长安未

15、来几年的发展步伐将大大加快。四、第十一届北京车展：“长安行天下，绿色新未来”09年内，公司本部及长安福特马自达、长安铃木推出的新产品，包括沃尔沃S80、新嘉年华、1.6L马自达3、悦翔、1.6 L志翔、1.8L天语、新奥拓等轿车以及长安之星S460 豪华款、长安之星6378、长安星卡2等微型客货车，助推销售量的增长，但这些车型贡献不大，今年能够产生较大幅度的增长。第十一届北京车展，在一季度依靠收购新中航汽车带来的规模化效应的新长安汽车集团强势亮相，我们一直预期的航天军工系统的汽车集团共有41款展车展出，其中6款纯电动等新能源车型、3款混合动力车以及3款低碳、高效发动机，阵容强大。在集团自主品牌

16、轿车业务将进入良性发展轨道之时，计划3年内推出7款自主品牌轿车新车，部分车型在本次车展展出。轿车业务将是长安2010年的一大看点。但长安集团此次参展主题更在于中长期发展的“长安行天下，绿色新未来”，主要着眼于未来的新能源汽车市场的规模化。车展也展示了在新能源、混合动力等领域的研发成果，造型时尚、动感、前卫的纯电动绿色概念车、悦翔三厢CNG、CX30混合动力等低碳环保车型悉数亮相。刚刚获得生产批准的氢内燃机混合动力车，也将在今年量产，虽然在销售量上处于起步阶段，未来也将成为长安集团的主要发展方向。五、投资评级 继我们在08年末在汽车行业09年度投资策略报告重点推荐上海汽车后，我们今年重点推荐长安

17、汽车（000625）。预测公司2010年每股收益1.17元，给公司21倍的市盈率。table_des分析师简介曹鹤:首席汽车行业分析师,1965年11月出生 汉族 1992年9月-1995年7月，中国人民大学外经所企业管理专业毕业，获经济学硕士学位，论文题目“入关”对汽车行业的机遇与挑战。之后进入中国汽车工业总公司工作，先后任总经理秘书、二级公司副总经理。1998年9月-2001年7月，中国人民大学工商管理学院投资专业毕业，获经济学博士学位，论文题目中国汽车产业投资论。2000年9月进入中国民族国际信托投资公司，供职于研究发展中心。现职务为副总经理。先后在中国证券报、经济观察报、证券市场周刊、

18、证券导刊等主要报刊杂志发表文章30余篇，20余万字。经常接受专业媒体专访、采访。对汽车行业及公司具有深厚的研究和准确的把握。分析师承诺负责本报告全部或部分内容的每一位分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人不曾因、不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接受到任何形式的报酬。投资评级说明类 别级 别定 义行业投资评级推 荐未来6个月内行业指数强于沪深300指数5%以上中 性未来6个月内行业指数相对沪深300指数在5%之间波动回 避未来6个月内行业指数弱于沪深300指数5%以上股票投资评级推 荐未来6个月内股价相对沪深300指数涨幅在20%以上谨慎推荐未来6个月内股价相对沪深300指数涨幅介于10%20%之间中 性未来6个月内股价相对沪深300指数波动幅度介于10%之间回 避未来6个月内行业指数弱于沪深300指数10%以上免责声明本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务